第五章-基本分析

第五讲基本分析基本分析的理论基础认为证券都有内在价值，其高低主要取决于发行公司的获利能力等基本因素。证券价格与其内在价值经常不相符，但迟早会向它的内在价值调整。基本分析就是对证券内在价值和未来成长性的分析，通过理论价值与市场价格相比较，确定交易时机和交易对象。基本分析的内容宏观分析。使投资人了解各种宏观影响因素对证券价格的影响，包括总体经济形势、政策因素、国际因素等所构成的证券投资的宏观环境。中观分析。有助于投资人了解所投资的证券所在行业的前景。微观分析。有助于投资人选择投资对象，判断买卖时机，它包括了公司的素质分析，财务分析等具体内容。第一节宏观经济分析选股不如选时，选时不如选势。

——股市谚语一、宏观经济分析的意义证券市场的兴衰会影响国民经济发展的快慢；国民经济的发展从本质上决定着证券市场的发展。证券的投资前景和价值除了与公司的经营与财务状况有密切关系外，还要受外在环境的重大影响。二、评价宏观经济的相关变量1、国内生产总值(GDP)与经济增长速度2、失业率(unemploymentrate)3、通货膨胀率(inflation)4、利率(interestrate)5、汇率6、预算赤字(budgetdeficit)7、国际收支8、固定资产投资规模9、心理因素(sentiment)三、宏观经济运行分析1、影响证券市场价格的因素宏观因素和政策因素（经济周期、通胀、利率变动、货币政策和财政政策）产业因素公司因素市场技术因素（市场投机程度）社会心理因素政治性因素2、宏观经济变动与证券投资

——经济周期与股票投资衰退萧条复苏繁荣经济周期股价指数通货膨胀对证券投资的影响通货膨胀引起证券的购买力风险严重通胀下，政府的紧缩政策导致证券价格下跌通胀给企业经营带来的不确定性妨碍企业投资未预期到的通胀初期的物价上涨可能刺激生产、盈利增加、推动股价上涨利率对证券投资的影响利率通过影响企业利润影响股价利率通过影响证券投资的机会成本而影响证券价格（资金在储蓄与证券市场之间转移）利率通过影响证券的内在价值而影响其价格四、宏观经济政策分析（一）货币政策与证券投资货币政策工具法定存款准备金比率再贴现率公开市场操作货币政策对证券投资的影响对宏观经济调控过程中引起的有关经济变量（如货币供应量、利率等）的变动对人们预期的影响1）货币政策通过经济变量变动对证券投资的影响A、货币政策对经济变量的影响货币政策目标中间目标最终目标存款准备金政策再贴现率政策再贷款政策公开市场操作政策利率政策稳定物价充分就业经济增长国际收支平衡货币供应量利率B、经济形势和经济变量的变动对证券投资的影响货币供应量增加为企业生产发展提供充足的资金，促进生产发展和盈利增加，从而股价上升。刺激社会有效需求，促进经济发展，同时就业增加，居民收入增加，证券投资的需求增加，证券价格上扬。银行利率下降，部分资金从银行转移出来流向证券市场，推动证券价格上升。货币供应量的增长速度超过经济增长速度，会引起通货膨胀。2）货币政策预期对证券投资的影响有些货币政策工具本身具有预示性效果，它们的变动将会影响人们的预期。如中央银行提高再贴现率，这是一个紧缩性信号，这意味着货币供应量将减少，利率将提高，虽然这时市场上货币供应量可能并未减少，利率尚未提高(由于政策时滞的原因)，但由于人们对未来经济前景的悲观预期，纷纷抛售证券，使得证券市场上供大于求，推动证券价格下跌。货币政策总结宽松的货币政策会扩大货币供应量，降低利率，对经济发展和证券市场交易有着积极影响。但是货币供应太多引起严重通货膨胀时，又会起到相反作用。紧缩的货币政策会减少货币供应量，提高利率，不利于经济发展，也不利于证券市场的活跃。货币政策的调整对证券市场的影响较为直接、迅速。（二）财政政策与证券投资财政政策手段政府支出税收政策转移支付国债发行1、政府支出与证券投资政府支出↑总需求↑产出↑企业利润↑居民收入↑证券价格↑2、税收政策与证券投资减免税企业投资↑企业盈利↑个人收入↑证券价格↑3、转移支付与证券投资对企业的转移支付增加，导致企业利润上升，有利于证券价格上升对居民的转移支付增加，导致居民可支配收入上升，增加某类产品的需求，导致公司业绩上升，证券价格上扬4、发行国债与证券投资国债发行导致证券供给增加，对其他证券价格产生影响国债利率的升降影响其他证券的价格财政政策总结扩张性财政政策有助于证券价格上升紧缩性财政政策有助于证券价格下跌财政政策证券市场的影响较为缓慢而且持久（三）汇率政策与证券投资

本币对外贬值，本国产品出口竞争力增强，出口型企业受益，其证券价格会上扬本币对外贬值，导致资本流出，对本国证券需求下降，证券价格下跌汇率剧烈波动，政府的干预政策也会对证券市场价格产生影响先行指标同步指标滞后指标1、货币供应量2、机器设备的新订单数量3、房屋建造许可证批准数量4、股价指数5、消费者预期指数1、实际GNP2、失业率3、减去转移支付的个人收入4、制造品与贸易销售额5、生产价格指数1、银行短期商业贷款利率2、工商业未还贷款3、物价指数4、失业的平均期限5、贸易存货与销售比率经济行情指标是反映经济周期的指标体系，由同步指标、先行指标和滞后指标组成。第二节产业分析一、产业及其分类产业的概念产业是指一个企业群体。在这个企业群体中，每个成员企业由于其产品在很大程度上的可相互替代性而处于一种彼此紧密联系的状态，并且由于产品的差异而与其他企业群体相区别。这个定义是从消费者的需求出发，或者说是从消费者的货币投票权出发。可口可乐可乐行业：百事可乐，非常可乐……..软饮料行业：果汁、茶、矿泉水等饮料行业：软饮料和硬饮料：啤酒、白酒等日用消费品产业的分类1

—根据国民经济周期性变化成长性产业。基本不受宏观经济周期性变动的影响，可实现持续成长。周期性产业。产业的运动状态直接与经济周期相关。具有较高需求收入弹性。防御性产业。这类产业的运动状态并不受经济周期的影响，产业的销售收入和利润均呈缓慢的成长态势或变化不大。烟草行业几乎不随经济周期的变化而变化汽车生产具有极大的波动性。在经济衰退时期，消费者可以千方百计地延长旧汽车的使用期，直至他们的收入升高后购买新车为止香烟产业的分类2

—根据产业的要素集约度分资本密集型产业技术密集型产业劳动密集型产业产业的分类3

—根据产业未来可预期的发展前景分朝阳产业。是指未来发展前景看好的产业。夕阳产业。是指未来发展前景不乐观的产业。这种划分具有一定的相对性。一个国家或地区的夕阳产业在另一个国家或地区则可能是朝阳产业。产业的分类4

—根据产业所采用的技术先进程度分新兴产业。采用新技术进行生产，产品技术含量高。如电子业。传统产业。采用传统技术进行生产，产品技术含量低。如资源型产业。二、产业的生命周期销售利润单位价格时间产量销售利润初创期成长期成熟期衰退期产业生命周期各阶段收益和风险状况初创期成长期成熟期衰退期厂商数量利润风险风险形态很少亏损较高技术风险市场风险增加增加较高市场风险管理风险减少较高较少管理风险很少减少甚至亏损较低生存风险影响产业生命周期的因素1、需求2、技术进步3、政府的影响和干预4、社会习惯的改变5、人类对经济利益的追求和激烈的竞争三、产业特性与证券投资选择顺应产业结构演进的趋势，选择有潜力的产业进行投资对于处在生命周期不同阶段的产业，不同的投资者、不同性质的资金应有不同的选择正确理解国家的产业政策，把握投资机会第四节公司分析一、公司基本素质分析基本素质分析是明确公司最重要的利润产出点和最主要的业务风险所在。其分析的内容主要是两方面：1、公司的获利能力2、公司的竞争策略（一）公司获利能力分析公司的获利能力首先取决于公司所在行业的市场结构，市场结构决定了行业的竞争程度和平均利润率。不同行业的资本利润率是不一样的。行业竞争程度分析：1、行业内现有企业之间的竞争程度2、行业进入壁垒3、企业的议价能力1971－1990

美国所有工业企业的净资产利润率项目最高最低平均净资产收益率（％）15.23.912.6所在行业食品与糖果业钢铁工业各行业平均值现有企业之间的竞争分析行业竞争程度行业成长率的高低行业集中度产品的差异性和顾客的转换成本固定成本相对于可变成本的比率新入企业的威胁行业进入壁垒初始投资额的高低先入者的优势产品销售渠道企业的议价能力企业的议价能力价格敏感性（产品差异小、转换成本低）相对谈判实力（卖方实力强、转换成本高）替代品的出现获利能力议价能力竞争程度1.产业内竞争2.新进入者障碍3.替代品威胁4.对顾客5.对供应商

产业集中度产品差异重要原料价格进入障碍决定企业获利的五力分析（二）公司竞争战略分析1、成本主导型2、差异营销型1、成本主导型成本主导型竞争战略是指企业依靠低成本优势使之在行业中获得竞争优势。降低成本可以使自己在同样的销售价格下获得高于竞争对手的利润率通过降价竞争将高成本的竞争对手挤出市场在分析时要考察企业在成本控制方面是否有自己的优势。在规模经济、原材料进货渠道、生产过程费用控制等环节是否有自己的特色。2、差异营销型差异营销型的竞争战略是指企业以自己产品拥有某些不同于行业其他产品的突出特点（消费者的特别重视）来参与市场竞争，这是一种非价格竞争方式。要获得成功，必须注意三点：必须找到消费者所看重的产品差异点；必须将自己定位为满足目标顾客需求的唯一供货商；企业在致力于创造产品差异时所增加的成本必须低与消费者愿意为产品差异所付出的增加值。二、公司财务分析如何阅读公司年度报告如何读懂财务报表如何进行财务报表分析（一）上市公司年报主要内容公司简介会计数据和业务数据摘要股东变动及股东情况股东大会简介董事会报告监事会报告重大事项财务报告公司的其他有关资料年报要点会计资料和业务资料：诸如主营业务收入、净利润、每股净资产、每股经营活动产生的现金流量净额等基本的财务数据和指标)；董事会报告：陈述了报告期内公司经营情况、财务状况、投资情况等基本信息；重大事项：涉及重大诉讼、担保等可能是公司未来正常生产经营的“隐患”的事项、关联交易和购并等可能存在利润操纵空间的重大事项。这些非常事项是我们揭开公司“美丽”面纱的主要信息来源。财务报告：包括审计报告及资产负债表、损益表、现金流量表审计报告：注册会计师就年报本身编制时是否规范，所提供的信息是否真实向投资者提供了一份专业的报告。注册会计师对年报的审计意见更应引起投资者的关注。董事会报告董事会报告是公司董事会向广大投资者对公司经营、投资等情况所作的一个总体报告，从董事会报告中，投资者能够获得有关公司的大量信息。公司经营情况。公司所处的行业以及公司在本行业中的地位；公司主营业务的范围及其经营状况；公司在经营中出现的问题与困难及解决方案。公司财务状况。公司投资情况。报告期内公司投资额比上年的增减变动及增减幅度，被投资的公司名称，主要经营活动、占被投资公司权益的比例等。公司生产经营环境与政策环境的变化情况。新年度的业务发展计划利润分配预案或资本公积金转增股本预案。

年报中“重要事项”“重要事项”是投资者特别予以关注的方面，其中可能埋藏着公司正常持续经营的“炸弹”。重大诉讼、仲裁事项。报告期内公司、公司董事及高级管理人员受监管部门处罚的情况。报告期内公司控股股东变更，公司董事会换届、改选或半数以上成员变动，公司总经理变更，公司解聘、新聘董事会秘书的情况。报告期内公司收购及出售资产、吸收合并事项的情况。重大关联交易事项。上市公司与控股股东在人员、资产、财务上的“三分开”情况。托管、承包、租赁情况。上市公司聘任、解聘会计师事务所情况。其它重大合同（含担保等）及其履行情况。财务报告的主要内容审计报告。按照审计的（结果）意见可以分为“标准无保留审计意见”、“无保留+说明段的审计意见”、“有保留审计意见”、“否定的审计意见”和“拒绝发表意见”五类。会计报表。会计报表附注。包括外币会计报表核算方法、坏帐核算方法、存货核算方法、短期投资核算方法、长期投资核算方法、固定资产计价和折旧方法、收入确认原则、所得税的会计处理方法、合并会计报表的编制方法、会计政策、会计估计变更、控股子公司及合营企业、公司承诺事项（或有事项）等内容。（二）读懂财务报表

财务报表犹如名贵香水，只能细细品尝，不能生吞活剥。

——阿伯拉汗.比尔拉夫何为财务报表

1、财务报表财务报表是公司根据财务标准或准则向股东、高层管理者、政府（如税务部门）或债权人（如银行）提供或报告公司在一段时期以来的有关经营和财务信息的正式文件。主要财务报表简介

资产负债表（BalanceSheet）资产负债表反映的是公司在某一个特定时点的全部资产、负债和所有者权益的状况，从而反映公司的投资的资产价值情况（资产方）和投资回报的索取权价值（负债和所有者权益方）。编制原理资产=负债+所有者权益其基本目标实际上是报告股东某时点在公司的净投资的帐面价值或会计价值。其一般与市场价值有差距。这种差距是因为投资者根据企业未来发展预期的判断所引起的。损益表（IncomeStatement）损益表反映公司在一段时期内使用资产从事经营活动所产生的净利润或净亏损。编制原理销售收入-销售成本-经营费用-管理费用-财务费用-所得税=税后利润所以，净利润增加了投资者的价值，而净亏损减少了投资者的价值。编制依据权责发生制因此，利润不等于现金。假定其他因素不变，如果“应收账款”太多，盈利的企业可能没有现金；如果“应付账款”增加，亏损的企业不一定没有现金。ABC公司2001年度损益表现金流量表（StatementofCashFlows）现金流量表报告公司在一段时期内从事经营活动、投资活动和筹资活动所产生的现金流量。来自经营性活动的现金净流入量简称“净营业现金流”，它是由企业正常的经营活动产生的，与企业“出售资产”、“银行借款”、“发行股票”或“发行债券”无关。因此净营业现金流是企业现金流量表的最重要组成部分，其信息的含义对企业高层经理、投资者、银行和政府主管机关，都具有重要的政策启示。现金流量表的基本格式和内容通过前后年度的资产负债表和损益表，根据“现金流入的来源”和“现金流出的使用”，分别列示三个大项目：营业活动现金流入—营业活动现金流出=营业活动净现金流入投资活动现金流入—投资活动现金流出=投资活动净现金流入筹资活动现金流入—筹资活动现金流出=筹资活动净现金流入总净现金流入=营业活动净现金流入+投资活动净现金流入

+筹资活动净现金流入

减：资本性支出和并购（购建固定、无形和其它长期资产）投资支出的现金投资现金流入小计C：筹资净现金流入：加：长期借款增加短期借款增加吸收投资收到的现金减：偿还到期债务支付筹资费用支付利息支付股利筹资现金流入小计D：总净现金流入（A+B+C）（三）财务报表分析

1、财务报表分析的主要问题——分析什么？

公司的流动性（Liquidity/Currency）如何流动比率=？速动比率=？公司面临的风险（Risk）有多大？财务风险（财务杠杆）=？经营风险（经营杠杆）=？负债/权益=？1、财务报表分析的主要问题——分析什么？公司资产的使用效率（EfficiencyofUtilisingAssets）如何？

总资产周转率=？存货周转率（年销售或销售货物成本/平均存货）=？应收账款周转率（年销售/平均应收账款）=？公司的盈利能力（Profitability）有多大？股东权益报酬率（ROE）=？销售利润率=？总资产报酬率（ROA）=？1、财务报表分析的主要问题——分析什么？2、财务报表的分析方法（1）比率分析

（FinancialRatioAnalysis&Comparison）建立一系列财务指标，全面描述企业的资产流动性、负债管理能力、资产使用效率、盈利能力、价值创造、市场表现。将这些财务指标与企业历史上的财务指标、与行业的平均数和行业的先进企业的相关指标进行对比，最后综合判断企业的经营业绩、存在问题和财务健康状况。财务比率分析应注意：结合实际情况，如行业特点、季节性趋势和通货膨胀，等等。结合财务报表后的“附注”或“注释”部分，以防止企业的“盈利操纵”。A、流动性分析企业为应付日常的生产和销售事务而产生的循环性流动负债，持有必要的流动资产是必要的。企业若无法在短期内偿付这些债务，则构成了“倒闭”的条件，有面临破产的危机。因此，常以流动性比率来衡量企业是否具备在短期内将资产变现用以偿债的能力。B、负债管理比率负债管理能力是反映企业资本结构和偿债能力的重要指标。负债比率利息保障倍数利息保障倍数，是指上市公司息、税前利润（EBIT）相对于所需支付债务利息的倍数，可用来分析公司在一定盈利水平下支付债务利息的能力。公式中的“利息费用”是指本期发生的全部应付利息。这一比率越高，说明公司的利润为支付债务利息提供的保障程度越高。现金涵盖比率有些损益表上的费用并没有真正的现金流出，但因遵循会计的损益乙酸原则而从收入中扣除，其中最主要的就是“折旧费”。因此公司实际的付息能力未必如利息保障倍数所显示的那样糟。因此可以“当期在EBIT应有的现金流入额”来取代计算。C、资产管理比率D、盈利能力比率E、市场价值比率市场价值比率在于其以“每股市价”来说明企业的营运绩效。

MVA越大表示股东权益的市值大幅超过原始投资成本，即股东获益匪浅；MVA数值的大小隐含着投资人对公司经营能力的认同度，或者说MVA为公司未来各年预计的EVA的贴现值。F、与股票市价相关的股票投资收益分析

2、对比和结构分析法

（Proportion/ComponentAnalysis）计算某一时期各年“三表”中各项帐目的比例，然后与本企业历史财务指标、行业的平均数或先进企业的指标或相关比例进行对比，综合判断企业的经营业绩、存在问题和财务健康状况。历史比较和结构分析行业平均数比较行业先进指标比较案例分析1：中国移动（香港）2000-01年度损益表对比和结构分析

（1）销售（业务）收入和成本的基本数据和历史对比分析（2）业务收入的历史对比分析和结构分析（3）成本（营运支出）的历史对比分析和结构分析（4）盈利的历史对比分析分析（5）市场份额、经营和盈利综合分析

——移动用户增长和市场占有

案例分析2：Dell2002财年的财务报表——Dell的战略取向？

行业收益率在Dell收入所占份额客户机系统（CS）0~8%65%服务器和存储设备（S/S）5~15%12%软件和外部设备（S&P)5~15%13%IT服务（ITS）7~17%10%Dell2001财政年度：销售收入=311.89亿美元；毛利=64.43亿美元；净利=21.77亿美元Dell2002财政年度：销售收