电力行业2025年%262026年一季报业绩综述：电力行业利润新高板块内绿电核电业绩承压

电力行业利润新高板块内绿电核电业绩承压 5火电：利润新高后等待供需驱动EPS与PE共同修复 5水电：业绩稳健符合预期关注市场风格与短期来水 9绿电：多因素下业绩承压期待绿电走出“至暗时刻” 11核电：业绩分化明显关注后续核电电价政策出台 15风险提示 16图表1：2011-2025年电力、热力生产和供应业行业利润总额及其在规模以上工业企业利润总额的占比 22024-2025年、2025Q1-2026Q1归母净利润情况（亿元）6图表3：主流火电运营商2024-2025年、2025Q1-2026Q1营业收入情况（亿元） 6图表4：主流火电运营商2024-2025年2025Q1-2026Q1毛利率变（毛利率单位变动单位：pct） 7图表5：2023年初至今秦皇岛港口5500大卡现货煤价（元/吨） 8图表6：主流火电运营商2024-2025年、2025Q1-2026Q1可支配现金流变动（经营性现金流净额减去投资性现金流净额，亿元） 图表7：主流水电运营商2024-2025年、2025Q1-2026Q1归母净利润情况（亿元）10图表8：主流水电运营商2024-2025年、2025Q1-2026Q1营收情况（亿元） 92024-20252025Q1-2026Q1（亿千瓦时）.........................................................................................................................................10图表10：2024-2025年主要省份水电利用小时情况（单位：小时） 11图表11：2025Q1-2026Q1主要省份水电利用小时情况（单位：小时） 11图表12：主要绿电公司2025年收入及归母净利润情况 12图表13：部分绿电公司电价下降情况（单位：元/千瓦时） 12图表14：2015-2025年新能源新增装机及增速（单位：GW） 13图表15：协合新能源弃风弃光率 13图表16：2021-2025年部分新能源公司计提资产减值情况（单位：亿元） 13图表17：主要绿电公司2024-2025年经营活动产生的现金流净额（单位：亿元） 14图表18：新能源公司收回补贴情况一览表（单位：亿元） 14图表19：2026年Q1主要绿电公司归母净利润变化 14图表20：主要绿电公司风电发电量情况（单位：亿千瓦时） 15图表21：核电公司2025年年度、2026年一季度归母净利润表现（单位：亿元） 162011（101%1：2011-2025所EPSPE归母净利润：2025年创历史新高，2026年一季度平稳开局2024年实现归母净利润14442%RO（加权达到1904%，仅次于2015年（1929%），煤电度电税前利润达到39分千瓦时。区域电价降幅不一。202620262026区域 证券简称2024区域 证券简称20242025yoy2025Q12026Q1yoy华能国际10114442%5045-10%华电国际60611%2018-10%全国性 大唐发电457464%222929%国电电力9872-27%1814-23%华润电力1441451%---江苏国信32357%98-10%申能股份39402%108-22%华东 上海电力202835%86-32%皖能电力21214%440%浙能电力7875-3%119-12%粤电力A106-38%3815-60%宝新能源71045%333%建投能源519254%4635%京能电力1735102%11112%内蒙 华能蒙电3025-18%97-25%华中 赣能股份71041%225%合计71680012%177.9168.5-5%华南华北所。注：调整后口径，华润电力为港元收入端：利用小时下降趋势较为明确，分化在于新投机组20262026“十五五”期间，火电利用小时数或处于持续下降趋势，为寻求合理回报率、较为稳定的利润，需要“点火价差”（电价与煤价差）做出“让步”。2025年华能国际煤机利用小时数39593262026年一季度华能国际境内电厂结算电价46073元/兆瓦时，同比下降563%。分区域看，营收区域 证券简称2024区域 证券简称20242025yoy2025Q12026Q1yoy华能国际2456229366%60356859%华电国际1415126010.9%33630594%大唐发电1235121318%30230302%国电电力1792170250%39839216%全国性华润电力1053华润电力1053102031%---江苏国信36935538%7888133%申能股份29628054%736871%华东 上海电力42741920%1049950%皖能电力30127393%646066%浙能电力88079696%17615711.0%粤电力A57251598%10611474%宝新能源798692%202160%建投能源23522831%666347%京能电力35435400%10010222%内蒙 华能蒙电23921111.8%544713.6%华中 赣能股份697469%1522524%合计1177211079-5.9%24962407-3.5%所。注：调整后口径，华润电力为港元毛利率：持续改善系煤价，2026年二季度或承压2025动不大（华能国际提升33个百分点），但由于体量大，单位利润薄，使得业绩弹性明显。具体而言，2025（5500698/202415818%2026年一季报情况，仅华南、华北区域毛利率有所改善，预计华3月较高的现货电价、华北区域系较为稳定的中长期电价与较优的用电需求。值得注意的是，20262026年一季度秦皇岛港口（5500）716/20255/吨。区域证券简称20242025变动2025Q12026Q1变动华能国际1514区域证券简称20242025变动2025Q12026Q1变动华能国际1514184533019.051952048华电国际878114426510.731263191全国性大唐发电1487190842116.781966288国电电力1424155413013.911232159华润电力------江苏国信1141136322211.21805316申能股份1961225629520.081968040华东上海电力2347257622825.892224366皖能电力1205162742215.021439062浙能电力12161233017707545162华南粤电力A13361131206451695244宝新能源14宝新能源1492186036920.172340323建投能源15352665113019.242298374京能电力1331212879718.061869064内蒙 华能蒙电1926231638925.042443061华中 赣能股份1567215859017.631749014平均14.9118.513.6016.2916.530.24所。注：调整后口径5：20235500（元/吨）所现金流：20252026区域证券简称20242025变动2025Q12026Q1变动华能国际区域证券简称20242025变动2025Q12026Q1变动华能国际-131992308434-50全国性华电国际91130388534-50大唐发电-261141405349-4国电电力69国电电力698415273-24华润电力-184-13171---江苏国信-1456-6-13申能股份24421810187华东 上海电力-54-38164-11-15皖能电力-18234113-10-24浙能电力5046-5213211粤电力A-33-726-122334宝新能源132-448建投能源-145-348京能电力24593562014内蒙 华能蒙电2039194-23-27华中 赣能股份-25-215-4812合计-192569761291178-113所。注：调整后口径，华润电力为港元EPS上涨与PE（预期复盘板2025（申万）2025102025EPS年火电运营商股价反映的仍然是业绩修复预期，市场对于火电的商业模式能否从周期转为公用事业仍心存疑问。2026（申万）11EPS涨幅；板块内地方性小公司涨幅居前，在算电协同产业趋势背景下，市场或对于地方火电公司转型寄予厚望。展望后市，预期在供需改善背景下，火电电价回归合理水平。二季度火电运营商或在煤价上涨与用电淡季下业绩承压，但三季度或在用电旺季期频繁反映其涨价诉求，看好年底火EPS与PE共同改善。归母净利润：业绩稳健符合预期汛期南方降水或增多2025年实现归母净利润34562%，同期长江电力水电发电量307238（营收增幅21%。2026（仍然符合市场预期（部分区域系来水偏丰，部分系消落蓄水）；另外持续性的降费（尤其是财务费用，其次为折旧费用）为水电运营商利润中枢的上移提供支撑。分区域利润表现存在差异，核心或在于区域来水差异。除云南、四川外，其余区域水电（含外送水电电量电价基本稳健，2025（表现较优主要20252026（6-8月）降水总体偏少；“厄尔尼诺”年份南方地区降水或显著增多。图表7：主流水电运营商2024-2025年、2025Q1-2026Q1归母净利润情况（亿元）流域区域证券简称20242025yoy2025Q12026Q1yoy长江四川、云南长江电力32534562%5268305%澜沧江云南华能水电838525%151523%雅砻江四川国投电力6674113%212119%雅砻江四川川投能源454855%151518%红水河广西桂冠电力2333436%5486581%清江湖北湖北能源181953%3651420%北盘江贵州黔源电力22601750%0509721%合计562.6609.48.3%112.0133.319.0%所。注：调整后口径营业收入：雅砻江来水偏枯电价承压其余流域电量偏丰带动营收增长（大渡河（澜沧江）两个区域本地水电入市交易且电价波动较大，其余区域水电电价较为稳定；从收入结果看，2025（雅砻江（来水偏枯以及外送江苏电价下滑共同影响。分区域来水情况，20252026图表8：主流水电运营商2024-2025年、2025Q1-2026Q1营收情况（亿元）流域区域证券简称20242025变动2025Q12026Q1变动长江四川、云南长江电力84586221%17018164%澜沧江云南华能水电24926669%545870%雅砻江四川国投电力57853083%13112546%雅砻江四川川投能源161736%4396%红水河广西桂冠电力9610483%1927370%清江湖北湖北能源20017512.8%424450%北盘江贵州黔源电力1933700%4047167%合计20041987-0.8%424.1442.44.3%所。注：调整后口径图表9：主流水电运营商2024-2025年、2025Q1-2026Q1水电发电量情况（亿千瓦时）流域区域公司名称20242025yoy2025Q12026Q1yoy长江四川、云南长江电力2959307238%57761872%澜沧江云南华能水电10791208119%19721810.4%雅砻江四川国投电力104198158%25323378%雅砻江四川川投能源5564154%9867%红水河广西桂冠电力306416359%6310057.6%清江湖北湖北能源11011226%193485.6%北盘江贵州黔源电力63115809%151717.5%所图表10：2024-2025年主要省份水电利用小时情况（单位：小时）

11：2025Q1-2026Q1（单位：小时） 所 所20262025年绿电公司业绩出现分化，部分“小而美”/地方性公司业绩同比增长，其余大部分全国性上市平台业绩同比下降。2025地方性平台2025年业绩同比有所增长。图表12：主要绿电公司2025年收入及归母净利润情况收入（亿元）归母净利润（亿元）20242025yoy20242025yoy6069.SH嘉泽新能24.225.03.2%6.37.113.%11.HK中广核新能源19.516.9-1.2%2.52.811.%6096.SH新天绿能213.7198.3-7.1%16.718.39.2%6043.SH福能股份145.6137.5-5.8%27.929.65.9%07.HK京能清洁能源205.6208.81.5%32.529.5-9.%6090.SH华电新能339.7389.81.7%88.372.6-7.%15.HK山高新能源44.244.1-0.3%2.82.3-9.%6013.SH中闽能源17.416.1-7.9%6.55.2-9.%0053.SZ绿发电力38.448.92.4%10.18.0-0.%0028.SZ龙源电力371.6302.5-1.6%63.545.3-8.%19.HK大唐新能源125.8125.80.0%23.816.0-2.%0059.SZ太阳能60.449.6-1.9%12.38.2-2.%6095.SH三峡能源297.2284.0-4.3%61.137.1-9.%6006.SH节能风电50.345.0-1.5%13.36.9-8.%08.HK协合新能源27.525.4-7.6%8.11.4-2.%6081.SH金开新能36.134.5-4.4%8.01.0-7.%所注：按照2025年归母净利润同比增速从高到低进行排序。中广核新能源货币为美元1：电价下降明显，平均电价降幅为5分钱2024-20250039元/0058元/图表13：部分绿电公司电价下降情况（单位：元/千瓦时）2024年平均电价2025年平均电价同比降幅龙源电力风电0.5270.475-0.52光伏0.3350.318-0.17中广核新能源风电0.570.54-0.30光伏0.560.49-0.70新天绿能风电0.430.41-0.19华电新能风电0.410.36-0.46光伏0.360.32-0.45三峡能源风电0.4530.406-0.48光伏0.3670.327-0.41节能风电 风电 上网电价同比下降12.9%太阳能 光伏 0.728 0581 -0.20各公司公告 所2：新能源装机速度过快导致限电率提升202543（其中风电12318亿千瓦220%184亿千瓦，占比达到473%，历史性超过火电。受此影响，2025年实际限电率较高，根据协合新能源披露的数据，2025年其弃风率达到13%，同比增加5个百分点，弃光率达到32%，同比增加12个百分点。图表14：2015-2025年新能源新增装机及增速（单位：GW）图表15：协合新能源弃风弃光率中电联、国家能源局 所 协合新能源官网 所原因3：部分新能源项目盈利能力下降，导致大比例减值由于上述两个因素影响，导致部分新能源项目未来预期收益表现较差，部分公司计提较大金额的资产减值，总结而言光伏公司计提减值金额普遍高于风电公司。16：2021-2025（单位：亿元）所增幅基本9%-173%2025图表17：主要绿电公司2024-2025年经营活动产生的现金流净额（单位：亿元）所图表18：新能源公司收回补贴情况一览表（单位：亿元）公司20242025年累计2025年8月2025年累计回收/2024年20258收/2025全年回收计回收金开新能6.3912.149.39190%7.3%太阳能13.6623.1916.92170%7.0%新能源发电晶科科技5.378.916.46166%7.5%云南能投5.913.095.3%林洋能源1.733.062.03177%6.3%生物质发电光大绿色环保20.64各公司公告 所注：202520257-820.6420