汽轮科技B转A完成价值重塑工业汽轮机龙头迈向自主燃机平台

内容目录资产重组自研燃机高景气，工业透平龙头迎来景气交叉点 6换股合并已完成，杭汽轮成为控股方 6传统主业汽轮机稳住底盘，第二曲线燃气轮机占比逐年提升 7工业汽轮机提供稳健基石，高附加值出海提高盈利质量 工业汽轮机属成熟装备，行业增长具备韧性 龙头地位稳固，工业汽轮机构成公司业绩压舱石 国内新增需求趋稳，产品向高附加值、高参数项目倾斜 出海是工业汽轮机的第二弹性，海外盈利质量优于国内 自研燃机HGT51F商业化元年，战略性布局运维后市场 燃气轮机：AI浪潮下的动力心脏，全球排产已至2030年 从技术验证走向市场验证，自研燃机HGT51F首轮商业闭环 从西门子合作到自研F级燃机，完成“样机验证—示范项目—商业合同”三连跳 连云港项目是HGT51F商业化起点，首台套落地决定后续放量斜率 提前卡位后市场，运维服务有望提升盈利质量 盈利预测 风险提示 图表目录图表海联讯发展历程 6图表汽轮科技股权穿透图 7图表杭汽轮与海联讯2021-2025年营收规模（亿元） 8图表杭汽轮与海联讯2021-2025年归母净利规模（亿元） 8图表杭汽轮2021-2025H1细分营收（亿元） 8图表：海联讯0-2营收（亿元） 8图表杭汽轮2021-2025年前三季度毛利率和净利率 9图表海联讯2021-2025年毛利率和净利率 9图表杭汽轮2021-2025年前三季度费用率 9图表海联讯2021-2026Q1费用率 9图表2020-2024年我国汽轮机市场规模 图表2020-2024年我国汽轮机制造产量 图表我国汽轮机市场格局 图表杭汽轮的汽轮机产品 图表2020-2024年我国汽轮机电力领域市场规模 图表2020-2025年我国火电累计装机容量变化 图表2020-2025年我国核电累计装机容量变化 图表2020-2025年我国生物质能累计装机容量变化 图表2020-2024年我国汽轮机工业领域市场规模 图表我国汽轮机市场格局 图表公司资质丰富 图表150万吨/年乙烯装置裂解气压缩机驱动用工业汽轮机试车成功 图表杭汽轮工业汽轮机2022-2024产销及单价 图表杭汽轮国外营收占比逐年提升 图表2023-2034E全球燃气轮机市场规模 图表2018-2027E中国燃气轮机市场规模 图表燃气轮机产业链 图表杭汽轮中高热值燃料燃气轮机 图表气体排放优势 图表SGT-800燃机联合循环优势 图表SGT-700燃机性能 图表SGT-800燃机性能 图表公司HGT51F研发项目 图表杭州汽轮动力集团自主研发的F级50兆瓦重型燃气轮机HGT51F 图表F级兆瓦重型燃气轮机HGT51F点火 图表连云港自主燃机试验和应用示范基地一期项目 图表自主燃机试验和应用示范基地项目一期工程EPC（二）招标公告 图表公司燃气轮机产销及均价情况 图表SGT-800燃机灵活的长协服务内容 图表燃机维护周期及维护等级 图表SGT-800燃机灵活的长协服务内容 图表2026-2028年汽轮科技盈利预测（百万元） 图表2026-2028年汽轮科技费用率预测 图表海联讯可比公司（截止至2026年4月日收盘） 图表杭汽轮可比公司（截止至2026年4月日收盘） 资产重组+换股合并已完成，杭汽轮成为控股方海联讯：电力信息化龙头企业，深耕电力全产业链。杭州海联讯科技股份有限公司成立于2000年，早期从事专网系统集成服务；2003年开始给电力企业提供全面解决方案，2004年介入电力信息化服务市场，2011年成功上市登录创业板，2020年杭州市人民政府成为公司实控人，杭州金投成为公司控股股东。公司提供的产品和服务可广泛应用于电力行业产业链发电、输电、变电、配电、用电和调度等各个环节，已跻身为中国电力行业有影响力的综合解决方案提供商之一。图表1：海联讯发展历程联讯官网杭汽轮：深耕工业透平机械六十余载，燃气轮机带来第二曲线。有限公司公司产品包括工业汽轮机、燃气轮机、电站用汽轮机等，大量应用在石油、炼/40⚫ （75年80月浙江省人民委员会批准了在杭州北万千瓦汽轮机，总投17001958117750千瓦电站汽轮机，并在1959年11月12日顺利通过国家验收组的鉴定。技术引进（03年6年引进德国西门子的先进技术，3000造；1978年杭汽轮实现年产值1222.9万元，完成产量60台/88080千瓦，利润157.6万元。快速发展阶段（5年：3年之后的杭汽轮一改往日“迈小步、不规、跨越式”发展。2003-2005年，整个集团的规模和效益取得连续翻番的佳绩，25.581164.591907.8124台/83.18432台/431万千瓦，3.55.2⚫高端突破与国际化阶段（06年：5年，牵头成立“浙江省燃气轮2025年自FHGT51F点火成功，标志着在燃气轮机领域实现重大突破。20262BA完成资本市场的重大跨越，开启“二次创业”新征程。重组重估已完成:2月B转A完成11.75亿股上市、3月更名汽轮科技。海联讯向杭汽轮全体换股股东发行A股股票，并以此为对价通过换股方式吸收合并杭汽轮，杭汽轮届图表2：汽轮科技股权穿透图

A的合并方及存续公司，海联讯将承继及承接杭汽轮的全部资产、负债、业务、人员及其他一切权利与义务；作为本次合并的被合并方，杭汽轮将终止上市并注销法人资格。目2026211日起已经上市流通。公司业务重点发生变化：机等旋转类工业透平机械装备，并提供相关配套服务，主要产品包括工业汽轮机、燃气轮机等，主要应用于炼油、化工、化肥、建材、冶金、电力、轻工、环保等工业领域。海联讯主要从事电力信息化建设业务，并提供相关的技术及咨询服务，其电力信息化解决方案可广泛应用于电力行业产业链各个环节，包括发电、输电、变电、配电、用电和调度等。本次交易实施后，存续公司将形成工业透平机械业务为主、电力信息化业务为辅的业务格局。存续公司将整合双方产业资源，进一步优化公司产业布局，有效提升核心竞争力、持续盈利能力。根据公司公告，合并后，公司证券简称将发生变更。变更后的公司中文名称为“浙江杭汽轮动力科技集团股份有限公司”，英文名称为“AZOUURIEPOWERGUCO.AZOUURIE79531名。新一届董事会成员包括：叶钟、李士杰、李53及职工董事隋永枫。传统主业汽轮机稳住底盘，第二曲线燃气轮机占比逐年提升20251.96-14.23%;202555.18亿元，同比-16.89%变、地缘政治冲突持续外溢的影响，部分海外项目执行进度放缓，市场需求波动加剧。2025年归母净利2.240.09-12.50%，20252.91亿元，同比-46.11%。年归母净利润为5.40亿元，同比增速为4.30%，归母净利润规模略有增长。图表3：杭汽轮与海联讯2021-2025年营收规模（亿元） 图表4：杭汽轮与海联讯2021-2025年归母净利规模（亿元）杭汽轮营收——左轴 海联讯营收——左轴杭汽轮yoy(%)——右轴 海联讯yoy(%)——右70 3060 2050 104003020 (10)10 (20)0 (30)2021 2022 2023 2024 2025

杭汽轮归母净利——左轴 海联讯归母净利——左轴杭汽轮yoy(%)——右轴 海联讯yoy(%)——右轴7 606 405 204 0(20)3 (40)2 (60)1 (80)0 (100)2021 2022 2023 2024 2025燃气轮机业务成为贡献杭汽轮业绩增长的主要部分。7.9%202424.0%；82.6%66.7%械业务为主、电力信息化业务为辅的业务格局，整合双方产业资源，进一步优化公司产业布局，有效提升核心竞争力、持续盈利能力。图表5：杭汽轮2021-2025H1细分营收（亿元） 图表6：海联讯2021-2025年细分营收（亿元）工业汽轮机、配套及备件燃气轮机及备件其他主营业务工程服务工业汽轮机、配套及备件燃气轮机及备件其他主营业务工程服务水电机组设备60504030201002021 2022 2023 2024 2025H1

系统集成设备 技术及咨询服务 软件开发与销售 其他业务33221102021 2022 2023 2024 202526Q1汽轮科技净利率回升至海联讯年毛利率/净利率为25.80%/3.55%。杭汽轮2025年前三季度毛利率为2Q1.%13%，超越杭汽轮、海联讯合并前各自的净利率。图表7：杭汽轮2021-2025年前三季度毛利率和净利率 图表8：海联讯2021-2025年毛利率和净利率杭汽轮销售毛利率(%) 杭汽轮销售净利(%)35302520151050

海联讯销售毛利率(%) 海联讯销售净利率(%)3025201510502021 2022 2023 2024 2025研发费用受无形资产准则影响大幅增长。2025年前三季度，杭汽轮研发费用有所提升，同比+70.58%，主要系本期按照财政部会计司发布的无形资产准则实施问答，对于不满足资本化条件的研发支出，在研发样机对外销售时，以前期间已费用化的研发样机支出金额不再予以调整冲减研发费用处理。图表9：杭汽轮2021-2025年前三季度费用率 图表海联讯2021-2026Q1费用率14%12%10%8%6%4%2%0%-2%

销售费用率 管理费用率研发费用率 财务费用率

16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%

销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率2021 2022 2023 2024 2025 2026Q12021 2022 2023 2024 2025 2026Q1工业汽轮机提供稳健基石，高附加值出海提高盈利质量工业汽轮机属成熟装备，行业增长具备韧性工业汽轮机行业稳定增长，2020-2024年复合增速。工业汽轮机以高温高压蒸汽作为工作介质，通过汽轮机的运转将热能转换为机械能来驱动各类工业设备。从市2020-2024374.85615.1210.41%。19.18增长和企业的发展，各主要企业也在不断进行技术改造和产能扩充。例如，在核电、气电等领域新的项目建设和市场需求的推动下，相关企业会加大投入以提升产能，来满足不断增长的市场需求。图表11：2020-2024年我国汽轮机市场规模 图表12：2020-2024年我国汽轮机制造产量研天下 研天下汽轮机行业的上游主要包括原材料行业和零部件行业。原材料主要包括各类特种钢材，如高温合金、不锈钢等，这些钢材需具备高强度、耐高温、耐腐蚀等特性，以满足汽轮机在复杂工况下的运行要求。此外，有色金属如铜、铝及其合金也在汽轮机零部件制造中有广泛应用，用于制造导热部件、电气元件等。零部件包括众多关键部件，如转子、静子、凝汽器、仪控等。图表13：我国汽轮机市场格局州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书（草案（上会稿）汽轮机行业的下游主要包括工业驱动、电力和船舶制造等领域。工业驱动领域可以分为应用在石化、冶金、煤化工、空分、新材料等领域的工业驱动汽轮机。功率以上的发电汽轮机、主要应用在化工、纺织、造纸等工业领域的热电联20-30功率的发电汽轮机，以及主要应用在对电力供应稳定性功率以下的工业发电汽轮机。杭汽轮汽轮机产品包含了上述工业驱动汽轮机和20万kW功率以下的工业发电汽轮机。图表14：杭汽轮的汽轮机产品汽轮官网工业发电汽轮机00.2045.2亿元。图表15：2020-2024年我国汽轮机电力领域市场规模研天下⚫97159亿6294564.79%2025年底，我国火电累计装机容量达15.3920240.95图表16：2020-2025年我国火电累计装机容量变化家能源局，观研天下⚫20256248万千瓦、47432024165万千瓦、144万千瓦。图表17：2020-2025年我国核电累计装机容量变化 图表18：2020-2025年我国生物质能累计装机容量变化家能源局，观研天下 物质能产业分会等，观研天下工业驱动汽轮机2024年中国工业汽轮机市场规模140.25亿元，高于行业整体增速。应用于化工、冶金、石油等领域，需求受工业化进程和能效升级驱动。图表19：2020-2024年我国汽轮机工业领域市场规模研天下目前，中国汽轮机制造行业竞争格局已经初步形成。国际公司：GE据高端产品市场。国内公司：临界汽轮机领域技术优势显著，产品性能稳定可靠；上海电气则凭借在新能源和海洋工程领域的汽轮机产品拓展市场空间。青岛捷能汽轮机集团股份有限公司在中小型汽轮机市场占有率居国内同行业首位，产品覆盖电站汽轮机和工业拖动汽轮机两大系列。杭州汽轮机股份有限公司在工业汽轮机领域表现突出，尤其在驱动工业设备的汽轮机制造方面拥有技术和市场优势。图表20：我国汽轮机市场格局研天下龙头地位稳固，工业汽轮机构成公司业绩压舱石国内新增需求趋稳，产品向高附加值、高参数项目倾斜同价格竞争的国产工业汽轮机厂商，在国内工业驱动领域市场占有率保持领先。根据中023（以千瓦时计算）50%新，杭汽轮在石油、化工、热电联产、电站给水泵等领域制造了多个国内第一和国际国（套8项国内首台（套）产品认定。汽轮官网具备15万千瓦等级驱动用工业汽轮机和20万千瓦等级反动式发电用汽轮机的设计制（现行在运的全球最大单线乙烯装置万千瓦等级汽轮机，是现行在运的全球最大功率驱动用工业汽轮机，被浙江省政府认定为万千瓦等级反动式发电用汽轮机的设计制造能力，可以满足世界上各类装置对工业汽轮机的使用要求。图表22：150万吨/年乙烯装置裂解气压缩机驱动用工业汽轮机试车成功程工业产品结构向更高附加值、高参数或大单机价值项目倾斜。2024年公司工业汽轮61台套.,2.7万元（套28.86%而非简单的量价齐跌。图表23：杭汽轮工业汽轮机2022-2024产销及单价州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书（草案）出海是工业汽轮机的第二弹性，海外盈利质量优于国内出海“一带一路”沿线国家，价格和利润率优于国内。海外市场是近年来重点发力的市场拓展方向，并采取代理商合作与海外办事处并举的模式进行开发。从区域上看，公司跟随国内总包商出海提供配套设备为主，部分项目与境外业主直签，内市场。图表24：杭汽轮国外营收占比逐年提升国外 中国大陆0%

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2025H1自研燃机HGT51F商业化元年，战略性布局运维后市场燃气轮机：AI浪潮下的动力心脏，全球排产已至年燃气轮机凭借高效率、灵活调峰，成为传统能源向低碳化过渡的核心载体。燃气轮机已广泛应用于发电、舰船动力、机械驱动等重要领域，先进的燃气轮机已逐步成为热循环效率最高的大规模商业化发电方式。全球燃气轮机行业正处于能源转型与技术创新深度融合的关键阶段。随着全球对清洁能源需求的迫切性提升，燃气轮机凭借高效率、灵活调峰能力及与可再生能源的互补性，成为传统能源向低碳化过渡的核心载体。根据PrecedenceResearch数据，预计2024年全球燃气轮机市场规模为281.3亿美元，预计2034年将达到574.4亿美元左右，2024年至2034年的复合增长率为7.4%。图表25：2023-2034E全球燃气轮机市场规模州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书（草案，PrdncRsrh源结构的调整和优化，以及工业现代化的推进，中国已连续多年成为全球增长最快的燃20182022（按燃气轮机新装机总销售额统计46.13.634%77.6亿元。图表26：2018-2027E中国燃气轮机市场规模州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书（草案，头豹研究院产业链上游以高温合金、钛合金、复合材料等特种材料研发及关键零部件制造为核心，涵盖涡轮叶片、机匣、涡轮盘、轴承等高精密部件生产，材料耐高温性能与加工精度直接影响整机可靠性；中游为整机制造与系统集成，需通过压气机、燃烧室与透平的协同设计与工艺控制，形成高效、稳定的成套设备，技术壁垒集中于气动设计、燃烧控制和图表27：燃气轮机产业链州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书（草案）燃气轮机性能优越，行业的需求主体多元化，涉及发电、油气、船舶等多个下游领域。随着全球能源结构的转型和清洁能源的崛起，燃气轮机以其高效、环保、灵活的特点，将在更多领域发挥重要作用。特别是在电力行业，燃气轮机作为发电、调峰和备用电源39%。全球燃气轮机出现了供不应求的情况，很多订单交付要等到年。AI数据中心爆发式用电需求的重要选项。中国航发燃机：年底，为了应对产能爆发，寻求造G50277008卡AI训练服务器满负荷运行。4月底完成天然气燃料燃气发生器满负荷试验及排放测试，7月底前完成整机满负荷测试，实现机组定型。从技术验证走向市场验证，自研燃机HGT51F首轮商业闭环从西门子合作到自研F级燃机，完成“样机验证—示范项目—商业合同”三连跳公司燃气轮机产品线包含合作产品和自研产品。合作产品公司与西门子合作的燃机产品线涵盖SGT-500、SGT-600、SGT-700、SGT-750、SGT-20MW~57MW广泛应用于电力、市政、石油、化工、造纸、食品等行业，多样化的选择能更好的满足广大用户冷、热、电等耗能需求，实现最大化收益。图表28：杭汽轮中高热值燃料燃气轮机汽轮官网公司与西门子合作制造的SGT-80050~57MW70~80MW56%350套。标配业内领先的干式低排放（DLE）NOx污染物最低排放。图表29：气体排放优势 图表30：SGT-800燃机联合循环优势汽轮官网 汽轮官网图表31：SGT-700燃机性能 图表32：SGT-800燃机性能汽轮官网 汽轮官网自研产品杭汽轮正在加快2014人，踏上了自主创新的漫漫长路。20247B首台具有自主名识产权的HGT51F型燃气轮机完成制造，20251HGT51F型燃气轮机首次点火试验。20261圩新区建设自研燃机示范电站项目。2026年年中交付首台商机，力争年底并网发电。图表33：公司HGT51F研发项目联讯杭州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书2万多个零部件组成的机器，130016.5海底160米处的水压；每分钟转速超6000转，能在机组里掀起10级飓风。图表34：杭州汽轮动力集团自主研发的F级50兆瓦重型燃气轮机

图表35：F级50兆瓦重型燃气轮机HGT51F点火HGT51F 州发布 州发布连云港项目是HGT51F商业化起点，首台套落地决定后续放量斜率20261日，连云港自主燃机试验和应用示范基地一期项目燃气轮机商务合同签50MW级HGT51F实现从研制开发到市场化落地的成功闭环。图表36：连云港自主燃机试验和应用示范基地一期项目汽轮公众号EPC热电联产1套燃气轮机发电机组、1台余热锅炉及相关辅机站设备销售，而是与园区能源供应体系深度耦合的综合解决方案。我们认为，对于汽轮科技而言，天然有利于发挥其在工业透平、热电联产和配套系统方面的既有积累。图表37：自主燃机试验和应用示范基地项目一期工程EPC（二）招标公告苏省公共资源交易平台燃气轮机均价从万元2.00亿元台2022/2023/2024年燃气轮7169.18/12171.52/19904.82万元，呈现稳步提升态势。图表38：公司燃气轮机产销及均价情况联讯杭州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书58平街道屯里社区临平政工出（2023）1443,008㎡，使用1096,557.22㎡。图表39：SGT-800燃机灵活的长协服务内容联讯杭州海联讯科技股份有限公司换股吸收合并杭州汽轮动力集团股份有限公司暨关联交易报告书提前卡位后市场，运维服务有望提升盈利质量燃气轮机检修成本高昂，需制定科学合理的检修计划，延长使用寿命。燃气轮机是整个电站的核心部件价格很高，检修成本也是最大的，因此对燃气轮机的关键部件，如燃烧系统部件的火焰筒、过烧段，热通道部件透平喷嘴、动叶、静叶、复环等检查、维修、更换要制定科学合理的检修计划和检修周期，延长使用寿命，减少维修费用，提高经济（燃烧检查（热通道检查大修。检修计划和检修周期的制定要综合考虑燃料的特性、机组运行方式、水或蒸汽注入、启动次数、环境因素、现场窥孔检查结果、热通道部件的可靠性分析、机组的状态检修等因素，结合历次大修、小修的间隔、部件的修理和更换间隔来确定。图表40：燃机维护周期及维护等级汽轮官网服务能力涵盖创透平机械有限公司致力于重型燃气轮机、轻型燃气轮机自主运维及技术改造，是国内少数几家能够独立开展燃机核心部件维修业务的第三方运维企业，能为国内外燃机用户提供全方位的工厂维修服务和专业的现场检修服务。公司服务能力涵盖、15MW50MW120MW250MW机维修服务。1.4亿元，并在业务广度和深度上取得了突破。投运巴基斯坦本地化服务示范区域生命周期、涵盖各环节全方位的一体化服务模式，建成并投运巴基斯坦“本地化服务”示范区域。完成服务管理平台二期建设，实现系统信息链贯穿“大客户设备全生命周期建立客户回访、巡检以及培训管理机制；以用户需求为导向，提高服务质量和效率，实现服务体系标准化。图表41：SGT-800燃机灵活的长协服务内容汽轮官网盈利预测营业收入预测：6,083年投资额6,5002026-20282%/5%/5%。毛利率方面，海联2026-202825%/25%/25%。该业务有望受益于AI2026-2028年营收增速为23%/9%/11%20%/24%/