本轮债牛的四点反思

内容目录本轮牛四反思 3风险示 10图表目录图表1：兼收和撤，年市的好策略信债 3图表2：近周市率抬，用资利依旧得定 4图表3：历年4前债券给峰城债行整偏缓 4图表4：资宽，套息间当定 5图表5：理资给提供量 5图表6：基追普用债模近新高 6图表7：3至4，金持3以重省城投规连在位 6图表8：今基增票息投规达近年多位 7图表9：基参与7上普信债置度大 7图表10：基今买入3年至5国行级规模新高 8图表11：5至10年级债主买是金 8图表12：5年AAA中益走，期二债益还下行 9图表13：5二债长时于10年债点20bp经下限 9本轮债牛的四点反思202520263债02BC收创新至1.93新发5年大二资债在1.96近“4303010策组收分回至1.79和1.48中30年债合长情修中5AA1.5110bp图表1：兼具收益和控回撤，今年债市跑的最好的策略是信用债2026年以来不同策略累计收益，%

1/4 1/91/161/231/302/62/132/273/63/133/203/274/34/134/204/27

3.301年1年AA城投10年AAA-二级3年AA+城投10年AA+中票5年AA+城投10年国债5年AAA-二级30年国债1.4810AAAAA(24.7图表2：近一周债市波动率抬升，信用债资本利得依旧显得稳定数据说明：26年资本利得计算截至4/30当周，并采取年化处理，与过往牛市对比。反思之一：票息资产供给意料之中与预期之外。2024104，2022700045000图表3：历年4月前都是债券供给高峰，城投债发行整体偏缓R007351425bp图表4：资金宽松，今年套息空间相当稳定0

套息空间测算，bp2026年1月至4月3年AA+中票减R007 2026年1月至4月5年AA+中票减R0072025年1月至4月3年AA+中票减R007 2025年1月至4月5年AA+中票减R00720242024年1月至43年AA+中票减R0072024年1月至45年AA+中票减R007最大值 均值 最小值4图表5：理财资金给债市提供增量

理财产品存量规模及周度变化理财规模周度环比变化，万亿，右轴理财存续规模总计，万亿元31.481/25 2/8 2/22 3/8 3/22 4/5 4/19 理财规模周度环比变化，万亿，右轴理财存续规模总计，万亿元31.48

0.40.30.20.10.0(0.1)(0.2)(0.3)(0.4)(0.5)(0.6)(0.7)反思之三：基金从踏空到追多的力度被低估。3，35145图表6：基金追逐普通信用债规模创近年新高历年1月至4月机构净买入普通信用债规模，亿元2023年 2023年 2024年 2025年 2026年1-3Y3-5Y1-3Y3-5Y1-3Y3-5Y保险 基金 理财0(500)33520247；4352024图表7：3月至4月，基金增持3年以上重点省份城投债规模连续在高位重点关注省份各期限城投债交易对手，亿保险：3-5年 基金：3-5年 理财：3-5年 其他产品类：3-5年30保险：30保险：5年以上基金：5年以上理财：5年以上其他产品类：5年以上2010010)20)30)((24/06/30 24/11/30 25/04/30 25/09/30 26/02/28图表8AA(2)/AA-城投债机构净买入对比，亿元1-3年基金 1-3年理财 1-3年其他 3-5年基金 3-5年理财 3-5年其他401107401107312666 7073081631-2210400.0300.0200.0100.00.0(100.0)(200.0)23/12 24/06 24/12 25/06 25/12 26/047710间其买贡比度升年7下以高维在25尽管长信7图表9：基金参与7年以上普通信用债配置力度加大再者，若以年内维度观察，基金增持二级资本债同样呈现出明显的创新高特征。一方面，5925123国股行二级债历年1月至国股行二级债历年1月至4月净买入，亿元2024 2025 2026保险基金理财保险基金理财1-3年国股行二级3-5年国股行二级1,0008006004002000-200-4005104405图表11：5年至10年二级债的主要买盘是基金0

5年至10年二级资本债净买入，亿元保险 基金 理财 大型银行保险 基金 理财 大型银行2793325(13)(74)25/03 25/06 25/09 25/12 26/04反思之四：收益下行与利差打开，构成正反馈。AA7AAA1020bp72103055“1020bp202412图表12：5AAA

银行二级债与普信债价差，bp5年AAA中票 5年AAA-银行二级债 二债减普信债价差,①-②,bp,右

25.020.015.010.05.00.0-5.0-10.025/1/225/2/1925/4/225/5/1925/7/125/8/1225/9/2325/11/1025/12/2226/2/326/3/23图表13：5年二级债收益长时间低于10年国债加点20bp的经验下限调整后5年附近二级债与10年国债价差对比25中行二级资本债03A(BC)(免税调整) 25农行二级资本04A(BC)(免税调整)25农行二级资本债03A(BC)(免税调整) 25中行二级资本03A(BC) 25建行二级资本债02A(BC)2.302.252.202.152.102.052.001.951.901.8525/9/19 25/10/21 25/11/14 25/12/10 26/1/6 26/1/30 26/3/4 26/3/30 26/4/2443