金融结构与金融发展一个文献综述

金融结构与金融发展一个文献综述

改革以来，中国金融迅速增长。短短20年从形式上几乎走完了西方国家近百年的历程，呈

现出一种外貌全新的金融状态，成为中国金融发展最为辉煌的时期。客观地评价金融发展

程度有助于对未来的改革与发展作出正确的政策选择。

一、金融结构的特殊性

就范围来讲，金融发展应该研究金融机构、金融工具、债务等这些组成一国金融结构的基

本要素如何作用于实质经济。从历史上学者对于金融发展的研究中可以发现,研究金融发

展都将金融与经济的关系作为研究重点。在堪称金融发展理论经典著作《金融结构与发展》

中，戈氏在序言中一语道出“本书所要探讨的是一个重要的问题，即金融结构和金融发展与

经济增长之间的关系”（戈德史密斯，1990）。尽管戈氏尚未从理论上论证金融发展与经济

发展之间究竟存在怎样的因果关系，但毕竟指出了各国金融发展差异同经济发展差异的相

关关系。格利和肖在金融发展研究中也着大量笔墨于金融发展与经济发展之间的辩证关系，

认为经济发展是金融发展的基础，金融发展是经济发展的动力。肖在其著作《经济发展中

的金融深化》与麦金农在《经济发展中的货币与资本》中从不同角度分别提出“金融深化”

和“金,融抑制”理论，全面论证了在发展中国家金融压抑阻碍经济增长和发展，使经济陷

入金融抑制与经济落后的恶性循环中，而金融深化有助于促进经济发展，使经济步入良性循

环轨道中的金融发展与经济发展的关系。金融发展与经济发展的互动作用集中反映在戈氏

给出的诸多指标中（戈德史密斯1990）,但中国的金融发展问题有着特殊性,指标不能完全反

映金融对于经济的渗透程度。戈氏认为私有经济（包括混合经济）与中央计划经济之间金融

结构的差别主要不是在金融机构与金融工具的种类方面，就这些种类看,前者有的后者基木

都有，主要的区别在于中央计划经济的金融结构具有以下几个特征：（D所有金融机构都属

政府所有，由政府经营；（2）金融资产的绝大部分是对政府和国有企业的债权；（3）同发展水

平相当的私有经济国家相比,金融相关比率较低,或者说金融上层结构在经济中的规模一般

较小；（4）功能方面存在着根本性的差异。后者金融体系附属于劳动力和商品按官方意向的

实际流动,为实物经济服务,不是一种参与资源分配的独立要素（戈德史密斯，1990）。

而除中央计划经济之外，在以私人经济为基础的市场经济的背景下，金融结构一国不同于另

一国，戈氏认为有两种可能的原因：一是属于同一发展道路上只是金融发展的起点,包括起

始时间不同和起始所处的经济发展阶段不同，发展速度不同形成位置上的差异。二是金融

发展的类型不同。类型不司主要指政府（包括中央和地方政府）对某些金融机构的拥有及参

与经营的程度不同，有些金融机构绝大部分都是由私人拥有和经营的，有些重要的儿种金融

机构由政府所有（部分所有或全部所有）和经营，只有一些不太重要的金融机构如保险公司、

投资公司、财务公司、证券商由私人经营。

目前中国既非纯粹的中央计划经济,乂非完全的以私人经济为基础的市场经济，因此中国目

前的金融结构既不同于计划经济下的金融结构，也不同于市场经济体制下的金融结构。这

种结构差异既不单纯是戈氏论及的私有经济与计划经济的差异，也不单纯是私有经济背景

下金融发展不同起点不同类型的差异。中国金融发展或金融结构的形成是在计划经济体制

下与不发达的发展阶段上展开的，目前的金融结构是一种由中央计划经济向市场经济转乳

中的金融结构,这种结构既非上述两类金融结构在数量上的此增彼减,也非性质上的过渡，

功能上的拼接，而是一种对两种体制下结构异化的、非化非彼的全新的金融结构。中国改

革以来FIR已经达到发达国家水平，目前无论是金融机构还是金融工具其种类、规模六亚

于发达国家，金融机构的和类几乎也应有尽有。在这样的金融结构基础上展开分析既需要

量上的细致观察又需要对性质的深入分析。戈氏的理论是以市场经济为研究对象的，戈氏

提出的金融发展程度指标是以特定制度为给定前提的。我国的情况不在前提的范围之内，

这一理论对我国缺乏解释能力。如FIR在我国金融虚化成分远胜于金融深化的成分;再如，

金融机构的增多，既不意味着创新增加，也不意味着金融供给自发对金融需求发生作用，而

是中国各公有集团利益分割的结果。中国的金融机构至今缺乏效率,缺乏提供创新激励的

制度,这种金融机构增多后，各金融机构间除了名称不同之外,金融工具的种类,业务的形式,

服务的提供没有任何区别：由此形成对于金融资产规模低水平的竞争是价格竞争,是对既有

金融资源的争夺，而非创新竞争。这种金融机构增多对经济的促进作用有限，却增大了金融

风随，因此,对中国金融发展程度的判断不能简单地套用其观点和结论，只能在考察金融工

具金融机构的同时以中国转轨经济为背景，考察金融的经济绩效。

二、中国金融发展的数量

（一）8一金融工具数量的变化。

表1给出了从1978年到1997年中国金融工具总量的变动情况。

从表1中可以直观地看到，改革以来中国金融工具从总量到种类的变动，还可以看到不同经

济主体债权债务关系的总体变动。

由表1可见,改革19年中，中国金融工具增加了26倍以上,种类也显著增多。有三个主要

变量可以解释中国金融总量的迅速增长。一是改革中国民收入分配结构的根本性改变。

1978年政府、企业、居民的最终可支配收入分别为31.5%、19.1%、49.3%、1995年成了

11.8%,21.0舟、67.2%。无论“集财于国”与“分财于民”的政策孰优孰劣，中国金融资产

总量的膨胀显然从经济基础条件上受益于分财于民的政策。二是改革以来金融组织机构

（包括储蓄网点）的显著增加。1978年重新恢复农业银行，1979年中国银行升级为独立的银

行，1984年工商银行、建设银行成立，信贷.业务从人民银行分离出去，中国人民银行专门行

使中央银行的职能。此后新的金融机构不断出现：5000家城市信用合作社,9000家租赁公

司、金融信托投资公司，3家政策性银行，12家股份制商业银行。仅储蓄所（不包括下面的

营业所），1990年到1996年的6年内，就增加了12,719个，而1958年到1985年的27年里

仅增加了801个。金融组织体制改革,在改革初期居民收入大幅度增加的同时，不失时机，

将大部分新增个人收入转化为可供投资使用的资金。三是改革中金融机构推行“存款立行”

的内部激励制度。而由增加金融品种创新因素造成的储蓄存款增加的贡献比重并不大。

（二）债务单调、金融机构的债务层次不高

国内非金融部门对■金融部门的债权包括个人、企业、政府在银行的存款或购买的金融债券。

非金融部门对金融部门的债权19年增加了近67倍。改革前，国有银行“垄断”了对非金

融部门的债务,改革后，其他银行及非银行金融机构吸收的各项存款（包括储蓄存款）为

25,429.2亿元，占非金融部门对金融部门总债权的28%。非金融部门对金融部门的债权,就

是金融部门的负债。因此:这意味着国有银行的债务比例下降，意味着“国家”的债务分散

了，不再完全集中于四大国有商业银行。但显然四大国有独资商业银行仍占绝对垄断地位。

若进一步考察债权结构,还可以发现,财政与企业对银行的债权相对比重下降，而居民户的

相对比重上升，金融部门面对的是越来越多的“硬负债”。

目前的问题是,金融部门的债务过于单调,或者说金融机构发行的次级证券种类过少。首先，

活期存款和储蓄存款除了时间长短不同之外并无什么区别。个人在现金与存款之间缺乏方

便的转换渠道。发达国家的个人主要使用支票和信用卡而非现金。金融部门债务单调无疑

抑制了存款增长。若中国个人支票普及，相信收入中存款的持有比例还会增加。其次，金融

债券的数量微不足道，非存款负债占比微乎其微。在美国，存款负债由60年代的不足2%±

升为70年代8%又由70年代8%升至目前的超过13%（王晓芳，1997）。西方商业银行一般通

过发行债券作为附属资本（seniorcapital）充实资本,发行这种资本证券，使银行更具灵活

性。当市场情况不利于银行扩大股本时，发行这种证券可以防止股票价格下降。占金融部

门债务绝对比重的是储蓄存款。储蓄存款的特点是具有易变性，对于通胀、经济环境敏感

性高,容易发生信心危机。

（三）主要金融机构的结构没有完全建立

金融部门对非金融部门的债权包括金融机构对政府贷款，向政府透支，购买国债以及对企业、

个人的贷款,个人购买的国债与公司债券以及企业之间的商业信用。自1978年以来，金融

部门对非金融部门的债权总和增加了44倍。进一步考察，可以发现这种债权有四个特点：

一是以信用贷款为主。虽然近年来有抵押贷款出现，但由于两方面原因得不到实际推行，非

国有中小企业,尤其是•些高科技的创业企业缺乏抵押品与担保人；国有企业有抵押品,可

抵押品都是国有资产，由于缺乏产权市场，“资产抵贷款”的结果给银行带来了损失，可以

想见,信用贷款为主的状况还会长期存在。二是借款企立的80%以上是国有企业，国有企业

的负债率目前已达到70M三是政府向央行透支和借款已于1994年停止，转为发行国愦，财

政向银行借款余额维持在1993年末的1582.06亿元。囚是几乎不存在消费信贷,在对非金

融部门的总债权中，金融荒门的债权占了绝大比重，非金融部门的债权比重很小。这反映了

在中国债务融资中以间接触资为主的融资格局。

进一步考察主要债权人金融机构的资产结构，同样有新的发现。商业银行的债权在全社会

债权中占绝大比重,对商业银行的资产进行深入分析后的结论是，不仅商业银行持有的债券

资产所占比重过小。而且贷款中长期贷款所占比重同样微不足道，在财政退出建设领域后,

长期资金来源的担子落到了银行头上。但固定资产贷款由1980年占全部金融机构贷款的

比重2.2%,到1996年末仅上升到19.9%0

缺乏提供长期信用的工具与机构,无疑成为中国经济进一步发展的融资制度缺陷。美国直

接金融发达,贷款仅占50卑〜70%,直接融资中的绝大比例都用于企业长期资本，日本虽然以

间接融资为主，但日本具有专门为长期投资服务的长期信用机构。当然，从供给者角度看，

长期信用机构的设置是一可事，提供长期信用乂是另一何事。长期债务的缔结还取决于借

贷双方的选择。当经济稳定、前景乐观，企业会倾向于进行长期投资,金融部门也就会较多

地承担长期债权,而经济越是不稳定，公司越倾向于短期投资。而经济不稳定，利率变动频

繁,金融部门也不愿意提供长期信用。美国1969年银行的金融公司贷款与短期商业票据的

销售占企业外源融资的55%,而1967年和1966年这一比例分别是31%和46虬因此,经济中

长期债务与短期债务的比例决定中，政府控制通胀的能力,经济金融环境起很大作用。

（四）利用外资

1.产权模糊的资金

中国实行两业分离的金融管理政策，因此,金融机构不能持有除国债以外的其他任何债券和

股票,持有股票的有个人、机构（基金与非金融法人企业）以及国家授权单位。中国股仃的

“中国特色”是设有庞大的不流通的国有股。二是将境内境外投资者分割为A股和B股。

在股市上，中国投资主体按照入巾资金数量和主体性质，可分为个人投资者和机构投资者两

大类。两类不同投资者投资规模不同、专业水准不同、投资行为理性程度不同。这种不同

的原因在于两类投资主体投资所使用的资金性质不同、一类是自己的资金,这类资金所有

者都自担风险，收益与风险责任对称;一类是他人的资金其中有些“他人”的资金是权责

利清楚的资金，如某些基金性质的资金,还有些“他人”的资金是产权模糊的资金。机构投

资者中有部分的资金是产权模糊的资金。如一些金融机构、企业事业单位的“公款”。这

些资金或源于银行违规拆借，或源于企事业单位的账外账、小金库或券商透支。这些产权

模糊的资金其特点一是享受的收益与承担的风险不对称;二是资金的运用不是由市场的走

向决定，投资期限也不是按风险与收益的性质搭配,而是以监管的力度与间隔期（在中国股

市初期通常不是经常性监管）为主要考虑。正是由于这两个特点，才会出现股市阵发性的非

理性波动。因此,只有机构投资者的资金产权明晰以后，或者产权明晰的部分不断增大,中

国大陆才会出现人们期盼己久的理性市场。

2.过低的规模控制

中国股市的股票种类有A股、B股、H股、红筹股。A股是企业在国内股本筹资的几乎惟一

选择。B股是由外国投资者购买的股票,H股是内地企业在香港上市的股票。与红筹股不同

的是H股的募股企业是在中国境内注册,红筹股的募股企业是香港回归前中国政府或部门

所属企业在香港外的百慕大群岛注册,在香港上市。股票种类增多，意味着中国吸引外资的

意识逐渐增强，方式逐渐增多。目前股市交易技术基本上实现无纸化自动撮合，1998年进行

了基金、可转换债券等交易品种的试点，1999年4月已芍10只证券投资基金发行上市。

股市的规模扩张是令人惊叹的,90年代才开始的股市到1996年12月，深圳证券市场上市公

司数目就已经达到237家，总发行股本469.8亿元,股票市价总值为4310.3亿元,上海证券

市场上市公司数目292家，总发行股本694.3亿元,股票市价总值为5550.3亿元。相当于

当年GNP的13乳但个股的盘子都很小,深沪两市529家上市公司平均每家公司的股本为

2.2亿元，足见中国股市从规模上看还是“微型”市场。市场规模小，更容易被投机力量控

制。“微型市场”的出现与股票市场管理中的额度管理办法有关。由于受国有商业银行与

国有企业所处的困境所限，我国股票发行一直实行总量控制。最初由各地方政府和公司所

属部委确定股票发行并上报证监会批准,然后是中央规定股票发行总额度，将额度切块分配

给各地方，由地方政府根据所分额度确定发行股票的公司及数额，以此防止投资需求的膨胀。

其代价是，各地在执行中，并不能保证上市公司质量，也并不能落实国家的产业政策。地方

政府的争得额度后，为缓解矛盾,摆平各方利益,往往分配给数家企业,上市公司规模都偏小。

中国证监会（1996）12号文件《关于股票发行工作若干规定的通知》规定，对公司上市采取

“总量控制、限报家数”的管理办法，相对于过去“限额度不限家数”的管理办法有了实

质性改进,可以预见,上市公司的规模会随之扩大，但无疑乂产生了中小企业的融资问题。

3.金融机构的构成

中国证监会（1996）12号文件规定，选择上市公司要重点支持农业、能源交通、通讯重要原

材料等基础产业和高新技术产业,从严控制一般加工工业及商业流通性企业,金融、房地产

行业暂不考虑。目前,支柱产业比重偏低,尽管工业行业占发行股本的76%,但作为支柱产业

的仅占15%o

从形式上看,亳无疑问，中国金融在近二十年中从数量上得到了快速发展,金融机构的构成

发生了一系列变化。金融工具种类也不断增多,进一步霜要考察的问题是如何看待中国金

融发展中的货币化和金融深化程度？

三、货币流通速度与比较

按照发展金融学理论,金融相关率、货币化程度可作为一国金融发展的指标,准确判断中国

金融发展程度,还需要对这两个指标进行考察。金融相关率作为衡量一国金融发展程度的

指标被普遍使用。按照定义,金融深化意味着金融资产相对于社会总产出的比重上升。关

于金融相关比率目前的计算多以戈氏提出的全部金融资产价值与同期GNP的比例（W・戈德

史密斯，1990）为准,按照这一定义计算的中国的金融相关比率,1978年为95.2%,1991年为

233.8%,1997年超过300%,

同发达国家相比，中国金融相关比率目前不算低。1988年美国的金融相关比率为326,日本

为392,西德为294,法国为254,韩国234,马来西亚289,巴西175,印度227.8（谢平，1992）。

从指标上看，中国金融深化已相当于美国1988年水平，似乎可得出结论，中国已不能算作是

“金融抑制”型经济（麦金农，1988）。但各年金融相关比率的变动率不规则的频繁变动，都

现实地标明，即使已经达到“金融深化”也是不稳定的“深化”，是值得分析的“深化”。

需要分析的是何以中国看似颇高的FIR频繁波动?按照戈氏理论,如果其他条件不变，日通

胀上升造成的名义GNP迅速增长将亳无疑问地降低金融资产存量与国民财富之间的比率，

而通货紧缩有相反的作用，作为这一理论的实证是，德国1913年至I960年FIR剧烈波动就

是一次大战奔腾式的通胀和二次大战后压抑型通胀后大规模削减债务所产生•的结果（戈德

史密斯，1990）。

将通胀变动率与FIR变动率进行对•比，可以发现，改革以来,通货紧缩年份较少，不致丁将

FIR大幅度推高,在中国金融资产选择范围狭窄,直接融资比例微不足道的情况下，使金融相

关率增加的主要原因只能是M

问题是M

中国改革以来,1978年〜1996年的近20年中，真实国民生产总值增长了536%,广义货币（M

货币化过程与货币流通速度减慢无疑对于改革至今货币供应量超高速增长，但宏观经济仍

基本稳定作出了巨大贡献:进一步的问题是，⑴这种货币化程度究竟有没有完成？⑵货币

流通速度是否会稳定变动?有学者估算（黄永山，1988）:我国城市已基本货币化，1978年农村

货币化程度大致保持在4C%,1978年〜1985年间，平均以5.7%〜6.1%的速度货币化,至1985

年，货币化程度已超过60乳可以肯定，农业部门增加了息产此并将广大农民带入市场，使

自给自足的非货币化经济开始向货币经济转变。那么,应该如何看待城市货币化?城市在改

革前.，虽然生产资料都以货币计量，国有企业之间也发生账面的货币转移，但还有相当部分

无偿调拨，此其一。改革前国有企业的资产存量虽有货币价值却根本不能流动，目前巨额国

有资产存量有流动潜力的能有多大?货币化除了考察经济中自然经济与实物经济被货币经

济吸收的程度，是否也应该考虑由计划经济向巾场经济特变中的“准实物经济”被吸收的

程度?也就是说，除了考虑商品市场以外，几乎从未市场化过的劳动力、产权（尤其是那些虽

不上市却依然可转让的产权）、技术等要素市场的市场化过程中是否也有货币化因素，此其

二。如果答案是肯定的，货币化过程中，新的“商品”将不断出现，与新商品相伴而来的新

的市场也将不断出现,货币流通速度是否会变动？如果是,那么中国的M

从货币流通速度增长指标看，改革以来货币流通速度的变化极不稳定。改革以来货币流通

速度的确发生了变化。货币流程中的转账渠道与现金渠道开始了互相转化,原来仅通过转

账渠道由计划调拨的生产资料走向市场,售与农户、个体经济和私营经济,进入用现金交易

的渠道，而个人通过组建过去受到严格限制的企业与公司又将现金交易转变为转账划拨。

显然货币的现金流通速度要快I-转账划拨速度。而且,新增的非国有销售渠道介『消费者

之间也拉长了现金流通链，造成中国改革以来货币流通速度变化的因素还有货币化经济中

货币交易需求的增大。货币交易方程式和余额方程式告诉我们，货币需求的任何变动总会

反映在货币流通速度的相反变化上。无疑，交易方式改变、流通环节增多在降低货币流通

速度的同时会增大货币的交易需求。在中国，活期存款转换为现金的成本几乎与储蓄存款

一样大。对储蓄存款来说:可以说转换为现金的成本过低,而对于活期存款来说,可以说转

换为现金的成本过高。这样，随着人们支出额增加，为交易动机增加的货币需求也随之增大,

近年来，出于预防动机的货币需求也呈增大趋势。城镇就业制度改革、医疗制度、住房制

度、教育制度等制度性变革,增大了居民对未来的不确定性预期，进而增加了货币的预防性

需求。

货币的投机需求增大,是造成中国改革以来货币流通速度变动的另一个因素。中国80年代

出现的股票自发交易与9C年代股市的几次大起大落,诱发了金融业过去未曾有过的货币的

投机性需求。据估计，中国自1985年〜1996年各年社会游资总量分别为571亿元、723亿

元、858亿元、1821亿元、21