【完美世界回归A股的动因和绩效分析案例9900字】

完美世界回归A股的动因和绩效分析案例第一章完美世界回归A股的动因分析4.1美国退市的动因4.1.1海外市场上中概股遭受打压中国早期的资本市场主要服务于国企进行股权改革，且A股相对于境外资本市场而言，对公司上市有着严格的限制。所以很多在成长期需要资金的企业选择在境外上市，境外上市的门槛较低，借助国外投资者对于中国投资机会的看好，对股票所在行业经营进行炒作提高股票价值等等。PerfectWorld自在美国上市初期，其估价变动基本同纳斯达克指数情况相似。但是，自2008年以后，公司的市盈率不断下降，在一年之内就缩水了31.5倍，逐渐PerfectWorld在美国获得资金的愿望破灭。尤其是自2010年开始，在海外市场上（主要是美国资本市场）中概股遭到打压，中国概念股2012年遭遇集体做空，由于美国资本市场起步早，发展更完善，我国企业难以应对做空机构的力量只能纷纷选择退出。此外，在纳斯达克上市的八年里完美世界的表现不尽人意，因此完美世界于2015年，被迫紧跟潮流在美国退市，实现了私有化。4.1.2国外投资者对公司的认可度低PerfectWorld在海外上市的几年中，仅有前期受到投资者的关注和支持，而在发展的后期却持续低迷，投资者对公司的认可度不断下降。但是，放眼中国的资本市场，中国投资者却展现出对PerfectWorld发展前景的巨大期待。这主要受到两国游戏行业发展差异和公司经营模式差异的影响。一方面，国外股票市场较为发达，投资者存在着明显的偏好，在海外游戏行业竞争激烈的现状下，PerfectWorld这个新兴企业往往不被投资者看好；而反观中国，投资者的行为很大程度上考虑市场风向，随着人们的生活水平和消费模式不断升级，游戏成为国内新兴的朝阳产业，因此投国内资者对PerfectWorld的期待值很高。另一方面是关乎中美之间公司经营和收益模式的差异性。由于美国游戏发展较早，很多企业已经向综合性互联网公司发展，游戏只作为企业的一个业务板块。而PerfectWorld的业务较为单一，主要经营游戏业务。游戏开发完成后在短期内可以获得较高的利润，但是几年之后可能会逐渐丧失吸引力。而开发过程具有前期投资大、周期长的特点，这就使得公司开发新的游戏要面临很大的成本，因而不被国外投资者看好。而在我国由于游戏产业的热度刚刚兴起，很多公司都是集游戏的开发、制作、运营等于一体，PerfectWorld的经营模式在中国具有较高的认可度。而除此之外，国外的游戏公司在盈利中偏向于预付或者按照游戏的市场付费的模式，而中国的游戏公司则更倾向于通过后期的购买装备、皮肤等进行收费。国内外付费模式的差异也使得PerfectWorld逐渐丧失了对国外投资者的吸引力，促使了其在美国退市的进程。4.2登录A股市场的动因4.2.1国内的政策鼓励国家高度重视科技向文化产业的发力。2012年，十八大强调了科技与文化融合的重要性，与之相关的纲要也在同年颁布。影视和游戏等互联网社交工具作为技术载体是搭载文化进行融合创造以及文化传播的良好推进器。同时由于影视和游戏的易于普及性和可获得性，能够充分增强文化的软实力和竞争力。影视剧和游戏内容和影视丰富，承载的文化信息也更多，文化科技创新工程项的主战场便集中在了网络游戏、移动游戏以及视听新媒体领域。中国高度重视在中概股回归，制定了很多鼓励政策。在2015年，上海交易所发布了《战略新兴板建设方案》，重点关注新兴产业和创新型产业，其中战略新兴板的上市制度和条件与主板具有差异性：对其实行注册制，这与通过主板IPO上市的时间成本相比要低很多，鼓励了中概股的回归。在2015年6月，国务院引发了32号文件，明确指出支持特殊股权结构类的企业来我国资本市场上市融资，不断完善我国的资本市场结构。该政策向中概股企业的回归释放了积极信号，并营造了良好的市场和政策环境。4.2.2影游联动战略调整的必要性资料显示：早在2014年游族网络提出了一个新颖的运营概念，这个概念便是影游联动。如今电影和游戏成为广大居民选择消遣的最常见的娱乐形态，自然两者的跨界合作就吸引着群众的目光，期待其展现出巨大的1+1＞2的市场潜力。在好莱坞，基于IP的影视、动画和游戏等的例子不胜枚举，而在我国，市场上的例子屈指可数。国内近些年经济、社会文化快速发展。类似的产业联动随之涌现。游族网络的想法是通过借鉴国外的模式，采用开发IP的方法来带动整合相关产业，形成一种互动的娱乐生态。互联网在搭建影游联动的基础上展现出了巨大的潜力和生产力。互联网上时代，信息呈现更加混乱纷杂，各种各样的信息交汇在一起，影视、游戏等内容和信息化平台逐渐成为商业竞争的焦点。影视IP带动手游开发，围绕影视IP进行的市场融合和各方面的资源开发迅速兴起。2015年大爆的《琅琊榜》便是一个例子。此外，早于《琅琊榜》的电视剧《花千骨》，其同名的手游在电视剧播整整一季之后依然兴盛，并且每日的营收都保持在百万级别。PerfectWorld因此看到了影游联动的发展契机，池宇峰作为完美影视和完美世界的实际控制人，影视和游戏两大板块的融合发展将适应国内地“泛娱乐化”浪潮。因此开始布局借助影视行业地发展来提高企业在国内的知名度。此外，完美世界较早得打通了国际游戏市场，借助“影游联动”完成并购将极大地提高其在国内和国际上得知名度，对于促进完美世界的协调发展非常有利。4.2.3游戏转型发展的诉求由于国内外游戏产业的发展具有显著的差异性，PerfectWorld的游戏业务发展状况使得国内市场对其更有吸引力。在国外客户端游戏占据主场的情况下，PerfectWorld很难在各大游戏巨头之间赢取市场席位。而反观国内游戏的发展状况，随着我国智能手机的普及率不断提升，移动端手机游戏开始持续发热，面临着巨大的市场空间。而PerfectWorld多年来在端游发展中积累的技术和经验，对其加快在移动端游戏布局提供了强有力的支持。因此，在客户端游戏的利润缩水的情况下，利用国内各种利好政策和积累的用户资源，回归国内市场对移动端游戏进行开发，对于保持PerfectWorld在游戏行业中的领先地位是非常关键的，这也推动了PerfectWorld在A股市场的回归。第二章完美世界回归的绩效分析5.1短期市场绩效分析——股票价格变动5.1.1并购公告日前后的股价变动公司战略的改变会向市场释放信号，这将导致投资者的投资行为发生变化，在股票市场上通过股价的波动来显示。因此，可以通过观察完美世界并购公告日前后的股价走势，来研究投资者对其在美国退市和回归中国A股市场的反应，从而达到分析完美世界并购的短期绩效。下图展示了从2014年4月到2021年4月完美世界的月k变化，可以发现在完美世界借壳上市前期，股价一直较低。而在2016年初，在并购完美世界完成后，股价开始不断上涨，复盘股票连续6个交易日涨停，融资情况很乐观。由并购前后完美世界的股价变动情况可知，投资者对完美世界的发展看好。虽然后期股票价格有小幅度的下降，但是整体上仍然高于完美世界并购前。此外，并购后，市盈率也呈现出明显的上升态势。整体上看，在短期内并购后的完美世界的市场表现良好，在一定程度上促进了完美环球短期绩效提高。数据来源：东方财富网5.1.2短期市场绩效分析——基于事件研究法考虑到外部环境和公司治理等都将对股票的价格产生影响，因此本文认为单纯的观察股票价格的波动不足以分析其并购活动带来的短期绩效影响。因此，本文将结合事件研究法，对公司短期的市场收益率进行观察，并评估该并购事件，具体分为下面几步：（1）事件日、事件窗口期和估价期的确定一般来讲，事件日应当选择公告发布的当天。完美世界于2016年1月20日发布了《关于公司股票复牌的提示公告》，这一天公司完成了并购复牌，因此选择其为事件日，临界点为设置为0。而对于窗口期而言，并没有一个普遍意义上的规定。时间太短不足以反应是事件带来的变化，太长有可能受到其他因素的影响，因此在充分考虑各类要素后，本文选择公告日前后8个工作日作为研究的窗口期[-8,8]（去除停牌日），基于该段时间的数据，计算得到企业的超额收益率。而估计期由于要尽量保证时间期的连续性，因此估计期被定在事件窗口期前100个交易日[-115,-16]，用以计算完美世界并购前个股实际收益率和市场收益率。构建预期收益率估算方程在查询国泰安数据库和雅虎财经，对收盘数据进行汇总整理后，进行如下计算：（个股实际收益率（Rit）=个股今日收盘价-昨日收盘价）/昨日收盘价；市场收益率（Rmt）=(深证成指今日收盘指数-深证成指昨日收盘指数)/深证成指昨日收盘指数（其中均采用调整后的收盘价），建立两者的线性回归模型，如下所示：R在使用SPSS对估价期[-115,-16]的数据进行计算后，分别得到市场收益率和个股实际收益率，并得到回归模型，各项检验指标见附录一，其中Sig<0.05，模型具有统计学意义。并对模型的残差项进行独立性检验，DW=1.508，可认为残差独立，通过检验。得到的回归模型如下：R计算超额收益率和累计超额收益率通过将窗口期[-8,8]的实际市场收益率带入回归方程，可得到预期收益率。而超额收益率=窗口期实际的个股收益率-预期收益率，最后求和得到累计超额收益率（CAR）。5.1.3短期市场绩效表现分析总结通过上述公式求得的事件窗口期各项指标数据如下表所示（估价期原始指标及收益率请见附录二）：序号日期RitRmt预期收益率超额收益率累计超额收益率-82015/3/180.00000.02680.0123-0.0123-0.0123-72015/3/19-0.0135-0.00540.0011-0.0146-0.0270-62015/3/200.03090.00930.00620.0247-0.0023-52015/3/230.01810.01880.00950.00860.0063-42015/7/10.09990.06810.02670.07320.0795-32015/7/2-0.0998-0.0532-0.0155-0.0843-0.0048-22015/7/3-0.0998-0.0525-0.0153-0.0846-0.0894-12015/7/6-0.1001-0.0139-0.0018-0.0983-0.187702016/1/20-0.0103-0.1415-0.04620.0360-0.151712016/1/210.0999-0.0377-0.01010.1100-0.041722016/1/220.09980.01360.00770.09210.050432016/1/250.10010.00800.00580.09430.144742016/1/260.1001-0.0696-0.02120.12130.266052016/1/270.1001-0.00640.00080.09940.365362016/1/280.0091-0.0361-0.00960.01870.384072016/1/29-0.04230.03700.0159-0.05820.325982016/2/10.0167-0.0102-0.00060.01720.3431数据来源：国泰安数据库和雅虎财经为了直观地观察完美世界并购上市前后短期市场的绩效情况，将计算求得的超额收益率和累计超额收益率绘制成下图（横坐标对应的是序号）。可以发现，在2016年1月20日之前，完美世界的超额收益率和累计超额收益率都维持在0左右，企业股票价值基本与大盘一致，而在并购之后超额收益率和累计超额收益率都得到了明显的上涨。具体来看，超额收益率在1月20日至1月28日均保持为正数，短期表现良好；累计超额收益率不断攀升，在1月28日达到峰值为38.40%，使得公司价值极速攀升。但1月26日之后，超额收益率呈现出走低的态势，此次并购后的复牌上市向投资者传递了公司价值被低估的信号，很多投资者认可完美世界与完美环球的强劲联手，并对其发展的预期较好。因此，并购复牌在短期极大地提高了企业的价值，带来的经济效益十分可观，提高了股东的收益。因此，从短期绩效来看，完美世界选择并购回归A股市场的结果良好，解决了公司融资困境，并增大了完美世界在国内的知名度和影响力。5.2.回归上市后公司的基本情况5.2.1公司治理和股权结构完美世界公司目前董事会成员有8名，现任董事长为池宇峰，董事兼首席执行官为萧泓，董事兼总裁鲁晓寅；独立董事2位，分别是孙子强和王豆豆；联席首席执行官廉洁，高级副总裁兼财务总监曾映雪，副总裁兼董事会秘书马俊。监事会成员共3位，分别是谢贤文、管颖和张丹。2020年末，普通股股东总数位100257，持股比例在1%以上的股东数量为8个。其中，完美世界控股集团有限公司持股比例最高，达到了25.33%；其次是池宇峰，其持股比例位7.69%；北京东富锐进投资管理中心（有限合伙）的持股比例达到了5.00%，控股集团和公司董事长的持股比例之和达到了三分之一，且较去年同期相比，持股份额均有所增加。具体持股情况如下表所示：股东名称股东性质持股比例报告期末持股数量持有有限售条件的股份数量持有无限售条件的股份数量质押或冻结情况股份状态数量完美世界控股集团有限公司境内非国有法人25.33%491,300,3480491,300,348质押149,725,000池宇峰境内自然人7.69%149,122,401149,079,30043,101北京东富锐进投资管理中心（有限合伙）国有法人5.00%96,995,898096,995,898上海高毅资产管理合伙企业（有限合伙）

－高毅邻山1号远望

基金其他4.64%90,000,000090,000,000香港中央结算有限公司境外法人4.26%82,636,756082,636,756德清骏扬企业管理咨询合伙企业（有限合

伙）境内非国有法人3.08%59,747,365059,747,365质押27,600,000石河子快乐永久股权投资有限公司境内非国有法人2.35%45,502,054045,502,054质押34,410,000钱桂英境内自然人1.19%23,086,787023,086,7875.2.2公司收入结构情况（1）从业务收入来看：考虑到完美世界在2016年回归A股，而企业的企业架构、产品研发、地区布局等都需要一定的时间进行调整，因此在本节选取了2018年-2020年完美世界的业务、行业和地区收入数据，来观察完美世界回归上市后的收入情况。作为一家影游综合性公司，2020年完美世界的产品收入主要来自移动网络游戏和PC端网络游戏业务，占比分别达到59.60%和25.81%，此外电视剧和主机游戏的收入分别为8.66%和4.24%，其他产品占比微乎其微，均处在1%以下。从2014年到2020年间，完美世界公司产品结构占比变动较为明显，共有四个产品的收入同比增加，其中游戏相关其他业务收入同比上升高达318.18％，移动网络游戏的收入占比也显著增加，达到了124.81%；PC端网络游戏和其他收入也有所增加，同比增加了20.18%和20.64%。而影视、综艺和电视剧业务的表现均不甚乐观，减少幅度非常大；仅有主机游戏收入的变动情况较为平稳，可见完美世界的业务逐渐向游戏产品倾斜。表3-2完美世界公司收入变动——按产品（单位：人民币万元）产品/年份2020年2018年同比变动（百分比）主机游戏4333846252-6.30游戏相关其他业务82801980318.18影视相关其他业务372316196-77.01艺人经纪及综艺节目122719388-93.67移动网络游戏609440271094124.81其他（补充）3980329920.64电视剧88571174883-49.35PC端网络游戏26391921961020.18（2）从行业收入来看：影游（游戏和影视）作为完美世界的主要行业，在2018年和2020年游戏收入均占据最主要的地位，2018年游戏收入占比为67.48%，2020年的占比达到了90.58%。与2018年的游戏产业收入相比，2020年同比增加70.85%。影视产业的发展从进一步缩水，收入从2018年的261265万元降低至2020年的96269万元，降幅高达63.15%，这与完美世界的战略布局有密切关系。表3-2完美世界公司收入变动——按行业（单位：人民币万元）行业/年份2020年2018年同比变动（百分比）游戏92620754211270.85影视96269261265-63.15（3）从地区收入来看：在中国A股上市后，2020年完美世界的主要收入主要来自中国，占83.33%，说明其在国内的知名度和影响力得到了很大的提升。同时，完美世界由于最开始在海外上市，有一定的的发展基础，因此在境外也占据一部分市场份额。2020年新型冠状病毒席卷全球，给完美世界带来了巨大的资金压力，此外，竞争者数量和实力的增强也抢占了完美世界的部分市场，因此同2018年相比，2020年完美世界中国收入同比下降32.57%。与此同时，2020年海外的疫情状况不断恶化，美国加大了对中国的经济制裁，使得完美世界的海外份额缩减严重，同比下降了51.06%。表3-3完美世界公司收入变动——按地域（单位：人民币万元）地域/年份2020年2018年同比变动（百分比）境外72462148076-51.06境内441901655300-32.575.3长期财务绩效分析——财务指标法在本节中，笔者将对完美世界回归A股市场前后的长期财务绩效情况进行分析。选择了完美世界2013-2020年的财务指标，基于财务指标法，对公司的偿债能力、营运能力、盈利能力以及成长能力进行分析。以此为案例，来研究类似的中概股企业退市于美国而登陆中国市场的选择对企业长期发展所带来的影响，并希望对其他中概股企业提供参考。5.3.1偿债能力分析图完美世界公司2013-2020年偿债能力1）流动比率，是企业短期偿债能力的体现形式，一般以2:1以上作为企业流动比率的合理范围。从表可以得知，2013-2020年间完美世界公司的流动比率在1.46~2.75之间波动，说明具有一定的短期财务风险，但随着时间流逝，得益于公司近些年来不断进行资产结构调整，使得流动资产所占比例不断增加，2019年和2020年的流动资产比例基本在2左右，说明完美世界的短期偿债能力增强。（2）速动比率，该指标用于衡量企业对流动资产的管控能力。完美世界公司财务报表中计入的现金等价物均是具有风险较小容易变现的投资，因此在这里视为等同于货币资金。一般当速动比率1：1时，企业的现金及其他速动资产同流动负债相等，说明可随时清偿所有流动负债。完美世界公司的速动比率在2013-2020间以回归上市的2016年为分界点，先增后减的趋势，在2016年最高达到了2.54，这表明在美国退市前，完美世界对流动资产的管控能力下降，企业发展面临困境。而2016年以后，速动比率波动下降，减小到2020年的1.63，说明回归上市使得完美世界对流动资产的管控能力有所增强，有利于公司偿债能力的提高。（3）资产负债率，是用来衡量企业负债占资产的比例大小，能够反映债权人贷款风险大小和企业偿债的压力。企业的资产负债率还与流动资产结构和流动资产质量密切相关。一般来说，资产负债率为40%-60%较为适宜。完美世界公司2013-2020年的资产负债率以2015年为分界点，先增加后减小，2015年最高达到了62.1%。而后下降至2020年的27.9%。这表明完美世界回归A股后通过发行股票，使得股东权益得以增加，同时扩大了收入，增加了权益净资产。（4）产权比率，是负债总额与所有者权益总额的比例，用来衡量企业长期偿债能力的指标，从中可以了解企业财务是否稳定。一般当数值为1﹕1时，认为企业股东的资本可以足够偿还债务人提供的资本，对债务人来说是安全的借款。从表中可以看出，完美世界公司的产权比率在2013-2015年迅速增大，2015年到达峰值为163.81，远远高于合理范围，这说明企业在美国退市前的偿还长期债务的能力逐渐减弱，债权人投入的资金受到股东权益保障的程度低下。而2015年后则出现了明显的下降，2020年仅为37.79%，这表明上市回归使得企业的长期偿债能力增强，债权人权益保障程度高，承担的风险下降。5.3.2营运能力指标分析2013-2020年综合5个指标看，2015年明显的成为折线趋势变动的转折点，这直观地表明了回归上市对完美世界营运能力带来的影响非常明显，具体而言：（1）应收账款周转率，用以衡量企业对应收账款的管理和周转能力，由于大多数企业都不公开标注赊销收入，因此在这里将主营业务收入来代替赊销收入净额。在比率不同的行业合适数值不同，社会平均值为7.8。从表可以看出，2013-2015年应收账款周转率下降，2015年最低为1.65，而后呈现出上升的趋势，其在2020年达到了5.73，是五年以来的最大值，这表明回归上市使得完美世界资产流动速度和营运能力得到了显著的提高。（2）存货周转率，该指标是对流动资产周转率的补充,是能够衡量企业经营过程中的销售能力和对存货的管理能力的综合性指标。一般企业该指标为3左右最好，但存货周转率没有标准值，因为各企业管理不同。即使同行业，因为业务模式不一样，库存周转率也很难用同一个标准去衡量。从2013年到2015年间，完美世界的存货周转率不断下降，在美国市场的销售能力持续走低，截止到2015年底，完美世界公司存货周转率仅为1.41。但是在其上市回归的元年，2016年其存货周转率极速提升达到了5.72，这反映出市场对完美世界上市的积极回应，对其产品的认可度非常高，加速了存货周转情况。2016年以后逐渐回归到3左右的水平，2020年疫情扩大了人们对游戏产品的需求，存货周转率明显上升。（3）固定资产周转率，是衡量一个企业使用固定资产盈利的效率，该比率越高，说明资金利用率越高，管理能力越好。由于在2014年到2015年间，PerfectWorld主要在进行退市，因此其固定资产周转率显著提高，在2015年达到了95.88次。上市回归后指标较为平稳，维持在20次左右，表明完美世界上市后充分利用固定资产，这也说明完美世界的固定资产投资较为合理，拥有较高的利用效率。（4）流动资产周转次数，该比率能够衡量企业对流动资产的管理和利用能力，流动资产的周转次数越高，则周期越短，说明流动资产得到充分利用。从表中看出，完美世界公司2013-2015年流动资产周转率不断下降，与其布局退市的经营情况基本吻合；2016年以后，完美世界的流动资产周转率呈现出增加趋势，这表明回归上市使得完美世界公司的流动资金利用效率和创收能力有所增强。（5）总资产周转率，是衡量企业运用所以资产创收的能力。一般企业的标准是0.8，该比率越高，企业总资产周转周期越短，盈利能力越强，资产利用效率越高。从表中可以发现，完美世界公司2013-2020年间，由于受到退市过程提高了固定资产周转率，而降低了流动资产周转率，回归后反之，因此总资产投资率的波动情况不明显，2017年公司基本稳定后，总资产周转率呈现出缓慢增加趋势，企业资产创收能力增强。5.3.3盈利能力指标分析反应公司盈利能力的各项指标折线图显示，2015年仍然作为明显的曲线走势转折点，具体将通过以下5个指标进行分析：4-182013-2020年（1）总资产净利率，能够表现企业对资产的运营状况，指标越高，投入产出水平越高，资产运营效率越高，成本控制水平越高。同时还能反映企业管理水平。大多数正常经营的企业资产利润率在5%-10%之间。从表中可以看出，完美世界公司在2013年的总资产净利率最低，仅为2.2%，公司在美国的盈利状况差；2016-2020年基本处在6%-11%之间，略高于企业平均水平。这说明完美世界公司回归后的经营效率较高。（2）销售净利率，能反映企业整个生产销售过程中的获利能力。从表中可以看出，完美世界公司2013-2015年有所增加，与公司退市前的销售政策相关；2016年后的销售净利率在14％-22%之间，但受到疫情的冲击，2020年完美世界销售净利润下降明显，企业需要根据社会环境及时调整销售战略，提高利润水平。（3）主营业务利润率，是衡量企业经营效益的主要指标。该指标越高，则企业产品定价越合理，市场上的竞争能力越高。一般零售业15％，制造业为10％，完美世界主营业务净利润在2015-2016年迅速增加，在国内市场得到了消费者的青睐；2016年以后呈现出缓慢增加的趋势，在2020年达到了60%，退市后主营业务利润率的提高主要得益于国内游戏市场的繁荣，完美世界游戏的研发加速，提高了盈利能力。（4）主营业务成本率，表面企业生产过程中的成本投入程度，每个公司每个行业不一样，因此比率多少也不同。一般来说，该指标越低越好。从表中可以看出，完美世界公司2013-2020年的主营业务成本逐渐下降，退市后逐渐平稳。因为完美世界回归A股市场后，整合了公司架构，扩宽了业务领域，多领域的融合使得其能够将成本进行有效控制，抵抗风险的水平增强。（4）成本费用利润率，该项指标能够体现企业的付出后的盈利能力大小，越高则利润越大，企业的经济效益越好。这里的成本费用指主营业务成本及附加、以及三项期间费用(销售费用、管理费用、财务费用)。一般企业的该指标为30％左右。从表中可以看出，在2013-2015年间显著增加，而在2015-2016年下降明显，回归的调整可能增加了成本和费用。除2018年外，其余年份完美世界公司的成本费用利润率一直低于30%，且近两年有下降趋势，表明完美世界公司的生产销售仍然有很大的提升空间。5.3.4成长能力指标分析从4个反应公司成长能力的指标标动情况看，2016年作为明显的转折点，也是2013-2020年的极大值，下面将进行具体分析：表完美世界公司2013-2020成长能力指标（1）主营业务收入增长率，可以用来衡量公司的\t"/item/%E4%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