呈和科技主业小而美蓄势AI阻燃剂与AI树脂

内容目录AI驱阻剂/脂级迭，势频速子材料 4AI-PCB续代体价量升上材升级步定 4AI系燃国代加速 6PPO脂破AI-CCL客户 7成剂水石步，国替新料 8分材助近10收增均双起步 8核国龙，破海长垄断 10滑国替空广阔 12盈预与资议 14利测 14资议估值 15风险示 16图表目录图表1：英达Rubin144-PCB潜的PCB构图 4图表2：CCL材品构图 5图表3：电树对板及PCB键性影响 5图表4：电树对板/PCB能响 5图表5：5G频讯见高子料介特性 6图表6：电树对板及PCB键性影响 6图表7：阻剂大类 6图表8：DiDOPO子构 7图表9：电树供程 8图表10：电树行主要业 8图表11：呈科处高性树与性料业链键置 9图表12：公司2018-2025分务收成 9图表13：公司2018-2025分务利润 9图表14：公司2018-2026Q1收及yoy 10图表15：公司2018-2026Q1母利及yoy 10图表16：成剂聚物中作机制 10图表17：成剂内企业况 11图表18：全成剂场空间 11图表19：公成剂品 12图表20：成剂量 12图表21：合水石构示图 13图表22：水石类应用域 13图表23：公合水石分类 13图表24：水石业外主竞对手 14图表25：公盈预拆分 15图表26：可公估比较市率） 16AI/树脂升级迭代，蓄势高频高速电子材料AI（CCL）CCLPCB迭代升级，带动上游材料行业景气上行，有望打开公司第二曲线成长空间。202662132500+PPO25002AI-PCBRubinPCBPCB/GPUPCBPCBPCB/GPUPCB2026VeraRubinNVL144CPXcomputertrayswitchtrayPCBMidplane：由于线缆固有的高故障率，且CPX组装后盘内的空间不足，因此采用MidplanetrayBiancaCPXCPXSemianalysisPCBpaladinboardtoboardconnectorBiancaRubinCPXCPXRubinGPUUBB+OAM图表1：英伟达Rubin144-PCB潜在的PCB架构设计图Semianalysis此外，RubinUltra有望引入正交背板：NVL72的计算节点和交换节点都横向放置，两者NVL576PCB/PCBMegtron（CCL）CCLM9M9M2、M4M65GDf3‰–5M7M8AI800GM9AIGB300Rubin1.6T/Dk、（Df）图表2：CCL基材产品结构图 图表3：电子树脂对覆铜板及PCB关键特性的影响GGII，司告 中科公公告图表4：电子树脂对覆铜板/PCB性能影响电子树脂特性覆铜板对应特性PCB应用主要特性极性基团结构以及固化方式铜箔剥离强度PCB加工可靠性高苯环密度以及交联密度玻璃化转变温度、尺寸稳定性、热膨胀系数溴类、磷类阻燃元素含量阻燃等级PCB应用场景特性需求分子结构高度规整对称以及低的极性基团含量低信号损耗高纯度低杂质绝缘性能、长期耐环境可靠性同宇新材招股说明书

CCLCCL（PTPTPCBPTPPODk3.0-3.8，Df2-7‰（对应M、M、M7CC200-20DK2.5-3.5，10GHzDf2-4‰PCB图表5：5G高频通讯用常见高分材料的介电特性 图表6：电子树脂对覆铜板及PCB关键特性的影响面向5G应需的介分子料究应进（者皇甫梦 同新招说书鸽等AI/（（POPs图表7：阻燃剂四大分类华经产业研究院三类无卤阻燃剂中，磷系阻燃剂是无卤阻燃剂的主流：根据MarketResearch美元，其中磷系阻燃剂占据市场最大份额。公司已完成无卤磷系阻燃剂量产。2026年1月子公司呈和电子完成对广东聚讯新材料76.78CCL20252657-6152025剂实际出货量偏小，目前公司高频高速阻燃剂、PP0树脂产品已稳定供应下游CCL客户。DOPOP一熔点高达295℃。算力升级推动产业重构，AIM8/M9图表8：DiDOPO分子结构低介电树脂用磷系阻燃剂的现状及展望》（作者：徐培琦等PPOAI-CCL高性能树脂行业具备较高的客户认证与技术工艺壁垒：CCLCLCLDkPCBPCBGPU/AICCL图表9：电子树脂供货流程观研天下PPO（≥3℃PCBPPOSABIC、PPOPPO公司PPO树脂产图表10：电子树脂行业主要企业供应商国家主要产品年产能（吨）SABIC美国Nory1SA9000树脂，电子级PPOPPE产能2520吨旭化成日本主链烯丙基化产品-三菱瓦斯化学日本OPE-2ST，双乙烯基苄基端基改性-东材科技中国BMI树脂24年销量约800吨同宇新材中国PPO树脂1000吨呈和科技中国（P/OE-ICIS2026年全球特种树脂报告，上海证券报，同宇新材投资者交流成核剂/水滑石稳步放量，国产替代新材料1020022021//呈和科技招股说明书成核剂和水滑石业务是公司主要产品，合计提供超80毛利，其中：/20255.966176；20251.261313。图表12：公司2018-2025分业务营收构成 图表13：公司2018-2025分业务毛利润公司从2018的3.04亿提至2025年的9.77元达18.1且在期波1020180.562.76CAGR25.726Q1，26Q12.4913，0.926：β202632026已授予拟予62名对（公司205底工总的0.4限股票80万股（激计草公日股总的255，次授的票权权格为30元/202615，②2026-2027202520。图表16：成核剂在聚合物中的作用机制公司招股说明书成核剂行业长期由外企主导。该产品起源于20世纪70年代，早期由日本研究人员发现二402120249.6820245.117.7。公司名称成立时间主要产品市场地位美利肯Milliken1865透明成核剂：Millad3988、MilladNX8000（山梨醇类：HPN）美利肯为全球最早实现成核剂商业化应用的企业之一，长期占据全球成核剂市场的主导地位。艾迪科Adeka1915增刚成核剂：NA-11、NA-21（磷酸酯盐类）艾迪科经营的聚氯乙烯稳定剂为公司同行业产品下游产品，处于全球先进水平。Chemical1919新日本理化的成核剂为公司同行业产品，为全球先进的成核剂产品。只楚化学2002MaxstabRY501（、axstabYRY698（）只楚化学为国内少数实现成核剂商业化量产的企业。上海齐润2003透明成核剂：ZC-3（山梨醇类）上海齐润为国内少数实现成核剂商业化量产的企业公司招股说明书图表18：全球成核剂市场空间咨询公司作为国内成核剂领域的优势龙头企业，在行业长期被外资品牌主导的背景下逐渐突20210.4420251.16Lyondel1BasellNovolenUnipol图表19：公司成核剂产品成核剂类型具体型号产品用途聚烯烃透明成核剂NA-98降低聚丙烯雾度、提升透明度与光泽，无异味、适配高温加工并缩短成型周期，同时增强材料力学性能与耐热性，广泛用于家居、医疗、包装、文具等领域。NA-98GNAP-62用于聚丙烯制品改性，可提高制品刚性、耐热性与透明性，加快结晶速率并缩短成型周期，适用于家居用品、包装材料、医疗用品、汽车部件等领域。NAE-23用于LLDPE挤出吹膜，可解决成核剂低温熔融分散问题，通过增加晶核数目、减小球晶尺寸，提高薄膜透光率与表面光洁度，同时改善撕裂强度和抗冲性能，提升生产效率。聚烯烃增刚成核剂NAA-613/NAA-615用于聚丙烯改性，可赋予制品良好的刚性与透明性，提高结晶温度并缩短成型周期，适用于汽车配件、家用电器、家居用品及包装材料等领域。NAA-325用于聚丙烯改性，可提高结晶温度、缩短成型周期，提升制品外观与色泽，实现刚性和韧性的平衡，改善翘曲变形，适用于食品包装材料、瓶盖、汽车零部件、生活电器及家居用品等领域。NAP-50高效提升聚丙烯的刚性、韧性、弯曲模量与热变形温度，优化尺寸稳定性并缩短成型周期，适用于汽车保险杆、内饰件、家电产品及薄壁注塑用品等领域，配合水滑石AC-207使用效果更佳。NAR-6NAP-61可取代芳基磷酸酯盐类成核剂，用于聚丙烯改性，能提高制品刚性与耐热性，加快结晶速率并缩短成型周期，适用于家居用品、生活电器、玩具用品及汽车部件等领域。聚烯烃增韧成核剂NAB-82提升制品韧性与热变形温度，改善抗冲击性能并实现多孔性，适用于β-PPR/β-PPH管材、锂电池隔膜及大件注塑制品等领域。尼龙快速结晶成核剂CHB-3C促进尼龙结晶、提高结晶温度和脱模性，形成均匀晶体结构，缩短成型周期、提升生产效率，同时改善制品尺寸稳定性、减少后收缩与应力开裂，提升拉伸强度和弯曲模量，适用于未增强及增强型尼龙制品的注塑、挤出加工。公司官网图表20：成核剂销量呈和科技招股说明书合成水滑石是一种具有层状结构、不含铅等重金属的化合物，其主要作用体现在两大应用PVCPVC图表21：合成水滑石结构示图 图表22：水滑石分类和应用域公招说书 公招说书DHT-4A图表23：公司合成水滑石分类产品所含金属元素功能说明应用的重点产品方向通用合成水滑石包括镁、铝两种金属元素在聚氯乙烯树脂中可作为热稳定剂，提高聚氯乙烯加工稳定性。相比传统铅锌类热稳定剂，合成水滑石具有无毒无害，绿色环保的特性在聚烯烃树脂生产中作为卤素吸收剂，可以消除掉树脂中的卤素及树脂中残留的催化剂，防止生产过程中出现凝胶体和腐蚀设备等情况，吸酸能力是传统吸酸剂硬脂酸钙的4-6倍高耐环境老化改性聚丙烯、新型改性聚氯乙烯材料高透明合成水滑石包括镁、铝、锌三种金属元素相比通用合成水滑石，高透明合成水滑石与聚氯乙烯树脂相容性更加优异，适用于高透明聚氯乙烯中，具有行业领先的透明度，透明度比通用合成水滑石提升30%~50%新型改性聚氯乙烯材料阻燃合成水滑石包括镁、铝两种金属元素合成水滑石作为阻燃剂，具有无卤、无毒、不产生有毒和腐蚀性气体、阻燃和抑烟性能优良等突出优点新型无卤阻燃材料公司招股说明书2080图表24：水滑石行业国外主要竞争对手公司名称成立时间主营业务市场地位生产、销售情况协和化学Kyowa-Chem1947主营业务产品包括氧化镁、氢氧化镁、合成水滑石等化工产品，可应用于工业用途与医药、食品添加剂用途，为全球知名的化工生产企业协和化学的合成水滑石为公司的同行业产品协和化学为全球最早从事合成水滑石商业化应用的企业，长期占据全球合成水滑石市场的主导地位协和化学的合成水滑石产品涵盖通用与高透明两大类型，是我国高端合成水滑石的主要进口供应商堺化学Sakai1932主营业务板块包括电子材料、树脂添加剂、触媒、医疗药品及器械、医药中间体、化妆品材料等堺化学的合成水滑石为公司的同行业产品，为全球先进的合成水滑石产品堺化学的合成水滑石包括聚氯乙烯用通用合成水滑石与高透明合成水滑石客户涵盖全球知名的聚氯乙烯热稳定剂生产企业公司招股说明书

盈利预测与投资建议盈利预测20210.4420251.162026-20281.341.521.712026-20285.25.35.3/2026-20286.95、8.079.04为1716122025年司核业毛利达55.6我设年毛率在56。2026-20280.750.80.8620281.8/2026-20281.35、1.441.55亿元收比增分为7782025年司成滑业务利达44.6，我假设2026-2028年利稳在45。AIAICCLAI2500PPO25002026-2028AI600240400+PO292/（”“50-600万元吨，2026-2028AI1.757.0111.68AI目利率高我们设2026-2028年利率为50、55、57。2026-20284；②204-25年管理费用率5、5.71，虑到股权、我们预计2026-0272028年公司管理费用率分别为5.9、年公研费分为4.01我计2026-2028年公司发用率分为、5.5、5.5。图表25：公司盈利预测拆分202420252026E2027E2028E成核剂收入（亿元）5.115.966.958.079.04YoY17%17%16%12%销量（吨）972811614133571522717054单价（万元/吨）5.255.135.25.35.3毛利率55.91%55.64%56.00%56.00%56.00%收入（亿元）1.171.261.351.441.55YoY8%7%7%8%销量（吨）70377113750080008600单价（万元/吨）1.661.771.801.801.80毛利率47.02%44.63%45.00%45.00%45.00%AI收入（亿元）0.000.001.757.0111.68YoY300%67%销量（吨）60024004000单价（万元/吨）29.2029.2029.20毛利率50.00%55.00%57.00%费用率销售费用率4.36%4.12%4%4%4%管理费用率5.86%5.71%5.9%5.9%5.5%研发费用率4.01%4.04%5%5.5%5.5%整体收入（亿元）8.829.7712.7419.3223.83YoY11%30%52%23%毛利率43.53%45.02%46.41%49.54%53.81%2026-202812.74、19.3223.83速为30、23，2026-2028年净利分为3.7、5.17和6.85亿元，比速为34、40、33。3.2投资建议及估值（铜箔树脂/硅微粉/2026-2028PE117x84x2026-2028PE56x、40x30x，/2026-20283.75.176.85PE40x202751（AI20272027202710图表26：可比公司估值比较（市盈率法）代码名称股价（元）EPSPE202420252026E2027E2028E2026E2027E2028E002080.SZ中材科技61.920.531.081.712.202.59362824301217.SZ铜冠铜箔141.8-0.190.080.711.071.6620013385688300.SH联瑞新材188.061.351.211.622.082.601169072平均值1178461688625.SH呈和科技79.001.851.491.411.972.61564030注：价准为2026年6月12收盘；材技、铜铜采金预数，瑞材用 致预（180风险提示AICAPEXPCBPCB高速高频材料竞争格局加剧：目前阻燃剂/PPO树脂竞争格局较好，但后续如果有更多中国企业切入以上新材料领域，可能会导致行业竞争格局恶化，甚至出现价格下滑风险。//水滑石业务毛利率明显高于传统化工品，例如成核剂业务2024-2025年毛利率分别为水石务2024-2025毛率别为47.02续如国产损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2023202420252026E2027E2028E2023202420252026E2027E2028E主营业务收入 8008829771,2741,9322,383货币资金 6384676606299291,072增长率10.310.830.351.723.3应收款项 255333405441688863主营业务成本 -452-498-537-683-975-1,101存货 717388100142162销售收入 56.556.555.053.650.546.2其他流动资产 5851,334358214216217毛利 3483844405919571,282流动资产 1,5492,2071,5111,3831,9752,313销售收入 43.543.545.046.449.553.8总资产 46.867.149.240.343.944.6营业税金及附加 -11-13-11-14-21-26长期投资 1,3956059611,0761,0761,076销售收入 1.41.51.11.11.11.1固定资产 2943973947601,1061,333销售费用 -32-38-40-51-77-95总资产 8.912.112.922.224.625.7销售收入 4.04.44.14.04.04.0无形资产 686574206334459管理费用 -48-52-56-75-114-131非流动资产 1,7621,0811,5572,0482,5232,874销售收入 6.05.95.75.95.95.5总资产 53.232.950.859.756.155.4研发费用 -34-35-40-64-106-131资产总计 3,3113,2883,0683,4324,4975,187销售收入 4.24.04.05.05.55.5短期借款 1,5131,3978591,0251,4361,440息税前利润（EBIT） 223246293387638899应付款项 398387549578816940销售收入 27.927.830.030.433.037.7其他流动负债 11511011757100131财务费用 2129181088流动负债 2,0261,8941,5251,6602,3522,511销售收入 -2.7-3.3-1.8-0.8-0.4-0.3长期贷款 000000资产减值损失 1-6-3-100其他长期负债 73438554公允价值变动收益 02-1000负债 2,0341,9281,5631,6662,3572,515投资收益 3518202020普通股股东权益 1,2771,3611,5051,7612,0712,482税前利润 1.21.75.54.73.02.1其中：股本 135135188188188188营业利润 263292329416666927未分配利润 5326838241,0461,3561,767营业利润率 32.933.133.732.734.538.9少数股东权益 000570190营业外收支 00-6101010负债股东权益合计 3,3113,2883,0683,4324,4975,187税前利润 263292323426676937利润率 32.933.033.133.535.039.3比率分析所得税 -37-41-48-51-95-1312023202420252026E2027E2028E所得税率 14.114.114.712.014.014.0每股指标净利润 226250276375581805每股收益 1.6711.8491.4641.4101.9682.611少数股东损益 000565120每股净资产 9.43610.0557.9936.7087.8899.456归属于母公司的净利润 226250276370517685每股经营现金净流 1.1751.0691.5102.4273.2144.367净利率 28.328.428.229.126.728.8每股股利 2.5500.9500.2300.7861.0971.456现金流量表（人民币百万元）回报率净资产收益率 17.7118.3918.3221.0224.9527.612023202420252026E2027E2028E总资产收益率 6.837.618.9910.7911.4913.21净利润 226250276375581805投入资本收益率 6.867.6310.5612.2115.3518.79少数股东损益 000565120增长率非现金支出 223242406285主营业务收入增长率 15.0710.3110.8130.3051.7223.34非经营收益 -21-37-32-25-27-27EBIT增长率 15.939.9719.4532.0664.86