结构性资产荒延续支撑债牛超长品种博弈阶段性行情

摘要相关研究报告：5（04.01-04.30）3-5【】-03.31）【】（03.02-03.15）

经济弱修复与宽松资金面延续，5月债市震荡偏强530年国债收益率下探529日，1043.83BP收于1.71%，3041.30BP2.21%30Y-10Y、10Y-1Y2.53BP3.41BP49.60BP55.12BP。信用债收益率走势方面，53AAA级、AA+AA级二级资本债信用利差显著回8.49BP、9.30BP、10.29BP，51期二级资本债信用利差多数走扩。从分位数来看，5AA利差历史分位数较高，其余各期限等级信用债利差处于历史低位。新旧动能转换下的“资产荒”演绎逻辑AI信用策略：弱现实下超长债的阶段性机会“欠配”压力的背景下，保险等配置型资金或将以超长期信用债作为短端品种的票息替代选1030年期国债收益率已处于历史偏低位置，超长品种下行空间有限，行情作者：黄美霖结构性资产荒延续支撑债牛，超长品种博弈阶段性行情作者：黄美霖结构性资产荒延续支撑债牛，超长品种博弈阶段性行情邮箱：research@一、经济弱修复与宽松资金面延续，5月债市震荡偏强5月债市收益率整体震荡下行，收益率中枢下移，10年、30529日，103.83BP1.71%，30年国债收益率较上月末下行1.30BP收于2.21%利差分别较4月末走扩2.53BP3.41BP收于49.60BP、55.12BP。54月经3资依旧疲弱，内需修复仍显乏力。在此背景下，实体融资需求明显走弱，当月新增人民币贷款录得-10029007.8%MLFDR0077天逆回购政策利率，银行间资金面宽松+5月债市收益率整体下行。5“趋势向下、区间震荡”的运行格局。43年期AAAAA+和AA8.49BP9.30BP、1AA信用债利差历史分位数较高，其余各期限等级信用债利差处于历史低位。10Y国债收益率(%)10Y国债收益率(%) 30Y-10Y利差(BP,右轴) 10Y-1Y利差(BP,右轴)1.71%1.771.761.751.741.731.721.711.701.691.68

60585654525048461.31.30-7.940.56-3.67-0-7.940.56-3.67-2.9AA0-5.940.56-2.97-2.9AA+1-5.740.56-4.27-3.9AAA5Y9-10.27-4.14-4.75-5.8AA0-9.37-6.14-7.65-7.8AA+9-8.47-7.14-7.35-7.8AAA3Y36-2.73-5.32-4.0AA36-4.73-4.92-5.0AA+50.56-3.73-4.82-5.0AAA1Y二级资本债企业债城投债中债中短期票据等级期限信用债利差变化（BP）2026-04-30至2026-05-29图2：各期限等级券种信用利差变化年年月月月月月年年年年年年年年年年年年年年年

2026/5/29 2026/4/302026/3/31 2026/2/28

中债中短期票据到期收益率(AA+):1中债中短期票据到期收益率(AA+):3中债中短期票据到期收益率(AA+):5图3：5月国债收益率整体下行 图中债中短期票据收益率普遍下行平均下行幅度7.74BP中债企业债到期收益率(AA＋):1中债企业债到期收益率(AA＋):3AA＋):52.6 AA＋):7年中债企业债到期收益率(AA＋):10年2.4

中债城投债到期收益率(AA＋):1中债城投债到期收益率(AA＋):3AA＋):52.6 AA＋):7年中债城投债到期收益率(AA＋):10年2.42.2 2.22.0 2.01.8 1.81.6 1.61.4 1.4图5：AA+企业债收益率普遍下行，平均下行幅度达7.19BP 图6：AA+城投债收益率普遍下行，平均下行幅度达6.48BP中债商业银行普通债到期收益率(AAA):1中债商业银行普通债到期收益率(AAA):3中债商业银行普通债到期收益率(AAA):52.2 中债商业银行普通债到期收益率(AAA):7年中债商业银行普通债到期收益率(AAA):10年2.0

AAA-):1年AAA-):3年AAA-):5年2.4 AAA-):7年中债商业银行二级资本债到期收益率(AAA-):10年2.2 2.01.61.4

1.4 图商业银行普通债收益率普遍下行平均下行幅度达7.46BP 图8：二级资本债收益率普遍下行，平均下行幅度达9.29BP二、新旧动能转换下的“资产荒”演绎逻辑在新旧动能转换的宏观背景下，当前债市持续演绎着资产荒行情，其本质是债市供需结构错配K资为主，债券融资需求偏弱，进一步导致债市优质资产供给少，高票息、短久期品种尤为紧缺。市走牛，结构性资产荒行情不断深化。展望后市，本轮资产荒行情演绎强度将随供需结构的边际修复逐步弱化，中长期供需错配矛盾有望逐步缓解。AI供给端的系统性增量释放，将逐步扭转当前债市优质资产供不应求的格局，从根本上缓解资产荒压力，推动债市供需回归平衡。500040003000200010000

发行规模：亿元 偿还规模：亿元 净融资:亿元

DR001加权利率 DR007加权利率2026年1月 2月3月4月5月7天逆回购利率(%) R001加权利率 R007加权利1.702026年1月 2月3月4月5月7天逆回购利率1.601.501.401.302026-01-042026-01-182026-02-012026-02-152026-03-012026-03-152026-03-292026-04-122026-04-262026-05-102026-05-241.202026-01-042026-01-182026-02-012026-02-152026-03-012026-03-152026-03-292026-04-122026-04-262026-05-102026-05-24-1000-2000图9：2026年以来城投债净融资持续为负 图10：资金利率处于年内较低水平三、信用策略：弱现实下超长债的阶段性机会56“钱多价低”的“资产荒”逻辑或将持续。“欠配”52949.60BP30调整仓位，在配置盘需求与交易盘波动间保持动态平衡。表1：信用债主要券种现券交易规模及变化趋势（亿元）券种2026年1月2月3月4月5月趋势商业银行债3344.622296.664158.793813.052877.84商业银行次级债券17573.048890.4613877.5717723.5714144.66证券公司债2384.481795.772775.932177.022072.06其他金融机构发行信用债1574.271060.661513.821417.401333.16企业债812.09456.11782.49773.50543.49公司债14274.329197.7916370.3815730.9712202.59中期票据13676.748196.1414920.7115122.5911284.17短期融资券6029.263423.166617.026737.743424.09资产支持证券1594.04717.221617.171203.751108.56可转债19177.3611237.7115417.7916266.1016090.85271.6978051.6580965.6865081.47表2：各等级期限券种信用利差绝对值及分位数2026-05-29收益率水平信用利差绝对值（BP）信用利差历史分位数（%）期变化（BP）等级中债中短期票据（%）期变化（BP）中债中短期票据城投债企业债二级资本债中债中短期票据城投债企业债二级资本债1YAAA1.46(5.44)29.8530.3531.4934.5810.36%11.92%13.46%10.50%.49(5.44)32.8532.9433.4935.503.50%3.79%4.96%9.35%.52(4.44)35.8535.0437.4939.501.88%1.41%2.89%6.35%3Y1.27-0.9AAA1.63(8.82)36.1038.0536.6041.4511.29%11.85%11.75%13.72%AA+1.69(8.82)42.1041.2441.6043.036.66%7.42%6.24%12.00%AA1.80(6.82)53.1048.0452.6048.0410.23%7.02%10.11%7.99%5Y1.42-5.9AAA1.78(9.96)35.8733.8834.9943.0612.17%9.03%11.60%15.57%AA+1.85(8.96)42.8741.8339.9946.359.36%10.44%7.62%13.09%AA2.04(8.96)61.8755.2362.9955.3515.27%14.49%16.24%11.18%附录：一级市场发行统计（5.1-5.31）1.广义信用债发行概览：发行规模和净融资减少，创新品种发行降温50000

发行规模：亿元 偿还规模：亿元 净融资规模：亿2026年1月 2月 3月 4月 5月

金融债加权平均发行期限：年 公司类信用债加权平均发行期限：年2026年1月 2月 3月 4月 月图1：信用债发行、净融资规模均减少 图2：金融债发行期限缩短、公司类信用债发行期限延长城投债发行规模：亿元 产业债发行规模：亿元 金融债发行规模：亿元1000

保险公司债 商政府支持机构债0% 业 1%

国际机构超短期融资债私募债债券800600400

银行债其它金融机构债

商业银行次级债券26%

0%9%

9%3%一般公司债7%200

0% 证券公司债

一般中期票据

一般企业债

可交换0 14%

12% 可转债% 债0%证券公司短 交易商协定向工期融资券5%

证监会主管ABS7%

金融监管局ABS1%

会ABN 具3% 2%图3：创新品种发行降温，科创债发行规模减少 图4：发行券种以商业银行次级债券为主，占比约26%2.公司类信用债发行特征：发行规模、净融资均减少，银行净流出较大城投债发行规模减少、净融资延续为负，发行利率、利差多数下行发行规模：亿元 偿还规模：亿元 净融资:亿元2026年1月2月2026年1月2月3月4月5月40003000200010000-1000-2000发区)3%3%地市（含开发区）39%发区)3%3%地市（含开发区）39%区县（开发区55%证券2%

14%

超短期融资债券6%

省(含开

国家新区债3%

17%

私募债54%一般短期融资券4%图6：发行券种以私募债为主，占比54% 图7：发行主体层级以区县级、地市级为主2%2%2%2%下期限21%年期45%26%AA29%AA29%AAA21%AA+50%4%图8：发行人主体评级以AA+为主，占比50% 图9：发行期限以5年期为主，占比45%表1：各期限等级城投债发行利率、利差多数下行评级/期限1年及以下变化3年变化5年变化AAA1.43%-34.66BP1.82%-10.01BP1.98%-9.73BP30.93-29.36BP53.76-6.19BP52.34-4.00BPAA+1.63%0.42BP1.89%-9.52BP2.17%-0.92BP47.130.65BP60.05-6.61BP70.903.65BPAA1.70%4.81BP1.95%-2.19BP2.36%-4.84BP53.504.03BP67.512.15BP90.860.37BP321

180发行利率发行利差发行利率发行利差140120100806040200

浙安上江河江徽海西北

0湖福山北建西图10：共有23省发行城投债，贵州发行利率、发行利差均最高产业债发行规模、净融资均减少，公用事业发行规模较大，银行净流出较多发行规模：亿元偿还规模：亿元发行规模：亿元偿还规模：亿元净融资:亿元2026年1月2月3月4月5月1000050000-5000图11：产业债发行规模、净融资均减少0%债 0%0%债 0%资债券23%票据29%债20%私募债22%3%

债0%

业企业0%企业0%3%企业27%企业66%3%

外商独资企业1%一般短期融资券3%图12：发行券种以中票为主，占比为29% 图13：发行主体以地方国有企业为主，占比66%AA+24%AAA72%期AA+24%AAA72%期6年期0%%0%4%5年期25%下期限29%上3%4年期0%年期32%2年期6%4%

8

10

10年期以图14：发行人主体评级以AAA为主，占比72% 图15：发行期限以3年期为主，占比约32%0

发行规模：亿元 净融资：亿元ⅡⅡⅡⅡⅡ公交建企非可房工硬汽钢煤有环电化机食消传建日医半纺石银医电软家造国家用通筑业银选地业件车铁炭色保气工械品费媒材常疗导织油行药信件电纸防庭ⅡⅡⅡⅡⅡ

5000-500-1000-1500-2000-2500-3000Ⅱ事运 服金消产贸设与 金 设 饮Ⅱ

消设体服石

生服服

与军用ⅡⅡ业输 务融费 易备零 属 备 料ⅡⅡ

费备 装

物务务

包工品零 与 售 综 合

务 零与 装售服务图16：多数行业净流出，公用事业发行规模较大，银行净流出较多表2：各期限等级产业债发行成本多数下行评级/期限1年及以下变化3年变化5年变化AAA1.39%-4.62BP1.80%0.73BP1.88%-7.98BP26.90-2.17BP51.244.35BP42.91-2.19BPAA+1.69%2.36BP2.09%3.42BP2.24%-5.28BP55.014.14BP79.885.93BP78.19-0.38BPAA--1.97%-17.55BP2.36%-15.13BP--69.06-14.36BP89.8