汇量科技港股公司深度研究：出海程序化广告龙头AIInfra助力未来增长

内容目录一、球先程化告平台 4司位面全开发的体增平台 4展程三段进，联营到AI平台 5权构定中核心理具深产经验 6入分：Ad-tech与Mar-tech引并行 7年务现：AI能驱收加，润性持释放 8二、Mintegral具多竞争势，AI赋广投放ROI10球动告场：in-app程化告是确定增通道 10墙园vs放网 11放络争局移动告现场中较高核竞变从量走算法 12Mintegral的心争力全路+AI动数据轮 13三、AI动告台升级三成曲驱价值放 14长线：AIInfra升——构下轮长周的层擎 14长线：从IAA到IAP——最含量货币跃迁 15长线：游垂类圈——商短打开二长极 16四、利测投建议 17业收及利预测 17用预测 18风险示 19图表目录图表1：公在序告中战布局 5图表2：公发的阶段 6图表3：公重股股（2025-12-31） 6图表4：GameAnalytics的主开者作伴 7图表5：热引的客户 7图表6：分务入 8图表7：Mintegral业的客按用型分例 8图表8：分区入 9图表9：毛率净变化势 9图表10：各费率化趋势 10图表11：净润化势（美） 10图表12：应内告场规模 11图表13：2026年一度各告台入额（Tenjin平统的放联网量） 13图表14：Mintegral技术务飞效应 14图表15：Applovin的入/利率归净润化趋势 16图表16：收拆与利预测百美） 17图表17：费率测 18图表18：可公估值 190132018年12186.HK21ROI，帮助移动应用突破增长平台期。Mintegral是公司旗AI获/（Ad-tech）广告技术平台是程序化广告产业链的核心，主要包括DSP、ADX与SSP等模块①DP（ema-Sdeltfor：DP（如CPIROALTV等，利用AI②SS（Sppl-SidePltfor：SP（PPP③ADX（AdExchange，广告交易平台）ADX是连接DSP与SSPAPPADX；ADX会同时向多个DSP；DSPDSP/SSP/ADXSDK，公司通过核心的Mintegrl平台对DSP、ADX、SSP都进行了布局。此外，公司通过图表1：公司在程序化广告中的战略布局20254,00010,000广告主及100,000余款头部应用在全球市场获取优质用户。AI2013SaaS：KOL：2015AI（aaS：2019SaaSAd-techMar-techGameAnalyticsLiveOpsPlayturbo图表2：公司发展的三个阶段公司官网公司股权构集中创人段威通顺流技有公司等主间接持公约38益，20263图表3：公司重要股东持股（2025-12-31）重要股东名称最终控制人占总股本比例顺流技术有限公司段威37.79PAGACIIIMunichHolding(Cayman)Limited单伟建19.22方子恺方子恺0.19曹晓欢曹晓欢0.18宋笑飞宋笑飞0.13段威段威0.12合计57.63,国金证券研究所核心管理层具备深厚产业经验：段威：20088200992010120133UC20133Mobvista2015520157;201572018416行董事兼董事会主席并于2018年6月18日获委任为首席执行官。320141120147；20148Mobvista20155201577201841661820211142026年03月11日获委任为汇量科技有限公司提名委员会主席、董事会主席。收入划分：Ad-tech与Mar-techAd-tech（广告技术板块（pp（MintegralMar-tech（营销技术）Mar-techGameAnalytics（SolarEngine（GameAnalytics29499（MAU）图表4：GameAnalytics的主要开发者合作伙伴SaaS图表5：热力引擎的代表客户近年财务表现：AI2025，司年入到20.7美（+5.4；要入自提供动广96.7）图表6：分业务收入收入(百万美元）

2021 2022 2023 2024 2025总收入 755.41 894.41 1,054.09 1,507.77 2,046.72总收入 755.41 894.41 1,054.09 1,507.77 2,046.72yoy -- 18.4017.8543.0435.74广告技术服务 752.67 881.81 1,038.49 1,490.25 2,028.76广告技术服务 752.67 881.81 1,038.49 1,490.25 2,028.76——程序化广告收入占比营销技术业务 -- 12.59 15.60 17.52 17.96——非程序化广告收入占比营销技术业务 -- 12.59 15.60 17.52 17.96

-- 93.6094.4096.8096.70-- 6.405.603.203.30yoy -- -- 23.9112.312.51数据分析服务 2.42 -- -- -- --云相关产品及服0.32 -- -- -- --务202514.62（202440.6MintegralMintegral74.6Mintegral游戏品类下主要的驱动4.99图表7：Mintegral业务的客户按应用类型划分比例类别20212022202320242025游戏77.376.477.472.174.6—轻度游戏—55.648.3———中重度游戏—20.829.1——非游戏27.925.4—电商8.65.93.9—社交及内容9.58.06.5—生活服务2.12.34.7—工具1.54.24.3—其他1.03.23.2130图表8：分地区收入新加坡 -- -- -- 9.09 9.72收入占比 2021 2022 2023 2024 2025新加坡 -- -- -- 9.09 9.72中国 35.2534.1633.71----欧洲、中东及非洲地区43.7542.8645.43----亚太地区(除新加坡) 中国 35.2534.1633.71----欧洲、中东及非洲地区43.7542.8645.43----其他 1.64 1.54 0.83 42.39 43.50(EMEA地区)及美洲其他 1.64 1.54 0.83 42.39 43.50盈利能力：毛利率提升与经营杠杆释放共振2021-2025由16.1提至21.2，升过5个分；同净率-3.3至图表9：毛利率与净利率变化趋势AI202296.7TakeRate2021-2025期624下降至.893.665.9研发用从9.10升至11.95波回至9.17随平规持扩大固定成图表10：各项费用率变化趋势11.95%10.10%11.95%10.10%9.10%9.17%7.39%8.94%6.24%4.83%4.18%5.46%3.89%5.09%3.66%4.03%3.48%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%

销售费用率 管理费用率 研发费用率净利润层面：GAAP2021-247620256162202139520259549202514531934图表11：净利润变化趋势（万美元）2.1全球移动广告市场：in-app程序化广告仍是高确定性增长通道全球移动应用内（in-app）广告市场仍处于稳健扩张阶段，是数字广告中增长确定性最强的细分领域之一。GrandViewResearchin-app1820.620334814.72025203312.1图表12：应用内广告市场规模GrandViewResearch,国金证券研究所GrandViewResearch其他关键与洞察包括：——2024年，亚太地区在全球应用内广告市场中占据主导地位，收入份额最高，达到35.18。中国的应用内广告市场引领亚太市场，并在2024年占据最大的收入份额。2024——平划，卓统在2024占市先地，入额大达到67.3。2024(ROAS)Adobeforbsns多种因素正在加/RAStatita224，到20248060AIin-app广告行业AI（LOAIA（（CTR）CVRAI广告平台的核心壁垒。围墙花园vsGoogle、Meta、Amazonedard/PP及OpenInternet（根据广告平台巨头Applovin的Adjust网站定义：围墙花园是指由发布商或技术提供商控制硬件、应用程序、内容和用户数据访问权限的封闭平台。在这种环境下，所有广告活动YOCAPPGoogle、Meta等头部平台的核心竞争力来自Search、YouTube、APPGoogleAdMobApplovinAPPAIROI。据咨机构ReedSeer在2026年5发的告开放联占了户55至60的上70-8020-30AI全球反垄断监管，限制GoogleGoogle2023”20254“”。GoogleMetaSearchYouTube、归因平台Tenjin226Adroid的广收份为57，而iOS为43这续了2025年四度到势转，时Android平份为60，而iOS为40。2026年第一季度，Tenjin统计主要平台份额如下：iOS占据收入份额的21，UnityAds13，Liftoff和GoogleAdMob7。Androd竞相激GoogleAdob以2份额先Appovin额为其他告盟份也为为Ads为12为图表13：2026年第一季度各广告平台收入份额（Tenjin平台统计的开放互联网流量）Tenjin,国金证券研究所AppsMintegral在非游戏和游戏领域均持续保持强劲表现。在非游戏领域，公司在Android销量排行榜上位列第五，在iOS销量排行榜上位列第九。在实用工具类应用领域，Mintegral在Android销量排行榜上位列第四，在iOS销量排行榜上位列第六。在游戏领域，Mintegral表现出色，在iOS广告投放量排名中位列第三，在Android广告投放量排名中位列第二，再次巩固了其作为全球领先的移动游戏广告网络之一的地位。MintegralROIMintegral（AdExchange）MintegralMintegral的核心竞争力：全链路+AIAIIAPLTVMintegralMintegral（DSPMintegral→展示→点击→安装→深度事件）需要通过外部APIMintegralSDKMintegralSDKGameAnalytics（5-8「SDKSDKSDKMintegralROI，ROIMintegralMintegralSDKROI图表14：Mintegral广告技术业务的飞轮效应AI我们认为，中国出海应用（游戏、电商、工具类）对全球用户获取的持续高需求，是MintegralMintegral增长曲线一：AIInfraROAS、LTVAIAI2025AI223年5IAAROASHybridROASIAPROASROAS、CPE23.31.877开达2.418亿元同增长11.2在致东中指序化告平MintegralAI2026AIAIInfra)MaxAgent2026MintegralAI，AIAIIAPIAAIAP——IAA（In-AppAdvertising）IAP（In-App（LTV）我们认为，IAP广告针对高价值付费玩家的精准投放，转化价值远远高出IAA。IAAAIironSourceIAPLTV）IAAApplovinUnityIAAIAP参照系一：ApplovinAXON2.0——IAP广告商业化的成功剧本202572023Axon2客户就贡献了100Axon2ApplovinAXON2.0MintegralI4000IAP图表15：Applovin的收入/毛利率/归母净利润变化趋势Applovin公告 ，：司25年Q2出了告的APPs参照系二：UnityVector——从ironSource到Vector的主动转型Unity2026430ironSource8Unity2025AIUnityVector15-20Vector2025UnityVector151Unity2026，Vector10UnityVectorApplovinAXON2.0AIAploinAPUityVctrIAPROASHybridROASMintegral的IAP路径：产品已落地，商业化处于早期2025HybridROAS)和(IAPROAS)IAAIAPIAP4,000IAPROASHybridROASIAPMintegralIAP202520262025年年Mnteral游戏类得入.99美元同增长23.占integal总收比约25游品类现入14.62亿元，比74.6，为要收来Mintegral：AIROI、GMVTemu、SHEIN、TikTokShopApplovin202517CEOMintegralTargetROAS、HybridROASSensorTowerSensorTower202516.6ReelShort，11529.82025AIMintegralAITargetROAS、HybridROASROI2026-202826.3733.7642.5430.0、28.026.0。，202115.92025AI（LTV）2026-202820.7、21.322.0。GmeAnaytisSolarngieXMP以及PlaytrboMar-tech2026-20281886198020795、55。S70GameAnalyticsXMPAI我们认为随着产品成熟度提升以及客户规模扩大，营销技术业务毛利率有望回升。预计2026-2028年营销技术业务毛利率分别为70.0、70.0和70.0。AI2026-202826.5633.9642.74长29.827.8和25.9；综毛率别到21.05、21.58和22.22。图表16：收入拆分与毛利预测（百万美元）2023A2024A2025A2026E2027E2028E广告技术业务收入1038.491490.252028.762637.393428.604457.19YoY17.7743.5036.1430.0030.0030.00毛利率19.7520.3320.7820.7021.3022.00毛利205.09302.99421.66545.94730.29980.58营销技术业务收入15.6017.5217.9618.8619.8020.79YoY23.9012.302.515.005.005.00毛利率78.2176.2469.2970.0070.0070.00毛利12.2013.3612.4513.2013.8614.55公司整体入总收入1054.091507.772046.722656.253448.414477.98YOY17.8543.0435.7429.7829.8229.86总毛利217.29316.35434.10559.14744.15995.13总毛利率20.6120.9821.2121.0521.5822.222023A 2024A 2025A2026E2027E2023A 2024A 2025A2026E2027E2028E销售费用率4.834.183.893.603.303.00管理费用率5.094.033.483.002.502.00研发费用率8.9410.109.179.309.209.10

费用率预测2021-20256.23.92026-20283.6、3.33。2026-2028年管费率为3.0、2.5和2.0。AIAI计2026-2028研发用分为9.39.2和9.1。2026-2028AI 图表18：可比公司估值

4.4202514532026-20280.15/0.15/0.152026-202826.56/33.96/42.74比长29.78净润别为1.13/1.88/2.98元增长83.27/66.24/58.57Non-GAAP利分为1.28/2.03/3.13亿考虑ApplovinUnity2026Non-GAAP354522.3股票代码公司名称总市值（亿）GAAP净利润（百万）PE2026E2027E2028E2026E2027E2028EAPP.OApplovin1668.85526668818643.531.6924.2519.31yoy57.9630.6725.61U.NUnity118.91153.11444.09550.7777.6626.7821.59yoy138.02190.0424.02301171.SZ易点天下217.10251.36349.32457.9886.3762.1547.4yoy58.9838.9731.11平均76.3644.6334.6501860.HK汇量科技27.79113.00188.00298.0025.3415.249.61yoy83.2766.24,国金券研所注可比司利测取 一期，点下值和母利单为人币其公司值归净润单为元按2026年6月12日值。行业竞争加剧风险：若其他广告平台快速扩张，可能对公司形成直接竞争压力。IAPIAP205年2Minteral）PAD能影响业务的发展和经营。损益表(美元百万)资产负债表(美元百万)2023A2024A2025A2026E2027E2028E2023A2024A2025A2026E2027E2028E主营业务收入 1,0541,5082,0472,6563,4484,478货币资金142160109255488851增长率 17.943.035.729.829.829.9应收款项210310375487632821主营业务成本 8371,1911,6132,1002,7043,483存货000000销售收入 79.479.078.879.078.477.8其他流动资产493478787878毛利 217316434557744995流动资产4005045628201,1981,750销售收入 20.621.021.221.021.622.2总资产57.961.963.670.376.581.8营业税金及附加 000000长期投资000000销售收入 0.00.00.00.00.00.0固定资产211122销售费用 51638096114134总资产0.30.20.10.10.10.1销售收入 4.84.23.93.63.33.0无形资产275255242265287308管理费用 546171808690非流动资产291310322346368389销售收入 5.14.03.53.02.52.0总资产42.138.136.429.723.518.2研发费用 94152188247317407资产总计6928158841,1651,5662,139销售收入 8.910.19.29.39.29.1短期借款5011915151515息税前利润（EBIT） 322583145241382应付款项244374378492633816销售收入 3.01.74.15.57.08.5其他流动负债6389185240311404财务费用 774000流动负债3575815787479601,235销售收入 0.70.50.20.00.00.0长期贷款6500000其他长期负债111110999负债4325925887569691,244投资收益 000000普通股股东权益250215289402590888税前利润 0.00.00.00.00.00.0其中：股本161616161616营业利润 192696134227364未分配利润315253313426613911营业利润率 1.81.74.75.16.68.1少数股东权益977777营业外收支负债股东权益合计6928158841,1651,5662,139税前利润 251779145241382利润率 2.31.23.95.57.08.5比率分析所得税 64173253842023A2024A2025A2026E2027E2028E所得税率 24.221.022.022.022.022.0每股指标净利润 191462113188298每股收益0.010.010.040.070.120.18少数股东损益 -3-20000每股净资产0.160.140.180.250.360.55归属于母