大展“宏”图之四问技术泡沫“一”：技术周期是否都伴随K型分化

什么是科技革命？历史上共有几轮？ 5技术周期理论 8导入期 8转折点 8展开期 8每一轮技术周期是否都伴随K型分化? 9英国纺织机时代、运河狂热与卢德运动 9宏观经济：产业K型分化，技术红利遭资本截流 10金融资产：运河狂热，底层恐慌 12蒸汽机和铁路时代 143.2.1技术周期的内容和阶段——1829至1873 14英国：K型分化明显，“圈地运动”挤压传统行业导致失业高企，通胀整体温和 14美国：奴隶制约束新产业，60年代爆发内战 17钢铁、电力和重型工程时代 20钢铁、电力和重型工程革命 20宏观经济：产业增速、就业吸纳K型分化 20金融市场板块出现明显K型分化，矿业涨幅居前 22石油、汽车和大规模生产时代 24石油、汽车和大规模生产时代是第四轮技术周期，跨越1908至1974 24宏观经济方面：二十年代新产业带动GDP增速抬升，整体通胀温和 24K型分化资本市场的影响：咆哮的二十年代出现“新产业”泡沫 26信息技术时代：互联网“大爆炸” 27互联网革命简述 27经济表现 27股市表现 29风险提示 29图1：“技术-经济”范式的定义 5图2：技术周期的四大要素 5图3：每次发展巨浪导入期和展开期的大致时间 6图4：每次技术周期的两个不同时期 9图5：每次技术周期循环出现的四个阶段 9图6：1770-1790年各行业二十年复合增速 10图7：各关键工业部门产值（以1700年=100） 10图8：三大产业GDP（以1700年=100） 图9：三大产业GDP增长贡献率（%） 图10：劳资要素分配对立尤其显著 图不同社会阶层的人均收入倍数（以生存收入为基准） 图12：实际收入购买力十年平均增长率（%） 12图13：实际薪资水平（薪资/平减指数，平减指数以2013年=100） 12图14：三大产业五年平滑通胀率（%） 12图15：不同细分服务业的产值（百万英镑） 13图16：1820-1870年实际GDP及分部门产出指数走势（1700年=100）明显K型分化 15图17：制造业关键产业产出，制铁快速上行，和纺织皮革K型分化（1820年=1） 15图18：1800-1860年英国名义工资水平（日/便士） 15图19：1800-1850年英国名义工资涨幅（%） 15图20：1843-1850年所有铁路、既有铁路与非铁路股票的周度市场指数 17图21：1843-50年铁路股份的市值与面值 17图22：1831-1860年英国铁路公司总资本形成 17图23：1820-1855年英国银行利率和永久债券收益率 17图24：制造业就业增速显著快于农业：1839—1869年 18图25：美国行业实际产出增速分化：1839—1869年 18图26：Finaeon口径美国股票指数（黑色大盘，蓝色铁路股，棕色交运） 19图27：钢作为工程材料逐步替代铁，工程复杂度提升 20图28：技术革命中应用普及较为碎片化（%） 20图29：美国实际GDP增速（%） 21图30：1875-1915年分行业工业生产指数K型分化（百万美元） 21图31：农场、非农场就业人数和劳动者总数 21图32：1870-1920年有酬劳动者行业分布（千人） 21图33：1875-1918年美国失业率（%） 21图34：1850-1929年美国基尼系数 22图35：1880至1903年股板块指数，矿业、公用事业、煤炭和大盘K型分化 22图36：电气相关行业股票价格指数 23图37：机械相关行业股票价格指数 23图38：技术周期期间工业消费品市值快速提升 24图39：一战前夕酸性转钢炉技术被平炉技术超越（千吨） 24图40：美国20年代实际GDP增速中枢升高 25图41：二十年代新兴产业占比提升（十亿美元） 25图42：美国分行业工资增速 25图43：收入分配，1920s头部1%的收入明显上行，二战后平均 26图44：财富分配：1920s头部1%的财富处于区间最高 26图45：美国道琼斯指数 27图46：板块指数（1919年标准化） 27图47：美国基尼系数扩大（单位：%） 28图48：美国家庭净财富不平等加剧（单位：%） 28图49：美国代表性行业增加值分化（%） 28图50：美国代表性制造业产品出货额同比分化（%） 28图51：股票市场与GDP增长大幅背离 29图52：纳斯达克泡沫的产生和破裂 29表1：历次技术周期对应的不同技术-经济范式 7表2：技术周期理论的四个阶段 9表3：英国各产业就业人数（千人） 16什么是科技革命？历史上共有几轮？人工智能科技革命主导下全球宏观经济K型分化年以来科技板“一枝独秀市场围绕“AI是长期产业红利还是阶段性投机泡沫”的分歧不断放大为厘清本轮AI周期的演化路径预判泡沫拐点与中长期格局我们制作“大展宏图系列报告衍生篇四问科技泡沫系列复盘两百余年来五次完整技术浪潮 技术周期与金融资本理框架，力求为科技影响下的资本市场走势给出前瞻性的判断。K·1771年以来历史上的AI时代脑力劳动替代带来的新型分化特征。在卡萝塔·50（导入期+展开期这种是经济总量的变化。每一次发展巨潮都是新的“技术-经济”范式对旧的“技术-经济”范式的替代。在这种过程中，全社会所有传统行业的组织形态与运行效率将发生改变，经济与金融周期发生更替。新度框架重新耦合。图1：“技术-经济”范式的定义 图2：技术周期的四大要素术革与金资》 术革与金资本》具体而言，技术周期包含四大要素：1）一种开始被广泛使用的低成本资源品，带来全行业生产成本的大幅降低；2）全新产业集群；3）覆盖全社会的新型基础设施；4）一套全新的“技术-经济”范式（全社会的新制度体系）。依照上述四个指标，佩蕾丝将1771至今的两百多年历史划分为五轮技术周期，核心国家也不断更替：前两次为英国、第三次美德双核心、第四五次则是以美国为核心，呈现出技术从核心国逐步向外围国家扩散的特征。图3：每次发展巨浪导入期和展开期的大致时间第一次，纺织机时代（1771，英国）：1771年，以英国阿克莱特克隆福德机械化棉纺厂开工为技术突全社会确立了以工厂制、机械化、时间效率优先以及水力流体生产逻辑为核心的技术-经济“运河投机泡沫”。第二次，蒸汽与铁路时代（1829，英国扩散至欧美）：1829年，以英国“火箭号”蒸汽机车在利物浦—“规模即优势”为内核的技术—经济范式；本次革命打破了地理局域限制，使得金融资本在利益驱使1830年代掀起狂热的“铁路热1847年以“铁路恐慌”第三次，钢铁、电力、重工业时代（1875，美、德赶超英国）：1875—18901893第四次，石油、汽车、大规模生产时代（1908，美国）：1908T—1920年代的股市繁荣，1929由生产资本主导的协同黄金时代。第五次，信息与远程通讯时代（1971，美国）：1971技术—19902000盘完成了本轮技术周期的危机清算。表1：历次技术周期对应的不同技术-经济范式技术周期最初发展的国家 技术-经济范式“常识”创新原则技术周期最初发展的国家 技术-经济范式“常识”创新原则第一次纺织机时代英国第二次蒸汽和铁路时代英国，并扩散到欧洲大陆和美国第三次钢铁、电力、重工业时代美国和德国超过英国第四次石油、汽车和大规模生产的时代美国，后扩散到欧洲第五次信息和远程通讯时代

工厂生产机械化生产率/守时和省时流体运动（以水力驱动的机器和借助运河与水路的运输为理想例证）集约经济/工业城市/全国统一市场以铁路和蒸汽动力为基础的全国性基础设施网络规模扩张被视为进步的主要标志标准零部件/以机器生产机器蒸汽能源普及巨型结构（钢制）工厂的规模经济/基于电力的能源科学成为一种生产力帝国体系与卡特尔组织扩张普遍的标准化出于控制和效率的目的而建立的成本会计巨大规模的世界市场/大规模生产/大众市场规模经济（产量和市场容量）/水平一体化产品的标准化基于石油的能源合成材料职能专业化/等级制集权化/大城市中心和郊区化信息密集型（建立在微电子技术之上的信息和通讯技术）非集权的一体化/网络结构知识成为资本/无形的价值附加值异质性、多样性、适应性市场细分/职务的倍增与规模经济结合的范围经济和专业化技术革命与金融资本》

全球化/世界和局部的互动内向型与外向型合作并重即时联系与行动/即时全球通讯型，解释技术、资本与制度的互动轨迹。导入期增长的动力，这为导入期中旧产业被冲击、新产业崛起提供了微观基础。二是金融主导三是技术阻碍账面财富膨胀与实体经济脱节，最终可能引发泡沫与危机。爆发阶段狂热阶段础设施建设，价格泡沫累积，结构性矛盾加深。转折点经济层面制度层面上，它并非单一事件，而是一段持续数月到数年的“十字路口”期。展开期新技术范式从金融资本驱动的狂热中脱离，开始在制度与生产资本的协同下大规模扩散，从而真正重塑整个经济结构的过程，称之为“展开期”。一是生产主导二是经济增长速提升，这一时期常被称为“黄金时代”或生产力高速增长期。为进一步研究需要，展开期本身再分为“协同阶段”和“成熟阶段”，前者重在制度与基础设施的全面对接，后者则是增长放缓、利润趋稳的后期。图4：每次技术周期的两个不同时期 图5：每次技术周期循环出现的四个阶段 术革与金资》 术革与金资》表2：技术周期理论的四个阶段时期阶段特征具体表现导入期爆发阶段技术的时代开启技术周期的高潮，新技术集群涌现并获得初期资金。狂热阶段金融的时代金融资本占据主导地位，金融资本与生产资本脱离，经济的各种力量失衡和监管失序。展开期协同阶段生产的时代新的范式占据主导地位，生产是这一阶段的关键所在，金融与生产资本重新结合。成熟阶段质疑自满情绪的时代商业范式成熟和市场饱和，利润下降，经济增长逼近极限。技术革命与金融资本》 每一轮技术周期是否都伴随K型分化?英国纺织机时代、运河狂热与卢德运动1771年英国发明家理查德·阿克莱特建立水力纺纱厂，开启了第一轮技术周期的爆发期。在随后的导入期中，187080年代早期为“爆发阶段”，水力纺纱等新90年代早期进入“狂热阶段”1793“运河狂热”。“新经济范式”的核心及配套部门，K字上轨的是早期工厂主，K字下轨的是传统“家庭包工制”下17931797年因战局动荡引发现金挤兑，英国颁布《银行限制法案》暂停纸币兑黄金，从而在1793—1797年间形成了经济由崩溃走向制度重组的“转折点”。宏观经济：产业K型分化，技术红利遭资本截流首先是技术部门与非技术部门的产值增速出现大幅差距。在革命爆发期内（1770-1790年），作为工业化底层支撑的建筑业（3.33%）、生铁业（2.98%）和煤炭业（2.38%）的二十年复合增速位居前列。这直接反映了当时工厂大建设、运河网开凿以及早期机械化生产对能源和原材料的爆发式需求。相比之下，传统的食品业（0.59%）、锡业（0.35%）以及未完全实现机械化的传统毛纺织业（0.77%）增速则较为低迷。在1780年代（技术周期进入狂热期）以后，生产端的K型分化继续走扩，技术变革部门呈现出极端涨幅。17711.8倍产值左右（1700）18218倍以上。受新型棉纺织机械化拉动的纺织皮革工业产值也显著跑赢大盘。然而，未受到技术周期赋能的“其他工业”（如传统手工业等）则长期在低位徘徊，增长几乎停滞。图6：1770-1790年各行业二十年复增速 图7：各关键工业部门产值（以1700年=100）钢铁煤炭食品业锡

1.10%0.92%0.77%0.59%0.35%

2.38%

3.33%2.98%

0

金属矿工业 纺织皮工业其他工业所有工业17711774177717801783其他工业所有工业17711774177717801783178617891792179517981801180418071810181318161819GDP贡献维度也可以清晰观测第一次纺织机革命时期三大产业鲜明的K型分化格局。1761至1821年，英国经济完成由农业主导向工业主导的结构性切换。实际GDP指数（1700年=100）1781220的小高峰后陷入182126017801821380330。分产业GDP贡献率进一步印证K型分化特征：GDP1771年36%（178140%的峰值）182127%，而工业和服务业的74%图8：三大产业GDP（以1700年=100） 图9：三大产业GDP增长贡献率（%）420370320270220170120

农业 工业 服务业

17611764176117641767177017731776177917821785178817911794179718001803180618091812181518181821

农业 工业 服务业177117741777178017831786178917711774177717801783178617891792179517981801180418071810181318161819而在分配端，技术红利则遭到截流，资本家与底层劳动者的K型分化尤其明显。从劳资收入视角来看，在18世纪末，劳动报酬占国民收入的份额高达约60%，但随着机械化1950%；与之形成鲜明反差的1820%1940%17591846年工业革命的推进期，虽然全社会平均（average）5.16倍的生存收入（subsistenceincome，足以维持温饱的收入水平）9.43级（bourgeoisie）14.7432.43倍；与此形成强烈反差的是，广大工人群体（workers）17984.391846年4.37倍，而村民与赤贫者（cottagers&paupers）的收入则更是仍在温饱线附近徘徊。这表明即使是在技术周期带来社会平均财富水平普遍提升的背景下，底层的收入水平仍会陷入完全的停滞。这说明，生产力飞跃所创造的财富红利几乎全被资本家单方面截留，而底层劳动者的相对经济地位却遭到了长期的边缘化。图10：劳资要素分配对立尤其显著 图11：不同社会阶层的人均收入倍数（以生存收入为基准）平等》

恩格斯停滞：英国工业革命中的技术变革、资本积累与不

再次修订英格兰的社会分层表》财富分配K型走扩的结果与宏观表现相互印证。革命爆发的前十年，工人实际收入购买力并未呈现出明显的增长，年均增长率仅0.48%，随后的50年内也长期维持在1%以下的低增长甚至零增长状态。同期，社会实际薪资水平也在革命开始的二十年内几乎处于停滞状态，印证了技术革命导入期的典型“恩格尔总停滞”现象。图12：实际收入购买力十年平均增长率（%）

图13：实际薪资水平（薪资/平减指数，平减指数以2013年=100）3.002.001.0017611764176117641767177017731776177917821785178817911794179718001803180618091812181518181821-1.00-2.00-3.00

实际收入购买力（MA10）

0.410.390.370.350.330.310.290.270.25

要素成实际资 市场价实际资175117551759176317671771175117551759176317671771177517791783178717911795179918031807181118151819从五年平滑通胀率可以看出，在第一次工业革命的导入期，三大产业的价格走势呈现出截然不同的分化与对冲特征，而工业与农业的K型走扩在这一阶段体现的尤其明显。在导入期（1771—1793），爆发阶段的工业通胀因工厂制早期的供给摩擦出现阶段性波峰，但步入狂热阶段后，机械化生产的普及与降本效应推动工业通胀则在80年代末跌入深幅通缩，而此时农业通胀仍处于自发的传统周期波动中。图14：三大产业五年平滑通胀率（%）导入期展开期转折点农业 工业 服务业导入期展开期转折点10.008.006.004.002.00176117631761176317651767176917711773177517771779178117831785178717891791179317951797179918011803180518071809181118131815181718191821-2.00-4.00-6.00英格兰银行金融资产：运河狂热，底层恐慌1780年代末至1793年，英国经济进入第一代技术革命的狂热期，爆发了以“运河狂热”为核心的金融投机潮，成为本轮革命中资产K型的上角。和纺织品的运输成本，使运河运力需求大幅提升，运河基建市场处于供不应求状态，运河所有者仅靠收取过路费便可以积累大量财富，这推动资金集中涌入交通基建领域。据统计，1790年英国国会仅批准了1项运河法案（涉及筹资9万英镑），而短短三年后的179320300的信贷支持下，大量无实测基础的项目仅凭一张路线草图就能迅速融得大量资金，股票投机开始盛行。例如，大交叉运河（GrandJunctionCanal）100英镑，在179210472.75英镑。图15：不同细分服务业的产值（百万英镑）

政府服务 金融服（右） 贸易运

住房家庭服务（右轴）所有服务（右轴）住房家庭服务（右轴）所有服务（右轴）400300200100176117631761176317651767176917711773177517771779178117831785178717891791179317951797179918011803180518071809181118131815181718191821英格兰银行而同期，英国底层工人则经历了一个从体制内请愿到对社会现实绝望的转变。最初，手工业者试图通过合法途径维权，最早于1778年即向国会递交请愿书，请求立法设定最低1807131808被国会否决，合法的维权渠道自此封锁。随后，宏观环境快速恶化：英国在拿破仑战争期1809年通过《枢密令》实施贸易封锁，导致纺织品出口受阻，工厂主随之大规模裁员降薪；18101811年冬季的严重粮食歉收又引发高通胀与饥荒；同时，新式自动化设备的推广允许雇主使用低薪童工和妇女替代熟练工。在合法请愿失败、失业、通胀与技术排1811年全面爆发、有组织的大规模卢德运动。蒸汽机和铁路时代技术周期的内容和阶段——1829至1873蒸汽机和铁路革命大致从1829年前后开始，以英国利物浦—曼彻斯特铁路及“火箭号”蒸汽机车为标志，其核心投入品是煤和铁，主导产业包括蒸汽机、铁路、铁制机械、煤炭开采和铁路设备制造。它的本质是蒸汽动力、铁轨、煤炭、机械制造和铁路网络共同形成新的运输—生产体系：铁路压缩空间距离，扩大统一市场，带动煤铁、机械、港口、仓储、邮政、电报等基础设施扩张，使工业资本主义从纺织工厂扩展为以重运输、大市场和全国性网络为基础的工业体系。蒸汽与铁路时代（1829—1873年）可划分为四个阶段：19世纪30年代为爆发阶段，蒸汽机车的商业可行性得到验证，铁路资本扩张启动，K型分化初现；19世纪40年代为狂热期，铁路投资狂潮将K型分化推至极致；1847年铁路泡沫破裂成为转折点，1850—1857年进入协同期，K型分化有所收窄；1857—1873年为成熟期，铁路网络基本成型，经济格局趋于稳定。铁路及关联产业在1820-1850年间实现了爆发式增长，以英国最为领先。除技术革命发生在英国外，英国政府出台多部法案鼓励铁路发展，1821年《斯托克顿与达灵顿铁路法案》明确授权铁路公司购买并持有土地、给予征地补偿及允许周边土地所有者修筑支线，1826年《利物浦与曼彻斯特铁路法案》进一步确立了铁路公司进入土地勘测及按计划修筑线路的法定权利，此后英国议会陆续通过大量铁路法案，系统性地赋予了铁路公司征地与筑路权。182618462.86亿英镑,1845年批5900GDP（5.66亿英镑）10.42已达到约6,000—6,600英里。英国：K型分化明显，“圈地运动”挤压传统行业导致失业高企，通胀整体温和1）宏观经济环境：导入期经济增长、就业出现明显K型分化"K型分化"特征。一是总量上看，1820—1850GDP320.4（2013年价格增至2.11%1790—18201.53%显著提升，但略低于1850—18802.38%，呈现出"加速增长但尚未达峰"的阶段性特征。从三大经济部门增速来看1820年后以远超农业的速度增长（3.27%），（GDPGDP中相对扩张K型分化特征。制造业内部同样55%551.85%55.75%73.33%，呈现上游原材料部门加速、下游消费品部门增长相对放缓的生产分化特征。图161820-1870GDP（1700年=100）明显K型分化Industry Services GDP Agriculture0

图17K分化（1820年=1）Iron Wool/Textiles Leather Coal181614121086420 股息”

改编自G.Campbell，“股息狂热：铁路狂热期间的股票价格和

Broadberry,S.etal.(2015),BritishEconomicGrowth,1270-1870,CambridgeUniversityPress三是就业市场K型分化。新产业虽工资高企但吸纳就业有限，旧产业则面临失业与工资停滞的困境，致使劳动力市场呈现“K型分化”特征。1820至1850（整个19世纪失业率5.9%，1820-18501840年代“铁路狂热”带来基建用工需求，但社会整体失业率却有所提升：一方面1845年《土地条款合并另一方面（463.9906.4（168.9413.3万36.4%31.7%23.5%，沦为下行拖累。从名义工资来看，1800-185038.93%，其中建筑工匠（45%）、（33.33%）型分化”特征。图18：1800-1860年英国名义工资水（日/便士） 图19：1800-1850年英国名义工资涨（%）煤矿工平均工资建筑工匠煤矿工平均工资建筑工匠农民建筑工人60.0050.0040.0030.0020.0010.000.0018001807181418211828183518421849185645.07%38.93%33.33%4.49%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%平均工资 农民 煤矿工 建筑工匠Clark(2009) Clark(2009)表3：英国各产业就业人数（千人）年份农业工业+建筑业服务业总就业1801(GB)1,470.601,688.60882.54,639.101851(GB)2,130.104,133.20859.79,064.101871(GB)1,919.105,348.501,013.9011,355.60Broadberryetal.(2015),Feinstein(1972)andONS(variouspublications)"饥饿的四十年代"社会贫富差距分化，《资本论》出世工业革命的技术红利自18世纪末起便沿资本积累逻辑向少数人集中，经济史学界所称的"饥饿的四十年代"（HungryForties）——新兴产业部门的资本累积将利润与地租推至新高，而传统产业崩溃与马铃薯枯萎病叠加，工人与贫民生活困苦。牛津大学英国经济史研究（Allen2005）表示“1800—1840年英国人均GDP增长37%，但实际工资停滞，利润率却翻倍，国民收入中利润份额扩张，劳动与土地收益占比下降。”这意味着工业资本主义的巨额收益被铁路、钢铁、煤炭等行业的资本家垄断，广大劳动者则陷入收入增长停滞甚至绝对下降的困境。1844年，马克思开始撰写《资本论》，系统批判资本积累过程中工人阶级的相对贫困化，这构成了对“K型分化”最早的理论回应。在《资本论》第一卷中，他描述了19世纪中期英国“财富在一极积累、贫困在另一极积累”的两极分化现象。1848年《共产党宣言》的发表，标志着对资本主义内在矛盾的系统性批判达到了新高度。随后在1849年，马克思和恩格斯对英国经济状况的分析中详细记录了铁路狂潮崩溃后的社会灾难。金融市场表现:铁路泡沫的膨胀、破裂与K型价差的逆转1843至1850年间，英国铁路狂热在低利率和高杠杆催化下，最终演变为全国性金融危机。宏观层面18405%18442.5%，极低的资金成本刺激了资本涌入；微观层面5%-10%的初始保证金即可锁定股份，余款待公司后续“催缴资本”（callsforcapital）401847年破裂。金融层面的K型价差在1845年崩盘后急剧收窄。18431845年，铁路与非铁路184310001845819851152。1845年开始的爱尔兰马铃薯饥荒引发农产品价格暴涨及通胀预2.5%3.5%。融资成本提升，叠加前期征地失控和工184518508571042，K型格局反转。图20：1843-1850年所有铁路、既有铁路与非铁路股票的周度市场指数

图21：1843-50年铁路股份的市值与面值Campbell,GarethandTurner,John(2010):‘TheGreatestBubbleinHistory’:StockPricesduringtheBritishRailwayMania

(1843-50)

CalculatedfromweeklysharepricetablesinRailwayTimes图22：1831-1860年英国铁路公司总本形成 图23：1820-1855年英国银行利率和久债券收益率

Yieldonconsols BankRate1820 1827 1834 1841 1848

8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%Mitchell,“TheComingoftheRailway”,p.335Neal(1990)，Odlyzko(2014)，NBERmacrohistorydatabase，BankofEngland,美国：奴隶制约束新产业，60年代爆发内战1）宏观经济层面K型分化略微晚于英国出现一是GDP方面，美国铁路革命对GDP增速有明显抬升，中间因南北内战打断。1820-70年代，美国实际GDP增速均值分别为3.9%、4.5%、4.4%、5.4%、3.1%（南北内战）、5%，30-60年代较20年代中枢明显上行。1840—1860年，美国铁路累计里程由约2756英里升至约2.89万英里。二是部门行业层面，增加值显示出现明显K型分化。以可比行业实际增加值口径观察，1839至1849年制造业年均增速约9.9%，显著高于农业约2.3%和GDP整体约4.1%；1849185913.5%5.8%，仍高于4.2%；185918694.8%6.8%1.4%。图24：制造业就业增速显著快于农业：1839—1869年 图25：美国行业实际产出增速分化：1839—1869年农业占比（%）运输占比（%） 7060504030201001839

制造业占比（%）制造业/农业就业比1859 1869

0

1839-18491849-18591859-18691839-18491849-18591859-1869农业CAGR 制造业CAGR 运输与公用事业CAGR GDPCAGRBroadberryetal.2004 Broadberryetal.2004,AppendixA1三是就业端K型分化。1840—187063.1%52.5%，制造8.8%19.1%，按就业增速看，制造业就业增速显著快于农业就业增速。“圈地运动”相比，限制了工业的发展，最终从经济层面催化南北内战。战后，北方主导下美国开启第二次铁路投资热潮并最终再次导致70年代铁路股泡沫。一是宅地法推动西部土地开发，二是太平洋铁路法支持跨大陆铁路建设，三是法定货币法和资本和联邦国家能力同步上升，南方旧农业制度和地方分权导致经济实力下降。1）金融市场18331837年，彼时美国西部土地开发、运河和铁路等“内部改良”项目扩1833合众国银行（央行），而支持各地银行自行发钞。1836年杰克逊政府想刺破土地泡沫，于1836年要求购买政府土地不得用银行纸币，必须用黄金或白银，但银行准备金有限，于是形成挤兑。1837年5月9日纽约银行停止兑付金银，恐慌随即扩散全国。指数来看，183730年代1843至1845年前后，受英国投机热情影响，美国铁路股指数涨幅再次明显高于美国大（100大市值股票1844年铁路股0.650.5，二者有明显分化。图26：Finaeon口径美国股票指数（黑色大盘，蓝色铁路股，棕色交运）Finaeon钢铁、电力和重型工程时代钢铁、电力和重型工程革命钢铁、电力和重型工程时代是第三轮技术周期，大致从1875年开始，以卡内基酸性转炉钢厂开工为标志，其核心技术突破是廉价钢铁、电力应用、重工业，以及包括航运、铁路桥梁、隧道、电报电话在内的连接网络的成型。与前一轮相比，这一轮技术革命的关键变化在于生产尺度和工程复杂度显著提高：钢铁替代铁成为基础材料，电力改变工厂布局和城市基础设施，化工、电气设备和重型机械推动企业组织向大型公司转变。从阶段划分来看，1875-1884年为爆发期，1884年至1893年美国金融恐慌爆发前为狂热期，金融资本高度参与；1893至1895为转折点，1893年金融恐慌和随后萧条对前期过度投资、铁路和工业证券投机进行了一轮集中出清。后续进入展开期，至1918年结束。图27：钢作为工程材料逐步替代铁，工程复杂度提升 图28：技术革命中应用普及较为碎片化（%）电照明集中供暖抽水马桶电照明集中供暖抽水马桶自来水9080706050403020100186018701880189019001910192019301940195019601970技术革命与金融资本（卡萝塔·佩蕾丝）, Lebergott（1976）,宏观经济：产业增速、就业吸纳K型分化一是增长方面，18751884GDP5.2%，其中18791882年；18851893GDP5.1%，18941918年展开阶段GDP增速均值约3.3%，在整个导入期美国经济均保持较快增长。二是分行业观察明显K型分化，导入期“旧经济”总体收缩6%3%。NBER收录论文（JosephHDavis，2004）测算，美国工业生18752841915195426倍。在爆发阶段工业生产指数平均同比增速为5.6%，在狂热阶段为3.9%，在转折期之后升至6.7%。分行业来看，导入期新旧产业增速出现K型分化，传统产业皮革、纺织和食品增长了0.4、1.7和2.5倍，新兴产业机械、化工与燃料、金属分别增长了1.7、2.6和5.2倍。图29：美国实际GDP增速（%） 图30：1875-1915年分行业工业生产数K型分化（百万美元）15.00%10.00%5.00%1870年1870年1872年1874年1876年1878年1880年1882年1884年1886年1888年1890年1892年1894年1896年1898年1900年1902年1904年1906年1908年1910年-5.00%-10.00%-15.00%

RealGDPgrowthrate nominalgdpgrowthrate

0

木材与造纸 食品 纺织美国人口普查局, 美国人口普查局,K80%部门间分布发生显著变化。“旧产业”农业的就业人数增速放缓，1870-1900数增长了60%，与之相比制造业和手工业、运输和其他公用事业、贸易业就业分别增长了182%228%233%18803%1893-18969.3%的高位。图31：农场、非农场就业人数和劳动者总数 图32：1870-1920年有酬劳动者行业布（千人）0

农场职业(千人) 非农场职业(千人) 劳动者总数(千人)1920 1910 1900 1890 1880 1870

0

农业 林业渔业采矿业 制造业手工业建筑业 运输和他公事贸易1870 1880 1890 1900 1910 1920美国人口普查局, 美国人口普查局,图33：1875-1918年美国失业率（%）美国失业率1086420IMF四是美国社会贫富分化走阔，18500.4418900.46上升，189019290.541890年前后已控制美国约九成炼油产能，此后18931895普通劳动者收入改善有限，1890年代名义工资整体停滞，1893—1897年泡沫破裂后大规模失业进一步恶化收入环境。图34：1850-1929年美国基尼系数美国基尼系数（%）54.2751.3454.2751.3451.0945.5243.805550454035301850 1870 1890 1910 1929ClioInfra金融市场板块出现明显K型分化，矿业涨幅居前K1880-19201880-18951871–1937年纽交所全部上市普通1.2%100%涨幅居前。图35：1880至1903年美股板块指数，矿业、公用事业、煤炭和大盘K型分化4全部股票工业全部股票工业铁路公用事业煤炭服务业 航运和船 矿业 电报电话32101/189006/189001/189006/189011/189004/189109/189102/189207/189212/189205/189310/189303/189408/189401/189506/189511/189504/189609/189602/189707/189712/189705/189810/189803/189908/189901/190006/190011/190004/190109/190102/190207/190212/190205/190310/1903考尔斯经济研究委员会图36：电气相关行业股票价格指数 图37：机械相关行业股票价格指数0

电气设备 公用事业 电话电报

0

机械设备 汽车 钢铁采矿冶炼 铁路设备 铜和黄铜考斯经研究员会 考斯经研究员会石油、汽车和大规模生产时代石油、汽车和大规模生产时代是第四轮技术周期，跨越1908至1974石油、汽车和大规模生产时代是第四次技术革命，美国是本轮技术周期的主导国家，技术周期大致从1908年开始，标志性事件是福特T型汽车生产，技术周期的内涵是美国汽车工业、石油燃料、内燃机等工业消费品的标准化大规模生产。这一轮技术周期的关键投入品从煤铁转向石油、钢材、橡胶和电力，主导产业包括汽车、石化、家电、耐用品、航空、道路建设和郊区化基础设施。这一轮技术周期特征在于“大批量、标准化、低单位成本”：企业通过流水线、科学管理、规模经济和垂直整合压低成本，再通过工资增长、消费信贷、高速公路、加油站、电网和城市郊区化，把生产革命转化为大众消费革命。19081933年，其中“咆哮的二十年代”1920192919341974年是本轮技术周期的展开期。图38：技术周期期间工业消费品市值快速提升 图39：一战前夕酸性转钢炉技术被平炉技术超越（千吨）12000100000

酸性转钢炉 平炉酸性转钢炉占比 平炉占比187018801890190019101913

100806040200技术革命与金融资本（卡萝塔·佩蕾丝）, 美国经济史（第七版）宏观经济方面：二十年代新产业带动GDP增速抬升，整体通胀温和一是GDP19001975GDP3.5%1908至199年GDP增速2.1%190至129GDP增速3.5%，30GDP1.3%，40GDP6%达到高点，1975GDP3%。K19191929年间，新兴产业（石油、汽车、电气）150.34211.83亿美元，689.66819.1718.8%GNP17.9%20.6%82.1%79.5%。新兴产业增速持续高于其K型分化在产业层面的直接映射。EBSCO19202301929年500万辆。1925年，汽车工业已按增加值排名升至美国制造业第一位；1929年，汽12.7%1920395亿千19309018.8221.55亿美元。石油产业同样随之扩张，原油日产量从1920年的121万桶增至1929年的276万桶。图40：美国20年代际GDP增速枢升高 图41：二十年代新兴产业占比提升（十亿美元）40.00% RealGDPgrowth40.00% RealGDPgrowthratenominalgdpgrowthrate30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%新兴产业其他产业GNP10008006004001900年1904年1908年1912年1916年1920年19241900年1904年1908年1912年1916年1920年1924年1928年1932年1936年1940年1944年1948年1952年1956年1960年1964年1968年1972年19191920192119221923192419251926192719281929LouisJohnstonandSamuelH.Williamson, BEA，三是就业，新兴与传统行业的年工资走势出现了清晰的K型分化。工资视角来看，20年代，“新产业”中，45.0%，电话与电84.8%；“旧产业”中，10.6%，无烟煤开采增长3.9%，铁路运输增长不足2%，农林渔业更是下降16.2%。图42：美国分行业工资增速BEA四是通胀，本轮技术周期中整体物价水平温和运行，汽车、油作为技术周期的中心，价格大幅下行。20CPI20CPI0%。新兴产业通过大规模生产不断压工业品价格，汽车、油价均大幅走低。乘用车单价从1920年的949美元降至1929年的626美元，降幅达34%；卡车及巴士单价从1,315美元降至705美元，降幅达46%。原油价格从1920年每桶3.07美元的高位跌至1921年的1.73美元，此后在1.2至1.9美元之间震荡，1929年为1.27美元，较1920年下跌约59%。五是美国政治、收入与财富分配三个维度同步显现了K型分化。政治层面，1921至1933年共和党连续执政，持续推进减税立法。192173%58%，并废除了战时超额利润税；192446%（50万美元部分）；192625%（10万美元部分），1929年短暂24%Murnane（2004）的研究揭示了财政部明知减税方案将面临反对，却有意识的向公众灌输“给富人减税将使整个社会更富裕、更有活力”的理念。192042%1929年47%。192350%14.9%1%17.7%。192950%13.8%1%22.2%1920年17.5%192910.1%，底层议价能力被严重削弱。财富分配层面，1920年代的财富集中度比收入分配更为极端。19201%人口掌37%192948.7%1%40%20.3%12.6%。财富分1929年大萧条爆发前达到了历史极值，直到1949年二战后才完成弥合。图43：收入分配，1920s头部1%的收入明显上行，二战后平均 图44：财富分配：1920s头部1%的财富处于区间最高WID, WID,K型分化资本市场的影响：咆哮的二十年代出现“新产业”泡沫金融市场对K型分化的定价贯穿了1920年代整个周期，这一趋势在股票、债券与汇率三个市场中同步显现。股票方面，指数在技术周期起始阶段的上行并不显著，琼斯工业平均指数1908年初至1919年末仅从60.6升至105.6；而进入狂热期后股市出现暴涨暴跌行情，从1920年初105.6升至1929年8月高点380.3，泡沫破裂后再至1932年底跌至55水平，还低于1908年指数水平。结构上，狂热期股票出现明显分化，191919297.85192924.86217%42.3270.5540%55.3153.4177%；石油开采精98.7144.646%66114.273%，表73.9微升至88.6251.5317.426%124.4降98.621%。新兴产业板块（电气、汽车、石油）中，而传统产业板块（煤炭、纺织、公用交通）则明显落后甚至下跌。图45：美国道琼斯指数 图46：板块指数（1919年标准化）美国:道琼斯工业平均指数美国:道琼斯工业平均指数石油开采精炼汽车卡车（不含通用汽车）电气设备煤炭纺织公用交通（牵引/汽车运输）1900-01-021903-03-011900-01-021903-03-011906-05-011909-07-011912-09-011915-11-011919-01-011922-03-011925-05-011928-07-011931-09-011934-11-011938-01-011941-03-011944-05-011947-07-011