能源-基础材料：供需扰动中寻找结构性机会

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。能源/基础材料华泰研究中东地缘冲突加剧全球油气供需扰动，阶段性推升油价并带动库存去化，但高油价下需求破坏亦逐步显现，后续伴随供应约束边际缓解，油价中枢或逐步回归均衡，推荐中国石油（AH）/中国石化（AH）。大宗化工方面，25H2以来化工行业资本开支增速已出现明显转向，叠加“反内卷”“碳双控”等政策推动存量优化，以及海外落后产能退出，行业产能周期拐点逐步明确，推荐新和成/桐昆股份/恒力石化/万华化学/赛轮轮胎/华鲁恒升/鲁西化工/川恒股份/卫星化学/宝丰能源。电子化学品方面，AI算力、先进制程、先进封装及国产替代共同拉动半导体材料需求，海外供给扰动亦有望带动部分电子特气及关键材料景气上行，推荐华特气体。2月末以来中东地缘紧张局势蔓延，霍尔木兹海峡运输不确定性一度放大全球油气供应缺口，推动油价快速上行，并带动全球可观测库存去化；但高油价亦对石化原料、航煤、汽柴油等需求形成抑制，中国炼厂开工、原油进口及成品油表观消费均有所回落。往后看，伴随中东局势缓和、霍尔木兹海峡通航预期升温，以及中东复产和非OPEC+增量释放，原油供需或逐步进入再平衡阶段，下调26年Brent原油期货均价预测至82美元/桶。但油田复产、运输恢复、保险正常化等环节仍存在不确定性，26H2市场仍可能面临阶段性供应缺口与补库需求支撑。我们认为，能源安全背景下，具备资源禀赋、成本优势及稳健分红能力的综合能源龙头仍具配置价值。自25H2以来化工行业资本开支增速已出现明显转向，供给端在“反内卷”、碳双控及企业自主调整推动下有望加快出清，同时欧洲、日韩等海外地区受高能源成本、低经营效率及环保约束影响，落后产能退出周期延续，中国化工企业全球竞争优势有望进一步凸显。需求端来看，下游制造业仍具韧性，汽车、纺服、农化、饲料等细分需求支撑仍在，若后续油价中枢回落、成本压力缓解，前期被压制的补库需求亦有望逐步释放。具体品种来看，蛋氨酸受海外供给扰动及饲料刚需支撑，聚酯与化纤进入扩产趋于理性、集中度提升阶段，聚氨酯受海外MDI/TDI装置扰动及需求修复带动，轮胎有望受益成本回落和出口恢复，尿素、钾肥、磷矿等农化资源品供给格局较好，食饲药添加剂则受厄尔尼诺及农产品价格扰动催化。AI算力、高端存储、先进制程及先进封装持续提升半导体材料需求强度，3DNAND、HBM、先进逻辑芯片及封装环节对电子特气、陶瓷材料、光刻及PCB相关材料提出更高性能要求，带动上游关键材料景气加速。供给端来看，钨、氦气等关键资源及电子特气供应受出口管制、地缘扰动及海外产能修复周期影响，部分产品供给约束仍较突出，六氟化钨、氦气等细分品种有望受益；需求端来看，AI服务器带动光纤、MLCC、PCB及感光干膜等材料需求增长，高端材料国产替代亦有望在政策引导和产业链安全诉求下持续推进。我们认为，电子化学品将成为化工行业高端化转型的重要方向，具备技术积累、客户验证和国产替代能力的材料企业有望持续受益。风险提示：原油价格大幅波动；化工品需求不及预期；新增产能释放造成行业竞争加剧；新技术及新材料应用进展不及预期。石油天然气基础化工研究员SACNo.S0570519040002SFCNo.BQZ933+(86)1056793939研究员SACNo.S0570523100003zhangxiong@SFCNo.BVN325+(86)1063211166联系人SACNo.S0570124070150yangwentao@+(86)2128972228行业走势图石油天然气石油天然气基础化工沪深300Oct-25Feb-26Jun-26(%)5238249(5)Jun-25资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码(当地币种)投资评级新和成002001CH58.14买入华鲁恒升600426CH49.50买入鲁西化工000830CH23.80买入宝丰能源600989CH38.67买入中国石化600028CH8.00买入赛轮轮胎601058CH19.32买入万华化学600309CH113.60买入川恒股份002895CH47.34买入中国石油化工股份386HK6.06买入中国石油601857CH15.81增持恒力石化600346CH30.60增持中国石油股份857HK14.24增持卫星化学002648CH40.48增持桐昆股份601233CH29.55增持华特气体688268CH261.96增持资料来源：华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。化工中期策略：供给出清提速，盈利修复静待需求接力 5供给出清进入加速期，化工产能周期拐点逐步明确 5油价高位压力逐步释放，化工品有望迎补库行情 6原油：中东冲击加剧供需扰动，供应缓解后油价中枢或回归均衡 8中东冲击加剧供需扰动，高油价下需求破坏显现 8供应约束边际缓解，油价中枢或逐步回归均衡 8大宗化工：供给改善与格局优化共振，关注景气修复主线 10蛋氨酸：海外供给扰动叠加需求刚性，价格弹性有望释放 10聚酯与化纤：扩产周期趋于理性，细分品种盈利修复可期 聚氨酯：海外供给扰动未尽，MDI/TDI景气有望修复 13轮胎：成本回落与出口修复共振，板块盈利有望改善 14尿素：全球供给扰动延续支撑海外价差 14钾肥：种植需求支撑叠加供给格局良好，价格景气有望延续 16食饲药添加剂：厄尔尼诺扰动农产品供给，替代与生物制造链条受益 16磷矿：我国战略性资源，中长期供需有望趋紧支撑价格景气度 17新材料：AI需求与国产替代共振，上游材料景气扩散 19半导体材料：需求旺盛下半导体材料景气或加速 19电子气体：海外供给紧张下迎景气周期 20AI数据中心驱动光纤行业高景气，产业链上游材料有望同时受益 20AI需求旺盛下高端MLCC供需偏紧，消费类MLCC有所涨价 20PCB景气驱动感光干膜行业增长，AI带动高端干膜需求爬升 20重点推荐公司 21风险提示 24图表1：化工子行业固定资产投资完成额累计同比变化 5图表2：A股化工行业上市公司在建工程变化情况 5图表3：中国主要化工产品供给情况 5图表4：化工CCPI价格指数与原油期货价格和价差走势 6图表5：化学原料及化学制品制造业库存周期变化 6图表6：制造业需求与库存剪刀差 6图表7：我国规上企业工业增加值累计同比 6图表8：中国规模以上工业企业产成品存货同比 7图表9：制造业原料库存与产品库存剪刀差 7图表10：国际原油价格走势 8图表11：中国原油综合进口价格到岸指数走势 8免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。图表12：IEA全球石油供需平衡测算 8图表13：EIA全球石油供需平衡测算 8图表14：冲突前后中东海运原油出口结构（按港口） 9图表15：2024年以来OPEC+减产承诺落实不均 9图表16：26年5月OPEC+主要国家原油产量环比变动情况 9图表17：5月OPEC+闲置原油产能近1400万桶/天 9图表18：2022年以来俄罗斯石油出口结构变化 9图表19：蛋氨酸价格价差走势 10图表20：全球蛋氨酸主要企业及产能布局 10图表21：海外能源价格走势 10图表22：硫磺价格走势 10图表23：我国饲料消费量及预测 图表24：中国制成的饲料添加剂出口国家分布 图表25：2024年以来涤纶长丝产能增速放缓 图表26：2025年我国涤纶长丝行业集中度 图表27：2024年以来涤纶短纤产能增速放缓 12图表28：2019年起涤纶短纤产量超过棉花 12图表29：粘胶短纤价格价差 12图表30：粘胶短纤开工与库存 12图表31：我国聚酯瓶片产能 13图表32：全球主要国家（地区）PET人均消费量情况 13图表33：MDI价格价差 13图表34：MDI开工率与库存 13图表35：TDI价格价差 14图表36：TDI开工率与库存 14图表37：轮胎原材料价格指数 14图表38：2025年中国轮胎出口结构 14图表39：经由霍尔木兹海峡尿素贸易占比 15图表40：2025年全球尿素产能的原料结构 15图表41：国际天然气价格走势 15图表42：国际尿素价格走势 15图表43：中国尿素分工艺产量结构 15图表44：中国尿素出口量情况 15图表45：美以伊冲突后中东及亚太部分国家（地区）尿素减产情况 16图表46：我国氯化钾供需情况 16图表47：国内外氯化钾价格情况 16图表48：NOAA预计在11月至次年1月期间强厄尔尼诺发生概率超过63% 17图表49：2024年全球主要磷矿企业产能 17图表50：2019-2024年中国磷矿石产能产量变化 17图表51：2019-2024年中国磷矿石表观消费量变化 18免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。图表52：2024年国内磷矿石下游消费结构 18图表53：全球主要农作物播种面积 18图表54：磷矿石价格走势 18图表55：2021-2027E全球磷矿石供需平衡表 18图表56：全球半导体材料销售额 19图表57：全球存储芯片市场资本开支份额情况（2026） 19图表58：中国半导体材料销售额 19图表59：我国半导体材料市场结构（市场规模，2023） 19图表60：2025年我国半导体材料国产化率情况 19图表61：我国六氟化钨出口均价 20图表62：我国氦气进口价格 20图表63：重点公司推荐一览表 21图表64：重点推荐公司最新观点 21免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。自25H2以来化工行业资本开支增速已出现明显转向，截至26年5月，化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额累计同比为-5.9%。中期而言，伴随国家“反内卷”政策的存量优化以及“碳双控”政策下的增量控制，化工行业供给端有望加快自我调整，行业产能拐点逐步明确。此外，受制于较低的经营效率、较高的能源成本、以及沉重的环保合规约束，自24年以来欧洲与日韩等地区正处于产能退出周期；受本轮全球能源供应危机影响，亦有望加速海外落后产能的退出。我们认为，受益于化工供给侧拐点临近以及“西退东进”下中国化工企业全球竞争优势的体现，化工行业有望逐步迎来新一轮景气行情。化学原料及化学制品固定资产完成额累计同比化学原料及化学制品固定资产完成额累计同比石油、煤炭及其他燃料加工业固定资产完成额累计同比化学纤维制造业固定资产完成额累计同比%150100500-50-100202010-052011-052012-052012-112013-052014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-052020-112021-052021-112022-052022-112023-052023-112024-052024-112025-052025-112026-05资料来源：Wind，国家统计局，华泰研究((亿元)6,0005,0004,0003,0002,0001,000090%70%50%30%10%-10%-30%在建工程（不含三桶油）同比-右轴10Q211Q10Q211Q112Q313Q214Q114Q415Q316Q217Q117Q418Q319Q220Q120Q421Q322Q223Q123Q424Q325Q226Q1注：范围为华泰化工团队分类的502家化工上市企业（不含三桶油）资料来源：Wind，华泰研究分类产品名称25年开工率25年产能（万吨）22年产能增速23年产能增速24年产能增速25年产能增速26年产能增速27年产能增速炼油汽柴油71%94,4152%0%2%2%0%烷基化油43%3,1452%5%0%4%0%硫磺69%1,9474%5%5%3%3%3%C179%10,2756%3%-5%0%0%0%醋酸77%1,7057%7%5%40%0%6%草酸71%21%53%14%20%17%29%烯烃83%6,2726%12%6%15%7%8%EVA79%51046%14%18%76%0%8%丙烯72%7,94223%13%9%14%7%丁辛醇82%8630%12%21%25%0%0%MTBE63%2,7130%2%0%17%0%0%芳烃纯苯85%2,7729%19%8%7%8%10%己二酸56%4107%27%10%0%11%0%双酚A75%65956%20%22%11%4%0%化肥合成氨74%8,9682%9%4%6%2%0%尿素84%7,861-4%4%6%2%9%6%硫酸73%15,4743%8%-3%11%4%0%化纤PX84%4,32721%13%0%0%5%14%PTA76%9,4730%15%7%10%0%0%聚酯瓶片78%2,2234%26%20%13%4%3%涤纶长丝89%4,2989%11%0%2%7%0%PA678%8267%7%18%8%3%0%氨纶79%8%16%8%5%0%氯碱烧碱:32%液碱86%4,9124%2%-1%4%0%PVC81%2,8745%0%4%3%0%纯碱82%4,020-4%12%7%2%8%3%钛氟硅钛白粉75%62713%13%3%3%5%0%PVDF67%2262%26%51%0%16%4%DMC72%32241%3%11%7%0%9%塑料聚氨酯ABS62%89737%19%10%0%PC80%40212%18%10%5%0%14%MDl82%56310%0%29%0%0%12%TDl75%0%11%4%22%3%0%资料来源：百川盈孚，隆众资讯，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。受美以伊冲突影响，化工品价格迎来阶段性的普涨行情。一方面，地缘风险推升原油价格，带动石脑油、芳烃、烯烃等上游原料成本抬升，成本端支撑明显增强；另一方面，部分地区受原料获取及贸易流扰动影响，部分产品供应出现收缩预期。与此同时，冲突发生后下游对原料稳定供应的担忧升温，带动采购节奏由刚需备货转向阶段性恐慌补库，进一步放大现货流动性紧张。在成本上行、供给收缩与需求前置共同作用下，3-4月化工品价格快速上涨，价差同步修复，行业库存亦加速去化。但5-6月受前期库存消化以及原料价格高位抑制下，下游采购需求整体偏弱，化工品价格价差整体有所回落。((美元/桶)1601401201008060402007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000CCPI-原料价差CCPI指数原油三地移动平均-右13-0613-0614-0615-0616-0617-0618-0619-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-1225-0625-1226-06资料来源：Wind，华泰研究(%)(%)4030200-10-20产成品存货额同比-PPI同比PPI同比06-0406-0407-0408-0409-0410-0412-0413-0414-0415-0416-0417-0418-0419-0420-0421-0422-0423-0424-0425-0426-04资料来源：Wind，华泰研究从需求端来看，化工下游整体仍维持一定韧性。PMI新订单指数持续处于荣枯线以上，制造业需求整体稳健，但5月以来受油价高位影响需求有所抑制，“新订单-产成品库存”剪刀差收窄，反映需求边际动能阶段性转弱。分行业来看，汽车制造仍维持较强拉动，多数主要下游行业工业增加值仍保持正增长，显示终端需求尚未明显失速；地产链相关需求虽仍处相对低位，但伴随稳地产政策持续推进，后续有望逐步企稳。我们认为，后续若油价中枢回落，下游成本压力缓解，前期被压制的需求有望逐步修复，化工品需求端或由阶段性走弱转向修复性改善。“新订单“新订单-产成品库存”（右）PMI：新订单PMI：产成品库存6055504540353025208642016-0516-0517-0518-0519-0520-0520-1121-0521-1122-0522-1123-0523-1124-0524-1125-0525-1126-05注：“新订单-产成品库存”反应制造业整体需求情况资料来源：Wind，国家统计局，华泰研究504030200(10)(20)(30)家具制造业电气机械及器材制造业纺织业汽车制造业16-0416-0417-0418-0418-1019-0420-0420-1021-0421-1022-0422-1023-0423-1024-0424-1025-0425-1026-04资料来源：Wind，国家统计局，华泰研究从库存行为来看，化工下游补库节奏受到成本压力与需求预期的共同影响。3-4月，地缘冲突前期企业出于供应稳定性考虑，原料备货意愿与力度有所增加。但5月以来，伴随终端需求边际转弱以及成本传导压力加大，企业备货意愿明显放缓，原料库存扩张趋缓，整体进入库存消化阶段。我们认为，后续随着下游库存逐步消化、油价回落带动成本压力缓解，以及终端需求边际改善，化工品有望迎来新一轮补库行情。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。504030200橡胶和塑料制品纺织业汽车制造电子器械和器材(10)(20)15-0415-0416-0417-0418-0419-0420-0420-1021-0421-1022-0422-1023-0423-1024-0424-1025-0425-1026-04资料来源：Wind，国家统计局，华泰研究“原料库存“原料库存-产品库存”（右）PMl：产成品库存PMl：原材料库存86420(2)(4)(6)55504540353016-0516-0517-0518-0519-0520-0520-1121-0521-1122-0522-1123-0523-1124-0524-1125-0525-1126-05资料来源：Wind，国家统计局，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2月末以来中东地缘紧张局势蔓延，霍尔木兹海峡运输受限一度放大全球油气供应缺口，推动3月油价快速上行；但高油价也带来明显需求破坏，石化原料、航煤以及汽柴油消费均受到抑制，中国炼厂开工、原油进口及成品油表观消费均明显回落。供给端看，5月全球石油供应较冲突前累计下滑幅度较大，全球可观测库存快速去化，日韩及东南亚等亚洲进口国库存压力更为突出。我们认为，当前原油市场虽已从极端冲击阶段回落，但中东油田复产、海峡实际通行、油轮保险恢复等环节仍存在不确定性，短期供需仍处在低库存、弱需求与供应修复并存的再平衡阶段。((美元/桶)180160140120100806040WTI期货结算价迪拜现货价格Brent期货结算价22-022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-0724-1025-0125-0425-0725-1026-0126-04资料来源：Wind，华泰研究供给供给（百万桶/天）上月库存预测-右76543210(1)(2)(3)(4)(5)(6)(7)(百万桶/天）1151101051009590库存变动-右需求202320241Q25202320241Q252Q253Q254Q251Q262Q26E3Q26E4Q26E1Q27E2Q27E3Q27E4Q27E资料来源：IEA，华泰研究（美元（美元/桶）130120110100908070605040中国原油综合进口价格到岸指数Brent期货价格-右2001801601401201008024-024-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-0925-1126-0126-0326-05资料来源：Wind，华泰研究543210(1)(2)(3)(4)(5)(6)(7)(8)(9)(百万桶/天）1101051009590库存变动-右需求供给1Q232Q231Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q254Q251Q262Q26E3Q26E4Q26E资料来源：EIA，华泰研究中东局势缓解后，全球供应格局或逐步由“地缘冲击约束”切换至“中东复产+非OPEC+增量释放”的再平衡阶段。短期看，霍尔木兹海峡通航预期升温有助于缓解供应担忧，但中东油田复产仍受物理损坏、地区稳定性、运输恢复和保险正常化等因素影响，不同油田或需数周至半年恢复，26H2市场仍可能面临阶段性供应缺口与补库需求支撑。中期看，阿联酋退出OPEC+后供给约束削弱，其原油产能已提升至近440万桶/天，并拥有约110万桶/天凝析油和NGL产能；同时美国、加拿大、巴西、圭亚那等非OPEC+新项目将在26-27年贡献增量，逐步削弱OPEC+对油价的边际影响。油价方面，我们认为储备性补库及复产斜率偏慢仍支撑中期价格中枢，但高油价对需求的抑制及供给释放将限制上行空间，因此下调26年Brent原油期货均价预测至82美元/桶（此前预测为90美元/桶预计2027年均价为70美元/桶；长期而言，考虑沙特等中东产油国财政盈亏平衡油价及北美页岩油边际成本，油价中枢仍存在约60美元/桶的底部支撑。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。(kbd）uRasTanurauAlBasrahKhargIslanduFujairahuYanbuMinaAl-AhmadiMuscatZirkuDasIslandOthers25,00020,00015,00010,0005,0002025-06-2025-06-162025-06-302025-07-142025-07-282025-08-112025-08-252025-09-082025-09-222025-10-062025-10-202025-11-032025-12-012025-12-152025-12-292026-01-122026-01-262026-02-092026-02-232026-03-092026-03-232026-04-062026-04-202026-05-042026-05-182026-06-012026-06-15资料来源：KPLER，华泰研究百万桶/天百万桶/天12.010.08.06.04.02.00.0(2.0)(4.0)45403530252050OPEC-9超额减产量-右OPEC+18超额减产量-右OPEC+18目标产量OPEC-9目标产量桶/天百万20-0920-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-0523-0924-0124-0524-0925-0125-0525-0926-0126-05资料来源：IEA，华泰研究(百14.012.010.08.06.04.02.00.0(百14.012.010.08.06.04.02.00.0万桶万桶/天）产量闲置产能其他其他墨西哥阿曼阿塞拜疆哈萨克斯坦俄罗斯委内瑞拉加蓬赤道几内亚刚果阿尔及利亚利比亚尼日利亚科威特伊朗伊拉克沙特阿拉伯资料来源：IEA，华泰研究俄罗斯阿曼阿尔及利亚阿塞拜疆尼日利亚伊拉克沙特阿拉伯哈萨克斯坦科威特(0.25)(0.20)(0.15)(0.10)(0.05)0.000.050.10（百万桶/天）资料来源：IEA，华泰研究(百9.0(百9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0英国及美国OECD亚洲土耳其其他未知欧盟印度万桶/天）Jan-22Mar-22May-22JulJan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24Jul-24Sep-24Nov-24Jan-25Mar-25May-25Jul-25Sep-25Nov-25Jan-26Mar-26May-26资料来源：IEA，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。蛋氨酸生产对天然气、甲醇、丙烯、硫磺等原料依赖度较高，而伊朗及中东地区能源设施受损、霍尔木兹海峡运输不确定性上升，带动全球LNG、甲醇、丙烷/丙烯及硫磺等原料涨价与缺货担忧升温，海外装置成本及供应稳定性均面临压力。供给格局来看，据博亚和讯，2025年全球蛋氨酸产能约255万吨，其中中国本土产能约102万吨，占比约40%，其余产能主要分布于欧洲、日本、东南亚和美国，海外供给扰动对全球价格影响较为直接。当前赢创新加坡蛋氨酸工厂、住友化学亚洲公司已陆续宣告不可抗力停产，叠加硫磺受全球炼厂副产量中长期下滑影响，海外供给承压问题短期或难以快速缓解。我们认为，后续若海峡通航逐步恢复，贸易流修复有望缓解部分运输端风险溢价，但海外原料成本及装置供给压力仍需时间消化，同时前期受供应不确定性影响的下游及贸易商或存在集中补库需求。在需求旺季临近与海外供给收缩共同作用下，蛋氨酸价格中枢及价差仍有望维持高位，国内产能凭借原料采购及供应稳定性优势，或将充分受益于本轮景气上行。（元（元/吨）60,00050,00040,00030,00020,00010,000固体蛋氨酸价差固体蛋氨酸018-0618-0619-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-1225-0625-1226-06资料来源：博亚和讯，华泰研究（原油（原油-美元/桶天然气-欧元/兆瓦时）40035030025020015010050（元/吨）2,5002,0001,5001,000500Q5500烟煤Brent原油期货（右）荷兰TTF基准价（右）0018-0618-0619-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-1225-0625-1226-06资料来源：百川盈孚，华泰研究((万吨)40030020010020%15%10%5%0%-5%-10%安迪苏新和成和邦生物总产能YoY赢创住友伏尔加灵圣作物诺伟司希杰紫光02014201420152016201720182019202020212022202320242025E2026E2027E资料来源：博亚和讯，华泰研究（元（元/吨）12,00010,0008,0006,0004,0002,000硫磺018-0618-0619-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-1225-0625-1226-06资料来源：百川盈孚，华泰研究饲料领域是蛋氨酸最主要的下游需求来源，其需求增长与养殖规模扩张及饲料配方升级密切相关。蛋氨酸作为仔猪、蛋鸡等动物生长所需的必需/限制性氨基酸之一，主要应用于饲料添加剂和医药等领域，据百川盈孚，其中饲料领域占比约85%。从使用价值来看，蛋氨酸能够在维持动物营养摄入的同时提升饲料转化效率、降低养殖成本，对养殖企业改善盈利具有重要意义。据《蓝星新材：重大资产置换及发行股份并支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿）》，假设每单位重量饲料中添加0.20%蛋氨酸，每生产1千克成品鸡肉可节约生产成本约0.23欧元，占总生产成本约23%。我们认为，全球猪肉产量温和增长、鸡肉及鱼肉产量稳步提升，有望持续带动蛋氨酸刚性需求；国内来看，养殖领域蛋氨酸渗透率提升，以及蛋氨酸直接出口或随下游养殖企业、饲料预混料企业出口增长，亦有望持续贡献需求增量。((万吨)60,00050,00040,00030,00020,00010,000015%10%5%0%-5%-10%饲料消费量增速同比-右2018201920202021201820192020202120222023E2024E2025E资料来源：博亚和讯，华泰研究02015201620172018201902015201620172018201920202021202220232024(万吨)150120906030印度尼西亚巴基斯坦其他越南西班牙菲律宾荷兰韩国加拿大印度资料来源：海关总署，华泰研究经历2018-23年的新一轮集中扩产后，我国涤纶长丝行业已进入产能投放趋于理性，且基本与需求增长相匹配的新阶段。据隆众资讯，24-25年长丝产能增速已降至2.3%/2.6%，同时25年行业开工率已提升至90%以上的高位水平。此外，25-26年已投产及规划新增产能主要来自头部企业，行业集中度（25年底CR3近70%）有望进一步提升。需求侧看，终端服装、家纺及工业领域需求同步修复，美联储降息对宏观经济及消费的刺激作用显现，叠加海外库存去化亦为出口提供韧性支撑。我们认为，在供给格局优化与需求温和回暖的共同提振下，长丝市场景气度有望稳步向上。(万吨(万吨)涤纶长丝yoy-右5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500020092011201320152017201920212023202535%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：隆众资讯，华泰研究福建百宏恒逸石化恒逸石化15%新凤鸣盛虹集团19%7%荣盛石化4%恒力石化9%桐昆集团33%其他11%2%资料来源：百川盈孚，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2024年以来，我国本轮短纤扩产周期已接近尾声，同时，近五年短纤小规模老旧装置加速关停，其中25年已累计关停62万吨，助力我国涤纶短纤产能逐步向头部企业集中，行业格局有望得到优化。需求方面，涤纶短纤是棉花的主要替代品，纺纱企业通过涤棉混纺增强面料的抗皱性和耐磨性，同时可以大幅降低原材料成本。2019年起我国涤纶短纤产量逐渐超过棉花，相对成本优势亦逐步凸显，非棉替代趋势下短纤需求有望得到支撑。((万吨)1,2001,000800600400200010%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%产能增速-右有效产能2015201620172020152016201720182019202020212022202320242025资料来源：隆众资讯，华泰研究((万吨)900800700600500400300200涤纶短纤棉花201820192020202120182019202020212022202320242025资料来源：中国农业信息网，百川盈孚，华泰研究低库存高开工背景下，出口订单及涡流纺产能扩张或致粘胶短纤供需偏紧。2026年以来粘胶短纤价格及价差持续修复，据Wind，截至6月19日粘胶短纤价格/价差分别为14000/6702元/吨，较年初分别提升1250/811元/吨，行业开工率/库存分别为90.5%/7.1天，库存较年初去化近50%。需求端，部分企业出口订单增加，对粘胶短纤需求形成边际拉动，1-5月我国粘胶短纤出口量同比+1.5%至9.0万吨。同时，粘胶短纤吸湿性、染色性及柔软性较好，与涡流纺纱线对纤维均匀性、可纺性和成纱效率的要求适配，未来涡流纺产能扩张有望进一步带动粘胶需求增长。供给端，当前行业已处于90%左右的高开工水平，库存处于相对低位，而未来新增产能较少，叠加出口及内需仍在增长，我们认为粘胶短纤供需或延续偏紧，行业景气有望进一步回升。(元(元/吨)粘胶短纤价差粘胶短纤价格16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000023-0623-1124-0424-0925-0225-0725-1226-05资料来源：隆众资讯，华泰研究(万吨(万吨)粘胶短纤工厂库存粘胶短纤开工率504540353025205020-0121-0122-0123-0124-0125-0126-01(%)10090807060504030200资料来源：隆众资讯，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。聚酯瓶片行业供需格局有望逐步改善。供给端来看，前期行业新增产能集中释放后，后续产能增速已有所放缓，同时头部企业在低盈利背景下减产协同较好，有助于缓解阶段性供给压力并推动行业库存消化，供给纪律改善或带动价差修复。需求端来看，出口仍对聚酯瓶片需求形成一定拉动，海外食品饮料、包装材料等需求具备韧性；国内方面，当前我国人均PET消费量约为欧美市场的1/2左右，伴随饮料包装、食品包装及日化包装等应用场景持续渗透，中期消费量仍有提升空间。我们认为，在供给扩张放缓、龙头协同减产与内外需稳步增长共同作用下，聚酯瓶片景气有望逐步修复，行业盈利中枢或迎来改善。yoy-yoy-右2019202120232025聚酯瓶片201320152017(万吨)2,5002,0001,5001,0005000201150%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%资料来源：隆众资讯，华泰研究((kg)300250200150100500北美西欧东北亚南亚与东南亚中东和非洲南美洲2000200200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源：Bloomberg，世界银行，华泰研究受地缘冲突、原料短缺等因素影响，海外MDI、TDI装置出现较多停产、减产事件，全球供应整体趋紧；同时海外缺气推升能源与生产成本，进一步强化成本端支撑，并集中带动相关产品价格上行。但随后受终端需求偏弱及下游高价接受度下降影响，MDI、TDI价格出现阶段性回落。我们认为，当前海峡通航已逐步恢复，贸易流扰动有所缓解，但海外部分装置及原料供应尚未完全修复，供给端仍存在不确定性。后续伴随下游库存逐步消化、采购需求修复，MDI、TDI有望迎来新一轮补库行情，价格中枢仍具备再度上涨的可能。（元（元/吨）50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000MDI综合价差聚合MDI(桶装)纯MDI(桶装)18-0618-0619-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-1225-0625-1226-06资料来源：百川盈孚，华泰研究MDIMDI工厂库存MDI开工率（右）120%100%80%60%40%20%0%（万吨）40353025205021-0621-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-1225-0325-0625-0925-1226-0326-06资料来源：百川盈孚，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。（元（元/吨）40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000TDI-甲苯-煤炭价差TDI018-0618-0619-0620-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-1225-0625-1226-06资料来源：百川盈孚，华泰研究（万吨）（万吨）3.02.52.00.50.0100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%TDI工厂库存TDI开工率（右）21-0621-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-1225-0325-0625-0925-1226-0326-06资料来源：百川盈孚，华泰研究近期伴随地缘冲突缓和，前期压制轮胎行业盈利与出口的不利因素有望逐步消退，轮胎板块或迎来反转行情。成本端来看，据百川盈孚与隆众资讯，截至6月12日，半钢胎综合原料指数较前期高点已回落10%，但较25年均值仍相对较高。后续伴随油价中枢下行以及亚洲地区石化开工负荷提升，轮胎原料价格仍有进一步下行空间，成本端有望持续改善。需求端，2025年我国出口中东地区半钢胎约4921万条，出口占比14%；全钢胎约2434万条，占比19%。由于中东本土轮胎产能有限，前期海峡通航受阻或压制区域库存补充。我们认为，伴随通航恢复及贸易流修复，中东地区或迎来集中补库需求释放，进而带动国内轮胎出口订单改善。盈利改善与需求拉动下26H2轮胎行业有望景气反转。16014012010080604020半钢全钢019-0619-0620-0220-0620-1021-0221-0621-1022-0222-0622-1023-0223-0623-1024-0224-0624-1025-0225-0625-1026-0226-06资料来源：百川盈孚，隆众资讯，华泰研究（万条）14,000（万条）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000欧中东拉丁美洲45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%其他美洲其他半钢胎半钢占比（右）全钢胎全钢占比（右）非资料来源：海关总署，华泰研究受美以伊冲突影响，全球尿素供给受到贸易通道与区域供给双重冲击。从贸易端看，中东是全球尿素供给的重要区域，据Kepler，2025年经霍尔木兹海峡的尿素贸易量约1650万吨，占全球贸易量约30%，地缘冲突导致的海峡运输受阻对全球尿素供给形成直接冲击。从生产端看，据IFA，2025年全球尿素产能中天然气制工艺占比约65%，由于中东天然气供应的中断，直接导致印度、巴基斯坦等高度依赖天然气为原料生产尿素的国家相应产能受减产/停产冲击。全球供给偏紧下国际尿素价格迎来快速上涨。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。卡塔尔卡塔尔沙特伊朗阿联酋巴林全球尿素贸易占比-右(百万吨)205035%33%31%29%27%25%2020202120222023202420252026E2020202120222023202420252026E资料来源：Bloomberg，Kepler，华泰研究((美元/百万英热)1209060300荷兰TTF（左轴）中国LNG进口价18-0118-0919-0520-0120-0921-0522-0118-0118-0919-0520-0120-0921-0522-0122-0923-0524-0124-0925-0526-01资料来源：百川盈孚，Wind，Bloomberg，华泰研究煤炭煤炭中国北美天然气CIS中东100%80%60%40%20%0%石油印度欧洲资料来源：IFA，华泰研究((美元/吨)尿素(大颗粒):FOB美湾尿素(小颗粒):FOB中国1,200900600300018-0118-0919-0520-0120-0921-0522-0118-0118-0919-0520-0120-0921-0522-0122-0923-0524-0124-0925-0526-01资料来源：Wind，百川盈孚，Bloomberg，华泰研究近期美以伊冲突虽已有所缓和，但我们认为国际尿素供应恢复仍需时间。一方面，中东能源与化肥基础设施受损或检修周期较长，卡塔尔等地区天然气生产和出口恢复进度仍存不确定性，或使南亚、东南亚等气头尿素成本压力持续。另一方面，地缘风险可能导致部分新增尿素产能延期或搁置，进一步削弱全球供给弹性。与此同时，中国虽为全球尿素产能和产量最大的区域之一，但在中国出口政策约束下，国内尿素难以对国际市场形成有效补充，且中长期来看，国内固定床等高能耗产能出清、新增产能受限，也将压缩后续出口调节能力。综合而言，我们预计国际尿素价格中枢及区域价差后续仍可能阶段性抬升。（万吨）（万吨）8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000100%80%60%40%20%0%固定床天然气固定床占比-右水煤浆粉煤气化其他工艺开工率-右201920202021202220232019202020212022202320242025资料来源：隆众资讯，华泰研究（万吨）（万吨）1,6001,4001,2001,0008006004002002000%1500%1000%500%0%-500%中国尿素出口量YoY0201520162017201820152016201720182019202020212022202320242025资料来源：海关总署，百川盈孚，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。国家（地区）尿素减产情况伊朗尿素停产，年产能约890万吨卡塔尔天然气停产，Qafco天然气断供，年产能约560万吨印度尿素工厂因天然气供应减少，预计每月损失80万吨左右尿素产量巴基斯坦Agritech工厂因天然气断供停产，每月损失6万吨左右产量孟加拉国5条尿素生产线停产，每月损失20万吨左右尿素产量阿曼Sur和Sohar港口遭袭击，液氨装运停止暂停氮钾掺混肥出口资料来源：Bloomberg，华泰研究全球种植面积增长以及印度等海外国家招标，氯化钾全球需求有所支撑。据彭博，26年6月19日钾肥-玉米主产区/钾肥-巴西CFR价格为380/402.5美元/吨，较年初+2.7%/+10.3%。据百川盈孚，26年来春耕等带动氯化钾需求，我国氯化钾价格则较为平稳。我们认为伴随海内外种植面积提高以及供应格局较好，氯化钾未来有望维持相对景气。产能产能产量表观消费量进口量出口量20192020202120222023202420255M26（万吨）2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000资料来源：百川盈孚，华泰研究((元/吨)10,0008,0006,0004,0002,0000(2,000)巴西CFR-国内价差玉米主产区-国内价差氯化钾（国内扣税价）钾肥（玉米主产区）钾肥（巴西CFR）21-0421-0421-0821-1222-0422-0822-1223-0423-0823-1224-0424-0824-1225-0425-0825-1226-04资料来源：彭博，Wind，华泰研究近期多国权威气象机构均确认厄尔尼诺即将来临，且持续上调各项发生概率与预期：我国国家气候中心确认5月起进入厄尔尼诺状态，预计夏秋季将发展为中等及以上强度并持续至年底；美国气候预测中心（CPC）则预计在今年11月至次年1月期间，有63%的概率会演变为超强厄尔尼诺（5月讨论预计37%）。厄尔尼诺引发的全球“东涝西旱”极端气候或将扰动大宗农产品的供给格局。受印度与泰国主产区旱情、出口禁令以及巴西能源替代逻辑等多重因素共振，全球白糖供需预计将由过剩转为小幅短缺，糖价上行预期走强；极端干旱或将直接冲击高度依赖东南亚产区的棕榈油与天然橡胶供应链，推动价格上行；大豆玉米边际受影响则较小。若后续主要经济作物价格上涨，我们认为粘胶、合成橡胶、代糖等替代产品有望受益；此外粮价上行预期下，生物制造相关的衍生品和替代品，如氨基酸、乳酸、代糖、生物制剂等亦有望充分受益。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。资料来源：CPC（美国气候预测中心），华泰研究全球及国内磷矿供给端或均延续偏紧格局。海外来看，据USGS，2023年摩洛哥磷矿储量占全球68%，全球储量高度集中，而主要产能集中于OCP、Mosaic、Phosagro等头部企业，24年OCP、Mosaic产能分别约4800/2100万吨，头部企业控产下价格自律性较强；同时，Mosaic、Nutrien等海外企业24年资本开支收紧，OCP亦受基础设施建设进度偏慢影响，产量增长低于预期，海外新增供给弹性有限。国内来看，据USGS，中国23年磷矿产量约9000万吨，占全球41%，但储量占比仅5%，存在一定超采压力。2016年磷矿被列入我国战略性矿产后，开采总量、环保和运输监管持续趋严，小企业加速退出，叠加湖北、贵州等主产区开采及外运约束、在建/规划项目进度延后，国内中短期新增供给或有限。整体而言，海外增量不足与国内监管趋严共振，磷矿供给偏紧趋势有望延续。兴发集团加拿大兴发集团加拿大Nutrien约旦JPMC俄罗斯Phosagro云天化贵州磷化美国Mosaic摩洛哥OCP0000000000000000000654321(万吨)资料来源：CRU，各公司公告，华泰研究(万吨(万吨)25,00020,00015,00010,0005,000025%20%15%10%5%0%-5%-10%201920202021202220232024产能产能增长率(右)产量产量增长率(右)资料来源：百川盈孚，华泰研究需求端磷肥和磷酸铁锂需求带动磷矿消费量呈增长趋势，供需紧平衡下磷矿价格有望维持1-2年高景气。国内磷矿下游主要用于磷肥（磷酸一铵、磷酸二铵为主需求量跟随农肥需求逐步增长。21-22年新能源景气上行带动铁锂电池发展，磷酸铁/磷酸铁锂产能迅速增长，进一步拉动磷矿需求。据百川盈孚，19-24年我国磷矿表观消费量呈增长趋势，24年消费量同比+11%至1.2亿吨。国内超采监管趋紧，海外磷矿资本开支放缓，叠加下游农肥需求仍旺盛，且新能源需求进一步拉动，磷矿石价格自23年来维持高位。据IFA、USGS和百川盈孚，25-27年国内磷矿产能预计增加401/947/658万吨；我们认为海外企业对磷矿或保持控产保价诉求，预测海外开工率79%/79%/80%，全球耕地面积扩张或带来磷肥年需求增长3%，导致25-27年磷矿供需缺口178/95/121万吨，磷矿价格有望维持1-2年高景气。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。(万吨(万吨)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000020%15%10%5%0%-5%-10%201920202021202220232024消费量同比(右)表观消费量资料来源：百川盈孚，海关总署，华泰研究((百万公顷)1,4001,2001,000800600400200大米玉米小麦粗粮其他大豆02000200020012002200320042005200620072008200920102012201320142015201620172018201920202021202220232024资料来源：美国农业部，华泰研究其他磷化物,8%磷肥,磷肥,60%黄磷,9%磷酸盐,11%湿法磷酸,12%资料来源：百川盈孚，华泰研究((元/吨)2,5002,0001,5001,000500印度-国内价差磷矿石CFR印度均价国内磷矿石均价(30%)02021-082021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-082025-11资料来源：Bloomberg，百川盈孚，华泰研究供给端单位20212022202320242025E2026E2027E全球产能万吨24,58524,89825,23825,63126,26227,29427,731海外产能万吨14,00214,08213,71513,94514,03013,809国内产能万吨10,58310,81611,04611,91612,31713,26413,922全球产量万吨20,44020,29621,63622,52423,02223,68524,134海外产量万吨9,82210,84411,01611,08411,048国内产量万吨10,29010,47510,53111,68012,00612,60113,087全球开工率%83%82%86%89%88%87%87%海外开工率%72%70%78%79%79%79%80%国内开工率%97%97%95%98%97%95%94%表观消费量（折磷矿石）万吨20,44020,29621,63622,52423,20023,77924,255供需缺口万吨0000-178-95-121表观消费量（折P2O5）万吨6,2946,2936,6856,9527,1617,3397,486yoy-1%0%6%4%3%2%2%磷肥万吨3,4053,2273,3543,4543,5583,6653,738yoy0%-5%4%3%3%3%2%其他万吨2,8903,0663,3313,4983,6033,6753,748yoy-2%6%9%5%3%2%2%注：假设磷矿石品味为30%，即磷矿石消费量=3.25*折纯P2O5消费量。预计25-27E全球产能增量为401/947/658万吨。资料来源：IFA，百川盈孚，USGS，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。随着芯片向3DNAND及HBM的多层结构、先进制程以及先进封装方向等发展，我们认为半导体材料需求未来有望持续增长。据SEMI，25年全球半导体材料市场规模为732亿美元，同比+7%，其中晶圆制造材料/封装材料分别为458/274亿美元，同比5%/9%；据思瀚产业研究院，24年中国半导体材料市场规模为205亿美元，同比+14%。据Omdia，26年存储芯片市场三星/海力士/美光/英特尔/铠侠资本开支份额占比预计分别为29%/18%/14%/12%/5%，AI等需求旺盛下海内外存储芯片公司26年资本开支预计保持加速增长，我们认为有望带动半导体材料市场迎来快速增长。全球半导体材料市场销售额全球半导体材料市场销售额yoy50%40%30%20%10%0%-10%-20%（亿美元）800700600500400300200100020201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025资料来源：SEMI，华泰研究（亿美元）（亿美元）25020015010050030%25%20%15%10%5%0%-5%201620172018201920202021202220232024中国半导体材料销售额yoy资料来源：思瀚产业研究院，华泰研究其他英特尔英特尔12%美光14%海力士铠侠5%三星29%22%18%资料来源：Omdia，华泰研究湿电子化学品湿电子化学品前驱体材料6%5%7%掩膜版13%电子特气13%溅射靶材3%其他5%硅片33%光刻材料15%抛光材料资料来源：中商产业研究院，华泰研究种类国产化率部分相关公司高端光刻胶较低南大光电、上海新阳、鼎龙股份、雅克科技、久日新材、艾森股份12英寸大硅片沪硅产业、鑫华科技、立昂微清洗材料中巨芯、多氟多电子特气30%中船特气、昊华科技、华特气体、金宏气体、广钢气体高端溅射靶材约5%江丰电子湿电子化学品44%飞凯材料、江化微、安集科技、晶瑞电材、格林达5N级高纯氧化铝15%国瓷材料资料来源：ACMI，亚化咨询，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。海外供给紧张下迎电子特气景气周期，六氟化钨及氦气有望受益。六氟化钨是一种用于芯片生产化学气相沉积工艺的核心气体，通常用于先进制程的逻辑芯片、DRAM及3DNAND的生产。26年来中国进一步收紧了对日本的钨出口管制，日本关东电化、中央硝子等六氟化钨供应受限，我国出口均价持续上涨。中东局势下卡塔尔氦气生产及运输有所受限，其位于拉斯拉凡的工业城在26年3月18、19日遭受导弹袭击，卡塔尔14%的氦气将无法出口，预计修复需3-5年。俄罗斯于26年4月实施氦气临时出口限制，氦气价格较中东战争前有所提高。我们认为六氟化钨及氦气相关企业或受益。（万元（万元/吨）160140120100806040200202220232024202526M126M226M326M426M5六氟化钨出口均价资料来源：海关总署，华泰研究（元（元/立方米）600500400300200100管束氦气：进口：纯度99.999%：市场高端价：上海（日）021-0621-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-1225-0325-0625-0925-1226-0326-06资料来源：钢联数据，华泰研究AI数据中心对数据传输提出了更低延时、更高带宽、更强密度的要求，特种光纤迎来全新发展机遇。据CRU，25年全球光纤光缆需求同比+4.1%至6.5亿芯公里，其中数据中心光纤光缆需求同比+75.9%，预计27年全球光纤需求攀升至8.8亿芯公里，较25年+35.4%。25年中国光纤出货量同比+7.5%至3.72亿芯公里，占全球总出货量56.3%，其中长飞/亨通/中天/烽火全球市场份额分别为14.6%/11.4%/11.2%/10.2%，AI驱动下国内头部企业积极调整产能布局。价格方面，26年3月中国G.652.D裸纤价格同比+418%至83.40元/芯公里，较26年1月增长165%，我们认为未来AI带动的光纤需求及价格有望持续高增。受光纤需求拉动，光纤光缆涂覆材料、芳纶、四氯化硅等相关上游材料均价未来均有望受益。据TrendForce，英伟达GB200单板搭载约6500颗MLCC，下一代Rubin因热设计功耗翻倍、电源管理复杂度大幅提升，单板MLCC用量接近翻倍至12000颗左右，高端MLCC供应偏紧，日韩主要供应商将MLCC产能向AI用倾斜，压缩消费类MLCC供货。消费类MLCC供应偏紧下，部分代理商展开预防性囤购，部分供应商调价，26年4月太阳诱电率先调涨消费类低容及车用MLCC价格，涨幅约6%-13%。我们认为AI用MLCC粉体等有望伴随下游景气需求持续向好；消费级MLCC粉体有望跟随下游供应偏紧共同涨价。感光干膜系用光固化方式进行图形转移、表面处理等工艺的薄膜材料，是PCB制造关键工艺材料。据弗若斯特沙利文，24年全球/中国感光干膜市场规模为80.3/52.1亿元，受需求较好、技术进步等驱动，29年有望达110.9/74.8亿元，CAGR达6.4%/7.5%。按下游应用分，24年多层板/HDI板/IC载板用感光干膜全球市场规模为28.7/18.1/19.9亿元，29年预计为37.9/25.9/29亿元，CAGR为5.7%/7.4%/7.8%。受益于AI算力基建带来的服务器需求高速增长，HDI板等高端产品需求快速增长，对最小线宽、线距水平要求提高，带动高端感光干膜需求提高。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。油气：中东地缘冲突加剧全球油气供需扰动，阶段性推升油价并带动库存去化，但高油价下需求破坏亦逐步显现，后续伴随供应约束边际缓解，油价中枢或逐步回归均衡，推荐中国石油（AH）/中国石化（AH）。大宗化工：25H2以来化工行业资本开支增速已出现明显转向，叠加“反内卷”“碳双控”等政策推动存量优化，以及海外落后产能退出，行业产能周期拐点逐步明确，推荐新和成/桐昆股份/恒力石化/万华化学/赛轮轮胎/华鲁恒升/鲁西化工/川恒股份/卫星化学/宝丰能源。电子化学品：AI算力、先进制程、先进封装及国产替代共同拉动半导体材料需求，海外供给扰动亦有望带动部分电子特气及关键材料景气上行，推荐华特气体。最新收盘价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20252026E2027E2028E20252026E2027E2028E新和成002001CH买入30.0058.1492,2032.203.423.783.9113.638.767.947.68华鲁恒升600426CH买入25.6949.5054,3431.562.752.953.0616.459.338.708.39鲁西化工000830CH买入12.9823.8024,7180.481.191.331.4527.2610.949.808.93宝丰能源600989CH买入21.1738.67155,2471.552.092.222.3713.6810.159.548.95中国石化600028CH买入4.558.00550,2110.260.410.480.5117.3010.999.548.94赛轮轮胎601058CH买入11.9119.3239,1611.071.381.762.3311.128.646.765.12万华化学600309CH买入73.61113.60230,4344.005.686.647.4218.3912.9611.089.93川恒股份002895CH买入30.9647.3418,7592.082.632.973.2214.8911.7510.429.60中国石油化工386HK买入4.106.06495,7950.260.410.480.5113.568.617.477.01股份中国石油601857CH增持9.0615.811,658,1700.861.091.061.0610.548.338.528.56恒力石化600346CH增持18.2130.60128,1821.011.531.691.8318.1211.9210.769.98中国石油股份857HK增持8.7314.241,597,7730.861.091.061.068.836.987.147.17卫星化学002648CH增持25.6840.4886,5071.582.532.682.7616.2910.159.609.32桐昆股份601233CH增持24.6029.5558,5230.851.971.661.6528.7912.4814.7914.88华特气体688268CH增持251.99261.9632,1751.062.363.143.77237.86106.9980.2166.86资料来源：Bloomberg，华泰研究预测股票名称新和成(002001CH)最新观点新和成4月28日发布26年一季报，26Q1实现营收63亿元，同比+16%/环比+12%，归母净利润18.3亿元（扣非后17.8亿元同比-3%/环比+27%（扣非后同比-6%/环比+26%）。26Q1归母净利润略低于我们前瞻预期（19亿元），主要是期间费用率略高于我们预测。我们维持公司26-28年归母净利润预测，伴随香精香料、新材料等持续放量，叠加蛋氨酸、维生素景气上行助力，公司业绩有望持续增长，维持“买入”评级。我们预计公司26-28年归母净利润105/116/120亿元（维持前值），CAGR为21%。参考可比公司26年Wind一致预期平均17xPE，给予公司26年17xPE，给予目标价