妙可蓝多产业链空前强化BC双驱成长更强劲

TOC\o"1-2"\h\z\uB端强劲、C端向好，BC再现双驱 5深度整合，全产业链价值凸显 6牢据C端优势地位，突破消费圈层多维发展 规模成长和管理精细，助推盈利拐点 152B国产替代加速，高增业务盈利改善 16行业调整格局优化，公司治理日臻精益 17激励落地利空消化，管理层平稳过渡 19激励落地，目标彰显信心 19计提损失利空消化，管理层平稳过渡 20破除分红障碍，有望重回分红轨道 24盈利预测与投资评级 25风险提示 26图1：2020~2025年妙可蓝多营收结构拆分 5图2：2020~2025年各业务营收及同比增速 5图3：25Q1~26Q1各业务单季度同比增速 5图4：2020~2024年奶酪业务各细分系列营收结构 5图5：2020~2024年奶酪业务C端渠道营收及同比增速 6图6：2020~2024年奶酪业务B端渠道营收及同比增速 6图7：妙可蓝多B端五大核心客户群梳理 6图8：妙可蓝多精深加工产业价值链优势突出 7图9：2021~2024年与蒙牛关联交易金额占比大幅提升 8图10：优质奶源稳定低价供应 8图头部乳企深加工项目全面达产后预计产能对比 9图12：妙可蓝多在建项目产能落地有序 9图13：乳制品深加工全品类工艺流程梳理 图14：2015~2021年中国干乳制品进口占比迅速提升 图15：2025宁夏地区TOP10乳品加工企业品类对比 图16：妙可蓝多产品渠道品牌三管齐下打造儿童奶酪棒C端优势地位 12图17：2016~2025妙可蓝多区域营收结构逐渐均衡 12图18：2022以来终端网点数量短期迅速突破难度偏高 12图19：主要乳企销售费用率对比 13图20：2016~2025妙可蓝多宣广费用及占销售费用比重 13图21：妙可蓝多2C产品矩阵梳理 14图22：蒙牛IP资源梳理 15图23：妙可蓝多产品营销进入精细化的矩阵式阶段 15图24：2020~2025年妙可蓝多净利率和毛销差 15图25：2020~2025年妙可蓝多各业务毛利率对比 15图26：2020~2024年妙可蓝多奶酪各品类毛利率对比 16图27：2020~2025年妙可蓝多期间费用率 16图28：25Q1~26Q1妙可蓝多单季度净利率及毛利率＆期间费用率 16图29：21M3~26M5原奶价格走势 17图30：三轮生鲜乳均价跌幅对比 17图31：2025年以来中国进出口奶酪价格剪刀差放大 17图32：2013~2025年进口奶酪占国内奶酪总量比重 17图33：奶酪位于乳业消费金字塔顶端 18图34：各国奶酪吨价对比 18图35：各国奶酪吨价/人均可支配收入*10000对比 18图36：中国奶酪市场规模＆同比增速、人均GDP同比 18图37：中国奶酪市场量价拆分 18图38：2020~2025年中国奶酪市场销售额CR5 19图39：2021~2023年新成立奶酪企业数量大幅下滑 19图40：2022＆2025年国内奶酪市场企业销售额市占率 19图41：2020~2025年妙可蓝多销售费用率 19图42：2025妙可蓝多归母近利润同比增速贡献拆分 21图43：2025妙可蓝多公允价值变动损益科目拆分 21图44：上海祥民股权投资基金项目梳理 22图45：妙可蓝多股权结构（2025A） 22图46：妙可蓝多2023vs2026年董事、高管调整对比 23图47：2016~2025年母公司未分配利润始终为负 24图48：2016~2025年母公司盈余公积金及资本公积金 24表1：头部乳企深加工产能项目梳理 9表2：主要奶酪品牌奶酪棒产品参数对比 12表3：2017/2021年股权激励及完成情况 20表4：2025年公司新一轮员工激励/股权激励计划草案业绩目标（亿元） 20表5：核心管理团队信息梳理（截至2026Q1） 23表6：公司收入拆分及盈利预测（单位：亿元人民币） 25表7：可比公司估值表（截至2026/6/22收盘价） 26B端强劲、C端向好，BC再现双驱公司2025年奶酪BC端稳健，26Q1开局良好，BC双驱再现。2025年02546.23.66.2+22.8%-9.1%25Q413.139.0%>>阶段，此外C26Q113.40.82.0-17.7%BC端渠道26Q1营收同比增长均超20%，BC双驱再现。图1：2020~2025年妙可蓝多营收结构拆分 图2：2020~2025年各业务营收及同比增速100%

液态奶 奶酪 贸易产品 其他

亿元 液态奶 奶酪46393335383121 4639333538312180%40%20%

13% 16% 12% 14%13%16%12%14%15%73%10%7%74% 80% 77%15%73%10%7%

11%11%15%11%11%15%7%66%6%78% 82%7%66%6%208%08%

YOY：奶酪 YOY：贸易产

150%100%50%0%-50%8%2020 2021 2022 2023 20238%（追溯）

2024

2020 2021 2022 2023 2023（追溯）

2024 2025注：2024蒙牛奶酪业务与妙可正式合并，追溯口径为根据2024年报披露同比增速反推上年，下同图3：25Q1~26Q1各业务单季度同比增速 图4：2020~2024年奶酪业务各细分系列营收结构150%100%90%100%80%39% 70%50%31%31% 150%100%90%100%80%39% 70%50%31%31% 22% 30% 60%50%

13%14%11%13%14%11%11%11%71%75%61%57%55%35%28%14%21%65%11%33%

2025-03 2025-06 2025-09 2025-12

40%16%30%16%20%10%

2020

2022

2023

2023（追溯

2024注：2025暂未披露各细分系列数据，下同图5：2020~2024年奶酪业务C端渠道营收及同比增速 图6：2020~2024年奶酪业务B端渠道营收及同比增速即时营养+家庭桌系（亿） 同比增（右）29302229302224241830 60% 25 40% 20 20%15 10 0% 5 -20% 0 -40%

餐饮工系列亿元） 同比增（右

131281312895370%60%50%40%30%20%10%0%2020 2021 2022 2023 2023（追溯）

2024

2020 2021 2022 2023 2023（追溯）

2024深度整合，全产业链价值凸显2B2024100%1）BB/年蒙牛爱氏晨曦大B2025////统大B客户外，2024年蒙牛已组织中粮对接，公司顺势进入学校等特渠。图7：妙可蓝多B端五大核心客户群梳理蒙牛产业资源深度整合，深加工价值链优势突出。26Q1蒙牛系全面接手公司经营2B+20262B3）奶酪+乳脂+乳清”精深加工全产业链覆盖，一方面最大化原奶价值转化率，另一方面全环图8：妙可蓝多精深加工产业价值链优势突出集团联采+2020“好多牛20242）加速图9：2021~2024年与蒙牛关联交易金额占比大幅提升 图10：优质奶源稳定低价供应关联交金额计（元） 蒙牛相金额比（）2024公司收购蒙牛奶酪2024公司收购蒙牛奶酪100%股权，蒙牛进一步开放产业资源共享65432102021 2022 2023 2024

80%60%40%20%0%6100%262028、2万吨，其中20246020。226）（20218202411.372024~20260262：20243.226M52026（：2041.82024~20262026表1：头部乳企深加工产能项目梳理主要乳企深加工项目项目建设进度预计总产能预计投产/全面达产时间妙可蓝多上海特色奶酪智能化生产加工项目（含二期创新奶酪基地）一期2021年投产，募投项目先期11.3720241119.37万吨/年（奶酪及乳脂，一期+二期先期）一期已投产，二期2026年底全面达产吉林原制奶酪加工建设项目1.82024112025年累投度71.48，余1.8万吨/年（奶酪为主，项目先期）先期已投产，2026年底全面达产长春特色乳品综合加工基地项目现有厂区改建部分已投产、项目先期3.2202411202653.2万吨/年（仅稀奶油产线，此外原制奶酪+脱盐乳清粉项目持续建设）部分已投产，2026年底全面达产内蒙古和林格尔奶酪工厂2024年并入蒙牛体系，已全面投产2万吨/年（仅高端稀奶油生产线，此外还有奶酪等项目）已投产蒙牛乳业"奶立方"牛乳深加工项目2025年底试生产，2026年初正式投产，核心产线处于产能爬坡期60020吨（含D90脱盐乳清粉、高端原制奶酪、乳铁蛋白等）2026年初已投产伊利现代智慧健康谷奶酪智造标杆基地

620232024

20/（酪主） 一期投，群加速进伊利股份

宁夏伊利无水黄油及淡奶油项目

2024年4月部成产 无水油1.2/，油3/年

已投产0.56/年深加工项目中国飞鹤已投产1.5/脱盐清乳蛋白 2025年成0.56/年深加工项目中国飞鹤已投产1.5/脱盐清乳蛋白 2025年成产各公司官网，各公司公告，企查查，呼和浩特市科学技术局，和林格尔县人民政府，科普中国公众政府图11：头部乳企深加工项目全面达产后预计产能对比 图12：妙可蓝多在建项目产能落地有序全面达产后预计总产能（万吨）50全面达产后预计总产能（万吨）403020100妙可+蒙牛妙可蓝多 蒙牛乳业 伊利股份 中国飞各公司公告，各公司官网等（同表1），

公司公告，公司官方公众号，东吴证券研12/乳糖/201533%202159%。，同时国家层面加码头部乳企深加工科技攻关支持力度，包括蒙牛牵头建设+，2025102025/蒙牛//WPI902）D90++20252026图13：乳制品深加工全品类工艺流程梳理图14：2015~2021年中国干乳制品进口占比迅速提升 图15：2025宁夏地区TOP10乳品加工企业品类对比

干乳制品进口占比干乳制品进口占比2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021

荷斯坦公众号C端优势地位，突破消费圈层多维发展2C儿童202215%-50%50%KA2018202535%、45%、21%802201950%2023年以图16：妙可蓝多产品渠道品牌三管齐下打造儿童奶酪棒C端优势地位表2：主要奶酪品牌奶酪棒产品参数对比品牌妙可蓝多伊利股份奶酪博士产品名汪汪队高钙常温奶酪棒汪汪队奶酪棒原味金装奶酪棒蓝莓味0QQ星原生奶酪棒金装醇选常温奶酪棒单价(元/100g)15.512.620.311.731.010.618.1干酪含量≥51%≥51%≥60%≥51%≥51%≥55%≥66%淘宝官网注：数据时间截止2026年6月21日图17：2016~2025妙可蓝多区域营收结构逐渐均衡 图18：2022以来终端网点数量短期迅速突破难度偏高

北区 中区 南区 其他

终端零售网点数量（万个）100终端零售网点数量（万个）80604020% 200%2016201720182019202020212022202320242025

0201720182019202020212022202320242025图19：主要乳企销售费用率对比 图20：2016~2025妙可蓝多宣广费用及占销售费用比重妙可蓝多 伊利股份 蒙牛乳业 新乳业 三元股份宣广费（亿妙可蓝多 伊利股份 蒙牛乳业 新乳业 三元股份

10 100%8 80%6 60%4 40%2 20%10%

2021 2022 2023 2024

0 0%2016201720182019202020212022202320242025“十五五2C过去儿2CC1）2025年针对3-15“”2）成人休闲零食积极推例如2025年渠：26M1图21：妙可蓝多2C产品矩阵梳理蒙牛IP2025IPIP（2025~2027年IP2/樱/NBA//IP包IP2CIP/2025IP1）IP2026NBAIP图22：蒙牛IP资源梳理 图23：妙可蓝多产品营销进入精细化的矩阵式阶段蒙牛官方公众号 公司公告，官方公众号规模成长和管理精细，助推盈利拐点产品结构2025年2.1%0.2pctQ4+1.9pct+.7pct至29.01.2pc+13pc+13pc，2B2）2025-1.8pct24.8%分别同比-1.3pct、-0.5pct，行业调整后格局优化向好，公司内部管理更加精细，“极致成本”战略全面推进全链条的协同管理，此外规模效应正逐步释放，费控能力持续强化。液态奶奶酪贸易产品图24：2020~2025年妙可蓝多净利率和毛销差 图25：2020~2025年妙可蓝多各业务毛利率对比液态奶奶酪贸易产品

2020 2021 2022 2023 2024

60%净利率毛销差净利率毛销差40%30%20%10%-10%

2020 2021 2022 2023 2023（追溯）

2024 202560%50%40%30%20%10%0%

即食营养系列 家庭餐系列 餐饮工系

36% 期间费用率32%30%28%26%2020 2021 2022 2023 2023（追溯）

2024

24%

2020 2021 2022 2023 2024 2025单季度净利率毛利率期间费用率31.5%30.2%单季度净利率毛利率期间费用率31.5%30.2%28.2%29.8%26.8%24.2%26.0%25.8%23.6%24.7%6.7%3.8%3.1%26Q1盈利能力环较25Q2~25Q4环比持续改善-3.4%4.6%40%30%20%10%0%-10%2025-03 2025-06 2025-09 2025-12 2026-032B自主开发加速，高增业务盈利改善原奶价格深度调整，2B国产加速替代打开盈利上升通道。本轮奶价调整期自21M9开始，持续时间长、调整幅度大，2025年以来基本处于低位横盘，21M9~26M5生鲜乳均价累计跌幅达30.1%至3.03元/kg。国内原奶价格长时间、高幅度调整带来进口/国产奶酪价格剪刀差持续放大，22M4~26M4进口、国产奶酪价格CAGR为0.02%、-3.3%，26M4进口、国产奶酪价格分别为5.24、4.05美元/kg，国产奶酪价格性价比凸显。餐饮企业出于降本增效的经营需求，自主开发将从再制奶酪向原制奶酪、奶酪原料全面延伸，2025年进口奶酪占比较2017年大幅下滑6.7pct至86.4%。再制奶酪核心原材料干酪以2B图29：21M3~26M5原奶价格走势 图30：三轮生鲜乳均价跌幅对比 （元/kg)自21M9开始2025年以来奶价基本处于低位横盘4.64.44.24.03.83.63.43.23.02021-01 2022-01 2023-01 2024-01 2025-01

第一轮周期-16.5%-19.3%-16.5%-19.3%-30.1%

第二轮周期2014M3-2015M6

本轮周期2021M9-2026M5图31：2025年以来中国进出口奶酪价格剪刀差放大 图32：2013~2025年进口奶酪占国内奶酪总量比重

中国奶进口价 中国奶出口价（

美元/kg美元/kg

奶酪进口占比86.4%93.1%86.4%2021-01 2022-01 2023-01 2024-01 2025-01

2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025行业调整格局优化，公司治理日臻精益110/82025131元/kg元/kg102元/*10000、12126202591亿元，期间CAGR为-10%，其中销量、吨价CAGR分别为、1%。图33：奶酪位于乳业消费金字塔顶端图34：各国奶酪吨价对比 图35：各国奶酪吨价/人均可支配收入*10000对比元/kg 2020 2021 2022 2023 2024 2025150100

2020 2021 2022 2023 2024 20255040302050100中国奶吨价 美国奶吨价 日本奶吨欧睿，

0中国 美国 日本欧睿，图36：中国奶酪市场规模＆同比增速、人均GDP同比 图37：中国奶酪市场量价拆分

销量 吨价 销售额2021 2022 2023 2024 2025欧睿， 欧睿2025CR520232pct71%13%10%。20227pct18%25H1图38：2020~2025年中国奶酪市场销售额CR5 图39：2021~2023年新成立奶酪企业数量大幅下滑

中国奶酪市场销售额CR572%70%71%72%70%71%69%66%

0

新成立奶酪企业数量（家）2020 2021 2022 2023 2024 2025

2021 2022 2023欧睿 企查查图40：2022＆2025年国内奶酪市场企业销售额市占率 图41：2020~2025年妙可蓝多销售费用率妙可蓝多＆蒙牛乳业伊利股份贝勒集团（法国）百吉福（法国）卡夫亨氏公司（美国）兰特黎斯集团（法国）恒天然其他

34%34%34%34%4%3%3%4%16% 13%10% 5%13%11%

妙可蓝多销售费用率26%26%25%25%23%19%18%2020 2021 2022 2023 2024 2025欧睿注：内圈为2022年数据，外圈为2025年数据激励落地利空消化，管理层平稳过渡激励落地，目标彰显信心201720212017~2019202120258001.56%207格为每份15.83元。2）员工持股计划：拟持有股票数量不超过800万股，占总股本的1.56%79202099.9/2025~20275665782.13.24.6202556.3、1.22026表3：2017/2021年股权激励及完成情况时间时间激励对象拟授出权益数量考核目标完成情况20173

公司董事及高级管理人员、中层管理人员以及核心技术（业务）人员62人

1136.00（5.52元/股）

20178亿元201812201916

均达标2021年1月公司董事及高级管理人员、中层管理人员以及核心技术（业务）人员219人股票期权600万股（行权价格34.45元/股）限制性股票600万股（授予价格17.23元/股）2021年营业收入不低于40亿元2021年达标202260亿元202380亿元2022-2023年未达标表4：2025年公司新一轮员工激励/股权激励计划草案业绩目标（亿元）指标2024A2025A2025考核目标2026考核目标2027考核目标目标值营业总收入48.456.3566578yoy-9.0%16.3%15.6%16.1%20.0%净利润1.11.22.13.24.6yoy89.2%4.3%84.8%52.4%43.8%净利率2.3%2.1%3.8%4.9%5.9%触发值营业总收入48.456.350.458.570.2yoy-9.0%16.3%4.1%16.1%20.0%净利润1.11.21.92.94.1yoy89.2%4.3%66.3%52.4%43.8%净利率2.3%2.1%3.8%4.9%5.9%计提损失利空消化，管理层平稳过渡2018琇1PE10%2020PE1.71图42：2025妙可蓝多归母近利润同比增速贡献拆分 图43：2025妙可蓝多公允价值变动损益科目拆分公允价值变动损益（亿元）衍生金融资产-0.10衍生金融负债衍生金融资产-0.10衍生金融负债-0.01交易性金融资产0.02上海祥民 吉林芝然-0.33公允价值变动损益其他项目

-168%

-14%-1%其他非流动金融资产-1%其他非流动金融资产

0%13%7%2%1%

43%

25%0%33%16%

63%-200%-150%-100%-50% 0% 50% 100%

-1.4-1.2-1.0-0.8-0.6-0.4-0.20.00.22018167（期吉林耀禾为基金另一LP（2020年蒙牛乳业入主妙可蓝多，同年吉林耀禾与中粮信托签署《信托贷款合同》、720242025琇2026年初由于柴琇尚未履行足额补偿的相关承诺、且未提供履行上述足额补偿承202520251.711.29对吉林芝然10%股权的投资所形成的其他非流动金融资产确认公允价值变动损失0.33亿元。图44：上海祥民股权投资基金项目梳理图45：妙可蓝多股权结构（2025A）2026年蒙牛系全面接手经营管理，管理层平稳过渡。26M1柴琇被免职离场、蒯玉年起202426M34）BC图46：妙可蓝多2023vs2026年董事、高管调整对比公司公告，注：标红人名为蒙牛系背景表5：核心管理团队信息梳理（截至2026Q1）姓名职务年龄履历现任公司董事长、中国蒙牛乳业有限公司副总裁、战略管理负责人，中国现代牧业控股有限公司董事会主席、非执行董事，中国圣牧有机奶业有限公司董事会主席、非执行董事以及上海蒙牛生物技术研陈易一董事长52发有限公司等中国蒙牛乳业有限公司下属公司董事。加入中国蒙牛乳业有限公司前，陈易一先生先后服务于雀巢、国际纸业、利乐西得乐、华润创业等多家知名国际企业及中国香港和内地上市公司，并分别担任全国商务经理、北亚区总监、战略副总裁，总裁及执行董事等高级管理职务。蒯玉龙总经理50SAP理部负责人等职务。现任公司董事、中国蒙牛乳业有限公司执行董事、首席财务官及副总裁。历任中国食品有限公司执行董事及部分下属子公司董事，中粮可口可乐饮料有限公司副总经理兼副首席财务官，中粮科工股份有限公司董事、常务副总经理，中粮国际（北京）有限公司主管，中贸联万客隆商业有限公司高级财务沈新文董事55经理，中粮置业投资有限公司财务部总经理，中粮置地有限公司财务部副总经理，中粮置地有限公司北京公司副总经理，西单大悦城有限公司总经理，大悦城控股集团股份有限公司西北区域总经理及西安秦汉唐国际广场管理有限公司总经理。柴琇 董事 61副总经理、

现任公司董事，曾任公司副董事长、总经理，广泽投资控股集团有限公司总裁，广泽国际发展有限公司行政总裁等职务。现任公司首席战略官、副总经理，吉林芝然乳品科技有限公司董事、吉林省广泽乳品科技有限公司董任松首席战略官

61 天现任公司董事、副总经理，公司子公司内蒙古蒙牛奶酪有限责任公司总经理、爱氏晨曦乳制品进出口有限公司经理，曾任内蒙古蒙牛乳业（集团）股份有限公司奶酪事业部奶酪业务负责人、奶酪事业部现任公司董事、副总经理，公司子公司内蒙古蒙牛奶酪有限责任公司总经理、爱氏晨曦乳制品进出口有限公司经理，曾任内蒙古蒙牛乳业（集团）股份有限公司奶酪事业部奶酪业务负责人、奶酪事业部高文董事42爱氏晨曦零售公司销售管理中心总经理、低温事业部销售管理中心大区负责人、销售管理中心大区行销管理部经理及常温营销中心城市经理。杨继龙职工董事52现任公司职工董事、公司奶源与OEM管理部总经理。曾就职于内蒙古蒙牛乳业（集团）股份有限公司，历任奶酪业务部总经理、奶酪业务部供应链运营管理总经理。蒋洪波 副总经理

现任公司副总经理，曾任公司战略采购中心总经理、上海市宝山区人民武装部部长、吉林省军区白山军分区副司令员、沈阳军区坦克修理大队大队长、生产计划处处长等职务。王宇新 副总经理 47

现任公司副总经理，历任公司采购部采购总监、计划部供应链总监、国际业务部总经理，曾任德国保利卡北京代表处销售经理等。刘扬 副总经理 46李辉 副总经理 45

现任公司副总经理，曾任公司零售常温事业部总经理、上海卫龙美味事业部总经理、达利食品集团有限公司营销总监、统一企业（中国）投资有限公司营销总监等。现任公司副总经理，曾任公司零售低温事业部总经理，历任公司子公司广泽乳业有限公司销管部营销总监、公司零售事业部营销总监、副总经理、低温事业部业务一部总经理，曾任北京绿铭伟业有限公司销售部销售代表职务。付学飞 副总经理 40

现任公司副总经理，曾任益海嘉里食品营销有限公司专业副总监、新乡良润全谷物食品有限公司联合创始人、金石易服（北京）科技有限公司董事长秘书兼项目总监等职务。财务总监48 李军副总经理、谢毅 董事会书 50 现任公董事秘书曾任宁限公司上海宇燃股份限财务总监48 李军副总经理、注：蓝底为蒙牛系背景破除分红障碍，有望重回分红轨道6100%100%2016820193201~2252026M4公司计划使用母公司盈余公积0.7亿元、以及资本公积10.1亿元，两项合10.8202512312025033.20。图47：2016~2025年母公司未分配利润始终为负 图48：2016~2025年母公司盈余公积金及资本公积金

未分配利润（母公司口径，亿元）-9.4-9.7-10.2-9.4-9.7-10.2-10.1-10.3-10.9-11.0-10.7-10.8-11.4

母公司资本公积金 母公司母公司资本公积金 母公司余公金48.248.447.547.043.316.216.916.916.917.10.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7504030201002016201720182019202020212022202320242025盈利预测与投资评级妙可蓝多是中国奶酪行业龙头，BC双轮再现驱动营收高增，规模成长和管理精细助推盈利拐点，2026~2027股权激励目标达成确定性高，同时公司破除分红障碍，有望重回分红轨道。BCBC2026~202818.9%、17.9%14.4%。1）C2CB2B2026~202823.9%21.5%、16.6%3）B2026~20285.2%、6.0%、6.8%。1）利水平的国产原制奶酪/奶酪原料逐步替代再制奶酪，带动餐饮工业系列毛利率不断向BC表6：公司收入拆分及盈利预测（单位：亿元人民币）亿元人民币2023(追溯)2024A2025A2026E2027E2028E营业总收入53.248.456.367.079.090.4YOY--9.0%16.3%18.9%17.9%14.4%奶酪35.137.646.257.269.581.1YOY-6.9%22.8%23.9%21.5%16.6%液态奶3.94.03.63.22.82.4YOY-3.8%-9.1%-12.1%-13.3%-15.3%贸易产品8.25.36.26.46.66.8YOY--35.0%17.4%2.6%2.9%3.5%毛利率23.9%28.3%29.0%28.9%29.2%29.8%销售费率19.1%19.0%17.8%17.4%17.0%17.1%管理费率3.5%5.5%5.2%4.7%4.2%3.8%归母净利润0.61.11.23.54.76.1YOY-89.2%4.3%191.4%37.1%29.1%归母净利率1.1%2.3%2.1%5.2%6.0%6.8%，公司公告2026~2028PE14x12x10x2026~2027“”表7：可比公司估值表（截至2026/6/22收盘价）股票代码可比公司总市值亿元收盘价元PE 归母净利（亿元） 归母净利同比2026E2027E2028E2025A2026E2027E2028E2026E2027E2028E600887.SH伊利股份1,55824.63131211115.7122.4132.6143.55.9%8.3%8.3%2319.HK蒙牛乳业53613.741110915.549.455.360.4219.8%11.8%9.2%002946.SZ新乳业13415.591513117.38.810.311.820.9%16.5%14.2%600419.SH天润乳业257.852015120.41.21.72.1193.7%36.7%24.6%6186.HK中国飞鹤2302.52109819.423.525.227.120.9%7.5%7.6%均值141210600882.SH妙可蓝多9618.732820161.23.54.76.1191.4%37.1%29.1%、注：1）可多利参考吴券测其可比司利取 一致测据；2）所币位均人币；3）港人民汇考2026年6月22日的0.8644风险提示竞争加剧风险。若竞争加大投放力度，公司费用投放策略或有调整，盈利能力将受到影响。食品安全问题：将承压。妙可蓝多三大财务预测表资产负债表（百万元）2025A2026E2027E2028E利润表（百万元）2025A2026E2027E2028E流动资产3,7574,3635,0155,875营业总收入5,6336,7007,9009,037货币资金及交