蓝思科技大客户创新大年开启价值量拐点新兴赛道多点布局打开长期成长空间

内容目录消费电子构建核心能力，业务与业绩稳步发展 4消费电子构建核心能力，多领域拓展持续推进 4股权结构稳定集中，实际控制人持股比例较高 4产品结构多元，智能手机与电脑业务为核心 5营收与利润稳步增长，净利率水平趋于稳定 6AI端侧业务：折叠屏开启苹果大年，公司核心受益 7产品矩阵完善，AI端侧业务筑底回升 8后5G时代AI端侧承压，苹果展现行业龙头韧性 10苹果折叠屏技术机遇：蓝思科技有望深度受益 人形机器人、液冷、太空算力打造新增长极 13人形机器人：聚焦人形机器人核心环节 14液冷：适配服务器功率密度飙升，公司并购打通液冷产业链 17太空算力：中美欧算力中心规划宏大，公司业务布局多样 19盈利预测与投资评级 22风险提示 24图表目录图1：蓝思科技发展历程 4图2：蓝思科技股权结构（截至2025年年度报告） 5图3：蓝思科技产品矩阵图 5图4：2016-2025公司营业收入（亿元） 6图5：2016-2025公司归母净利润（亿元） 6图6：2021至2025公司毛利率和销售净利率（%） 7图7：2021至2025公司期间费用率（%） 7图8：2023-2025公司分业务毛利率（%） 7图9：2023-2025公司分业务收入结构（%） 7图10：蓝思科技产品矩阵图 8图蓝思科技消费电子分业务收入（亿元）及增速（%） 9图12：全球消费电子精密结构件及模组综合解决方案市场竞争格局（2024年） 9图13：2016-2025全球智能手机出货量（亿部） 10图14：2016-2025苹果手机出货量（亿部） 10图15：全球消费电子出货量分析（百万个） 图16：蓝思科技港股上市所得款项用途计划 12图17：公司工业园区情况 13图18：2022-2024公司总产能与整体利用率 13图19：工业机器人、服务机器人、人形机器人对比 14图20：从LLM到VLM，AI对现实世界感知不断丰富 15图21：目前人形机器人产品众多 15图22：灵犀X1人形机器人相关产品 16图23：英伟达服务器技术路线图 17图24：液冷技术低能耗原因分析 18图25：液冷同比风冷散热能力对比（2MW机房为例） 18图26：冷板式液冷系统原理图 19图27：公司液冷领域协作关系 19图28：三体计算星座”是由之江实验室协同全球合作伙伴共同打造的千星规模的太空计算基础设施 图29：太空算力中心不仅可以处理地面数据，也可以处理空中通信、光学卫星数据 20图30：中美欧均布局太空算力，中美落地进度最快 21图31：最优部署轨道-太阳同步轨道在50KM间距和30KM间距下仍有3662/9616颗卫星空间..................................................................................................................................................................21图32：公司太空算力领域产品矩阵 22表1：公司分业务收入预测（亿元） 23表2：可比公司估值（截至2026年6月26日） 24消费电子构建核心能力，业务与业绩稳步发展消费电子构建核心能力，多领域拓展持续推进公司以消费电子精密制造起家，在技术突破与产业链整合中不断夯实平台能力。200320073D201520202021公司持续推进能力外延。2018年公司将玻璃及结构件能力应用于车载显示及内饰件，切入新能源汽车赛道；2025年将精密结构件及模组能力拓展至人形机器人领域并实现批量交付，同时将镜片加工及整机能力延伸至AI眼镜；2026年拟收购元拾科技，切入AI服务器液冷及结构件领域，并以航天级UTG材料前瞻布局商业航天。图1：蓝思科技发展历程蓝思科技官网股权结构稳定集中，实际控制人持股比例较高58%2025（5.35%过58%，处于控股地位。图2：蓝思科技股权结构（截至2025年年度报告）产品结构多元，智能手机与电脑业务为核心2025202539.85%20%AI64.6AI10517。图3：蓝思科技产品矩阵图，蓝思官网营收与利润稳步增长，净利率水平趋于稳定2016年152.362025744.1019.3%2016年的2.0425年的40.8CR为14.。2020年公司利润大幅增长，由产品结构升级与规模效应共同驱动。iPhone125G2025年业绩受短期影响扰动，不改长期向好趋势。2025年公司实现营业收入744.1+6.46%40.18+10.87%图4：2016-2025公司营业收入（亿元） 图5：2016-2025公司归母净利润（亿元）

营业总收入(亿元) YOY（%）744.1060%698.9750%50

归母净润(亿元)

48.9740.1848.9740.1836.2430.2124.6924.4820.47 20.7012.046.37300%

544.91466.99452.68369.39277.13702.58237.03

40%30% 4020% 3010% 20

250%200%150%100%50%200152.36100

0%10-10%

0%-50%02016201720182019202020212022202320242025

-20%

02016201720182019202020212022202320242025

-100%202120215.6%20211.42%20250.79%8.77%显著下降至3.89%3%–5%区间。图6：2021至2025公司毛利率和销售净利率（%） 图7：2021至2025公司期间费用率（%）

销售毛利率（%） 销售净利率（%）20.92%19.21%16.63%15.89%20.92%19.21%16.63%15.89%15.99%4.68%5.26%5.40% 5.43% 5.58%

销售费率（） 管理费率（）研发费率（） 财务费率（）8.77%8.77%4.71%5.79%4.51%4.67%4.04%3.89%4.25%1.42%1.56%1.27%3.98%3.86%1.01%0.79%20212022202320242025业务毛利率呈现15.27%4.6415-16%15.47%8图8：2023-2025公司分业务毛利率（%） 图9：2023-2025公司分业务收入结构（%）0%

智能手与电类 新能源车及能座智能头与智穿戴类 其他智终端其他业务58%58%62%60%2023 2024 2025

其他业务 其他智能终端类智能头显与智能穿戴类 新能源汽车及智能座舱智能手机与电脑类6%9%6%9%5%8%5%9%83%83%82%80%60%40%20%0%2023 2024 2025AI端侧业务：折叠屏开启苹果大年，公司核心受益产品矩阵完善，AI端侧业务筑底回升蓝思科技在AI（25年收入占比AI的产品格局。AI板块。图10：蓝思科技产品矩阵图蓝思科技官网AIAI2016152.42025651.62025年贡611.880%AI/ARAIAI图11：蓝思科技消费电子分业务收入（亿元）及YoY增速（%）其他业务(新口径其他业务(新口径)智能头显与智能穿戴类智能手机与电脑类新材料及金属手机防护玻璃其他类型智能终端其他业务(旧口径)营收YoY增速(%)700 5060040500304002030010200100 002016

2017

2018

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2021

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2023

2024

2025

-1066313.0%0.9材料++模组"图12：全球消费电子精密结构件及模组综合解决方案市场竞争格局（2024年）立讯精密(002475.SZ)比亚迪电子(0285.HK)信惠光学（未上市）鸿海精密(2317.TW)蓝思科技(300433.SZ)0 2

市占率（%）营收（十亿美元）4 6 8 10 12 14蓝思科技港股招股书后5G时代AI端侧承压，苹果展现行业龙头韧性后5GAI20215G2022-20256%5GAI1,500-1,640苹果Alpha2.1202122.9%Alpha属性持续凸显。图13：2016-2025全球智能手机出货量（亿部） 图14：2016-2025苹果手机出货量（亿部）

出货量(亿部) YOY增速2016201720182019202020212022202320242025

10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%

3210

出货量(亿部) YOY增速2016201720182019202020212022202320242025

25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%SELLCELL SELLCELLAI5G2022续低迷。然而，随着AI技术加速渗透硬件终端，新一轮消费电子上行周期的条件正逐步成熟。2020亿20241.6020292.4020298.8%；AIXR20252029AIAI扩张轨道。图15：全球消费电子出货量分析（百万个）AI眼镜AI眼镜/XR头显智能穿戴笔记本电脑平板电脑智能手机合计20001500100050002020年

2024年

2025年(估计) 2029年(估计)蓝思科技港股招股书AIiPhone与Pro其中，折叠屏iPhone是最具iPhone苹果折叠屏技术机遇：蓝思科技有望深度受益2020iPhone12本轮折叠屏所带来的技术变革，与超瓷晶时代高度相似——同样是材料与工艺的根UTGUTGUTG30%明确投向UTG案和充足的产能储备赢得较大份额的核心订单，复刻超瓷晶时代的高成长路径。图16：蓝思科技港股上市所得款项用途计划蓝思科技招股说明书20251231900万平方米。依托A+H+（（20172022+东南亚+"图17：公司工业园区情况蓝思科技港股招股说明书产能稳步扩张，利用率持续健康。2022至2024年间，公司整体产能从1,323.2百万1,486.612.4%2023202482.7%图18：2022-2024公司总产能与整体利用率0

总产能（百万件） 整体利用率（%）2022年 2023年 2024

89.0%88.0%87.0%86.0%85.0%84.0%83.0%82.0%81.0%80.0%79.0%人形机器人、液冷、太空算力打造新增长极人形机器人：聚焦人形机器人核心环节人形机器人相比工业机器人拥有更高级的感知交互系统，包括传感模块和软件方面（图19：工业机器人、服务机器人、人形机器人对比各公司官网模型端的技术革新是人形机器人智能性跃升的核心动力。多模态大模型的突破，首(VLM)图20：从LLM到VLM，AI对现实世界感知不断丰富芝能智芯公众号当前全球人形机器人赛道进入量产商用攻坚期，海内外厂商密集发布多样产品。海OptimusAIH1/H2G1消费级AI化R1图21：目前人形机器人产品众多各公司官网202547X1OmniPicker20256100002025281供应商。公司已进入特斯拉OptimusOptimus图22：灵犀X1人形机器人相关产品人形大讲堂公众号液冷：适配服务器功率密度飙升，公司并购打通液冷产业链AI1）30~50%B200GB300VR300B20V7214kG30NV72Rubin370kW服图23：英伟达服务器技术路线图芯片层面（ChipLevel）架构BlackwellRubinGPUGB200GB300(Ultra)VR200CPXVR300(Ultra)GPUTPD（热设计功耗）/W1200140023008004000+系统规格（SystemFormFactor）最大系统密度NVL72NVL72NVL144CPXOnlyNVL576GPU封装数量727272144144GPUDie核心数量144144144144576液冷方案液冷85%+风冷15%液冷100%柜机功率/kW140180225190600《中兴通讯液冷技术白皮书》，Semianalysis2MW4-9/ICT3）/热问题；能降低冷却风机转速或者采用无风机设计，从而具备极佳的降噪效果。4）TCO：TCO（TotalCostofOwnership）PUE1.2图24：液冷技术低能耗原因分析 图25：液冷同比风冷散热能力对比（2MW机房为例）研究所

《中兴通讯液冷技术白皮书》，东吴证券

研究所

《中兴通讯液冷技术白皮书》，东吴证券CDUCDU图26：冷板式液冷系统原理图《中兴通讯液冷技术白皮书》20251210PMGInternational签PMG100%蓝思科技将通过PMGRubinGPU模组AI图27：公司液冷领域协作关系艾邦算力资源平台公众号太空算力：中美欧算力中心规划宏大，公司业务布局多样+12AI1000POPS图28伴共同打造的千星规模的太空计算基础设施

图29：太空算力中心不仅可以处理地面数据，也可以处理空中通信、光学卫星数据

央视新闻，之江实验室，Starcloud，东吴证

券研究所

央视新闻，之江实验室，Starcloud，东吴证中美欧在太空算力均有布局，规划规模超百GW。①中国：国星宇航计划远期做到2800颗算力卫星升空；中科院计划达成单节点POPS级。②美国：SpaceX计划每年升空100GW到1TW太空算力卫星；StarCloud一期计划实现400颗5GW卫星。中美两国现已完成验证星发射。①中国：国星宇航已入轨12颗星算卫星，稳定运2001000”32TOPS1000SpaceX8StarCloud14×H100图30：中美欧均布局太空算力，中美落地进度最快央视新闻，各公司公告SSO（SSO）集中在600–800km96–9978024hSuncatcherStarcloud均目前SSO仍可容纳9616（乐观新增卫星集群SSO600–800km50km5接近25km722km31km0km与30k7803662颗（50km间隔）9616颗（30km间隔）图31：最优部署轨道-太阳同步轨道在50KM间距和30KM间距下仍有3662/9616颗卫星空间SpaceX，Starcloud随着AI技术快速发展，地面数据中心面临电力供应紧张与高功耗散热难题，而太24太空算力时代，UTG领先的UTG供应能力深度受益。核心供应商，具备航天级UTGUTG图32：公司太空算力领域产品矩阵公司公众号盈利预测与投资评级盈利预测智能手机与电脑类：们预计2026至2028年收入分别为679.14/842.14/1010.5711%/24%/20%；UTG15.3%-15.7%新能源汽车及智能座舱类：产品体系，持续深化与特斯拉等头部车企的合作。我们预计2026-2028年收入分别为69.79/78.16/87.547.2%-7.8%左右的稳定水平。AppleProMetaXR44.56/52.58/62.0420%-21%AI2026-202812.09/13.91/15.9915%/15%/15%；毛利率预计维持在17%左右的稳定水平。其他业务：AIAI2026-202819.08/38.15/61.0410%/100%/60%55%/45%/40%。表1：公司分业务收入预测（亿元）单位（亿元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E智能手机与电脑类 449.01 577.54 679.14 842.14 1010.57YOY（%） 29% 6% 24% 20%毛利率（%） 15.65% 15.41% 15.30% 15.50% 15.70%新能源汽车及智能舱类 49.99 59.35 64.62 69.79 78.16 87.54YOY（%） 19% 9% 8% 12% 12%毛利率（%） 15.47% 10.17% 7.22% 7.20% 7.50% 7.80%智能头显与智能穿类 31.04 34.88 39.78 44.56 52.58 62.04YOY（%） 12% 14% 12% 18% 18%毛利率（%） 15.27% 19.76% 19.91% 20.00% 20.50% 21.00%其他类型智能终端 1.65 14.08 10.52 12.09 13.91 15.99YOY（%） 754% -25% 15% 15% 15%毛利率（%） 13.24% 19.81% 16.84% 17.00% 17.00% 17.00%其他业务收入 13.23 17.34 19.08 38.15 61.04YOY（%） -1% 32% 10% 100% 60%毛利率（%） 57.99% 61.65% 59.68% 55.00% 45.00% 40.00%总收入 544.91 698.97 744.10 824.66 1024.93 1237.18YOY（%）毛利率（%）16.63%28%15.89%6%15.99%11%15.81%24%16.26%21%16.62%投资建议2026626可比公司平均PE28.6/21.3/16.8xiPhoneUTG归母净利润分别为43.3/65.7/82.0亿元，当前股价对应动态PE分别为表2：可比公司估值（截至2026年6月26日）证券代码公司收盘价（元）市值（亿元）归母净利润（亿元）PE2026E2027E2028E2026E2027E2028E002475.SZ立讯精密68.004,976216.5277.8342.423.017.914.5002241.SZ歌尔股份22.3379334.245.857.223.217.313.9002600.SZ领益智造16.411,33233.546.460.539.828.722.0平均28.621.316.8300433.SZ蓝思科技55.592,93443.365.782.067.844.735.8注：以上蓝思科技盈利预测来自 内部预测，其余均采用 一致预期（截止到6月26日）风险提示宏观经济波动风险。若全球经济复苏放缓或地缘政治、利率等因素加剧波动，可能抑制智能手机、平板等终端需求，进而影响公司产品出货量。iPhone放量是公司UTG客户集中风险。公司业务与苹果产业链高度绑定，若苹果供应链份额出现调整、或苹果自身出货不及预期，将对公司业绩造成直接冲击。蓝思科技三大财务预测表资产负债表（百万元）2025A2026E2027E2028E利润表（百万元）2025A2026E2027E2028E流动资产29,47329,95236,68644,307营业总收入74,41082,466102,493123,718货币资金及交易性金融资产10,4428,84210,95213,731营业成本(含金融类)62,51169,42685,823103,153经营性应收款项11,02312,52015,38318,381税金及附加4607018711,052存货6,9327,4148,98610,631销售费用586660820990合同资产0000管理费用2,8923,6703,8954,701其他流动资产1,0751,1761,3651,563研发费用2,8713,1343,8444,639非流动资产54,86557,21557,89658,327财务费用21207273长期股权投资338348358368加:其他收益261313369371固定资产及使用权资产40,78542,36142,73142,852投资净收益9312412362在建工程8981,2981,5981,898公允价值变动28000无形资产5,2105,2105,2105,210减值损失(787)(505)(405)(485)商誉2,9702,9702,9702,970资产处置收益(58)(16)(20)(25)长期待摊费用239239239239营业利润4,6054,7707,2369,034其他非流动资产4,4264,7904,7904,790营业外净收支(19)(20)(20)(20)资产总计84,33987,16794,582102,634利润总额4,5864,7507,2169,014流动负债23,72425,43330,43935,611减:所得税5453805777305,3445,4525,7525,952净利润4,0414,3706,6388