瑞丰新材首次覆盖：润滑油添加剂龙头稳健成长进击全球

目录一、国润滑行业，营收利稳增长 5三十年跃迁：从显色剂突到润滑油添加剂领军者 5股权结构稳定，中石化资加持助力协同 5营收利润持续高增，成长性凸显 6二、润油添剂：壁垒高国产头加围 8润滑油添加剂品类丰富，游应用广泛 8技术、规模、资金、准入筑多重行业壁垒 10供给端：海外四大巨头主，国产替代加速 全球格局：四大巨头地稳固 国内格局：打破外资垄，国产加速崛起 12需求端：需求稳步增长，游支撑稳固 13三、三年厚薄发就国内滑油加剂头 18产品、资本、客户三端夯长期成长核心竞争力 18技术壁垒坚实，产学研融密切 19沙特海外产能布局落地，球化产能版图持续扩张 20四、盈预测投资议 20盈利预测 20投资建议 21五、风提示 22图表目录图1：公司股权结构稳定 6图2：2024年营收回归稳定平 6图3：公司归母净利润保持增长 6图4：润滑油添加剂为核心主业 7图5：海外是主要营收来源，毛利率稳定 7图6：公司产能保持增长 7图7：公司产销保持增长 7图8：费用率整体平稳 8图9：研发投入强度高且持续增长 8图10：润滑油添加剂下游应广泛 8图乘用车发动机油、重负荷发动机油应用占比超六成 9图12：分散剂、黏度指数改剂、清净剂占总需求量七成 10图13：四大企业占据全球约85%的市场份额 12图14：全球润滑油添加剂需量稳步增长 14图15：国内润滑油添加剂需量增长稳定 14图16：中国润滑油添加剂进减少，出口扩容 15图17：国内汽车总产量稳步长，新能源汽车增速显著（单位：万辆） 16图18：国内汽车保有量保持长 16图19：国内挖掘机产量近两高速增长 17图20：国内起重机产量保持长趋势 17图21：中国润滑油进口稳定出口加速扩张 17图22：客户群营销网络广阔 18图23：产品矩阵与技术持续破 18表1：公司历经30年发展，单剂生产到复合剂专家的战略跃迁 5表2：润滑油添加剂助力润滑油性能升级 9表3：润滑油添加剂行业具有多重行业壁垒 10表4：四大国际巨头主导全球润滑油添加剂竞争格局 表5：美国API认证体系弊明显 12表6：D1规格发布打破API准依赖 13表7：内资龙头扩产领跑 13表8：新加坡、韩国、阿联酋连续两年稳居润滑油添加剂出口前三 16表9：巴拿马、利比里亚、中国香港等传统市场稳居润滑油出口前三 18表10：公司核心技术水平先进 19表盈利预测核心假设 20表12：可比公司估值（截至2026/7/1） 21一、国内润滑油行业龙头，营收净利稳定增长三十年跃迁：从显色剂突围到润滑油添加剂领军者。新乡市瑞丰新材料股份有限公司创立于1996年，是国家高新技术企业。上世纪90年代，公司创始人郭春萱带领团队成功研发活性白土型固体显色剂和酚醛类树脂显色剂，开启了国产替代的征程。历经近三十年发展，瑞丰新材已从初创时填补国内空白的显色剂企业，成长为国内头部的润滑油添加剂供应商、全球重要的添加剂生产商，产品远销北美、欧洲、非洲、中东、拉美、亚太等多个国家和地区，正向着“全球重要的润滑油添加剂供应商”目标稳步迈进。表1：公司历经30年发展，从单剂生产到复合剂专家的战略跃迁时间 重要事件1996年 公司成，自研发性白型体显色和酚类树显色剂,填国内空。1999年 水杨酸与酚类树结合树型显色开发功并放市；年开始发润油添剂，式入添加赛道。2002年 通过ISO9001量管体系ISO14001环境管体系证203年 首次获高新术企称号延至今；树显色项目获河省科技步一奖2005年 瑞达品美国标注成功2006年 硫化烷酚钙成工通过南科技鉴，获乡市技进一奖；申相关明专并取欧专利2012-2013年 取得多发明利，括“性烷基取水杨树脂价金盐制备方”等2013年 苏州松入资司；司开调生产复剂产，产结构高加值升。2014年 实现分剂自研发对外售通过OHSAS18001职业生与全管理系认证205年 股份公成立设立资子司阳豪润添加有限司（为北生产地；获河南企业术中心。2016年 成为发机润油中标准发新联盟始单，为续与D1标准制奠定础。2017年 前海基、深松禾前海舟资公司相继立沧润孚萱（上海等子司，速产与场布局。2018年 分析检中心过家CNAS认，研发测能获国级认。2019年 中石化本进产业资，股20%，现技与供链深协。获得Lubtop中国润滑油行业年度供应链金牌服务商奖项；设立新加坡子公司开启海外布局；11月在深交所创业板上市，2020年

成为国内添加剂行业首家A股上市公司。2023年 入选国级专特新小巨”业，社基金长线金持增。2025年 深度参的中首个主柴机标准D1式发，司RF6088解决方率先过认。2026年 沙特合项目地，现从产出海”“产出海战略越。公司官网，公司公告公司股权结构稳定。2026336.55%，11.18%2019年入股以来，双方在技术、供应链及市场端协同深化。图1：公司股权结构稳定（截至2026年3月）公司营收与归母净利润均实现跨越式增长。营业收入由2016年的3.18亿元攀升至2025年的35.0830.6%，20268.773.2%。上市后，8.6135.0832.4%20160.3420257.3640.7%，20261.40亿元，同比-28.2%，主要系公司销售及研发投入加大，相关费用增加，且因为人民币升值出现汇兑损失。利润增速持续高于营收，显示出公司的盈利能力持续改善。图2：2024年营收回归稳定平 图3：公司归母净利润保持增长0

营业收入（百万元） 同比增速（右轴

50%0%-50%

0

归母净利润（百万元） 同比增速（右轴）250%200%150%100%50%0%-50% 润滑油添加剂业务贡献主要营收。润滑油添加剂为核心主业，2025年收入占比达96.96%，无碳纸显色剂等产品贡献剩余份额。以海外市场为主导，毛利率稳步修复。公司主要营收来源于海外，境外收入占比从上市初不足40%提升至2025年的69.19%，海外营收增速持续领跑，境内市场则依托中石化等战略客户保持稳健。公司整体毛利率稳步修复，近三年境内外毛利率分别稳定高于27%和36%，主要得益于高毛利的复合剂产品占比提升及原材料成本端改善；其中海外业务因产品结构偏高端、定制化程度高，毛利率通常优于内销。图4：润滑油添加剂为核心主业 图5：海外是主要营收来源，毛利率稳定,00,001001000

润滑油添加剂营收（百万元）其他业务营收（百万元）无碳纸显色剂营收（百万元）20172018201920202021202220232024

0

营收境外（百万元） 营收境内（百万元毛利率境外（右轴） 毛利率境内（右轴201720182019202020212022202320242025

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%公司上市后产能产销成长性显著。公司于2020年底上市，2019年公司润滑油添加剂产量、销量仅4.13万吨、4.16万吨，设计产能仅7.1万吨。2020年上市当年产销同比分别大增47.71%、46.09%。2022年公司设计产能大幅提升至17万吨，产销规模较上市前实现近三倍提升。截至2025年，公司产量、销量已分别攀升至17.93万吨、18.03万吨。图6：公司产能保持增长 图7：公司产销保持增长润滑油添加剂设计产能万吨） 右轴35 80%30 70%25 60%20 50%15 30%10 20%5 10%

润滑油添加剂生产量（吨） 润滑油添加剂销量（万生产量yoy（右轴） 销量yoy（右轴）20 150%15 100%10 50%5 0%0 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

02019 2020 2021 2022 2023 2024

-50%Choice费用结构持续优化，高研发投入拓展客户。6-8%20251.6亿元，20260.56亿元，IPO2.7%20254.6%。图8：费用率整体平稳 图9：研发投入强度高且持续增长-2%-4%

销售费用率 管理费用率 财务费用

2020 2021 2022 2023 2024 20252020 2021 2022 2023 2024 20252026Q10

研发费用（百万元） 研发费用率（右轴） 二、润滑油添加剂：行业壁垒高，国产龙头加速突围润滑油添加剂提升润滑油性能与附加值，下游应用广泛。润滑油添加剂在成品润滑油的占比约2%~30%油、聚异丁烯、烯烃等。润滑油添加剂经单剂复配后，可分为内燃机油复合剂、柴油机油复合械、工业制造等领域。图10：润滑油添加剂下游应用广泛

机动车领域为润滑油添加剂第一大应用场景。70%余少量用于通用工业润滑油及润滑脂等领域。图11：乘用车发动机油、重负荷发动机油应用占比超六成4%2%7%4%2%7%33%3%14%1 乘用车发动机油金属加工液其他车用油通用工业润滑油其他27%瑞丰新材招股书润滑油添加剂可分为单剂和复合剂。润滑油添加剂单剂，是按功能维度分类后具备单一特性的添加剂产品。单剂的核心价值，在于精准契合润滑油生产商的特定性能需求，可根据生产需求单独选用，实现油品某一单项性能的定向提升。润滑油添加剂复合剂，是由多种单剂按特定配比复配而成的混合物，可显著提升油品综合性能，为各类机械及应用场景提供一体化润滑解决方案。从产业应用来看，复合剂具备使用便捷、适配性广的优势，目前国内外多数润滑油生产企业均采用复合剂模式组织生产，契合规模化生产需求。表2：润滑油添加剂助力润滑油性能升级剂型 种类 作用清净剂 中和酸性物质，清除积碳和污物，减少沉积物，降低污染，提升环保排放标准分散剂 增加油中组分相容性，分散固液粒子，换油时清除有害悬浮物。黏度指数改进剂 改善油品黏温性能，实现低温易启动、高温黏度稳定，适配多发动机抗氧抗腐剂 抗氧、抗腐、抗磨，抑制油泥和漆膜生成，稳定油品。单剂复合剂

高温抗氧剂 预防高温油降解，抑制自由基，维护油膜完整降凝剂 降低油品凝固点，改善低温流动性。抗泡剂 使气泡迅速溢散破裂，缩短气泡存在时间。极压抗磨剂 在摩擦面生成低熔点物质，节省油耗，降低振动噪音防锈剂 阻止氧化，防止酸性物质生锈，起到防锈作用。内燃机油复合剂 提升内燃机油清洁性、分散性及抗氧抗腐性。齿轮油复合剂 提升齿轮油抗磨性、抗氧化性、防锈性及抗乳化性液压油复合剂 提升液压油抗磨性、抗氧化性及防锈性等。自动传动液复合剂 提升自动传动液抗氧性能、清净分散性和抗磨性能。瑞丰新材招股书添加剂需求按功能结构高度集中。分散剂、黏度指数改进剂、清净剂为三大核心功能剂，合计占65%-70%6%-7%4%-5%占3%-4%，其他添加剂合计占11%-12%。图12：分散剂、黏度指数改进剂、清净剂占总需求量七成11%3%25%11%3%25%24%21%4% 黏度指数改进剂5% 清净剂抗磨剂7% 抗氧剂乳化剂其他瑞丰新材招股书润滑油添加剂行业技术壁垒高。润滑油添加剂细分品类繁杂、技术含量高、质量标准严苛且迭代快，产品配方与指标要求差异化明显，对企业研发、检测、生产工艺及设备均有高标准要求。企业需搭建专业研发团队、配齐试验检测设备，掌握核心配方与工艺，才能定制化开发产品。新品研发要历经多轮试验评定，新进入者难以在短期内完成技术积累。润滑油添加剂行业兼具规模、资金与市场准入壁垒。行业规模效应显著，大型企业凭借规模化生产、大宗采购压缩成本，新进入者受规模限制，成本管控与供应链稳定性不足。作为资本密集型行业，生产设备、研发认证、流动资金均需大额投入，资金门槛较高。下游核心客户准入评审严苛，合作粘性极强，新企业客户开发成本高，市场拓展难度大。表3：润滑油添加剂行业具有多重行业壁垒壁垒类型 核心要点品类繁杂、配方差异大，技术含量高、标准严、迭代快对研发、检测、设备及经验要求高，需掌握核心工艺与配方技术壁垒

研发生产流程漫长，需多环节试验生产设备需定制设计安装，新进入者难度大规模效应壁垒 规模化生产可降本、形成价格优势，推动行业集中资金壁垒市场准入壁垒

核心资产需大额前期投入以优化成本新进入者规模不足，成本与供应链劣势明显全环节需高额资金投入，属资本密集型行业生产端需大额设备及配套投入研发端需持续投入试验、认证等费用核心客户评审体系严格，涵盖多维度供应商需长期测试，产品标准苛刻、需定制客户合作粘性强，新进入者客户开发成本高、准入难瑞丰新材招股书四大国际巨头主导全球润滑油添加剂竞争格局。2090际巨头主导的竞争格局，凭借长期积累的技术研发与市场拓展优势，这四家企业占据了全球约85%的市场份额，其业务模式以销售复合剂为主，核心单剂多为自用。表4：四大国际巨头主导全球润滑油添加剂竞争格局企业名称 企业简介 核心产品 核心优势路博润 成立于1928年，是全球规最大的润滑油发动机油复合剂、车辆传动系统用油复复合剂产品线齐全，可覆盖添加剂企业，全球市场占有率约33%， 合剂、工业齿轮油汽轮机油等工业油复绝大多数主流润滑油品类的202562

合剂、金属加工油复合剂等。

复合剂需求。润英联 成立于1999年，由埃克森孚与壳牌各持车用润滑油添加剂，汽油机油复合剂、以车用油添加剂为核心，在50%23%。

柴油机油复合剂、船用油复合剂及车辆车用油添加剂细分赛道具备传动系统用油复合剂、工业齿轮油复合显著竞争优势。剂等。雪佛龙奥伦耐成立于1917年，是全球第三大润滑油添加汽油机油复合剂、柴油机油复合剂、天复合剂领域实力突出，黏度剂生产与供应企业，全球市场份额约为18%，隶属于雪佛龙旗下。

然气发动机油复合剂、铁路机车及船用指数改进剂的技术与市场竞油复合剂、抗磨液压油复合剂、黏度指争力尤为强劲。数改进剂等。雅富顿 成立于2004年，是全球第大润滑油添加汽油机油复合剂，柴油机油复合剂，铁产品整体具备较高的性价10%营，202427.87亿美元。

路机车及船用油复合剂，车辆传动系统比，在自动传动液等特种添用油复合剂，液压油、工业齿轮油、拖加剂细分市场形成了差异化拉机机油及润滑脂复合剂等。 竞争优势。科聚亚 均为国外知名特色润滑油添加剂企业，受规以单一剂型添加剂为主。 在各自专业领域均有较强的巴斯夫范德比尔特

模限制产量较小，占有一定的国际市场份额。

研发实力。罗克斯等 瑞丰新材招股书图13：四大企业占据全球约85%的市场份额15%10%

34%

路博润润英联雪佛龙奥伦耐18%

雅富顿其他23%瑞丰新材招股书 （2020年月数据）国内行业起步晚，外资垄断高端市场。我国润滑油添加剂行业起步晚，长期参照美国用油及测试标准，国内高端市场长期被外资垄断，内燃机复合剂配方普遍依赖美国API认证体系。表5：美国API认证体系弊端明显核心弊端 行业影响审核周期长达6-8个月 中国企业始终处于被动追随的劣势地位，各项试验及手续成本高昂标准依托美国发动机技术与路况制定，和我国复杂的气候条件、自主柴油机技术不匹配瑞丰新材招股书

无行业标准话语权，高端市场布局受限国企依靠性价比突围，本土润滑油标准落地削弱外资优势。国内民营添加剂企业从中低端产品切入，凭借性价比优势，持续加码研发、提升技术实力，不断扩大市场份额，逐步攻克高端复合剂领域技术难题。2016年，发动机润滑油中国标准开发创新联盟成立，推进本土化润滑油标准体系落地，有效削弱了外资企业的先发优势，提升了国产企业竞争力。国产D1规格落地，润滑油标准自主化。2025年6月30日，新版GB11122-2025发布，我国首个自主柴油机油D1规格正式落地，成为行业发展里程碑，彻底摆脱对美国API标准的依赖。其 中，瑞丰新材深度参与国标研发工作，为我国自主润滑标准体系搭建提供了重要助力。 表6：D1规格发布打破API标准依赖时间 事件2016年 中国内燃机学会牵头，成立联盟，400余名科研人员参与2017年7月 由瑞丰新材承办，在河南新乡召开，听取台架方法开发进展报告累计投入近2亿元、6万小时台架试验、3300吨燃油，在漠河-40℃、吐鲁番50℃、青藏高原5000米等极端2018年-2021

工况采集数千万公里行车数据2019年12月 第十次工作组会议，围绕四款发动机台架试验评价方法开发进展、D1产品标准进展等议题展开讨论2022年 四项台架行业标准发布，一汽CA6DM3考核高温清净性和抗氧化性、东风侧重高炱清净性和分散性、潍柴WP13关注抗磨损和抗氧化性、江淮2.0CTI重考核燃油稀释工况下的清净性2023年6月 柴油机油规格过标准审查并报批，标志着我国首个自主创新柴油机油国家标准诞生2025年6月 国家标准化管理委员会发布GB《柴油机油》家标准，增加D1质量规格技术要求2025年7月 中央广播电视总台举行《中国标准·破晓启航——首个中国柴油机油标准诞生之路》发布会，昆仑天威D12026年7月 D1规格作为强制性国家标准正式实施，其中D1质量规格有3年过渡期中国网国内龙头企业主导产能扩张。国内润滑油添加剂行业正经历集中度快速提升的阶段，头部企业通202531.562.70%48.580万吨，国产龙头有望在全球格局中占据更重要的位置。表7：内资龙头扩产领跑生产企业产地已有产能（万吨）在建产能（万吨）瑞丰新材新乡31.548.5路博润珠海23.8利安隆锦州16.3中石油兰州、锦州9.43润英联张家港10无锡南方无锡5上海海润上海4雪佛龙奥伦耐宁波12雅富顿苏州0.6公司公告，中国润滑油添加剂行业发展趋势分析与未来前景研究报告，QYResearch （2025年数据）全球润滑油添加剂市场稳步增长。2030场整体呈稳步扩张态势。根据克莱恩（Kline&Co）2012-2018400442133143亿美元。在印度、巴西等新兴经济体快速发展的背景下，行业需求开启新一轮增长周期。根据GlobalGrowthInsights2026185.92034年将达到2252.41%。图14：全球润滑油添加剂需求量稳步增长全球润滑油添加剂市场模（美元） yoy（右轴）CAGR2.41%250 3.0%CAGR2.41%

02024

2025

2026E

0.0%GlobalGrowthInsights我国润滑油添加剂需求稳步增长。根据观研天下，2017-2024年国内润滑油添加剂需求量从88.1997.831.5%0-3.5%区201764.12202499.61图15：国内润滑油添加剂需求量增长稳定产量（万吨） 需求量（万吨） 产量yoy（右轴） 需求量yoy（右轴）120 30%

60 10%5%400%20-5%02017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

-10%观研天下我国润滑油添加剂进口量中枢下移，出口持续扩容。2022202326.92%、18.89%22.520153.20202527.9524.20%202279.61%，出口量整体呈现明显的扩张态势。图16：中国润滑油添加剂进口减少，出口扩容进口量（万吨） 出口量（万吨）进口量同比（右轴） 出口量同比（右轴）40353025201510502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

100%80%60%40%20%0%-20%-40%中国海关润滑油添加剂出口核心市场基本盘稳固。新加坡、韩国、阿联酋等传统亚太、中东核心市场连续两年稳居出口前三梯队，筑牢我国润滑油添加剂出口基本盘；哈萨克斯坦等新兴市场跻身2025年前十榜单，“一带一路”沿线中亚、非洲市场增量凸显，成为出口新增量来源。表8：新加坡、韩国、阿联酋连续两年稳居润滑油添加剂出口前三序号年份贸易伙伴出口量（万吨）年份贸易伙伴出口量（万吨）12024新加坡6.722025新加坡6.8922024阿联酋4.312025韩国5.0432024韩国4.022025阿联酋3.7942024俄罗斯3.482025哈萨克斯坦2.2752024印度尼西亚1.262025印度尼西亚1.2362024中国香港0.932025中国香港1.1872024日本0.542025日本0.7582024泰国0.422025俄罗斯0.6392024越南0.392025越南0.55102024中国台湾0.332025尼日利亚0.50中国海关汽车机械领域双轮驱动，润滑添加剂下游需求稳固。汽车与工程机械是润滑油和润滑油添加剂的重要消费市场和下游行业，这两个市场的稳健发展将持续支撑润滑油及添加剂市场的供求关系。我国汽车总产量与保有量保持稳步增长，同时新能源汽车渗透率快速提升，产量结构持续优化。根据 ，2016-2025年我汽车总产量从2819.30万辆长至3477.80万辆，2016-2025年复合增长率达2.36%；新能源车产量从45.50万辆跃升至1652.40万辆，2016-2025年合增长率高达49.05%。根据 截至2025年末全国机动车有量达3.66亿辆，较2024末增加1300万辆，同比增长3.68%。庞大的汽车存量与持续迭代的产量结构，为润滑油及添加剂市场提供了稳定需求基础，同时新能源汽车对专用润滑油的需求也为行业带来新的增长机遇。图17：国内汽车总产量稳步增长，新能源汽车增速显著（单位：万辆）汽车产量累计值 新能源汽车产累值

图18：国内汽车保有量保持增长中国:保有量:机动:汽(亿辆) yoy（右轴）0

汽车产量yoy（右轴） 量yoy(右轴500%400%300%200%100%0%2016-022016-102016-022016-102017-062018-022018-102019-062020-022020-102021-062022-022022-102023-062024-022024-102025-062026-02

3210

70%60%50%40%30%20%10%0%工程机械行业产量呈增长态势。根据 ，2015-2025年国挖掘机及起重机产量整体保持增长其中2015年挖掘机/起重机产量分别为9.26万辆/1186.84万吨，2025年分别为37.96万辆/3307.21万吨，2015-2025年复合增速为10.15%/10.79%。图19：国内挖掘机产量近两高速增长 图20：国内起重机产量保持长趋势挖掘机产量累计值（万） yoy（右轴45 140%40 120%35 100%30 80%25 60%20 20%15 0%10 -20%5 -40%2015-022015-102015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-022019-102020-062021-022021-102022-062023-022023-102024-062025-022025-10

0

起重机产量累计值（万） 量yoy（右轴）0%2015-022015-112015-022015-112016-082017-052018-022018-112019-082020-052021-022021-112022-082023-052024-022024-112025-082026-05润滑油进口量趋稳，出口加速扩张。进口总量在28.95万-34.56万吨区间窄幅波动，中枢逐步下移至31-34万吨。2019年受需求及产能替代影响跌至阶段性低点，2021年、2024年出现反弹后再度回落，反映国内润滑油产能持续释放，对进口资源依赖度降低。润滑油出口规模从2015年11.84202529.56万吨，109.58%，202114%图21：中国润滑油进口稳定，出口加速扩张进口量（万吨） 出口量（万吨） 进口量同比（右轴） 出口量同比（右轴）40353025201510502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 中国海关

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%润滑油出口核心市场稳固，新兴市场放量。巴拿马、利比里亚、中国香港等传统枢纽型市场稳居出口前三，规模持续扩张，奠定出口基本盘；近两年越南、印尼等东盟国家出口增速亮眼，东盟整体份额有望升至65%以上，成为最核心增长引擎；老挝、乌兹别克斯坦等“一带一路”沿线新兴市场增速显著。核心市场需求稳定与新兴市场增量贡献形成共振，为中国润滑油中长期出口增长提供支撑。表9：巴拿马、利比里亚、中国香港等传统市场稳居润滑油出口前三序号年份贸易伙伴出口量（万吨）年份贸易伙伴出口量（万吨）12024巴拿马3.862025巴拿马3.7422024利比里亚3.522025利比里亚3.7232024中国香港2.892025中国香港2.6942024新加坡1.572025新加坡1.9452024马绍尔群岛1.332025马绍尔群岛1.5062024俄罗斯0.902025缅甸1.2872024加纳0.722025俄罗斯0.8982024泰国0.642025几内亚0.7792024缅甸0.622025老挝0.72102024马耳他0.562025泰国0.68中国海关三、三十年厚积薄发，成就国内润滑油添加剂龙头公司已构建起产品技术、产业资本、客户壁垒的多维度核心竞争力体系。三端相互赋能，共同奠定公司穿越周期的成长根基。产品端单剂品类齐全、中高端复合剂通过国际权威认证，复合剂收入占比超60%。公司是国内单剂品类最全的企业之一，产能规模位居国内第一梯队，产品线覆盖清净剂、分散剂、ZDDP、高温抗氧剂等全系列主流添加剂品种，且具备十二烷基酚、3.5-甲酯等重要原材料自给能力，有效2025492项，CI-4、CK-4、SN、SPOEM认证，技术升级成效显著。资本端中石化资本战略入股，产业协同持续深化。中石化资本2019年以3.4亿元战略入股，持有公司11.18%股权成为第二大股东，双方从业务合作升级为产业资本纽带，依托中石化产业链资源在技术研发、供应链协同、市场准入等方面持续深化赋能。客户端已成功进入中石油昆仑、中石化长城及全球多个知名润滑油商供应体系。润滑油添加剂认证周期长达2-3已成功进入中石油昆仑、中石化长城及全球多个知名润滑油商供应体系，并在新加坡、迪拜、比利时等地设立海外仓储基地，覆盖区域客户供给需求，客户粘性稳固。图22：客户群营销网络广阔 图23：产品矩阵与技术持续破 公司官网 公司官网公司研发格局呈现出技术壁垒坚实优势。公司已掌握烷基苯磺酸盐、胺型抗氧剂、无灰分散剂等多品类产品的核心工艺，多项技术达到国际领先水平。树脂型无碳复写纸专用显色剂、高度胶体稳定性硫化烷基酚钙等产品经权威鉴定为国际先进，低游离酚硫化烷基酚钙工艺获国内外专利授权，产品性能全面符合国际环保法规要求。同时公司拥有多项国内领先技术，如开式反应釜挡板10%-18%10%-15%，酚酯型抗氧剂生产工艺使产品有效含量达99%保障。表10：公司核心技术水平先进技术名称 技术优势 阶段 技术水平 备产品超低氯含量、与其他添加剂配

伍性好、稳定性好使设备内腔的反应原料循环接触反应，从而使制得的磺酸盐制品具有较低的沉淀值和浊度，以及较高的稳定性

大规模生产国内领先 专利成熟 国内领先 专利

大规模生产国际领先制备方法 与其他添加剂配伍性好

大规模生产国内领先 专利制备方法一种超高碱值合成磺酸镁的制备方法

能高浊度低、沉淀值低、不结皮 大规模生产国际领先 专该工艺生成的胺型抗氧剂不同的烷基取代物分布合理、可控；游离胺胺型抗氧剂的合成瑞丰新材招股书

低于1%。该产品具有配伍性好，与酚酯型抗氧剂复合使用效果更加显著等特点

大规模生产国际领先已申请专利公司产学研全方位深度融合。公司采用“自主研发”配合“产学研协同”的研发模式。一方面，与石科院、中石油大连润滑油研发中心等行业顶尖科研院所建立长期合作关系，每年落地多项工业化新项目，通过技术许可获取核心工艺并实现后续联合改进，知识产权共享机制进一步提升研发效率。另一方面，公司与重庆工商大学、新乡学院等高校签订合作协议，聘请行业知名教授担任首席科学家，开展新型添加剂、环保型抗氧化剂等前沿领域研究，并依托高校资源培养技术骨干，实现内外部智力资源的有机结合，把握高端领域技术先机。沙特建厂扩产以拓宽新兴市场成长空间。公司沙特延布润滑油添加剂合资项目总投资2.46亿美元，分2-3期建设，可实现核心单剂、复合剂全品类产能布局，一期投资1.27亿美元先行落地，计划10万吨复合剂、3560%40%四、盈利预测与投资建议我们对公司2026-2028年盈利预测做如下假设：润滑油添加剂：随着行业需求缓慢增长，公司产能逐步释放，预计公司润滑油添加剂（折单剂）销量保持增长，预计2026-2028年公司润滑油添加剂销量分别为20.48/23.31/26.7820262027-20282026-202819528.14/19235.22/19235.22元/吨。毛利率：公司过去三年毛利率相对稳定在35%附近，公司持续推进高端化及复合剂战略，预计2026年毛利率受原材料涨价影响小幅回落，2027-2028年毛利率有所回升，分别为34.83%/35.64%/35.64%。无碳纸显色剂：公司无碳纸显色剂板块占营收利润比例较小，过去三年板块处于营收35.09/35.09/35.09百万元，毛利率分别为26.85%/26.85%/26.85%。费用率：我们预计公司的费用率将基本维持过去两年的平均水平，预计公司2026-20281.94%/2.03%/1.99%4.93%/4.99%/4.96%，研4.58%/4.58%/4.58%。所得税率：2026-202812.91%。盈利预测核心假设2024A2025A2026E2027E2028E润滑油添加剂销售收入（百万元）3,072.83,401.83,998.44,483.75,150.2增长率12.6%10.7%17.5%12.1%14.9%毛利率无碳纸显色剂35.9%35.0%34.8%35.6%35.6%销售收入（百万元）40.435.135.135.135.1增长率-16.7%-13.2%0.0%0.0%0.0%毛利率33.9%26.8%26.8%26.8%26.8%其他业务销售收入（百万元）44.371.571.571.571.5增长率12.7%61.4%0.0%0.0%0.0%毛利率31.0%20.3%20.3%20.3%20.3%合计3,157.53,508.34,104.94,590.35,256.8增长率12.1%11.1%17.0%11.8%14.5%综合毛利率35.8%34.6%34.5%35.3%35.4%公司数据 预测2026-20288.50/9.88/11.44EPS2.22/2.58/2.99元。根据公司所属行业特征及业务布局，我们选取主营业务为助剂、添加剂及其他新材料企业作为可比公司。PE202619XPE202619XPE42.18元。综上，首次覆盖给予公司买入评级。表11：可比公司估值（截至2026/7/1）公司收盘价2025A每股收益（元）2026E 2027E2028E2025A市盈率2026E 2027E2028E利安隆54.5054.502.162.673.173.6325.2020.4017.17皇马科技16.3916.390.740.941.111.2522.1017.5114.70阳谷华泰15.1215.120.440.610.740.8634.1224.6220.55确成股份70.6215.061.201.451.661.8712.5810.429.06麦加芯彩28.8541.981.952.212.833.6221.5718.9614.85调整后平均19.0016.0013.00五、风险提示原材料价格波动风险。公司原料以基础油、烯烃、聚异丁烯、二苯胺等原油下游产品为主，其价格随行业供需波动。若成本无法及时向下游传导，将挤压毛利率，拖累经营业绩。海外市场拓展不及预期。公司海外品牌力弱于国际龙头，客户拓展存在不确定性；公司产品出口占比高，若海外需求走弱、外销增速放缓，将压制盈利与成长。下游需求下滑风险。产品主营润滑油添加剂，下游覆盖汽车、船舶、工业行业。若宏观经济走弱、下游需求不足，市场需求收缩，将拖累营收及利润。产能建设与释放节奏不及预期。公司海内外新建产能或遇审批、施工、设备交付延误，产能投产滞后将难以匹配订单，影响收入利润。国际贸易政策变化风险。若海外主要市场关税、贸易及环保政策收紧，将抬升出口成本、增加经营不确定性，制约海外拓展与业绩。贸易制裁风险。公司海外客户较多，若公司因贸易关系受相关国家及地区制裁，将影响公司产品销售，影响公司业绩。附表：财务报表预测与比率分析资产负债表 利润表 单位:百万元 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 单位:百万元 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E货币资金4798418041,1061,527营业收入3,1573,5084,1054,5905,257应收票据、账款及款项融资639640790860998营业成本2,0262,2942,6882,9683,397预付账款3548506066销售费用55758093104存货550536679721842管理费用152177203229261其他920944935938938研发费用145161188210241流动资产合计2,6233,0093,2583,6854,372财务费用(18)10191610长期股权投资117232250250250资产、信用减值损失201500固定资产8581,0901,3601,4141,376公允价值变动收益831333742在建工程199252201286348投资净收益3558911无形资产195238233228222其他1628202326其他311276267256250