信用｜跨季适逢评级扰动信用如何应对

内容目录信用债收益率荡下行 4季末需要关注些变？ 5机构行为：基买入度大幅下降 13一级跟踪：金债净资大幅下降 14二级跟踪：1Y内成交比回升 19风险提示 21图表目录图1:信用债收益率势 4图2:信用利差走势 4图3:信用债平均成久走势 5图4:信用债TKN占比低估值成交占比 5图5:近期信用债ETF持续净流入（亿元） 6图6:摊余成本债基开模（亿元） 6图7:理财申赎纯债金节性 6图8:理财规模具有显季节性 6图9:不用品种信用拥度变化 7图10:保险机构二级市周度净买入普信债模 13图保险二级市场周净买入二永债规模 13图12:基金机构二级市周度净买入普信债模 13图13:基金二级市场周净买入二永债规模 13图14:理财二级市场周净买入普信债规模 14图15:理财二级市场周净买入二永债规模 14图16:非金信用债取消行和推迟发行情况 19表1:收益率与利差动况 4表2:Z-Score处理后的信用债拥挤度模型 7表3:中短端信用债交盘向配置盘转移 8表4:1-3Y信用债ETF成分券高票息梳理 9表5:2026年以来评级主体 10表6:2026部分终止评发债主体 10表7:2026延迟发布评发债主体 10表8:主体评级下调主收益率和利差变动 表9:AAA评级高利差体后半周抛盘普遍加 12表10:各类信用债周度融资及累计净融资 15表城投债分区域净资情况 16表12:产业债分行业净资情况 17表13:各类信用债发行限占比（按金额） 18表14:各类信用债投标数占比（按金额） 19表15:各类信用债成交余期限占比（按金） 20表16:各类信用债成交含评级占比（按金） 20表1:收益率与利差变动情况，财通证券研究所

1信用债收益率震荡下行1-3bp，二永债0-1bp2bp图1:信用债收益率走势 图2:信用利差走势 ，通券究所 ，通券究所交易指标方面，信用债成交平均久期结束下降趋势，当前位于2.7年附近。TKN成交占比和低估值成交占比有所回落，降至62%附近，市场做多情绪一般。图3:信用债平均成交久走势 图4:信用债TKN占比和低值成交占比 ，通券究所 位年 ，通券究所 位：%2季末需要关注哪些变量？OMO520-251-225629630节奏超过此前预期，围绕隔夜OMO评级调整方面，上周起，具体下调条件引起讨论，被下调或终止评级企业范围明显扩大，市场担心符合条件的企业面临批量下调，观望情绪有所酝酿。我们仍持乐观态度，认为短期信用债有机会，原因有三：OMOpriceOMO支撑。首先是半年度末冲量资金助推信用债ETF持续净流入，上周信用债ETF净流入187.02求仍将使ETF73-5500图5:近期信用债ETF持续净流入（亿元） 图6:摊余成本债基打开模亿元），通券究所 ，通券究所最主要的是，跨季后银行对存款的诉求降低，存款再度出表回流理财。从理财申赎债基情况来看，跨半年后债基申购往往走高，呈现典型的季节性规律。过去570.61万亿元。图7:理财申赎纯债基金节性 图8:理财规模具有明显季性 ，通券究所 ，通券究所三是筹码结构有所改善，为交易盘多头进攻留出空间。一方面，经过此前的调整和上周的盘整，信用债交易结构改善，拥挤度下降。5Z-ScoreZ-ScoreZ-Score表2:Z-Score处理后的信用债拥挤度模型，通券究所 注布线轨即均-2准差6266202424-32%202462.5%2025图9:不用品种信用债拥挤度变化，财通证券研究所上周基金净买入普信债规模环比下降92亿元，以保险资金、银行理财为代表的配38亿元和663Y2623-5Y3Y表3:中短端信用债由交易盘向配置盘转移，通券究所 单：元1-3Y5年ETF半年末规模冲量带来的成分券利差收窄机会。1-3Y表4:1-3Y信用债ETF成分券高票息梳理，财通证券研究所此外，评级调整及衍生影响也引起了市场的广泛关注。我们认为不会动摇短期的信用债行情，以局部性扰动为主，但中长期来看或是信用分化的新一轮起点。本轮评级调整及负面影响企业分为三大类型，一是下调、二是终止、三是延迟，分别代表下调已落地、避免被下调和仍有调整空间三种情形。下调方面，2026年以来共有15家主体被下调评级或展望，以产业为主，城投方面涉及青岛上合和西安西咸发展、秦汉新城和空港新城开发。观察主体评级下调的主体，大多数为舆情主体或者其主体利差/发行利差处于高位。，通券究所 位：bp亿元202695家，6611372表6:2026部分终止评级的发债主体发债主体公告日期是否非标舆情是否商票舆情主体利差发行利差终止的主体评级终止评级的评级公司评级终止分类广州珠江实业集团有限公司2026-06-26否否83.39200.44AAA联合资信终止单一评级天津津融投资服务集团有限公司2026-06-25否否71.10179.39AAA联合资信终止单一评级北京汽车集团有限公司2026-06-25否否23.8652.52AAA标普终止单一评级中国电建地产集团有限公司2026-06-26否否67.37201.07AAA东方金诚终止评级仍有其他同级别有效评级江门市城市发展投资集团有限公司2026-06-26否否30.2353.33AAA东方金诚终止高评级仍有其他低等级评级南宁产业投资集团有限责任公司2026-06-26否否64.12151.41AAA东方金诚终止评级仍有其他同级别有效评级华电煤业集团有限公司2026-06-22否否17.2172.19AAA东方金诚终止单一评级西安曲江文化控股有限公司2026-06-22是否98.02230.52AAA中证鹏元终止单一评级龙佰集团股份有限公司2026-06-22否否35.1475.44AAAsti大公国际终止单一评级厦门国有资本运营有限责任公司2026-06-18否否18.3643.72AAA联合资信终止评级仍有其他同级别有效评级福州古厝集团有限公司2026-04-24否否29.7967.25AAA上海新世纪终止评级仍有其他同级别有效评级中国能源建设股份有限公司2026-04-16否否23.5270.4AAA上海新世纪终止评级仍有其他同级别有效评级南京地铁集团有限公司2026-04-15否否12.37AAA联合资信终止单一评级泰兴市中兴国有资产经营投资集团有限公司2026-04-15否否25.9888.56AAA联合资信终止单一评级深圳市卓越商业管理有限公司2026-03-04否否132.71243.14AAA联合资信终止单一评级宁波市兴奉投资控股集团有限公司2026-02-05否否40.5755.49AAA中证鹏元终止评级仍有其他同级别有效评级唐山控股发展集团股份有限公司2026-01-28否否77.14105.69AAA东方金诚终止评级仍有其他同级别有效评级南昌市建设投资集团有限公司2026-01-20否否37.3996.01AAA东方金诚终止评级仍有其他同级别有效评级杭州富阳城市建设投资集团有限公司2026-01-08否否47.1154.68AAA联合资信终止评级仍有其他同级别有效评级浙江省国有资本运营有限公司2026-02-11否否23.0763.56AAA联合资信终止评级仍有其他同级别有效评级，通券究所 位延迟案例还相对较少，目前仅有4家主体评级延迟发布。包括有商票逾期的昆明城建以及利差位于高位的首开控股和首开股份。表7:2026延迟发布评级的发债主体企业名称评级机构债券余额公募债余额评级调整日是否有非标舆情是否有商票舆情主体利差发行利差北京首都开发股份有限公司联合资信617.64513.432026-06-23否否192.52271.31北京首都开发控股（集团）有限公司中诚信59.9728.472026-06-25否否162.70邵阳市宝庆工业新城建设投资开发有限公司联合资信2.252.252026-06-16否否75.62昆明市城建投资开发有限责任公司联合资信30.4030.402026-05-29否是46.4491.29，通券究所 位3天7AAA评市场产生了相对明显的扰动。比如6月25日西安高新取消发行“26西安高新1.75%1000万元。AAAAA+表8:主体评级下调后主体收益率和利差变动序号企业名称评级调整日调整方向收益率变动T3-T0收益率变动T7-T0利差变动T3-T0利差变动T7-T01陕西建设机械股份有限公司2026-06-18下调0.370.232东江环保股份有限公司2026-06-17下调0.360.333陕西西咸新区发展集团有限公司2026-06-01下调28.9764.9228.1661.712026-06-02下调4陕西省西咸新区秦汉新城开发建设集团有限责任公司2026-06-02下调16.6835.1216.1432.955陕西省西咸新区空港新城开发建设集团有限公司2026-06-01下调-0.9631.93-1.5029.856康欣新材料股份有限公司2026-05-18下调2.800.723.382.927中国华录集团有限公司2026-04-21下调8北京易华录信息技术股份有限公司2026-04-21下调-0.35-1.772.141.129青岛上合控股发展集团有限公司2026-04-03下调0.7831.54-0.4231.002026-04-03下调10中节能铁汉生态环境股份有限公司2026-03-12下调-1.15-14.38-0.31-11.4911郑州中瑞实业集团有限公司2026-01-01下调2.703.341.362.3512瑞茂通供应链管理股份有限公司2026-01-01下调57.34222.6155.65220.8413蒙自新型城镇化开发投资有限责任公司2026-06-26展望下调14上海豫园旅游商城(集团)股份有限公司2026-06-23展望下调0.563.4415青州市城市建设投资开发有限公司2026-06-26展望下调，通券究所 单：bp评级终止对收益率和利差的负面影响则幅度较小，可能与此类主体成交偏清淡有关、个别主体评级终止后收益率和利差明显上行可能是因为评级调整前后所处市场相对较弱。6月以来评级终止公告日后7个交易日，评级终止主体收益率平均上行2.2bp，信用利差平均走阔1.6bp。AAAbid/ofrofr827609383ofr表9:AAA评级高利差主体后半周抛盘普遍增加财证研所 单：笔2023A72家51家200bp的主16（4家AAA1.33%，公募债占比1.65%。100-200bpAAAAAAAAA158292732391510.0%8.8%此外，企业也可以通过终止评级+更换评级机构的方式规避短期冲击。机构行为：基金买入力度大幅下降（6.22.284.63Y保险小规模净卖出永债合计卖规为7.15元要减持5-10Y二。图10:保险机构二级市场度买入普信债规模 图11:保险二级市场周度买二永债规模，通券究所 单：元 ，通券究所 单：元基金对普信债净买入力度有所下降，上周合计净买入规模122.18亿元，主要降低1-3Y期限品种配置力度。310.551-3Y图12:基金机构二级市场度买入普信债规模 图13:基金二级市场周度买二永债规模，通券究所 单：元 ，通券究所 单：元理财对普信债增持规模105.61亿元，环比明显增加。理财净买入二永债环比也大幅增加，上周合计净买入78.9亿元。图14:理财二级市场周度买普信债规模 图15:理财二级市场周度买二永债规模，通券究所 单：元 ，通券究所 单：元一级跟踪：金融债净融资大幅下降（6.22-6.28）244.4690.9-162.5表10:各类信用债周度净融资及累计净融资，财通证券研究所（706亿元（217亿元（-213、湖北（-108亿元（-78。表11:城投债分区域净融资情况，财通证券研究所产业债分行业看，截至上周末今年净融资规模前三行业为：公用事业、综合、建筑装饰。表12:产业债分行业净融资情况，财通证券研究所城投债加权平均发行期限回落至3.70年，产业债加权平均发行期限继续拉长至3.47年。表13:各类信用债发行期限占比（按金额），财通证券研究所3330%城投债产业债二永债其他金融债日期1倍城投债产业债二永债其他金融债日期1倍1-1.51.5-22-3倍 倍 倍3倍1倍以以上上占比1倍1-1.51.5-22-3倍 倍 倍3倍1倍以以上上占比1倍1-1.51.5-22-3倍 倍 倍3倍1倍以以上上占比1倍1-1.51.5-22-3倍 倍 倍3倍1倍以以上上占比2025-05 2% 3% 8%20%67% 98% 20%12%11%28%29% 80% 0% 0%25%75%0% 100% 0% 0% 8%29%63%100%2026-04 1% 2% 5%22%71% 99% 6%14%14%30%37% 94% 0% 0%20%40%40%100% 0% 0% 0% 7%93%100%2024-109%10%12%31%38%91%26%16%14%25%19%74%0%0%100%0%0%100%0%8%33%25%33%100%2024-01 13%3% 4%21%60% 88% 49%5% 7%18%21%51%0%0%9%43%48%100%2024-02 13%2% 5%24%57% 87% 46%4% 6%18%26%54%0%0%0%33%67%100%0%0%8%31%62%100%2024-03 14%7%11%27%41% 86% 43%8%10%20%19%57%0%0%0%100%0%100%0%0%16%35%48%100%2024-04 11%5% 7%23%53% 89% 39%5% 8%18%29%61%0%0%0%57%43%100%0%0%9%45%45%100%2024-05 10%1% 5%23%60% 90% 40%4% 4%18%34%60%0%0%0%70%30%100%0%0%4%42%54%100%2024-0613%2%6%24%56%87%38%4%6%17%36%62%0%0%7%40%53%100%0%0%0%9%91%100%2024-077%1%6%22%64%93%32%5%8%18%37%68%0%0%9%45%45%100%0%0%7%26%67%100%2024-085%6%12%32%44%95%17%17%14%24%28%83%0%0%18%41%41%100%0%0%7%39%54%100%2024-094%12%14%34%36%96%22%15%16%26%21%78%0%0%20%40%40%100%0%0%3%43%53%100%2024-11 2% 6%11%28%52% 98% 18%15%16%24%28%82%0%0%11%67%22%100%0%0%12%32%56%100%2024-12 3% 6%11%31%49% 97% 15%15%18%24%27%85%0%0%10%70%20%100%0%0%15%19%65%100%2025-017%8%15%34%36%93%32%20%15%18%16%68%0%0%0% 0%65%35%100%2025-026%9%12%32%42%94%30%19%11%27%14%70%0%0%0%100%0%100%0%14%19%52%14%100%2025-033%9%14%31%43%97%18%19%19%24%20%82%0%20%40%20%20%100% 0%4%22%41%33%100%2025-043%9%9%31%48%97%23%17%15%27%18%77%0%0% 0%67%33%100% 0%4% 4%43%50%100%2025-069%37%4%9%40%91%32%35%7%11%15%68%0%0%0% 0%100%100%0%10%0%50%40%100%2025-0717%59%5%7%12%83%41%50%3%4%2%59%0%0%0% 0%100%100%0%0%29%57%14%100%2025-084%4%9%34%48%96%15%15%17%29%24%85%0%0%33%67%0%100%0%0%11%46%43%100%2025-093%6%15%34%42%97%16%21%14%29%21%84%0%0%