轻工制造行业2026年中期出海破局内需筑基

目录出海：北美K型经济下看好跨境电商和自主品牌 4回顾：北美消费呈K型走势，成屋销售有待提振 4展望：纯代工或承压，看好跨境电商和自主品牌 9家居：房地产压力仍存，渠道改革正当时 11回顾：地产压力仍存 11展望：渠道改革提质量，修炼内功待春归 13消费类轻工：开疆拓土，借海扬帆 18玩具：高景气赛道延续高增，海外拓展加速 18镜片：传统镜片稳健增长，智能眼镜应用打开增量空间 23个护：舆情扰动电商筑底，即时零售成下一竞争高地 28烟草：雾化监管趋严，HNB和口含烟高增 33造纸：浆纸系筑底运行，废纸系景气向上 37纸：价格均是底部区间，废纸系纸品库存低位 37浆：海外浆厂挺价意愿较强，内盘浆价小幅回落 38林：慢变量，但价格有望持续向上 39包装：国内二片罐价格有望重回上行通道 43回顾：行业格局显著优化，反内卷成为龙头共识 43展望：铝价Q2以来较稳定，为龙头盈利提供保障 44投资建议 47风险提示 49插图目录 50表格目录 51K回顾：北美消费呈K关税扰动边际缓和，北美高利率压制出口需求2026301（“强迫劳动”为由）122份额有望逐步提升。时间节点 事件描述 关税调整内容表1：2025年以来关税贸易摩擦关键事件梳理时间节点 事件描述 关税调整内容2025年2月4日 特朗普以芬太尼问题为由对中国商品加征10%税。

所有中国输美商品加征10%关税，总关税率提高至20%。2025422025410202541220255142025812

美国宣布对中国输美商品征收“对等关税”。率至125%。中国调整对美国进口商品的加征关税税率。《斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》

125%。145%。加征关税税率由84%提高至125%。美国取消91%的加征关税，暂停24%的“对等关税”，保留10%的关税。同意将24%的关税暂停措施再延长90天，同时继续保留10%的加征关税。特朗普签署第232条公告，宣布对进口家具加征关自10月14日起对进口软木原木及木材征收10%的关税，20259292025114

税。111010%为期一年。

并对进口橱柜、浴室柜及软包木制品加征25%关税，部分税率将在明年1月1日起进一步上调。202511102010%，20251124%对等关税暂停期延长至2026111010%税率；301关税至2026年11月10日。2025年12月31日将软体家具、厨房橱柜以及浴室台盆柜等商品的新厨房橱柜关税升至50%，软体家具的关税将升至30%措施2026220202662

一轮关税上调措施延后一年执行。美国最高法院裁定，特朗普政府征收的20%对华关税（10%芬太尼关税+10%对等关税）无效；特朗普政府启动122条款，征收全球临时附加税10%，后续上调至15%。美国贸易代表办公室依据《1974条，以60个经济体“未建立和有效执行强迫劳动产品进口禁令”为由，拟对其加征额外关税。

推迟至2027年实施。从中国出口到美国关税：软垫木质家具、橱柜、浴室柜：50%（25%301关税+25%232）；其他家居：40%（25%301关税+15%对等关税）；从越南出口到美国关税：软垫木质家具、橱柜、浴室柜：25%（232关税）；其他家居：15%（122关税）。1510%关税，中国大陆（含香港）4612.5税。海关律师网，新华网，中华人民共和国商务部，央视新闻，汕头市电子商务产业协会，义乌市跨境电子商务协会，国联民生证券研究所美国抵押贷款利率高位震荡，成屋销售有待提振。美国住房金融机构房地美(FreddieMac)202661930图1：美国抵押贷款利率维持高位 图2：26年美国成屋销量保持稳定 国民证究所 国民证究所以家居为代表的美国可选品需求依然承压。截至4比12图3：26年1-4月国内家具出口累计同比-6.4% 图4：26年4月美国家具进口额同比-24.16% 国民证究所 国民证究所关税落地前“抢出口”20232024H214220264/批发商/1.26/1.19/1.50，1025%/40%/1%分位水平。图5：美国零售、制造、批发商库销比 ，国联民生证券研究所2025202620250.137（2026即换算后6.902025逐步0.125（7.92），反映出同时期欧元在全球主流外2026格局”，Q2图6：美元兑人民币汇率 图7：欧元兑人民币汇率 国民证究所 国民证究所K北美消费或受益于权益市场财富效应。根据美联储统计数据，截至2025年43.99.524.0格的相对高位，财富效应或对北美消费市场起到一定的刺激作用。根据2026年7月2日数据，美国纳斯达克/道琼斯/标准普尔指数相比年初涨幅（前复权）为11.1%/10.1%/9.3（20265CPI4.2%，3.8%；CPI2.9%2.8%），对于不持有股权资产的低收入人群，整体消费承压。项目2025年末金额（万亿美元）占比项目2025年末金额（万亿美元）占比总金融资产143.9100.0%可支票存款与货币其他存款债务证券贷款企业股票其他杂项股权共同基金股份养老金权利应收账款其他资产美联储，国联民生证券研究所

5.99.20.15.36.147.216.013.72.234.60.51.8

4.1%6.4%0.0%3.7%4.3%0.9%32.8%11.1%9.5%1.5%24.0%0.3%1.2%图8：美国三大股指走势 28,00026,00024,00022,00020,00018,0000SPX.GI标普500收盘价8,0007,5007,00028,00026,00024,00022,00020,00018,0000SPX.GI标普500收盘价8,0007,5007,0006,5006,000，国联民生证券研究所2026Q1，四大奢侈品集团在北美/印（+18%（17%领跑Gucci增速（Fashion&Leather（Tiffany&奢侈品集团 核心品牌矩阵 最新北美（美洲）销售增速 业绩统计口径表3：四大奢侈品集团26Q1北美地区表现奢侈品集团 核心品牌矩阵 最新北美（美洲）销售增速 业绩统计口径历峰集团

卡地亚(Cartier)、梵克雅宝(VanCleef&Arpels)、布契拉提(Buccellati)等

+18% 2026（截至26年3月底）开云集团(Kering)古驰(Gucci)、圣罗兰(SaintLaurent)、巴黎世家(Balenciaga)等+9% 2026LVMH集团路易威登(LouisVuitton)、迪奥(Dior)、蒂芙尼(Tiffany&Co.)、丝芙兰(Sephora)等+3% 2026爱马仕(Hermès)铂金包/凯莉包(Birkin/Kelly)、高端丝织品、马具等+17%2026年第一季度VogueBusiness，观点网，各公司财报，国联民生证券研究所K型消费的分化：一端向上——富裕阶层支撑的Bloomingdale's——折扣零售商如osso（同店同店同店则因中产消费者偏以Kohl's为代表的传统中端百货，同店仍为-1.1%，定位尴这种“”KQ1104112%（含mu）2026Q1录得56320消费层级 代表渠道及最新销售增速 K型复苏中的角色消费层级 代表渠道及最新销售增速 K型复苏中的角色高端渠道（富裕阶层） Bloomingdale's：同店+10.2%；Nordstrom：净销售+5.1%

顶端强劲：美股财富效应直接支撑，富裕客群购买力坚挺，高端消费持续领跑。中端渠道（中产/白领）Kohl's：同店-1.1%；Macy's主品牌：同店+1.6%中端渠道（中产/白领）Kohl's：同店-1.1%；Macy's主品牌：同店+1.6%两头受挤：定位尴尬——高端客群向上分流至奢侈品，中产客群向下转向折扣店，增长停滞或萎缩。折扣/电商渠道（平价消费）各公司财报，国联民生证券研究所

RossStores：同店+17%；TJX(T.J.Maxx)：同店+6%；Burlington：同店+6%；亚马逊：北美收入同比+12%；Temu：Pdd交易服务收入同比+20%

底部爆发：中产消费下沉（Trade-down）的核心受益方，高性价比+品牌尾货模式吸引大量客流。轻工出口企业通过供应链迁移&提价以减弱贸易2025其中代工厂大多将产能迁至东南亚；跨境电商公司亦逐步将在美销售供应链迁至考2018年大部分国内品种可以通过顺价，有效对冲加关税影响。就贸易摩擦而&持续上升的劳动力成本，供应链出海或将延续。国家/区 区域特点 优势 劣势国家/区 区域特点 优势 劣势-地理位置优越，接近中国和东盟主要市场越南-制造业快速增长，工业园区成熟

-劳动力成本低，工人数量充足（EVFTA）-物流基础设施完善

-劳动力素质和技术水平有限-环境法规日益严格马来西亚-政治稳定，法制完善-位于东南亚核心地带，物流枢纽作用明显-物流和金融服务完善-劳动力成本高于越南和柬埔寨-工业用地成本较高，部分地区基础设施老化-环境监管日趋严格泰国-制造业基础较强，汽车、电子等行业发达-东部经济走廊（EEC）提供政策支持--劳动力市场经验丰富，技术水平较高政府对高端制造业和外资企业提供政策优惠-地理位置适合出口-劳动力成本上升趋势明显-外资依赖较高，内需市场相对较小-政治局势偶有波动柬埔寨-劳动力资源丰富，人口年轻化-政府积极招商引资，工业园区发展中-工业基础薄弱，供应链配套不足-基础设施较差，物流成本高-政策执行力较弱信息服务部，环球时报，欧亚系统科学研究会，澎湃新闻，开泰研究中心，中国税务网，国联民生证券研究所北美电商渠道占比202663“加强海关执法”Shop、Shopee等全球主流平台自2025年10直接报送卖家涉税信息。企业名下的店铺ID、交易数量、平台扣费、海外结汇流水（如通过万里汇、PingPong的资金返还如北美电商（截至26Q116.9%亚马逊新注册商家数量正大幅下滑。图9：美国电商渠道占比提升 图10：亚马逊新注册卖家数量下滑 国民证究所 亚逊国民证究所出口公司自主品牌亦有望迎来快速发展。中国轻工出口公司做自主品牌的核心优势，在于长期为美国高端品牌代工所形成的制造能力同源。同一套产线、同样材料、同等品控标准（如FDA、ASTM等80%-90%种“品质逼近、成本领先”的特点，正是线下平替的利润基础。（CostcoHome本身也在主动寻找有品质背书中国公司凭借更快的改款响应和更灵活“改良版平替”架。只要通过首单验货，后续复制品类的效率同样高于美国本土品牌。K&Q1等出口企业。家居：房地产压力仍存，渠道改革正当时2026过去赖以生存的“地产高增红利”与“大单品粗放复制”面临转型压力。2026年的中国家居企业正全面转向“AI智能一体化、加速出海建厂与半托管”存范式。行业内部的分化达到了前所未有的烈度。图11：家居PE-TTM波动 SW家居用品 SW瓷砖地板 SW成品家居 SW定制家居 SW卫浴制品 SW其他家居用品 沪深300（右轴）65556555453525155151413121110，国联民生证券研究所2026L1-520261/230月/4月/5-5.0%/+3.4%/-0.04%。其中一线城市表现更优，2026年4月/5月商品房成交面积分别同比+18.9%/+10.152021.720%，209%。图12：新开工&竣工&销售数据持续承压 住宅新开工面积及同比增速 住宅竣工面积及同比增速 商品房住宅销售面积及同比增速8000700060005000400030002000

房屋新开工面积:住宅:当月值(万平方米) 房屋新开工面积:住宅:当月同比

200001800014000120008000600040002000

房屋竣工面积:住宅:当月值(万平方米) 房屋竣工面积:住宅:当月同比

0%-5%

1200010000800040002000

商品房销售面积:住宅:当月值(万平方米) 商品房销售面积:住宅:当月同比

10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%2024-022024-042024-062024-082024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102025-122026-022026-042024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102025-122026-022026-04，国联民生证券研究所表6：商品房成交面积变化情况 商品房成交面积（万平方米）30大中城市同比一线城市同比二线城市同比三线城市同比2026年1月528.03-21.66%164.51-20.44%238.48-19.50%125.05-26.89%2026年2月375.10-28.03%88.83-35.19%196.55-24.16%89.71-28.22%2026年3月848.67-5.00%248.52-6.91%424.34-4.84%175.80-2.55%2026年4月705.503.43%256.0318.93%309.95-7.19%139.535.05%2026年5月781.31-0.04%266.3510.14%353.540.25%161.42-13.74%，国联民生证券研究所家居以旧换新以省补为主，退坡速度较家电更快，或导致2025下半年企业订202620249-102024Q42025300014710224Q4自6图13：家居以旧换新政策节奏 中国政府网，国家发改委官网，财联社，新华网，国联民生证券研究所20251+N+X（尤其存量房客户店结构转型的同时，家装流量入口前置对家具行业传统零售渠道客流的冲击和分流愈发明显，因此家居公司不断强化与装企的合作，持续推进整装业务。表7：家居公司门店数量及同比增减情况 公司名称20252024202325A对比24A公司名称20252024202325A对比24A欧派家居734578138786-468志邦家居367740944583-417经销店728977508716-461经销店364740604548-413欧派品牌471951306013-411志邦厨柜126814391715-171欧铂丽8929851078-93志邦衣柜139016351850-245欧铂尼7599411001-182志邦木门9899869833铂尼思57854646532直销店303435-4其他品牌397211159186顾家家居595959846946-25直营店566370-7经销店587558766813-1索菲亚344735023767-55自主品牌42284205496923索菲亚品牌25532503272750其他品牌164716711844-24米兰纳506559514-53直销店84108133-24司米123161249-38尚品宅配171719132336-196华鹤265279277-14加盟店169918852005-186金牌家居362038863909-266自营城市加盟店--285-金牌厨柜-15961709-直营店182846-10金牌衣柜-10951152-喜临门513755185653-381金牌木门-721660-喜临门（含喜眠）473550655163-330整装馆-217151-M&D+夏图品牌402453490-51阳台卫浴-11089-敏华控股635773677236-1010玛尼欧(电器)-147148-各公司年报，各公司主要经营数据公告，国联民生证券研究所202216%，202416.2202513.2%下滑。图14：贝壳等头部企业入局家装市场 图15：竞争加剧影响下游家居整装渠道表现 806040200

贝壳家装业务(亿元) yoy(右轴) 占总收入比例(右轴)147.69154.26115.00%108.550.4713.95%36.11%147.69154.26115.00%108.550.4713.95%36.11%15.80% 16.31%4.45%8.32%120% 20100%80% 1560% 1040%520%0% 02022 2023 2024 2025

索菲亚整装渠道收入(亿元) yoy(右轴)22.1622.16300.00%19.0711.38115.145.29贝公公，联证券究所 索亚司告国生证研所AI图16：科技赋能产品端创新喜临门宝褓系列 慕思AI床垫喜临门、慕思官网，久谦数据，国联民生证券研究所沙发或受关税拖累，但影响相对有限。受家装习惯影响，定制家居业务90%20182024年报提出越南基地综合成本已低于国内基地，因此尽管越南面临25-30%关税，在企业与客户分摊后，预计影响仍相对有限。床垫反倾销 第三轮反倾销税率时间 批次涉及国家或地区床垫反倾销 第三轮反倾销税率时间 批次涉及国家或地区国家或地区 反倾销税率 国家或地区 反倾销税率2018年第一轮中国波斯尼亚和黑塞哥维那217.38%墨西哥37.59%2020年第二轮柬埔寨、土耳其、印度尼西亚、马来西亚、塞尔维亚、泰国、越南保加利亚106.27%菲律宾538.23%缅甸181.71%波兰330.71%2023年第三轮墨西哥、菲律宾、波兰、斯洛文尼亚、西班牙、中国台湾省、波斯尼亚、黑塞哥维那、保加利亚、缅甸、印度、意大利、科索沃印度13.35%斯洛文尼亚744.81%意大利257.06%西班牙461.50%科索沃63.66%中国台湾省624.50%沙发海外产能公司越南产能墨西哥产能美国产能顾家家居45万（2020年开工建设）+50万（2021年）标准套家具产品项目2021年拟以10.37亿建设墨西哥项目，2022年6月开工，截至2024年底进度80%快速筹建美国达拉斯工厂敏华控股2019年8月建设完成，37万方，3500柜/月，供给美国及部分欧洲市场2022年1月布局，34万方，1000柜/月，缩短美国配送距离降低海运风险-2026Q1家居压力仍存，修炼内功静待春归。&表9：家居公司单季度收入及利润变化情况 公司简称欧派家居索菲亚金牌家居志邦家居尚品宅配江山欧派森鹰窗业好莱客顾家家居慕思股份喜临门

单季度收入同比2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1定制家居-4.8% -3.4% -6.1% -20.4% -23.0%-3.5% -10.8% -9.9% -16.9% -25.5%-8.4% 0.3% 0.3% -11.9% -12.2%-0.3% -22.3% -19.7% -18.9% -29.6%-4.5% -13.2% -2.3% -5.2% -19.4%-35.8% -42.9% -48.9% -54.2% -43.3%-28.0% 22.8% 37.7% -9.3% 11.6%-3.0% -15.6% -16.4% -14.1% -29.0%软体家居12.9% 7.2% 6.5% 7.8% 2.4%-6.7% -5.0% 2.8% -15.0% 5.9%-1.8% 4.3% 7.8% -4.7% -2.8%

单季度归母净利润同比2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q141.3% -8.0% -21.8% -71.1% -49.7%-92.7% -23.0% 1.4% -51.1% -417.6%-4.2% -13.0% -97.9% -153.7% -140.6%-10.9% -5.5% -70.1% -73.5% -324.2%55.1% -115.8% 114.4% -66.9% -149.8%-88.0% -91.3% -188.0% -180.5% -1150.7%-353.0% -310.7% 77.1% -184.9% -164.6%-82.6% -30.4% -85.4% -59.7% -1104.7%23.5% 5.4% 12.0% 334.4% -4.4%-16.4% 3.3% -26.8% -72.0% -25.1%-4.0% 22.4% -6.1% -199.2% -150.5%智能卫浴箭牌家居-7.5%-8.5%-6.3%-12.9%-6.9%--20.9%168.4%-61.9%12.1%瑞尔特-21.2%-18.0%-21.8%-33.0%-15.0%-63.3%-6.9%-72.0%-179.1%-95.9%好太太-11.4%-0.6%7.3%-0.7%21.7%-39.7%-40.1%21.7%3.4%21.4%奥普家居-9.3%-1.5%0.4%8.5%8.3%-2.5%15.4%-18.6%1.8%-19.0%，国联民生证券研究所/融合集中度将进一步提升：整装//横向产业链结合以提高配套率和客单价。全O2O达到49.7%。一二线家装市场品牌较多且竞争激烈，头部家居为寻求增量，纷纷家具出海。2025年家居出口企业受关税影响低于预期，贸易摩擦接近尾声、2026C2025欧派家居海外经销渠道业务增长超20%，其中东南亚/欧洲/28南、泰国等40余个国家和地区。消费类轻工：开疆拓土，借海扬帆IP2025/371.2/127.8184.7%/308.8208.5134.6%；海外营162.7291.9%。图17：泡泡玛特营业收入及同比增速变化情况 图18：泡泡玛特归母净利润及同比增速变化情况 4003002001000

营业收入（亿元） 同比增速（右轴）300%250%150%100%50%20172018201720182019202020212022202320242025

806040200

归母净利润（亿元） 同比增速（右轴）国民证究所 国民证究所2025年公司海外线下/线上/批发及其他收入分别为75.2/79.1/8.3234.8%/468.7%/62.5%。海外线下渠道中零售店/机器人商202571.8/3.4231.4%/326.5%。2025ICONSIAM724海外线上渠道中自研APP及官方网站/Shopee/TikTok/其他2025年分别实现收入46.4/5.7/10.4/16.6797.5%/99.9%/865.9%/244.5%，主要2026亮相美加墨世界杯开幕式，也是世界杯历史上首个受邀IP。图19：泡泡玛特德国首店 图20：LABUBU亮相美加墨世界杯开幕式 央网国民证究所 观者国民证究所IP方面，公司持续从产品维度打造热销款，2025年艺术家IP收入为334.1200.490.04.7pctIP持强劲增长，THEMONSTERS/SKULLPANDA/CRYBABY/MOLLY实现收入141.6/35.4/29.3/29.0365.7%/170.6%/151.4%/38.4IPDIMOO/星星人/HIRONO27.8/20.6/17.4亿元，205.3%/1601.8%/138.8IP2026430图21：popop饰品店 图22：泡泡玛特乐园升级 popop方信众，国民证研所 京网国民证究所布鲁可：渠道+新品拓展可期，海外增长提速2025/29.1/6.330.0%//拼搭载具类玩具及积木玩具分别实现收入28.4/0.7亿元，同比+29.1%/+77.0%。公司拼搭角色类玩具20252.59.91.2件，占比约47.8%，我们认为平价产品销量快速增长印证了公司产品在校边店渠道具备较强竞争力（低价+高质量+快速迭代并行）；202511月作为新产品线推出后，销量达570万件。图23：布鲁可营业收入及同比增速变化情况 图24：布鲁可归母净利润变化情况 营业收入（亿元） 同比增速（右轴）202135 8202130 625 420 21510 5 0

归母净利润(亿元)国民证究所 国民证究所分地区看，2025年中国/境外分别实现收入25.9/3.2亿元，同比（不包含中国美洲/1.3/1.5/0.4+238.1%/+804.1%/+334.7202512APP“BLOKEES”以沉淀全球粉丝。图25：布鲁可海外营收及同比增速变化情况 亚洲（不含中国） 北美 其他 海外合计同比增速（右轴）0

2021 2022 2023 2024

600%500%400%300%200%100%0%-100%布鲁可招股说明书，2024年报，2025年报，国联民生证券研究所展校边店渠道的核心要素。渠道充分下沉：中小学生线下消费占比较高，校边店为重要消费场景。不同于泡泡玛特&/中小学在校学生/202219.11万家。价格带偏低：随着居民收入水平的提升，中小学生零花钱呈提升趋势，但消费能力远不及成年人，因此校边店产品价格带普遍较低。产品快速迭代：在中小学生群体中，非理性消费现象较为常见，具体表现为因此校边店产品需快速迭代，以满足中小学生追求对新鲜产品的消费需求。快速迭代，而能兼顾二者的公司将具备明显的竞争力。图26：校边店三要素模型 国联民生证券研究所“骨肉皮”体系，低价+高质量+快速迭代并行。对研发工作的高度重视使公司产品得以兼具低价、高质量与快速迭代的显著优势：高质量：公司通过模具制作的创新实现了0.004毫米的模具精度，远高于行业平均水平，产品不仅品质稳定，而且拼搭所需力度相似，体验流畅一致；快速上新能力：上新周期方面，公司拼搭角色类产品从概念探索到量产的平6-710-122025出913个SKU，20251231SKU1447&图27：布鲁可研发费用及费用率变化情况 图28：布鲁可拼搭玩具架构 研发开支（亿元） 研发开支费用率（右轴）3210

2021 2022 2023 2024

35%30%25%20%15%10%5%0%国民证究所 布可股明，民生券究所间202567，2020-2025CAGR8.3%2025-2030CAGR90591，2020-2025CAGR9.1%，弗若斯特沙利文2025-2030CAGR7.3%，2030840图29：全球眼镜镜片制造厂商出厂销售额及同比增速 图30：全球眼镜镜片行业零售额及同比增速 806040200

全球眼镜镜片出厂额（亿美元） 同比增速（右轴）CAGR=8.3%CAGR(E)=6.1%CAGR=8.3%CAGR(E)=6.1%5%202020212020202120222023202420252026E2027E2028E2029E2030E

10008006004000

全球眼镜镜片零售额（亿美元） CAGR=9.1%CAGR(E)=7.3%20%CAGR=9.1%CAGR(E)=7.3%15%10%202020212020202120222023202420252026E2027E2028E2029E2030E公公，联生研究所 公公，联生研究所（零售额口径9478亿美元，2019-20232023-2028CAGR5.5%，2028662：1）标准：2023额约449亿美元，2019-2023年CAGR约4.6%，弗若斯特沙利文预计2023-2028年CAGR将放缓至2.5%，2028年规模有望升至507亿美元，其中2020年全球定制树脂眼镜镜片零售额约29亿美元，2019-2023年CAGR达39.2%，年CAGR将达40.1%，2028155比重由2019年的2.1%提升至2023年的6.12028年占比有望提升至23.4%，行业正处于高端化进程中。图31：全球树脂眼镜镜片零售额及分品类同比增速、占比全球标准树脂眼镜镜片零售额 全球定制树脂眼镜镜片零售额标准同比增速（右轴） 定制同比增速（右轴全球定制树脂眼镜镜片零售额占比（右轴）CAGR=5.4%CAGR(E)=5.5%CAGR=5.4%CAGR(E)=5.5%60050040030020010002019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E弗若斯特沙利文《2024全球视光市场白皮书》，国联民生证券研究所

80%60%40%20%0%-20%目前智能眼镜行业仍处于发展初期。2024年全球智能眼镜出货量约230万2023年的58万台增长296.62024-2029年CGR92.7%，20296107年CAGR约250年AR（带显示智能眼镜）出货量60202345年CAGR将达60.8%，2029年出货量有望升至646万台。单价优化或将成为推动全球AR全球ARCAGR350图32：全球智能眼镜出货量及均价 图33：全球AR眼镜出货量及均价 600020000

全球智能眼镜出货量（万台）全球智能眼镜单价（美元，右轴）202320242025E2026E2027E2028E2029E

5004003002001000

8006004002000

全球AR眼镜出货量（万台）全球AR眼镜单价（美元，右轴）202320242025E2026E2027E2028E2029E

6005004003002001000弗若斯特沙利文《光学科技解锁AI时代新视界智能眼镜光学科技服务行业白皮书》，国联民生证券研究所

弗若斯特沙利文《光学科技解锁AI时代新视界智能眼镜光学科技服务行业白皮书》，国联民生证券研究所智能眼镜业务放量可期业绩方面，康耐特光学2025年实现营收/归母净利润21.9/5.6亿元，分别同比增长6.1%/30.2%。图34：康耐特光学营业收入及同比增速变化情况 图35：康耐特光学归母净利润及同比增速变化情况 归母净利润（亿元） 同比增速（右轴）654321808公公，联生研究所 公公，联生研究所分产品看，2025年标准化镜片收入10.2亿元，同增12.6%；功能镜片收入7.71.7%3.90.60.0422.4%。7.514.6%，我们认为受益于渠道覆盖率与高折射率产品占比的持续提升；境外收入14.3亿元，同增2.1%，其中亚洲（中国除外）/美洲/欧洲/大洋洲/非洲收入分别为5.2/4.9/3.4/0.5/0.2亿元，同比分别+0.3%/+3.7%/+7.9%/-21.1%/-5.0%。图36：康耐特光学分产品收入及同比增速变化情况 图37：康耐特光学分地区收入及同比增速变化情况 标准化镜片（亿元） 功能镜片（亿元）定制镜片（亿元） 标准化同比增速（右轴）

中国内地（亿元） 亚洲（中国内地除外）（亿元）美洲（亿元） 欧洲（亿元）大洋洲（亿元） 非洲（亿元）美洲同比增速（右轴） 欧洲同比增速（右轴功能同比增速（右轴） 定制同比增速（右轴） 中国内地同比增速（右轴） 亚洲（中国内地除外）同比增速（右轴）美洲同比增速（右轴） 欧洲同比增速（右轴15 40%10 30%20%5 10%0%20182019202020212022202320182019202020212022202320242025

大洋洲同比增速（右轴） 非洲同比增速（右轴）

80%60%40%20%0%-20%-40%20182019202020212022202320242025-60%20182019202020212022202320242025公公，联生研究所 公公，联生研究所价格优势与原料、定制化能力壁垒共筑护城河，智能眼镜业务放量可期：其中适配高度近视人群的核心产品1.74折射率镜片价格约为行业龙头依视路1/31.74折射率镜片充分契合1.741.7499.9%来自于三井化学。MR-17420131.741.74MR-1742012传统模式需要数天甚至数周才能拿到定制镜片，而C2M模式可在24小时内完成加工全流程；传统大型连锁终端C2M模式精简了分销渠道的环节，缩短了从需求识别到公司拥有强大定制化生产能力，在C2M模式下具备明显竞争壁垒：1）具备强大的2007年,采用国际先进的进口全自动设备，配合德国和西班牙技术，实现了镜片定制化的智能生产。2016260%。目前能够生产的产品种类全700工厂分21图38：C2M模式下公司强大定制化能力构筑竞争壁垒 C2M模式的三方优势消费者维度个性和体验质量保障零售商维度节省成本服务能力提升制造商维度运营效率提升直接接触客户

公司通过C2M模式解决三方痛点，重塑产业链价值

康耐特支撑C2M模式的能力700万个产品规格覆盖常规镜片、功能镜片和车房片等十大类30万副日生产镜片能力车房日生产能力达到2万片成镜1万副4大生产基地已投产：上海、江苏启东、日本福井拟建设：泰国2024XR（AIAR）：智能眼镜业务布局不断深化。资金方面：公司以52.0港元配售2700万股股份，所得款项净额约14.0亿80%XR1.8RokidAR公司已与一家在智能眼镜领域占据行业领导地位的全球领先科技企业签署合作备忘录，基于双方于前期签署的合作框架协议，就某智能眼镜重点项目的多年期量产合作做了详细的约定。我们认为公司拓展智能眼镜版图目标坚定、思路清晰，通过配售获取坚实资金保障，通过成立合资公司、投资等举措加强与行业龙头企业的深度合作，提升产业链上下游协同效应，为未来参与项目招标及研发提供有力支撑。从项目层面来看，合作备忘录的签署意味着公司被指定为全球智能眼镜领导企业的主力智能眼镜产品的核心镜片供应商，量产项目落地情况逐步明确。2017卫生巾渗透率就已达100%，而近年来15-49岁女性人口比例逐减，行业规模维2015-2025年经期护理市场规模CGR为3.8CGR达4.0%，国产替代带来的份额上行和单价的提升是支撑品牌增长的最主要因素。中国口腔护理市场2015-2025年均复合增长率也保持在4.6图39：2015-2025经期护理市场规模CAGR为3.8% 图40：2015-2025中国口腔护理市场CAGR为4.6%120010008006004002000

600经期护理收入规模（亿元）10511073经期护理收入规模（亿元）105110739689911021823871879941740783口腔护理收入规模（亿元）4754995224824924965074283883223533002001000 欧国，联生研究所 欧国，联生研究所个护产品全渠道覆盖，其中牙膏和女性卫生用品线下渠道仍维持较高收入占散，尤其大型商超的逐年衰退以及即时零售市场的兴起均带动了线下行业格局重线下渠道打造成公司新的“护城河”。2023-2024H1份额从8.0%提升至8.6渠道的互动性及售后服务等电商难以替代的功能，未来我国个护线下占比或仍将55%的份额。图41：快消品中牙膏和卫生巾线下占比相对高，店铺小型化趋势愈发明显 尼尔森《2024年牙膏品类全渠道购物趋势报告》，国联民生证券研究所20254月正式对外发布；430O2O道的主要需求之一，看好即时零售渠道的未来发展。图42：即时零售市场规模呈双位数增长 图43：日常及应急是消费者选择O2O渠道的主要需求5,0433,25111,75010,0307,8106,5005,0433,25111,75010,0307,8106,5006871,1792,1548,0006,0004,0002,0000

100%80%60%40%20%尝鲜/悦己0%尝鲜/悦己

日常日常日常应急应急尝鲜/悦己尝鲜/悦己日常日常 常 尝鲜/悦己尝鲜/悦己应急应急

一日三餐日常补货20%16%20%16%13%11%11%8%7%6%6%定期大型采购/奖励自己0% 5% 10% 15% 20% 商务部《即时零售行业发展报告(2024)》，经济参考报,国联民生证券研究所

2023百亚股份：舆情影响或筑底，外围市场有望持续高增315舆情影响下，公司电商业务短期承压，2025年电商收入同比-11.9%。20262025新品，并于2026年5月推出第4代益LA88卫生巾，以专利益生菌配方“LA88+N13+益生元”搭配自由点自研生物护盾技术，抑菌率实测高达99%，预计新品将进一步提振业绩。图44：公司其他地区收入持续高增（亿元） 图45：百亚股份川渝、云陕贵及其他地区毛利率对比 4.3412.291.562.301.492.691.733.364.3412.291.562.301.492.691.733.361.963.352.383.59 4.274.91 5.316.14 5.796.787.558.3420 80%60%1540%1020%5 0%0 -20%

65%60%55%50%45%4035%30%

川渝地区 云陕贵地区 其他地区 五省地区% 4838.2%36.6% 4838.2%36.642.843.8.7%.3%52.012019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025百股公公，民生券究所 百股公公，民生券究所图46：自由点“万里挑E”新品介绍 图47：自由点第4代益LA88卫生巾 京，联生券所 百品说方信号，联生券究所登康口腔：抗敏感构成护城河，向护龈方向进发202587图48：冷酸灵在抗敏感领域线下市场常年占据第一 图49：公司推出重组角蛋白新品，主打敏感+护龈 冷酸灵抗敏感市场销售份额占比61.0%6061.0%60.1%.3%61.864.7264.465%64%63%62%60%59%58%57%2019 2020 2021 2022 2023 2024登口公公，民生券究所 天，联生券所乐舒适：立足非洲市场，向拉美市场拓展20202024占人口结构超过50%。202470%86%的渗透率，30%，相较于欧洲、北美和中国市场86%92%的渗透率，渗透率提升空间仍然较大。202220232022202320242025营业总收入（百万美元）319.90411.37454.39567.39yoy-28.6%10.5%24.9%产品婴儿护理268.05337.01362.45446.06yoy25.7%7.5%23.1%其中：婴儿纸尿裤250.65323.96341.93-yoy-29.2%5.5%-其中：婴儿拉拉裤17.413.0520.52-yoy--25.00%57.30%-女性护理43.0861.7377.4799.06yoy-43.3%25.5%27.9%家庭护理8.7712.6314.4822.27湿巾yoy-44.0%14.6%53.8%地区西非165.15197.29194.99230.88西非yoy-19.5%-1.2%18.4%东非148.34171.80206.73256.14东非yoy-15.8%20.3%23.9%中非6.0437.1143.1558.04中非yoy-514.1%16.3%34.5%拉美0.365.179.3022.05拉美yoy-1323.7%79.9%137.1%中亚--0.110.27乐舒适公司招股说明书，国联民生证券研究所注：2025年婴儿护理品类具体分类年报未拆分裤市场相对集中，2024年按销量计CR5合计可达61.2%，其中乐舒适市占率20.317.49.0%17.2CR5（国内2024年CR5达28%CR541.311.9%。表11：2024年非洲婴儿纸尿裤和卫生巾竞争格局 婴儿纸尿裤婴儿纸尿裤以销量计以销额计公司主要产品市场定位零售价范围(美分/片)公司销量(亿片)2024yoy2024年市场份额公司销售收入(百万美元)2024yoy2024年市场份额乐舒适中高端、中端及大众市场9.0-20.0Softcare40.610.2%20.3%公司A402.20.7%20.7%公司A34.8-0.5%17.4%Softcare334.44.4%17.2%公司A高端及中高端18.0-25.0公司B18.03.0%9.0%公司C189.83.7%9.8%公司B中高端及中端12.0-18.0公司C17.53.5%8.7%公司B177.43.1%9.1%公司C高端20.0-28.0公司D11.55.3%5.8%公司D80.5-18.8%4.2%CR5合计61.2%61.0%公司D中端及大众市场7.0-13.0卫生巾卫生巾以销量计以销额计公司主要产品市场定位零售价范围(美分/片)公司销量(亿片)2024yoy2024年市场份额公司销售收入(百万美元)2024yoy2024年市场份额乐舒适中高端、中端及大众市场4.5-8.5Softcare16.122.0%15.6%公司A105.50.2%16.5%公司A11.0810.4%10.8%Softcare76.225.0%11.9%公司A高端及中高端7.5-13.0公司C6.95813.7%6.8%公司C52.213.7%8.1%公司C高端及中高端8.0-13.5公司E3.957.2%3.8%公司E187.2%2.8%公司E中端7.5-8.5公司F2.99.4%2.8%公司F12.99.4%2.0%CR5合计39.8%41.3%公司F中高端及中端5.5-8.0乐舒适招股说明书，国联民生证券研究所表12：个护公司收入利润表现 公司营业收入（亿元）归母净利润（亿元）2026Q1同比2025同比2026Q1同比2025同比百亚股份10.556.01%34.927.32%1.4410.03%2.08-27.70%登康口腔4.9515.09%17.169.98%0.5220.01%1.8112.35%豪悦护理9.756.98%37.5628.22%0.84-7.84%2.32-40.14%可靠股份2.913.97%11.506.65%0.02-89.89%0.3615.87%，国联民生证券研究所HNBB&204年卷烟/雾化/HNB/口含烟全球CR5分别为83.1%/39.8%/96.5%/83.9%，其中HNBJUUL2019-2024&HNB主要原料依然为烟叶制作而成的烟草薄片，本质接近卷烟，PMI类别品牌20192020类别品牌201920202021202220232024中国烟草43.7%45.1%45.6%46.3%47.0%47.4%菲莫国际13.6%12.8%12.5%12.5%12.2%12.2%卷烟英美烟草12.7%12.6%12.3%11.8%10.8%10.2%日本烟草8.4%8.2%8.2%8.1%8.4%8.6%帝国烟草3.7%3.7%3.5%3.2%3.1%3.1%CR582.1%82.8%82.6%82.7%83.1%83.1%英美烟草7.8%13.2%16.7%19.1%20.8%20.1%爱奇迹0.0%0.0%0.4%5.8%10.7%8.0%雾化电子烟JUUL36.3%23.4%17.2%12.8%8.6%6.0%斯科尔1.9%3.0%悦刻3.1%8.3%13.7%8.5%2.5%2.7%CR547.2%44.9%48.0%46.2%44.5%39.8%菲莫国际79.2%79.2%74.4%71.0%71.2%71.6%英美烟草12.7%12.7%15.9%16.6%12.4%12.3%HNB日本烟草4.4%4.2%4.5%5.8%6.0%5.9%韩国烟草2.9%2.8%3.0%3.7%3.4%3.5%ITMS3.1%3.2%CR599.2%98.9%97.8%97.1%96.1%96.5%菲莫国际0.5%37.2%38.2%41.1%英美烟草25.4%24.6%30.1%27.5%24.4%24.6%口含烟奥驰亚4.7%6.2%9.2%13.4%14.3%13.8%斯威舍4.5%8.1%9.2%3.9%3.0%日本烟草1.9%1.9%2.2%1.6%1.4%1.4%CR532.0%37.2%50.1%88.9%82.2%83.9%欧睿国际，国联民生证券研究所注：ITMS由英美烟草（BAT）俄罗斯及白俄罗斯业务于2023年9月出售给本地财团后，原BAT圣彼得堡工厂（BAT-SPb）更名而来。国内：HNB&口含烟国标启动制定，新型烟草放开重回议程HNB&口含烟国标启动制定，国内新型烟草放开重回议程。2026年4月79HNB20251211EP30768042022年EPOG1/24裁定，最终以“缺乏新颖性”及菲莫修改超范围为由赢得胜诉。这是中国烟草企业首次在欧洲无效国际巨头HNB核心专利，为国产HNB产品出海扫清了重要障碍。海外：新型烟草维持高景气度，海外合规市场有望扩容IQOS2025406.57.3%，168.515.041.5%。ZYN全球出货约7.94亿罐。VEEV在47个市场上市，全年销量翻倍。2026Q110143%IQOS10.9%，首次超越万宝路。图50：2026Q1菲莫国际净营收同比+9.1% 图51：2026Q1菲莫国际无烟产品收入同比+12.4% 450350300200150500

菲莫国际营收（亿美元） yoy（右轴）2021 2022 2023 2024 2025

12%10%8%6%4%2%0%

160140120100806040200

菲莫国际无烟产品营收（亿美元） yoy（右轴）2021 2022 2023 2024 2025

40%35%30%25%20%15%10%5%0%国民证究所 国民证究所HYPER26Q2上市。2025256.11.0%。新型烟草全5.5%18.20.7pct4.3亿英镑，同比增长77.1%。雾化电子烟受非法产品冲击全年承压。加热卷烟受产glo占率约1.4%。尼古丁袋收入同比增长47.4%。公司计划2026年Q2推出全新HYPERQ3NEO4-6%。图52：2025A英美烟草营收同比-1.0% 图53：2025A英美烟草新型烟草产品收入同比+5.5%280275270255250245

英美烟草营收（亿英镑） yoy（右轴）2021 2022 2023 2024

10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%

英美烟草新型烟草产品营收（亿英镑） yoy（右轴40353025201510502021 2022 2023 2024 2025

50%40%30%20%10%0%国民证究所 国民证究所FDA2026年55日，FDAGlas（FDAFDA申请已被受理且数据完整的非烟草味产品原则FDA“放松合规果味”，合规品牌有望重新进入风味市场。造纸：浆纸系筑底运行，废纸系景气向上2026——3200/吨的提价函，4200/吨的提价函，但受下游需求恢26Q14月纸价呈下行趋势。4月底-6反弹。图54：双胶纸价格 图55：白卡纸价格 钢数，联生研究所 钢数，联生研究所图56：箱板纸价格 图57：瓦楞纸价格 钢数，联生研究所 钢数，联生研究所2026（）纸企挺价意愿较强，主动停机限产并连续发布涨价函。造纸板块内部呈现“木浆系筑底、废纸系景气向上”的结构性特征。图58：双胶纸库存 图59：白卡纸库存 钢数，联生研究所 钢数，联生研究所图60：箱板纸库存 图61：瓦楞纸库存 钢数，联生研究所 钢数，联生研究所2025Suzano20252026图62：阔叶浆内外盘价格 图63：针叶浆内外盘价格 钢数，联生研究所 钢数，联生研究所图64：美废价格（美元/吨） 图65：国废价格（元/吨） 钢数，联生研究所 钢数，联生研究所森林面积减少&发达国家砍伐政策收缩影响，2018-20232.752.53-1.7%5异化特征，经济承压时短期财政压力更可能导致部分发展中国家暂时放松对森林资源的管控。图66：全球木片产量变化 图67：全球前十大木片生产国木片产量变化 国民证研所 国民证研所97%/澳大利亚/泰国/智利/巴西/其他国家进口木片占比分别为71.05%/13.78%/5.77%/2.84%/1.56%/5.00%。图68：中国阔叶木片月度进口量变化 图69：2024年中国木片进口各来源国进口量占比 2023-012023-032023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-03

非针叶木的木片或木粒(44012200):进口数量:当月值（万吨） 线性(非针叶木的木片或木粒(44012200):进口数量:当月值（万吨）)

其他,5.00%大利亚,3.78%大利亚,3.78%泰国,5.77%越南,71.05%

巴西,1.56% 智利,2.84%，国联民生证券研究所注：虚线为趋势线

卓创资讯，海关总署，国联民生证券研究所预计未来国内木片供给增量有限。分地区来看，1；2（2019-2020“黑色夏季”山火）；另一方面，澳大利亚存在明显的人工林向农业用地转化的趋势，农业生产在部分区域的短期经济效益可能高于周期长的林业。澳大利亚曾推出碳汇林相关税收激励政策以鼓励人工林建设，2008年出台的法案允许碳汇林经营者对造林的资本支出进行税务抵扣，2007-20127%143、国内：一方面，“十五五”规划中对环保低碳要求进一步提升；另一方面，2024年我国具有一定规模企业的装饰原纸销量133.38万吨，同比下降5.45%，反映出国内家居板材需求下滑，从而减少上游砍伐需求。4、其余出口国：泰国、南美、非洲等地近年来出口量增长停滞，北美、欧洲木片贸易主要在洲内进行，未来均难以贡献显著增量。图70：越南木片产量变化 图71：澳大利亚木片产量变化 国民证研所 国民证研所1.9-2.1吨/（CTMPAPMP1.1-1.2//化机浆产能快速增长有望带动制浆用木片需求增长。公司项目名称浆线产能公司项目名称浆线产能当前状态玖龙纸业（重庆）绿色制浆扩建项目（一期）70万吨/年漂白硫酸盐化学浆环评公示（2026年3月）云投林纸（云南景谷）76万吨/年化学浆技改扩建项目50/76/环评二次公示（2026年5月）五洲特纸（江西湖口）年产60万吨化学浆项目60万吨/年化学浆7020275产五洲特纸（湖北汉川）年产80万吨浆纸一体化项目50万吨/年本色化学浆环评报批前公示（2026年3月）理文纸业（广西贵港）林浆纸一体化全产业链项目（一期）100万吨/年漂白化学浆在建，预计2027年中竣工湛江中纸（中国纸业）南方基地高端包装新材项目40万吨化机浆+40万吨化学浆化机浆预计2026年6月完工；化学浆2028年7月完工联盛浆纸（福建漳浦）年产557万吨林浆纸一体化扩建项目化学浆120万吨/年+化机浆96万吨/年环评审批通过（2026年5月）仙鹤股份（广西）广西基地二期项目60万吨/年制浆计划2027年中期投产；PM6线力争2026年9月先投太阳纸业（南宁）二期项目（改扩建）50万吨/年本色化学木浆项目建设变更公示（2026年3月）博汇纸业年产32万吨化学浆项目32万吨/年化学浆（由9.5万吨扩建）公告规划（2025年12月）玖龙纸业（天津）

50技改（）

50/

建设工程规划许可证核发（2026年1月）CRA国际，各地方政府官网，纸业网，国联民生证券研究所地估值从单一的木材收益升级为“木片+碳汇”可通过“林浆纸一体化”“资源”升级为集碳汇收益、碳成本对冲、绿色融资CCER包装：国内二片罐价格有望重回上行通道奥瑞金并购中粮包装后，国内格局显著优化。12023并CR384.43%；2（20256.24/6.63/2.90/2.28奥瑞金已公告外迁产能包括泰国罗加纳（7/20269）和哈萨（9/2027Q116图72：2023年二片罐竞争格局 图73：国内主要金属包装企业CAPEX情况 奥瑞金 昇兴股份 中粮包装 宝钢包装 其他15.57%2215.57%2226.25

奥瑞金 宝钢包装昇兴股份 嘉美包装0共网国民证究所 国民证究所仍处低位运行。需求端，根据国家统计局数据，2026年1-4月智能手机/卷烟产量累计同比+8.1%/+0.2%，均实现稳健增长。图74：26M1-3智能手机产量累计同比+8.1% 图75：26M1-3卷烟产量累计同比+0.2% 14 12 25%10 8 10%6 5%4 -5%2 -10%2022-052022-072022-092022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-03

3002502001501002022-052022-072022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-03

6%5%4%3%2%1%0%-1%产量:智能手机:累计值（亿台） 产量:智能手机:当月同比 卷烟:产量:累计值(百亿支） 产量:卷烟:累计同比国民证究所 国民证究所5.2展望：铝价Q2202662023958.3/8.7%，96.9%Q2Q2状况较好。图76：国内铝锭价格（元/吨） 30000200001500050002025-06-202024-06-202023-06-202022-06-202021-06-202020-06-202019-06-202018-06-202017-06-202016-06-2002025-06-202024-06-202023-06-202022-06-202021-06-202020-06-202019-06-202018-06-202017-06-202016-06-20

100%十年分位点（右轴）生产资料价格:铝锭(A00)十年分位点（右轴）生产资料价格:铝锭(A00)60%40%20%2026-06-200%2026-06-20，国联民生证券研究所20142000-2013年，中国啤酒产量由2300.76万千升增长至5061.54万千升，CAGR为6.252000-20141490.83万吨增长至16677.10万吨，CAGR2013年后，中国啤酒产量出现下滑趋势，2020年触及3411.10万千升低点后小幅反2021-2024年产量均保持在3500-36002014-2024年，1.5-1.9图77：中国啤酒产量变化 图78：中国软饮料产量变化 6000500040003000200010000

中国啤酒产量（万千升，左轴） yoy（右轴）5%0%200020022000200220042006200820102012201420162018202020222024

200001000050000

中国软饮料产量（万吨） yoy（右轴）0%200020022000200220042006200820102012201420162018202020222024国民证究所 国民证究所罐化率提升贡献二片罐需求主要增量。以啤酒为例，根据Euromonitor统计，2016-2024年中国啤酒罐化率由23.2%持续提升至32.5%，带动啤酒二片罐需求由317.0亿罐整体增长至346.4亿罐（按照330ml二片罐测算）。按照中国啤酒年产量3500万千升计算，罐化率每提升1pct，都会带来10.6亿罐二片罐需求。预计中国啤酒及软饮料持续提升的罐化率，将成为未来二片罐需求增长的核心驱动力。图79：中国啤酒罐化率提升带动二片罐需求持续增长 400300250200150500

中国啤酒二片罐需求量（亿罐，左轴） 中国啤酒罐化率（右轴）35%30%25%20%15%10%5%0%欧国， ，民生券究所202450.0图80：中国啤酒罐化率仍有较大提升空间 90.7%73.3%90.