映恩生物-B稀缺全球临床开发能力四大ADC平台驱动管线价值释放

内容目录以临床高效破局ADC赛道，多项全球合作彰显研发实力 4解决ADC临床痛点，多平台研发齐头并进 4管线对标国际巨头，全球临床快速推进 6研发派管理层领航，产业资本助力映恩生物全球化征程 8研发投入持续增加，融资助力临床转化 10已进入临床后期阶段产品 DB-1311：有望成为B7-H3靶向治疗的标杆药物 B7-H3是多种癌症类型的潜在支柱治疗靶点 DB-1311创新分子设计，在临床研发中展现优秀潜力 13DB-1311有望填补去势抵抗性前列腺癌靶向治疗缺口 14预测数据 18HER2ADC(DB-1303)：差异化适应症布局 20HER2ADC市场规模增长迅速 21子宫内膜癌市场规模迅速增长 24DB-1303在子宫内膜癌的药物竞争格局和临床数据对比 25乳腺癌市场规模上升 26DB-1303峰值销售预测数据 282.3.DB-1310(HER3ADC) 30HER3ADC市场机遇大 30DB-1310药物竞争格局和临床数据对比 33开创性的ADC+IO2.0治疗方案 35三大平台新品有望陆续迎来PoC数据 36B7H3/PDL1ADC 36BDCA2ADC 374.3.DB-1326 38盈利预测与投资评级 39盈利预测及关键假设 39估值预测和关键假设 40风险提示 42图表目录图1：公司发展历程 4图2：映恩生物研发平台 5图3：公司载荷特性对比 6图4：公司管线一览（截至2026年5月31日） 7图5：映恩生物高管团队 8图6：映恩生物股权结构图（截至2025/12/31） 9图7：公司重磅合作项目 图8：B7-H3与肿瘤微环境相互作用 12图9：B7-H3在各实体瘤表达率 12图10：B7H3ADC全球竞争格局 12图DB-1311具体结构 14图12：DB-1311临床研发时间线 14图13：全球及中国去势抵抗性前列腺癌患病人数 15图14：转移性去势抵抗性前列腺癌治疗指南 16图15：转移性去势抵抗性前列腺癌ADC药物竞争格局（红字为公司管线） 17图16：DB-1311既往接受过多线治疗的mCRPC患者数据 17图17：转移性去势抵抗性前列腺癌ADC药物临床结果 18图18：DB-1311中国销售预测 19图19：DB-1311欧美销售预测 20图20：HER2在多种常见肿瘤中具有过度表达 21图21：全球HER2ADC市场规模（2018-2032E） 21图22：HER2ADC全球竞争格局（截至2026年5月） 22图23：DB-1303结构 23图24：HER2ADC设计差异 24图25：EC患者持续增长（单位：千例） 24图26：EC中美当前治疗指南 25图27：BC患者持增长（单位：千例） 26图28：中美乳腺癌当前标准治疗档案 27图29：中国DB-1303峰值预估 29图30：欧美DB-1303峰值预估 29图31：HER3在多种常见肿瘤中表达 30图32：HER3ADC全球竞争格局 32图33：DB-1310药物结构 33图34：2L以上的NSCLC的临床试验数据对比 34图35：2L以上的乳腺癌的临床试验数据对比 35图36：开创性的ADC+IO2.0治疗方案，同时还有四项正在进行的全球性研究项目 36图37：DB-1419分子概况 37图38：DB-2304结构 37图39：公司收入测算 40图40：公司估值测算 41以临床高效破局ADC赛道，多项全球合作彰显研发实力2019年，20254DC0103,50013条ADC10图1：公司发展历程

6ADCDC（DAUA）（DALieneoutGSK2026560ADC临床痛点，多平台研发齐头并进ADCADCADCDIBACADC耐药性问题，公司构建了-载荷复合物，以应对越来越多的耐药性及难DIMACADCADC独DIMAC图2：映恩生物研发平台公司招股书TOP1iADCSN-38DNA-TOP1iTOP1i载荷即为第一三共独有的DxdDxd公司的自有专利毒素是在第一三共Dxd的基础上，筛选得到的两款具有自主知识TOP1iP1003P1021DxdαP1003DB-1303DB-1311DB-1310DNA图3：公司载荷特性对比公司专利管线对标国际巨头，全球临床快速推进202661310DB-1303I（TOP1i）ADC体HER2、B7-H3HER3、ADCDB-1303是一类HER2ADC药物，用于治疗HER2全表达水平子宫内膜（和E2及R2DB1303HER2ADCIHER2HER21+/2+/3+）ADCFDAI/IIaHER2R（RIIIPFHR22026FDAHER2III2026是一类B7-H3ADC（LC）和去势抵抗性前列腺癌（。DB31于202年6204年E首次公布了实体瘤I/IIa年ASCOCRPC5联合pumitamig用I/II20257月，DB-pumitamigTROP2ADCDB-1305/BNT325瘤患者的全球II期临床完成首例患者给药，标志着DB-1311正被纳入202512DB-131120262ASCOGUmCRPC20251229DB-13111464线）mCRPCrPFS11.3OS22.52026年启IIIDB-1311/BNT324对mCRPC20265IIIPFSOS，DB-1311mCRPC265DB-1311/共同推广选择权向发出书面行权通知，行权后，公司将从单纯授权方进一步转变为美国市场共同开发及商业化参与方，有望深度分享DB-1311图4：公司管线一览（截至2026年5月31日） 公司招股书研发派管理层领航，产业资本助力映恩生物全球化征程映恩生物创始人团队年轻且有着深厚的医药研发背景，其中不乏第一三共制药的ADCBiotech20HER3-DXdMNC30ZenasBioPharma/520图5：映恩生物高管团队

AntoinePasiAntoineHR2ACEnheruiHER3-Dxd公司2025年报演示材料5（DK202512312204150图6：映恩生物股权结构图（截至2025/12/31）公司招股书研发投入持续增加，融资助力临床转化公司仍处于发展投入期，近三年来均呈现亏损。2023年至2025年公司分别实现营收17.8719.4118.522025202320256.8310.5025.95亿202212月，映AdcendoAdcendo+4.1420234月，映恩生物与1.7+15+DB-1303DB-1311不）/7DB-13121388.26202412月公司与GSK以3000+9.75DB-1324（）的20251Therapeutics5000万+11.5+DB-1418（）权202512500+4200DB-130360202655亿20265DB-1311/BNT324//亏损，深度绑定核心管线在美国市场的长期价值。公司药物管线与研发平台均得到海内外大型医药企业的认可，待管线进一步推进即可带来更多里程碑和商业化收入。图7：公司重磅合作项目公司招股书由于临床实验及管线研发的推进，公司研发活动相关支出持续扩大，2023至2025年分别为5.59亿元、8.37亿元和8.38亿元人民币。随着核心产品持续推进临床研究，DB-1303、DB-1311、DB-1305都将陆续开展III期临床，研发开支还可能进一步增加。合作的里程碑收入和后续管线的BD收入有望为临床研发提供资金支持。已进入临床后期阶段产品DB-1311B7-H3靶向治疗的标杆药物DB-1311/BNT324B7-H3ACB7H3B7-H3DB131（R1+（CL+（CCL2LA（RCECCC223B11与Boeh2025年5PD-L1/VEGF双抗puag治疗晚期肺癌的全球I7月联合puag或O2CDB-1305II20265DB-1311/BNT324/B7-H3B7-H3B7ⅠTNK（CAFs）增MMP2/MMP9B7-H3SCLCCRPCNSCLC中74%B7-H3图8：B7-H3与肿瘤微环境相互作用 图9：B7-H3在各实体瘤表达率JHematolOncol 弗若斯特沙利文B7-H3B7H3（）“”MacroGenicsB7H3ADC药物vobramitamabduocarmazineII（CRPC）（ORR）43.8%3B7H3ADC20266B7-H3ADCDB-13114III/FDA20261010B7-H3ADC葛兰素史克的HS-20093/GSK5764227SCLCIII期、SCLCNSCLCIII/YL201中SCLCIII/MHB088CSCLC、IIIDB-1311I/IIaI-DXd2026ASCOGU公布的mCRPC优I（C073599I期梯mCRPCIIIB7-H3ADC图10：B7H3ADC全球竞争格局医药魔方DB-1311由人源化抗B7-H3IgG1DNAI(P1021)（为6B131B7H34IgB7-H31000DB-1311DB-1311FcDS-7300（HNSTD）B7-H3表达肺癌细胞有更好的结合能力。图11：DB-1311具体结构公司招股书DB-131120239/IIa202412ESMOAsia（DB-1311/BNT324）/Ⅱa20249276mg/kg9mg/kg（CCLC（CSCLC（n=73）（uORR）56.2%（DCR）89.0%。2026ASCOGUmCRPC2025年1229mCRPCrPFSOS22.5治疗的患者中位rPFS13.6-177治疗的患者中位rPFSSGO20251229/（n=33）uORR42.4%DCR81.8%、中位PFS7.0（n=30）uORR53.3%DCR83.3%PFS9.5图12：DB-1311临床研发时间线公司招股书去势抵抗性前列腺癌（CRPC）是一种严重的前列腺癌，对降低睾酮水平的治疗具睾睾CRPC睾46.83.02035势抵抗性前列腺癌患者规模将增长至约73.3万人，中国约5.7万人。图13：全球及中国去势抵抗性前列腺癌患病人数国家癌症中心，公司招股书，Globocan，灼识咨询30%mCRPC2-3+化（）ADTPSMALu-PSMA-617）R300A（约占607B7-H393%CRPC（PSMAPSMA阴有望成为mCRPC一线（或以上）治疗方法，并同样具备扩展至一线联合治疗潜力。ADTmCRPCADTIADT或奥拉帕利作为I级治疗。对于多西他赛治疗失败且曾接受过化疗治疗的患者，建议使用奥拉帕利作为I级治疗。图14：转移性去势抵抗性前列腺癌治疗指南CSCO，NCCNmCRPC-223202512mCRPCⅠ/ⅡADC15B7H36TROP25PSMA2HER3靶点2B7H3凭借IDeate-Prostate01率先于2025年5mCRPCHS-20093MHB088C等其余B7H3ADC已完成一线mCRPC关键ⅢmCRPCB7-H3ADC药物图15：转移性去势抵抗性前列腺癌ADC药物竞争格局（红字为公司管线）医药魔方CRPC2024624日，FDADB-1311mCRPC20251229146疗的CC（04线5287%40%129rPFSOS达22.584Lu-177rPFS13.645Lu-177rPFSOS20%3级5.5%mCRPC图16：DB-1311既往接受过多线治疗的mCRPC患者数据2026AACR图17：转移性去势抵抗性前列腺癌ADC药物临床结果医药魔方展望后续适应症拓展，除已启动核心mCRPC一线治疗的关键Ⅲ期注册临床外，公司还将持续释放其瘤种拓展潜力及联用治疗前线肿瘤的价DB-1311PROC（2–3（2–4ORR33.3%和58.3%CRPCSCLCNSCLC202651311与Ⅰb/Ⅱ预测数据我们预计DB-131120292029年获批。药物降价幅度假设：DB-13034819.44万元/18/40%渗透率假设：我们预计其在一线mCRPC治疗渗透率将逐年提升，峰值达NSCLCSCLC12%/10%NSCLC15%。mCRPCSCLC70%，NSCLC50%NSCLC50%SCLC70%，mCRPC80%。B1312.66mCRPC13.40NSCLC约11.88亿元、SCLC约为4.38亿元。欧美销售峰值我们预计达25.81亿美元。图18：DB-1311中国销售预测医药魔方 测算图19：DB-1311欧美销售预测医药魔方 测算HER2ADCDB-1303)：差异化适应症布局DB-1303HER2ADC3HER2IgG1IP1003I/IIHER2HER2低表达乃至HER2DB-130320231202312FDABDH2表CDE双抗1/2（20255HER2是表皮生长因子受体家族的重要成员，具有酪氨酸激酶活性，通过与HER家PI3K/AKTMAPK/ERKHER2HER2HER2高表20–30%HER217–30%，HER247–53%HER2HER2HER2HER2HER2图20：HER2在多种常见肿瘤中具有过度表达公司招股书，弗若斯特沙利文HER2ADCHER2ADC2023年的48亿美元增至2028年的185HER2ADC23234522203216.8。图21HER2ADC市场规模（2018-2032E）公司招股书，弗若斯特沙利文2026年6HER2ADC201912HER2HER2HER2NSCLCHER2HER2（IHC3+）HR+/HER2疗202.ETIBa06205年12批HER260/HER2NSCLCADC，2013FDAHER2201920201ADC在ADC20266——HER2（201.6R2（221.R2（025.）以及E2（026C。图22：HER2ADC全球竞争格局（截至2026年5月）医药魔方DB-1303HER2IgG1IP1003P1003exatecanDNAP10031303“H2LinkrIgG1ADCC（R2图23：DB-1303结构公司招股书相比其他已上市HER2ADC，DB-1303具有显著的差异化优势：DB-1303DAR8（8而早期DAR3.5DAR其对HER2剂类HER2ADC,DB-1303（10.0时≥3≥312.9%ADC对HER2DB-1303HER22026年SGODB-1303用于HER2表达晚期子宫内膜癌患者的全球I/IIaHER2图24：HER2ADC设计差异公司招股书，弗若斯特沙利文Frost&SullivanEC2018343.92023401.72032494.1HER2ECEC17%30%，HER2至53%HER2EC领域，HER2EC患者人群方面，2020年全球HER2表达子宫内膜癌新发患者约29.7万例，中国约5.533.96.1203547.87.9HER2ADCEC图25：EC患者持续增长（单位：千例）公司招股书，国家癌症中心，Globocan，灼识咨询根据NCCNCSCOHER2/SEER2015-20241.3%519.9%（ADC）HER2图26：EC中美当前治疗指南司招股书，2025CSCO/NCCN子宫内膜癌诊疗指南DB-1303ADC20266（Enhertu，DS-8201）HER2ADC，且仅适用于HER2+（IHC3+）20%DB-1303HER2ADC，在HER2（IHC1+/2+）及HER2+70%EC2026SGODB-1303EC145例HER2ECICI49.3%（n=96）cORR47.9%8.1（mDoR）11.1IHC3+HER234.5%44.2%ICIR约33.8OR约14746.9%，≥3级间质性肺病/肺炎发生率为4.8%，处于同类ADC可控范围。DB-1303FDA2026FDABLAIIIFern-EC-01（NCT06340568）DB-1303对比研究者选择化疗用于既往治疗的HER2EC480例、PFSDB-1303HER2ADC乳腺癌市场规模上升240.836.5HER270%的（IHC3+IHC（IHC2+/ISH-IHCIHC45–55%HER2（IHC0）15–40%。图27：BC患者持续增长（单位：千例）公司招股书，弗若斯特沙利文HER2HER2201824.1202329.4203243.7HER2201817.3202320.0203226.5万例，需要接受二线及以上治疗的HER2阳性乳201812.4202314.7203220.2HER2HER2ADCHER2阳性晚期乳腺癌一线标准治疗为曲妥珠单抗联合帕妥珠单抗及含紫杉醇化疗（025年OBreast03（TDXd面均优于EnhertuEnhertu不仅是欧美指南中HER2+CSCOADC+HER2图28：中美乳腺癌当前标准治疗档案2025CSCO/NCCNHER2阳性及HER2低HER2HER2ADCHER2ADCRC-48已在HER2HER2ADC也在HER2突变NSCLCHER2ADCDB-1303（BNT323，trastuzumabHER2IHER2HER22025宣布DB-1303在中国HER2阳性不可切除/转移性乳腺癌III期研究中达到PFS主年4HER2对HR+/HER2-low转移性乳腺癌、既往内分泌和/或CDK4/6治疗后进展患者的全球III期整体来看，DB-1303已在HER2阳性乳腺癌二线治疗中完成关键性验证，并向HER2-low这一更大患者人群拓展，有望在内分泌治疗和CDK4/6抑制剂治疗后，为HR+/HER2-lowADC期数据进一步验证其疗效和安全性，DB-1303有望在HER2阳性二线及HR+/HER2-lowHER2ADCEnhertuDB-1303DB-130320272027年底获批。药物降价幅度假设：DB-13034819.44万元/17.440%HER2EC20%HER2/HR+/HER2lowBC12%HR+/HER2lowBCHER2EC，二线HER2阳性BC临床成功率假设：临床研发及上市存在不确定性。我们假设国内二线HR+/HER2lowBC、二线HER2BCEC70%HER2EC、HR+/HER2lowBC70%。DB-130314.38HER2EC2.20HER2图29DB-1303

HR+/HER2lowBC3.948.2517.16亿美元。医药魔方 测算图30：欧美DB-1303峰值预估医药魔方 测算DB-1310(HER3ADC)DB-1310HER3靶向HER3抗体偶联DNAIHER3DB-1310I/IIaEGFR突变NSCLC年7获FDAEGFR19del或L858R突变、经三代EGFR-TKI及含铂化疗后进展的晚期/不可切除或转移性非鳞NSCLC。后续公司将继续推进DB-1310在EGFR耐药NSCLC及其他实体瘤中的开发，并探HER3（ErbB3）EGFRHER2HER2EGFRPI3K/AKT、MAPKHER3EGFR/HER2EGFR（NSCLC）中，HER3EGFR-TKIHER2HER3HER2HER3在多（0NCC（835–7451–54–684（4–5930–75HR3HER3图31：HER3在多种常见肿瘤中表达公司招股书，弗若斯特沙利文HER3ADC市场机遇大NSCLC216.942032274.3280.8792.66万例子，2032NSCLC40%10–15%西方人EGFREGFR(TKI)TKI——18METC797S然而EGFR（PD-L1KIHER3正是EGFR-TKI的ADC2403618%–43%HER3HER3HR+和HER2+HER2HER2HER220266HER3HER33KR3DC有HER2阴性HER3HER2HER32023HER214.7HER2HER3ADCADCHER3EGFR突变NSCLCF&S突变肺癌患者在TKIHER3（如HER2-/HER3+或HER2+HER2ADCDB-1310HER3ADC竞品在探索2L/2L+DB-1310和奥希替尼联合疗法对比奥希替尼或其他三代TKI治疗耐药EGFRmNSCLC20266HER3靶向疗法获批，包括HER3ADCDB-1310作为HER3ADC图32：HER3ADC全球竞争格局医药魔方DB-1310HER3HER3HER31内化，还可部分阻断HER2/HER3二聚化及配体NRG1与HER3HR3DU310B310对E3P1021构酶I“8个21A=8ADC-HER3HER3HER3ADCHER3HER3DCHER3ADCHER3图33：DB-1310药物结构公司招股书DB-1310截至2026年5HER3/默沙HER3-DXd（patritumabderuxtecan，U3-1402）20255III期HERTHENA-Lung02BLADB-13102025年7FDA（针对EGFRNCCO2025GR突变LC中uR达44、mOS18.95.5mg/kguORR66.7%HER3ADC在DB30的INT058571EGFRNSCLC123uORR31%、DCR84%；42EGFR/TKINSCLCuORR35.7%、DCR达90.5%，mPFS7.0mOS18.91233TRAE3图34：2L以上的NSCLC的临床试验数据对比医药魔方HER3-DXdI39%ORR72%–77%DB-1310HER3HER3HER2(2)（DAR=83D空间；(4)图35：2L以上的乳腺癌的临床试验数据对比医药魔方开创性的ADCIO2.0治疗方案映恩生物在IO2.0+ADC联合疗法ADC（HER2靶点DB-1303B7-H3靶点TROP2靶点DB305，与Bch合作推进其与DL1VGF双抗NT27的联合方案，已174I/II1.DB1303N327CT682236205年5HER2+HER2-nullTNBC2.DB131N327INT092548225年5月完B7-H3ADC联合IO2.03. DB131N327DB35INT0953892025年7月启动给药，同时探索两个联合方向：一是DB-1311+BNT327针对宫颈癌、胰腺癌（PROC）等妇科/消化肿瘤，二是DB-1311+DB-1305（TROP2ADC）的“双ADC”联合方案，覆盖TROP2/B7-H3共表达的实体瘤，属于全球首创的ADC双靶点协同布局。DB1305N32TCC0548322025年72-4TROP22025年AACRBNT327联合DB-1305的首个临床数据,在铂耐药卵巢癌PROC、NSCLC和TNBC患者中观察到早期抗肿瘤活性。随后在ESMOBC20261La/mTNBC的II例患者中ORR83.3%，DCRPD-(L)1双抗+ADC组合在TNBC“IO2.0+ADC”去化疗策略的可行性。图36：开创性的ADC+IO2.0治疗方案，同时还有四项正在进行的全球性研究项目公司2025研发日演示材料三大平台新品有望陆续迎来PoC数据B7H3/PDL1ADCB7-H3×PD-L1双抗采用“ADC+IO”B7-H3PD-L1TB7-H3TOP1PD-L1T集NK细胞增强抗体依赖性细胞毒性，多维度强化抗肿瘤免疫应答，且临床前展现出a2gkg图37：DB-1419分子概况公司2026研发日演示材料，2025AACRBDCA2ADC映恩生物的DB-2304是一款靶向BDCA2的创新ADC药物，由抗BDCA2抗体P202D=4系I型干扰素（IFN-I）的调控：BDCA2在SLE/CLE中IFN-I的主要来源——制IFN-I类HLEE的SLE/CLE图38：DB-2304结构AIC2025AIC2025DB-2304I50PK方在3-20mg/kg及载荷P2025104-8PD对pDCs上BDCA2/每4（Q4W）pDCs的BDCA2在1-20mg/kg的（AEs122gkg1例4（1≥1TEAEs为（1757.575--AUC弱于10mg20mg/kgP1NP20mg/kgD+D+T（37，对BK基于良好的I期数据，公司已于2025年11月在美国完成首位系统性红斑狼疮（SLE）2027“抗体+”——通过BDCA2样pCI风PoC4.3.DB-1326DB-1326是映恩生物开发的靶向的新型双载荷ADC，有望进一步拓展ADC是MUC1ADCADCDS-3939aADCDB-1326由特异性识别的全人源IgG1I抑制剂及新型ecteinascidin衍生物，旨在通过双重细胞毒机制增强DB-1326MUC1MUC1DB-1326MUC1体内研究方面，DB-1326在多种CDX及PDX模型中均显示出剂量依赖性肿瘤生长抑制作用，并在不同表达水平的模型中展现出优于单载荷ADC的抗肿瘤活性。整体来看，DB-1326通过靶向抗体与双载荷机制结合，实现了ADC盈利预测与投资评级盈利预测及关键假设收入预测：1、公司主要收入来源为管线BD合作得到的预付款及临床开展过程中的里程碑付款，待DB-1303、DB-1311、DB-1310等药物于2028-2029年陆续上市后贡献收入。2在下一代IO2.0+ADC最快的两项管线给予估值，预期DB-1303将在HER2+EC、HER2+BC和H+HR2oBCDB31CCSCSCLC32029202929.6625.8120264616.8815%26.632）DB-13032027202714.3817.1620264616.8815%17.712026—202818.00/20.00/18.004、公司DB-1305、DB-1310、DB-2304及其他早期管线尚处于临床早期，暂时不给予估值，待后续临床推进及数据披露为公司首付款收入及产品销售收入带来增量。2026-202820.52/23.95/25.9920272026-20280%/3.5%/7%0/0.84/1.8220258.382026-20289.03/9.58/9.8820252.152026-20282.26/2.40/2.47图39：公司收入测算医药魔方、公司公告、 测算估值预测和关键假设映恩生物不适用可比估值法。考虑公司核心估值弹性来自近期兑现管线，采用DCF估值法可精确反映其特征。2026-202820.52/23.95/25.99+10.81%/16.72%/8.53%-4.57/-2.96/-3.80EPS为-5.03/-3.26/-4.18于DCF2%Biontech1020%1.74%（20267月609.4（15，bea1.1为10.32%318.61364.192026761港元≈0.87418.61港ADC“买入”图40：公司估值测算、公司公告、 测算风险提示新药研发进展不及预期：映恩生物多款创新药及新适应症研发处于临床Ⅰ/Ⅱ评的不确定性将可能会延后公司相关药品上市时间。GSKADC资产负债表（百万元）2025A2026E2027E资产负债表（百万元）2025A2026E2027E2028E利润表（百万元）2025A2026E2027E2028E流动资产3,834.153,062.352,790.882,499.46营业总收入1,851.742,052.002,395.012,599.21现金及现金等价物1,276.40861.971,158.662,035.42营业成本1,262.641,379.321,400.151,549.13应收账款及票据277.92306.83376.81399.04销售费用0.000.0083.83181.94存货0.000.000.000.00管理费用214.61225.72239.50246.92其他流动资产2,279.831,893.551,255.4065.00研发费用837.77902.88958.00987.70非流动资产58.73104.28121.34139.80其他费用0.000.000.000.00固定资产20.0420.4321.5431.25经营利润(463.28)(4