流动性跟踪与地方债“缩短放长”后资金面扰动再起

目录主要观点 3货币政策与流动性观点 3地方债观点 4货币市场利率跟踪 5公开市场操作跟踪 7政府债跟踪 9政府债发行 9政府债缴款 10地方政府债策略 10同业存单跟踪 14同业存单一级市场 14同业存单二级市场 16超储率跟踪 17风险提示 18插图目录 19主要观点78Q2期内宽货币政策的信号尚不明显。值得关注的是，在国内经济形势增加了“化”的表述，在后续货币政策定调上也增加了“增强政策前瞻性灵活性针对性”KK77DOMO20003M6MMLF7DR001率附近波动，而不是希望资金利率回到明显宽松状态。（75387（19000亿元6M买断式逆回购是否净投放（2是否会7图1：央行国债买卖、买断式逆回购、MLF投放情况（单位：亿元） 资料来源：iFinD，国联民生证券研究所流动性项目2026/7/13 2026/7/14 2026/7/15 2026/7/16 2026/7/17合计央行公开市场操作政府债发行政府债净融资政府债发行缴款国债+地政府债净缴款图2：7月13流动性项目2026/7/13 2026/7/14 2026/7/15 2026/7/16 2026/7/17合计央行公开市场操作政府债发行政府债净融资政府债发行缴款国债+地政府债净缴款质押式逆回购到期70100150100200买断式逆回购到期00900000国库现金定存到期0000MLF回笼0000国债01600800地方债7650230国债+地方债合计7651600国债01600地方债615国债+地方债合计615国债地方债77192886照统计到的计划规模7973亿元计算，下旬发行量为5087亿元。预计截至7月19615932.58发行1.70万亿元2025年置换债到7月底发行1.88万亿元；超长地方债发行2.974102446809亿元。6月10Y地方债+5bp普遍发行的现象在7月以来被打破，目前各期限地方债与国债品种利差都处于相对低位，当前10bp下较难进一步往下压，其中较为特殊的两个期限①1Y10bp利差，但处于近3年50%左右分位点，但是1Y久期太短，高票息个券考虑税盾15Y20Y4.56%1030Y1007115-20Y地方债净买入。30Y国债老券价值，截至7月10日，30Y2.2475%，30Y4bp货币市场利率跟踪76-710DR0011.37%1.391.37%，DR0071.39%小幅下1.42DR0073-4bp图3：主要资金利率周度跟踪（左轴单位：bp，右轴单位：%）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图4：主要资金利率日度跟踪（单位：%）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所7月6日-7月10日银行资金融出规模稳步回升但依然处于年内相对低位，银行日度净融出余额从3.67万亿元上升至4.23万亿元后小幅回落至4.16万亿元，货币市场基金日度净融出余额从1.27万亿元下降至1.08万亿元。图5：质押式回购资金流出情况（单位：亿元）资料来源：外汇交易中心，国联民生证券研究所76-7100.76%震荡下行0.700.500.49%。图6：票据利率跟踪（单位：%）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所公开市场操作跟踪710130026620MLF74000610007月6日-7月10日央行公开市场净回笼4165亿元，包括质押式逆回购净回笼61653M200013-717108206206M9000亿元、国库现金定存到期1200亿元。图7：公开市场操作日度明细 资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图8：公开市场操作周度跟踪（单位：亿元）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图9：公开市场操作余额跟踪（单位：亿元）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所政府债跟踪76-7104400.003310.001154.12587.5397.93专项债券489.60亿元；再融资地方债566.60亿元，包括一般债券68.88亿元，专项债券497.72亿元；净融资718.90亿元。713-7172400.001900.001623.93660.2077.84582.36963.74307.40元，专项债券656.33亿元；净融资937.42亿元。图10：政府债净融资跟踪（单位：亿元） 资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图11：国债累计净融资速度（单位：亿元） 图12：地方债累计净融资速度（单位：亿元） 资料源：iFinD，国民证究所 资料源：iFinD，国民证究所76-7101540.34910.00630.34713-7175387.07亿元，其中国债净缴款4500.00亿元，地方债净缴款887.07亿元。图13：政府债净缴款跟踪（单位：亿元） 资料来源：iFinD，国联民生证券研究所77192886照统计到的计划规模7973亿元计算，下旬发行量为5087亿元。预计截至7月19615932.58发行1.70万亿元2025年置换债到7月底发行1.88万亿元；超长地方债发行2.974102446809亿元。6月10Y地方债+5bp普遍发行的现象在7月以来被打破，目前各期限地方债与国债品种利差都处于相对低位，当前10bp下较难进一步往下压，其中较为特殊的两个期限①1Y10bp利差，但处于近3年50%左右分位点，但是1Y久期太短，高票息个券考虑税盾15Y20Y4.56%1030Y1007115-20Y地方债净买入。30Y国债老券价值，截至7月10日，30Y2.2475%，30Y4bp图14：2026年地方债发行情况跟踪（单位：亿元）资料来源：中国债券信息网，国联民生证券研究所整理图15：不同类型地方债月度发行规模（单位：亿元）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图16：2026年地方债机构行为1（单位：亿元）资料来源：Wind，国联民生证券研究所图17：2026年地方债机构行为2（单位：亿元）资料来源：Wind，国联民生证券研究所图18：地方债关键期限各地区估值（单位：%）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图19：地方债个券与曲线估值差异（单位：%）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所同业存单跟踪7月6日-7月10日同业存单发行4106亿元，环比增加1406亿元；净融资467488；713-71780782317526885311亿元；分期限类型来看，1Y发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y分别发行122240332717119847月6日-7月10日整体发行成功率为89%92%，主要银行类型中国有行发行成功率较高，为94%；1M99%。6-7101Y1Y1.471.471.491.496-7103M6M9M1Y1.40%、1.42%、1.45%、1.47%、1.48%。图20：同业存单发行分银行类型（单位：亿元） 图21：同业存单发行分期限类型（单位：亿元） 资料源：iFinD，国民证究所 资料源：iFinD，国民证究所图22：同业存单净融资分银行类型（单位：亿元） 图23：同业存单净融资分期限类型（单位：亿元） 资料源：iFinD，国民证究所 资料源：iFinD，国民证究所图24：未来同业存单到期规模（单位：亿元） 图25：同业存单发行成功率-分银行类型 资料源：iFinD，国民证究所 资料源：iFinD，国民证究所位：%） 图26：同业存单发行成功率-分期限类型 图27：同业存单加权平均发行利率-分银行类型位：%） 资料源：iFinD，国民证究所 资料源：iFinD，国民证究所图28：同业存单加权平均发行利率-分期限类型（单

图29：同业存单加权平均发行利率周度变化（单位：%）位：%） 资料源：iFinD，国民证究所 资料源：iFinD，国民证究所7月6日-7月10日同业存单二级收益率整体小幅波动。截至7月10日，1M3M6M9M1Y1.401.401.431.46%、1.46%，较7月3日变动最大不超过1bp。图30：各期限同业存单到期收益率周度变化（单位：%）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所图31：中债AAA同业存单到期收益率（单位：%）资料来源：iFinD，国联民生证券研究所超储率跟踪存款准备金-缴存基数*加权平均法定准备金率基数，根据金融机构信贷收支表数据估计得2026年5月末超储率为0.78%。从6-7104165府债净缴款1540亿元，合计减少超储规模5705亿元。图32：超储率主要影响因素周度跟踪及计算（单位：亿元） 资料来源：iFinD，国联民生证券研究所测算图33：月度超储率跟踪（单位：%） 资料来源：iFinD，国联民生证券研究所测算风险提示政府债供给超预期。市场出现超预期政府债供给，易对流动性造成干扰，影响债券市场整体走势。流动性的判断。经济增长预期显著变化。当前通胀预期升温，但需求是否配合需要观察，如果后续经济增长预期也再度加强，债券利率调整风险会较大。插图目录图1：央行国债买卖、买断式逆回购、MLF投放情况（单位：亿元） 3图2：7月13日-7月17日资金面影响因素（单位：亿元） 4图3：主要资金利率周度跟踪（左轴单位：bp，右轴单位：%） 5图4：主要资金利率日度跟踪（单位：%） 5图5：质押式回购资金流出情况（单位：亿元） 6图6：票据利率跟踪（单位：%） 6图7：公开市场操作日度明细 7图8：公开市场操作周度跟踪（单位：亿元） 8图9：公开市场操作余额跟踪（单位：亿元） 8图10：政府债净融资跟踪（单位：亿元） 9图11：国债累计净融资速度（单位：亿元） 9图12：地方债累计净融资速度（单位：亿元） 9图13：政府债净缴款跟踪（单位：亿元） 10图14：2026年地方债发行情况跟踪（单位：亿元） 11图15：不同类型地方债月度发行规模（单位：亿元） 11图16：2026年地方债机构行为1（单位：亿元） 12图17：2026年地方债机构行为2（单位：亿元） 12图18：地方债关键期限各地区估值（单位：%） 13图19：地方债个券与曲线估值差异（单位：%） 13图20：同业存单发行分银行类型（单位：亿元） 14图21：同业存单发行分期限类型（单位：亿元） 14图22：同业存单净融资分银行类型（单位：亿元） 15图23：同业存单净融资分期限类型（单位：亿元） 15图24：未来同业存单到期规模（单位：亿元） 15图25：同业存单发行成功率-分银行类型 15