商贸零售行业掘金海外消费系列1：韩国消费内需高端领跑美妆出海景气

目录韩国消股复：K型化，高消费跑 5韩国股市2025年后表现亮，消费股K型分化 5韩国消费数据持续改善，线下零售业中百货增速居前 7零售公：财效应外游客增、店翻推动三头部货公业绩、股双升 新世界、乐天百货、现代百货是韩国头部百货公司，股价涨幅位居消费板块前列 10百货、超市及便利店板块2025年营收净利改善，三家百公司2026Q1进一步回升 零售业后续展望：有望形成以江南-瑞草-板桥为轴线的新兴奢侈品消费走廊，进一步重塑国高端零售的地理格局 15美妆及医美公司：出海提速、海外游客高增、技术创新加快形成利好，科技群体医美求或提升 18美妆板块APR、医美板块L&CBio股价表现位居前列 18化妆品板块：受益出口及海外游客消费驱动，Q1盈利端修复 19医美板块：海外游客消费持续增长，技术创新迭代提速 23美妆及医美后续展望：整体逻辑偏“外”不偏“内”，但财富效应或有望进一步释放需求 28投资建议 29风险提示 30图表目录图1：韩国KRX100、KOSPI200指数在全球主要指数中涨居前 5图2：2025年至今韩国消费跑输指数 5图3：2026年至今韩国消费跑输指数 5图4：韩国主要消费上市公司股价表现对比 6图5：韩国零售销售额增速2025H2企稳回升 7图6：韩国消费者信心指数2025年后回升 7图7：韩国最终消费支出对GDP同比的拉动回升 7图8：韩国家庭平均支出增速反超收入增速 7图9：韩国各零售业态中百货增速最显著 8图10：韩国结婚率、粗出生企稳回升 8图韩国结婚对数2024Q2起保持较快增速 8图12：韩国首尔房屋销售价指数持续上行 9图13：韩国首尔都市圈房屋售价格指数优于非首尔都市圈 9图14：3家百货公司以奢侈品零售业务为主，2025年至及2026年至今涨幅居前 10图15：百货、超市及便利店块营收增速2025年改善 图16：百货、超市及便利店块净利2025年改善 图17：3家百货公司营收2021-25年呈现波动 12图18：3家百货公司净利2021-25年呈现波动 12图19：3家百货公司毛利率2026Q1回升 12图20：3家百货公司净利率2026Q1回升 12图21：3家百货公司2026Q1净利润均有显著改善 13图22：新世界2026Q1百货务实现双位数以上增长 14图23：三星、海力士员工2025年年终奖有显著增长 14图24：韩国入境游客数2026年以来快速提升 15图25：中国及日本入境韩国客数2026年以来提升 15图26：首尔江南区是传统富区 16图27：首尔南部正成为韩国的财富聚集地 16图28：光教地区新开的百货Galleria具有鲜明的设计感 16图29：光教地区新开的百货Galleria内部空间艺术感强烈 16图30：韩国美妆上市公司2026年至今涨跌各异 18图31：韩国医美上市公司2026年至今涨跌各异 18图32：化妆品板块营收增速2024年以来持续改善 19图33：化妆品板块净利润2025年有所回落 19图34：6家化妆品公司营收2021-25年表现分化 20图35：6家化妆品公司净利2021-25年波动较大 20图36：6家化妆品公司毛利率2026Q1整体保持稳定 20图37：6家化妆品公司净利率2026Q1整体修复 20图38：6家化妆品公司单季度经营数据差异显著 21图39：APR从2024年开始现快速增长 22图40：2025年韩国化妆品基础护肤品出口金额较此前增加显著（单位：百万美元） 22图41：2026年全球美容护销售中，线下渠道占比为主 23图42：2023-25年APR公线下销售收入占比提升 23图43：医美板块2025年营增速回升 23图44：医美板块2024-25年利增速出现波动 23图45：5家医美公司营收2021-25年整体增长 24图46：5家医美公司净利润2021-25年有所分化 24图47：5家医美公司毛利率2026Q1多数维持高位 24图48：5家医美公司净利率2026Q1整体修复 24图49：5家医美公司单季度收入延续增长，盈利表现分化（单位：十亿韩元） 25图50：L&CBio公司2026Q1人体组织移植材料板块实现双位数增长（单位：十亿韩元） 26图51：Re2O产品使用后效改善显著 27图52：Re2O较竞品更具优势 27图53：2026年以来外籍游赴韩医疗旅游兴趣热度提升 27图54：2019-2025年赴韩医旅游国际游客数持续高增 27表1：新世界、乐天、现代百货为韩国头部百货公司 表2：三家百货公司2026Q1百货业营收、营业利润取得显著增长 13表3：美妆板块APR、医美块L&CBio是优秀代表 18表4：6家化妆品公司2026Q1营收普遍增长，利润表现有所分化 20表5：APR产品较其他大牌价比显著 23表6：5家医美公司2026Q1收普遍增长，利润表现有所分化 25韩国消费股复盘：K型分化，高端消费领跑2025K韩国KRX100、KOSPI200指数2025年以来在全球主要股指中涨幅位居前列。2025KOSPI75.6%的年KRX100KOSPI20020262025630日-2026年626日近一年的涨幅，KRX100238%、KOSPI200230%图1：韩国KRX100、KOSPI200指数在全球主要指数中涨幅居前KRX100 KOSPI200 N225 DJUS NDAQ 000001 399001 HSI2025-06-302025-07-082025-06-302025-07-082025-07-162025-07-242025-08-012025-08-112025-08-202025-08-282025-09-052025-09-152025-09-232025-10-012025-10-162025-10-242025-11-032025-11-112025-11-192025-11-272025-12-052025-12-152025-12-232026-01-052026-01-132026-01-212026-01-292026-02-062026-02-192026-02-272026-03-102026-03-182026-03-262026-04-032026-04-132026-04-212026-04-292026-05-112026-05-192026-05-282026-06-082026-06-162026-06-24，东方证券研究韩国必选(即日常消费)及可选消费均跑输指数，可选好于必选。2025年至今：123%(626)30%，其中耐用消费品涨幅362%(百货/超市及便利店等)涨幅247%、家电涨幅113%。2026年至今：韩国可选消费品涨幅43%好于必选消费的3.3%，其中可选消费品零售涨幅105%88%37%。图2：2025年至今韩国消费跑输指数 图3：2026年至今韩国消费跑输指数250%250%

东方证券研究

东方证券研究 韩国主要消费上市公司表现：3家百货公司(高端消费典型代表)涨幅居前。选择标准：20266264577家食品饮料公司、6家化妆品公司、5家医美公司、4家纺织服装公司、3家旅游公司、家家电公司、236家消费公司进行对比。2026年至今股价表现：79%)涨幅居前，大幅跑赢韩国可选及必选消费上市公司，其中新KRX100KOSPI200。我们认为主要因：1)3)2026年图4：韩国主要消费上市公司股价表现对比证券代码证券简称行业属性总市值(亿元人民币)2025年至今涨幅(%)2026年至今涨幅(%)2025年营收2021-25年CAGR2025年归母净利2021-25年CAGR066570.KSLG电子家电1,405.3139.4114.84,335.22.00%46.7-4.15%033780.KS韩烟人参股份食品饮料845.468.920.9319.83.35%53.00.28%278470.KSAPR化妆品598.4626.758.974.252.04%14.1119.09%003490.KS大韩航空航空454.927.928.21,226.026.20%37.95.18%003230.KSSAMYANGFOOD食品饮料368.646.1-9.6114.335.00%18.958.22%180640.KSHANJINKAL航空338.753.3-6.814.5-9.04%7.568.99%004170.KS新世界零售314.34205.0336.8-0.13%0.7-54.95%021240.KS康唯雅家电271.432.72.1241.25.27%30.04.72%090430.KS爱茉莉太平洋化妆品249.9-5.6-18.1206.7-5.64%11.52.49%271560.KSORION食品饮料220.029.922.8162.06.42%18.67.72%023530.KS乐天百货零售零售217.6257.4147.0667.7-5.43%2.5-069960.KS韩国现代百货199.8346.1131.0205.61.79%10.1-0.14%214450.KSPRP医美化妆品148.224.6-19.626.133.28%8.033.82%051900.KSLG生活健康144.9-28.5-16.5308.9-8.14%-4.9-111770.KS永元纺织服装137.470.9-13.9197.57.18%23.910.62%145020.KSHUGEL医美136.8-10.09.520.711.98%6.821.96%035250.KS江原道旅游133.10.5-21.371.814.16%15.5-214150.KSCLASSYS医美129.9-3.3-17.116.432.00%6.428.55%383220.KSFFCO纺织服装124.040.67.394.012.64%19.411.72%097950.KSCJ第一制糖食品饮料食品饮料117.7-27.2-13.41,328.8-1.46%-27.8-026960.KSDongsuh100.8-12.6-14.525.9-2.53%7.03.75%139480.KS易买得零售96.631.90.31,408.01.31%6.6-47.05%290650.KSL&CBIO医美化妆品95.7266.744.5----161890.KSKOREAKOLMAR94.368.447.7132.311.69%6.133.40%081660.KS斐乐韩国纺织服装90.73.4-6.8217.21.66%10.9-3.57%004370.KS农心集团食品饮料88.3-10.5-22.6170.84.59%8.311.49%282330.KSBGFRETAIL零售88.121.314.0440.44.92%9.54.65%257720.KSSILICON2化妆品87.8-6.3-20.754.366.72%8.2107.45%008770.KS新罗酒店零售零售79.424.53.0197.7-0.60%-8.4-007070.KSGS零售79.037.79.5581.12.65%2.1-53.12%192820.KSCOSMAX化妆品医美72.4-1.2-9.6116.68.12%6.010.65%069620.KS大熊制药54.8-14.8-37.776.35.43%9.563.81%007310.KSOttogi食品饮料52.1-21.8-21.5178.65.02%3.4-16.55%298020.KSHyosungTNC纺织服装50.215.218.4374.0-5.08%0.5-66.41%034230.KS乐园旅游旅游50.230.5-25.055.925.94%4.6-032350.KS乐天旅游开发47.585.2-39.1----韩国KRX100指数成份---787.5197.4----韩国KOSPI200指数成份---759.3189.4----[韩国] 可选消费---122.942.9----[韩国] 日常消费---30.33.3----，东方证券研究备注：总市值截至2026年6月26日韩国消费数据持续改善，线下零售业中百货增速居前韩国2025年后消费数据、消费者信心指数企稳回升。韩国零售额同比增速：202581.09%(0.1%)善，202637.42%，4月因中东地缘形势的冲击略有下滑。韩国消费者信心指数：2024年122022-242025年后稳步回升并于年内2020202645-6们认为主要因出口强劲及股市财富效应。此外，从韩国最终消费支出对GDP同比的拉动、以及韩国家庭平均收入增速与支出增速剪刀差等数据看，同样印证韩国消费的持续改善。图5：韩国零售销售额增速2025H2企稳回升 图6：韩国消费者信心指数2025年后回升

零售额增速 零售额(不包括乘用车)增速

韩国消费者信心指数2020-112020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-012025-062025-112026-042020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-012025-062025-112026-04图7：韩国最终消费支出对GDP同比的拉动回升 图8：韩国家庭平均支出增速反超收入增速

韩国对实际GDP同比的拉动:最终消费支出

家庭平均收入增速 家庭平均支出增速，东方证券研究 ，东方证券研究分零售业态：百货增速最显著，2026年2月创近4年新高。百货增速自2025年4月低点企稳回升，2026218.2%20229图9：韩国各零售业态中百货增速最显著百货 大型折扣店 免税店 超市 便利店30%20%10%‘2023-01‘2023-012023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-04-10%-20%-30%-40%-50%，东方证券研究韩国结婚率、出生率均出现回升，2026年4月新生儿人数连续22个月正增长。2024年以来，韩国结婚率、出生率迎来触底反弹：202422.2万对/+14.8%，197020230.720.7523.833.6%92025年回升势头进一步24万对/+8.1%0.80.8以上区间。2026年韩国新生儿数量延续亮眼表现：624日发布的《20264月人口动向》资料，42.452118%20247续22个月正增长。图10：韩国结婚率、粗出生企稳回升 图11：韩国结婚对数2024Q2起保持较快增速韩国结婚率 韩国粗出生率 结婚数量（对） 增速1.6%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%

0

30%25%20%15%10%5%2023Q12023Q22023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1韩国2025年以来进入新一轮房价上行期，首尔都市圈房价表现优于非首尔都市圈。⚫ 2025年以来，韩国房价进入新一轮上行周期，但上涨并非普涨，而是首尔都市圈引领的结202642025年1月，首尔都市圈价格指数上涨8.33%、非首尔都市圈基本持平。⚫202642.35%9.56%2.72026672涨。据韩国房地产研究院预测，20264.2%。图12：韩国首尔房屋销售价指数持续上行 图13：韩国首尔都市圈房屋售价格指数优于非首尔都市圈

首尔房屋销售价格指数

0

首尔都市圈 非首尔都市圈2020-012020-062020-112020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-012025-062025-112026-042020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-012025-062025-112026-04零售公司：财富效应、海外游客高增、门店翻新，推动三家头部百货公司业绩、股价双升新世界、乐天百货、现代百货是韩国头部百货公司，股价涨幅位居消费板块前列韩国头部零售上市公司共有7家，包括4家百货公司、3家超市及便利店公司(其中2家以便利店业务为主)，2026年至今百货公司涨幅居前。百货公司：2026205%147%131%36超市及便利店公司：BGFRetail14%、GS9.5%0.3%均较低，36图14：3家百货公司以奢侈品零售业务为主，2025年至今及2026年至今涨幅居前总市值(亿元人民币) 2025年至今涨幅(%) 2026年至今涨幅(%)0

600百货新世界百货新世界百货百货百货乐天百货韩国现代百新罗酒店货大卖场 便利店 便利店易买得 GS零售 BGF4003002001000，东方证券研究备注：涨幅为右坐标轴；2025年至今及2026年至今均统计到2026年6月26日。韩国三家头部百货公司各具特色，共同构成韩国高端零售业的核心版图。新世界(Shinsegae)1930货京城分店，后经三星集团收购并独立发展而来。目前在韩国运营20尔明洞商圈。以引入国际一线奢侈品牌见长，并依托釜山CentumCity店(世界最大百货商店)等核心旗舰店，构建覆盖高端时尚、珠宝腕表的顶级品牌矩阵。乐天百货(Lotte)197957店，总店位于首尔中区小公洞。集团在部分核心门店推出高端名品馆“Avenuel”，集中引入爱马仕、香奈儿等顶级奢侈品牌，以差异化策略巩固其在首尔高端消费市场的领先地位。现代百货(Hyundai)1977年成立的蔚山现代购物中心，1999年从现代集团独立后式更名。目前在韩国运营18域注重引入新锐设计师品牌与经典奢侈品的多元组合。表1：新世界、乐天、现代百货为韩国头部百货公司公司门店数量（2026Q1)门店分布大致特征新世界20家百货店13家、免税店2家、奥特莱斯5家百货店：首尔、大邱、釜山、大田、光州、蔚山、京畿道等免税店：首尔明洞、仁川机场奥特莱斯：骊州、坡州、西海安城、金海、济州岛2024年韩国百货业市场占有率第二（28%）。以高端奢侈品、韩流文化体验及美食馆为招牌，致力于将百货商店塑造成“韩流文化胜地”。乐天61家韩国57家、越南3家、印度尼西亚1家韩国：首尔、大邱、釜山、济州、仁川、金浦、金海等越南：河内、胡志明市、岘港印度尼西亚：雅加达2024年韩国百货业市场占有率第一（34%）。主打韩国时尚与美妆，设有高端名品馆‘Avenuel’，并积极推出智能购物环境与数码服务，引领未来流通文化创新。现代百货18家百货店13家、奥特莱斯5家、超市2家百货店：首尔、京畿道、仁川、大田、光州、釜山、蔚山、昌原滩、大邱、济州超市：盆唐、水原2024年韩国百货业市场占有率第三（27%）。以TheHyundaiSeoul为先锋吸引全球年轻世代，引入全球快闪店和新锐设计师品牌，逐渐成为“来韩国必去的购物地标”。各公司官网，东方证券研究20252026Q1韩国百货、超市及便利店两大板块2025年营收净利均出现改善。从经营数据来看，百货板块与2025-1%和-0.3%2024年的-11.8%和-10.3%大幅收窄；净利亦修复，表明两大业态在经历2022-24年的调整后，经营基本面已迎来实质性好转。图15：百货、超市及便利店块营收增速2025年改善 图16：百货、超市及便利店块净利2025年改善百货 超市及便利店 百货 超市及便利店202220232022202320242025

2021 2022 20234 20252021 2022 20234 20252020，东方证券研究 ，东方证券研究备注：单位为亿元人民币新世界、乐天百货2026Q1营收、净利、盈利能力均有显著回升；现代百货盈利能力同样回升。营收：2021-25年，3家百货公司营收呈现波动，其中新世界2025年营收微增，乐天百货、2025年营收微降。净利：2021-25年，32025年净利改善，新世界主要受核心门店大规模翻新改造的影响。盈利能力：Q1新世界、乐天百货、现代百货毛利率分别62.5/48.2/63.7%，净利率分别7.87/4.02/6.83%均实现同比提升。图17：3家百货公司营收2021-25年呈现波动 图18：3家百货公司净利2021-25年呈现波动新世界 乐天百货 韩国现代百货 新世界 乐天百货 韩国现代百货0

2021 2022 2023 2024 2025

302023 2024 2025021022100(10)(20)(30)(40)(50)(60)，东方证券研究备注：单位为亿元人民币

，东方证券研究备注：单位为亿元人民币；新世界2025年对多家核心百货门店（如江南店、总店）进行大规模翻新改造，推高折旧与运营成本图19：3家百货公司毛利率2026Q1回升 图20：3家百货公司净利率2026Q1回升

新世界 乐天百货 韩国现代百货

新世界 乐天百货 韩国现代百货，东方证券研究 ，东方证券研究进一步拆分三家百货公司Q1数据，我们发现奢侈品销售均实现较快增长、进而带动报表改善。三202630%50%左右，明显高于整体零售市场。从行业数据看，2026524.5%，其37.3%表2：三家百货公司2026Q1百货业营收、营业利润取得显著增长公司营收营业利润增长驱动新世界增速10.9%，百货增速13%(销售额口径)增速50%，百货部门增速30.6%140%，Pop-up（新世界国际等），共同推动集团利润创新高。乐天百货增速3.6%，百货部门增速8.2%增速70.6%，百货部门增速47.1%外国游客增长，仅首尔总店的外国人销售额同比增长103%，外国人销售占比已扩大至百货总销售额的23%。叠加高毛利率时尚品类销售增长带来的盈利能力快速改善。现代百货增速-13.5%，百货增速7.4%增速-12.2%，百货增速39.7%TheHyundaiSeoul*Zinus能力显著改善。公司官网，东方证券研究图21：3家百货公司2026Q1净利润均有显著改善新世界2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入1563.41575.91497.51720.31604.71604.41540.11821.21665.81693.81636.11933.71847.1增速-11.50%-16.05%-23.41%-22.30%2.64%1.81%2.85%5.87%3.81%5.57%6.24%6.18%10.88%净利润106.456.543.318.9102.936.621.0-52.857.5-2.335.2-76.5120.2增速-12.11%11.34%-36.49%-88.60%-3.27%-35.17%-51.44%-378.73%-44.07%-106.19%67.27%45.05%108.89%毛利率62.57%61.23%59.43%59.41%61.02%62.22%60.93%62.43%61.70%60.26%59.86%60.26%62.52%净利率6.80%3.58%2.89%1.10%6.41%2.28%1.37%-2.90%3.45%-0.13%2.15%-3.96%6.51%乐天百货2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入3448.53869.84003.13838.23737.84107.94143.03768.33585.34043.24154.33756.93622.2增速16.08%5.90%4.85%4.61%8.39%6.15%3.49%-1.82%-4.08%-1.57%0.27%-0.30%1.03%净利润30.518.261.3-125.3-43.9-180.0-72.3-722.6-109.7-95.2-79.0-363.76.5增速-62.13%-83.82%-45.45%-6.85%-244.03%-1088.95%-217.98%476.63%150.06%-47.13%9.24%-49.67%-105.97%毛利率29.11%30.29%30.18%27.59%28.59%30.85%30.48%26.02%27.79%30.12%30.21%25.59%28.47%净利率0.88%0.47%1.53%-3.26%-1.17%-4.38%-1.75%-19.18%-3.06%-2.35%-1.90%-9.68%0.18%现代百货2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入1097.7970.31004.21135.2951.71023.81036.81175.21098.11080.31010.31041.7950.1增速17.48%-13.77%-26.81%-28.26%-13.30%5.52%3.25%3.53%15.38%5.52%-2.56%-11.36%-13.48%净利润56.617.954.3-208.568.3-145.521.220.067.945.145.349.468.2增速-9.45%-60.87%8.65%1380.80%20.74%-912.76%-60.90%-109.60%-0.59%-130.99%113.41%146.84%0.49%毛利率60.05%60.43%58.93%57.73%58.85%58.57%57.29%60.56%58.53%59.32%57.96%65.35%63.70%净利率5.15%1.84%5.40%-18.37%7.18%-14.21%2.05%1.70%6.18%4.17%4.48%4.74%7.18%彭博，东方证券研究备注：单位为十亿韩元以新世界为例，2026Q1多项指标创历史新高。Q1综述：2026Q11.85万亿韩元(81.8亿元人民币)/+10.9%Q1最佳增速，营业利润达1978亿韩元(约8.76亿元人民币)/+49.5%，净利润1454亿韩元(约6.44亿元人民币)/+88.5%，三项核心指标均实现单季新高。Q1分板块：2.03/+13%7409韩元/+12.4%，其中奢侈品+28%；此外据财联社，2026516.2%120%60%，增长驱动：二是本店于2025Q490%，从而141%。图22：新世界2026Q1百货业务实现双位数以上增长单位：十亿韩元2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1营业总收入1563157614971720160516041540182116661694163619341847DepartmentStore百货商店营业收入620.94628.38604.26703.40664.13641.66615.82718.37655.49625.09619.51761.07737.636.1%0.8%-0.9%5.2%7.0%2.1% 1.9% 2.1%-1.3%-2.6%0.6%5.9%12.5%营业利润110929314511482871201077084143140-9.3%-23.9%-15.1%-3.6%3.1%-11.3%-5.8%-17.1%-5.7%-14.2%-4.0%19.4%31.0%WholesaleandRetail批发零售营业收入4354654505474674784495484544574685665102.1%2.9%-9.9%-1.7%7.4%2.8%-0.2%0.2%-2.8%-4.4%4.3%3.1%12.4%营业利润0.116.35.023.818.918.14.15.510.22.90.84.625.6-99.8%-52.0%-74.6%1217.7%25065.3%10.8%-18.4%-77.0%-46.0%-84.0%-81.0%-15.9%151.3%RealEstate&TerminalOperations房地产营业收入57.759.260.746.058.759.663.259.561.862.763.370.668.112.4%7.5%6.2%-18.8%1.8%0.8%4.1%29.4%5.2%5.2%0.2%18.5%10.3%营业利润23.88.824.323.027.99.625.919.825.08.825.525.627.210.4%5.0%4.6%34.9%17.3%9.1%6.6%-13.7%-10.6%-8.4%-1.6%29.2%8.9%Hotel酒店营业收入26.729.933.536.530.335.535.141.430.737.338.243.634.346.7%19.9%18.6%11.2%13.5%18.6%4.6%13.6%1.2%5.0%8.8%5.4%11.8%营业利润-0.31.42.22.6-0.12.82.55.3-0.43.33.85.91.392.9%597.2%120.4%-24.7%81.0%102.2%10.6%107.4%-566.1%17.4%51.3%11.5%411.1%Duty-freeShop免税营业收入511.6485.6436.7484.8487.4493.1472.4555.7562.2605.3538.8599.3589.8-33.8%-40.3%-49.0%-51.4%-4.7%1.5%8.2%14.6%15.3%22.8%14.0%7.8%4.9%营业利润24.340.213.38.87.38.5-16.2-36.9-2.3-1.5-5.62.010.61260.6%40.3%161.9%133.4%-70.1%-78.8%-222.4%-519.2%-131.8%-117.9%65.6%105.3%559.2%彭博，东方证券研究驱动因素一：股市财富效应。如前文所述，2025年以来受韩国综合股价指数持续上行推动，韩国个人投资者资产增值效应明显；与此同时，AI算力需求爆发驱动的全球存储芯片超级周期，韩国半导体行业员工收入及奖金明显增长。受此提振，韩国消费者的边际消费倾向有所提升，奢侈品、高端腕表及珠宝等可选消费品类需求集中释放。图23：三星、海力士员工2025年年终奖有显著增长三星SK海力士奖金制度（1）OPI（超额利润激励）规模最大的奖励项目。当所属事业部年度业绩超额完成目标时，公司将从超额利润中提取20%以内的资金作为奖金，最高可发放至员工年薪的50%。（1）PS（超额利润分配金）：每年发放一次，2025年9月起每年将营业利润的10%作为绩效奖金财源，个人绩效奖金核定金额的80%当年发放，剩余20%分两年、每年10%发放，同时取消了原有的基本工资1000%上限，有效期十年。（2）TAI（目标达成奖励金）按上下半年分两次发放，以员工月基本工资的100%为上限，根据各部门阶段性业绩表现实行差异化发放（2）PI（生产性激励金）：上下半年各发放一次，此前经过改革，改为根据是否达成生产目标、按营业利润率差异化发放。（3）薪酬体系改革（2025年）2025年10月首次向普通员工发放与股价挂钩的股票和奖金。三星将在2025年10月至2028年10月的三年间根据股价向员工发放奖金，员工可选择将最多半数奖金以股票形式领取而非现金。此外，公司还引入了绩效条件计划，2025年与12.8万名在职员工签订协议，拟授予普通股合计3529.26万股。韩元（亿元）人民币（万元）韩元（亿元）人民币（万元）员工人均年薪20211.472.020221.467.51.3467.0020231.260.01.2160.5020241.365.01.1758.5020251.677.51.8592.50占年薪%DS（半导体）部门OPIPS比例PS员工人均奖金202150%0.7236.00暂无暂无暂无202250%0.6833.75暂无暂无暂无20230%0.000.000%00202414%0.189.101500%0.8843.88202547%0.7336.432964%1.4271.00公司官网，东方证券研究备注：PS为占基本工资%，基本工资=年薪1/20驱动因素二：海外游客数量持续增长。202511月-202655个月保持双位数以上增长；据韩国文化体育观光部。610001000万。61752.12(13.2亿美元)267.1%2023年以来最快增速；其中中国游客消费额较上年同期增长两倍以上。图24：韩国入境游客数2026年以来快速提升 图25：中国及日本入境韩国客数2026年以来提升韩国入境旅游人数 增速 韩国入境旅游人数:中国 韩国入境旅游人:日本2024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-05，东方证券研究备注：单位为万人

140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%

706050403020100，东方证券研究备注：单位为万人驱动因素三：门店翻新调改，有效拉动高端消费转化。20252026年第一季度完成了大规模翻新，将本馆、新馆及历史建筑分别改造为TheReserve、TheEstate、TheHeritage三大奢侈品特化空间，并打造LV文化复合空间、韩国最大爱马仕门店等旗舰级体验场景。乐天百货蚕室店通过分馆差异化定位推进升级，Avenuel馆强化香奈儿等精品专柜并扩大高KineticGroundK-fashion2030零售业后续展望：有望形成以江南-瑞草-板桥为轴线的新兴奢侈品消费走廊，进一步重塑韩国高端零售的地理格局随着首尔南部科技产业聚集区的崛起，韩国财富地图正经历重构。以京畿道城南市盆唐区(板桥科技谷)、水原、华城东滩及光教为代表的高收入密集区，聚集了大量三星电子半导体(DS)部门与SK海力士的核心研发人员及工程师，正在催生全新的高端消费生态。这一区域被称为“韩国硅谷”，承载着全球AI算力竞赛背后最核心的硬件供应链。首尔南部科技产业聚集区的高收入家庭，正在持续推动高级珠宝、腕表等硬奢品类的快速增长。行业数据显示，首尔南部科技聚集区的高收入家庭正持续推动高级珠宝、腕表等品类的快速增长。SouthCity202653.6%，其中146%85%46.1%69%；40%。图26：首尔江南区是传统富区 图27：首尔南部正成为韩国的财富聚集地首尔市厅，东方证券研究 VogueBusiness，东方证券研究以光教地区为代表，开业仅五年的Galleria光教店已完成一轮明显升级。光教横跨水原与龙仁两个行政市，距离三星电子核心研发体系并不遥远，本质上并不是一“郊区新城”并开始承接首尔之外最密集的一批奢侈品消费需求。Dior、Prada、CelineSaintLaurentGalleriaMiu、Berluti、BarrieBulgari、Chaumet、IWCJaeger-LeCoultre等高级珠宝和腕表阵容。图28：光教地区新开的百货Galleria具有鲜明的设计感 图29：光教地区新开的百货Galleria内部空间艺术感强烈 TheGalleriaGwanggyo，东方证券研究 TheGalleriaGwanggyo，东方证券研究此外，我们关注到过去一年韩国正重回亚洲奢侈品版图的核心位置，正在扩大的高收入科技群体有望推动首尔以南的新兴财富走廊成为奢侈品消费的新增量。2026够有效对冲中国市场阶段性疲软的重要增长极。HermèsLVLVThePlaceSeoul美妆及医美公司：出海提速、海外游客高增、技术创新加快形成利好，科技群体医美需求或望提升美妆板块APRL&CBio韩国头部医美及化妆品上市公司共有11家，包括5家医美公司、6家化妆品公司，2026年至今两大板块内部个股表现分化较为明显。化妆品公司：APR202658.9%KOREAKOLMAR涨幅为47.7%；其余四家头部化妆品公司呈下跌态势，COSMAX涨幅-9.6%、LG生活健康涨幅-16.5%、爱茉莉太平洋涨幅-18.1%、SILICON2涨幅-20.7%。医美公司：L&CBIO202644.5%HUGEL9.5%余三家均呈现下跌，PRP、CLASSYS、大熊制药涨幅分别为-19.6%、-17.1%、-37.7%。图30：韩国美妆上市公司2026年至今涨跌各异 图31：韩国医美上市公司2026年至今涨跌各异0

总市值(亿元) 2026年至今涨幅

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

0

总市值(亿元) 2026年至今涨幅

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50% ，东方证券研究 ，东方证券研究表3：美妆板块APR、医美板块L&CBio是优秀代表公司业务构成区域与产能布局发展历程及核心业务品牌矩阵：运营6个自有品韩国：线上全渠道、首尔明洞及江南品牌旗舰店、乐天及新市场定位：韩国K-Beauty美妆新锐龙头发展历程：2014年创立（由单一品牌APR牌（含护肤、彩妆、服饰）渠道结构：+多平世界等免税店Aprilskin起步）；2024年KOSPI上市，2026年入选KOSPI大市值指数台分销、线下品牌旗舰店、主流免税店入驻海外：中国天猫/抖音、东南亚Shopee/Lazada、美国Amazon等核心业务：Medicube、Aprilskin6个备（AGE-R系列），致力于全球化发展。核心资产：总部及设施6处韩国本土：京畿道城南市（总市场定位：韩国人体组织再生材料领军企业L&CBio设施构成：人体组织工厂1处、制药工厂1处、R&D中心2处、海外子公司1家部及人体组织工厂）；京畿道安城市（制药工厂）；首尔瑞草区（ReCMBioR&D中心/Medicare总部）；釜山海云台发展历程：2011年成立；2018年KOSDAQ上市；核心技术与应用：拥有专利AlloClean®工艺；区（ReCMBio总部）；海外：中国江苏昆山（L&CChina总部）核心产品MegaDerm覆盖皮肤、骨骼、软骨等生物材料广泛应用于医美填充、创面修复及骨科重建。各公司官网，东方证券研究化妆品板块：受益出口及海外游客消费驱动，Q1盈利端修复化妆品板块2025年营收保持稳健增长，净利有所波动。20259.8%，较2024年的9.5%小幅提升，收入端连续两年改善；2025年合计净利同比下降29%，主要因LG生活健康转亏、爱茉莉太平洋净利回落较多。整体来看，韩国化妆品板块在经2022-23年的收入下行后，2024-25ODM龙头、出海平台型公司和新兴品牌公司表现显著好于传统化妆品巨头。图32：化妆品板块营收增速2024年以来持续改善 图33：化妆品板块净利润2025年有所回落0

板块合计 同比增速2021 2022 2023 2024

12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%

0

板块合计 同比增2021 2022 2023 2024 2025

150%100%50%0%-50%-100%StockAnalysis，东方证券研究（总营收为六家头部公司加总）备注：单位十亿韩元

StockAnalysis，东方证券研究（总净利为六家头部公司加总）备注：单位十亿韩元六家头部化妆品公司营收、净利、盈利能力表现分化，APR、SILICON2表现优异。营收：2021-25APR、SILICON2CAGR56/71%位居板块前列；ODMCOSMAX、KOREAKOLMARLG爱茉莉太平洋表现一般，CAGR为中低个位数负增长。净利：2021-25APR、SILICON2CAGR125/113%位居前列；ODM龙头稳增长；传统化妆品巨头则波动较高。盈利能力：1)毛利率：2021-25年整体稳定，其中品牌企业毛利率居前，Q1APR73.1%爱茉莉太平洋73.1%、LG51.4%；ODM及分销型企业相对较低(SILICON230%、KOREAKOLMAR28.4%、COSMAX16.8%)。2)净利率：2021-25APR持续提升，其它公司有所波动；2026Q1APR(19.8%)SILICON2(15.7%)持续领跑；LG20255.3%。图34：6家化妆品公司营收2021-25年表现分化 图35：6家化妆品公司净利2021-25年波动较大0

COSMAX APRKOREAKOLMARLG爱茉莉太平洋 SILICON22021 2022 2023 2024 2025

0

COSMAX APRKOREAKOLMARLG爱茉莉太平洋 SILICON22021 2022 2023 2024 20252021 2022 2023 2024 2025StockAnalysis，东方证券研究备注：单位十亿韩元

StockAnalysis，东方证券研究备注：单位十亿韩元图36：6家化妆品公司毛利率2026Q1整体保持稳定 图37：6家化妆品公司净利率2026Q1整体修复

COSMAX APRKOREAKOLMAR LG生活健康爱茉莉太平洋 SILICON2

COSMAX APRKOREAKOLMAR LG生活健康爱茉莉太平洋 SILICON2StockAnalysis，东方证券研究 StockAnalysis，东方证券研究进一步拆解六家美妆公司Q1表现，可见增长驱动力主要源自外部市场，而非本土需求。内需、受益财富效应驱动的三大百货公司不同，美妆板块的增长核心在于海外需求的显著提升。APRCOSMAX、KOLMARODMLG生活健康、爱茉莉太平洋等传统巨头仍处渠道与品牌的结构性调整阶段。表4：6家化妆品公司2026Q1营收普遍增长，利润表现有所分化公司营收营业利润增长驱动COSMAX增速15.9%增速3.2%①K-skincare30%），贡献②（同比+20%），APR增速123.0%增速166.8%①化妆品/美妆板块表现强劲（同比+174.3%），核心产品（MedicubePDRN系列等）放量创下单季营收新高，贡献最核心增量；②美容设备板块受全球需求激增及新品（BoosterProX2）驱动，同样创下创纪录增长（同比+46.0%），实现“美妆+仪器”双主业强劲共振。KOREAKOLMAR增速11.5%增速31.6%①全球K-Beauty独立品牌强劲增长及出口向好，驱动ODM业务放量，贡献核心增量；②受季节性需求提振（防晒及护肤订单大增），推动单季营收与利润创历史新高。LG生活健康增速-7.1%增速-24.2%①北美市场受主力品牌（Dr.Groot等）高增驱动大增35%，带动公司单季营业利润扭亏为盈；②传统免税渠道及中日等亚洲市场正处于战略重组与效率优化期，拖累整体营收与利润同比短暂承压。爱茉莉太平洋增速6.4%增速7.6%①皮肤学美妆品牌发力叠加全球渠道多元化布局，驱动海内外市场稳健增长。SILICON2增速41.1%增速35.2%①K-Beauty②各公司公告，东方证券研究图38：6家化妆品公司单季度经营数据差异显著COSMAX2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入403.3479.3458.3436.7526.8551.5529.8558.0588.6623.6585.6601.0682.0增速1.36%18.33%15.50%9.04%30.64%15.06%15.62%27.78%11.73%13.08%10.53%7.71%15.88%净利润6.730.415.24.719.233.621.111.98.120.99.085.141.6增速(56.14%)165.00%34.65%(127.54%)186.99%10.48%38.17%149.89%(57.73%)(37.79%)(57.47%)616.82%411.33%毛利率13.72%17.29%17.00%17.61%19.06%20.27%18.40%19.31%17.79%18.07%16.60%15.59%16.85%净利率1.66%6.35%3.33%1.09%3.65%6.10%3.97%2.13%1.38%3.36%1.53%14.15%6.10%APR2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入122.2127.7121.9152.0148.9155.5174.1244.2266.0327.7385.9547.6593.4增速60.04%30.35%27.95%18.66%21.89%21.79%42.79%60.65%78.63%110.77%121.66%124.24%123.04%净利润20.318.818.424.124.124.116.043.449.966.374.698.8117.3增速(2392.92%)811.41%74.00%39.92%18.71%28.42%(12.90%)80.01%107.28%175.15%366.26%127.63%134.81%毛利率74.17%76.43%74.17%76.68%77.37%76.33%75.04%73.13%75.46%76.18%76.68%77.39%76.98%净利率16.61%14.70%15.07%15.86%16.18%15.50%9.19%17.77%18.77%20.23%19.34%18.04%19.76%KOREAKOLMAR2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入487.7599.7516.4551.9574.8660.3626.5590.5653.1730.8683.0655.5728.0增速18.81%19.30%9.05%15.20%17.87%10.09%21.33%7.00%13.62%10.69%9.02%11.00%11.48%净利润5.834.811.5(46.9)6.334.915.433.513.234.931.845.145.2增速(41.81%)134.34%1348.16%(1.52%)8.69%0.22%33.84%(171.47%)109.32%0.26%106.81%34.53%241.02%毛利率23.86%27.09%27.26%28.29%27.85%29.28%28.13%28.32%29.03%28.71%28.51%29.70%28.41%净利率1.19%5.80%2.23%(8.50%)1.10%5.28%2.45%5.68%2.03%4.78%4.66%6.88%6.20%LG生活健康2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入1,683.71,807.71,746.21,567.21,728.71,759.71,713.61,609.91,697.91,604.91,580.01,472.81,576.6增速2.36%(2.95%)(6.64%)(13.31%)2.67%(2.66%)(1.86%)2.72%(1.78%)(8.80%)(7.80%)(8.52%)(7.14%)净利润91.489.384.2(122.1)106.6100.467.8(85.6)98.235.118.2(251.7)84.1增速(16.58%)(25.22%)(30.12%)8.20%16.59%12.46%(19.49%)(29.90%)(7.83%)(64.98%)(73.12%)194.06%(14.39%)毛利率53.56%54.44%52.64%51.55%53.44%53.38%51.03%50.40%51.58%50.05%47.30%48.03%51.44%净利率5.43%4.94%4.82%(7.79%)6.16%5.70%3.96%(5.32%)5.78%2.19%1.15%(17.09%)5.33%爱茉莉太平洋2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入913.7945.4888.8926.0911.5904.8977.21,091.71,067.51,005.01,016.91,163.41,135.8增速(21.57%)(0.04%)(5.08%)(14.87%)(0.25%)(4.30%)9.94%17.89%17.12%11.08%4.06%6.57%6.39%净利润87.322.128.042.778.6531.537.6(54.5)110.835.866.023.1108.5增速(25.67%)(171.79%)15.66%80.78%(9.94%)2304.61%34.41%(227.59%)40.96%(93.27%)75.39%(142.38%)(2.04%)毛利率67.19%68.12%69.06%69.88%70.86%70.53%69.93%71.40%72.06%72.62%71.81%72.78%73.05%净利率9.55%2.34%3.15%4.61%8.62%58.74%3.85%(4.99%)10.38%3.56%6.49%1.99%9.56%SILICON22023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入58.078.2101.0105.7149.9181.4186.7173.6245.7265.3299.4305.9346.6增速64.38%109.88%118.95%126.75%158.44%131.86%84.92%64.24%63.86%46.28%60.37%76.28%41.06%净利润6.38.613.110.025.533.329.932.038.835.658.435.854.3增速219.87%221.26%197.24%377.56%303.60%289.23%127.22%220.62%51.88%6.75%95.65%11.86%40.12%毛利率32.62%32.07%32.53%36.18%33.75%33.96%34.55%32.35%31.61%32.92%31.56%28.53%29.98%StockAnalysis，东方证券研究备注：单位十亿韩元我们以APR为例，进一步分析其营收净利增长驱动。Q15933亿韩元/+123%1172亿韩元/+134.8%，毛利率保持75%以上，净利率提至19.8%。分品类，美妆与护肤业务凭借MedicubePDRN174.3%BoosterProX2的推动下创新高。分区域，Q1180%89%，其Target250.8%图39：APR从2024年开始呈现快速增长业务指标2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1化妆品收入65.471.685116.3165227272413453增长率36.6%33.1%53.6%103.2%152.3%216.9%219.8%254.8%174.3%美容设备收入66.8 68.274.5103.490.9 90103123133增长率30.0%39.8%62.2%47.4%36.2%32.1%38.8%18.8%46.0%其他收入16.815.714.724.510.110.610.5128.1增长率-27.00-37.5%-29.1%-0.5%-39.7%-32.2%-28.4%-51.0%-20.4%合计收入148.9155.5174.1244.2266327.7385.9547.6593.4增长率21.9021.8%42.8%60.6%78.6%110.8%121.7%124.2%123.0%公司季报，公司年报，东方证券研究备注：单位十亿韩元驱动因素一：顺应“奢侈美妆平替”趋势，以高性价比“美容仪+功效护肤”组合打造居家平替，加速海外渗透。K-Beauty护肤品类出口持续放量，全球需求稳步扩张。韩国化妆品及基础护肤品的全球出口正2025952022年累40%；2026图40：2025年韩国化妆品和基础护肤品出口金额较此前增加显著（单位：百万美元）0

出口金额（百万美元） 同比变化

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%，东方证券研究APR契合“奢侈美妆平民化”与“平替”的全球消费趋势，实现海外市场快速渗透。APR202140.7%2026Q189%。与此同时，APR主打高性价比产品，以显著的价格优势以及美容仪+护肤的组合打法直击户痛点。58–12090–130美元区间，而K-Beauty12–2525–50美元，价格差距明显。APR的高性价比居家替代方案，在海外市场实现了快速渗透。表5：APR产品较其他大牌性价比显著品类奢侈大牌产品价格(美元/盎司)K-Beauty产品价格(美元/盎司)面霜Laer经典面霜173.93Mdue胶原蛋白果冻霜8.82Laae鱼子酱面霜385.00MdueZero毛孔面霜1.61LancomeE面霜69.23APRAGE-R15.20精华液Laer浓缩修护精华41.67Mdue三倍胶原精华9.68S-II美白精华155.88Mdue粉色肽精华18.71séeLder小棕瓶精华76.47MdueVC精华19.60亚马逊官网，东方证券研究驱动因素二：加速渗透海外线下市场，实现全渠道放量。75%的美妆零售发生APR此前高度依赖线上(202475.8%)，线下增量空间巨大。凭借线上爆款势能，APRUltaBeauty2026Q1进驻美Target图41：2026年全球美容护销售中，线下渠道占比为主 图42：2023-25年APR公线下销售收入占比提升普通商品商店 杂货零售商 线下专卖店 电商 线上销售额占比 线下销售额占比

2023年 2024年 2025年欧睿数据，东方证券研究备注：数据为2026H1

AsiaBussinessDaily，东方证券研究医美板块：海外游客消费持续增长，技术创新迭代提速2025L&CBIO影响有所波动。202520.1%202411.7%2024L&CBIO存在衍生金融商品评估损失等带来的一次性财务干扰影响。图43：医美板块2025年营增速回升 图44：医美板块2024-25年利增速出现波动0

板块合计 同比增速2021 2022 2023 2024

25%20%15%10%5%0%

0

板块合计 同比增速2021 2022 2023 2024

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%StockAnalysis，东方证券研究（总营收为五家头部公司加总）备注：单位十亿韩元

StockAnalysis，东方证券研究（总净利为五家头部公司加总）备注：单位十亿韩元韩国五家头部医美公司2026Q1营收、净利、盈利能力出现分化。营收：2021-25PRP、ClassysCAGR36.6/35.3%位居前列，L&CBIO、HugelCAGR分别17/16.4%，大熊制药增速相对较低。净利：2021-25年，五家医美公司净利表现呈现分化。HUGEL、CLASSYS、PRP净利稳20252024年明显改善；L&CBIO净利出现波动。盈利能力：2021-25年毛利率维持高位、净利率有所波动，其中PRP、HUGEL、30%以上。Q1PRP、HUGEL、CLASSYS、L&CBIO77.3/77.2/74.6/60.6/47.9%32.6/33.7/38.6/8.6/6.9%。图45：5家医美公司营收2021-25年整体增长 图46：5家医美公司净利润2021-25年有所分化L&CBIO HUGEL CLASSYS PRP 大熊制药 L&CBIO HUGEL CLASSYS PRP 大熊制药0

2021 2022 2023 2024 2025

2021 2022 2023 2024 20252021 2022 2023 2024 20250StockAnalysis，东方证券研究备注：单位十亿韩元

StockAnalysis，东方证券研究备注：单位十亿韩元图47：5家医美公司毛利率2026Q1多数维持高位 图48：5家医美公司净利率2026Q1整体修复

L&CBIO HUGEL CLASSYSPRP 大熊制药

L&CBIO* HUGEL CLASSYSPRP 大熊制药 StockAnalysis，东方证券研究 StockAnalysis，东方证券研究备注：L&C净利率受非主业影响波动高，因此采用营业利润率进一步拆分五家医美公司，我们发现其增长同样更多来自外部市场，但高端医美或在一定程度上亦受益本土财富效应。第一，注射类(肉毒/填充剂)持续出海发力，HUGEL(肉毒/玻尿酸)与大熊制药(Nabota绿毒)均凭借海外市场的快速放量，将出口作为核心增长引擎；第二，医美设备渠道升级与新品全球共振，CLASSYS的增长核心在于拉美、日本等海外市场的直营化转变，以及新品(Volnewmer等)的加速渗透，本土则依靠多设备联合疗法维稳；第三，再生材料爆发与“医美+美妆”双轮驱动。L&CBIO凭借新型再生医学产品(Re2O)快速放量实现扭亏；PRP则依靠化妆品海外出口的强劲高增(同比+56%)，有效弥补核心医美产品出口的短期波动。表6：5家医美公司2026Q1营收普遍增长，利润表现有所分化公司营收营业利润增长驱动L&CBIO增速71.4%实现扭亏①基于ECM的新型再生医学产品Re2O快速放量，成为核心增量；②主力产品Megaderm需求稳健。HUGEL增速29.9%增速2.%①海外肉毒毒素（Toxin）与真皮填充剂（Filler）快速放量，成为核心增量；②韩国国内市场需求稳健。CLASSYS增速13.0%增速-4.%①巴西、拉美及日本等海外市场直营化转变，叠加新品（Volnewmer、Quadessy等）全球加速放量，成为核心增量；②韩国本土市场通过多设备联合疗法策略保持稳健。PRP增速5.%增速2.%①56%））②同21%）大熊制药增速6.0%增速-42.6%①“Nabota（）”②（ETCFexuclue）各公司公告，东方证券研究图49：5家医美公司单季度收入延续增长，盈利表现分化（单位：十亿韩元）L&CBIO2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入14.816.520.614.116.517.818.519.117.720.622.624.730.3增速34.53%25.46%60.78%(9.98%)11.71%8.17%(9.82%)35.81%6.90%15.38%21.65%29.00%71.44%净利润0.61.449.8(3.4)1.61.1(5.2)144.2(0.4)(13.7)(51.5)(72.6)2.6增速(52.47%)20.39%15535.83%(286.62%)158.74%(22.26%)(110.39%)(4332.44%)(127.55%)(1389.39%)894.97%(150.33%)(708.79%)毛利率50.82%48.96%57.32%46.00%50.11%51.74%49.39%47.10%55.18%45.53%58.43%53.06%60.57%净利率4.05%8.31%242.22%(24.19%)9.39%5.97%(27.89%)753.80%(2.42%)(66.72%)(228.14%)(294.13%)8.59%HUGEL2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入64.481.684.888.974.395.4105.198.289.8110.3105.9119.1116.6增速4.44%27.71%20.01%4.04%15.42%17.00%23.92%10.41%20.88%15.55%0.75%21.30%29.86%净利润16.421.139.416.220.834.840.340.029.136.436.838.639.3增速9.33%42.83%52.92%793.44%27.05%64.75%2.21%146.74%39.69%4.74%(8.57%)(3.50%)35.07%毛利率77.80%77.08%78.06%75.32%76.83%74.93%78.84%77.10%76.84%78.56%77.11%80.73%77.23%净利率25.43%25.88%46.44%18.21%28.00%36.45%38.30%40.70%32.36%33.04%34.76%32.38%33.66%CLASSYS2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1收入39.045.948.247.050.458.759.474.477.183.383.093.487.2增速10.15%40.43%45.02%16.15%29.27%27.98%23.15%58.29%53.06%41.78%39.70%25.56%13.05%净利润18.818.621.215.726.126.616.528.729.826.533.042.633.6增速46.49%34.41%13.23%(47.74%)38.96%43.22%(22.20%)82.93%14.28%(0.41%)100.18%48.49%12.74%毛利率77.34%78.99%76.58%78.30%79.80%80.89%78.43%76.35%79.53%76.87%76.78%77.09%74.62%净利率48.17%40.44%43.93%33.40%51.79%45.25%27