流动性与同业存单跟踪：大行净融出创阶段新低的原因分析

图表目录图1：央行短期流动性周度统计（单位：亿元） 4图2：央行逆回购余额季节性对比图 5图3：央行中长期流动性月度净投放情况 5图4：过去一周主要银行净融出（流量概念）情况 5图5：大型银行净融出（存量概念）季节性对比图 5图6：中小型银行净融出季节性对比图 5图7：货币基金净融出季节性对比图 5图8：各类机构资金供需情况 6图9：各类机构不同期限净融资情况 6图10：过去一周各类机构质押式待购回债券余额变化 6图银行间质押式待购回债券余额历年对比 6图12：银行间全市场杠杆率历年对比 6图13：非法人产品杠杆率历年对比 6图14：银行间质押式回购及R001成交占比情况 7图15：过去一周主要资金价格和资金利差变动 7图16：过去一周，周内资金情绪指数走势 7图17：早盘资金情绪指数走势 7图18：利率互换成本小幅下降 7图19：CD与IRS利差延续低位 7图20：过去及未来一周政府债净缴款情况（单位：亿元） 8图21：截至7月17日发行期限在10年以上的超长债发行情况 8图22：截至7月17日，国债发行期限结构表 8图23：截至7月17日，地方债发行期限结构表 9图24：SHIBOR收益率曲线及过去一周变化 9图25：AAA同业存单收益率曲线及过去一周变化 9图26：同业存单截至7月17日发行结构表 10图27：同业存单截至7月17日存量结构表 10图28：同业存单相关利差分析 101大行净融出创阶段新低的原因分析2026年5月到6月，商业银行体系核心超储率快速下行，创过去数年同期的新低。1420265月到6月，核心超储率明显低于往年同期水平，意味着银行间流动性的源头“水位不高”。银行间资金面的阶段影响被动放大。税期方面，7月份是增值税纳税的季节性大月，过去三年7月份增值税纳税金额平均值约5400亿元，本次增值税纳税的影响时间主要在7月15日到7月17日。政府债缴款方面，过去一周（7月13日到7月17日）政府债净缴款约5737亿元，绝对缴款金额较大。长鑫科技打新方面，不同于北交所打新需要冻结资金，长鑫科技IPO对银行间流动性（（基金专户、信托集合计划等），大量资金从银行间转入交易所带来的结构性摩擦。2016IPO项目（2016年以后，沪深交易所打新不需要冻结资金），620R00120日到前408BPA924AIPOIPO性摩擦更大。IPO7月税期结束，我们认为在核心超储率偏7天期逆回购利率狭义流动性央行操作短期流动性：削峰填谷图1：央行短期流动性周度统计（单位：亿元）单位:亿元星期一7/13星期二7/14星期三7/15星期四7/16星期五7/17合计质押式逆回购投放2240236542656260450519635质押式逆回购到期70100150100200620质押式逆回购净投放2170226541156160430519015，Ifind中长期流动性：中期流动性净投放力度加大图2：央行逆回购余额季节性对比图 图3：央行中长期流动性月度净投放情况亿元 2022 2023 2024 2025 2026

亿元 mlf+买断式 逆回购净投放净投放国债净买入 未来mlf+买断式到期净投放35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000-5,000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

40,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,000-50,000，Ifind ，Ifind机构融入融出情况资金供给（融出方）：大行净融出下降图4：过去一周主要银行净融出（流量概念）情况 图5：大型银行净融出（存量概念）季节性对比图（亿元）0

大行净融出 中小型银行净融出（右）07-13 07-14 07-15 07-16

（亿元）8006004002000-200-400-600-800-1000-1200

(亿元)70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000

大型银行净融出余额(存量)2026 2025 2024 2023 2022，Ifind ，Ifind图6：中小型银行净融出季节性对比图 图7：货币基金净融出季节性对比图中小型银行净融出资金(亿元) 2026 2025 2024 2023 20220

货币基金净融出余额(亿元) 2026 2025 2024 2023 20220 ，Ifind ，Ifind图8：各类机构资金供需情况 图9：各类机构不同期限净融资情况基金证券保险其他理财基金证券保险其他理财货基大型银行中小型银行非银银行10,0005,0000-4 ，Ifind ，Ifind资金需求（融入方）：绝对融资余额较低，相对杠杆率低图10：过去一周各类机构质押式待购回债券余额变化 图11：银行间质押式待购回债券余额历年对比（亿元）0

公募基金（不含货币基金） 公司银行理财 公司中小型银行 银行货币基金 其他全市场环比增速（右轴） (%)0-1-2-3-4-5-6-7-8-9-1007-13 07-14 07-15 07-16 07-17

银行间质押式待购回债券余额(亿元) 2026 2025 2024 2023 2022140,000130,000120,000110,000100,00090,00080,00070,00060,00050,000，Ifind ，Ifind图12：银行间全市场杠杆率历年对比 图13：非法人产品杠杆率历年对比111%

全市场杠杆率2022 2023 2024 2025 2026

122%

非法人产品杠杆率2022 2023 2024 2025 2026110%

120%

118%116%114%112%110%105%

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

108%

1月 2月3月 4月5月 6月7月 8月 9月10月11月12月，Ifind ，Ifind回购市场成交情况资金量价：量宽价稳图14：银行间质押式回购及R001交占比情况 图15：过去一周主要资金价格和资金利差变动100%

银行间质押式回购成交量（右） R001成交占

（亿元100,000.00

95%90%85%80%

90,000.0080,000.0070,000.0060,000.0050,000.0040,000.0030,000.00

DR001DR001

75%

DR007DR014R001R007R014001720,000.00DR007DR014R001R007R014001710,000.0025-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0770% 0.0025-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07，Ifind ，Ifind资金情绪指数：较为紧张图16：过去一周，周内资金情绪指数走势 图17：早盘资金情绪指数走势资金情绪指数 大行 中小行点非银 50 DR001:7月7月13日7月14日7月15日7月16日7月17日5856545250484644428:4510:158:4510:1514:3016:008:4510:1514:3016:008:4510:1514:3016:008:4510:1514:3016:008:4510:1514:3016:00

%1.451.41.3

点 早盘资金情绪指数 508580757065605550454023-0723-0823-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07，Ifind ，Ifind利率互换图18：利率互换成本小幅下降 图19：CD与IRS利差延续低位(%) FR007IRS1年期 3MSHIBORIRS1年期(右) 1.431.421.41

，Ifind ，Ifind政府债下周政府债净缴款：依然较高过去一周未来一周周度合计周度合计2026-07-20过去一周未来一周周度合计周度合计2026-07-202026-07-212026-07-222026-07-232026-07-2413001966937155021128601756936764296017569318764292400011990001500032323320119960343234028057378874850437416240275合计净缴款地方债国债合计发行国债 地方日期，Ifind政府债期限结构图21：截至7月17日发行期限在10年以上的超长债发行情况40%

超长债发行额（右） 占政府债券发行总额比重 （亿元

2500035%30%25%20%15%10%5%

20000150001000050000% 02024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q12026Q22026Q3，Ifind图22：截至7月17日，国债发行期限结构表数据来源： ，Ifind图23：截至7月17日，地方债发行期限结构表数据来源： ，Ifind同业存单绝对收益率图24：SHIBOR收益率曲线及过去一周变化 图25：AAA同业存单收益率曲线及过去一周变化(%) 环比变化（右） 2026-07-10 2026-07-17(BP)1.50 1.45 1.40 1.35 1.30 1.25 1.20

(%) 环比变化(右) 2026-07-10 2026-07-17 (BP)1.70 31.651.60 21.551.50 21.45 11.401.35 11.301.25 01M 3M 6M 9M 1Y，Ifind ，Ifind发行和存量情况单位：亿元 发行量 1M 占比 3M 单位：亿元 发行量 1M 占比 3M 占比 6M 占比 9M 占比 1Y 占比1国有大型商业银行1,6591066%704%30618%1459%1,03262%2股份制商业银行1,24537730%31625%13911%564%35629%3城市商业银行2,090342%25112%82439%25012%73335%4农村商业银行45041%6515%16036%13029%9120%5民营银行515098%12%00%00%00%6外资法人银行600%00%6100%00%00%7其他300%00%133%00%267%合计5,50557110%70413%1,43626%58011%2,21440%数据来源： ，Ifind图27：同业存单截至7月17日存量结构表单位：亿元存量余额余额占比1M占比3M占比6M占比9M占比1Y1国有大型商业银行68885.2037%2492.9064%5161.6040%11658.4031%16403.502股份制商业银行48915.1026%751.1019%3716.7029%4810.5013%3城市商业银行55925.0030%352.709%3172.0024%4农村商业银行10668.706%59.702%5民营银行837.100%236.16外资法人银行370.407其他数据来源： ，Ifind图28：同业存单相关利差分析

相对估值数据来源： ，Ifind风险提示央行加速回笼中期流动性；美元指数快速上涨，带动人民币升值趋势发生变化；狭义流动性向广义流动性加速传导。债券投资评级说明利率债：以报告日后的3个月内利率债净价涨跌幅为评级标准，定义如下：信用债：以报告日后的3个月内信用债净价涨跌幅为评级标准，定义如下：可转债：以报告日后的3个月内转债价格相对于中证转债指数涨跌幅为评级标准，定义如下：增持：转债表现强于中证转债指数；中性：转债表现与中证转债指数持平；减持：转债表现弱于中证转债指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。建议：投资者买入或卖出相关债券取决于机构/个人的实际情况及相应策略需求，如当前持仓结构、资金流动性需求等其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级进行单一决策。法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司