四环医药医美高成长与医药利润修复双轮驱动%26拐点已至

内容目录四环药医高长医药亏业转盈 5医美务定医方提供台差化建争力 7医美业轻美求续快增，范、制化趋势 7公司美务产矩完备打医方提商 12医药务创药获，仿药“金牛且优化 20盈利测投建议 22风险示 23图表目录图表1：四医营入及比速 5图表2：四医归利润归净率 5图表3：四医分收入同增及入比 5图表4：四医营入同增速 6图表5：四医利率 7图表6：四医费率 7图表7：四医研用绝值研费率 7图表8：医细领域 8图表9：中手类手术医市规模 8图表10：2025年美等5国每1000人预计受美人（） 9图表11：2025年国费者医项的因 10图表12：轻美目型及类 11图表13：医行价链 12图表14：四医医业务入同增速 13图表15：四医医业务布润同增速 13图表16：渼空发历程 14图表17：肉毒作机制 15图表18：我医注类肉毒市规模 15图表19：我获注用A型毒素 16图表20：渼空旗核心品 17图表21：四医医业务研线度 17图表22：SMART颜肤整管方案 19图表23：魔童颜胶盾 19图表24：美医与环医共妍QQ值篇章 20图表25：渼空亮相2026沃大会 20图表26：四医创药及他品入增速 20图表27：四医创药及他品部绩 20图表28：四医仿药收入 21图表29：四医仿药分业绩 21图表30：四医创药部产品 22图表31：四医收拆分盈预测 23图表32：可公估情况 23四环医药：医美高成长+医药减亏，业绩转盈医美+200120102025年公司实现营业收入26.181.80图表1：四环医药营业收入及同比增速 图表2：四环医药归母净利润及归母净利率ind2020-2024202512月31日止年度的全年业绩公

ind2020-2024202512月31日止年度的全年业绩公医美业务重要性提升，2025根据四环医药截至20251231+创新14.85+99.6%50%76206.%9.56-1.0。图表3：四环医药分业务收入、同比增速及收入占比环医药截至2025年12月31日止年度的全年业绩公2022-2024弱或消失。2022-2024年公司收入及利润承压，2022-2024年公司收入分别同比下滑21.85%2022-2024分别为-80.44%、-2.90%、-11.40%。根据四环医药202220222023（。根据四环医药20242024药及医美业务实现快速增长，公司医美产品获得市场认可&新产品贡献增量、创新药方2023图表4：四环医药营业收入同比增速ind2020-2024202512312022-2024年年报，2022-2024年公司业绩亏损，归母净利率为负，分别为-80.44%、-2.90%、-11.40%；而2022-2024年公司毛利率虽有波动但整体相对稳定，分别为64.18%、69.64%65.32%2022-20242021+3.16pct+5.25pct+12.97pct，2023-2024202220222010-2024年2025年12月31A2018-202416%，202239.34%，20252.9111.13%2025年12月31日止年度的全年业绩公告，公司计划严格落实“未来三年医美研发投入提升至总研发预算60%”的规划，聚焦再生材料、重组胶原蛋白、减重医美、高端水光四大高潜力赛道，图表5：四环医药利润率 图表6：四环医药费用率ind2020-2024202512ind2020-2024202512月ind2020-2024202512ind2020-2024202512图表7：四环医药研发费用绝对值及研发费用率ind2010-202420251231医美业务：定位医美方案提供平台，差异化构建竞争力医美行业：轻医美需求延续快速增长，规范化、定制化成趋势（）年我国手术类医美市场规模为6+.0%295+9.3。90图表8：医美细分领域 图表9：中国手术类及非手术类医美市场规模 产业究 网，媒咨医美行业的增长驱动来看，消费群体的扩张、消费者支付意愿及能力的提升、供给改善等多因素的影响。2025年25202226%202535%，20-292022202455%202340%，高于一线城市5pct2025至202559%提升至69%线及以下城市从30%提升至42%未来有望成为医美行业的重要增长极。ChameleonPharma2025100016198915132图表10：2025年韩美日等5个国家每1000人中预计接受医美的人数（人）hameleonPharm202543.13%41.62%34.62%成202421—30的受访者为31—35图表11：2025年中国消费者做医美项目的原因媒数据中心，艾媒咨询，草莓派数据调查与计算系注：样本量N=1456，调研时间为2025年6月，选项可多选技术升级带动供给端改善，为市场注入更为优质的产品及服务。我们认为，医美消AI辅助诊断、3D截至20232026K3D15%202845%+图表12：轻医美项目类型及种类瞻产业研究院信2022瞻产业研究“”Reanin约65%55%公司医美业务：产品矩阵完备，打造医美方案提供商域，并且根据四环医药20252025年12月312025玻尿酸+再生材料+光电设备+动能素”的五大核心品类布局，各板块有效联动、协同发力。51.59.%50.%，2022-2024202512312022-2024202512312022-20242025123120251231图表16：渼颜空间发展历程颜空间官网，四环医药2025年年根据四环医药20252014HugelInc2024年9月与韩国glIc进一步签署关于注射用A10U及）2030A、、Ca、Cb、D、E、GAFrost2024年我9922.2%，2021-2024年年均复合增速为29.1%。图表17：肉毒毒素作用机制香图表18：我国医美注射类肉毒毒素市场规模瞻经济学人，Fro202642家公司生产的注射用A6厂商的注射用AHugelInc）25年32025年12月3199.5%900KDa50U/100U托于上述优势，截至20258000+25%75%12050%+。图表19：我国获批注射用A型肉毒毒素家药品监督管理局，摩熵医注：终端价格系参考摩熵医药数据，摩熵医药主要参考川渝地区、北京市，不同城市终端价格存在一定差异，可参考价格选取的时间为2025年3月。再生领域及多元化产品矩阵构筑未来新动能，迈入自主品牌商业化发展关键阶段。公司再生领域产品矩阵不断丰富，根据四环医药2025年年报、四环医药截至2025年2月1225年3“倾研”7202529合溶液水光针“冻妍”成功获批，并于11+注射”联合治疗方案，同时，根据四环医药截至二零二五FDA、韩国KFDA2025HA台，探索药械结合的创新产品形态，持续挖掘医美领域技术创新潜力，为长期增长储备核心动能。图表20：渼颜空间旗下核心产品环医药截至2025年12月31日止年度的全年业绩公告，四环医药2025年年报，四环医药官图表21：四环医药医美业务在研管线进度环医药2025年年注：1）上方表中的产品所处阶段图为同类产品中进度最快的项目所处的阶段；2）统计截止日期：截至2026年2月28日。2025年12月31日止年度的全年业绩公告，渼颜空间积极拓展海外版图，通过战略入股瑞士品牌Suisselle，获得其CELLBOOSTER管线，更借助其覆盖43Hugel年5杰HUGEL，以“（2025“乐葆+诊MT图表22：SMART渼颜皮肤整体管理方案 图表23：魔力童颜·胶原盾医药官 医药颜空官微信公众20252025年年末，销售网络已实现中国343702508000家，其中重点核心医院达1500截至2025年12月31盖全国8500家合规机构，攻坚头部客户，深化与头部连锁机构的战略绑定，同时巩固欧盟、北美市场，启动东南亚、拉美等新兴市场的布局。2025C端B730130006联合开发50Hugel20020252025年末，公司打造超700人的“乐提葆”直营+代理商营销团队，2025年新组建超50人的再生材料、动能素直营团队和KA团队，且团队50%为行业精英，同步成立公立医院专项团队，夯实渠道拓展人才根基。图表24：美团医美与四环医药共塑冻妍QQ针价值篇章 图表25：渼颜空间亮相2026美沃斯大会医药颜空官微信公众 医药颜空官微信公众医药业务：创新药收获期，仿制药“现金牛”且有望优化2025年12月311.76线。仿制药业务来看，截至20259.56亿元，同比-13.0%，下滑幅度显著收窄。图表26：四环医药创新药及其他药品收入及增速 图表27：四环医药创新药及其他药品分部业绩 医药2023-2025年 医药2023-2025年图表28：四环医药仿制药收入 图表29：四环医药仿制药分部业绩医药2023-2025年 医药2023-2025年根据四环医药20252025年10加速产品商业化落地与布局，截至2025年末，旗下的安奈拉唑钠销售网络已覆盖全国2000905002002025年8III仿制药业务结构有望进一步优化。根据四环医药2025年年报，公司推进并加快落实对部分未达经营预期或不符合长期战略发展目标的仿制药，及其他非核心传统医药或大健康类业务和资产的分拆和剥离，平衡好仿制药现金牛业务的发展和稳定。图表30：四环医药创新药部分产品环医药官盈利预测及投资建议052026-202860%、31%、28%2）2026-2028年创新药及其他药品收入同比增速分别为120%80%50%2026-2028-15%-12%-10%。毛利率：公司医美业务盈利水平较为出色，医美业务快速扩张，同时，医药业务收入快速增长，有望释放出规模效应，带动业务本身毛利率进一步提升，我们假设2026-2028年公司毛利率分别为69.83%、70.63%、71.13%。图表31：四环医药收入拆分及盈利预测环医药2025年年&ifind2026PE；以及Aifind2026A股可PE2026-20286.099.2412.63PE11.41X、、5.50X图表32：可比公司估值情况in20267171港币=0.866482026-2028ifind风险提示医美代理业务合作不及预期。公司医美业务仍有部分是与海外公司形成合作，通过代理的方式达成，因此若相关产品的代理权发生变化，或影响公司医美业务经营。医美业务相关新品推广不及预期。公司持续投入医美产品研发，并且多款产品已经获批上市，后续仍有部分储备产品在推进中，若相关产品审批、开拓进度不及预期，或影响公司业绩。医美下游客户开拓不及预期。公司当前仍计划开拓医美业务所对接的下游机构客户，如果相关销售团队建设、人员布局等因素影响客户开拓进度，或影响公司收入的增长。医药业务费用投放超预期。公司医药业务仍存在一定的研发项目，若相关项目的研发费用投放超预期，或销售费用、管理费用等投放力度进一步加大，或影响业绩。医美行业竞争加剧。技术持续迭代，医美原材料丰富化，近年来随着多种医美原材料的陆续获批上市，相关市场竞争进一步加剧，若相关产品或技术迭代未能保持行业领先位置，或影响后续收入增长。医美监管趋严。医美行业规范化逐步增强，相关医美监管政策及执行力度增强，对企业经营的要求进一步提升。财务报表和主要财务比率免责声明长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。（以下统称客户研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。特别声明（试行201771日起正式实施。因本研因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师声明投资评级说明公司评级行业评级买入预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上强于大市预期未来6个月内行业整体表现战胜市场增持预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间中性预期未来6个月内行业整体表现