2026年中期策略报告：盈利接棒行情扩散

图表目录图表2026年上半年全球大类资产表现 5图表2026年以来亚太市场科技股优势凸显 6图表2025年以来新兴市场相对优势延续 6图表2025年以来主要商品价格表现归一化) 6图表当前金油比 6图表6.当前中美库存周期 7图表基于周期定位的BL模型输出2026年Q3海外资产配置比例 8图表基于周期定位的BL模型输出2026年Q3国内资产配置比例 8图表2026.2.25市场对美联储年内降息预期分布 8图表10.2026.7.10市场对美联储年内降息预期分布 8图表油价与联邦基金利率 9图表12.年内PPI增速回正 9图表13.食品价格依旧拖累CPI增速 9图表14.当前国内货币政策与金融环境 10图表15.房屋销售价格指数环比走势 10图表16.开年以来出口增速维持强劲 10图表17.高新技术产品主导出口强势 10图表18.2026年4月以来市场赚钱效应提升 图表19.2026年以来两市融资余额与成交额逐级抬升 图表20.开年以来A股盈利估值贡献 图表21.开年以来A股风格因子表现 12图表22.2026年市场风格预判 12图表23.半导体景气周期与科创指数走势相关 12图表24.市场风偏回暖带动科创指数走强 12图表25.扩散度和离散度（ALPHA）二维框架 13图表26.当前仍是“有强主线”的上行市 14图表27.成长价值的切换周期耗时尚不足够 15图表28.价值股“两种”潜在的拐点信号 15图表29.中国半导体设备与材料指数Alpha指标 16图表30.中国半导体指数Alpha指标 16图表31.个重点行业：哪些中报业绩绝对增速高且边际上修 17图表32.本轮上行市的回撤幅度都较为可控 18图表3.206年1月，O交额占比触及高位后，仅为牛市中继 19图表34.2014年12月，TOP5%个股成交额占比触及高位后，仅为牛市中继 19图表35.万得全A指数三年滚动ERP指标 20图表36.BOCIASI情绪指标 20图表37.DeepSeekV4发布后国产大模型理论上已跑通全栈国产化 21图表38.中国境内算力供应：国产占比持续提升 21表势 21图表40.国内外代表性算卡参数对比 22图表41.华为超节点组网方案示意图 22图表42.A股国产算力链股票池 23图表43.国内外代表性机器人公司最新进展 23图表44.新兴行业标杆独角兽的IPO后，股价走势以及对应行业指数走势 24图表45.A股主要人形机器人上市公司产业链位置及估值情况 24宏观及大类资产大类资产：看多人民币资产开年以来资产表现：油价冲击带来商品轮动，AIK型分化2026AI1）1-2AI2）33）4AI1-280-10045436图表1.2026年上半年全球大类资产表现K型分化：AIKAIAIAAI5月，全球股市K型分化格局进一步深化。图表2026年以来亚太市场科技股势凸显 图表2025年以来新兴市场相对优延续

(倍) (倍

1.201.151.101.051.000.95

(倍)

1201151101051009590852025-09 2025-11 2026-01 2026-03 2026-05

2016-01 2018-01 2020-01 2022-01 2024-01 2026-01 / /() KOSPI/KOSDAQ /标普(右轴) 发达/新兴 美元指数(右轴)地缘冲突重塑商品格局+20262月70100120/56.6%。图表2025年以来主要商品价格表现归一化) 图表当前金油比1.5金、铜 -> 原油金、铜 -> 原油

(倍)

(倍)2026.2.27金油比2026.2.27金油比73.452026.7.9金油比54.5256.6%2026.4.7金油比31.9070.9%757065605550454035302025-10 2025-12 2026-02 2026-04 2026-06

2026-01-02 2026-02-022026-03-02 2026-04-022026-05-02 2026-06-022026-07-02 现货价:WTI原油 现货价伦敦金现 现货结算价:LME铜 金油比周期定位：库存回补短期延续图表6.当前中美库存周期() ()015 010 255 200 10(5) 5(10)1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022

(5) PPI:全部工业品当月同比 中国库存增速(右轴）()20151050(5)(10)1994199619982000200220042006200820102012201420162018202020222024 美国销售总额季调:同比 美国库存总额季调:同比大类资产配置展望：A股美股，中债>美债基于改进BL模型：A股>美股，中债>美债，人民币资产总体优于美元资产。1-2A2025配A图表.基于周期定位的BL模型输出2026年Q3产配置比例

图表.BL模型输出2026年Q3配置比例宏观叙事：三大边际变化决定中期资产方向海外：下半年降息预期有望回归，但当前仍处较为悲观时刻22120/Q2Q3图表2026.2.25市场对美联储年内降预期分布 图表10.2026.7.10市场对美联储年内息预期分布TargetRate(bps)Probability(%)TargetRate(bps)Probability(%)2026.62026.72026.92026.102026.12200-2250.2%225-2500.4%1.9%250-2751.3%4.6%9.5%275-30010.0%2.4%11.4%18.4%24.4%300-3256.4%19.1%33.3%35.0%33.7%325-35041.5%45.3%38.7%31.2%23.8%350-375(Current)52.0%33.1%15.3%10.4%6.7%Rate(bps)Probability(%)2026.72026.92026.102026.12350-375(Current)75.9%38.1%29.7%18.4%375-40024.1%49.9%47.3%40.6%400-4250.0%12.0%20.4%30.6%425-4500.0%0.0%2.7%9.4%450-4750.0%0.0%0.0%1.0%475-5000.0%0.0%0.0%0.0%ME ME图表11.油价与联邦基金利率

(美元/盎司) ()76543210 02000200220042006200820102012201420162018202020222025 期货结算价(连续布伦特原油 美国联邦基金目标利率(右轴)国内：名义价格修复名义价格修复为年内内需较为确定的方向与核心抓手。开年以来，国内通胀读数逐步抬升，通的直接传导路径。图表12.年内增速回正 图表13.食品价格依旧拖累增速():2022.10-2026.2:2022.10-2026.241个月2012.3-2016.8:54个月86420(2)(4)(6)(8)(10)

(1)(3)(5)2009-032011-052013-072015-092017-112020-012022-032024-05

2009-032011-052013-072015-092017-112020-012022-032024-05中国:PPI:生产资料中国:PPI:生产资料:当月同比 中国:PPI:当月同比 中国:PPI:生活资料当月同比中国:CPI:食品:当月同比 中国:CPI:当月同比 中国:CPI:非食品当月同比国内政策重落实与结构性发力图表14.当前国内货币政与金融环境 图表15.房屋销售价格指环比走势()2.01.51.00.50.0(0.5)(1.0) 中国房屋销售价格指数 中国房屋销售价格指数:新建商品住宅:70个大中城市:环比中国房屋销售价格指数:二手住宅:70个大中城市:环比 中国房屋销售价格指数:新建商品住宅:70个大中城市:一线城市环比中国房屋销售价格指数:二手住宅:70个大中城市:一线城市:环比1.2.3国内：AI产业趋势与强出口支撑PMIAIAI图表16.开年以来出口增维持强劲 图表17.高新技术产品主出口强势A股市场A股：盈利接棒，牛市扩散A4A图表18.2026年4月以来市场赚钱应提升 图表19.2026年以来两市融资余额成交额逐级升图表20.开年以来A股盈利估值贡献20% 25%15% 20%10% 15%5% 10%0% 5%-5% 0%-10%-15%

2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q4

2026Q12026Q2

-5%-10%盈利贡盈利贡献 估值贡献 指数涨跌(右轴)风格：波动不改趋势，高盈利成长仍为年内主线2026A45图表21.开年以来A股风格因子表现 图表22.2026年市场风格预判1050(5)(10)(15)

1月 2月 3月 4月 5月 6月

0(10)(20)

(%)

市值(小/大) 估值因子(高/低） 盈利因子(高/低)市值(小/大) 估值因子(高/低） 盈利市值(小/大) 估值因子(高/低） 盈利因子(高/低) 动量因子1季度实际表现 2季度实际表现 模型预测2026年半导体产业趋势带动科创202566到合理区间。科创50中半导体权重较高，盈利弹性将直接反映在指数层面。AA图表23.半导体景气周期科创50指数走势相关 图表24.市场风偏回暖带科创50指数走强 行业比较从财务指标看本轮牛市行业结构的定位20251217与离散度（Disp）1象限：Beta↑×Alpha）景气特征：行业景气全面上行，强行业比弱行业更强，Beta+Alpha双抓。2象限：Beta↑×Alpha（）景气特征：多数行业盈利YoY转正，行业景气一致上行，分化度低，市场风格偏均衡。3象限：Beta↓Alpha）景气特征：多数行业盈利下行，行业间景气差异不大，“同步下行”特征明显。4象限：Beta↓×Alpha（）Beta明确转向结构性Alpha图表25.扩散度（BETA）和离散度（ALPHA）二维框架Beta↑+Alpha↓（高仓位）Beta↑+Alpha↑（双击）扩散度高：绝大多数行业转正离散度低：行业间增速差距不大全面复苏期景气共振期扩散度高：整体环境向好离散度高：且有强主线景气全面改善，风格走向均衡第II象限第I象限景气全面上行，强行业比弱行业更强Beta↓+Alpha↓（低仓位）全面衰退期存量博弈期Beta↓+Alpha↑（极致缩圈)扩散度低：多数行业盈利下行第III象限第IV象限扩散度低：多数行业承压离散度低：景气差异不大离散度高：极少数行业维持高景气缺乏方向，β和结构都弱少数行业独走的结构行情银证券2026特征。因此从行业比较视角而言，对于强主线的把握仍然是26H2的核心。图表26.当前仍是“有强主线”的上行市100%

扩散度-W-DA) 离散度-W-DA右轴

55%90%50%80%70%

45%60%50%

40%40%35%30%2026Q12025Q2026Q12025Q32025Q12024Q32024Q12023Q32023Q12022Q32022Q12021Q32021Q12020Q32020Q12019Q32019Q12018Q32018Q12017Q32017Q12016Q32016Q12015Q32015Q12014Q32014Q12013Q32013Q12012Q32012Q12011Q32011Q12010Q32010Q12009Q32009Q12008Q32008Q1把握主线，轻易不下趋势20241A2024692024926成长价值成长价值成长价值图表27.成长/价值的切换周期耗时尚不足够成长价值成长价值成长价值

10.910.80.70.8 0.6

0.52010

2014 2016 国证成长/价值

2020 2022 创业板指/沪深300

2026

0.22023"三下台阶"2024“双底反转”58001“下台阶”2023"三下台阶"2024“双底反转”58001“下台阶”下台阶” 3“下台阶” 下跌1 修复1下跌2修复25300资本市场齐发” 汇金”入市特别国债4800期担忧逆周期政策退出924&9267月社融低于预期4300外部地缘风险加剧 经济数经济数据走 低美芯片限制3800“中植系”风险曝露巴以冲突“北上”开始大幅流出流动性万得全A3300弱预期弱现实430”&5170724政治局会议活跃资本市场AIAIAI云”是担忧大厂CAPEX720266AlphaAlpha图表29.中国半导体设备与材料指数Alpha指标全球:销售额:半导体:当月同比

中国:销售额:半导体:当月同比中国半导体材料设备/万得全A（同比）-费城半导体指数/SPX500（同比）（右轴）缺“芯”助力中国半导体成熟制

110%90%20%

2018可控

DeepSeek估

70%50%0% 10%-20%

-10%-30%-40%

-50%-70%国产大模型-60%

加速追赶

-90%2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025图表30.中国半导体指数Alpha指标全球:销售额:半导体:当月同比

中国:销售额:半导体:当月同比中国半导体指数/万得全A（同比）-费城半导体指数/SPX500（同比）（右轴）缺“芯”助力中国半导体成熟制

100%40%

2018可控

DeepSeek估

50%20%0%0%-20%-40%-50%-60%-50%

国产大模型加速追赶-100%2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025关注主线扩散202625年盈利25年盈利26Q1盈利26Q1盈利4月E盈利增5月E盈利6月E盈利△6月-5月25年盈利25年盈利26Q1盈利26Q1盈利4月E盈利增5月E盈利6月E盈利△6月-5月70个代表性行业增速（样增速（实增速（样增速（实速（样本增速（样增速（样盈利预期70个代表性行业增速（样增速（实增速（样增速（实速（样本增速（样增速（样盈利预期图表31.70个重点行业：哪些中报业绩绝对增速高且边际上修25年盈利25年盈利26Q1盈利26Q1盈利4月E盈利增5月E盈利6月E盈利△6月-5月25年盈利25年盈利26Q1盈利26Q1盈利4月E盈利增5月E盈利6月E盈利△6月-5月70个代表性行业增速（样增速（实增速（样增速（实速（样本增速（样增速（样盈利预期70个代表性行业增速（样增速（实增速（样增速（实速（样本增速（样增速（样盈利预期本值）际值）本值）际值）值）本值）本值）变动本值）际值）本值）际值）值）本值）本值）变动锂III20547%139%5905%25744%76502%85898%86309%纺服-3%29%-2%-6%10%11%11%证券Ⅱ47%43%9%18%52%34%68%34%动力电池II18%25%14%2%92%92%92%0%半导体II35%18%98%140%133%118%144%26%电气设备II0%4%16%-29%56%54%54%0%光伏设备III-29%-34%-59%-71%-16%-36%-24%12%塑料II3%-23%114%94%143%144%144%0%商贸零售-43%-183%14%24%81%67%77%10%保险Ⅱ57%51%33%7%26%26%26%0%工业机器人III57%2554%163%95%103%106%116%9%钢铁-14%-71%-4%-280%62%56%56%0%房地产-161%-25%-65%0%-24%-47%-42%5%中药II5%-14%15%29%15%13%13%0%计算机设备II42%53%138%192%132%163%165%3%消费电子II83%67%3%4%67%64%63%0%通信设备II35%66%58%64%152%172%174%2%橡胶II41%41%-185%-167%11%-1%-1%0%农化II23%29%58%46%74%76%77%1%稀土磁材III-6%-17%21%39%35%31%31%0%医疗服务III61%62%27%29%70%69%70%1%建筑4%-2%71%91%-11%-14%-15%0%锂电设备III447%311%11%25%777%800%801%1%造纸Ⅱ62%-78%24%214%23%21%21%-1%煤炭-25%-29%-3%-7%-6%-4%-4%0%医药流通III36%52%-6%-14%15%12%11%-1%黄金III56%67%121%108%167%183%183%0%光伏III84%453%48%34%248%220%219%-1%工业金属II33%44%72%96%90%116%117%0%乘用车Ⅱ1%-4%64%73%-29%38%37%-1%航运III-30%-25%-18%-14%-19%-14%-14%0%游戏III21%37%112%124%194%197%196%-1%水电III7%8%22%21%11%12%12%0%化药II12%6%-5%264%55%59%58%-1%水泥III8%-49%0%-142%27%27%27%0%火电III-6%-6%-37%-36%10%9%8%-1%啤酒III15%17%7%6%24%24%24%0%风电III11%2075%20%7%152%125%124%-1%酒店III1%1%72%107%24%25%25%0%化学原料II39%35%32%26%41%40%39%-1%银行2%1%3%3%6%6%6%0%玻璃III148%79%122%106%105%95%94%-1%工程机械Ⅱ23%16%-2%-3%58%55%55%0%石油石化-36%-35%157%147%13%17%16%-1%装饰材料II-27%-26%20%47%50%50%50%0%家居II49%47%238%345%24%14%12%-2%燃气III9%-30%3%-19%37%35%35%0%畜牧业II40%53%76%82%-56%-59%-61%-2%机场III9% 16%11%2%40%39%39%0%云服务II69%42%428%345%104%152%150%-2%厨电Ⅱ-20% -54%-10%-27%-7%-15%-15%0%国防军工97%87%5713%1036%36%28%26%-3%小家电Ⅱ-14% -16%-35%-38%0%-3%-3%0%计算机软件II-7%-10%-14%-11%264%229%224%-5%种植业II271% 25%135%38%-11%558%558%0%旅游及免税II131%136%223%353%19%18%11%-6%影视院线III512% 64%-96%-98%518%481%481%0%白酒III74%888%-7%20%-62%-15%-27%-12%快递III5% -3%33%35%30%30%30%0%生物药Ⅱ11%831%14%-9%670%632%616%-17%电信运营商Ⅱ-1% 0%-4%-8%-2%-4%-4%0%机床设备III61%-35%126%387%197%189%169%-21%广告II-41% -26%43%34%20%18%18%0%航空III-10%-16%276%207%523%357%333%-24%锂电化学品III55% 762%249%1008%305%331%331%0%光学光电II-2%-19%-21%-84%87%87%47%-40%医疗器械III-15% -7%-15%-7%10%5%5%0%汽车零部件Ⅱ-62%-93%258%1361%48%50%9%-41%白电Ⅱ3% 3%-2%-2%10%9%9%0%食品II1%3%17%-7%18%17%-29%-46%FinD本轮牛市是低波而非高波尚未出现分子冲击的调整类型25420254图表32.本轮上行市的回撤幅度都较为可控700

25年1月29日

26年2月底“油价” 0%70006,300

25年10月上旬中美关税谈判扰动

“沃克”流动性冲击

流动性冲击

-2%非农/拥挤交易-6%5,8000400400

25年4月关税冲突

25年11月下旬联储降息预期降低流动性冲击

担忧 -8%2025-01 2025-04 2025-07 2025-10 2026-01 2026-04 2026-07注：左轴为万得全A指数，右轴为该指数阶段性回撤幅度交易拥挤度层面的担忧A45%A股“热门板块成交额占比到45%就会导致盘面变化”的内涵：不是阈值数字“45%”这个表面信号，而是数字背后进一步的“第一性”逻辑：增量资金是否还能覆盖拥挤交易的边际需求。45%（200611月、201412）。图表33.2006年11月，TOP5%个股成交额占比触及高位后，仅为牛市中继60%

4,50055% 4,00050% 3,50045% 3,00040% 2,50035% 2,00030% 1,50025% 1,00020% 50015%2006-04

2006-072006-09

2006-12

2007-03

2007-062007-082007-112008-01

2008-04

全A周均成交额（亿） TOP5%成交额占比（左轴） 万得全A TOP5%成交额占比超45%区域图表34.2014年12月，TOP5%个股成交额占比触及高位后，仅为牛市中继60%5%7,5%7,0%6,5%5,0%4,5%3,0%5%2,0%1,5%02014-012014-032014-052014-082014-102014-122015-022015-052015-072015-092015-12

全A周均成交额（十亿） TOP5%成交额占比（左轴） 万得全A TOP5%成交额占比超45%区域两个指标把握回调后的布局点第一个指标是万得全A指数三年滚动。20259AERP指标（1X2X2.6%11.0%。25年9月后，万得全A指数，三年滚动ERP指标（图中红线）持续运行在【1X底】和【2X顶】之间当前位置距离底部下跌空间为2.6%；顶部上涨空间为11.0%第二个指标是BOCIASI2026778（27.0%），2026323图表36.BOCIASI情绪指标策略专题国产算力DeepSeekV4、服务器整机、等A2026Q2图表37.DeepSeekV4发布后国产大模型理论上已跑通全栈国产化银证券图表38.中国境内算力供：国产占比续提升 表势(×(×H100sestimated)1200000NvidiaAMD华为10000000Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 2024 2025

0.16GPU/CPO中国算力全球占比（右）GPU/CPO中国算力全球占比（右）？0.120.10.080.060.040.020poch.a

2022-12-01 2024-12-01 2026-12-01 2028-12-01得，epoch.aAgent驱动下Token950GPUIDCAI图表40.华为昇腾950PR英伟达H100发布时间2026年Q1（已量产）2022年3月发布，2022年Q4量产芯片架构达芬奇架构（SIMD/SIMT双模）Hopper架构制程工艺未公开（国产工艺）台积电4nmFP8算力1PFLOPS约1.979PFLOPSFP4算力1.56-2PFLOPS（原生支持）不支持FP16算力1440TFLOPS约1979TFLOPS显存容量112-128GBHBM（自研HiBL1.0）80GBHBM3显存带宽1.4-1.6TB/s3.35TB/s芯片互联带宽2TB/sNVLink900GB/s功耗(TDP)600W700W精度支持FP32/HF32/FP16/BF16/FP8/MXFP8/HiF8/MXFP4/HiF4FP64/FP32/TF32/BF16/FP16/FP8/INT8软件生态CANN+MindSpore（兼容CUDA）CUDA（400万+开发者）主要应用场景AI推理（Prefill阶段）AI训练/推理、高性能计算价格区间约$6,000-$10,000$20,000+图表41.从产业链结构看，国产算力链上游核心的部分仍是算力芯片设计、晶圆制造、先进封装以及半导体设备这些环节AI体。下游则主要体现为、、算力租赁和云服务现，但一旦行业进入放量阶段，盈利兑现往往更稳定。图表42.A股国产算力链股票池股票代码简称所处产业链环节688256.SH寒武纪算力芯片设计688041.SH海光信息算力芯片设计（CPU/GPU）688981.SH中芯国际晶圆代工（先进制程）6005