社会服务行业专题研究：酒店行业深度：供需再平衡阶段关注底部反转可能性

行业研究行业研究/社会服务/证券研究报告补，呈现阶段性复苏，且主要由供给端扩张驱动。2019-广深优质写字楼空置率上升，酒店可改造资产池扩大，我们认为相较餐饮等高淘汰率加盟业态，酒店行业现金流确定性更强、风险调整后的单店模型更稳，在诸多连锁业态中依然占优。头部酒店在连锁化、市占率提升阶段，加盟商和酒店集团在供给端实现双向奔赴。站在后，消费者有升级型酒店需求，恰好与三四线城市的连锁化率提升共价空间充足。头部酒店集团在26Q1经营情况基本验证底部反转逻辑，重点关注酒店等出行节奏，休闲度假需求作为主支撑需求有望保持韧性，建议关注具备运营与扩张优势的头部公司。下半年重点跟踪暑期、中秋国庆旺季兑现，期待休闲出行延续、商旅需求边际回暖，供给增速放缓带动供需关系持续改善，进而释放利润弹性。建议关注华住集团-S、首旅酒店、亚朵，弹性较大标的关注锦江酒店。东方财富证券研究所相对指数表现2025/820相关研究《国庆中秋出行热度或创新高，出境游预《体育行业深度研究：过往皆序章，成长敬请阅读本报告正文后各项声明2供给扩张与竞争加剧风险；敬请阅读本报告正文后各项声明3 5 5 62.供需再平衡阶段，关注底部反转可能性 92.1.供给端：25H2拐点初现，总量稳增、结构优化、 9 9 6 7 7 7 8 9 敬请阅读本报告正文后各项声明4 图表30：2025年以来，历次节假日国 压制出行板块估值水平 图表41：中高端品牌储备店占比较高，城际/花间堂/ 敬请阅读本报告正文后各项声明5商家利润率真正降至谷底时才会主动紧缩，而需求端的变化）：家四万亿政策刺激商旅市场繁荣，形成供需共振。经济型酒店凭借高性价比、上涨周期，住宿与餐饮业固定资产投资额于2015年见顶，影响逐渐被商旅市场消化，叠加休闲游需求价一同承压，revpar转负增长，已出现下行周期迹象数据的同比大幅增长主要系恢复性回补，并非切断下行周在此阶段由于租金条件改善，不少加盟商及单体酒店进入给端放量成为本轮下行周期的核心驱动因素，具备明显的“以价换量”特征，东方财富证券图表1:酒济扩行后地产时期，经济型酒店供过于求，新增投资额增速放缓四万亿政策刺11Q2GDP进入个位数常态化增长阶段；15Q4八项规定逐步消化；消费升级，激商旅复苏12年底八项规定头部开始出现结构升级——固定资产投资完成额：住宿和餐饮业：累计同比(%)---PMI(%,右轴)锦江酒店RevPAR:YOY(%)——锦江酒店入住率：YOY(%)疫情时期，后疫情时期，受益于租金红利，写字楼物业增速供给停滞转酒店供给放缓_19Q3出现下行迹象，入住率下行；经疫情扰动，商旅恢复不畅，休21年起为反弹性需求回补，并未改变周期闲型需求接续注：1)图中黄色、橙色、蓝色、灰色依次代表酒店行业周期的复苏、繁荣、下行、筑底阶段。2)选取锦江经营数据作为对比，主要系锦江酒店数较多，高市占率，且国内以经济型和中端酒店为主，更能代表大盘表现。3)本图供需剪刀差以“住宿和餐饮业固定资产投资完成额累计同比(供给侧)”与“锦江酒店入住率同比增速(需求侧)”之差近似表征。1.2.酒店业与地产业的景气度关系地产周期影响酒店业，通过供给端的“物业来源、租金成本、改造冲动、投资回报率”四条链路传导。以2015年为分界线：1)地产上行期：酒店扩张更多依赖新增商业物业供给与租金红利。商业营业用房竣工快、办公楼和商业体持续新增，加盟商更容易拿到新物业，且在租金上行周期中，若能提前签订长期租约，就会形成“低租拿房—后续市场租金上涨—经营收益释放”的租金红利。2)地产下行期：新增开发放缓本应压缩酒店新增供给，但由于写字楼、公寓、政府物业等非酒店物业改造增加，酒店供给并未同步收缩。2016年住宿和餐饮业固定资产投资增速由正转负，被视为行业进入“存量时代”的标志；新物业供给放慢，本应令酒店供给放缓，但现实中由于写字楼、公寓、月子中心、政府物业等改造为酒店的案例增多，供给并未快速收缩，反而在23H2至25H1形成了显著供给释放。图表3:2022-2025国内酒店数同比增加图表2:2021-2025国内办公楼投资额同比下滑图表3:2022-2025国内酒店数同比增加酒店如何在本轮行业衰退周期中实现供给端的招商吸引?普遍在2018-2019年达到近10年低点，上海/北京/广州/深圳甲级写字楼空置率由20Q2的17.4%/13.6%/6.7%/20.6%提升至26Q1的23.8%/18.1%/20.6%/26.4%,累计上升6.4/4.5/13.9/5.8pct。写字楼酒店在诸多连锁业态中依然占优，虽回本周期普遍在2年以上，但我0~6个月0~6个月3.2%零售业5.0%资料来源：红餐产业研究院《2026年加盟商投资意向与决策调查》,东方财富证券研究所酒店住宿业健康服务业餐饮业美业●疫情及之后租金优势优化单房模型。租金下降提高了部分新增项目的ROI,尽管行业ADR承压，但若物业租金足够低、投资额可控，酒店仍能满足投资门槛。根据锦江酒店直营业务成本结构，2025年租金及人工分别约占直营成本的26.0%/39.4%,合计超6成，租金优化后单店盈利能力可获提升。同时，酒店龙头在连锁化提升阶段，仍希望扩大网络、抢占供给端入口，实现加盟商和集团在供给端的双向奔赴。空置率上行区间————深圳：甲级写字楼市场：整体空置率2.1.1.供给端增速降至约3%,25Q3头部酒店经营数据普遍好转据《2026中国酒店业发展报告》统计数据，截至2025年末，全国符合本报告统计口径的酒店业设施总量约37万家/同比+7%,客房总数约1874万间/同比+6%;扩张时间节奏上，据亚洲旅宿大数据研究院监测品牌统计，国内八大民营酒店集团旗下连锁酒店扩张速度在2025年下半年已显著放缓，25Q4连锁酒店净增门店数同比增速降至5.2%,2024年同期则为18.6%。从2026年年初到5月的行业新增供给数据来看，全国酒店的同期新增客房供给规模仍保持约3.2%的同比增速，依旧高于同期国内酒店实际住宿需求的约1.8%-2.2%的同比增速；26M1新开业及新签约酒店较去年12月有所回落，市场扩张节奏再次收紧。我们认为中长期看，不论酒店业所处周期如何，供给端不会有急剧收缩，主要系酒店物业并非能轻易汰换为其他业态，短期仅需依靠增速下滑确认供给端的再平衡情况。图表6:2021-2024年，中国内地酒店客房新增供图表6:2021-2024年，中国内地酒店客房新增供给量增速预计整体呈下滑趋势图表7:国内单体酒店进入出清期，预计26年酒店数增长回落至2%以内独立酒店(百万间)连锁酒店(百万间) 酒店总数yoy(右轴)——独立酒店yoy(右轴)亚朵锦江0从头部酒店经营数据交叉验证供给端扩张拐点。过去两年市场预期足够低，根源于酒店行业供给端扩张带来的竞争恶化和以价换量，影响公司盈利中枢。25Q1/Q2行业已出现行业经营情况筑底迹象，25Q3华住率先出现经营拐点，25Q4到26Q1持续验证，利润修复先于收入全面恢复。图表10:三大酒店集团RevPAR同比图表12:三大酒店集团OCC同比2.1.2.门店结构优化，中高端升级+轻资产扩张中高端为2025全年客房增速最高的价格带。据厚海数据平台统计，截至2025年末，中国内地中端及以上在营酒店总数已达8.4万家，客房供给规模超过907万间，同比增速约为7.7%,高于行业整体供给端增速。更细分后，2020-2025年期间中端及中高端市场的客房数年均复合增长率分别为11.8%/18.5%,新增酒店及客房呈现明显高端化。以连锁酒店客房数计，2025年中端及以上酒店市场份额为52.5%,较2020年的49.1%提升约3.4pct;据弗若斯特沙利文预测，2030年该占比有望进一步提升至55.6%。图表13:国内连锁酒店档次呈现金字塔型，中高端酒店占比持续提升(按客■高端及以上行业供给结构深层变革，产品高端化趋势进一步确立。2025年，全国关闭了近34万间酒店客房，其中80%是单体酒店。城市更新行动与商务部等九部门联合印发的《关于促进住宿业高质量发展的指导意见》形成政策合力，鼓励将老旧酒店改造升级纳入城市更新范畴，推动低端存量向中高端品质供给跃迁。市场正加速淘汰低效低质产品，通过存量物业翻牌改造实现品质提升，以适配日益升级的消费需求。在2026年上半年的行业存量酒店改造项目中，超七成的门店选择优化客房内的智能设备布局、升级酒店区域的数字化管理系统，而非单纯增加客房数量，行业从“规模扩张”到“质量增长”。品质，提升RevPAR和盈利水平。2026年，华住将持续推进精益增长战略，从单纯追求规模扩张转向注重单店效率与质量提升，通过运等方式实现可持续增长。通过主动加速关店、出清低效物业，华住2025年关店超过300家，亚朵亦关闭超过200家，淘汰位置不佳、业绩持续低于阈值 (如RevPAR低于区域阈值20%)的门店。2025年酒店行业客房连锁化率为41%,经济型酒店连锁化率最低。据中国饭店业协会统计，以客房数计，2025年行业客房连锁化率回升至41.08%,连锁化提质趋势明确但增量收窄。分档次来看，中档酒店连锁化率高达58.05%,高端酒店近48%,而经济型酒店仅30.86%,小型单体酒店仍是下沉市场主流。图表15:2025年国内酒店连锁化率提升至41.1% 图表16:1990-2022年30余年间，美国酒店连锁连锁化的效果是加盟率提升，近年来三大酒店集团商业模式由重转轻。2025年锦江/华住/首旅加盟占比分别为95.0%/96.0%/92.9%,较2019年的88.4%/87.8%/80.9%显著提升，关闭部分直营门店降低经营杠杆后，集团抗周图表17:首旅轻资产加盟占比(按酒店数计)首旅加盥酒店数量(家)首旅直营酒店数量(家)——加盥占比(右轴)图表18:锦江轻资产加盟占比(按酒店数计)锦江加盥酒店数量(家)锦江直营酒店数量(家)美国酒店连锁化率长期处于全球高位，预计近年稳定在约70%-73%区间。从1990-2022年近30年维度看，美国连锁化率由35%提升至72%,显著高于中国，主要系：1)美国连锁酒店兴起可追溯至1950年代，品牌发展时间显著较长，国内第一代经济型酒店仅在1990年代浮现；2)美国需求结构更偏商务、标准化偏好更强。美国40间客房及以上的规模酒店占比达95%,中国仅25%,中国40间以下房量占比高、改造难度大，客观限制了连锁化率的提升速度与上限；3)美国OTA发展时序滞后于连锁化成熟，而中国OTA在连锁化早期即做大，阶段性为单体酒店自营提供替代路径；4)美国REITs等轻资产机制成熟，长期强化品牌与管理输出优势，目前国内市场正处在制度与资本工具完善过程中，仍有追赶空间。中国连锁化率低于美国，高于欧洲及全球平均水平。欧洲市场方面，2025年欧洲约60%的酒店为独立经营，主要由联排房屋，中世纪旅馆或受保护的传统建筑改建而成，因家族所有权分散、房屋本身特殊性导致标准化程度较低，因此会看到在欧洲酒店业供给端扩张、连锁化率提升的背景下，单体酒店数依旧保持正增长。图表19:欧洲、全球酒店连锁化率对比(按客房数月月图表20:中国不同价格带酒店的连锁化率差异经济型资料来源：中国饭店协会、Choice-行业经济数据库，东方财富证券研究携程反垄断调查有望缓解酒店业短期压力，龙头受益程度预计低于大盘。1月14日国家市场监督管理总局对携程涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为立案调查，重点方向之一为其利用调价助手确保上架酒店为全平台最低价。携程对酒店的佣金率存在无牌-金牌-特牌的分层体系：基础档约10%,金牌约12%,特牌约15%;若酒店购买“金字塔定价”“云梯推广”“搜索竞价”等流量工具，额外成本则推动佣金率继续提升。对高星酒店而言，平台往往不需要极端低价拿到成交，因此更容易通过套餐展示、口碑榜、优享会等方式提高每间夜变现金额；对低星酒店而言，成交更依赖价格和流量位，虽名义基础佣金未必比高星高很多，但叠加买量、促销、补贴分摊后，真实成本压力往往更重。因此，长期来看头部酒店自营会员渠道的打通依然是支撑定价权的核心竞争力之一。率附加条件更高展示排序直销增长压缩OTA的边际扩张空间，但OTA仍是重要的新客获取与淡季补量渠道。华住2024年CRS中央预订占比已升至66.4%,整体销售费用率低于锦江、首旅。头部酒店集团尽管在提升会员直销，但在整个线上交易生态中，携程仍是最大的酒店流量和成交入口，酒店集团仍需要兼顾并平衡OTA新开酒店引流宣传与自营体系搭建间的力度。图表22:华住销售费率较低部分得益于自营渠道 华住销售费率锦江销售费率图表23:华住CRS中央预订占比贡献20.0%-资料来源：Choice-个股深度资料，东方财富证券研究所资料来源：华住官网，注：2025年未披露CRS占比，2021、2024年均采用Q4值。资产证券化落地，REITs有望重构行业估值逻辑。据安徽中璟酒店集团、酒店观察网公众号，2026年是酒店公募REITs规模化落地元年，此前酒店资产重“规模、区位、硬件”,大量运营效率低下的酒店可通过房地产的增值来掩盖运营亏损。2025年版《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单》明确将四星级及以上酒店项目纳入REITs底层资产，这意味着酒店资产有了标准化的公募上市退出通道。市场对酒店的估值有望全面从重置成本法转向收益法，即现金流、NOI收益率、稳定运营能力等核心估值标准，推动行业形成“资产持有与运营分离”的专业化分工格局：国资、机构投资者持有优质存量资产，头部酒店集团及第三方资产管理公司负责专业化运营。美国酒店业在上世纪90年代经历了彻底的轻重分离，催生了万豪、希尔顿等以管理输出为主的轻资产巨头，以及HostHotels&Resorts等专注于持有资产的REITs巨头，预计国内酒店资产管理需求也将迎来爆发期。时间交易所底层资产原始权益人审华安锦江商21家锦江都城酒店锦江资管中心朗豪酒店海珠城发理理商业REIT旅综合体审住安住商业上海江桥万达桔子水晶酒店、广州天河体育中心美居酒店及全季酒店2.2.1.商旅：高弹性需求项，26H1趋于好转需求端商旅恢复仍需进一步观察，但26Q1实际情况并未恶化，我们认为商旅：据艾普思咨询，2023年商旅预定占比约30%,结合前文对美国酒店业的特征解读，长期来看，商旅恢复度及占比的提升是房价和连锁化率的关键支撑。过往国内传统五星级酒店为商旅客群的主要流向，投资大、能耗高、人房比高，固定成本占营收比重超过50%。十年间五星级酒店商务协议客群从2014年约40%降至2024年不足30%占比，一般散客从24%升至45%,同时商务预算在缩减，散客更看重性价比。图表25:2020-2023年各类型出游方式占比2022年2022年2023年2021年7%出游类型家庭亲子其他据厚海4月发布的26Q2景气度预测数据，一线市场酒店景气整体较上季度有所改善，除上海综合景气指数与上季度基本持平外，其余城市均录得不同程度回升。=25年Q32.2.2.度假：未来主支撑项，服务型消费占比提升休闲度假：在整体出行方式中占比约70%,度假需求韧性足、服务型消费占比提升具有相对确定性，预计成为未来几年行业增长的核心驱动因素。25年旅游消费为服务型消费的重要抓手，叠加假期政策不断优化，或将进一步释放内需潜力。除传统景点旅游外，消费者因演唱会、城市活动、城际赛事等目的出行，带动多元化目的地的住宿需求增长。图表27:26Q2预计各类酒店需求的同比变化，休闲旅游仍为主要支撑国内商务需求国际商务需求国际旅游团队国际旅游散客国内旅游团队国内旅游散客燃油费阶段性企稳，对出行意愿的压制或有减轻。在需求韧性与成本上行阶段，附加费上调迅速，但回落相对慢且滞后。2026年4-5月燃油费在较短窗口内两次上调至90/170,至6月开始缓慢回落，压制出行意愿的外部因素阶段性减弱。——800公里及以下燃油费(元)800公里以上燃油费(元)持续好于社零。从年度数据看，2025年国内出游人次65.22亿/+16.2%,总花费6.30万亿元/+9.5%,均超越2019年疫情前水平(60.06亿人次、5.73万亿元);但人均单次花费基本与疫情前持平，仅微幅回升，表明出行意愿强烈(量增),单次消费趋于谨慎(价平)。同时2025年国内旅游收入/GDP比重为4.49%/同比+0.23pct,仍未恢复至2019年的5.69%水平。图表29:疫情前后，国内旅游总收入增速基本跑赢社零大盘(%)资料来源：Choice-EDB,东方财富证券研究所图表30:2025年以来，历次节假日国内出游总花费同比增长大多在高个位数2020春节2020清明2020五一2020端午020中秋+国庆2021春节2021清明2021五一2021端午2021中秋2021国庆2022春节2022清明2022五一2022端午2022中秋2022国庆2023元旦2023春节2020春节2020清明2020五一2020端午020中秋+国庆2021春节2021清明2021五一2021端午2021中秋2021国庆2022春节2022清明2022五一2022端午2022中秋2022国庆2023元旦2023春节2023清明2023五一2023端午2024元旦2024春节2024清明2024五一2024端午2024中秋2024国庆2025春节2025清明2025五了2025端2026元旦2026春节2026清明资料来源：文旅部，东方财富证券研究所国内旅游收入(亿元)庆国+秋中320图表31:2025年以来，历次节假日国内出游客单价同比变动不大2020春节2020清明2020春节2020清明2020端午2020中秋+国庆2021春节2021清明2021端午2021中秋2021国庆2022春节2022清明2022端午2022中秋2022国庆2023元旦2023振节2024春节2024清明2024端午2024中秋2024国庆2025春节2025清明2026元旦2026春节2026清明英2025端午2025端午旦旦O入境游火爆，26Q2三亚、深圳等口岸城市酒店景气指数预计率先回正，境外游客酒店预订均价有支撑。国际局势动荡导致东南亚需求回流，叠加240小时过境免签政策，一线口岸城市的高端酒店承接入境游红利。据携程数据，25年上半年，入境酒店搜索热度同比增长近9成，相较于国内顾客，入境游客：1)提前预订周期长、连住天数高、出游半径较长，酒店进行收益或定价管理的操作空间较大。入境游客的平均提前预订19天+,连住天数2天+,均高于国内用户；2)入境游高净值用户占比大，平均房价高于500元占比是国内的近3倍(国内近8成Z世代偏好300元以下的酒店)。同时，面对2026年地缘政治扰动情况，节假日亮眼数据和主要增量由2024-2025年的出境游转变为入境游。如26年五一假期，入境人次同比增长7%,支付笔数增长45%,支付金额增长37%,仍处于消费潜力爆发阶段。图表34:国内游客提前预定天数/连住天数均短于入境游客(25H1)提前预订天数分布连住天数分布提前2天2021、2023年住宿业客房新增供给抬升，ADR部分已恢复并超过2019年水平，但入住率压力仍大，意味着需求端并未完全了竞争，而非贡献行业利润。固定资产投资与客房增长更需求增长时，最先受压的是ADR,其次是OCC和RevPAR。本轮酒店由筑底1)新开中高端新店质量较高，老店表现仍承压。供给结构持续升级，中高端房量占比抬升，产品力与溢价能力更强。同时，我们认为头部酒店集团大概率陆续从OCC优先转向最优RevPAR,辅以区域统筹定价与系统化收益管理，提价基础更稳健。如2025年以来，首旅酒店整体RevPAR表现持续好于同店，表明新店盈利质量优于老店。图表35:首旅酒店整体RevPAR表现持续好于同店(老店)024-11024-112)下沉市场(县域)旅游火爆，目的地多元化后，消费者有升级型酒店需求，恰好与三四线城市的连锁化率提升共振。2025年全国酒店客房连锁化率约42%,四线及以下城市仅约14%,优质供给稀缺，东部连锁化率高于中西部、一二线高于三四线及县域的不均衡结构，为连锁化进阶提供广阔增量空间。其中，一线及口岸城市依托入境游、高端商务会展需求，资产价值坚挺、RevPAR弹性充足；新一线、二线城市以存量整合、品质升级为主；三线及以下下沉市场以连锁化渗透、本地化适配为核心增量，均匹配客单提高的升级型住宿需求。3)春秋假落实，淡季不淡，旺季延长，有望平滑酒店行业经营数据。我们认为，春秋假对酒店淡旺季的影响既有总量，亦有结构变化，酒店在定价策略方面需适应新常态：●假期的加长态势，使得用户的出行时间更趋分散，导致酒店入住率的峰值天数较往年明显减少。如2026年五一假期的入住率峰值出现在5月2日，当日全国酒店整体入住率高达84.1%;但整个假期期间，入住率超过七成的天数仅为3天，且峰值后的入住率回落幅度显著大于往年。这与2025年五一假期的连续5天入住率超七成的表现形成鲜明对比。从5月的完整月度经营周期来看，五一假期的“集中透支”效应，进一步放大行业的季节性波动压力，除了表观的“周中强、周末弱”,拆分量价看，周中相对稳健，价格端支撑较好；周末入住率虽同比承压，但平均房价并未同步走弱。●用户预订酒店的提前期明显缩短，部分客人选择在临近入住的1-2天预订酒店，酒店的收益管理难度更大，能够利用的无息现金池缩小。很多酒店原本基于假期的乐观预期提前制定了较高的挂牌价，但由于实际预订进度不及预期，不得不在临近节点临时推出各类优惠促销方案，进一步拉低行业整体的平均房价水平。华住、首旅、锦江三家RevPAR在24Q3-25Q2附近都经历了同比增速低点，随后逐步修复，并在26Q1全部转正。但恢复节奏上，华住率先修复、幅度更强，锦江、首旅跟随改善。在同样的行业复苏周期中，一般情况下率先有经营层面改善的公司有望享受估值溢价。图表36:4月起，除燃油费降低出行预期外，科技资金虹吸及风格漂移持续压制出行板块估值水平2025-06-16025-08-11025-06-12025-06-16025-08-11025-06-12025-12-166,0004,000沪深300创业板指构成了更稳定的盈利模型。从久谦中台数据看，华住接续25Q3的恢复趋势，2026年以来月度RevPAR同比持续为正，其中高端酒店经营数据表现好于经济型。RevPAR(元)-0.1%平均房价(元)4.1%84.1%-1.1%敬请阅读本报告正文后各项声明23ADRADRADR显著强化。同时，由于华住在中高端品牌培育中优势和桔子，中高档重点培育桔子水晶、城际、美居和全有布局，因此在外汇波动、商旅恢复节奏、行业竞争公司预计2026年营收将较2025年全年增长介于2%至6%，或增长介于际等品牌实现更清晰的价格带上移与产品升级。图表39:华住门店有序拓展图表40:华住中高端酒店数量及同比(家)图表39:华住门店有序拓展华住旗下门店家数(家)YoY(右轴)35.1%3667674921.1%44831.1%5244577717711933311937272723555555图表42:华住会会员规模持续扩大k华住会会员数(百万人)会员规模持续扩大，CRS预订贡献超60%。华住会2025全年会员预订间夜达2.45亿，同比+21.5%,中央预订系统(CRS)贡献率达到65.1%。截至25年末，华住直连企业客户超过5300家，B2B企业直销客户间夜占比提升至10-15%,通过大数据分析为不同消费者提供个性化服务和产品推荐。同时2025年3月起华住执行“安心订、贵即赔”规则，包括官渠预订降价自动赔付与第3.2.首旅酒店26Q1公司收入17.77亿元/同比+0.66%,归母净利润1.69亿元/+18.51%,扣非后1.44亿元/+31.84%。其中酒店运营业务9.97亿元/-5.38%,主要系直营店减少导致房量下降8.1%,部分被RevPAR提升4.4%抵消；另酒店管理业务收入5.79亿元/+13.6%,酒店合计贡献利润总额1.2亿元/+58.5%;南山景区运营收入2亿元/-0.63%。同时，26Q1公司毛利率和净利率均有所提升，甩图表43:首旅酒店业绩端主要受疫情影响首旅归母净利润(亿元)归母净利yoy(右轴)首旅扣非后归母净利(亿元)——扣非后归母净利yoy(右轴)图表44:首旅中高端酒店占比小幅提升首旅中高端门店数量(家)首旅经济型门店数量(家)首旅轻管理门店数量(家)中高端占比(右轴)图表45:首旅酒店各价格带同店RevPAR趋势图表46:首旅酒店各价格带整体RevPAR图表45:首旅酒店各价格带同店RevPAR趋势 标准管理酒店及中高端酒店占比提升带来经营质量改善。26Q1首旅新开门店218家(26年全年新开店指引1.6-1.7k家),其中标准店占比65.1%,中高端新开74家，中高端占比继续提升；储备店1619家，其中标准管理酒店占比76.0%。图表47:首旅酒店储备店中标准店占比提升(家)轻管理&其他中高端储备店中标准管理店占比(右轴)图表48:首旅酒中高端酒店收入占比提升中高端酒店收入占比-4.0%,老店自身经营压力较大，同时新店质量较高，预计将通过淘汰及焕新重塑竞争力。图表49:如家3.0及以上产品占比进一步提升图表50:截至26Q1末，如家4.0开业门店386家图表49:如家3.0及以上产品占比进一步提升各期末如家NEO3.0及以上酒店数量(家)占如家品牌店数%(右轴)部”和“首享会”双会员体系已积累2.1亿会员，26Q1进一步推出目”,为各门店高频入住客人提供该店特色增值权益，打造差异化服务体验，扩大忠实会员基础，预计将体现为更高的中央预订占比、更好的老店出租率以及更高的加盟商吸引力。图表51:首旅会员权益升级银发客群银发客群常住客群学生党福利多3.3.锦江酒店26Q1公司实现营收31.21亿元，同比增长6.09%,归母净利润1.37亿元，同比增长280%,有限服务型酒店RevPAR同比增长3.68%,相比2025比+5.2%/+1.97%,本轮修复多由经济型改善和直营弹性释放驱动，后续仍需观察Q2-Q4中端和加盟端的接续修复。图表53:锦江中端酒店占比提升图表52:2024年及之前，锦江酒店业绩端受非经图表53:锦江中端酒店占比提升损益影响较大经济型：门店家数—中端酒店占比(右轴)经济型：门店家数—中端酒店占比(右轴)图表55:锦江酒店境内各价格带整体RevPAR趋图表54:锦江酒店境外各价格带同店RevPAR图表55:锦江酒店境内各价格带整体RevPAR趋——经济型酒店同店同比中端酒店同店同比新开店和退出低效门店节奏。26年公司计划新增开业酒店1200家、新增签约酒店1800家。锦江的直营门店数量截至2025年底为432家，对比2024年同期减少114家，未来将以更少的低效直营、更高的加盟管理占比来优化收入结构和利润结构。亚朵卡位格局更好的中高端赛道(酒店行业优质供给相对稀缺、中高端增长更快),招股书口径下为国内中高端酒店市占率第一的酒店集团(10.1%,2021),核心客群是年轻商旅用户，既承接降差标之后原来五星级酒店的商旅客户，也承接了品质追求下从中端、经济型升级的客户。集团旗下拥有居酒店七大住宿品牌，以及零售品牌AtourPlanet亚朵星球。消费者端，亚朵凭借差异化与标准化的服务吸引消费者(尤其商旅客群),会员体系领先、粘性较高，2024年以来CRS渠道销售间夜占比维持在60%+,企业协议销售占比稳定在约20%。营业总收入(亿元)酒店管理收入(亿元)■酒店租赁收入(亿元)注册会员数(百万人)—yoy(图表60:亚朵CRS渠道销售间夜占比在60%+8.2%,零售收入10.7亿元/YoY+54.3%(占总收入比重为38%)。26年亚朵收入增速指引上调至24-28%(原20-24%),其中零售增速指引上调至30-35%。