财务基础及管理2

第一节项目投资的分类和特点第二节现金流量及其计算方法第三节投资决策分析第七章项目投资决策11432掌握投资决策的两种评价方法及其不同评价指标之间的差异比较了解项目投资的分类及特点了解所得税及折旧对现金流的影响掌握现金流量的基本概念及其计算方法学习目标2核心内容第一节第二节现金流量及其计算·概念·构成要素·计算时应注意的问题·所得税及折旧对现金流的影响·现金流的估算方法第三节投资决策分析贴现评价法及差异比较·净现值法·净现值率法·现值指数法·内含报酬率法非贴现评价法及差异比较·投资回收期法·会计报酬率法

项目投资的特点投资金额大·影响时间长变现能力差投资风险大

资金占用相对稳定32设备或厂房的更新项目1

新产品开发或现有产品的规模扩张项目3研究与开发项目4勘探项目5

其他项目，包括劳动保护设施建设，购置污染控制装置等一、经营性长期资产项目投资可以分为以下五类：第一节项目投资的类型和特点4二、项目计算期及其构成项目计算期，即项目的有效持续期间，是指投资项目从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间，包括建设期和生产经营期建设起点建设期的第一年年初（记作第0年）试产期和达产期从投产日到终结点之间的时间间隔试产期达产期是指项目投入生产，但生产能力尚未达到设计能力时的过渡阶段即生产运营完全达到设计的预期生产能力后的时间5对企业未来的现金流量和财务状况都将产生深远影响1对企业未来的生产经营活动和长期经营活动将产生重大影响2项目投资一旦完成，需改变是相当困难的，但不是无法实现，而是代价太大3一旦项目投资决策失败，会给企业带来先天性的、无法逆转的损失4三、项目投资的特点投资金额大影响时间长变现能力差投资风险大5资金占用相对稳定项目投资一旦形成，就不会像流动资产投资那样经常变动，且其实物的营运能力也可以被确定，而且便于筹资安排和资金控制6第二节现金流量及其计算

27二投资项目的现金流量构成一现金流量的概念三所得税与折旧对现金流的影响四投资项目现金流量的估计方法8一、现金流量的概念

现金流量（CashFlow）是指由一项长期投资方案所引起的在未来一定期间所发生的现金收支，它是投资项目财务可行性分析的主要分析对象针对某个具体的固定资产项目，现金流量是指一个项目在其计算期内因资本循环而可能或应该发生的现金流入量与现金流出量的统称它与现金流量表中的现金概念有所区别

它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值9二、投资项目的现金流量构成

（一）按照现金流动的方向（1）现金流出量指该方案引起的企业现金支出的增加额（2）现金流入量指该方案引起的企业现金流入的增加额（3）净现金流量指项目引起的，一定期间内现金流入量和现金流出量的差额●增加生产线的价款●垫支营运资本●营业现金流入=销售收入-付现成本=利润+折旧付现成本=成本-折旧●残值收入10（二）按照现金流量的发生时间（1）初始现金流量指为使投资项目建设完成并投入使用而发生的有关现金流量，属于现金流出（2）营业现金流量如果一个投资项目的每年销售收入等于营业现金收入，那么付现成本（指不包括折旧的成本）等于营业现金支出（3）终结现金流量主要包括以下三部分●投资之前的费用●设备购置费用●设备安装费用●建筑工程费●营运资金的垫支●原有固定资产的变

价收入扣除相关税金后的净收益●不可预见费●一般以年为单位进行计算●固定资产的残值收入或变现收入●原有垫支在各种流动资产上的资金

收回●停止使用的土地的变价收入等11三、所得税与折旧对现金流的影响

所得税是企业的一种现金流出，它取决于利润的大小和税率的高低，而利润的大小又受折旧方法的影响。

在未考虑所得税问题的情况下，折旧与现金流量无关，但在讨论所得税对投资决策的影响时，由于折旧对利润的大小由一定的影响，进而影响所得税，所以，该情况下折旧对投资决策会产生影响。

对企业来说，凡事可以税前扣除的项目，都可以起到减免所得税的作用，因而其实际支付的金额并不是真实的成本，而应将因此而减少的所得税考虑进去。

税后成本=经营费用×（1-所得税税率）

由于所得税的作用，一般企业的税后收入，是指企业营业收入的金额（指根据税法规定需要纳税的收入，不包括项目结束时收回垫支资金等现金流人）扣除所得税影响后，企业实际得到的现金流入。

税后收入=应税收入×（1-所得税税率）12例7-1，ABC公司20x4年12月份损益情况如表7—1所示。该公司正在考虑一项职工福利计划，每月支付5000元职工福利，假设所得税率为30%，该项职工福利的税后成本是多少？从表7-1可以看出，两个方案的职工福利差别是5000元，对净利润的影响为3500元（8400-4900）。则本例中职工福利的税后成本的计算如下：13例7-2，假设A公司和B公司全年销售收入和付现成本都相同，所得税税率为30%。二者的区别是A公司有一项可以计提折旧的资产，每年的折旧额相同，B公司没有可计提折旧的资产。A、B公司的现金流量表如表7—2所示。A公司税后利润虽然比B公司少4200元，但现金净流量却多出1800元，原因在于A公司有6000元的折旧计入成本，合计应税收入减少6000元，，从而少纳税1800元（6000×30%）。从增量分析的角度看，由于增加了一笔6000元的折旧，使企业获得了1800元的现金流入。折旧对税负的影响可用公式表示为：

14考虑所得税因素以后，现金流量的计算有如下三种方法：根据现金流量的定义计算营业现金净流量=营业收入-付现成本-所得税根据年末营业结果计算营业现金净流量=营业收入-付现成本-所得税=营业收入-（营业成本-折旧）-所得税=税前利润+折旧-所得税=税后利润+折旧根据所得税对收入和折旧的影响计算营业现金净流量=税后利润+折旧=（营业收入-付现成本）×（1-税率）+折旧×税率=税后收入-税后付现成本+折旧抵税15四、投资项目现金流量的估计方法以固定资产更新项目为例，对现金流的计算方法进行讲解更新决策的现金流量分析●一般来说，设备更换并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入。

●更新决策的现金流量主要是现金流出，即使有少量的残值变现收入，也属于支出抵减，而非实质上的流入增加。●由于只有现金流出，没有现金流入，就给采用贴现现金流量分析带来了困难例7-3，某企业有一旧设备，工程技术人员提出更新要求。假设该企业的必要报酬率为15%，有关数据如表7-3所示。16在收入相等的情况下，我们认为成本较低的方案是好方案那么，我们可否通过比较两个方案的总成本来判别方案的优劣呢？

不妥。因为旧设备尚可使用6年，而新设备可使用10年，两个方案取得的“产出”并不相同。因此，我们应当比较其1年的成本，即获得1年的生产能力所付出的代价，据以判别方案的优劣。我们是否可以通过差额分析法，根据实际的现金流动进行分析呢？

仍然有问题，两个方案投资相差74000（80000-6000）元，作为更新的现金流出，运行成本每年相差6000（10000-4000）元，是更新带来的成本节约额，视同现金流入。问题在于旧设备第4年报废，而新设备第5—10年可继续使用，后6年无法计算节约额。因此，这种方法仍然不妥。除非新、旧设备未来使用年限相同（这种情况十分罕见），或者能确定继续使用旧设备时第5年选择何种设备（这也是相当困难的），根据实际现金流量进行分析会碰到困难。因此，较好的分析方法是比较继续使用和更新的年成本，以较低者作为好方案17固定资产的平均年成本●指该资产引起的现金流出的年平均值；●如果不考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值；●如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。计算公式如下：其中，C为固定资产原值；Sn为n年后固定资产余值

；Ct为第t年运行成本；n为预计使用年限；UAC为固定资产平均年成本。18根据表7-3，可知继续旧设备与更换新设备的现金流量情况如图7-1所示（1）不考虑货币时间价值时：（2）考虑货币时间价值时，需计算现金流出的总现值，然后分摊给每一年：通过上述计算可知，使用旧设备的年平均成本较低，因此，不宜进行设备更新。19使用平均年成本法需要注意的问题（1）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案；（2）平均年成本法的假设前提是：将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可替代的设备；（3）固定资产的经济寿命（如下图）。平均年成本使用年限成本0运行成本持有成本图7-2固定资产的平均年成本20第三节投资决策分析一、贴现评价法是考虑货币时间价值的分析评价方法，包括以下几种：（一）净现值法是指特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值的差额，它是评价项目是否可行的最重要指标。21●如果净现值为正数，表明投资报酬率大于资本成本该项目可以增加股东财富，应予采纳；

●如果净现值为零，表明投资报酬率等于资本成本，不改变股东财富，没有必要采纳；

●如果净现值为负数，表明投资报酬率小于资本成本，该项目将减损股东财富，应予放弃。

计算净现值的公式如下：其中，n为项目期限；

NCFt为第t年的净现金流量；

k为折现率（资本成本）；

C0为初始投资额。22例7-4，设贴现率为10%，有三个投资方案。有关现金流量的数据如表7-4所示。

表7-4单位：元期间A方案B方案C方案0-18000-9000-14000111000100050002130005000500036000500023A、B两个方案的净现值大于零，说明两个方案的报酬率超过10%。如果企业的资本成本率或要求的最低报酬率是10%，这两个方案都是可以接受的。C方案净现值为负数，说明该方案的报酬率达不到10%，因而应予放弃。如果资金供应不受限制，那么，A和B相比，A方案更好些。

24贴现率的选择：

（1）以投资项目的资本成本作为贴现率；

（2）以投资的机会成本作为贴现率；

（3）根据不同阶段采用不同的贴现率，例如在计算项目建设期净现金流量现值时，以贷款的实际利率作为贴现率，而在计算项目经营期净现金流量时，以全社会资金平均收益率作为贴现率；

（4）以行业平均收益率作为项目贴现率。

0125净现值法的优点和缺点：

优点：

（1）考虑了资金的时间价值，增强了投资经济性的评价；

（2）考虑了项目计算期的全部净现金流量，体现了流动性与收益性的统一；（3）考虑了投资的风险性，因为贴现率的大小与风险大小有关，风险越大，贴现率就越高。

缺点：（1）不能从动态的角度反映投资项目的实际收益水平，当各项目投资额不等时，仅用净现值无法确定投资方案的优劣；（2）净现金流量的测定和贴现率的确定比较困难，而它们的正确性对计算净现值有着重要影响。0126（二）净现值率法

指投资项目的净现值占原始投资现值总和的百分比指标；用于衡量不同投资方案的获利能力大小，说明某项目单位投资现值所能实现的净现值大小。

净现值率小，单位投资的收益就低；净现值率大，单位投资的收益就高。

净现值比率的计算公式如下：只有当净现值率大于或等于零时投资项目才具有财务可行性。27例7-5，根据例7-4的资料，A、B、C三个方案的净现值率计算如表7-5所示。

表7-5三个方案净现值率计算表

单位：万元

●净现值率是一个贴现的相对评价指标；●其优点在于可以从动态的角度反映项目投资的资金投入与净产出之间的关系，比其他动态相对数指标更容易计算；●其缺点与净现值指标相似，同样无法直接反映投资项目的实际收益率。项目A方案B方案C方案投资项目净现值2743.3548.9-1565原始投资现值18000900014000净现值率（NPVR）0.15240.0609-0.111728（三）现值指数法

又称获利指数法，是未来现金流入现值与现值流出现值的比率。

●如果现值指数大于1，表明投资报酬率大于资本成本，该项目可以增加股东财富，应予以采纳；

●若现值指数等于1，则投资报酬率等于资本成本，不会改变股东财富，因此没必要采纳；

●若现值指数小于1，则投资报酬率小于资本成本，该项目会减少股东财富，应予以放弃。

其计算公式如下：其中，N为项目预期可使用期限；s为项目建设期；k为贴现率（资本成本）。29使用现值指数法的步骤：

第一步，计算所有项目的现值指数，并列出每个项目的初始投资额。

第二步，接受所有PI≥1的项目。如果资本限额能够满足所有可接受得项目，则决策过程完成。

第三步，如果资本限额不能满足所有PI≥1项目，那么就要对第二步进行修正。修正的过程是，对所用项目在资本限额内进行各种可能的组合，然后计算出各种可能的组合的净现值合计数。

第四步，接受净现值合计数最大的投资组合。

30现值指数法的优缺点

●现值指数法的优缺点与净现值法基本相同，即两者均考虑了货币的时间价值，但都没有揭示方案自身可以达到的具体的报酬率是多少。

●但有一个重要的区别是，现值指数法可以从动态的角度反映项目投资的资金投入与总产出之间的关系，可以弥补净现值法在投资额不同方案之间不能比较的缺陷，使投资方案之间可直接用现值指数进行对比；另外，现值指数是一个相对指标，反映投资效率；而净现值指标是绝对指标，反映投资效益。

现值指数与净现值率的关系当原始投资在建设期内全部投入时，两者的关系如下：31（四）内含报酬率法

指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资项目净现值为零的贴现率。

●如果IRR大于资本成本，则项目应予以采纳；

●如果IRR小于等于资本成本，则应予以放弃。

其计算公式如下：

净现值法和现值指数法虽然考虑了时间价值，可以说明投资项目的报酬率高于或低于资本成本，但没有揭示项目本身可以达到的报酬率是多少。内含报酬率是根据项目的现金流量计算的，是项目本身的投资报酬率。0132内含报酬率的计算：

通常需要“逐步测试法”。

首先，估计一个贴现率，用它来计算项目的净现值；如果净现值为正数，说明项目本身的报酬率超过贴现率，应提高贴现率后进一步测试；如果净现值为负数，说明项目本身的报酬率低于贴现率，应降低贴现率后进一步测试。经过多次测试，寻找出使净现值接近于零的贴现率，即为项目本身的内含报酬率。33内涵报酬率法的优缺点：

内含报酬率是一个折现的相对量正指标。

优点

（1）能从动态的角度反映投资项目的实际收益水平；

（2）计算过程不受行业基准收益率高低的影响，比较客观。

缺点

（1）计算过程复杂；

（2）IRR是一个相对值，报酬率大的方案不一定最优；

（3）若一个项目的净现金流量是正负交错的，则可能没有或有多个IRR值，就会难以选择一个合适的值；

（4）在互斥投资方案决策时，若各方案的原始投资额不等，一般无法作出正确决策。

34内含报酬率与现值指数法的比较：

相似之处：都是根据相对比率来评价项目，而不像净现值法那样使用绝对数来评价项目。在评价项目时要注意到，比率高的项目绝对数不一定大；反之也一样。这种不同和利润率与利润额不同是类似的。区别：在计算内含报酬率时不必事先估计资本成本，只是最后才需要一个切合实际的资本成本来判断项目是否可行。现值指数法需要一个合适的资本成本，以便将现金流量折为现值，贴现率的高低有时会影响方案的优先次序。0135二、非贴现指数法

非贴现评价法不考虑资金的时间价值，把不同时间的资金收支看成是等效的。这类方法在项目投资决策分析时只起辅助作用。

（一）投资回收期法

回收期（PP）是指资金引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短，项目越有利。

其计算方法分以下两种：（1）在原始投资一次支出，每年现金净流入量相等时：（2）现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，则可使下式成立的n为回收期：其中，n代表的是至第n年末累计收回的投资总额与初始投资总额的差第一次出现正数时所对应的年序数36（二）会计报酬率法

是指项目的原始投资所获得的年平均净收