【《房地产企业财务杠杆效应分析案例-以绿地集团为例》14000字（论文）】

房地产企业财务杠杆效应分析案例—以绿地集团为例摘要：随着时代发展、经济格局的变化，我国房地产行业变革的时机已然到来。国家不断出台房地产行业的相关政策，其中房地产去杠杆是重中之重。不论是为了企业可持续健康发展还是为了符合国家政策要求，房企产企业去杠杆是关键所在。然而，基于房企长企业从前长周期、资本低效率的运作模式势必会导致高杠杆。房地产企业必须转变经营模式。因此，本文选取绿地集团作为研究对象，以资本结构理论及财务杠杆理论为基础，从企业自身实际出发，通过财务指标、资本结构分析其财务杠杆高的原因及带来的正负效应。进而根据绿地控股财务杠杆居高不下的原因以及负效应表现提出去杠杆的途径，意在给其他企业去杠杆作出参考。关键词：财务杠杆、绿地集团、去杠杆、融资结构目录TOC\o"1-3"\h\u23110一、绪论 绪论研究背景中国的房地产市场已经度过了高速增长期，进入了稳定器。在整个经济去杠杆、空泡沫的整体环境下，房地产去杠杆是属于整个经济去杠杆的一部分。进入2021年，行业开始出现急刹车，国家政策开始频繁出台。2021年1月，房企正式开始执行“三道红线”。1月1日开始生效：要求房企剔除预收款后的资产负债率不得大于70%；净负债率不得超过100%；现金短债比要大于1。2021年7月“三条红线”再加码，被纳入“三道红线”试点的几十家重点房企，已被监管部门要求买地金额不得超过年度销售额40%，不仅包括房企在公开市场拿地，还包括通过收并购方式获地的支出。除此之外，国家还通过贷款、实行集中供地、房地产税试点等方式调控房地产经济。从房地产供求关系看，我国大部分地区房地产开发产能过剩、供给过剩，只有极少数局部地区还存在供不应求。新房库存堆积，主要城市平均去化周期达到了11.2个月；二手房地产市场自是更加不景气。从城市化进程来看，城市化率增长空间还有10%。城市群、超级大都市还在持续发展中，房产发生暴跌的可能性也几乎很小。但是，中国房地产行业像前些年一样飞速发展也不太可能。销售规模快速回落的主要原因是受国家政策影响，房地产贷款收紧端口，居民房产购买力下降。一部分城市购房者则在居民信贷收紧后暴露出购买力透支的隐疾，另一部分三四线城市受市场下行后预期转变，购房情绪转向持币观望状态。研究意义财务杠杆是由于固定型资本成本（固定利息、优先股股利等）存在，而使得企业的每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。财务杠杆反映了股权资本报酬的波动性，用于评价企业财务风险。投资利润率大于负债利润率时。财务杠杆将发生积极的作用，其作用后果是企业所有者获得更大的额外收益。相反，企业所有者将承担更大损失。绿地集团作为我国房地产行业龙头企业，位居世界500强，备受社会各界关注。但是，据绿地控股财报显示，2015-2021年其资产负债率都高达约89%，2021年，其负债金额总计达1.22万亿。由此可见，绿地集团资本结构存在负债率过高的问题，导致其财务风险极高。不论是企业运营稍有差错，还是外部环境变动，都可能会导致企业资金链断，甚至绿地集团这座千尺高楼瞬间倾塌。通过对绿地集团财务杠杆分析，发掘公司经营及融资的问题，并且提出去杠杆的有效途径，能够增加企业的核心竞争力，促进企业稳定发展。研究方法及内容研究方法本文主要运用了文献研究法、定量与定性相结合分析法以及案例研究法这三种方法。文献研究法在充分阅读国内外相关文献的基础上，总结国内外研究学者的研究观点和方法，结合自己的所学的知识展开分析。定量与定性相结合分析法通过整理、计算和分析与绿地控股集团财务杠杆效应指标相关的年报数据之后，展开对绿地控股集团财务杠杆效应现状的阐述。案例研究法本文是以国内房地产公司的巨头一绿地控股为例，对该公司进行案例分析，分析其财务杠杆负效应及其成因，并给出相应的建议。研究内容第一章：绪论。本章主要从介绍选题的背景以及研究意义入手，接着介绍本文的研究内容及研究方法。第二章：文献综述及相关理论。本章先对国内外相关的研究成果进行综述，然后对融资结构和财务杠杆效应的理论进行了介绍，为绿地集团财务杠杆运用的案例分析奠定了理论基础。第三章：我国房地产行业财务杠杆运用现状分析。本章介绍了我国房地产行业企业的资本结构以及资金运行特点。第四章：绿地集团概况。本章首先对绿地集团的基本情况进行了简单介绍，然后对绿地集团的一些财务指标和融资来源进行分析，为后文找到财务高杠杆的成因奠定基础。第五章：财务杠杆对绿地集团带来的影响。在对绿地集团财务及融资情况了解之后，对绿地集团的财务杠杆正效应表现进行分析，然后挖掘产生财务杠杆负效应的原因及负效应表现。第六章：绿地集团去杠杆的途径。通过前文对绿地集团财务杠杆的分析，本章从四个方面介绍了绿地集团可以降低财务杠杆的途径。文献综述及相关理论文献综述国外文献综述国外学者分析财务杠杆效应时大多将理论与实际相结合。而且国外的财务杠杆效应研究从很早以前就开始了，现在理论体系已经成熟。有学者发现，财务杠杆能影响每股收益，每股收益的数值又和投资者的态度息息相关，从而发现了财务杠杆能和股票市值相联系。财务杠杆既可以使股价升高，又可以使股价下跌。[1]财务杠杆是天使也是魔鬼，运用得当的话，它能让公司资本大幅增值。但若不能妥善运营，不仅会导致公司股价下跌、市值减少，还会导致公司财务风险大。20世纪末，随着财务杠杆论的不断完善和丰富，学者们开始探索研究财务杠杆的新方向，比如不同行业背景下的企业运用财务杠杆的策略会有所不同。还有学者发现从个人层面研究财务杠杆将会有利于投资决策。有学者以企业投资者权益作为模型研究的基础，研究发现企业利益相关者的利益诉求会对财务杠杆的高低产生一定的影响。也有学者研究发现根据市场变化调整财务杠杆，能够优化投资组合、分散风险。ArjunChatrath采用实证分析的方法研究财务杠杆与资本成本之间的关系，并由此推导财务杠杆与破产成本的关系[2]。StephenRoss,BradfordJordan研究发现当企业进行债务融资时，财务杠杆带来的股东权益下降的风险就是财务风险。此外，还有学者认为财务杠杆运用不当时，给企业带来的负面效应主要有无法偿还债务、每股收益降低。国内文献综述我国金融市场发展时间晚于西方国家。但我国经济快速发展，使得企业仍然不得不需要大量的资本傍身，负债融资相较于权益资本门槛低、更加容易获得，因此我国企业偏好于负债融资。但是我国企业过度使用负债融资，使得企业的杠杆率居高不下。我国企业普遍高杠杆的情况不利于我国的经济发展，极容易导致经济危机。于是国家重视并推进了企业去杠杆的战略，所以近些年国内关于财务杠杆的研究理论也层出不穷。对于财务杠杆概念的研究，陈秋玲认为要想找到财务杠杆发挥最佳效果，就要做到以下三点：理清负债与财务杠杆的关系、合理地使用财务杠杆、重视财务风险[6]。傅若惠认为财务杠杆是通过利用固定费用，某一财务变量的较小幅度变动时引起另一财务变量的较大幅度[7]。而在企业实际经营发展中，李文勤发现财务杠杆不仅对投资回报率有影响，还会影响企业选择投资决策方案[8]。而张信东，张亚男通过数据分析得出当企业财务战略保守时，财务杠杆也不会太高，而且还会在一定程度影响企业股价[9]。孙丹认为在财务管理中应用财务杠杆原理，不仅能够可以获得更多利润，更可以促进企业发展，因此以财务杠杆作为经济手段，对于企业的财务管理具有重要作用[10]。对于财务杠杆的影响因素，周东雪，程克群认为企业资本结构、公司规模将会随着财务杠杆水平的提高而实现规模增大；偿债能力、营运能力、盈利能力则会随着财务杠杆水平的提高而降低[11]。相关理论优序融资理论企融资来源有两种方式，分为内部融资和外部融资。企业内部融资主要来源于留存收益、未分配利润等转化为实收资本从而进行扩大再生产。由于内部融资资金来源于企业自身拥有的资本增值产生的收益，所以这种方式进行融资不仅成本低、风险低，而且企业也可自由支配。是企业融资的最佳选择。外部融资是企业通过除自身以外的其他经济主体筹集资金。经济主体可以是银行或金融机构，筹集方式主要有发行股票、发行债券、融资租赁、银行贷款等。外部融资相较于内部融资形成的资本数量多、较为集中、效率高，但其融资成本也会升高。1984年，Myers和Majluf在其名篇“企业知道投资者所不知道信息时的融资和投资决策”中，推出了他们的优序融资假说。这个假说方式是根据信号传递的原理提出的。它假设金融市场是完全的，除信息不对称以外。同时他们认为权益融资会使企业经营的负面信息传递出去，从而会产生不好的影响。因此，Myers和Majluf优序融资理论的主要结论是：（1）公司偏好于内部融资；（2）公司外部融资的变化通常体现在了净现金流的变化；（3）如果迫不得已需要外部融资，公司将先债务后权益，即首先发行最安全的债券，然后再发行股票[12]。权衡理论权衡理论是源于MM理论产生的。该理论认为，若企业负债率处于较低水平，提高财务杠杆对企业还会带来抵税效应的好处。但在企业负债率较高时，企业还增加负债、提高财务杠杆，企业面临的风险会也随之增大，严重时甚至导致企业破产。早期的MM理论认为负债仅仅给企业带来节税收益，且负债越多，杠杆发挥的作用越大，企业收益也就越大。但是该理论忽略了财务杠杆过高时，企业资产不足以支付负债，导致财务风险也同时居高不下。而且，负债融资越多，利息费用也会越多，导致企业融资成本高。而权衡理论综合考虑了负债给企业带来的风险与收益。所以，权衡理论认为：企业需要权衡负债的利弊，确定最优的资本结构[3]。财务杠杆理论由于融资固定利息的存在，就会形成财务杠杆，当息税前利润变动，就会引起每股收益大幅度变动。财务杠杆反映了权益资本报酬的波动性，通常财务风险来源于财务杠杆，但是企业的财务杠杆和财务风险都是不可避免的。[4]另外，在实务中，财务杠杆是指在筹资中适当调整资产结构，资本结构的变化会在带来一定风险的同时，给企业带来额外收益。投资回报率大于负债利息率时，财务杠杆将发生积极的作用：企业所有者获得更大的额外收益。但投资回报率小于负债利息率时，财务杠杆将发生负面的作用：企业所有者承担更大的额外损失。这些额外损失还会形成企业的财务风险，甚至导致破产。财务杠杆怎样利用才能平均风险和收益，对企业而言至关重要。我国房地产行业财务杠杆使运用现状分析财务杠杆高、财务风险大房地产行业有资金密集型属性，在房产开发的各个阶段都需要大量资金支持。企业不管是购置属于稀缺资源的土地，还是购买建筑材料、人力资源都需要付出极高的成本。非但这样，房地产开发过程慢、企业资金运转周期长，而且在此过程中还有许多不确定性，所以融集资金是房地产企业非同小可的存在。2021年，全国房地产开发投资147602亿元，比上年增长4.4%；比2019年增长11.7%，两年平均增长5.7%[13]。2021年我国房地产开发投资增速见图3.1所示。图3.12021年我国房地产开发投资增速数据来源：国家统计局我国房地产行业2021年期间开发投资总额增速虽然减慢。但与以前年度对比来看仍在逐年增长，其投资规模、体量仍然不可小觑，所需资金仍然庞大。2021年，房地产开发企业土地购置面积21590万平方米；土地成交价款17756亿元。房地产企业资金需求极大，企业自身利润、股东投入难以满足其运转现金流所需资金，所以企业负债往往很高。负债融资利息高、再融资难度也大，但其门槛低和资金到位速度快的优势极其受企业青睐，毕竟资金越充足企业竞争优势越大。负债产生的固定利息形成了财务杠杆。财务杠杆体现了企业对债务资金的利用程度，财务杠杆系数越大，企业盈利时，财务杠杆所撬动的收益越大；若企业亏损，所蒙受的损失也越大。我国房地产权益资本占比小，企业资金来源大部分依赖债务融资，这样使得企业承受的财务风险极大。高负债、高杠杆已成为我国房地产企业的特点。2021年，绿地集团、万科、新城控股、金地集团、保利集团资产负债率分别高达88%、80%、82%、78%、78%。我国房地产行业中的龙头企业资产负债率几乎都在75%—90%，甚至更高。而2021年国家颁布的房企“三道红线”中规定：房企剔除预收款后的资产负债率不得大于70%。各大企业预收账款所占负债总额都很小，2021年绿地集团预收账款为1.89亿元，负债总额为1.22万亿元，即使剔除预收账款，也远超国家要求的红线标准。高负债、高杠杆已成为我国房地产企业的特点。我国房地产开发周期长、资金总量需求大，而房地产企业自有资金不足，导致企业极其依赖外部资金补充资金空缺。其中，由于债务融资门槛低、资金到位速度快的优势，极受房地产企业青睐。但是，万事过犹不及，债务固定利息导致的财务杠杆过高会给企业使企业风险抵抗能力不足，而且再借债的难度也会加大，企业资金链断裂的情况发生的可能性也会由此提升。所以，我国房地产企业资本结构合理化迫在眉睫。负债结构不合理企业的各种债务可以按照不同的分类划分，按照偿还时间、方式等方式划分、管理债务，有助于企业降低融资成本以及提高资金运转的安全性。流动负债在我国房地产企业债务融资中占比极高，其相比长期负债具有利息率低、门槛低的优势。但是，房地产开发时间周期长，使用流动负债进行长周期项目投资无法覆盖整个项目投资周期，企业只能不断进行短期借债来维持项目运转。首先，同一个项目中，不断进行短期借债的总成本可能还会比长期负债高。其次，企业资金不足的情况下，再短期借债进行长周期项目投资会让企业财务状况雪上加霜，增加资金链断裂的风险。流动比率是流动负债与负债总额之比。该比率体现了公司对短期资金的依赖程度，流动比率越高，公司对短期资金的依赖程度越强。我国房地产行业流动负债率均值如3.1表所示流动比率（%）2015年2016年2017年2018年2019年行业平均值72%72%74%76%76%表3.1我国房地产行业流动比率均值我国房地产行业流动比率常年都在70%以上，且有逐渐增加的趋势。说明我国房地产行业对短期资金依赖程度强，且有越来越强的趋势。而房地产开发周期长，需要长期资金与之相匹配。如果不断使用流动负债进行长期投资、用借来的钱换钱，会大大增加企业的偿债压力和资金压力，而且总计的成本可能比长期借款更高。绿地集团概况企业介绍绿地控股集团有限公司（简称为“绿地”或“绿地集团”）是一家全球经营的特大型企业集团，创立于1992年7月18日，总部设立于中国上海，在中国A股整体上市。成立30年至今，绿地已在全球范围内形成了“以房地产、基建为主业，消费、金融、健康、科创等产业协同发展”的多元经营格局，发展业务遍及全球五大洲五十多个国家，连续十年入围《财富》全球企业500强。绿地控股是混合所有制企业，且没有一个股东能够对绿地控股单独控制。绿地控股大股东有上海格林兰投资企业（有限合伙）、上海地产（集团）有限公司、上海城投（集团）有限公司，分别持股29.13%、25.82%、20.55%，对绿地控股形成重大影响。企业财务指标分析通过分析绿地控股财务状况有益于找到公司经营所存在的问题，并且判断这些问题与高杠杆的关系，这将有助于找到去杠杆的有效途径。盈利能力指标分析盈利能力指标纵向比较盈利能力表示企业通过资本获取利润的能力，主要包括总资产报酬率、净资产收益率、营业利润率等。企业经营所得的利润形成内部融资的主要来源。分析绿地集团盈利能力能够体现绿地集团通过利润进行内部融资的能力。2016年2017年2018年2019年2020年总资产报酬率（%）2.162.442.582.802.41净资产收益率（%）12.8114.9316.2318.6917.69营业利润率（%）6.206.817.087.406.94表4.1绿地控股2016-2020年盈利能力纵向指标分析表图4.1绿地控股2016-2020年盈利能力纵向指标折线图绿地控股净资产收益率在2016年—2019年都在稳步提升，但在2020年有所回落。可以得出企业运用自有资本获得利润的能力在逐步增强。企业营业利润率在2016-2019年有上升趋势，但并不显著。表明企业投入营业成本获得营业利润的能力有缓慢增强但并不显著，有待进一步提高。企业总资产报酬率仍然是在2016-2019年缓慢增加，表明企业总资产运营能力及获利能力有缓慢提高。但是受新冠肺炎疫情影响，房地产市场2020年上半年所受冲击巨大，销售面积和金额显著下降。第三季度房地产销售有所回暖，甚至局部过热。四季度，随“三条红线”政策的出台，市场整体下行压力加大。总体来看，绿地集团2020年销售情况都受外部环境影响，盈利能力指标都有所下降。绿地集团盈利能力纵向对比来看，大致都在逐步增强。但为了更加客观地评价绿地控股的盈利能力，还需要横向对比房地产行业其他公司同时期的盈利状况。本文还将选取万科、新城控股、金地集团、保利集团，这四家企业净资产收益率和营业利润率指标的平均值与绿地集团进行对比，从而更加全面的评价绿地集团的盈利能力。盈利能力指标横向比较2016年2017年2018年2019年2020年绿地集团平均值绿地集团平均值绿地集团平均值绿地集团平均值绿地集团平均值净资产收益率（%）12.8117.4014.9320.6316.2322.2618.6921.8517.6921.39营业利润率（%）6.2016.606.8122.567.0825.017.4023.506.9420.01表4.2绿地控股2016-2020年盈利能力横向指标分析表净资产收益率指标中，2016—2019年绿地集团和四家企业平均值都在逐年递增，在2020年都稍微有些回落。横向对比来看，绿地集团净资产收益率在五年间均低于四家企业平均值，绿地集团净资产取得收益的能力不如四家企业的平均。2016-2019年绿地集团营业利润率呈缓慢增长态势，2020年由于疫情因素下降了一些。2016-2018年，四家企业营业利润的平均值咸呈猛烈增长态势，但是在之后两年又快速回落。但2016-2020年四家企业营业利润的平均值都远高于绿地集团。可以看出，绿地集团投入的营业成本回报率很低，营业成本产生的利润很少。绿地集团需要优化成本管理，让投入的成本与取得的收入相匹配。综上所述，绿地集团的盈利能力虽然逐年慢慢增强，但是远不如行业平均水平，而且需要成本管控。偿债能力指标分析偿债能力指标横向比较2016年2017年2018年2019年2020年资产负债率（%）89.4388.9989.4988.5388.89流动比率41.321.45速动比率0.490.410.440.430.40表4.3绿地控股2016-2020年偿债能力纵向指标分析表2016-2020年，绿地集团负债率都波动范围不大，但是居高不下，每年均在88%以上，高于房地产行业资产负债率80%的红线。这说明绿地集团“债台高筑”，公司财务风险极大，不利于公司日常生产经营和发展。图4.2绿地控股2016-2020年偿债能力纵向指标折线图绿地集团流动比率在2016-2020年都呈上升趋势，2016年之后的两年都增速缓慢，2018-2010年增速明显加快。说明绿地集团意识到了这一问题，有在尝试改善公司偿债能力不足的状况。五年间，绿地集团速动比率都大致呈下降趋势。2017年速动比率相较于2016年明显下跌，2018年小幅度上升后，2019至2020年又有所回落。说明绿地集团立即变现用于偿还负债的能力不容乐观，公司需要重视并改善。速动比率相较于流动比率来说是去掉了存货等不易变现的资产来看的。绿地集团的流动比率是速动比率的2倍甚至3倍以上。说明绿地集团资金利用效率低，且根据绿地集团财务报表进行数据分析得出，2016年其存货占了流动资产总额的72%，之后才慢慢有所下降，直到2020年降为58%，但占比仍然偏高。说明绿地集团存货积压，占用了一大半的流动资金。偿债能力指标纵向比较为了更加全面评价绿地集团偿债能力，仍需引入万科、新城控股、金地集团、保利集团，这四家企业各项指标的平均值。2016年2017年2018年2019年2020年绿地集团平均值绿地集团平均值绿地集团平均值绿地集团平均值绿地集团平均值资产负债率（%）89.4374.4688.9977.7989.4978.1388.5378.4788.8978.41流动比率1.201.301.221.321.241.331.321.241.451.25速动比率0.490.690.410.780.440.790.430.700.400.67表4.4绿地控股2016-2020年偿债能力横向指标分析表2016-2020年，四家企业资产负债率的算术平均值有上升趋势，但仍然远低于绿地控股。绿地控股债务比例太高，不仅财务风险大，还不利于企业再融资，更不利于企业长期竞争与发展。绿地控股2016-2002年流动比率与速动比率指标均比四家企业的平均值低，且速动比率指标还相差较多。说明绿地集团短期偿债能力在房地产行业内也不占优势。综上所述，绿地集团不论是长期偿债能力还是短期偿债能力都没有提升，并且与同行业企业横向对比也不占优势。企业融资来源企业融资来源包括两类：内部融资和外部融资。内部融资主要来源于留存收益、销售回款；外部融资主要来源于债务融资和股权融资。债务融资需要支付利息，股权融资需要支付发行费用和股利，都需要成本。因此，企业的最佳融资方式是内部融资。内部融资单位：亿元融资方式2019年2020年金额比例金额比例未分配利润529.118.52%586.5125.19%预收账款3811.4661.37%1.720.07%筹资活动现金流入1869.6230.11%1739.8774.73%资金总需求6210.19100.00%2328.1100.00%表4.5绿地集团内部融资情况统计表从表4.5可以看出，绿地集团内部融资仅仅占资金需求的一小部分。内部融资所占比例2020年相较于2019年比例大幅上升，其原因为预收账款的大幅减少。其实2019与2010年企业利润未显著增加，未分配利润也无显著变化。未分配利润用于扩大生产经营的融资成本更低，资金来源也更加稳定。除此之外，利润要想变为流动资金还得看销售收入的回款情况。2019年和2020年，绿地集团应收账款周转率分别为5.65和4.78。可以看出绿地集团销售收入回收情况还不错，经营活动产生的利润能够进行再扩大生产经营。外部融资绿地集团开发投资范围广、资金需求大，且从表4.5看出未分配利润根本不足以满足其资金需求，势必更加需要外部资金来支持企业生产经营需求。而在外部融资中，结合绿地集团资产负债率居高不下的特点，其主要靠举债来填补资金空缺。单位：亿元融资方式2019年2020年金额比例金额比例吸收投资108.165.79%142.878.21%取得借款1428.0576.38%1346.1777.37%发行债券167.988.98%116.776.71%其他165.438.85%134.077.71%筹资活动现金流入1869.62100.00%1739.88100.00%表4.6绿地集团外部融资情况统计表据表4.5得，债务融资占了绿地集团绝大部分资金来源。2019-2020年，借款与债券之和均超过了84%，其中是债务融资的最主要来源又是取得借款。虽然债务融资相比于股权融资具有门槛低、成本低和抵税效应的作用，但其带来的财务风险也是不能忽略的。绿地集团应该权衡利弊，创新其他融资渠道，降低财务风险。财务杠杆对绿地集团带来的影响绿地集团财务杠杆系数财务杠杆系数=息税前利润/（息税前利润－利息）=（净利润+企业所得税+利息）/（净利润+企业所得税）=（利润总额+利息）/利润总额绿地集团未发行优先股。所以，财务杠杆系数等于息税前利润除以息税前利润与利息费用的差。而息税前利润又等同于净利润与所得税、利息三者之和。[14]在财务报表中，净利润与所得税之和相当于利润表中的利润总额，且负债利息可以近似等同于财务费用。为便于查找数据进行计算，本文中的息税前利润计算公式为：利润总额+财务费用。通过查阅绿地集团2106年之2020年财务报表，得出了绿地集团财务杠杆系数的相关数据变化情况如表5.1所示：单位：亿元2016年2017年2018年2019年2020年财务费用27.8415.6140.3254.3144.73利润总额144.4192.61242.69305.93306.9息税前利润172.24208.22283.01360.24351.63财务杠杆系数1.191.05表5.1绿地集团财务杠杆系数相关数据从表5.1可以看出，绿地集团财务杠杆系数很低，但是不容忽视的是其资产负债率很高，处于行业最高水平之一。说明绿地集团财务杠杆系数没有表面看起来光鲜亮丽那么简单。这有两个深层次的原因导致绿地集团财务杠杆系数偏低，不能反映其真实的资本结构。一是绿地集团所借款项主要用于建房，财务费用被资产化了。绿地集团资产负债率2016年至2020年间高达88%-90%，且借款占到了融资来源的84%以上，其财务费用不可能太低。绿地集团为房地产企业，房地产开发周期都基本是好几年，甚至十年以上，其期间产生的借款费用，按会计准则可进行资本化。所以，绿地集团将财务费用计入房地产开发成本里资本化了，造成了财务费用低的假象。二是受房地产企业降杠杆的国家政策影响，绿地集团利用应付账款赊账形成无息负债进行变相融资。单位：亿元融资方式2019年2020年金额比例金额比例应付票据111.571.09%255.793.08%应付账款3027.1629.59%1996.2424.06%应付票据与应付账款合计3138.7330.68%2252.0327.14%短期借款296.852.90%318.743.84%流动负债总额10230.5100.00%8297.76100.00%表5.2绿地集团赊账情况从表5.2看出，绿地集团应付票据与应付账款合计在2019-2020年都占了流动负债总额的30%左右，而短期借款仅占3%左右。说明通过应付账款和应付票据赊账是绿地集团短期融资的主要途径，而且这两种方式产生的是无息负债，导致财务费用减少，财务杠杆从表面看起来很低。但是，进行无息负债融资并不能掩盖绿地集团高负债、高杠杆的事实，其流动性指标仍在恶化。绿地集团财务杠杆正效应表现企业如果合理利用财务杠杆，能够产生利息抵税效应，从而为之带来一定的收益。下文将通过具体的数据测算来分析利息抵税效应说明财务杠杆的存在给绿地集团带来的收益。利息抵税效应=利息*企业所得税据税法规定，向金融机构借款产生的利息费用，可以在计算应纳税所得额时进行抵扣[15]。应纳税所得额减少，企业所缴纳的企业所得税税款也会减少。将借款利息与企业所得税税率相乘，就可以算出利息费用抵税效应所节约的税款。利息约等于财务费用，本文以财务费用作为利息额进行计算。单位：亿元2016年2017年2018年2019年2020年财务费用27.8415.6140.3254.3144.73企业所得税税率25%25%25%25%25%利息抵税效应6.963.9010.0813.5811.18表5.3绿地集团利息抵税效应图5.1绿地集团利息抵税效应折线图随绿地集团经营规模不断扩大，负债金额也逐年攀升，固定利息也给公司带来了节税效应。由表5.3和图5.1数据测算可知，2016-2020年利息费用抵税效应逐年上升。从2016年6.96亿元到2020年的11.18亿元，增长了近两倍。利息费用抵税效应给绿地集团带来的收益也是不可小觑的。绿地集团财务杠杆负效应表现负债规模逐年增大房企长行业特性是资金密集型，许多公司的自有资金有不足以支持整个生产运营所需要的资金需求，由此导致整个行业都高杠杆。绿地集团也并不例外，且2017-2020年又处于高速扩张阶段，资金需求更加庞大，所以绿地集团一直在不断扩大融资。由于绿地集团主要靠取得借款进行融资，借款数额越大，所产生的固定利息费用也会增加，从而导致财务杠杆也会随之增加，财务风险也会越来越高。图5.2绿地集团资产负债率与行业均值对比单位：亿元2016年2017年2018年2019年2020年总负债6556.627550.819276.2010143.1412420.62负债增速——15.16%22.85%9.35%22.45%表5.4绿地剧团2016-2020年负债规模绿地集团负债规模在2016-2020年间都在以极快的速度增长，资产负载率也居高不下，远高于行业均值。绿地集团负债飞速增加，但据第四部分数据分析的权益融资和内部融资数增加很少。绿地集团几乎全靠债务融集资金，会导致债务利息过高、财务风险极大。而且，绿地集团很多债务利息都进行了资本化，这部分的利息费用也没有发挥抵税效应。这些都损害了所有者的利益。债务到期偿还压力大绿地控股资产负债率高，且高于远高于行业均值，而其盈利能力却并不优秀，甚至低于行业均值。经过前文第四部分的分析，绿地集团的流动比率和速动比率也不高，并且没有明显增长的态势。绿地集团不论长期偿债能力还是短期偿债能力都低于行业均值，公司财务风险大。绿地集团就像行走在塔尖，一不小心，则资金链极有可能断裂，得通过变卖资产来偿还债务，甚至会被其他企业趁机吞并。其次，绿地集团流动负债比率高、占负债总数的绝大部分，绿地集团短债长投，财务风险大。单位：亿元2019年2020年金额比例金额比例流动负债10230.584.72%8297.7679.12%非流动负债1845.3815.28%2190.1220.88%负债总额12075.88100.00%10487.88100.00%表5.5绿地集团负债构成如表5.5所示，绿地集团2019年与2020年流动负债分别占负债总额的84.73%和79.12%。虽然流动负债占比下降了约5%，但仍然极高。绿地集团主要从事房地产开发，房地产开发周期极长。将短期债务用于长期项目的开发的危险性不言而喻，若资金不及时到位，负债将不能及时偿还，而且项目也极有可能因此停工。资产获利能力不足根据杜邦分析，净资产收益率=销售净利率*资产周转率*权益乘数，而财务杠杆对权益乘数的影响放大效应。所以，净资产收益率也受财务杠杆变动的影响[5]。图5.3呈现了绿地集团净资产收益率与万科、新城控股、金地集团、保利集团，这四家房地产行业代表企业的净资产收益率的算术平均值对比情况。图5.3绿地集团净资产收益率情况绿地集团2016-2020年净资产收益率大致呈上涨的态势，但与同行业四家企业平均值对比仍处于低水平。说明虽然绿地集团净资产获利能力变好的趋势，但相比之下还是有所欠缺。绿地集团使用了高财务杠杆，但企业所有者权益资本回报率仍然不及同行水平。因此，企业财务杠杆过高，对盈利能力有负面影响。再融资能力下降产权比率反映企业负债总额与所有者权益之间的关系，产权比率越低说明债权人权益受保障程度越高，企业的偿债能力也越强，债权人对公司也就更加信任。为保障全面评价绿地集团融资能力，笔者还将引入万科、新城控股、金地集团、保利集团，这四家企业产权比率的算术平均值进行横向对比分析。2016年2017年2018年2019年2020年绿地集团846.28807.99851.61771.97799.92四家企业平均值335.75403.58405.19424.94390.33表5.6绿地集团产权比率分析2016-2020年绿地集团产权比率每年均是四家企业平均值的两倍以上。证明绿地集团负债结构极其不合理，所有者的权益得不到保障，债权人对公司的信任度也会降低，公司不论是进行股权融资还是债务融资的难度都会加大。此外，据上文分析得知，绿地集团负债金额极大，且偿债能力和盈利能力差。在这种情况下，绿地控股在2014年9月，遭到了全球领先的信用评级机构——标普全球地信用等级下调。标普全球指出绿地控股扩张激进，将其信用评级从稳定调整为负面——降为“BBB”级。绿地控股虽然在行业内市场处于领先地位地位，且房产开发扩张快、效率高，但极高的杠杆抵消了这一优势。且绿地控股降杠杆、降负债的过程极为缓慢。公司资金稍有问题，债权人和所有者都要担当极大的风险，所有者的风险更甚。因此，投资者都处于观望状态，近期股价低迷不振。绿地集团去杠杆的途径降低库存提高资本运作效率资本运作效率会直接影响企业对资本和资金的需求量。资本运作效率高，企业生产运营中所占资金就少；企业投入资本过后回款也快，能够及时利用回款进行新一轮的投资，从而减少筹资成本或将筹集到的资金投入其他项目。所以，同样的资本总量，资本运作效率高的企业能创造更多收益。绿地集团2019年及2020年存货占流动资产比例均在60%左右。可以看出，绿地集团存在库存积压问题，占用了流动资金，导致资本运作效率降低。表6.1反映了绿地集团及同行业企业存货周转率。2016年2017年2018年2019年2020年绿地集团0.480.50.530.570.56保利集团9.6814.4612.349.0913.23万科0.410.30.280.290.31新城控股0.560.450.310.310.44金地集团0.520.320.290.30.34表6.1绿地集团及同行业企业存货周转率绿地集团存货周转率在2016-2020年有所提高，但增长态势缓慢绿地集团存货周转率在近两年虽然高于万科、新城控股、金地集团，但仍然远远小于保利集团。这说明，绿地集团存货周转率还有大幅度的提升空间。绿地集团应收账款周转率在2019和2020年分别为5.65及4.78，可以看出其应收账款周转率还不错，应收账款占用资金不是很多。因此降低企业存货是提高资本运作效率的主要途径。首先，企业应该开发出新的销售模式和销售渠道，减少目前挤积压的库存。其次，企业可以建立大数据分析，再参考外部环境变化，来进行预测销售情况，然后根据所预测的销售情况进行生产开发，从而能使存货库存占用资金减少，进而达到提高资本运作效率的目的。优化投资及经营模式绿地集团短债长投的现象严重，公司应避免这种铤而走险的危险行为，转为增加长期借款和股权融资，将借款期限与投资期限相匹配。这样才能有效降低资金链断裂的财务风险。另一方面，绿地集团也可以通过减少长期资本投入的运营模式来降低财务杠杆。我国房地产行业的时代红利已经过去，房产企业发展速度减慢。随着经济结构的转变和国家政策调控，房地产企业继续转型，转变经营模式。其中，根据自身特点与其他企业合作开发和出售一些项目赚取差价是不错的选择。绿地集团可以根据自身企业的优势和特点，选择其他企业对项目进行共同合作开发能够弥补自身资金不充足的情况。这样能够避免为了开发项目而大规模举债，还能降低资本融资成本、分散运营风险。并且，合作开发的项目集合了各个企业的优势和特点。开发出的项目质量高，自然更受消费者欢迎，销售回款也快，资本运作效率也会提高。绿地集团是行业内领先企业，拿地、开发更有优势。因此，绿地集团可以将一些未开发或正在开发的项目打包出售给第三方，从而赚取中间商差价。这样可以减少项目后期资金不足的问题，及时降低经营风险，还能将资金快速回笼。这两种经营模式资金量需求少，避免了包括融资成本在内的高成本投入，还可以集中力量整合资源开发高效项目、舍弃低效项目。增加的现金流入既可以将资金投入回报率更高的项目，又可以帮助公司降杠杆、用于偿还负债。多措并举增加现金流入绿地集团应加强自身经营能力，重视销售收入作为融资渠道，而不是绝大部分依靠外部融资。绿地集团可以创新营销模式。推进节日营销，抢抓疫情后客流量。调整管理办法，狠抓存量去化。还应根据市场环境变化，优化投资结构，提高开发项目质量。特别是紧紧围绕重点区域、聚焦核心城市、用好产业资源，着力推进战略性勾地。除了提高销售收入增加现金流入，绿地集团还可以通过出售回报率较低及后续资金不足的项目来增加现金流入。这样既可以及时止损、减少经营风险，又可以缓解资金链紧张的状况。出售子公司股权也是增加现金流入的一种方式。出售子公司股权是获取现金流的最快方式，通过出售不良资产和盈利能力差的子公司的股权，能减少绿地集团的后续投入，还可以加速资金回流，整合资产，将资金用于偿还负债或投入更有价值的项目上。但，出售子公司股权只能缓解燃眉之急，而且并不利于公司可持续发展。绿地集团更应该注重发展转型，随时代特征向轻资产转变，并且增加核心竞争力，实现健康可持续发展。控制成本减少现金支出据前文分析，绿地集团盈利能力低于行业均值、不容乐观。其2016-2020年销售毛利率一直处于15%左右，营业利润率也一直在7%左右，无明显增长和下降。绿地集团应该重视成本管控带来的利润收入。2020年绿地控股销售毛利率比同行业数家龙头企业平均值低了约5%，当年绿地控股销售收入为59.8亿，用销售收入乘以绿地控股销售毛利率与龙头企业销售毛利率平均值的差，就可以大致算出绿地控股还需加强管控减少管控的成本空间为2.99亿元。虽然2.99亿元相比于外部融资筹集的资金来说并不多，能够用于降杠杆、减负债的部分也很少，但是不积跬步无以至千里，不应该忽视控制成本所带来的作用。结论：随国内经济形势变化和国家政策影响，房企产企业去杠杆是长期发展的必经道路。去杠杆是不能一蹴而就的，需要持之以恒、内外兼治。企业去杠杆需要立足于自身实际情况，敏锐察觉外部经济环境的千变万化，及时作出战略调整，增强核心竞争力。通过上述分析，绿地集团高杠杆、高负债，财务风险极大，还带来了财务杠杆负效应影响。究其原因是企业经营活动盈利能力不足、营业成本高、存货周转率低，导致资本运作效率低、企业资金运转效率差，从而需要大规模举债来维持日常经营及投资开发。对此根据绿地控股尚待提升的地方，提出了四项建议：降低库存提高资本运作效率、优化投资及经营模式、多措并举增加现金流入、控制成本减少现金支出。总之，企业降杠杆不仅需要关注企业自身经营状况，还需要关注外部经济环境变动及政策风向。而且，房地产行业是我国经济发展支柱产业，房地产企业降杠杆不仅有利于自身稳定可持续发展，还能稳定国家经济