30Y活跃券换券策略

内容目录三券存切窗启 4活跃券切换的历史规律 6后市展望 8风险提示 9图表目录图1：2026年超长期特别国债发行计划 4图2：近期26T4成交活跃度超26T2（万元） 5图3：26T4与26T2利差走势（BP） 5图4：近两年30Y新老券利差走势（BP） 7图5：30Y国债借入余额与借贷集中度（百万元、%） 8三券并存，切券窗口开启26T681426T6730814202694801.33520520Y/50Y300特别国债的发行额度约202026T6最终总发行量或约2750亿元。26T626T226T425T626T6图1：2026年超长期特别国债发行计划月份期限招标日期首发/续发规模统计（亿元4月204月24日T1首发340304月24日T2首发8505月505月6日T3首发450305月8日T2续发850205月13日T1续发340305月20日T2续发8506月306月3日T2续发850206月5日T1续发340306月24日T4首发8507月307月3日T4续发800207月14日T5首发300307月15日T4续发8008月308月5日T4续发730508月12日T3续发400308月14日T6首发730208月19日续发待定9月309月2日续发待定209月4日续发待定509月9日续发待定309月16日续发待定10月3010月8日续发待定5010月14日续发待定2010月16日续发待定资料来源：DM，财政部，德邦研究所26T2与26T426T2340026T43180亿元，22026T426T4726T4连T4T，26T426T426T2T42726T426T4成交量（万，右）26T4成交笔数26T2成交量（万，右）26T2成交笔数19,000,00017,000,00015,000,00013,000,00011,000,0009,000,0007,000,00026T4成交量（万，右）26T4成交笔数26T2成交量（万，右）26T2成交笔数19,000,00017,000,00015,000,00013,000,00011,000,0009,000,0007,000,0005,000,0003,000,0001,000,000450400350300250200资料来源：IFIND，德邦研究所26T4最后一期续发规模低于预期，叠加26T6首发落地，使市场对26T4持85730800—850318026T4未81426T626T426T426T4期，后者则推动交易资金逐步止盈并向下一只潜在活跃券迁移，二者共同促使26T426T2图3：26T4与26T2利差走势（BP）26T4-26T2中债估值利差（BP）26T4-26T2中债估值利差（BP）30002026-06-292026-06-302026-07-012026-07-022026-06-292026-06-302026-07-012026-07-022026-07-032026-07-062026-07-072026-07-082026-07-092026-07-102026-07-132026-07-142026-07-152026-07-162026-07-172026-07-202026-07-212026-07-222026-07-232026-07-242026-07-272026-07-282026-07-292026-07-302026-07-312026-08-032026-08-042026-08-052026-08-062026-08-072026-08-1030Y26T426T6活跃26T626T226T426T6活跃券切换的历史规律830初期，随着成交量与成交笔数逐步提升，市场交易资金开始向新券集中，成交活跃度逐步超过原活跃券，流动性溢价随之形成，新老券利差不断收窄，部分阶段甚至出现新券收益率低于老券的倒挂。此后，伴随续发持续推进，新券存量与成交深度进一步提升，活跃券地位得到强化，利差维持在相对低位。而当续发接近尾声、后续供给空间收窄，叠加下一只新券发行预期升温，市场开始提前调仓，原活跃券流动性溢价消退，收益率重新向老券靠拢，利差再度走阔。因此，续发节奏与后续新券供给预期共同影响活跃券流动性溢价的形成与消退，利差由收窄转向走阔，往往对应上一轮切券交易逐步进入尾声。830Y25T57V25T525T525T2107025T5202571425T682225T225T225T625T225T525T2利差才阶2400004.IB-2400001.IB2500002.IB-2400006.IB2500006.IB-2500005.IB2600004.IB-2600002.IB2400001.IB-230023.IB2400006.IB-2400004.IB2500005.IB-2500002.IB2600002.IB-2500006.IB15.0010.005.000.002400004.IB-2400001.IB2500002.IB-2400006.IB2500006.IB-2500005.IB2600004.IB-2600002.IB2400001.IB-230023.IB2400006.IB-2400004.IB2500005.IB-2500002.IB2600002.IB-2500006.IB15.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.002024-05-202024-09-252025-02-102025-06-202025-10-302026-03-122026-07-22资料来源：IFIND，德邦研究所（注：均取中债估值）成交与借贷行为为活跃券切换提供不同维度的先导信号。更早反映交易资金对潜在活跃券的布局：飙升。解，资金逐步向下一只潜在活跃券迁移。26T226T420264526T25.0%12%5626T26（624做2803008%-9%26T48%-15%726T226T426T22026-04-292026-04-292026-05-072026-05-112026-05-142026-05-192026-05-222026-05-272026-06-012026-06-042026-06-092026-06-122026-06-172026-06-232026-06-262026-07-012026-07-062026-07-092026-07-142026-07-172026-07-222026-07-272026-07-302026-08-042026-08-072026-08-1226T6（814日5%——当2600002集中度（、右）2600002借贷余额（百万元）2600004集中度（、右）20181614121082600002集中度（、右）2600002借贷余额（百万元）2600004集中度（、右）20181614121086420350000资料来源：IFIND，德邦研究所后市展望26T626T426T626T4（81426T6首发、9），26T28日，26T