可孚医疗家用医疗器械龙头蓄势勃发

可孚医疗可孚医疗(301087HK)投资要点 6家用医疗器械龙头，核心品类与全渠道网络夯实收入基础 6产品结构升级与自研自产能力提升，盈利质量持续改善 7健耳听力提效、自研呼吸机放量、海外拓展与飞利浦合作贡献新增量 8我们与市场观点不同之处 9可孚医疗：多品类布局与全渠道能力构筑竞争基础 10品类扩张与治理能力协同，夯实长期发展基础 10财务表现：产品结构优化推动收入增长与盈利能力改善 五大业务构成多元收入基础，核心品类放量推动结构优化 12家用医疗器械市场：需求场景持续外延，龙头具备份额提升机会 14家用医疗器械增速持续领先，康复辅具与健康监测构成主要市场 14中国家用医疗器械需求持续扩容，龙头份额有望提升 15五大板块覆盖家庭健康管理主要场景，战略聚焦驱动经营向上 17康复辅具：以核心产品为中心的高价值增长引擎 17健耳听力：经营重心转向单店提效，有望成为重要增长驱动 19背背佳：从青少年姿态矫正延伸至多年龄段体态美学健康管理 21健康监测产品：双联检测推动盈利能力改善，飞利浦合作拓展中高端市场 23血糖尿酸双联检测与持续葡萄糖监测（G：推动家庭代谢监测一体化升级 与荷兰皇家飞利浦达成战略合作，拓展中高端产品市场 25呼吸支持：自研呼吸机推动产品组合升级与板块增长 26医疗护理：基础耗材需求稳健，华舟并表完善高端敷料布局 28中医理疗：收入保持稳健增长，毛利率持续改善 30自有品牌与自产能力：从代理向研发制造一体化升级 32销售网络与业务拓展：线上渠道优势稳固，线下能力持续完善 34线上销售：多平台精细化运营，线上渠道保持领先 35线下销售：自营门店承载专业服务，药房网络扩大终端覆盖 36海外业务高速增长，全球化布局持续推进 37研发创新：聚焦核心产品迭代，智能化应用加快落地 38研发体系持续完善，专利储备支撑产品迭代 38AI技术与设备互联推动核心产品智能化 38战略投资脑机接口企业，布局智能康复领域 39盈利预测 40估值 43风险提示 44可孚医疗可孚医疗(301087HK)图表1：可孚医疗：五大产品板块覆盖家庭健康管理核心场景 6图表2：可孚医疗：公司核心经营指标与发展成就 7图表3：可孚医疗：健耳听力、呼吸支持、海外拓展与飞利浦合作贡献新增量 8图表4：可孚医疗与可比公司毛利率对比 9图表5：可孚医疗发展历程 10图表6：可孚医疗股权结构（截至2026年5月） 10图表7：可孚医疗核心管理层经验丰富 图表8：公司营业收入及增速 图表9：公司归母净利润及增速 图表10：公司毛利率及归母净利润率 12图表公司各项费用率 12图表12：公司各板块主要产品矩阵 13图表13：公司收入结构拆分 13图表14：公司各板块毛利率拆分 13图表15：2019-2030E中国家用医疗器械市场规模 14图表16：中国家用医疗器械市场结构拆分 15图表17：中国家用医疗器械行业的核心增长驱动因素 16图表18：2024年中国家用医疗器械市场竞争格局 16图表19：中国家用康复辅具市场规模（2019-2030E） 17图表20：2025年康复辅具板块收入拆分 17图表21：康复辅具板块主要产品 18图表22：康复辅具板块收入及增速 18图表23：康复辅具板块毛利率 18图表24：健耳听力专业验配服务模式 19图表25：健耳听力、听力业务收入 20图表26：健耳听力门店数量 20图表27：健耳听力门店客均消费金额及增速 21图表28：健耳听力门店单店日均收入 21图表29：矫正及矫姿产品收入 21图表30：2024年中国矫姿带产品市场竞争格局 21图表31：背背佳产品定位由矫姿向多场景体态管理延伸 22图表32：背背佳产品结构与设计特点 22图表33：公司矫正及矫姿产品销量及增速 22图表34：公司矫正及矫姿产品平均售价 22图表35：中国居家健康监测设备市场规模（2019-2030E） 23图表36：健康监测板块主要产品 23图表37：健康监测业务收入及增速 24图表38：健康监测业务毛利率 24图表39：可孚医疗与飞利浦达成战略合作 25可孚医疗可孚医疗(301087HK)图表40：中国家用呼吸支持器械市场规模（2019-2030E） 26图表41：呼吸支持板块主要产品 27图表42：呼吸支持业务收入及增速 27图表43：呼吸支持业务毛利率 27图表44：中国医疗护理耗材市场规模及预测（2019-2030E） 28图表45：医疗护理类产品 29图表46：医疗护理业务收入及增速 29图表47：医疗护理业务毛利率 29图表48：中国家用中医理疗产品市场规模（2019-2030E） 30图表49：中医理疗板块主要产品 30图表50：中医理疗及其他类产品收入及增速 31图表51：中医理疗类业务毛利率 31图表52：自有品牌产品收入及增速 32图表53：自有品牌自产产品收入及增速 33图表54：公司各产品类型收入占比 33图表55：不同产品来源毛利率对比 33图表56：公司各产品类型毛利额占比 33图表57：线上与线下渠道收入及同比增速 34图表58：线上与线下渠道收入占比 34图表59：线上与线下渠道毛利率 34图表60：线上与线下渠道毛利额占比 34图表61：可孚医疗与可比公司直销渠道销售额占比 35图表62：可孚医疗线上合作伙伴 35图表63：线上渠道收入结构 36图表64：线上经销商数量 36图表65：可孚医疗线下合作伙伴 36图表66：线下渠道收入拆分 37图表67：线下经销商及合作药房数量 37图表68：国内外收入及同比增速 37图表69：按地区划分的收入占比结构 37图表70：可孚医疗重点在研项目 38图表71：可孚医疗AI健康管理平台 39图表72：可孚医疗：收入预测 41图表73：公司营业收入及归母净利润预测 42图表74：公司各项费用及费用率预测 42图表75：可孚医疗：可比公司估值表 43图表76：可孚医疗PE-Bands 44图表77：可孚医疗PB-Bands 44投资要点家用医疗器械龙头，核心品类与全渠道网络夯实收入基础可孚医疗是中国领先的家用医疗器械企业，围绕家庭健康管理场景形成了康复辅具、医疗护理、健康监测、呼吸支持及中医理疗等业务板块，产品覆盖老龄化、慢病管理、术后康复、听力健康和睡眠呼吸等高频家庭医疗需求。202533.87202512.44/9.12/5.87亿元，同12.7%/13.8%/20.1%80.95%，构成公司主要收入来源。图表1：可孚医疗：五大产品板块覆盖家庭健康管理核心场景 行业地位领先 全渠道网络覆盖 线上覆盖天猫、京东、抖音等主流平台，按2024收入计行业排名第二线上覆盖天猫、京东、抖音等主流平台，按2024收入计行业排名第二668家自有门店，其中618家为健耳听力服务中心与80合作，触达超过20按2024年中国内地收入计，市占率2.1%家用康复辅具排名第一，市占率2.4%矫姿带排名第一，市占率27.2%家庭医疗与健康护理与健康可孚 多品牌产品矩阵

康复辅

研发制造基础 可孚医疗可孚医疗(301087HK)拥有11个自有品牌覆盖超200个产品类别、上万个产品品规“可孚”主品牌与背背佳、健耳听力、吉芮医疗、氧立得等品牌协同发展拥有11个自有品牌覆盖超200个产品类别、上万个产品品规“可孚”主品牌与背背佳、健耳听力、吉芮医疗、氧立得等品牌协同发展设立3个专项研究院，拥有350余名研发人员截至2025年末拥有699利拥有4个主要生产基地，具备从核心部件到成品的自主生产能力可孚医疗公司公告公司依托多品牌矩阵覆盖多元细分市场，为用户提供覆盖近万个产品型号及规格的一站式（专业听力服务（姿态矫正（电动轮椅）（制氧机及呼吸支持产品。公司围绕家庭健康管理场景持续沉淀用户、渠道和服务能力，康复辅具具备较强品牌属性和高毛利特征，医疗护理需求刚性较强且具备一定复购属性，健康监测则受益于慢病管理和居家检测渗透率提升。我们认为，随着人口老龄化程度加深、居民健康管理意识提升以及居家医疗消费场景拓展，公司有望凭借较完整的产品矩阵和全渠道触达能力，持续受益于家用医疗器械行业扩容，并在多个细分品类中保持领先地位。产品结构升级与自研自产能力提升，盈利质量持续改善202553.2%，盈利质量持续改善，主要受益于高毛利产品放量、自有品牌自产产品占比提升及渠道运营效率优化。分板块看，康复辅具和健康监测板块毛62.10%50.13%，是公司盈利能力的重要支撑。分渠道看，线上渠道实现21.9764.85%57.86%，依托覆盖天猫、京东、抖音等主流电商平台的成熟运营体系，公司多个核心品类销售排名位居平台前列。图表2：可孚医疗：公司核心经营指标与发展成就高附加值、创新产品自主研发呼吸机、CGM、背背佳等产品放量，有望贡献增量未来增长驱动合作，拓展中高端产品市场飞利浦合作布局高端综合毛利率稳步提升线上和线下渠道能力自主品牌自产占比提高，2024/2025/1Q26毛利率分别达51.86%/53.16%/55.15%线上和线下渠道能力

健耳听力提质增效20253.25亿元，同比14.38%，利润端大幅减亏盈利质量稳步提升线上渠道优势稳固盈利质量稳步提升2025年线上渠道收入21.97亿元，同比增长10.4%，毛利率达57.86%

线下渠道网络 10.55亿元，同比增长23.9%收入重回增长轨道2024/2025/1Q26收入分别增长4.53%/13.56%/37.22%

未来展望 公司收入规模扩张收入分公司收入规模扩张可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告公司持续强化核心单品的研发、制造和品牌运营能力，有望进一步提升产品附加值和利润率水平。背背佳、自研智能网联呼吸机、健康监测创新产品等自有品牌产品逐步放量，有于提升公司对产品开发、成本控制和终端定价的能力。同时，公司与飞利浦在家庭健康监测领域达成品牌授权合作，有望进一步补充公司中高端产品线。我们认为，随着自研自产产品占比提升及高毛利核心单品持续放量，公司产品结构有望继续优化，并带动综合毛利率持续提升。可孚医疗(301087HK)可孚医疗(301087HK)店网络和长期售后服务，形成区别于普通听器零售的服务闭环。20253.25放量，202580.18%。随着呼吸机放量，配套面罩等2026-2028年贡献更多业绩增量。20252.99405.05%8.82%。通过上海华舟、香港喜曼拿、深圳融昕等并购和参股布局，公司逐步补齐海外客户资源、渠道网络、注册认证和本地化服务能力，后续高端敷料、呼吸支持、健康监测等产品有望持续导入海外市场。同时，飞利浦授权合作有于强化公司中高端家庭健康监测产品布局。我们认为，随着听力服务、呼吸支持、海外拓展与飞利浦合作逐步兑现，公司中长期成长空间有望进一步打开。图表3：可孚医疗：健耳听力、呼吸支持、海外拓展与飞利浦合作贡献新增量可孚医疗公司公告可孚医疗(301087HK)可孚医疗(301087HK)201836.8%202553.2%，1Q267.3pct，产品结构202529.6pct58.0%2018年提升16.8pct。分渠道看，202557.9%202113.5pct，公司在产品组合、定价能力和电商运营效率上具备综合优势。我们认为，随着自有品牌、公司盈利质量具备持续提升空间。备差异化壁垒，有望贡献收入和利润弹性：公司健耳听力业务依托专业验配、门店网络和长期服务形成业务闭环，20253.25亿元，2021-2025CAGR达66.7%，亏损持续收窄。2024/20256,876/7,570元（2025年同比增长%，成熟门店单店日均收入分别为,9元，新门店单店日均收入分别为489/857/代理产品向自研自产切换，202580.18%，自研智能网联呼吸机放量带动增长拐点显现。我们认为，听力业务的服务壁垒和呼吸机的自研放量，将共同成为公司未来收入和利润弹性的重要来源。飞利浦合作战略有望提升公司产品力与全球化能力，平台价值有望进一步体现：公司海外2.99405.05%8.82%。通过上海华舟、喜曼拿、深圳融昕等并购和参股布局，公司逐步补齐海外客户资源、渠道网络、注册认证和本地化服务能力。同时，公司与飞利浦在家庭健康监测设备领域达成品牌授权合作，有望强化中高端健康监测产品布局，提升产品毛利率和品牌认知。我们认为，海外扩张和飞利浦合作有望推动公司逐步成长为更具品牌力和全球化能力的家用医疗器械平台型龙头，公司平台价值有望进一步释放。图表4：可孚医疗与可比公司毛利率对比可孚医疗 鱼跃医疗 三诺生物 瑞迈特 振德医疗51.9%53.2%51.9%53.2%55.2%46.8%43.8%43.3%36.8%38.3%39.5%32.8%60%50%40%30%20%2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A 2024A 2025A 2026Q1iFind可孚医疗(301087HK)可孚医疗(301087HK)品类扩张与治理能力协同，夯实长期发展基础20072009年设2021年在深交所创业板上市。20265月，可孚医疗正式在香港联交所主板挂20253个研究院和4个生产基地。在此基础上，康复辅具和医疗护理板块构成公司稳定的收入与利润基础，健康监测、呼吸支持及听力服务则有望依托新品放量、自产替代和门店提效，成为中期增长的主要来源。图表5：可孚医疗发展历程港股上市，开启双平台国际化新征程听器验配连锁业务扩展至行业前三，并推出呼吸机、双项检测等新品深圳证券交所创业板，集资金约人民币亿元明五大核心治疗领域，并启动资本市场作湖南可孚医疗科技发展有公司成立，专注于家用医疗器械通过收购上海华舟及喜曼拿医疗，并获得飞利浦品牌授权，推进全球化布局与高端化拓展长智能备基地投产，显提升自主生产能力在天猫设立店通过收购上海华舟及喜曼拿医疗，并获得飞利浦品牌授权，推进全球化布局与高端化拓展长智能备基地投产，显提升自主生产能力在天猫设立店成为家用医疗器械线上销售的期先行好护士（可孚公司全资公司）有公司成立可孚医疗港股招股书47.83%202594.35%87.60%202512月，图表6：可孚医疗股权结构（截至2026年5月））长健诺（）其他公司（中国）湖南可孚（）好护士（中国湖南科源（）健耳听力（）可孚医疗其他股东张明先生长科源长械字号聂娟女士张敏先生可孚医疗港股招股书管理团队兼具产业运营、渠道销售、供应链及资本市场经验。董事长兼总裁张敏先生拥有20供应链、销售及组织管理；董事会秘书薛小桥先生具有多年上市公司治理、信息披露及投渠道、供应链、财务与合规等键环节，能够支持公司多品类经营与并购后业务整合。图表7：可孚医疗核心管理层经验丰富高效的组织构与格的公司治理推动企业可持续发展高效的组织构与格的公司治理推动企业可持续发展张敏先生行董事、董事长、总裁负责公司整体管理与运营管理、知识产权战略及商业化行

张明先生副董事长负责全国销售及人力资本管理在家用医疗器械行业的综合物流、制造效率提升及销售基础设建设方面拥有丰富经验拥有丰富行业经验与专业知识的管理及研发团队拥有丰富行业经验与专业知识的管理及研发团队薛小桥先生董事会秘书负责证券及法事务、并购、知识产权作

于先生副总裁负责国内市场营销事业部

望先生首财务负责财务战略、资金管理、财务报告及合规作

欧先生副总裁负责人力资源及生产运营

青先生副总裁负责销售康生物区域销售经理及 在、中联重科人在可孚医疗器械有天天环保科技股份有事业部销售负责人，在三一集团计及监力资源职务，并海司副总经理、监事、行公司总经理理，拥有销售、

专注于产品销售

职务，并三一新科技人力资源总监，负责整体

董事及总经理等职务行管理、证券事务及投融资经验

能源监事

人力资源管理可孚医疗港股招股书财务表现：产品结构优化推动收入增长与盈利能力改善202533.8713.56%；1Q26延续增长态势，收入同比增37.22%上海华舟、喜曼拿并表。渠道端，电商平台为核心新品提供快速推广和用户触达，连锁药20253.721.0717.08%润增长主要受益于康复辅具、健康监测等核心板块毛利率提升，以及高毛利产品放量带来的产品结构优化。图表8：公司营业收入及增速 图表9：公司归母净利润及增速（百万元）3,3872,9773,3872,9772,8542,9832,3752,2761,4621,0878511,012201702017

营业收入 同比增速(右轴)

70%60%50%40%30%20%10%0%2026Q1-10%2026Q1

（百万元）归母净利润 同比增速（右轴42442942442937230231225412410766(24)40030002017201820192020202120222023202420252026Q12017201820192020202120222023202420252026Q1

400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%可孚医疗可孚医疗(301087HK)20182019202020212022202320242025可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告20182019202020212022202320242025产品结构优化推动综合毛利率继续提升。2023/2024/2025/1Q26公司综合毛利率分别为43.3%/51.9%/53.2%/55.2%2023/2024/202548.0%/61.1%/62.1%2023/2024/202540.0%/%/.%2225毛利率分别为510%。多个核心板块及自产产品盈利能力改善，共同支撑公司综合毛利率提升。销售投入仍处高位，归母净利润率改善。2023/2024/2025/1Q26公司销售费用分别为7.41/9.73/11.58/3.53亿元，销售费用率分别为26.0%/32.6%/34.2%/34.9%，主要投入于核心单品推广、线上平台运营及线下服务网络建设。公司持续布局兴趣电商、内容电商等新型线上渠道，并完善连锁药房、直营门店及直营听力验配中心等线下网络。中长期看，天猫、京东、抖音等线上平台与连锁药房、直营门店及听力验配中心形成全渠道协同，有望提升目标用户触达、到店转化率和客户复购率。2023/2024/2025/1Q26公司归母净利润率分别为8.9%/10.5%/11.0%/10.6%，归母净利润率呈改善趋势。图表10：公司毛利率及归母净利润率 图表11：公司各项费用率毛利率归母净利润率毛利率归母净利润率51.9%53.2%55.2%46.8%43.8%39.5%43.3%32.8%36.8%38.3%17.8%18.8%7.4%8.5%10.1%8.9%10.5%11.0%10.6%-1.4%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%

40%35%30%25%20%15%10%5%2017201820192020202120222023202420252026Q10%2017201820192020202120222023202420252026Q1

销售及分销费用率 管理费用研发费用率32.6%32.6%34.2%34.9%24.6%25.2%25.6%26.0%22.0%20.8%18.2%可孚医疗可孚医疗(301087HK)2017201820192020202120222023202420252026Q1可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告2017201820192020202120222023202420252026Q1五大业务构成多元收入基础，核心品类放量推动结构优化公司正在逐步构建以单品为核心的产品结构，并通过加大研发投入、推进自主生产以及强化渠道与品牌能力支撑产品升级。康复辅具、医疗护理、健康监测、呼吸支持和中医理疗五大板块共同构成公司家庭医疗健康管理产品矩阵：1）康复辅具：为公司第一大收入来源，2025年该板块实现收入12.44亿元（同比增长.6%%（同比提升ct正、听力业务产品的市场地位。背背佳、听器、电动轮椅及护理床等产品覆盖体态管理、听力健康和行动辅场景，形成公司康复及银发经济等场景下的重要增长曲线。）健康监测：5年实现收入7亿元（同比增长%，占总收入%，毛利率达（同比提升ct频需求，核心产品包括血压计、体温计、血糖仪和心电监护仪等。公司与飞利浦达成战略合作，获得多款家庭健康监测设备在大中华区的品牌授权，有于强化公司在高端健康监测品类的产品矩阵。呼吸支持：5年实现收入5（同比下降.7%5年收80.18%。公司重点AI搭载智能压力调节与睡眠数据分析功能。自研产品放量推动公司由品牌代理向自主研发生产延伸，有望继续改善板块产品结构和盈利能力。5年实现收入2（同比增长%%2025组胶原蛋白液体成膜敷料及水胶体敷料等产品。上海华舟并表补充水胶体、聚氨酯泡沫敷料及造口护理等高端敷料的生产能力和海外客户资源，有望推动板块由基础耗材向附加值更高的伤口护理产品拓展。5年实现收入4（同比增长%%通慈品牌布局理疗仪、草本贴剂、热敷贴、灸、拔罐及刮痧等产品，覆盖家庭日常养生和疼痛管理场景。其中，贴剂及热敷贴具有一定复购属性，腱鞘炎理疗仪等设备型新品则图表12：公司各板块主要产品矩阵康复辅具用于改善或替代人体功能康复辅具用于改善或替代人体功能提供辅治 轮椅、代步车、护理床、移位机、听力计、听器、行器、腋拐、疗或预防残障的产品 手杖等健康监测用于监测人体生理参数的医疗器械血糖监测系统、尿酸检测系统、血压计、脉搏血氧仪、红外体温计、幽门螺杆菌快速检测呼吸支持用于慢性呼吸健康管理的产品无创呼吸机、制氧机、便携式氧疗设备、氧气袋、雾化器、鼻腔护理产品等医疗护理用于检查治疗及护理的一次性 伤口敷料/贴、口罩、手套、医用防护服、纱布/绷带、棉球/棉签/棉医用及护理产品 片、消毒产品、口腔护理产品等中医理疗基于中医理论利用物理因或现代治 理疗仪、按摩器、叶及产品、灸产品、拔罐器具、刮痧具疗设备进行疾病预防与治疗的产品 等可孚医疗港股招股书图表13：公司收入结构拆分 图表14：公司各板块毛利率拆分

康复辅具类产品 医疗护理类产品 健康监测类产品呼吸支持类产品 中医理疗类及其他其他201720182019202020212022202320242025

80%70%60%50%40%30%20%10%

康复辅具类产品 医疗护理类产品 健康监测类产品201720182019202020212022202320242025可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告家用医疗器械市场：需求场景持续外延，龙头具备份额提升机会家用医疗器械增速持续领先，康复辅具与健康监测构成主要市场中国家用医疗器械市场增速持续高于整体医疗器械行业，市场占比稳步提升。根据弗若斯特利文数据，1,2241,982亿元，10.1%8.6%2030年中国家用3,131亿元，2025-2030医疗器械市场5.9%的预计增速。家用医疗器械市场规模占中国医疗器械市场的比重亦由201919.6%202421.0%203023.6%。老龄化、慢性病管理和院外医疗需求增长，有望推动医疗器械使用场景由院内疗持续延伸至家庭监测、康复护理及日常健康管理。图表15：2019-2030E中国家用医疗器械市场规模（十亿元） 家用医疗器械 家用医疗器械占313.1286.0313.1286.0261.6240.0207.7221.2188.3197.7 198.2167.4143.8122.4300250200150100

5002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E2026E2027E2028E2029E2030E

15%可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗港股招股书，弗若斯特利文从板块结构看，康复辅具仍是规模最大的细分品类。根据弗若斯特利文数据，2024年市203023.8%202419.6%2030业扩容的主要来源之一，增长动力来自血压、血糖、血氧及心电等指标的长期监测需求。同期，医疗护理/呼吸支持/中医理疗产品占比预计分别由15.3%/4.5%/2.2提升至15.5%/4.9%/2.6%202465.1%进一步提升2030此外，中国家用医疗器械线上渠道渗透率将持续提升。根据弗若斯特利文数据，中国家201925.0%202444.3%203067.1%2024年线上销售收入计，可孚医疗在中国线上家用医疗器械市场排名第二，线上渠道规模及运营能力处于行业领先水平。可孚医疗可孚医疗(301087HK)图表16：中国家用医疗器械市场结构拆分2019年 2024年 2030E36.727.236.727.258.674.58.0(2.6%)15.3(4.9%)46.846.5%)2.6(2.1%)4.62.6(2.1%)4.6(3.8%)20.6(16.8%)9.0(4.5%)30.338.8(19.6%)48.5(15.5%)64.9(20.7%)17.4(14.2%)3.8(3.1%)9.6(7.8%)(15.3%)5.9 (3.0%) 9.2(2.9%)34.2(10.9%)人民币十亿元 可孚医疗港股招股书中国家用医疗器械需求持续扩容，龙头份额有望提升中国家用医疗器械市场增长受到策支持、人口老龄化、慢性病长期管理、产品升级迭代及线上线下渠道融合等多重结构性因素支撑，行业持续扩容亦为具备渠道基础和多品类运营能力的龙头企业提供份额提升机会：策引导与人口老龄化扩大家庭端医疗需求。“健康中国”战略持续强化疾病预防和全生医疗港股招股书，20241.53.8亿人。健康监测产品正由单一指标、离线测并推动产品升级。电商平台扩大产品地域覆盖并缩短新品推动家用医疗器械消费场景拓展。图表17：中国家用医疗器械行业的核心增长驱动因素中国家用医疗器械市场：大结构性增长驱动因素中国家用医疗器械市场：大结构性增长驱动因素策支持与银发经济 慢病高发与健康意识提升产品迭代与应用场景拓展销售渠道多元化2025年60及以上人口 2030年糖尿病患预计约3.23亿，占总人口23.0%； 1.69亿，心血管疾病患适老化改造补贴比最高 预计约4.50亿达30%中国家用健康监测产品市场规模预计将由2024年的388亿元增长至2030年的649亿元线上渠道占比预计将由提升至2030年的67.1%电商、交体及即时零售扩大产品覆盖并提升可及性智能化、便携化及连续监测拓展产品使用场景与频次长期监测与系统化管理支撑设备需求及配套耗材复购适老化策加人口老龄化，推动康复、护理及监测需求向家庭端延伸可孚医疗港股招股书竞争格局仍较分散，可孚有望依托渠道和多品类运营提升份额。从竞争格局看，家用医疗器械品类多、渠道分散，不同产品对研发注册、供应链管理、品牌运营和专业服务的要求20242.1%的市场份额位列第二，前五名合计份额约10.2%类产品矩阵、自主研发制造能力和全渠道网络的平台型企业，可以在不同品类之间复用用户、流量、终端及售后资源，降低新品导入成本并提高渠道转化效率，因而更有能力承接行业扩容并有望持续提升市场份额。图表18：2024年中国家用医疗器械市场竞争格局48亿元3.4%

292.1%

25亿元1.8% 231.7%17亿元1.2%

公司A公司B公司C公司D其他可孚医疗可孚医疗(301087HK)1,258亿元89.9%可孚医疗港股招股书五大板块覆盖家庭健康管理主要场景，战略聚焦驱动经营向上公司已形成康复辅具、医疗护理、健康监测、呼吸支持和中医理疗五大产品板块，覆盖家庭康复、慢病监测、呼吸治疗、基础护理及日常理疗等场景。在多品类布局基础上，公司产品策略正在转向聚焦核心单品，研发、生产和渠道资源逐步向重点产品集中，并通过听力验配、设备联网及数据服务补充专业服务能力。核心单品战略有于提高研发、生产和营销资源的配置效率，背背佳、健耳听力、血糖尿酸双联检测及自研呼吸机等核心业务有康复辅具：以核心产品为中心的高价值增长引擎老龄化及居家照护需求支撑家用康复辅具市场稳步扩容。根据弗若斯特利文数据，中国20193920246520301052025-20308.2%。在市场稳步扩容的同时，行业正从基础辅器具向智能化、专业化和服务化升级。我们认为，可孚凭借品牌矩阵、线上渠道、线下服务中心和自主制造能力，有望持续受益。图表19：中国家用康复辅具市场规模（2019-2030E）（亿美元）1059610596888170756165545939451008060402002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E2026E2027E2028E2029E2030E可孚医疗港股招股书，弗若斯特利文公司康复辅具产品矩阵覆盖体态管理、行动辅与听力健康。公司康复辅具产品矩阵涵盖背背佳矫姿产品、轮椅及行器、听器等，分别覆盖体态管理、行动辅和听力健康等需求场景。背背佳依托品牌运营和产品迭代拓展消费型矫姿市场；行动辅具围绕不同出行及康复需求丰富产品供给；健耳听力则通过听器销售、专业验配、调及售后服务，提AI降噪技术的骨传导X5，进一步丰富听产品组合。多层次产品矩阵与专业服务网络共同提升公司对不同客群及价格带的覆盖能力。前沿技术与产品及专业服务体系的结合，有望增强公司在该领域的竞争优势。图表20：2025年康复辅具板块收入拆分2.67亿元（22.66%）5.86亿元

矫姿矫正产品听力业务其他可孚医疗可孚医疗(301087HK)3.25亿元（27.60%）可孚医疗港股招股书图表21：康复辅具板块主要产品产品 品牌 产品描述 核心技术及/或亮点特性 产品图示听器 自有品牌/健耳听力 听器通过放大声音并降低噪声最听力康复并提升生活质量电动轮椅 自有品牌/吉芮医疗 轮椅是伤患及残障人士的重要外活动，并减轻家庭照护负

多通道WDRC（宽动态范围压缩）与语音增强技术自适应降噪六大产品类型，支持3D个性化定制适配多传感器智能控制避障安全系统轻量化可折设计矫形/正产品

自有品牌/背背佳 矫形与姿态矫正产品组合涵盖节护运动防护、术后康复和日常姿态改善

背背佳：约28年品牌积累与市场验证人体学三点支撑透气高弹材料护理床 自有品牌/可孚 医用/护理床集防跌落护栏靠背调节移动与输液报警等功能于一体

电动控制、背腿联动、翻身及升降结构、安全护栏等可孚医疗港股招股书202512.4412.68%36.7%20255.86亿元，-25年GR约5.%5年实现收入5（同比增长%，2021-2025CAGR66.7%202348.0%202461.1%，202562.1%2024望持续受背背佳等消费型产品放量与健耳听力经营改善驱动，其中背背佳通过品牌运营和渠道拓展扩大体态管理人群覆盖，健耳听力则通过优化门店网络、提升成熟门店产出。图表22：康复辅具板块收入及增速 图表23：康复辅具板块毛利率（百万元）1,2441,1041,2441,104773592415321212248293

康复辅具类产品 同比增速（右轴

50%40%30%20%10%0%

70%61.1%62.1%61.1%62.1%48.0%40.0%38.2%32.1%33.9%26.1%28.3%50%40%30%20%10%0201720182019202020212022202320242025

-10%

0%201720182019202020212022202320242025可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告可孚医疗(301087HK)可孚医疗(301087HK)听力服务渗透率较低，为专业验配网络提供长期需求基础。根据可孚医疗港股招股书，国2.2间。健耳听力采用产品销售与专业验配服务的复合模式，收入不仅来自听器销售，还包门店和长期服务构成业务的重要经营壁垒，也有于增强用户黏性。从经营策略来看，健随着低效门店不优化，并通过渠道合作完善网点布局，健耳听力的单店经营效率和盈利能力有望持续提升。健耳听力的经营基础由专业人员、标准化验配流程和数字化用户管理共同构成：升自有产品在业务中的贡献。2025878名专业验配师，并通过标准化的“七步验配流程”和系统化训体系，在600余家门店中维持服务质量的一致性。的全周期用户跟踪与管理。1.5图表24：健耳听力专业验配服务模式全国化验配中心网络全国化验配中心网络标准化专业服务体系878名专业验配师，600余名国家认证验配师；标准化“七步验配流程”覆盖600余家门店听力检测、设备验配与康复服务；自研定制化听器占比持续提升自主数字化管理系统自主数字化管理系统O2O服务融合会员管理、销售管理、数据分析及电病历每年开展1.5万场以上区筛查及科普教育活动可孚医疗公司网健耳听力收入保持增长，亏损大幅收窄。20253.25亿元（同比增长8%，-225年GR达.%，在门店数量较少的同时仍保持收入增长，亏损显收窄。收入端，公司依托专业验配、调及售后等服务提升用户转化，并通过线上线下一体化运营拓展获客渠道。成本端，低效门店优化推动租金、人力及营销等投入向经营效率更高的网点集中。收入增长与经营改善共同推动业务亏损收窄，健耳听力正逐步向更具盈利质量的增长模式转变。图表25：健耳听力、听力业务收入（百万元）32527332527319812169257163002500

2018 2019 2020 2021 2022

2024

2025可孚医疗可孚医疗(301087HK)注：收入口径：2024年及之前口径为健耳听力收入，2025年口径为听力业务收入可孚医疗港股招股书健耳听力已建立覆盖全国的专业验配服务网络，经营质量持续提质增效。截至2025年末，1286182024759家有所减少。门店数量下降主要源于公司对低效门店的主动优化，公司主动闭因客流不足或当地市场容量有、未达到盈利预期的门店，将管理、销售及验配人员重新配置至经营效率较高的门店，减少低效租金和人员投入，推动业务在收入保持增长的同时实现大幅减亏，经营重点进一步转向单店效率和盈利能力提升。图表26：健耳听力门店数量（家）759682759682618411359149304370060050040030020010002018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025可孚医疗港股招股书根据公司港股招股书，2023/2024/2025年健耳听力门店顾客人均消费金额分别为6,603/6,876/7,570元，2024/20254.1%/10.1%2023/2024/2025年单店日均收入1,174/1,243/1,3092024/2025489/857低效门店退出、留存门店经营改善及新店逐步成熟共同验证了健耳听力提质增效的初步成，后续经营质量有望进一步提升。图表27：健耳听力门店客均消费金额及增速 图表28：健耳听力门店单店日均收入（元） 客均消费金额 同比增速（右轴7,57066037,57066036,8767,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002023 2024 2025

12%（元）2023（元）2023年2024年2025年2022年及以前开设的门店1,174.11,243.41,309.22023年开设的门店567.3594.7812.32024年开设的门店/489.0857.02025年开设的门店//675.18%6%4%2%0%可孚医疗港股招股书 可孚医疗港股招股书背背佳：从青少年姿态矫正延伸至多年龄段体态美学健康管理背背佳是可孚医疗康复辅具产品组合中的产品，20211.77亿元收购100%2020年收入1.90.36（背背佳）收入由0年的9亿元增长至25年的9（G5.3%4年在中国图表29：矫正及矫姿产品收入 图表30：2024年中国矫姿带产品市场竞格局（）5.91.95.91.96.05.04.03.02.01.00.0

亿元55.3%

3.2%

%亿元亿元27.2%2亿元8.51亿元

可孚医疗公司H公司I公司J其他可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告，可孚医疗港股招股书 可孚医疗港股招股书重新定义品牌及目标客群，由青少年矫姿拓展至多年龄段体态管理。背背佳主要依赖电单一功能拓展至矫正、塑形和日常养护，并将目标客群由青少年延伸至久坐办公人群、女性塑形人群及具有日常体态管理需求的消费，扩大产品适用场景和潜在人群。内容电商与品牌营销协同，推动老品牌重新进入主流消费视野。公司利用自身线上渠道运KOL种草和明星代言强化消费教育，并围绕久坐、含胸驼背、通勤内穿及日常塑形等具体场景开展内容营销。这一变化既提高了品牌在年轻消费中的曝光度，也推动消费认知由传统青少年矫姿产品延伸至多年龄段体态健康管理。图表31：背背佳产品定位由矫姿向多场景体态管理延伸品牌定位升级 矫正具体态管理专家需求场景进 学生群体职场及健身人群用户场景拓展 动矫姿主动体态管理可孚医疗公司公告

明星代言强化品牌曝光与声量无痕化、轻量化提升产品体验，产品升级推动收入增长。公司持续优化结构设计与材料技术，通过无缝一体化结构、透气面料和支撑部件优化穿戴舒适度，并围绕不同体态和使用时长推出分层产品。其最新一代无缝矫姿带采用亲肤裸感面料与一体化结构设计，在提升穿戴舒适性的同时增强支撑效。此外，透气材料及升级版硅胶部件进一步改善了产品贴2023/2024/2025年矫正及矫姿产248.2/299.7/362.42023802025162元。图表32：背背佳产品结构与设计特点一体式无缝裁剪一体式无缝裁剪无缝包边，防卷边设计双Y牵引结构柔和开肩，舒适牵引高弹自由伸展面料柔软高弹，延展性强鱼骨支撑结构增强支撑，兼顾灵活活动人体学设计贴合背部曲线，分散腰背压力透气网孔结构可孚医疗港股招股书图表33：公司矫正及矫姿产品销量及增速 图表34：公司矫正及矫姿产品平均售价（千件） 矫正及矫姿产品销量 同比增速（右轴3,6242,9973,6242,9972,48202023 2024 2025

30%25%20%15%10%5%0%

（元）172162172162801000

2023 2024 2025可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗港股招股书 可孚医疗港股招股书健康监测产品：双联检测推动盈利能力改善，飞利浦合作拓展中高端市场中国庞大的慢病患基数为家庭健康监测提供长期需求基础。根据可孚医疗港股招股书，20241.53.8亿人，带动中国居家健康监测202558203091模式存在明显差异：血压计、体温计主要依靠设备销售，产品迭代、测量准性及渠道覆CGM能够提高收入稳定性。可孚医疗具备自主生产能力以及线上电商、连锁药房和零售门店等渠道，有利于产品快速触达用户，并通过设备销售带动后续耗材需求。图表35：中国居家健康监测设备市场规模（2019-2030E）（亿美元）91849184777063584952544435308060402002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E2026E2027E2028E2029E2030E可孚医疗港股招股书，弗若斯特利文健康监测板块产品覆盖血糖、尿酸、血压、体温监测等家庭高频监测需求。近年来，公司已从基础监测设备，逐步向更高价值量的多指标检测及居家自测产品延伸，其中血糖-尿酸双联检测等产品推动了板块毛利率改善，CGM拓展连续监测场景。展望未来，公司研发方向将聚焦智能化升级及AI赋能的监测解决方案，包括智能血压计、AI增强型血糖监测系统、预热式体温计以及多功能胎心仪等，以进一步强化公司在智能居家健康管理领域的产品能力。图表36：健康监测板块主要产品产品 品牌 产品描述 核心技术及/或亮点特性 产品图示测产品

自有品牌/可孚 可便捷地在家监测血糖尿酸等键血液指标，用于主动健康管理

血糖尿酸双联检测单张、一滴血同时测量两项参数无需分别使用不同设备，并降低检测成本可孚医疗(301087HK)电体温计 自有品牌/可孚 采用先进红外检测技术可孚医疗(301087HK)的非接触式体温测量血压计 自有品牌/可孚 以临床准性实现医疗级血压和心率监测家用检测 自有品牌/可孚 提供适用于临床场景和家庭使用健康指标可孚医疗港股招股书

15秒预测算法，快速出结预热探头，减少冷触感环境温度补偿，提升测量准性自有算法+智能加压实时震颤和心不齐检测蓝牙/4G连接，支持云端健康档案家用场景下的专业级准性多品类快速出结面向非临床环境的用设计20255.8720.1%17.3%，重回50.1%202233.2%显改善。公司产品覆盖血糖、尿酸、血压、体温、血氧及胎心等指标，已形成基础监测设备、代谢2025年公司健康监测板块恢复较快增长，血糖尿酸双联检测和飞利浦品牌授权则进一步补充连续监测及中高端产品布局。图表37：健康监测业务收入及增速 图表38：健康监测业务毛利率（百万元） 健康监测类产品 同比增速（右轴）0

201720182019202020212022202320242025

100%77778677778655458758748937640540260%40%20%0%-20%-40%

60%50%40%30%20%10%0%

47.5%47.5%50.1%43.0%42.3%38.0%38.7%40.3%40.0%33.2%201720182019202020212022202320242025可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告血糖尿酸双联检测与持续葡萄糖监测（M：推动家庭代谢监测一体化升级CGM测板块产品升级的重要成，具备较高的临床实用价值和明的商业增长潜力，有望成为健康监测板块收入增长和毛利率改善的重要驱动：8/尿酸双联检测通过一张10秒内同步输出血糖和尿酸两项结，为慢病管理提供一站式数据支持，从而提升监测效率。血糖尿酸双联检测产品主要解决多项代谢指标分别采血、分别检测的问题，糖尿病与高尿酸血症患群体存在一定重合，而传统家庭检测通常需要使用不同和设备分别完成血糖和尿酸检测，增加了用户操作步骤和使用成本。随着产品配套设备覆盖扩大及复购增加，有望继续贡献板块收入增量并支撑毛利率改善。持续葡萄糖监测（M：4年0月，公司与欧态合作推出可孚欧态，正式进入持续葡萄糖监测领域。20264CGM取得三类医疗器械注册证，即将上市。较BGM只能通过指尖采血获得单一时点数据，CGM可连续记录全天葡萄糖变化，减少频繁指尖采血，并识别餐后血糖波动、夜间低血糖等定点检测容遗漏正式上市后，有望提高公司健康监测板块的自研自产产品占比，并进一步带动板块收入增长和毛利率改善。可孚医疗(301087HK)可孚医疗(301087HK)2025129日，可孚医疗与皇家飞利浦正式签署战略合作协议，双方将围绕多款家庭健康监测设备开展合作。根据协议，可孚医疗获得飞利浦在血糖仪、血压计、CGM、体温计、脉搏血氧仪、肺功能仪及体重秤等家庭健康监测产品在大中华区的品牌授权，并负责产品的生产制造、品牌运营、渠道布局与服务体系建设。我们认为，本次合作将结合飞利浦的品牌影响力与可孚医疗的本地化研发、生产及渠道运营能力，加快公司在中高端家庭健康监测市场的布局。随着新产品续上市并实现规模销售，有望持续贡献新增收入，进一步推动健康监测板块产品结构优化及毛利率提升。图表39：可孚医疗与飞利浦达成战略合作可孚医疗公司网可孚医疗(301087HK)可孚医疗(301087HK)呼吸系统疾病患基数庞大，为家用呼吸支持设备提供长期需求基础。呼吸支持设备主要包括呼吸机、制氧机及雾化器，分别通过辅通气、提供高浓度氧气及缓解气道症状来支持患呼吸功能。根据弗若斯特利文数据，中国家用呼吸支持设备市场规模于2024年达132025-20309.2%，203021人口老龄化、慢性呼吸系统疾病患病率上升及居家治疗渗透率提高驱动。从细分品类看，制氧机和雾化器市场对成熟，需求主要来自慢阻肺、哮喘等慢性呼吸系统疾病患的长期氧疗和雾化治疗。家用呼吸机主要应用于阻塞性睡眠呼吸暂停及慢阻肺等疾病的无创通气治疗，对压力控制、人机同步、运行噪声及使用舒适度等性能要求较高。随着慢性呼吸系统疾病长期管理需求增加、睡眠呼吸障碍疗意识提升及居家治疗渗透率提高，家用呼吸支持设备市场有望保持稳健增长。图表40：中国家用呼吸支持器械市场规模（2019-2030E）（亿美元）20212021181614151213101178201510502019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E可孚医疗港股招股书，弗若斯特利文30公司已有款制氧机实现商业化，并继续开发便携式、低噪音及高能效产品，以覆盖家庭长期氧疗和移动使用场景。雾化器方面，公司持续完善压缩式及网孔式产品组合，并拓展鼻腔护理等产品。制氧机和雾化器能够依托公司现有电商平台、药房及零售门店维持稳定销售，并与呼吸机共同覆盖家庭通气、氧疗和雾化治疗需求。2025图表41：呼吸支持板块主要产品产品 品牌 产品描述 核心技术及/或亮点特性 产品图示无创呼吸机 自有品牌/可孚 临床应用治疗睡眠呼吸暂停综合（SAS）治疗效：改善血氧饱和度并调节心肺功能分筛制氧机 自有品牌/氧立得 核心技术采用沸石分筛的变压吸附技术输出质量：经过空气过滤的医用级高纯氧雾化器 自有品牌/氧立得 作机制雾化技术将液体转化为可吸入溶胶缓解便携式制氧机 自有品牌/氧立得 特性：多技术制氧应用：为家庭和区场景提供安全、便捷的氧疗鼻腔喷雾产品 自有品牌/氧立得 作机制：结合渗透作用与机械冲洗/并保持鼻黏膜湿润辅治疗

初次使用渐进加压模式AI优化压力算法硅胶蜂窝降噪大语言模型（LLM）驱动的IoT云平台专利流场技术（2分钟达到90%）离线语音库语音控制无障碍操作脉冲雾化+智能吸气触发给药童安全设计医用级自动调节输出防止过饱和等渗/高渗+透明质酸系列天然海盐基底医疗级生产可孚医疗港股招股书20252.657.8%2025年全年收入基本持20246月终止第三方品牌呼吸机代理业务，自研产品尚处于导入阶段。20252025年下半年80.18%37.4%202545.8%20251230.74%图表42：呼吸支持业务收入及增速 图表43：呼吸支持业务毛利率（百万元）455265455265238267189200158135102450400350300250200150100500

呼吸支持类产品 同比增速（右轴

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

50%45.8%38.8%45.8%38.8%37.4%40%35%30%201720182019202020212022202320242025

2023 2024 2025可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告 可孚医疗港股招股书可孚医疗可孚医疗(301087HK)3代智能呼吸机233S512026已上市销售，伴随自研呼吸机加速放量以及融昕医疗的海外渠道协同，有望推动呼吸支持板块快速增长，并进一步改善产品结构和盈利能力，我们预计呼吸支持板块2026E/2027E/2028E收入增速有望分别达70%/40%/30%。医疗护理：基础耗材需求稳健，华舟并表完善高端敷料布局医疗护理耗材覆盖高频场景，需求稳定增长。医疗护理耗材覆盖医用敷料及贴敷类产品、口罩、消毒产品、口腔护理及伤口管理产品等，应用于家庭日常护理、术后恢复、伤口处理及慢病患居家护理等场景。该类产品普遍具有使用频率较高、复购需求稳定的特征，根据弗若斯特利文预测，中国医疗护理耗材市场规模有望于2030年达到68亿美元，主要受益于居家医疗需求提升、人口老龄化加深以及慢病管理需求持续增长。图表44：中国医疗护理耗材市场规模及预测（2019-2030E）（亿美元）68626862575239414243454831257060504030201002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E可孚医疗港股招股书，弗若斯特利文材料创新正成为医疗护理业务的键增长驱动力。公司持续扩充皮肤修复、伤口管理及专业护理产品组合，已推出透明质酸钠修复贴、重组胶原液体成膜敷料等产品，并布局重组胶原复合敷料、硅酮疤痕敷料、聚氨酯泡沫敷料、水胶体敷料、藻酸盐敷料及造口护理产品。上海华舟并表后，公司可将其压敏胶涂布和高端敷料制造能力与自身产品研发及国内零售渠道结合，同时依托华舟现有欧美客户资源拓展海外业务。我们认为，随着高端敷料新品逐步放量、上海华舟产能及客户资源协同推进，医疗护理板块的产品结构和盈利能力有望持续改善。图表45：医疗护理类产品产品 品牌 产品描述 核心技术及/或亮点特性 产品图示医用敷料产品 自有品牌/华舟 修复贴用于医美术后微创操作后及轻中度痤疮创护理环境并支持自溶性清创传统敷料：多种规格，适用于各类创面及临床应用造口护理产品 自有品牌/可孚 造口袋：采用升级排气阀，改善排气并降低胀袋风险的皮肤保护剂，以及用于稳固贴合的防漏环健康防护产品 自有品牌/可孚 产品范围医用口罩手套防护服及其他日常医用材感染控制产品 自有品牌/可孚 聚维酮碘化学性质稳定具备优异的成膜性粘附和缓释能力消毒功能其他必备品：一次性棉签、医疗包及日常护理用品

10万级洁净室生产含硅凝胶的多层泡沫敷料多分量透明质酸修复贴防漏密封技术进口替代成全品类口罩与呼吸防护产品场景化手套解决方案便携出行及机构应用规格多场景消毒产品可孚医疗公司网20259.12亿元（同比增长%，占公司收入%，毛利率%，产品覆盖医用敷料及贴敷类产品、口罩、消毒产品、口腔护理及伤口管理产品等。医疗护理板块的经营韧性主要来自医用敷料及贴敷类产品的稳健增长需求，同时受益于公司对上海华舟的战略整合。2025194.35%从事压敏胶制品、基础耗材及高端敷料的生产和销售，具备水胶体、聚氨酯泡沫及造口护理等产品的制造能力，并拥有成熟的欧美客户网络。此次收购使公司在原有品牌和零售渠道基础上，进一步补充高端敷料生产能力及海外客户资源。图表46：医疗护理业务收入及增速 图表47：医疗护理业务毛利率（百万元）1,0999121,099912849765801740301165102

医疗护理类产品 同比增速（右轴

200%150%100%50%0%

60%53.0%54.0%53.0%54.0%49.7%48.3%48.3%48.3%42.7%40.0%33.0%50%45%40%35%0201720182019202020212022202320242025

-50%

30%

201720182019202020212022202320242025可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告中医理疗：收入保持稳健增长，毛利率持续改善人口老龄化及慢性疼痛管理需求增长，为家用中医理疗产品提供长期需求基础。中医理疗产品主要包括理疗具、草本贴剂及热敷贴等，形成了面向家庭场景的中医健康管理产品组合。其中，草本贴剂和热敷贴主要满足肩颈、腰腿等常见疼痛部位的日常护理需求，使用门槛较低且具有一定复购属性。灸、拔罐、刮痧及家用理疗设备则通过操作便捷化和产品标准化，将传统理疗方式延伸至家庭场景。根据弗若斯特利文数据，中国家用中医202443203080年复合增速为10.8%。受人口老龄化、居民疼痛管理需求增长及居家理疗接受度提升，有望推动耗材和设备市场持续扩容。图表48：中国家用中医理疗产品市场规模（2019-2030E）（亿元）8071807163574751414333372629807060504030201002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E可孚医疗港股招股书，弗若斯特利文传统理疗产品持续迭代，设备新品拓展疼痛管理场景。依托通慈品牌，公司已形成覆盖灸、拔罐、刮痧理疗具、草本贴剂及热敷贴等品类的产品组合，能够满足家庭日常理疗及疼痛护理需求。在此基础上，公司围绕特定部位的疼痛管理需求推出腱鞘炎理疗仪等设备型产品，通过针对手腕部位的仿形电极及贴合结构设计，提高家庭使用的便利性，进一步丰富中医理疗板块的产品层次。贴剂、热敷贴等消耗类产品能够贡献稳定复购，腱鞘炎理疗仪等自产设备则有望拓展更高价值量的家庭疼痛管理场景。随着新品推广及设备类产品收入占比提升，中医理疗及其他板块有望延续较快增长，产品结构优化亦将进一步带动毛利率改善。图表49：中医理疗板块主要产品产品 品牌 描述 亮点技术和/或功能 产品图示可孚医疗(301087HK)可孚医疗(301087HK)功效：深层组织渗透、缓解疼痛及减轻炎症膏贴系列 自有品牌/可孚 技术：远红外辐射结合草本成分功效：促进循环、缓解疼痛及减轻肌肉疲劳拔罐器具 自有品牌/通慈 操作：真空负压技术方式：通过真空负压吸附于体表，适用于家庭拔罐理疗可孚医疗港股招股书

细胞活化技术三重安全保护远红外+草本融合透气定制化设计真空负压无明火可调吸力便携式经络理疗中医理疗收入快速增长，产品矩阵持续拓展。2025年，公司中医理疗及其他类产品实现收入202334.0%20242025图表50：中医理疗及其他类产品收入及增速 图表51：中医理疗类业务毛利率（百万元） 中医理疗类及其他 同比增速（右轴24422824422818519618115315011949

200%

50%200100

150%100%50%0%

45%40%35%0201720182019202020212022202320242025

-50%

30%

44.8%41.2%44.8%41.2%34.0%可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告 可孚医疗港股招股书自有品牌与自产能力：从代理向研发制造一体化升级公司期主要代理销售年，公司创立“可孚”品牌，开始由单纯代理经销向自有品牌经营转型。此后先通过自有3）2010-20162017年以后，公司进一步整合研发、生产、品牌及全渠道销售体系，逐步形成第三方品牌代理、自有品牌外采和自有品牌自产并存，但战略重心持续向自产产品倾斜的业务结构。自产产品由传统基础器械向智能设备和中高值耗材延伸，公司设立医疗电、生物传感及呼吸支持三大研究院，自研1集成自动温湿度控制、1万台，血糖仪全自动化和柔性制造。依托长、岳、南通及启东生产基地，公司持续推进自动化产线、柔性生产和数字化质量管理，推动自产能力向算法、生物传感、新材料及键艺延伸，为产品升级和盈利能力提升提供支撑。自有品牌自产产品已成为公司最主要的收入来源。2022/2023/2024/2025年，公司自有品牌自产产品收入分别为12.60/14.69/17.51/17.55亿元2023-2025年收入复合增速约。42.3%/51.5%/58.7%/51.8%，2025年收入201829.6pct202350%。自有品牌自产产品收入规模扩大主要受益于矫姿产品、呼吸机等自主产品推出，以及部分外采产品逐步转为自产。公司在保持品牌及渠道优势的基础上，自主研发生产能力持续增强。图表52：自有品牌产品收入及增速（百万元） 自有品牌产品收入 增速（右轴）2,4352,2412,4352,2412,1012,2211,8871,02972902018 2019 2020 2022 2023 2024

90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%可孚医疗可孚医疗(301087HK)注：公司未披露2021年数据可孚医疗A股招股书，可孚医疗港股招股书图表53：自有品牌自产产品收入及增速 图表54：公司各产品类型收入占比（百万元）1,7511,7551,4691,7511,7551,4691,1881,2609816496996336804882413804715000

自有品牌自产产品自有品牌外采产品 自有品牌自产产品增速（右轴）（右轴）

250%200%150%100%50%0%-50%

自有品牌自产产品自有品牌外采产品第三方品牌产品18.8%32.7%29.3%.18.8%32.7%29.3%.%18.7%2.2%18.9%5.2%3.5%17.3%4.7%4.0%8.4%15.7%30.0%15.8%33.0%22.2%20.1%45.1%44.5%51.1%51.5%58.7%51.8%42.30%22.2%26.1%2018 2019 2020 2022 2023 2024 2025 2018 2019 2020 2022 2023 2024 2025注：公司未披露2021年数据A股招股书，可孚医疗港股招股书

注：公司未披露2021年数据可孚医疗A股招股书，可孚医疗港股招股书产品结构优化与运营效率提升驱动公司整体毛利率上行。2022/2023/2024/2025年，公司自有品牌自产产品毛利率分别为46.6%/45.7%/56.1%/58.0%，毛利额占比分别约为52.1%/57.3%/65.1%/58.1%，2025年毛利率较2018年提升16.8pct。同期，自有品牌外采产品毛利率分别为36.9%/36.1%/38.7%/47.8%，第三方品牌产品毛利率分别为30.3%/44.1%/51.8%/54.9%，三类产品毛利率均显提升。公司毛利率提升主要得益于公司将资源向矫姿产品、听器、呼吸机及血糖监测等高毛利核心品类集中，并通过产品迭代提高中高端产品占比。同时，核心产品放量、供应链整合及智能制造推动单位生产成本下降，共同推动公司整体毛利率上行。图表55：不同产品来源毛利率对比 图表56：公司各产品类型毛利额占比60%

自有品牌自产产品 自有品牌外采产第三方品牌产品58.0%56.1%

100%90%

自有品牌自产产品自有品牌外采产品第三方品牌产品OEM/ODM业务 其他55%50%

45.7%

54.9%51.8%47.8%

80%15.8%15.8%.%15.0%.% .%27.9%23.9%.%20.3%17.7%28.9%32.2%19.5%12.1%18.6%47.1%47.6%55.3%65.1%52.1%57.3%58.1%25.0%28.5%45%40%35%30%25%20%

41.2% 41.8%38.3%31.4%

44.1%36.9% 36.1% 38.7%30.3%

60%50%40%30%20%10%0%2018 2019 2020 2022 2023 2024 2025 2018 2019 2020 2022 2023 2024 2025可孚医疗可孚医疗(301087HK)注：公司未披露2021年数据A股招股书，可孚医疗港股招股书

注：公司未披露2021年数据可孚医疗A股招股书，可孚医疗港股招股书销售网络与业务拓展：线上渠道优势稳固，线下能力持续完善年，公司线上渠道实现收入.97亿元（同比增长%，占总收入的%。5年57.9%202113.5pct，主要受自有品牌自产产品占比提升以及康复辅具、健康监测和自研呼吸机等较高毛利产品贡献增加推动以及京东、天猫、抖55（同比增长%，占2021公司线上平台承新品推广、消费触达和规模销售功能，连锁药房、自营门店及专业服务网点则提供产品体验、专业验配和售后服务。整体来看，公司已形成线上获客与线下零售、体验及专业服务结合的渠道体系，有于扩大用户覆盖，并强化其在家用医疗器械和个人健康管理领域的渠道与服务优势。图表57：线上与线下渠道收入及同比增速 图表58：线上与线下渠道收入占比（百万元） 线上渠道收线下渠道收线上同比增速（右轴）

线上渠道 线下渠道 其他

1,482647

线下同比增速（右轴）2,023 1,990 1,827846 879 851

40%30%20%10%0%-10%

100%6.4%6.4%3.6%5.2%4.7%4.0%28.4%28.4%30.8%28.5%31.1%65.1%67.9%64.0%66.7%64.8%60%40%20%02021 2022 2023 2024

-20%

0%2021

2022

2023

2024

2025可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告图表59：线上与线下渠道毛利率 图表60：线上与线下渠道毛利额占比80%

线上渠道 线下渠道54.9%54.9%57.9%44.4%42.9%45.3%41.3%43.4%47.8%44.9%36.2%2021 2022 2023 2024 2025

线上渠道 线下渠道 其他3.1%3.1%3.1%28.9%26.1%31.6%26.3%26.3%71.1%73.9%68.4%70.6%70.6%2021 2022 2023 2024 2025可孚医疗可孚医疗(301087HK)可孚医疗公司公告 可孚医疗公司公告202546.2%（.和.8202526.2%、23.1%3.0%7.6%CGM图表61：可孚医疗与可比公司直销渠道销售额占比60%

可孚医疗 鱼跃医疗 三诺生物 瑞迈特 振德医疗可孚医疗可孚医疗(301087HK)47.60%46.20%47.60%46.20%37.50%40%30%20%10%0%2023 2024 2025注：振德医疗直销收入占比口径为国内收入口径可孚医疗港股招股书，iFind线上销售：多平台精细化运营，线上渠道保持领先线上销售表现强劲，多平台品类排名持续领先。公司较布局家用医疗器械线上销售，已建立覆盖天猫、京东、抖音及快手等平台的线上经营体系，在多个家用医疗器械品类中已2025品在抖音平台10个品类排名第一、18个品类位列前三；在天猫平台25个品类位列前三、43个品类位列前十；在京东平台11个品类位列前三、27个品类位列前十。不同电商平台在公司产品推广中承差异化功能。天猫、京东等货电商具备明的搜索抖音、快手等内容电商则能够通过产品示和健康知识内容降低消费理解门槛，更适合背背佳、血糖尿酸双联检测产品及自研呼吸机等需要使用教育的新品推广。2025司与知识矩阵设立合资公司，开展医疗器械产品在兴趣电商平台的运营，有望补充专业健康内容及达人资源，提高新品推广和消费触达效率。图表62：可孚医疗线上合作伙伴可孚医疗网直销与经销保持均衡，扩大线上渠道覆盖。公司线上渠道兼顾自营能力和经销网络建设，根据公司港股招股书，2025年线上销售收入中线上直销收入亿元、线上经销收入10.3752.2%202220202573区域和细分客群覆盖。