阅文集团2026H1财报点评：短剧漫剧及IP衍生品增长强劲AI赋能全生态

事件：20268202635.31亿（10.7%），Non-IFRS2.59（49.0%）。IFRS1.35亿元。我们的观点：运营数据2026H1MAU1.345.1%82010.9%32.7元。分平台来看，阅文自有平台产品及腾讯自营渠道的平均月活跃用户（MAU）为1.341（MAU1.035（同比增长8%AU为30605%，主要由于公司持续将核心内容分发至自有平台产品。图1：付费用户比率及每名付费用户平均每月收入（单位元，左轴收入，右轴同比增速）

图2：阅文自有平台产品及腾讯产品自营渠道的平均月付费用户MPU 公司财报 公司财报整体业绩：2026H135.31亿元，经营盈利为2.71归母净利2.59亿元，同比下降49.0，主要受附属公司2026H1IP运营保AIIP衍生品等多条业务线共同贡献增量。35.312.711.35IFRS2.5949.0%2026H132025H15.12亿元视作出售被投资公司的税后净收益，形成较高同比基数。18.452.1%，同比回落10.1pct16.91亿元，同比增长40.3%，收入占比47.9%，同比增长10.1pct。IP运营业务延续较快增长，AIIPAI漫剧收入4.32.3IP27%；IPGMV同比增60%7.8亿元，新业务增长动能进一步增强。图3：阅文分业务收入占比 图4：阅文在线业务收入结构公司财报 公司财报17.3910.2%AIIP运营业务扩张同步提升。28.6%IP业务拓展力度，相应营销及推广开支增加。含研发60.%58%。主IP业务扩张带动相关人员及行政开支增加。图5：阅文经营费用（百万元） 图6：阅文各项费用率变化情况公司财报 公司财报利润率：利润及利润率情况：2026H1实现毛利润17.92亿元（同比+11.1%），经营2.71（1.35（同比盈利减84.1%）。Non-IFRS利润及利润率情况：2026H1实现经营盈利3.67亿元（同比盈利减2.59亿元（49.0%）7.3%（8.6pct）。图7：阅文IFRS及Non-IFRS利润情况（百万元）公司财报分业务情况3.1在线业务：2026H118.407.32%，10.9%，自有平台产品中免费阅读内容比例提升，带动用户结构变化及付费用户数量相应减少，且付费用户结构持续优化，小额付费用户转向免费内容推动付费阅读业务每名付费用户平均每月收入同比提升4.5%至32.7AI翻译持续提升海外内容供给及变现效率，为WebNovel海外业务增长提供新动能。供给侧方面，2026H124万名作家、46万本300AIIP20266月底，WebNovelAI3万部，2026H140%的分平台来看：自有平台收入下降主要受免费阅读内容占比提升及内容分发向短剧、AI漫剧转移影响；腾讯渠道收入受免费阅读广告收入影响下降；第三方平2026H1阅文自有平台收16.234（同比88.23%（同比+0.29pct），竞争环境下微信生态内自营产品免费阅读内容比例提升，同时部分内容分发由在线阅读转向短剧及AI849同比-247%，同比腾讯渠道内免费阅读内容的广告收1.317亿元（同比-7.25%）7.16%（同比+0.005pct），收入下降主要由于来自第三方分销合作伙伴的收入减少。3.2版权运营及其他业务：2026H1公司版权运营及其他业务收入16.91440.3%16.139IP衍生品等多条业务线4.32.3倍，IPIPGMV7.860%，商品化变现能力持续提升。公司正加快由文字内容向影视、动画、短剧、漫剧及衍生品等视觉化内容的多形态延伸。2026H116.139（同比+41.9%）（主要为纸质图书销售收入）0.774亿元（同比+13.82%）。2026H1IP从文字向视觉内容的转化，在巩固影视、动画等传统优势影视方面IP改动画领域IP续作持续上线，其中《一人之下》腾讯视频站内2.182DIP改编作品的品质获得行108部IPAI30“起点剧场”和海外Scroll”，推动短内容业务由单一项目制作向规模化、平台化运营延伸。2026IP运营持续完善商业化体系。2026H1GMV7.8亿元，同比增长超过60%IP与核心用户之间的连接。同时，公司开始加快衍生品IP商品亦通过海外独立站触达国际用户，IP商品化能力逐步向海外市场延伸。IP“IP+AI”IP开发效率及商业化空间进一步提升。NovelBuddy、DramaBuddy、IPBuddyAIAI逐步应用于文学创作、漫剧制作、IP的开发门槛并释放长尾价值。AIWebNovelIPAI漫剧及衍生品等新业务规模逐步扩大，公司IP运营有望形成更加多元的收入结构，并进一步强化单一IP的全生命周期变现能力。图8：分业务收入占比 图6：在线业务收入占比（亿元）公司财报 公司财报盈利预测与投资评级我们预计2026-2028年营收分别为76/83/88亿元，经调整净利润分别为8.2/12.6/13.6经调整25/16/15XIP衍生品及AI漫剧等业务快速发展，根据不同业务板块的盈利能力和竞争格局（给予相应溢价/折价），SOTP2026255亿元人民币，TargetPrice25元、29港元，维持“买入”评级。活跃用户增速放缓风险、渠道成本快速增加风险、市场竞争风险、反垄断风险、行业估值调整风险、剧集审批风险、内容监管风险、商誉减值风险等。附表：阅文集团盈利预测表（股价单位港元，其余人民币，换算汇率为8月12日实时汇率1港元=0.87人民币）证券代码：00772股价：22.32投资评级：买入日期： 财务指标2025A2026E 2028E每股指标与估值2025A2026E2027E 2028E盈利能力每股指标ROE-4%2% 6%EPS-0.760.320.76 0.86毛利率46%48% 49%BVPS17.2314.8414.99 15.22期间费率41%41% 41%估值销售净利率-11%4% 10%P/E（经调整)23.4224.6615.98 14.74成长能力P/B1.151.331.32 1.30收入增长率-9%3% 6%P/S2.732.642.43 2.29利润增长率-271%142% 14%营运能力利润表（百万元）2025A2026E2027E 2028E总资产周转率0.340.35 0.38营业收入736676068263 8783应收账款周转率3.872.71 2.71营业成本396939554256 4479存货周转率偿债能力销售费用201120762231 2371资产负债率19%31% 33%管理费用10071065流动比3.213.41 2.88财务费用139192 速动比3.063.26 2.74其他费用/（-收入）营业利润-804532803 924资产负债表（百万元）2025A2026E 2028E营业外净收支-1246-1300 0现金及现金等价物16843185 3622利润总额-616591861 981应收款项19052806 3240所得税费用-160-266-103 存货净额577545 630净利润-776325757 863其他流动资产79716146 4886少数股东损益00-1 流动资产合计1213712682 12377归属于母公司净利润-776325758 864固定资产68132（百万元）2025A2026E2027E 2028E无形资产及其他42966693 7729经营活动现金流393517273979 2561其他非流动资产50782464 2845净利润-776325757 863资产总计2158321953 23083少数股东权益00-1 短期借款0380 439折旧摊销131204222 236应付款项1210951 1098其他流动负债25682388 2758投资活动现金流-3167-3651-3553 -3776流动负债合计37783719 4295资本支出221228248 263长期借款及应付债券0220 231长期投资368341834132 4391