中国太平首次覆盖报告：分红转型驱动价值增长产再业务夯实盈利基础

目录近百年淀构综合，盈利价值著修复 5历史积淀深厚，央企控股股权结构稳定 5寿险贡献核心收入，盈利与内含价值显著修复 6太平人：产转型道优化撑价增长 8保费规模稳健增长，分红转型推动价值改善 8个险质态持续改善，银保价值贡献快速提升 10财险与保险业务持续优，承盈利健 12非车险贡献主要增量，境内财险维持承保盈利 12境外财险布局广泛，再保险业务保持承保盈利 13投资资稳步长，配置提收益性 14盈利预与投建议 16盈利预测 16保险服务收入预测：寿险逐步回暖，产再业务稳健增长 16新业务价值预测：银保贡献主要增量，NBV稳健增长 17内含价值预测：NBV稳健增长，集团EV持续积累 19投资建议 20风险提示 21图表目录图1：中国太平保险收入以寿险为主，多元保险业务形成补充 6图2：中国太平归母净利润显著增长 6图3：中国太平ROE显著提升 6图4：中国太平普通股股东应占集团内含价值恢复增长 7图5：中国太平总资产持续扩张 7图6：中国太平普通股股东权益在2025年明显修复 7图7：太平人寿保费规模稳步增长 8图8：续期业务支撑太平人寿保费规模稳定 8图9：太平人寿分红险占比显著回升 8图10：太平人寿NBV恢复长 9图太平人寿NBVM持续改善 9图12：经济假设调整后太平寿内含价值恢复增长 9图13：太平人寿个险保持保主导，银保占比持续提升 10图14：太平人寿新单结构持向银保倾斜 10图15：太平人寿代理人规模缩，人均产能持续提升 10图16：个险仍贡献主要NBV，银保价值占比明显提升 图17：银保NBVM显著提升，渠道价值率差距明显收窄 图18：太平财险保费规模稳增长 12图19：太平财险非车险占比续提升 12图20：2022年起太平财险合成本率维持盈利区间 12图21：中国太平境外财险主市场保费规模分化 13图22：中国太平境外财险主市场承保表现分化 13图23：中国太平再保险业务模总体稳健，承保盈利保持良好 13图24：中国太平保险资金资规模持续增长 14图25：中国太平投资组合以券为主，权益配置明显提升 14图26：中国太平净投资收益持续下行 15图27：中国太平综合投资收率波动较大 15表1：中国太平历史积淀深厚，逐步形成跨境综合保险平台 5表2：中国太平保险集团通过多个全资平台合计持有公司61.25%股份 5表3：中国太平分业务保险服务收入预测（亿港元） 17表4：太平人寿新业务价值及新业务价值率预测（亿港元） 18表5：中国太平内含价值预测（亿港元） 19表6：中国太平可比公司PEV估值对比 20近百年积淀构筑综合平台，盈利与价值显著修复历史积淀深厚，央企控股股权结构稳定近百年历史积淀形成跨境综合保险平台。中国太平品牌发源于1929年在上海成立的太平水火保险公司，1956年根据国家统一部署停办国内业务、转向海外经营；2000年中国太平控股前身在香港联交所上市，成为首家在中国境外上市的中资保险企业，2001年太平人寿、太平保险相继恢复境内经营。2012年中国太平保险集团列入中央管理，2013年集团通过向上市平台注入未上市资产及子公司少数股权完成重组改制和整体上市。当前，中国太平控股业务覆盖境内及港澳、新加坡寿险，境内及海外财险、养老保险、再保险、资产管理、保险中介及金融租赁等，形成境内外协同的综合保险经营体系。1：中国太平历史积淀深厚，逐步形成跨境综合保险平台时间 主要发展节点1929年月 太平水保险司在海成，国太平牌由发源1956年 太平保与新保险并，据家统一署停国内务，营外业务2000年 中国太控股身在港联所市，成首家中国外上的资保险业2001年 太平人、太保险继获恢内地保业务营2009年 中国保（控）有公司名中国太保险团公，集推进“中国平”一品整合2012年 中国太保险团列中央理集团向中国太平控股注入未上市资产及子公司少数股权，完成重组改制和整体上市；2013

集团更名为中国太平保险集团有限责任公司中国太平公司官网，东方证券研究；注：1929至2013年部分节点为中国太平保险集团历史沿革，2000年起涉及上市公司中国太平保险控股及其前身，仅列示主要发展节点中国太平保险集团控股地位稳定，公众持股占比38.75%。2025普通股35.94亿股，中国太平保险集团通过中国太平保险集团（香港）22.0261.25%38.75%（香港）直接持股53.23%，为上市公司直接控股公司；中国太平保险集团为最终控股公司，并最终受国务院控制。集中稳定的央企控股结构为集团境内外保险、再保险及资产管理业务协同提供股权基础。表2：中国太平保险集团通过多个全资平台合计持有公司61.25%股份持股主体持股数量（万股）占总股本比例最终控制方股东性质中国太平保险集团（香港）有限公司191,313.8453.23%中国太平保险集团集团全资持股平台易和有限公司16,809.894.68%中国太平保险集团集团全资持股平台汶豪有限公司6,630.201.84%中国太平保险集团集团全资持股平台太平金和投资有限公司5,397.601.50%中国太平保险集团集团全资持股平台中国太平保险集团合计220,151.5361.25%中国太平保险集团控股股东iFinD，东方证券研究；注：数据截至2025年12月31日寿险贡献核心收入，盈利与内含价值显著修复保险服务收入整体保持稳定，寿险持续贡献主要收入。20222025年，中国太平保险服务收入1,089.11,122.7亿港元，整体保持稳健发展。202557.3%，继续构成集团保险业务的核心收入来源。2025年寿险保险服务收入同比下降0.3%，主要受到人民0.3%3.1%，对集团收入形成增量贡献。图1：中国太平保险收入以寿险为主，多元保险业务形成补充单位(百万港元)120,000

58.8%

寿险 境内财险 其他保险业务 寿险占比（右轴

57.9%57.3%57.9%57.3%57.3%100,000 58.5%

40,000 57.0%20,000 56.5%02022

2023

2024

2025

56.0%中国太平公司公告，东方证券研究；注：按HKFRS17口径，自2022年起列示保险服务与投资业绩共同改善，归母净利润及ROE显著提升。2022年以来，公司归母净利润持续修复，2023至2025年分别达到61.9/84.3/270.6亿港元，同比分别增长44.1%/36.2%/220.9%。2025年利润大幅增长主要由于保险服务业绩和净投资业绩同步提升，并叠加中国保险9.0%240.0150.1%145.8ROE20227.3%25.5%。图2：中国太平归母净利润显著增长 图3：中国太平ROE显著提升归母净利润（百万港元） 归母净利润同比（右轴） ROE

220.9%

50%0%-50%

30%25.5%14.4%25.5%14.4%9.9% 9.5%10.0%7.3%8.5%20%15%10%5%02019

44.1%36.2%44.1%36.2%14.7%-27.3%-42.8%

2021

2022

2023

2024

2025

-100%

0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究；注：20192021年按原会计准则，2022HKFRS17口径

中国太平公司公告，东方证券研究；注：2019至2021年按原会计准则，2022年起按HKFRS17口径经济假设调整后的内含价值恢复增长。20249.0%8.5%4.5%4.0%，经济假设变化对太平人寿内含价值形成727.914.0%至1,745.8亿港元。202520.0%2,095.2亿港元，价值规模明显修复。图4：中国太平普通股股东应占集团内含价值恢复增长0

普通股股东应占集团内含价值（百万港元） 内含价值同比（右轴）18.8%20.0%-14.0%-9.0%2.5%18.8%20.0%-14.0%-9.0%2.5%14.3%

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%中国太平公司公告，东方证券研究；注：2024年采用经济假设调整后口径，2025年沿用2024年末经济假设资产规模持续扩张，盈利改善推动普通股股东权益明显增长。201920259,194.21.992020906.5亿港元后连续回落，2024710.8亿港元；202533.9%951.5受本年度本公司股东应占全面收益总额257.1亿港元推动。图5：中国太平总资产持续扩张 图6：中国太平普通股股东权益在2025年明显修复0

总资产（百万港元） 总资产同比（右轴）17.9%14.2%14.9%14.5%17.9%14.2%14.9%14.5%-4.1%2019 2020 2021 2022 2023 2024

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%

0

普通股股东权益（百万港元） 普通股股东权益同比（右轴）33.9%-2.8%-4.7%33.9%-2.8%-4.7%-5.9%- %10.018.8%35%25%20%15%10%5%0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究；注：20192021年按原会计准则，2022HKFRS17口径

中国太平公司公告，东方证券研究；注：2019至2021年按原会计准则，2022年起按HKFRS17口径太平人寿：产品转型与渠道优化支撑价值增长保费规模稳健增长，分红转型推动价值改善保费规模保持稳健增长，续期业务提供稳定支撑。201920251,597.62,014.14.0%。20252.8%1.2%3.2%长。图7：太平人寿保费规模稳步增长 图8：续期业务支撑太平人寿保费规模稳定单位(百万港元)

总保费（百万港元） 总保费同比（右轴

10.5%1.4%10.5%1.4%0.0%4.7%4.5%2.8%10%8%6%4%2%

首年长险保费 续期及短期保费 首年长险保费同比（右轴）27.4%22.0%1.2%-2.1%-10.6%27.4%22.0%1.2%-2.1%-10.6%-22.9%0%02019

2020

2021

2022

2023

2024

0%2025

02019 2020 2021 2022 2023 2024

-30%中国太平公司公告，东方证券研究 中国太平公司公告，东方证券研究分红险转型明显提速，产品结构向浮动收益型业务切换。2025年太平人寿分红险保费占比由202415.4%28.7%48.0%40.4%9.0%。在预定利率持续下调背景下，公司加快分红险发展，产品结构逐步由传统固定收益型业务向浮动收益型业务转型，有利于增强负债成本调节能力。图9：太平人寿分红险占比显著回升70%

传统型寿险 分红型寿险 年金险 长期健康险 其他7.6%7.6%8.1%7.5%6.6%5.8%22.1%23.4%23.4%21.9%19.5%5.1%18.1%4.8%17.1%13.3%9.0%11.4%19.2%16.3%21.3%22.2%15.4%28.7%17.2%20.7%50.7%38.5%28.6%48.0%38.3%40.4%28.7%8.2%13.7%19.2%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究；注：其他包括意外和短期健康险、万能寿险及投资连结保险新业务价值与价值率同步改善，内含价值恢复增长。NBV202375.12024/202591.0/95.9亿港元，NBVM15.9%20.7%/21.3%。202418.3%2,445.2图10：太平人寿NBV恢复长 图11：太平人寿NBVM持续改善0

NBV（百万港元） NBV同比（右轴21.2%

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-20%-25%

30%20%15%10%5%0%

- %- %0.7%18.116.43.6%- %- %0.7%18.116.43.6%5.3%24.6%24.1%20.7%21.3%18.7%15.9%

NBVM2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究 中国太平公司公告，东方证券研究图12：经济假设调整后太平人寿内含价值恢复增长0

太平人寿内含价值（百万港元） 内含价值同比（右轴）21.7%19.3%18.3%-15.7%1.1%21.7%19.3%18.3%-15.7%1.1%1.1%

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%中国太平公司公告，东方证券研究；注：2024年采用经济假设调整后口径，2025年沿用2024年末经济假设个险质态持续改善，银保价值贡献快速提升个险保持保费主导，银保渠道占比持续提升。2019202577.5%64.3%19.8%31.4%，渠道结构逐步趋于均衡。新单业务向银保倾斜更加明显，2022202537.3%46.2%图13：太平人寿个险保持保主导，银保占比持续提升 图14：太平人寿新单结构持向银保倾斜90%80%60%50%40%30%20%10%0%

个险渠道 银保渠道 其他渠道2.7% 3.0%4.4% 4.4% 4.8% 4.7% 4.3%19.8%22.7%2.7% 3.0%4.4% 4.4% 4.8% 4.7% 4.3%19.8%22.7%25.1%27.4%28.4%30.1% 31.4%77.5%74.3%70.5%68.1%66.8%65.3%64.3%

90%70%60%50%30%20%10%0%

个险渠道 银保渠道 其他渠道2.3%2.3%5.1%10.5%5.8% 6.5% 7.2% 5.6%17.5%36.3%26.9%37.3%42.7%40.4%46.2%80.2%58.6%62.6%56.9%50.7%52.4%48.2%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究 中国太平公司公告，东方证券研究个险队伍持续精简，人均产能同步改善。2022至2025年，太平人寿代理人数量由39.1万人下降16.71.31.7图15：太平人寿代理人规模收缩，人均产能持续提升代理人数量（万人） 月人均期缴保费（千元，右轴）14.514.416.722.623.514.514.416.722.623.513.339.113.038.512.638.138.640 1635 1430 1225 1020 815 610 45 20 02019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究银保价值贡献快速提升，渠道价值率差距明显收窄。2023至2025年，银保渠道NBV占比由13.3%35.0%NBVNBVM20235.9%2025年20.3%22.0%的水平。银保由偏规模型渠道逐步转向规模与价值并重，成为太平NBV增长的重要增量来源。图16：个险仍贡献主要NBV，银保价值占比明显提升个险渠道 银保渠道 其他渠道1.9%5.8%1.9%5.8%9.5%8.5%13.3%34.9%35.0%97.7%95.1%86.4%87.1%81.5%60.2%61.1%2019202020212022202320242025中国太平公司公告，东方证券研究图17：银保NBVM显著提升，渠道价值率差距明显收窄35%

35.3%32.3%24.9%22.2%35.3%32.3%24.9%22.2%20.6%22.0%20.8%20.3%9.3%3.2%4.6%5.6%5.9%

个险NBVM 银保NBVM2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究财险与再保险：业务结构持续优化，承保盈利稳健非车险贡献主要增量，境内财险维持承保盈利保费规模稳健增长，非车险业务贡献主要增量。20192025306.1亿港354.5亿港元，20253.4%1.2%212.66.8%至141.9亿港元，贡献主要保费增量；非车险保费占比由2019年的26.7%202540.0%图18：太平财险保费规模稳增长 图19：太平财险非车险占比续提升直接保费（百万港元） 直接保费同比（右轴） 车险非车险

2019 2020 2021 2022 2023 2024

6%5.0%3.1%5.0%3.1%3.4%2.7%1.4%-0.7%4%3%2%1%0%

90%80%60%50%40%30%20%10%0%

26.7%26.7%30.4%36.4% 36.3%38.4% 38.8%40.0%73.3%69.6%63.6% 63.7%61.6% 61.2%60.0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究 中国太平公司公告，东方证券研究近四年综合成本率保持在100%以下，承保盈利整体稳健。20202021100%HKFRS17口径下，2023202598.4%/98.1%/98.8%，连续保持在100%以下，维持承保盈利，财险业务经营质量总体稳定。图20：2022年起太平财险综合成本率维持盈利区间综合成本率105.9%103.9%105.9%103.9%99.9%99.5%98.4%98.8%98.1%106%104%102%100%98%96%94%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国太平公司公告，东方证券研究；注：2023年起使用HKFRS17综合成本率境外财险布局广泛，再保险业务保持承保盈利境外财险经营表现分化，香港市场规模及承保表现承压。2025年，中国太平境外财险主要市场表现有所分化。其中，中国香港直接保费同比下降3.7%至25.1亿港元，仍为公司最大的境外财险市场，但综合成本率升至103.4%，录得承保亏损；中国澳门、英国、新加坡及印度尼西亚直接保费分别同比增长3.5%/6.0%/10.4%/3.3%，综合成本率分别为83.7%/77.5%/94.1%/95.2%，均保持在100%以下。香港业务承压的同时，其余主要境外市场总体保持保费增长和承保盈利。图21：中国太平境外财险主市场保费规模分化 图22：中国太平境外财险主市场承保表现分化单位(百万港元)2024 2025 直接保费同比（右轴） 2025年综合成本率5000

10.4%6.0%3.5%3.3%6.0%3.5%3.3%%-3.7

12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%

80%60%40%20%0%

103.4%103.4%94.1%95.2%83.7%77.5%中国香港 中国澳门 英国 新加坡 印度尼西亚中国太平公司公告，东方证券研究；注：仅列示公司披露的主要境外财险市场

中国太平公司公告，东方证券研究；注：仅列示公司披露的主要境外财险市场再保险保费恢复增长，承保盈利保持稳健。2025年，中国太平寿险再保险和非寿险再保险保费分别为41.4/121.2亿港元，合计同比增长约5.4%，其中非寿险再保险仍为主要业务来源。财产及2023202595.6%/92.7%/96.5%100%，再保险业务保持稳定承保盈利。图23：中国太平再保险业务规模总体稳健，承保盈利保持良好单位(百万港元)寿险再保保费 非寿险再保保费 综合成本率（右轴）0

2019 2020 2021 2022 2023 2024

106%103.9%103.9%103.9%103.9%102.6%99.3%96.5%95.6%92.7%102%100%98%96%94%92%90%88%86%中国太平公司公告，东方证券研究；注：2023年起使用HKFRS17综合成本率投资资产稳步增长，权益配置提升收益弹性保险资金规模持续扩张，权益配置明显提升。201920257,440.31.74202511.6%76.1%20248.3%提升12.2%17.3%图24：中国太平保险资金资产规模持续增长保险资金资产（百万港元） 保险资金资产同比（右轴）0

31.7%20.5%-0.5%14.9%20.5%-0.5%14.9%15.8%11.6%

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%中国太平公司公告，东方证券研究图25：中国太平投资组合以债券为主，权益配置明显提升债券投资 定期存款 金融产品投资 投资性房地产 现金及现金等价股票投资 基金投资 股权投资 其他固定收益投资其他权益投资4.4%4.5%4.4%4.5%3.9%6.1%8.5%7.1%7.2%68.7%74.5%76.1%46.5%50.4%52.9%56.4%20192020202120222023202420254.4%11.4%4.1%11.5%5.4%8.8%3.8%13.2%6.1%8.4%4.7%8.3%4.4%12.2%iFinD，东方证券研究净投资收益率延续下行，总投资收益率随资本市场表现波动。201920254.6%3.2%，低利率环境下固收资产再投资收益持续承压。202514.5%FVPL20244.6%4.0%。FVOCI债券公允价值波动放大综合投资收益率变化。20222025分别为2.4%/5.0%/10.3%/1.7%，波动幅度明显高于净投资收益率和总投资收益率。2025年FVOCI债券公允价值变动为-431.62024年为+776.3FVOCI债券公允价值变动，20254.29%。图26：中国太平净投资收益持续下行 图27：中国太平综合投资收率波动较大净投资收益率 总投资收益率 综合投资收益率10.3%5.0%2.4%10.3%5.0%2.4%1.7%5% 10%4% 8%3% 6%2% 4%1% 2%0%2019 2020 2021 2022 2023 2024

0%2022

2023

2024

2025中国太平公司公告，东方证券研究 中国太平公司公告，东方证券研究盈利预测与投资建议盈利预测我们认为，中国太平寿险产品及渠道结构优化、财险与再保险保持承保盈利以及投资资产规模扩张，共同支撑公司盈利与内含价值稳步积累。2025年公司普通股股东利润同比增长250.6%至260.62025202628.3%187.04.6%/8.9%195.7/213.1亿港元；同期保险服务收入、NBV及本公EV寿险端看，分红险转型与银保价值提升共同支撑NBV增长。太平人寿近年来加快分红型寿险发展，产品结构逐步由固定收益型业务向浮动收益型业务切换；个险渠道队伍持续提质，NBVM保持较高水平，银保渠道在计量基数增长的同时价值率明显提升。我们预计银保渠道继续贡献主要价值增量，个险业务保持稳健增长，推动太平人寿NBV及内含价值持续提升。财险与再保险端看，业务规模稳步增长，承保盈利基础保持稳健。2025年太平财险综合成本率为98.8%，连续维持在100%以下；除中国香港外，公司主要境外财险市场亦保持承保盈利，财产及意外再保险综合成本率为96.5%。我们预计境内财险保持稳健增长，境外财险业务逐步恢复，再保险规模平稳扩张，共同支撑集团保险服务收入增长。资产端看，保险资金规模持续扩张，权益配置提升增强收益弹性。公司投资组合仍以债券等固定收益资产为主体，同时持续提高股票等权益资产配置。低利率环境下净投资收益率仍面临压力，但权益投资收益有望形成一定补充。保险服务收入预测：寿险逐步回暖，产再业务稳健增长保险服务收入预计保持稳健增长。20251,122.7202620281,146.7/1,185.0/1,234.92.1%/3.3%/4.2%，增速逐步提升。寿险保险服务收入预计逐步恢复增长。2025年人寿保险服务收入同比下降0.3%至642.8亿港元。考虑存量业务持续积累及寿险业务规模稳步扩张，我们预计2026至2028年人寿保险服务收入分别为655.7/675.4/702.4亿港元，同比分别增长2.0%/3.0%/4.0%。财险与再保险业务预计保持稳健增长。境内财险方面，非车险持续贡献主要保费增量，承保表现20262028348.6/362.5/380.72.0%/4.0%/5.0%59.2/61.0/62.83.0%2026202892.5/95.7/99.03.5%。表3：中国太平分业务保险服务收入预测（亿港元）2023A2024A2025A2026E2027E2028E保险服务收入合计1,074.91,112.71,122.71,146.71,185.01,234.9同比3.5%0.9%2.1%3.3%4.2%人寿保险服务收入615.8644.5642.8655.7675.4702.4同比4.7%(0.3%)2.0%3.0%4.0%境内财险保险服务收入324.0331.5341.8348.6362.5380.7同比2.3%3.1%2.0%4.0%5.0%境外财险保险服务收入55.659.557.559.261.062.8同比7.0%(3.4%)3.0%3.0%3.0%再保险保险服务收入94.286.389.392.595.799.0同比(8.4%)3.5%3.5%3.5%3.5%内部抵消及调整(14.7)(9.1)(8.7)(9.2)(9.6)(10.0)中国太平公司公告，东方证券研究预测新业务价值预测：银保贡献主要增量，NBV稳健增长新业务计量基数预计逐步提速，整体NBVM保持稳中有升。2025NBV2.4%450.2NBVM0.6pct21.3%20262028年NBV466.5/492.8/526.73.6%/5.6%/6.9%NBVM分别为21.9%/22.0%/22.2%，价值率保持较高水平。个险业务保持稳健增长，NBVM维持较高水平。20250.1%266.2亿港元，NBVM22.0%202620281.0%/3.0%/5.0%，NBVM22.5%NBV分别为60.5/62.3/65.43.3%/3.0%/5.0%。银保渠道量价共同改善，继续贡献主要NBV增量。20258.3%165.5亿港元，NBVM20.3%，渠道价值率已接近个险。考虑银保业务规模持续增长及价值率进一202620288.0%/10.0%/10.0%，NBVM分别21.0%/21.5%/22.0%NBV37.5/42.3/47.6亿港元，同比分别增长11.7%/12.6%/12.6%。综合各渠道业务规模与价值率变化，我们预计2026至2028年太平人寿NBV分别为101.9/108.6/117.16.3%/6.5%/7.8%NBV增速持续高于整体水平，成为未来新业务价值增长的主要增量来源。表4：太平人寿新业务价值及新业务价值率预测（亿港元）2023A2024A2025A2026E2027E2028E计量基数合计472.4439.8450.2466.5492.8526.7同比(6.9%)2.4%3.6%5.6%6.9%个险计量基数275.9266.1266.2268.9277.0290.8同比(3.5%)0.1%1.0%3.0%5.0%银保计量基数168.8152.8165.5178.7196.6216.2同比(9.5%)8.3%8.0%10.0%10.0%其他渠道计量基数27.720.918.518.919.219.6同比(24.8%)(11.3%)2.0%2.0%2.0%整体NBVM15.9%20.7%21.3%21.9%22.0%22.2%个险NBVM22.2%20.6%22.0%22.5%22.5%22.5%银保NBVM5.9%20.8%20.3%21.0%21.5%22.0%其他渠道NBVM14.1%21.2%20.2%20.7%20.7%20.7%NBV合计75.191.095.9101.9108.6117.1同比21.2%5.3%6.3%6.5%7.8%个险NBV61.254.858.660.562.365.4同比(10.5%)6.9%3.3%3.0%5.0%银保NBV10.031.833.637.542.347.6同比219.2%5.7%11.7%12.6%12.6%其他渠道NBV3.94.43.73.94.04.1同比13.3%(15.8%)4.7%2.0%2.0%中国太平公司公告，东方证券研究预测内含价值预测：NBV稳健增长，集团EV持续积累太平人寿内含价值预计保持稳健增长。20262028NBV101.9/108.6/117.16.3%/6.5%/7.8%2026至2028EV2,694.6/2,965.0/3,259.710.2%/10.0%/9.9%，太平人寿ROEV分别为11.5%/11.3%/11.2%。寿险价值增长推动集团EV持续积累。EV至2028年末集团EV分别为3,073.5/3,362.9/3,677.4亿港元，同比分别增长9.5%/9.4%/9.4%。EVEV2,295.5/2,512.1/2,747.7亿港元，9.6%/9.4%/9.4%。5：中国太平内含价值预测（亿港元）2023A2024A2025A2026E2027E2028E期初太平人寿EV2,426.32,453.82,067.52,445.22,694.62,965.0内含价值预期回报162.1147.6137.9158.9175.2192.7新业务价值75.191.095.9101.9108.6117.1最低资本分散效应20.434.212.520.421.723.4营运假设及模型变化(207.1)15.3(10.9)---其他经验及汇率影响7.5(649.7)178.2---资本注入或股东分红(30.6)(24.7)(36.0)(31.8)(35.0)(38.5)期末太平人寿EV2,453.82,067.52,445.22,694.62,965.03,259.7同比(15.7%)18.3%10.2%10.0%9.9%其他核心业务净资产267.5274.7360.9378.9397.9417.8集团EV2,721.22,342.32,806.03,073.53,362.93,677.4集团非控股EV690.2596.5710.8778.1850.7929.7本公司股东应占EV2,031.11,745.82,095.22,295.52,512.12,747.7同比(14.0%)20.0%9.6%9.4%9.4%太平人寿ROEV2.4%(14.7%)20.0%11.5%11.3%11.2%中国太平公司公告，东方证券研究预测投资建议中国太平具备较为完整的综合保险业务布局，寿险构成价值增长核心，财险及再保险提供稳定盈利补充。寿险方面，公司持续推进分红险转型，产品结构逐步向浮动收益型业务切换；个险渠道持续提质增效，银保渠道价值率明显改善，渠道间价值率差距显著收窄。财险及再保险业务整体保持承保盈利，境内财险综合成本率连续维持在100%以下，再保险业务经营稳健。投资端保险资金规模持续扩张，权益配置占比提升，有助于增强投资收益弹性。我们认为，寿险产品转型及渠道价值改善有望推动公司NBV及内含价值持续增长，多元保险业务共同支撑盈利稳定性。盈利预测方面，预计公司盈利回归常态，内含价值保持稳步增长。202620281,146.7/1,185.0/1,234.92.1%/3.3%/4.2%；实现187.0/195.7/213.1亿港元，同比分别增长-28.3%/4.6%/8.9%NBV101.9/108.6/117.16.3%/6.5%/7.8%EV2,295.5/2,512.1/2,747.79.6%/9.4%/9.4%。估值方面，HHHH和阳光保险作为可比公HH和阳光保险以寿险与财险为核心业务，业务结构与中国太平较为接近；中国人寿H和新华保险H均以寿险业务为核心，可为太平人寿的价值评估提供参照。以2026825H/H/H/H/2026EPEV0.60/0.43/0.61/0.53/0.250.4820260.48倍PEV2026E本公司股东应占EV2,295.530.92表6：中国太平可比公司PEV估值对比EV（百万元）PEV2024A2025A2026E2027E2028E2024A2025A2026E2027E2028E中国平安H1,422,6021,504,2881,610,7291,725,4501,846,4080.67x0.64x0.60x0.56x0.52x中国太保H562,066613,365671,457733,560794,3290.51x0.47x0.43x0.39x0.36x中国人寿H1,401,1461,467,8761,595,5861,746,1541,908,9590.69x0.66x0.61x0.56x0.51x新华保险H258,448287,840314,083345,147379,6990.65x0.58x0.53x0.49x0.44x阳光保险115,758120,780135,362150,994158,7300.29x0.28x0.25x0.23x0.21x平均/////0.57x0.53x0.48x0.44x0.41x中国太平174,577209,519229,548251,214274,7700.42x0.35x0.32x0.29x0.27xBloomberg，iFinD2026825Bloomberg一致预期；中国太平内含价值采用港元口1HKD=0.8743CNY折算，PEVEV计算风险提示长端利率下行超预期：保险资金具有长久期特征，若长端利率长期处于低位或进一步下行，将增加新增资产与到期资产的再投资压力，导致净投资收益率承压。若公司相应下调长期投资收益率等精算假设，可能压低有效业务价值和内含价值，并对利润及估值水平形成不利影响。权益市场大幅波动：公司资产配置中包含一定比例的股票与基金权益资产。若资本市场出现大幅震荡或系统性下跌，一方面将通过FVTPL资产直接冲击当期归母净利润；另一方面，计入FVOCI的资产波动将影响净资产水平，进而导致综合投资收益率不及预期。寿险改革成效不及预期：若银保合作深化、新单期缴业务扩张不及预期，或个险队伍产能、NBV增速不及预期。产品结构转型不及预期：若浮动收益型产品发展、传统险负债成本压降及新旧产品切换不及预期，可能影响新单增长、价值率改善及负债成本优化进程。财险综合成本率上行超预期：财险业务是公司利润的重要来源，若车险竞争加剧、车险新能源赔付率改善不及预期，或自然灾害、农险、意健险、责任险等非车险赔付压力超预期，可能导致综合赔付率上行。居民收入不及预期：若居民收入预期不稳导致长期储蓄型与保障型产品需求持续疲软，可能导致保费增速放缓，影响负债端未来的利润释放能力。监管政策变化风险：保险行业受监管政策影响较大，若产品定价、渠道监管、资本约束、偿付能力要求或分红险相关规则进一步调整，可能对公司产品销售节奏、业务结构、资本消耗及盈利能力产生影响。精算假设调整风险：寿险公司估值和利润表现对折现率、退保率、费用率、死亡率等核心精算假设较为敏感。若未来实际经营经验与假设偏离，或公司主动调整精算假设，可能对新业务价值、内含价值及当期利润造成波动。附表：财务报表预测与比率分析资产负债表 内含价值预测表 单位：亿港元 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 单位：亿港元 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E现金及银行存款1,050.61,252.51,395.51,539.61,674.6期初集团EV2,721.22,342.32,806.03,073.53,362.9法定及受限存款76.676.578.480.582.5太平人寿期初EV2,453.82,067.52,445.22,694.62,965.0FVPL金融资产4,499.74,765.65,071.15,397.25,745.5新业务价值91.095.9101.9108.6117.1FVOCI金融资产8,801.811,055.311,939.712,894.913,926.5内含价值预期回报147.6137.9158.9175.2192.7摊余成本金融资产1,121.6929.9957.8986.51,016.1最低资本分散效应34.112.520.421.723.4投资性房地产228.3236.6243.7251.0258.6营运假设及模型变化15.3(10.9)---联营及合营投资289.2124.8128.5132.4136.4其他经验及汇率影响(649.6)178.2---金融租赁应收款449.0410.3389.8370.3351.8资本注入或股东分红(24.7)(36.0)(31.8)(35.0)(38.5)保险合同资产8.77.27.27.27.2太平人寿期末EV2,067.52,445.22,694.62,965.03,259.7分出再保险资产107.9135.2141.9149.0156.5其他核心业务净资产274.7360.9378.9397.9417.8其他资产124.4202.7207.0213.9222.9集团期末EV2,342.32,806.03,073.53,362.93,677.4资产总计17,343.419,865.921,228.022,700.624,267.9太平人寿非控股EV514.8608.8671.0738.3811.7保险合同负债14,134.115,555.916,613.717,776.719,021.0其他业务非控股EV81.7102.0107.1112.4118.1分出再保险负债0.91.71.81.92.0集团非控股EV596.5710.8778.1850.7929.7投资合约负债203.8255.9276.4298.5322.4本公司股东应占EV1,745.82,095.22,295.52,512.12,747.7需付息票据108.1132.9132.9132.9132.9太平人寿ROEV(14.7%)20.0%11.5%11.3%11.2%银行贷款698.7644.1644.1644.1644.1太平人寿期末EV同比(15.7%)18.3%10.2%10.0%9.9%卖出回购证券466.81,067.31,120.71,176.71,235.6集团期末EV同比(13.