新澳股份投资价值分析报告：宽带战略多点发力毛纺龙头熠熠生辉

目 录TOC\o"1-2"\h\z\u1、新澳股份：羊毛龙头，羊绒领航 7球纺头业能呈元分布 7毛绒轮动绒表尤亮眼 9族业股核队稳健 102、羊毛应用场景丰富，景气度持续上升 12球毛量所，中、洲主产13纺业加高头盈能较好 14毛饰速于，需端备好撑 163、历史复盘：澳毛价格为核心影响因素 17毛格多素，2025年应缩步弹 17毛格股同化，情动间略差异 194、产业链垂直一体化，产能全球化布局 205、羊毛羊绒相互赋能，打造多元产品矩阵 236、客户资源丰富，营销网络覆盖全球 247、盈利预测与估值 26键设盈预测 26对值 27对值 27值论投评级 298、风险分析 29图目录图1：新股全产分布 7图2：2011~2026H1司收及比速 8图3：2011~2026H1司归净润同增速 8图4：公发历程 8图5：2015~2026H1司分类入亿） 9图6：2015~2026H1司分类入比速 9图7：2015~2026H1司分内收（元） 9图8：2015~2026H1司分内收同增速 9图9：公股结图截至2026年6月30日） 10图10：2014~2026H1司经净金与母利润现 11图11：2014~2026H1司分总与红率 11图12：纺业生程 12图13：精纱与毛条 12图14：毛质支直径类 12图15：毛羊的别 12图16：2015~2024年主要家毛量化势（吨） 13图17：2024全主家羊产占比 13图18：2022~2026H1国毛原及品出额与速 14图19：2023~2026H1国羊原及品出额与速 14图20：2021、2022、2025年中毛市出额额情况 14图21：2025中进要产国毛量同情况 14图22：2022~2025年、棉、纺头业利率比 15图23：2022~2025年、棉、纺头业利率比 15图24：2025德南能分布 15图25：2025德南能情况 15图26：绒头赛团 16图27：大羊龙头LoroPiana 16图28：25年猫饰毛服、丽羊服销售增速 16图29：2025泛外中羊销额速快 16图30：2014/15~2026/27E澳毛毛量及同增速 18图31：2014/15~2026/27E澳大亚只量同增速 18图32：2021年8至2026年7月内羊价走势 18图33：2014以澳格与司利走分（季数） 19图34：2014以澳格与司价势析周度据） 20图35：澳份子分工理 21图36：澳份能布 22图37：2015~2026H1司分类利走势 23图38：2015~2026H1司分内毛率势 23图39：2019~2026H1司分公收走势 23图40：2019~2026H1司分公净润净率走势 23图41：2018~2026H1司研投情况 24图42：2018~2025年研发员量占比 24图43：司展ISPOMunich 25图44：司秀FunctionalFabricFair波特秋展 25图45：2021~2025年前五客合占变（工口） 25图46：司端牌户 25表目录表1：公高履历 10表2：公上以的资情况 11表3：公上以的权激情况 11表4：公推多列色及产布局 24表5：公分道入测 26表6：可公估比较 27表7：绝估核假表 28表8：现流现估表 28表9：敏性析（） 28表10：司利测值简表 291、新澳股份：羊毛龙头，羊绒领航（199120191.1全球毛纺龙头企业，产能呈多元化分布8图1：新澳股份全球产业分布注：截止日期为2025年年末资料来源：公司年报长期以来公司业绩保持高质量稳健增长，2011~2025年收入、归母净利润年复合增速分别为9.2%、12.0%。其中2021年为公司经营转折点，当年终端需求51.696.950.54.830.9亿元，同比增长20.8，归母净利润3.3亿元，同比增长2。图2：2011年~2026H1公司入及同比增速 图3：2011年~2026H1公司母净利润及同比增速48.450.548.450.544.439.534.530.925.727.123.122.714.714.914.315.316.218.350%5040%4030%30 20%10%200%10-10%

6.05.04.03.02.01.0

120%4.803.904.803.904.044.283.252.982.071.991.591.431.510.980.780.971.141.3280%60%40%20%0%-20%0营业收入（亿元） 收入YOY（%，右轴）

-20%

0.0

归母净利润（亿元） 利润YOY（%，右轴）

-40%整理 整理公司发展历程可以分为三个阶段：1991~2014119992003性加工，另一方面用于公司内部生产所需；2014年在上交所上市。2014~202320192020202322BRRE作为新增股东（增资后公司对邓肯持股比例为60、BRRE持股40）羊绒纺纱产线升级，进一步强化在国际高端羊绒纱线领域的影响力。图4：公司发展历程资料来源：公司官网、公司年报，光大证券研究所整理公司成立之初以毛精纺纱线为主，2020年通过收购布局羊绒业务，拓展第二增长曲线。近年来羊绒业务呈快速增长趋势，公司羊毛和羊绒呈双轮驱动。202~2025年公司毛精纺纱线、羊绒、羊毛毛条收入年复合增速分别为9.656.7%、8.8%，2025年三者收入占比分别为50.3%、36.8%、12.1%，收入分别同比-0.7%、+19.3%、-9.3，其中羊绒业务表现亮眼；2026年上半年收入分别同比+14.6%+32.7%+20.2+7.7%、+31.8%。图5：2015年~2026H1公司品类收入（亿元） 图6：2015年~2026H1公司品类收入同比增速6.06.76.66.06.76.65.95.012.215.518.510.77.17.18.33.6410.436.34.65.24.02.015.920.622.425.025.425.217.619.310.612.415.716.4350

17.2%

26.3%

29.1%

29.0% 14.1%

32.7%14.6%40

5.3%

20.7%

12.3%9.6%

24.9%

12.8%

19.3%20.2%0%3020 10 0

-2.5%

12.4%

13.0%

0.2%

-17.3%-44.0%

8.9%11.3%1.8%-0.7%0.9%-9.3% 毛精纺纱线 羊绒 羊毛毛条 改性处理、染整及羊绒加工 毛精纺纱线 羊绒 羊毛毛条资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理公司收入以境内为主，境外次之。2020~2025年境内、境外收入年复合增速分别为17.3%、17.5%，2025年收入占比分别为66.9%、33.1%，收入分别同比-%、+21.2，境外增长更为亮眼。图7：2015年~2026H1公司境内外收入（亿元） 图8：2015年~2026H1公司境内外收入同比增速13.716.613.716.613.313.410.210.08.19.2 9.97.430.934.333.65.66.524.125.915.616.615.120.89.811.314.150403020100境内 境外

59.2%32.0%59.2%32.0%25.0%37.3%26.2%21.2%11.5%15.8%24.2%14.0%7.9%19.3%11.2%14.5% 11.1%5.9%-8.6%7.3%-1.1%3.1%11.2%-2.1%-8.9%-25.5%0%-10%-20%-30%

境内 境外资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理202663030.514.2%，通过浙江新澳实业有限公司间接持股比例为16.4，合计持股比例为30.6。图9：公司股权结构图（截至2026年6月30日）整理充分调动管理团队积极性。姓名职位姓名职位出生年份履历沈建华董事长19641995200712新典当有限责任公司董事，浙江茂森置业有限公司董事，浙江恒易生物科技有限公司董事。华新忠副董事长、总经理1973199520071220098201832021年2刘培意董事、常务副总经理19822004香港有限公司董事。沈剑波副总经理1975发科长、总经理助理。现任本公司副总经理。王玲华董事、副总经理、财务总监19782007~201841220254陈星副总经理19842004~2007年任公司人力资源2010~201420152016~2017年任公司总经理助理；现任本公司副总经理。郁晓璐董事会秘书19872015年至2023年任公司证券事务代表，2022年4月起任公司董事会秘书。。资料来源：Wind、公司公告，光大证券研究所整理公司长期以来经营净现金流稳健增长，分红率维持在50%以上。公司上市以来经营净现金流相对稳定，与归母净利润水平接近。分红方面，公司分红率2014~2020406050%以上。融资方面，除2014年IO募资外，公司于2017年8月增发8.9亿元，用于产410.22000研发中心建设及补充流动资金。表2：公司上市以来的融资情况融资时间融资方式融资金额融资用途201412PO4.79亿元用于2万锭高档毛精纺纱项目及偿还银行贷款20178增发8.91亿元31.5迁建设项目等20264增发预案10.19亿元2000吨纱线智能化车间建设项目、研发中心建设及补充流动资金资料来源：Wind、公司公告，光大证券研究所整理图10：2014年~2026H1公经营净现金流与归母净利润表现 图11：2014年~2026H1公分红总额与分红率3.078.5%90%3.078.5%90%2.562.562.52.067.6%59.2%57.2%2.052.192.1953.2%46.9%47.4%54.2%1.543.0%40.9%51.5%1.5452.5%51.2%1.180.981.021.00.820.530.570.650.580%70%60%50%40%30%20%10%4.04.84.03.73.95.53.74.33.03.04.23.32.32.12.01.11.3 1.61.61.7 1.41.51.1-0.6-1.25.04.03.02.01.00.0-1.00.0

0%分红总额（亿元） 分红率（%）

-2.0

归母净利润（亿元） 经营净现金流（亿元）整理 整理201520232015年达成业绩考核目标、2023年达成业绩考核触发值目标，激263542881753表3：公司上市以来的股权激励情况时间方式业绩考核目标是否完成目标激励人数股票数量201510限制性股票激励计划20142015~20175%/10%/20%2015~2017年均达成26288万股202312限制性股票激励计划与2022年相比，2023~2025年扣非净利润增速触发值为不低于8%17/2%1%23/3%2023~2025年均达成触发值目标3541753万股资料来源：Wind、公司公告，光大证券研究所整理2、羊毛应用场景丰富，景气度持续上升毛纺纺纱流程包括下来。羊毛根据支数和直径不同可以分为超细型毛（70支、8m以下）、细（018~20m（64~6620~22μm（60~64支、23~25μm）。一般羊毛支数是衡量纱线细度的指标，支数越高直径越细，手感品质也往往更好，而羊绒的平均直径在14~16μm，比羊毛更细，保暖性是羊毛的1.5~2倍。图12：毛纺产业链生产流程 图13：毛精纺纱线与羊毛毛条资料来源：新澳股份招股说明书，光大证券研究所整理 资料来源：新澳股份招股说明书，光大证券研究所整理图14：羊毛品质按支数与直径分类 图15：羊毛与羊绒的区别资料来源：美衫联，光大证券研究所整理 资料来源：赤峰山羊绒产业协会，光大证券研究所整理全球羊毛产量2024年为169.6万吨，其中主要产出国为中国、澳大利亚、新西兰等，2024年产量依次为36.4、28.1、12.5万吨，占全球羊毛总产量的比重为21.5%、16.6%、7.4%，合计占比达到45.4%。回顾来看，2017年全球羊毛产量为199.0万吨，2020年降至172.6万吨，2018~2020年全球羊毛产量明显减少，主要为中国和澳大利亚羊毛产量减少，响澳毛产量进一步减少。64~66支为主，而精细羊毛需依赖从澳洲进口，澳毛中优质超细羊毛占比高，支数在70支以上，以美丽诺羊毛为品质标杆。图16：2015~2024年全球主要国家羊毛产量变化趋势（万吨） 图17：2024年全球主要国羊毛产量占比12010080

14.8 15.3 15.1

14.7

14.7

14.213.7

12.5

摩洛哥3.7%英国4.0%土耳其5.0%

中国21.5%60 4020 41.3

41.2

35.7

32.934.1

33.4

34.935.6

32.8

31.8

28.136.4

新西兰7.4%02015201620172018201920202021202220232024中国 澳大利亚 新西兰 土耳其 英国 摩洛哥

澳大利亚16.6%资料来源：联合国粮食及农业组织，光大证券研究所整理 资料来源：联合国粮食及农业组织，光大证券研究所整理20252026年上半年原料价格增长20251602.3，其中出口额为2亿美元，同比微跌0.7，进口额为8亿美元，同比下降7.32026年~6月进出口总额为911.4.3%（多数毛纺产品出口价格未有明显增长）32.9%（主要系进口羊毛原料价格快速增长）。年出口额占比分别为22201463202520265年羊绒原料及制品进出口额合计为20.8亿美元，同比增长2.7%，其中出15.73.35.11.0%；2026年1~6月出口额同比增长8.0%，进口额同比增长51.0%。图18：2022年~2026H1中毛纺原料及制品进出口额与增速 图19：2023年~2026H1中羊绒原料及制品进出口额与增速0

2022 2023 2024 2025

35%122.7 121.0 122.7 121.0 122.8 122.056.743.841.041.038.021.925%20%15%10%5%0%-5%-10%

1816.115.216.115.215.77.35.15.15.11.8141210864202023 2024 2025

60%50%40%30%20%10%0%-10%出口额（亿美元） 进口额（亿美元）出口YOY（%，右轴） 进口YOY（%，右轴）

出口额（亿美元） 进口额（亿美元）出口YOY（%，右轴） 进口YOY（%，右轴）资料来源：中国毛纺织行业协会，光大证券研究所整理 资料来源：中国毛纺织行业协会，光大证券研究所整理图20：2021、2022、2025中国毛纺市场出口额份额情况 图21：2025年中国进口主产毛国羊毛数量与同比情况

36%34%36%34%8%18%12%4%3%7%3%6%14% 22%22%22%35%

2022

2025美国 东盟 欧盟 日本 英国 其他2023、2024资料来源：中国毛纺织行业协会，光大证券研究所整理

注：上图纵坐标轴单位为：吨资料来源：中国毛纺织行业协会，光大证券研究所整理与化纤和棉纺行业相比毛纺产品附加值高，龙头盈利能力较好。对比棉纺龙头百隆东方、鲁泰A，以及化纤龙头台华新材，新澳股份毛利率、净利率位于中上游年新澳股份净利率为8.4%、8.3%。羊毛、羊绒作为天然纤维，产量小于化纤、棉花，性能亦相对更好，在高端服装面料中应用更多。图22：2022~2025年化纤、棉纺、毛纺龙头企业毛利率对比 图23：2022~2025年化纤、棉纺、毛纺龙头企业净利率对比30%25%20%15%10%5%0%

25.7%21.7%23.0%25.7%21.7%23.0%23.8%23.0%21.8%23.0%18.8%18.6%19.0%20.8%20.0%13.7%8.6%10.2%14.0%10.3%9.7%8.8%7.3%6.6%10.2%9.3%6.7%7.0%10.2%10.2%8.4%8.3%5.2%百隆东方（棉纺） 新澳股份（毛纺鲁泰A（棉纺） 台华新材（化纤整理

16%14%12%10%8%6%4%2%0%

2022 2023 2024 2025百隆东方（棉纺） 新澳股份（毛纺鲁泰A（棉纺） 台华新材（化纤整理对手为德国南毛集团。19662/322.64（1.14500/4300/3500/30001.357500吨。图24：2025年德国南毛产分布 图25：2025年德国南毛产情况 资料来源：德国南毛官网，光大证券研究所整理 资料来源：德国南毛官网，光大证券研究所整理1999球高端羊绒纱线25%的市场份额。1万吨，其中100%羊绒纱线超3000吨，其是中国羊绒纱线出口量最大的企业。国际龙头包括意大利的LoroPiana、CARIAGGI等，二者分别创立于1924年、1958年。新澳股份与国内外龙头相比，羊绒业务起步时间较晚，2019年开始发展，未来仍有较大拓展空间，2025年新澳羊绒年产能为3130吨（其中宁夏羊绒粗纺产能2500吨，精纺及半精纺360吨，英国邓肯粗纺产能270吨）。图26：羊绒龙头康赛妮集团 图27：意大利羊绒龙头LoroPiana 资料来源：宁波市智能制造专家委员会 资料来源：觅瑞羊毛服饰增速快于服装大盘，户外场景增速更快。根据天猫新品创新中心与WOOLMARK202520257月的上一年中，天猫平台上的羊毛服饰、美丽诺羊毛服饰销售额增速分别为14%、18%，显著超越服饰大盘2%的表现。20257GMV同比增长11933%16%，均领先于各自的整体大盘表现。衬衫、卫衣等品类强关联，应用场景延伸至日常通勤、商务、户外等方面。图28：25年天猫服饰、羊服饰、美丽诺羊毛服饰销售额增速 图29：2025年泛户外场景羊毛销售额增速更快20247202572025

202472025720253、历史复盘：澳毛价格为核心影响因素20142025公司的产品定价机制主要在原材料价格以及加工费用基础上，结合市场需求情本为主，202583.4%。公司主要原材料为澳大利亚原产汇率变动等多因素影响，复盘澳毛价格历史变化原因：2015~2018年澳毛价格上涨周期：201575加，进而导致价格上涨。2016为净毛量32017~2018年澳大利亚经3.012.0%，澳毛价格由此升至历史高位。2019~2024年澳毛价格下跌周期（2020Q3-2021Q2有所反弹，随后继续回落）：2019年中美贸易摩擦使中国加工企业对后续订单趋于谨慎，澳毛价格回落。2020年新冠疫情对全球服装需求产生扰动，供应链受到影响，羊毛需2020Q3~2021Q23.210.2%。20222025供给端：此前澳毛价格较低，毛用羊的养殖积极性低，不如肉羊，因此澳毛呈持续减产趋势，叠加长期干旱影响，进一步压低了澳毛产量。澳2026/272.44.52023/2423.35600比减少5.42023/24减少21.6尽管2025年以来澳毛价格有所61才能剪毛，合计需要18个月。需求端：羊毛应用场景越来越丰富，除纯羊毛衫、羊毛西装、羊毛大衣等产品外，羊毛混纺面料增加，羊毛在运动、泛户外的应用场景也在增加。同时受益于面料技术升级，羊毛不仅在秋冬穿着，在夏季服装产品上亦有应用。图30：2014/15~2026/27E毛原毛产量及同比增速 图31：2014/15~2026/27E大利亚羊只数量及同比增速3463253463253403413002842943243283182802552440澳毛原毛产量（百万公斤） YOY（%，右轴）

15%10%5%0%-5%-10%-15%

90777377737477736967727272635956706050403020100澳大利亚羊只总数（百万只） YOY（%，右轴

0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%注：澳毛产能统计年度为当年7月至次年6月，下同资料来源：澳大利亚羊毛生产预测委员会，光大证券研究所整理

资料来源：澳大利亚羊毛生产预测委员会，光大证券研究所整理另外，公司羊绒采购主要来自内蒙古、宁夏、陕北等优质产区的原料，2025年以来羊绒价格亦有明显上涨，主要原因来自供给端收缩所致：1）国内受草原生态保护、养殖成本上升影响，羊绒产量增速有限；2）蒙古国2024年启动“白（总产量的比重）从20%提升至40%，禁止未加工原绒直接出口，仅允许分梳完口成本抬升。图32：2021年8月至2026年7月国内山羊绒价格走势资料来源：新华指数201420251.0PCT20.0%，2026格上涨。图33：2014年以来澳毛价格与公司毛利率走势分析（季度数据）澳毛价格毛利率↓澳毛价格毛利率↓澳毛价格↑ ※澳毛价格↓毛利率↑ 毛利率相对平稳波动2015~2018年2019年~2020Q22020Q3~2021Q2澳毛价格下跌周期澳毛价格上涨周期2021Q2~2024年澳毛价格下跌周期2025年至今澳毛价格上涨周期※澳毛价格↑毛利率↓↓澳毛价格↑毛利率↑澳毛价格↑毛利率↑澳毛价格↓毛利率↓14002012001000 15800600 1040052002014Q22014Q32014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数(美元) 销售毛利率(%，右轴)注：统计截止日期为2026Q2整理2015~201820186201833202662026422023220235间晚于澳毛价格。920212年9月开始澳毛价格与公司股价开启同步上升阶段。图34：2014年以来澳毛价格与公司股价走势分析（周度数据）18001600

2018-06-07

新澳股价开始下跌的6时间点【早于】澳毛价格下跌的时间点2026-06-04514001200 2018-03-01 41000

2023-02-093400

新澳股价开始下跌的时间点【早于】澳毛价格下跌的时间点

2020-09-03

2023-05-04 2026-04-162新澳股价开始下跌的2000

2021-02-04新澳股价开始上涨的时间点【晚于】澳毛价格上涨的时间点

时间点【晚于】澳毛价格下跌的时间点

澳毛价格与新澳 1股价接近同一时间变化0澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指(美元) 1000*新澳股份股价/上证指数（右轴）2026723整理4、产业链垂直一体化，产能全球化布局公司是毛纺业内为数不多的集洗毛-制条-改性处理-纺纱-染整-质检于一体，拥有完整技术体系及纺纱产业链的供应商。一方面，垂直一体化布局由于整合了上游也更利于增强客户粘性以及产品升级。工服务。图35：新澳股份各子公司分工梳理资料来源：新澳股份2025年年报，光大证券研究所整理中，20255232（绒）2026具体来看：增长基石——毛精纺纱线方面，根据官网数据显示，2025年毛精纺纱线总产21.5（256）2500270012.4%7.6。19322（202515.8%）155222.777.3（481线对应的产能为1200吨）第二增长曲线——羊绒纱线方面，根据官网数据显示，宁夏粗纺纱线产能为2500360270吨。202642000图36：新澳股份产能分布注：上图中所涉及产能均为年产能资料来源：新澳股份官网、新澳股份年报，光大证券研究所整理2020年以来公司毛利率呈稳步提升趋势，核心产品中，毛精纺纱线毛利率高于利率较低；境内毛利率高于境外。具体来看，2025年毛精纺纱线、羊绒产品毛利率分别为27.4%、13.1%，分别同比提升0.6、2.0PCT；改性处理、染整及羊绒加工毛利率为35.9%，毛条业务毛利率为7.2%。分地区来看，2025年境内毛利率为21.6%，境外毛利率为16.0%。从子公司净利率来看，专注染整加工服务的厚源纺织净利率最高，20253.0700023.5202515.71.06.6202417.53148图37：2015年~2026H1公分品类毛利率走势 图38：2015年~2026H1公分境内外毛利率走势36.5%38.6%36.5%38.6%36.3%34.5%34.6%35.9%35.5%32.0% 31.0%32.3%28.7% 28.6%24.5%25.7%24.6%27.4%29.0%26.8%21.8%18.6%23.2%16.8%25.4%25.1%17.9%13.7%11.4%12.7%11.1%13.1%12.3%9.0%9.8%9.5%9.9%2.6%2.8%8.5%5.5%3.6%7.2%9.9%5.2%40%35%30%25%20%15%10%5%0%

24.7%24.7%25.1%24.5%22.8%23.3%21.6%19.6%19.5%19.3%19.9%16.4%16.1%17.1%17.0%16.5%16.0%16.0%16.8%14.5%13.5%11.9%11.2%11.0%12.3%10%5%0%毛精纺纱线 羊绒 羊毛毛条 改性处理、染整及羊绒加工

境内 境外资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理1.040.850.780.680.69 0.700.560.420.360.540.460.560.550.470.31 0.310.220.171.040.850.780.680.69 0.700.560.420.360.540.460.560.550.470.31 0.310.220.170.100.140.0217.2617.5217.2617.5215.4915.6715.6614.7813.2611.0710.189.438.728.546.692.602.84 2.971.681.681.692.18 2.351816141210864202019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026H1新澳羊绒收入（亿元） 新中和收入（亿元） 厚源纺织收入（亿元）

1.21.00.80.60.40.20.0

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025新澳羊绒净利润（亿元）新中和净利润（亿元厚源纺织净利润（亿元） 新澳羊绒净利率（%）新中和净利率（%） 厚源纺织净利率（%）

60%50%40%30%20%10%0%资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理5、羊毛羊绒相互赋能，打造多元产品矩阵公司聚焦消费趋势与新运动领域的运用，开发多样化的功能性纱线，推出XDYNACSOUL高性能产品，运用于户外运动内层及中间层服饰。断优化技术工艺，在毛纺纺纱上采用紧密纺、赛络纺、包芯纺、赛络菲尔纺、LINCSPUN等先进工艺，取得良好的效果；羊绒产品中推出羊绒与亚麻、包芯2025年公司研发投入16费用率为2340续优化。纱线种类具体特点纱线种类具体特点XDYNAMICSOULXOxcSpn磨性和保型性，为户外运动服饰带来革新选择EGRSEPEREE整度等不同方面的性能，更好地运用于各类面料FANCYYARNS花式纱时尚表现力家纺用纱维材质的运用，持续完善产品矩阵以满足市场需求毛绒混纺系列性能与性价比、资料来源：公司年报，光大证券研究所整理图41：2018年~2026H1公研发投入情况 图42：2018~2025年公司研发人员数量及占比1.41.2

3.0%

3.2%

2.8%

1.11

1.11

1.15

3.5%3.0%

600500

11.7% 11.6%

48310.2%

444

1.00.8

2.8%0.72

0.82

0.72

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2.7%

2.5%

2.3%

2.3%

400

9.7% 10.0%374 300 310

405

11.3%

10%10.0%8%0.60.40.2

0.62

1.5%1.0%0.5%

3006%2004%100 2%0.0

201820192020202120222023202420252026H1

0.0%

0 0%20182019202020212022202320242025研发投入总额（亿元） 研发费用率（%，右轴）

研发人员数量(人) 研发人员数量占比（%，右轴）整理 整理6、客户资源丰富，营销网络覆盖全球从工厂端口径来看，公司前五大客户2025年收入合计占比为9.8，近年来基COSJ户quince、Jcrew，另外旗下子公司英国邓肯引入香奈儿旗下羊绒服饰制造商BRRE，切入香奈儿供应链，同时公司也有与巴宝莉等奢侈品牌合作。2025年公司实现外销收入16.6亿元，同比增长21.2%，外销占比提升至33.1%。2020~202517.5%，外销收入保持稳健增长态势。纱线的开发与应用，提升品牌力。例如，公司依托SNEXO™、SO、PERFORMANCEDAYSFncionalFaricFair司相应纱线产品分获上海国际功能性纺织品展览会趋势评选“优秀可持续应用奖”、SOTEXTRENDSTO10及SELECTON认证等。图43：公司参展ISPOMunich 图44：公司首秀FunctionalFabricFair波特兰秋季展 资料来源：新澳股份微信公众号 资料来源：新澳股份微信公众号图45：2021~2025年公司前大客户合计占比变（工厂口径 图46：公司终端品牌客户8%6%4%2%0%

9.8%9.8%10.4%9.8%7.7%8.4%2021 2022 2023 2024 2025前五大客户合计占比（%）资料来源：公司年报，光大证券研究所整理 资料来源：草根调研，光大证券研究所整理7、盈利预测与估值公司国内外产能仍在积极扩张中，毛精纺纱线2025年产能约为19万锭，随着越南二期3万锭产能投产后，产能将达22万锭，收入呈积极增长趋势。具体分业务来看：年假设羊毛价格相对平稳，在产能扩张推进下，销量增速更快。我们预计2026~2028年毛精纺纱线销量同比增速分别为/8/7%2026年销售均价同比增速为9%2027~208年销售均价假设同比持平，预计收入同比增速分别为14/8/7。2026~2028年销量同比增速预计分别为15/15/42026年羊绒价格销售均价同比增速预计为年销售均价假设同比持平，收入同比增速为18/15/4%。毛条与染整业务：2026~20285%左右。毛利率方面，2026年随着羊毛、羊绒价格上涨，公司毛利率预计呈有所提升，同时公司积极优化产品、客户结构，预计2027~2028年毛利率亦呈稳中有升趋势。我们预计2026~2028年毛精纺纱线毛利率分别为1/5/.%羊绒毛利率分别为14.1/14.6/15.0%弹性更大，毛利率分别为8.0/8.6/9.1%；染整业务毛利率分别为36.1/36.3/36.5%，综合来看，公司毛利率分别为20.6/20.9/21.%。们预计202~208年公司销售费用率分别为1.80/1.78/1.77%；管理费用率分别为3.10/9/3.08；研发费用率分别为2.20/2.1/2.18。2026~202857.92/63.87/69.9514.6/10.3/9.5%；归母净利润分别为5.9/6.8/7.6亿元，同比增长23.0/15.4/11.0%。分业务2024A分业务2024A2025A2026E2027E2028E毛精纺纱线收入（亿元）25.4325.2428.8931.2033.39YOY（%）1.83%-0.74%14.45%8.00%7.00%销量（万吨）1.571.551.621.751.88YOY（%）5.5%-1.74%5.0%8.0%7.0%均价（万元/吨）16.1616.3217.7917.7917.79YOY（%）-3.06%1.2%9.0%0.0%0.0%羊绒收入（亿元）15.4818.4621.8725.1528.67YOY（%）26.65%19.26%18.45%15.00%14.00%销量（万吨）0.260.310.360.410.47YOY（%）30.23%19.37%15.00%15.00%14.00%均价（万元/吨）59.5759.5161.3061.3061.30YOY（%）-2.75%-0.09%3.0%0.0%0.0%羊毛毛条（亿元）6.666.056.356.677.00YOY（%）0.5%-9.25%5.0%5.0%5.0%改性处理、染整及羊绒加工（亿元）0.430.410.430.450.48YOY（%）33.74%-4.81%5.0%5.0%5.0%其他（亿元）0.400.360.380.390.41YOY（%）56.26%-1.3%5.0%5.0%5.0%总收入（亿元）48.4150.5257.9263.8769.95YOY（%）9.07%4.37%14.64%10.27%9.52%归母净利润（亿元）4.284.805.906.817.56YOY（%）5.96%12.10%22.98%15.36%10.99%毛利率（%）18.98%19.96%20.57%20.91%21.13%销售费用率（%）2.9%1.6%1.0%1.8%1.7%管理费用率（%）3.8%3.6%3.0%3.9%3.8%研发费用率（%）2.9%2.7%2.0%2.9%2.8%财务费用率（%）0.0%0.2%0.2%0.4%0.9%归母净利率（%）8.5%9.0%10.19%10.66%10.81%资料来源：公司公告、Wind，光大证券研究所预测相对估值横向对比可比公司来看，我们选取AA20268Wind2026~2028PE11/10/9PE9/8/7202611PE6.84表6：可比公司估值比较证券代码公司名称民币）人民币）EPS（元人民币）PE2524A25A26E27E28E24A25A26E27E28E601339.SH百隆东方115.927.730.270.440.660.700.7629181211108.%000726.SZ鲁泰A43.695.950.500.730.630.700.7912899810.2%603055.SH台华新材81.469.150.820.600.840.961.081115111088.%同业平均———————1714111099.%603889.SH新澳股份54.295.720.450.510.620.720.8013119879.5%资料来源：可比公司取自Wind一致预期，新澳股份为光大证券研究所预测，股价时间为2026-08-25绝对估值基于基本假设的几点说明：1、长期增长率：公司发展已进入稳定增长阶段，假设长期增长率为1.5%；2β采用申万二级行业分类-纺织制造的行业β作为公司无杠杆β的近似；3、税率：我们预测公司未来税收政策较稳定，结合公司过去几年的实际税率，假设公司未来税率为15.0%。表7：绝对估值核心假设表关键性假设数值第二阶段年数8长期增长率1.0%无风险利率Rf1.8%β(βlevered)1.65-4.3%Ke(levered)8.2%税率15.00%Kd4.8%Ve（百万元）6133.07Vd（百万元）2049.78目标资本结构25.05%WACC7.6%资料来源：光大证券研究所预测表8：现金流折现及估值表现金流折现值（百万元）价值百分比第一阶段2827.4630.04%第二阶段1876.0919.93%第三阶段（终值）4708.7950.03%企业价值AEV9412.3510.0%加：非经营性净资产价值331.443.2%减：少数股东权益（市值）716.07-7.61%减：债务价值2049.78-2.7%总股本价值（百万元）6977.9374.14%股本（百万股）949.20每股价值（元）7.352026年PE（隐含）11.822026年PE（动态）9.20资料来源：光大证券研究所预测表9：敏感性分析表（元）长0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%6.6%8.158.659.249.9610.847.6%7.347.748.228.789.467.6%6.646.977.357.808.338.6%6.036.306.626.987.418.6%5.495.725.986.286.63资料来源：光大证券研究所预测根据以上绝对估值方法，得到公司合理的每股价值为6.30~8.78元（敏感性±0.5%区间），对应2026年PE分别为10~14倍。险能力。2026率提升，释放业绩弹性。2026~202857.92/63.87/69.9514.6/10.3/5%；归母净利润分别为5.9/6.8/7.6亿元，同比增长23.0/154/1.0%，EPS分别为6/0./0.0元，当前股价对应的E为9/8/7倍。我们取相对和绝对估值法的平均值，给予公司目标价7.10元，2026~2028年目标PE为11/10/9倍，首次覆盖给予“买入”评级。表10：公司盈利预测与估值简表指标202420252026E2027E2028E营业收入（百万元）4,8415,0525,7926,3876,995营业收入增长率9.7%4.7%14.64%10.27%9.2%净利润（百万元）428480590681756净利润增长率5.6%12.10%22.98%15.36%10.99%EPS（元）0.450.510.620.720.80ROE（归属母公司)（摊薄）12.58%12.98%14.63%15.49%15.79%P/E1311987P/B1.21.11.31.21.1预测，股价时间为2026-08-258、风险分析宏观经济风险经济发展的复杂性、不稳定性、不确定性依然存在。原材料价格波动风险较高，历史波动幅度较大，存在价格波动风险。汇率波动的风险业绩产生一定影响。海外投资风险5和市场风险。财务报表与盈利预测利润表（百万元）2024财务报表与盈利预测利润表（百万元）202420252026E2027E2028E营业收入4,8415,0525,7926,3876,995营业成本3,9224,0444,6005,0515,517折旧和摊销183233238240242税金及附加3232364044销售费用10194104114124管理费用154160180197215研发费用111115127140152财务费用2921362234投资收益30222营业利润519608739846934利润总额516606737844932所得税6490111127140净利润452516627717792少数股东损益2436363636归属母公司净利润428480590681756EP