豫园股份东方生活美学旗舰消费主业与大豫园双轮驱动

传递东方生活美学，智造快乐消费产业集团 7从“中华商业第一股”到复星快乐产业旗舰平台 7贯彻“瘦身健体”战略措施，持续聚焦优势产业 8产业运营：打造家庭快乐消费产业集群 10珠宝时尚：老庙协同多品牌矩阵，贡献公司主要营收 10其他消费：老字号焕新与多业态协同，构建消费生态矩阵 13产城融合：聚焦核心城市，打造文商旅超级综合体 15地产开发运营：践行“瘦身健体”“拥轻合重”战略措施 15大豫园：打造具有东方生活美学魅力的全球时尚文化秀场 16盈利预测与评级 18盈利预测 18相对估值 19风险提示 19图表1：豫园股份公司发展历程 7图表2：公司产业框架及代表品牌 8图表3：2015-2026Q1公司总营收及yoy 9图表4：2015-2026Q1公司归母净利润及yoy 9图表5：2020-2025年分行业营收变化（单位，亿元） 9图表6：2020-2025年分行业营收占比 9图表7：2020-2025年产业运营板块营收占比 10图表8：2020-2025年分板块毛利率情况 10图表9：2020-2025年中国珠宝首饰产业市场规模 10图表10：2025年中国珠宝首饰产业细分品类市场规模及占比（单位，亿元） 10图表11：社零总额和金银珠宝类商品零售额当月同比 11图表12：黄金消费量和黄金首饰消费量累计值同比 11图表13：中国足金珠宝市场按加工技术划分的市场规模（单位，十亿元） 11图表14：中国古法黄金珠宝市场按销售收入划分的市场规模（单位，十亿元） 11图表15：2017-2026Q1公司珠宝时尚业务营收及增速 12图表16：2025年公司珠宝时尚旗下品牌矩阵及门店数量 12图表17：2017-2025年黄金饰品实体门店数量（单位，家） 13图表18：2018-2025年黄金饰品直营零售店店效情况 13图表19：2020-2026Q1公司文化饮食业务营收及yoy 13图表20：2020-2026Q1公司文化饮食业务毛利率 13图表21：公司餐饮管理与服务旗下品牌矩阵 14图表22：松鹤楼英国伦敦门店 14图表23：泰国曼谷南翔馒头门店 14图表24：2020-2026Q1公司时尚表业营收及yoy 15图表25：2020-2026Q1公司时尚表业毛利率 15图表26：2020-2026Q1公司美丽健康业务营收及yoy 15图表27：2020-2026Q1公司美丽健康业务毛利率 15图表28：2020-2026Q1公司商业综合运营与物业综合服务业务营收 16图表29：2020-2026Q1公司商业综合运营与物业综合服务业务毛利率 16图表30：2020-2026Q1年公司物业开发与销售营收及yoy 16图表31：2020-2026Q1年公司物业开发与销售毛利率 16图表32：豫园商城文化焕新 17图表33：“夏日奇妙夜”活动现场照片 17图表34：大豫园片区方案效果图 17图表35：大豫园片区规划图 17图表36：法国巴黎豫园灯会现场照片 18图表37：老庙黄金马来西亚吉隆坡门店 18图表38：可比公司估值表 19传递东方生活美学，智造快乐消费产业集团从“中华商业第一股”到复星快乐产业旗舰平台中国资本市场最早的见证者、参与者和建设者之一。198719902018图表1：豫园股份公司发展历程公司官网，公司公告 所以“东方生活美学”为置顶理念，打造快乐消费产业集团。公司坚持产业运营与产业投资双轮驱动，目前已形成“家庭快乐消费+产城融合”的产业架构，截至2025年末旗下拥有1920256191%限公司和上海豫园（集团）有限公司合计持有豫园股份668%的股份。我们认为，复星系的控股地位有利于为公司导入产业、品牌及全球化资源，黄浦区国资背景则有望强化公司与大豫园片区城市更新及商业运营的协同。公司管理层由董事长黄震领衔，核心成员多具备复星体系、消费品牌、商业地产及产业投资等的复合履历，产业协同和资源整合经验较为丰富。20261图表2：公司产业框架及代表品牌板块 业务 代表品牌板块 业务 代表品牌珠宝时尚 老庙，亚一，LUSANT，DJULA文化饮食 松鹤楼松鹤楼面馆南翔馒头店春风松月楼绿波廊上海老饭店上海德兴馆和丰楼，宁波汤团店，上海梨膏糖，老城隍庙，乔老爷，如意情，真尝家，梨膏露家庭 汉辰表业 海鸥表，上海表快乐消费美丽健康 HA，I蔚蓝之美，愈感，童涵春堂，爱宠医生，有鱼，豫宠代理文化创意 东家东家守艺人湖心亭茶楼海上梨园华宝楼银杏树下的守艺人王大隆丽云阁，永青假发，上海筷子店，东阳中国木雕城产城融合复地产发 成都复星国际金融中心南京复地明日之城珠海复地星愉湾云尚武汉国际时尚中心，上海徐汇滨江复星中心大豫园片区 豫园一期，豫园二期，福佑地块，BFC外滩金融中心，豫园商城公司官网 所贯彻“瘦身健体”战略措施，持续聚焦优势产业20152023态势，在2023年达到顶峰的58147亿元，之后业绩出现下滑；其中2018年重大资产重组推动收入同比大幅增长974%。同期，归母净利润由2015年的8亿元增至2021年的39亿2025363732025年归母净利润为亏损48972026Q1，公司实现营收96.49987%15720287%修复。我们认为，公司持续聚焦优势产业，剥离非核心资产业务，通过在产业运营上积极推图表3：2015-2026Q1公司总营收及yoy 图表4：2015-2026Q1公司归母净利润及yoyifind 所 ifind 所集中优势资源聚焦高潜力、高增长、高协同的核心产业，打造具有独特竞争优势的产业集群。公司业务主要分为产业运营、物业开发与销售、商业综合运营与物业综合服务三大板块。产业运营板块是公司的核心收入来源，主要包括珠宝时尚、餐饮管理与服务、食品百货20242025年该业务营收2607717%2020年的57.4%2025年营收达2273总收入的625%。与此同时，物业开发与销售板块收入占比压缩，自2018年重大资产重组2020年达390%2025年下降至221%8052020年的36%提升至2025年的62%，有望展现良好的增长潜力。图表5：2020-2025年分行业营收变化（单位，亿元） 图表6：2020-2025年分行业营收占比ifind 所 ifind 所20251334%，同比下降026个百分点，其中珠宝时尚业务毛利率同比提升032个百分点至915%，展现出核心主业的盈利韧性；物业开发与销售板块因地产行业深度调整及主动退出，毛利率大幅下滑至仅588%20261798%，同比提升约188983%图表7：2020-2025年产业运营板块营收占比 图表8：2020-2025年分板块毛利率情况ifind 所 ifind，公司公告 所产业运营：打造家庭快乐消费产业集群珠宝时尚：老庙协同多品牌矩阵，贡献公司主要营收中国珠宝行业整体市场规模逐年上升，其中黄金占据市场主导位置。根据中国珠宝玉石首饰行业协会数据，按销售额计算，2025年我国珠宝玉石首饰产业市场规模约9780亿元，同比增长25.6%，2020-2025年的期间CGR为99%。其中，2025年黄金市场规模约为7600亿元，占整个珠宝玉石市场的约777%，占比其次的是玉石、钻石、彩色宝石、珍珠等，占比分别为10.2%49%26%/24%。2025年，我国限额以上单位金银珠宝类零售额为373612.8%5年同期86%165图表9：2020-2025年中国珠宝首饰产业市场规模 图表10：2025年中国珠宝首饰产业细分品类市场规模及占比（单位，亿元）中国珠宝玉石首饰行业协会 所 中国珠宝玉石首饰行业协会 所20244-1222025年中国黄金消费量950.1357%363.83161%，金条及金币50423514%图表11：社零总额和金银珠宝类商品零售额当月同比 图表12：黄金消费量和黄金首饰消费量累计值同比国家统计局 所 中国黄金协会 所近年来古法黄金市场规模快速上升。黄金饰品品类丰富，足金珠宝按加工技术可划分为2018-2023年中国足金珠宝市场的复合年增长率为123%，其中中国古法黄金市场快速扩张。古法黄金珠宝是指将现代设计与中国古典文化相结合，应用中国传统手工黄金制造工艺的纯金珠宝，中国古法黄金珠宝市场规模从2018年的130亿元增长至2023年的1573亿元，复合年增长率约64.6%2028年市场规模将达到约4214218%20-30Z图表13：中国足金珠宝市场按加工技术划分的市场规模（单位，十亿元）铺黄金招股书中国珠宝玉石首饰行业协会中黄金协会，弗若斯特沙利文 所

图表14：中国古法黄金珠宝市场按销售收入划分的市场规模（单位，十亿元）铺黄金招股书中国珠宝玉石首饰行业协会中黄金协会，弗若斯特沙利文 所2025尚营收达22734亿元，占总收入的625%，整体业绩承压；2026年一季度，珠宝时尚营收达61亿元，同比增长1779%，有望成为业绩拐点。公司珠宝旗下品牌包括老庙、亚一、露璨珠蕊2025一”品牌连锁网点达到3952家，较2024年减少663家，其中直营网点247个，加盟店3705图表15：2017-2026Q1公司珠宝时尚业务营收及增速 图表16：2025年公司珠宝时尚旗下品牌矩阵及门店数量 品牌名称 品牌定位 门店数量品牌名称 品牌定位 门店数量老庙 新中式美学

合计3952家“五爱文化”更懂亚洲人爱的表达“五爱文化”更懂亚洲人爱的表达亚一DJULA（珠蕊）

法式前卫时尚珠宝 直营网点10家 11培育钻品牌LUSANT（露璨）ifind 所 公司公告，公司官网 所公司珠宝时尚业务积极调整布局，多角度挖掘增长机会。在品牌升级方面，立足东方生活美学，深化“好运文化”基因，推动品牌年轻化破圈，深化品牌文化内涵。老庙聚焦一二线城市市场，致力于升维发展，打造高端珠宝形象；亚一深耕低线城市市场，以亲民价格和优179以P价2024渠道优化方面，主要围绕门店网络优化、线上线下渠道融合、全球化布局等方面展开。2021-202520232612025247家。然而直营门店营业效率明显提升，2025年每平方米销售额为17.418.87%2125%拓展抖音、小红书等线上渠道，加速完善新零售矩阵；特别是老庙品牌深耕线上渠道，携手海外市场拓展，老庙黄金相继在中国澳门、马来西亚吉隆坡等地开设门店，海外市场出海战2025（含免税市场销售额达27图表17：2017-2025年黄金饰品实体门店数量（单位，家）图表18：2018-2025年黄金饰品直营零售店店效情况所 所文化饮食业务主要围绕“中华老字号”品牌展开，餐饮管理与服务业务短期承压。文化饮食业务主要围绕“中华老字号”品牌展开，旗下拥有众多历史悠久、具有广泛影响力的餐2025年末公司持有舍得集团70%的股20202582928.62%03008%2026年一季度，公司餐饮业务营收197亿元，同比仍承压下降2484%。公司餐饮业务毛利率较高，近年来基本稳定在65%左右，2026年一季度毛利率达到6669%。图表19：2020-2026Q1公司文化饮食业务营收及yoy 图表20：2020-2026Q1公司文化饮食业务毛利率ifind，公司公告 所 ifind，公司公告 所聚焦老字号品牌，持续践行“拥轻合重”策略。公司聚焦于松鹤楼、南翔馒头、松月楼103家；另一方面在国内加速轻资产扩店发展，通过增强产品力和供应链能力健康拓规模，并持P图表21：公司餐饮管理与服务旗下品牌矩阵公司官网 所图表22：松鹤楼英国伦敦门店 图表23：泰国曼谷南翔馒头门店 上海黄浦公众号 所 豫园文化饮食集团公众号 所“海鸥”“上海”两大中国腕表品牌，打造差异化产品矩阵。国潮腕表业务是公司“东方生活美学”战略的重要产业之一，旗下拥有两大国民腕表品牌“海鸥”和“上海”。时尚表业整体营收呈现波动态势，2021年营收达86亿元，近年来虽有下滑但稳定在6亿元以上；毛利率自2021年起持续稳定上升至2025年的42.06%2026Q1继续上升至4826%图表24：2020-2026Q1公司时尚表业营收及yoy 图表25：2020-2026Q1公司时尚表业毛利率ifind，公司公告 所 ifind，公司公告 所美丽健康业务布局美容美妆、健康保健和宠物健康三大核心业务。旗下主要品牌包括HAI2025年营收234%2025年营收回升至472753利能力来看，化妆品业务毛利率高位回落，2025年毛利率下滑至52.98%；医药健康业务毛利率持续提升，2025年毛利率达到35.99%。我们认为公司通过主动关闭盈利不佳的门店，提高运营效率，2026图表26：2020-2026Q1公司美丽健康业务营收及yoy 图表27：2020-2026Q1公司美丽健康业务毛利率ifind，公司公告 所 ifind，公司公告 所地产开发运营业务整体处于深度收缩与结构转型期。该业务是公司践行“瘦身健体”、“拥轻合重”战略措施，融通产业生态资源、打造超级场景的核心载体。公司通过整合商业2025业务营收同比回落2079%至226亿元，但整体仍维持在历史较高水平；物业开发与销售业2019年的19219亿元下滑至2025年的8049亿元，毛利率也由39.81%下降至2025年的588%图表28：2020-2026Q1公司商业综合运营与物业综合服务业务营收

图表29：2020-2026Q1公司商业综合运营与物业综合服务业务毛利率 ifind，公司公告 所 ifind，公司公告 所图表30：2020-2026Q1年公司物业开发与销售营收及yoy 图表31：2020-2026Q1年公司物业开发与销售毛利率ifind，公司公告 所 ifind，公司公告 所大豫园片区涵盖豫园一期、二期、福佑地块和BFC外滩金融中心。199410IP2025年，豫园商城一期GMV达4294112748万人次，GMV约388亿元，同比增长近30%；同时，引入专业茶界主理人打造《祗有湖心亭》，推出《海派影视文化主题街区》等自有，联动特色营销活动持续推出超级场景。图表32：豫园商城文化焕新 图表33：“夏日奇妙夜”活动现场照片 豫园股份公众号 所 豫园股份公众号 所豫园二期、三期（福佑路）项目持续推进，将为大豫园片区扩容。福佑路项目将与豫园商城、豫园二期，以及外滩金融中心连成一线进行整体打造，从而组成一个总建面超过100万平米，涵盖文化、商业、办公、旅游、休闲、娱乐、居住等诸多功能的超级文化商业综合体。未来，豫园股份的目标是将“大豫园片区”打造成为一个极具东方生活美学魅力的全球时尚文化秀场。其中，豫园商城主打传统江南风情，成为连接民俗与潮流、民族与世界的纽图表34：大豫园片区方案效果图 图表35：大豫园片区规划图 豫园股份公众号 所 大豫园公众号 所文化出海与品牌故事传播。公司以“豫园灯会”为核心文化，出海法国、越南、泰国等地向海外消费者积极展示豫园各品牌产品蕴含的东方生活之美。老庙黄金实现中国澳门、马来西亚吉隆坡门店落地，松鹤楼英国伦敦首店开业，汉辰表业进驻各大跨境平台，发力中202594亿元。图表36：法国巴黎豫园灯会现场照片 图表37：老庙黄金马来西亚吉隆坡门店 上海黄浦公众号 所 中国黄金珠宝公众号 所盈利预测与评级盈利预测P2026-2028年珠宝时尚业务营收增速分别为139%99%76%，毛利率有望受益于一口价产品占比提升，有望逐步提升至10%/105%11%。其他消费业务：文化饮食及美丽健康等消费板块短期或仍处调整期，但老字号品牌出海19（不含酒业年营收增速保持在4%-6年营收增速为0%/2%/-4%。商业综合运营与物业综合服务业务：2025年该板块实现营收226亿元，毛利率高达45.14%。大豫园片区为该板块核心业务，豫园商城一期2025年运营质量稳步向