浙商证券-9月信用债策略月报：盘整期中短信用确定性更强-260909

9月信用债怎么看？ 7信用债市场展望 7分板块策略 8二永债 8普信债 二级市场 12各品种收益率：中长端表现较好 12流动性：严供给→交投缩量，各品种换手率下降 14偏离成交：多头占优，机构存在分歧 15机构行为：关注理财季节性回表 17一级市场 18信用债：债市行情回暖，普信债一级认购热度上行 18城投债：城投短债发行收紧，供给偏弱 19二永债：城农商行年内累计净融资规模转正 20取消推迟发行：取消推迟发行规模大幅下行，占发行量的0.51% 21银行批文：剩余1.83万亿元二永债批文、6300亿元TLAC债批文 22风险提示 23图1：各类银行净息差统计（%） 7图2：国债年内累计净供给规模统计（亿元） 8图3：地方政府债年内累计净供给规模统计（亿元） 8图4：公募基金对5-10Y二级资本债净买入统计（亿元、%） 9图5：保险对5-10Y二级资本债净买入统计（亿元、%） 9图6：二永债日度GVN成交笔数 9图7：二永债高、低估值成交占比 9图8：二永债周度加权成交久期（年） 10图9：AAA-二级资本债与中短票品种利差（bp） 10图10：AA+二级资本债与中短票品种利差（bp） 10图城投短端聚焦区域利差修复（bp） 12图12：高等级城投较同期限产业债仍有利差优势（bp） 12图13：以配置思路聚焦央国企地产主体短券机会（bp） 12图14：4.5Y左右普信骑乘收益更高（%） 12图15：8月份信用债收益率和信用利差变化情况（bp） 13图16：8月城投债期限利差收窄（bp） 14图17：8月城投债等级利差压缩（bp） 14图18：8月份产业债期限利差收敛（bp） 14图19：产业债等级利差情况（bp） 14图20：银行二级资本债期限利差情况（bp） 14图21：银行二级资本债等级利差情况（bp） 14图22：城投债流动性仍处于低位（周频） 15图23：二永债流动性不及去年同期（周频） 15图24：产业债流动性显著弱于去年同期（周频） 15图25：城投债低估值成交情况（周频） 16图26：二永债低估值成交情况（周频） 16图27：产业债低估值成交情况（周频） 16图28：8月份城投债偏离成交TOP20 16图29：8月份产业债偏离成交TOP20 17图30：8月份金融债偏离成交TOP20 17图31：近5年信用债净买入情况：基金（亿元） 18图32：近5年信用债净买入情况：保险（亿元） 18图33：近5年信用债净买入情况：理财（亿元） 18图34：近5年信用债净买入情况：其他产品（亿元） 18图35：非金信用债净融资统计 19图36：信用债平均有效认购倍数（倍） 19图37：信用债平均值（上限-票面（B） 19图38：城投债净融资统计 20图39：重点省份城投债累计净融资（亿元） 20图40：非重点省份城投债累计净融资（亿元） 20图41：二永债净融资统计 21图42：国有行累计净融资（亿元） 21图43：股份行累计净融资（亿元） 21图44：城农商行二永债累计净融资（亿元） 21图45：信用债取消、推迟发行统计 21图46：商业银行有效批文统计（亿元） 22图47：国有行TLAC非资本债批文统计（亿元） 22表1：2026年9月4日行二永债的收益率、信用利差及其分布情况 10表2：2026年8月信用债取消、推迟发行一览 229月信用债怎么看？信用债市场展望月债市在基本面偏弱、资金面均衡稳定、资产荒行情延续、摊余债基重启等背景下，101.67%加，推动利率小幅回调，全月长端收益率先下后上，曲线走平。分品种来看，信用＞利率，城投债＞二永债。进入9月，季节性扰动抬升，理财规模季末回表，财政供给节奏可能加快，同时机构逐渐步入利润兑现周期，配置力量边际减弱，因此9月或难以复现单边牛市续写。策略上建议以"票息底仓、中性久期、逢调整增配"为主线，3年以内中高等级信用品种可作为底仓品种；4-5年中高等级信用可作为收益增厚品种，票息+弹性兼具，考虑到受益于摊余债基，4-5年普信债已抢跑，4-5年二永债未来或有补涨机会；长久期信用需等待更好的配置窗口期。月信用债市场重点关注以下几个方面：需警惕稳增长政策发力对债市的阶段性扰动。8月下旬以来稳增长政策预期持续升温，财政端特别国债与专项债发行有望提速、地产政策或进一步向"保交楼"与"库存"9月作为传统信贷投放大月，社融与信贷数据存在脉冲式改善的可能，经济基本面预期或面临阶段性修复。从历史经验看，当政策重心向"稳增长"倾斜时，市场风险偏好往往随之抬升，长端利率对基本面数据的敏感度显著增强，若9月公布的PMI、社融、地产销售等核心指标出现超预期改善，债市或将面临利率中枢上移。对于年内降准降息的看法，我们认为落地概率偏低。当前资金面已经处于均衡偏松状态，当下的核心问题不是资金供给不足，而是需求端疲软，降准降息对需求端刺激或较为有限；叠加今年在高息定存集中到期背景下，银行业净息差已实现企稳且有小幅回升，若进一步降息，对银行业净息差和揽存能力均有所打击。图1：各类银行净息差统计（%）2020-032020-062020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-122026-032026-06

中国:净息差:型商银行 中国:净息差:份制业银行中国:净息差:市商银行 中国:净息差:村商银行政府债供给节奏或将加快。大了今年的“资产荒”行情，为今年债牛行情提供了重要支撑。2026828网发布国务院预算执行报告“要求合理加快政府债券发行使用，尽快形成实物工作量”，后续政府债供给节奏可能要提速，供给回归常态，配置盘的"被动欠配"压力缓解。图2：国债年内累计净供给规模统计（亿元）图3：地方政府债年内累计净供给规模统计（亿元）70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000-10,000

2026年 2025年 2024年 2023年2022年 2021年 2020年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

80,00070,00060,00040,00030,00020,00010,0000

2026年 2025年 2024年 2023年2022年 2021年 2020年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月配置盘或逐步步入利润兑现周期，止盈情绪加大。9月多数机构年内收益目标完成度已较高，且“9减弱。（4）9月理财季末回表力度预计不大。理财全年回表力度呈现"Q1>Q2>Q3>Q4"的递减趋势，因此预计9月回表力度将显著弱于今年Q1、Q2。但仍需警惕理财出现类似6月初的集中止盈抢跑赎回带来的短时负面冲击。分板块策略二永债二永债方面，我们从品种利差、5-10Y净买入、成交情绪、成交久期等四个维度展开观测：（1）5-10Y品种净买入维度，公募基金8月对5-10年二级资本债的净买入力度持续8月下旬的回调期转为净卖出状态，82012亿元，整体情绪偏弱；9月初又开始转为净买入状态，9410.448险越跌越买的特性，但净买入力量还比较弱，说明当前二永债还未调回险资的合意区间，仍有待观察后续买入力量的变化。综上，当前5-10Y品种净买入维度偏向“观望”信号，机构做多情绪还有待观察。2025/09/01QB2025/09/12QB2025/09/252025/10/142025/10/272025/11/072025/11/202025/12/032025/12/162025/12/292026/01/122026/01/232026/02/05（3（3）成交久期维度，8214.25年高峰后，已连续两周下降，828日、944.05年、3.94年，或反映出来机构正在从"进攻性拉久期转向"防御性降久期"，优先保收益、控回撤。2026/03/102026/03/232026/04/032026/04/172026/04/302026/05/152026/05/282026/06/102026/06/242026/07/072026/07/202026/07/312026/08/132.32.22.12.01.91.82026/08/262.32.22.12.01.91.8

2024/1/2图45-10Y（亿元、%）50403020100-10-20-30-40图6图45-10Y（亿元、%）50403020100-10-20-30-40图6GVN成交笔数100002024/3/115-10Y二级资本债净买入规模2024/4/125-10Y二级资本债净买入规模2024/5/162024/6/192024/7/222024/8/22GVN笔数2024/9/25GVN笔数2024/10/312024/12/32025/1/62025/3/17（2（2）成交情绪维度，二永债8月GVN成交笔数多在200-400笔，9月初也维持在200-3008202180%+启了一轮回调行情，9月初则成交情绪明显修复，高估值成交占比回落至低位，当前二永债成交情绪处于合理区间，暂未观察到抛压抬升、砸盘行为。2025/5/23AAA-5Y二级资本债2025/6/26AAA-5Y二级资本债2025/7/292025/8/292025/9/302025/11/75YAAA-二级资本债2025/12/105YAAA-二级资本债2026/1/132026/2/132026/3/242026/4/272026/6/12026/07/033.33.12.92.72.52.32.11.91.71.52.49/242026/08/053.33.12.92.72.52.32.11.91.71.52.49/241009080706050401009080706050403020100QB2025/09/12 QB2025/09/25 2025/10/14 2025/10/27 2025/11/07 2025/11/20 2025/12/03 2025/12/16

504050403020100-10-20-30-40-50图55-10Y（亿元、%）图图55-10Y（亿元、%）图72024/3/115-10Y二级资本债净买入规模高估值成交2024/4/125-10Y二级资本债净买入规模高估值成交2024/5/162024/6/192024/7/222024/8/222024/9/252025/12/292026/01/122026/01/232026/02/052026/02/252026/03/092026/03/202026/04/022026/04/162026/04/292026/05/142026/05/272026/06/092026/06/232026/07/062026/07/172026/07/302026/08/121.82026/08/251.8

2.42.32.22.12.01.9 2.42.32.22.12.01.9

2024/10/312024/12/32025/1/6低估值成交2025/2/12低估值成交2025/3/172025/4/182025/5/232025/6/262025/7/292025/9/302025/11/75YAAA-二级资本债AAA-5Y二级资本债2025/12/105YAAA-二级资本债AAA-5Y二级资本债2026/1/132026/2/132026/3/242026/6/12026/07/033.33.12.92.72.52.32.11.91.71.52026/08/053.33.12.92.72.52.32.11.91.71.5图8：二永债周度加权成交久期（年）二永债度加成交期（） 级资债收率（）-

品种利差维度，202694日，AAA-（二级资本债-中短票）品种利差3Y、4Y、5Y、7Y、10Y0.8bp、4.8bp、7.3bp、3.5bp、-8.4bp；10Y的品种利差已处于超低水平，普信债的性价比更高；而5Y的品种利差最高，与近期摊余债基抢跑行情有关，可参与博弈品种利差收窄机会，胜率较高。图9：AAA-二级资本债与中短票品种利差（bp） 图10：AA+二级资本债与中短票品种利差（bp）1YAAA- 2YAAA- 3YAAA-4YAAA- 5YAAA- 7YAAA-25 10YAAA-201510

1YAA+ 2YAA+ 3YAA+4YAA+ 5YAA+ 7YAA+20 10YAA+1005-100-5 -20-10-15

-302025-01-022025-02-022025-03-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-022026-03-022026-04-022026-05-022026-06-022026-07-022026-08-022026-09-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-022026-03-022026-04-022026-05-022026-06-022026-07-022026-08-022026-09-02二永债策略上，目前长端、低评级二永债的收益率和信用利差均已处近一年“地板1-3年中高等级品种受资金面的刚性制约，弹性差，未来下行空间有限，且票息收益偏薄，性价比也偏低；策略上建议关注4-5年中高等级二永债，票息空间相对较厚，且弹性尚可，长端低评级以止盈与逢调回补为主。表1：2026年9月4日银行二永债的收益率、信用利差及其分布情况20260904银行二级资本债20260904银行永续债收益率（）1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y收益率（）1Y2Y3Y4Y5YAAA-1.541.611.691.781.841.962.03AAA-1.551.621.721.80AA+1.551.621.701.781.871.972.07AA+1.571.641.741.82AA1.581.651.741.821.92--AA1.591.681.781.86AA-1.621.721.821.922.05--AA-1.641.731.962.13收益率近一年历史分位数1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y收益率近一年历史分位数1Y2Y3Y4Y5YAAA-28.03.98.33.92.31.91.5AAA-27.26.37.53.91.5AA+28.05.57.11.92.72.31.9AA+26.05.14.71.50.7AA24.93.96.31.11.9--AA8.35.13.90.00.0AA-13.41.11.50.01.5--AA-0.00.30.00.00.0收益率与近一年最低点价差（bp）1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y收益率与近一年最低点价差（bp）1Y2Y3Y4Y5YAAA-4.53.62.83.23.14.42.7AAA-5.53.33.12.83.1AA+5.23.62.93.63.44.02.7AA+4.52.33.11.82.2AA4.21.72.92.63.4--AA2.52.33.10.00.0AA-3.20.51.90.01.4--AA-0.00.40.00.00.0信用利差（bp）1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y信用利差（bp）1Y2Y3Y4Y5YAAA-16.417.820.626.730.830.427.5AAA-17.419.023.228.932.5AA+17.819.021.527.333.631.630.8AA+19.421.025.230.934.5AA20.822.025.531.338.6--AA21.425.029.234.940.5AA-24.829.033.541.351.6--AA-26.430.047.261.968.5信用利差近一年历史分位数1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y信用利差近一年历史分位数1Y2Y3Y4Y5YAAA-83.357.319.73.99.81.91.1AAA-83.757.719.73.51.5AA+83.058.813.41.55.91.51.1AA+77.843.47.90.01.5AA73.132.03.90.73.1--AA65.235.97.90.00.0AA-33.28.61.50.00.0--AA-11.45.90.00.00.0信用利差与近一年最低点价差（bp）1Y2Y3Y4Y5Y7Y10Y信用利差与近一年最低点价差（bp）1Y2Y3Y4Y5YAAA-8.99.14.71.33.31.91.1AAA-9.77.72.40.91.8AA+9.39.42.01.71.91.51.1AA+8.75.71.80.00.7AA7.86.41.60.71.9--AA6.74.71.80.00.0AA-4.91.40.60.00.0--AA-4.01.40.00.00.0普信债城投债方面，短端聚焦区域利差修复，长端适度拉久期。退平台时点临近叠加政策端收紧，城投强弱分化可能长期化，但主体利差“上行有顶”，中间或伴随阶段性利差修复。在评级扰动缓和、资金仍然欠配的情况下，前期受政策影响出现估值波动的主体，例如西安和昆明市相关平台短券利差或将继续修复。城投债长端可适度拉长久期，3~5Y高等级城投债相较于同期限产业债仍有2~3bp左右利差。图11：城投短端聚焦区域利差修复（bp） 图12：高等级城投较同期限产业债仍有利差优势（bp）主体利差(昆明交投) 主体利差(西安高新)

AAA：1Y AAA：3Y AAA：5Y120 8100 680 4260040-220 -42025-09-082025-09-192025-10-102025-10-232025-09-082025-09-192025-10-102025-10-232025-11-052025-11-182025-12-012025-12-122025-12-252026-01-092026-01-222026-02-042026-02-252026-03-102026-03-232026-04-032026-04-172026-04-302026-05-182026-05-292026-06-112026-06-252026-07-082026-07-212026-08-032026-08-142026-08-272025-01-082025-02-082025-03-082025-04-082025-05-082025-06-082025-07-082025-08-082025-09-082025-10-082025-11-082025-12-082026-01-082026-02-082026-03-082026-04-082026-05-082026-06-082026-07-082026-08-082026-09-08注：利差为5日平均值向久期策略；稳负债资金可考虑博弈地产修复，以配置思路参与央国企地产主体短券机会。1Y1.85~1.95%区间，收益率较为可1Y3%，绝对收益型资金可考虑配8月份一轮收益率下行后，5Y形成了较为明显的凹点，短期出现超买，从骑乘收益角度，4.5Y品种的性价比更高。图13：以配置思路聚焦央国企地产主体短券机会（bp） 图14：4.5Y左右普信骑乘收益更高（%）100

主体利差(首开股份) 主体利差(华发实业)主体利差(铁建地产) 主体利差(建发股份主体利差(电建地产)

2

中短票(AAA-) 中短票(AA+) 中短票(AA)50 1.82026-01-052026-01-132026-01-212026-01-052026-01-132026-01-212026-01-292026-02-062026-02-242026-03-042026-03-122026-03-202026-03-302026-04-082026-04-162026-04-242026-05-072026-05-152026-05-252026-06-022026-06-102026-06-182026-06-292026-07-072026-07-152026-07-232026-07-312026-08-102026-08-182026-08-262026-09-030.00.10.00.10.30.71.01.41.82.22.63.03.43.84.24.65.05.45.86.26.67.07.47.88.28.69.09.49.8注：数据截至2026年9月8日整体来看，经历了8月下旬以来的长信用行情后，当前5Y普信债已出现一定程度超买，从配置性价比考虑，可更多关注3~4Y左右个券。考虑到9月份债市可能面临一定扰动，从应对角度来看，以3Y内中高等级品种为底仓，3~4Y品种做增厚较为适宜，长信用可等待扰动落地后再行配置。二级市场各品种收益率：中长端表现较好8月资金整体平稳，维持中性偏松，除月中税期扰动外，8月DR001基本在1.37%上下浮动。信用债收益率曲线较7月更加平坦化，长端收益率下行幅度较大，普信债优于二永债，长端显著跑赢短端。3-5Y普信债，城投和产业债期限利差出现明显压缩。城投方面，下沉趋势延续，城投债等级利差压缩，5Y压缩幅度较大；产业债走势类似，期限利差压缩明1Y左右展开。短期来看，在市场出现明显利空因素前，普信债延续下行的概率较大。金融债方面，银行二永整体表现不及其他品种，核心在于摊余新发带来的机会，更多利好普信和券商次级债；从数据来看，银行二永债仍延续了拉久期和下沉的趋势，当前等级利差已接近2024年低点，下沉的性价比已经不高。各板块长端信用利差较7月底普遍压缩。截至2026年8月底，2Y城投债中贵州、云南、陕西、内蒙古、广西、青海、黑龙江的区域利差超过40bp，10%位，可结合期限+区域进行下沉挖掘，规避潜在风险主体。产业债方面，可关注轻工制造、纺织服饰、电力设备、房地产、国防军工等行业，短端利差或有一定压缩空间。整体看，8月信用债表现较好，5Y普信存在一定程度超买，后续可更多关注3~4Y配置机会。进入9月，政府债发行节奏、稳增长政策出台等不确定性因素较多，债市可能存在一定扰动，从组合角度，追涨长信用的性价比不高，建议维持中性偏积极久期，方便右侧应对。图15：8月份信用债收益率和信用利差变化情况（bp）各品种收益 率变化 1Y 3Y 5Y 1Y 3Y 5Y 1Y 3Y 5Y城投债 煤炭债 钢铁债 地产债 银行二级债 银行永续债 券商次级债 - - -保险次级债 - - - 各品种信用 利差变化 1Y 3Y 5Y 1Y 3Y 5Y 1Y 3Y 5Y城投债 煤炭债 钢铁债 地产债 银行二级债 银行永续债 券商次级债 - - -保险次级债 - - - 注：1、银行二级债、银行永续债、券商次级债、钢铁债采用AAA-替代AAA图16：8月城投债期限利差收窄（bp） 图17：8月城投债等级利差压缩（bp）AAA:3Y-1Y AAA:5Y-1Y6050403020100

0

(AA-)-(AAA):1年 (AA-)-(AAA):3年 (AA-)-(AAA):5年2025-01-022025-02-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-022026-03-022026-04-022026-05-022026-06-022026-07-022026-08-02图18：8月份产业债期限利差收敛（bp） 图19：产业债等级利差情况（bp）(AAA):3Y-1Y (AAA):5Y-1Y454035302520151050

(AA-)-(AAA):1年 (AA-)-(AAA):3(AA-)-(AAA):5年图20：银行二级资本债期限利差情况（bp）图21：银行二级资本债等级利差情况（bp）(AAA-):3Y-1Y(AAA-):5Y-1Y6050403020100-102025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-02(AAA-):3Y-1Y(AAA-):5Y-1Y6050403020100-102025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-022025-12-022026-01-022026-02-022026-03-022026-04-022026-05-022026-06-022026-07-022026-08-020流动性：严供给→交投缩量，各品种换手率下降各品种主买情绪维持高位，换手率震荡下行。从主买指标来看，8月份城投、产业、TKN2025回落后持续磨底，8月维持低位震荡；产业债换手率显著低于去年同期；二永债同样不及去年同期，但换手率仍保持在4%左右。图22：城投债流动性仍处于低位（周频）1000

TKN占比（%） 换手率（%，右轴）6543212025/01/132025/01/272025/01/132025/01/272025/02/102025/02/242025/03/102025/03/242025/04/212025/05/052025/05/192025/06/022025/06/162025/06/302025/07/142025/07/282025/08/112025/08/252025/09/082025/10/062025/10/202025/11/032025/11/172025/12/012025/12/152025/12/292026/01/122026/01/262026/02/092026/03/022026/03/162026/03/302026/04/132026/04/272026/05/112026/05/252026/6/82026/6/222026/7/62026/7/202026/8/32026/8/172026/8/31Qeubee图23：二永债流动性不及去年同期（周频） 图24：产业债流动性显著弱于去年同期（周频）TKN占比（%） 换手率（%，右轴） TKN占比(%) 换手率（%，右轴） 90 80 70 60 45044030 20 10 2025/02/102025/03/102025/02/102025/03/102025/05/052025/06/022025/06/302025/07/282025/08/252025/09/222025/10/202025/11/172025/12/152026/01/122026/02/092026/03/162026/04/132026/05/112026/6/82026/7/62026/8/32026/8/31

0

5 43.532.521.510.52025/02/102025/02/102025/03/102025/04/072025/05/052025/06/022025/06/302025/07/282025/08/252025/09/222025/10/202025/11/172025/12/152026/01/122026/02/092026/03/162026/04/132026/05/112026/6/82026/7/62026/8/32026/8/31Qeubee Qeubee2.3偏离成交：多头占优，机构存在分歧在收益率普遍下行的行情下，8月市场情绪回暖，城投、产业低估值成交占比提升，二永基本持平。分板块来看，城投债主买情绪占优，在供给不足的背景下成交仍出现一定程度的放量；从偏离成交看，机构仍存在一定分歧，陕西区域的城投高低估值成交均有，但从偏离幅度看，卖盘压力相对更大。产业债中，钢铁、食品饮料、房地产偏离幅度较大，地产债成交笔数有所下降。经纪商口径下，80.71bp2.05%。从偏TOP208月份的高估值成交不多，低估值成交多为券商次级债，或与摊余债基新发带来的抢配需求有关。图25：城投债低估值成交情况（周频）cfets成交量（亿元） 低估值成交占比(%，右轴)2025/01/132025/01/272025/01/132025/01/272025/02/242025/03/102025/03/242025/04/072025/04/212025/05/052025/05/192025/06/022025/06/162025/06/302025/07/142025/07/282025/08/252025/09/082025/09/222025/10/062025/10/202025/11/032025/11/172025/12/012025/12/152025/12/292026/01/122026/01/262026/02/092026/03/022026/03/162026/04/132026/04/272026/05/112026/05/252026/6/82026/6/222026/7/62026/7/202026/8/32026/8/172026/8/31

1009080706050403020100Qeubee图26：二永债低估值成交情况（周频） 图27：产业债低估值成交情况（周频）2025/01/132025/02/102025/01/132025/02/102025/03/102025/04/072025/05/052025/06/302025/07/282025/08/252025/09/222025/10/202025/11/172025/12/152026/01/122026/02/092026/03/162026/04/132026/05/112026/6/82026/7/62026/8/32026/8/31

cfets成交量（亿元） 低估值成交占比（%，右轴

120100806040200

12000100002025/01/132025/02/102025/01/132025/02/102025/03/102025/04/072025/05/052025/06/022025/06/302025/07/282025/08/252025/09/222025/10/202025/11/172026/01/122026/02/092026/03/162026/04/132026/05/112026/6/82026/8/32026/8/31

cfets成交量（亿元） 低估值成交占比（%，右轴

1009080706050403020100Qeubee Qeubee序号 证券简称 发行人 成交偏序号 证券简称 发行人 成交偏离(bp) 剩余期限(年) 收益率(%)中债估值(%)成交方向隐含评级1 25沣东控股PPN002 西安沣东控股有限公司 50 1.14Y+3Y 3 2.5020/2.8467 G AA(2)2 25沣控01 西安沣东控股有限公司 39 1.65Y+2Y 2.95 2.5649/2.7771 G AA(2)3 24西港F1 西安国际港集团有限公司 37 206D 2.4 2.0346 T AA(2)4 23宣城01 宣城市城市建设集团有限公司 30 1.98Y 2 1.7009 G AA(2)5 25芦淞01 株洲新芦淞产业发展集团有限公司 29 3.79Y 2.6 2.3066 D 6 25泉丰03 贵阳泉丰城市建设投资有限公司 27 3.40Y 3.7 3.4283 T 24商都04 洛阳商都城市投资控股集团有限公司 22 1.35Y 2.6 2.3765 T 24交通01 昆明市交通投资集团有限责任公司 20 2.83Y 3 2.7967 T 26科控01 浙江嘉兴湖区科创控股集团有限责任公司 20 2.48Y 1.9359 1.7352 G 24胶州湾PPN002B 青岛胶州湾发展集团有限公司 17 2.87Y 2.89 2.7193 T AA(2)22简阳水投PPN001 简阳市水务投资发展有限公司 -17 219D 1.9 2.0735 G 12 22缙云专项债01 缙云县国有资产投资经营集团有限公司 -17 214D+2Y 1.4 1.5710/1.7561 T 13 24青上04 青岛上合控股发展集团有限公司 -18 2.68Y 2.85 3.0348 T 14 25兰陵01 兰陵县国有资产运营有限公司 -20 2.12Y 2.15 2.3507 T1526沣西03陕西西咸新区沣西发展集团有限公司-212.87Y+2Y2.752.9623/3.2515T1625日发02日照农发集团有限公司-233.75Y2.422.6508T17 24利民01 邹城市利民建设发展集团有限公司 -23 3.12Y 2.3 2.5322 T/G 18 26红河02 红河发展集团有限公司 -25 4.42Y 2.85 3.1016 T 19 23邛建02 邛崃市建设投资集团有限公司 -28 4.10Y 2.1 2.3847 T 20 23延经01 延安经济技术开发建设投资有限公司 -34 4.01Y 2.1 2.4388 TiFinD图29：8月份产业债偏离成交TOP20序号 证券简称 发行人 成交偏离(bp) 剩余期限(年) 收益率(%)中债估值(%)成交方向隐含评1 26首股05 北京首都开发股份有限公司 42 357D+4Y 3.75 3.3267/4.0094 T24绿舍建材GN001(可持续挂钩 四川华西绿舍建材有限公司 36 336D+2Y 2.11 1.7517/2.18463 24华发实业MTN003 珠海华发实业股份有限公司 27 1.06Y+2Y 3.3 3.0281/3.2484 26西影01 西部电影集团有限公司 27 2.53Y+2Y 2.3 2.03426金茂01 上海金茂投资管理集团有限公司 24 1.50Y+2Y 2.4526首开MTN004 北京首都开发股份有限公司 23 1.66Y+4Y24天地源MTN002 天地源股份有限公司 21 335D24成大01 辽宁成大股份有限公司 2024皖供销PPN001 安徽省供销集团有限公司 1924东阳光MTN001 深圳市东阳光实业发展有限公司26津资08 天津渤海国有资产经营管理有限公司25安徽水利MTN002 安徽建工水利开发投资集团有24住开01 北京住总房地产开发26聚辉K1 宜昌聚辉24北辰实业MTN001 北25钢联K126中华企业MTN25iFinD图30：8月份金融债偏离成交TOP20序号 证券简称 发行人 成交偏离(bp) 剩余期限(年)收益率(%)中债估值(%)成交方向隐含评1 26甘肃银行二级资本债01 甘肃银行股份有限公司 16 4.84Y+5Y 2.42 2.2555/2.7225 G2 24华金C2 华金证券股份有限公司 12 1.02Y 2.15 2.02673 26甘肃银行二级资本债01 甘肃银行股份有限公司 11 4.89Y+5Y 2.3 2.1909/2.4 25湘财01 湘财证券股份有限公司 8 2.03Y 1.81525同方全球人寿永续债01 同方全球人寿保险有限公司 7 4.35Y+NY 325华金C1 华金证券股份有限公司 7 1.72Y25方正K1 方正证券股份有限公司 5 125唐山银行二级资本债01 唐山银行股份有限公司 526湘财02 湘财证券股份有限公司22哈尔滨银行永续债01 哈尔滨银行股份有限公司17晋城银行二级 山西银行股份有限公司26华创C2 华创证券有限26东北Y1 东北证24中航G324中航G324海尔消费债025iFinD机构行为：关注理财季节性回表机构在9月对信用的配置力度或环比减弱。信用债配置力量包括基金、保险、理财和以养老金为代表的其他产品，83-5Y置需求或已提前释放。基于近五年季节性特征，9月份理财通常有一定规模的回表，带动理财、基金净买入环比回落，对于保险而言，9月非传统规模增长旺季，净买入规模大概率有所下降。具体来看：基金方面，15年平均水平，2落，85年平均水平，基金对信用债的净买入规模一定程度上取决于理财的买债力度，今年下半年理财整体表现出较强的欠配状态，因此9月份基金买信用的规模环比可能下降，但绝对金额或高于过去5年平均。保险方面1时期对信用发力外，1-75年均值，8月净买入规模有所冲高，但从季节性来看，9月份净买入力度或回落。理财方面59背后是理财面临季节性回表压力。今年以来理财规模稳定增长，其部分配置需求绕道公募基金或其他委外，因此理财月度净买入走势较往年更为平缓；9月作为季末月，理财对于3对于市场的影响可能相对有限。其他产品方面8月份对信用债的配置力度环比有所减弱，但仍明显9落。图31：近5年信用债净买入情况：基金（亿元）图32：近5年信用债净买入情况：保险（亿元）0-1000-2000-3000-4000

2021 2022 2023 2024 2021 2022 2023 20242025 2026 平均值 2025 2026 平均值1 2 3 4 5 6 7 8 9 1011121 2 3 4 5 6 7 8 9 1011121 2 3 4 5 6 7 8 9 1011120图33：近5年信用债净买入情况：理财（亿元）图34：近5年信用债净买入情况：其他产品（亿元）2021 2022 2023 20242025 2026 平均值

2021 2022 2023 20242025 2026 平均值0-1000

1 2 3 4 5 6 7 8 9 1011121 2 3 4 5 6 7 8 9 1011121 2 3 4 5 6 7 8 9 1011120-1000-2000-3000一级市场信用债：债市行情回暖，普信债一级认购热度上行8月信用债市场发行规模相比2025年同期整体上行。2026年8月，信用债发行规模12296亿元，同比+9.82%，环比-1.38%；净融资1362亿元，同比+144.65%。认购热度方面，8月债市行情回暖，10年国债收益率下破1.70%，同时普信债板块的评级下调高峰期已过，信用债一级市场整体认购热度有所回暖。20268月，信用债、城投债、产业债的平均（投标上限-票面利率）41.22bp、51.06bp、34.22bp，相比7月变动+0.53bp、+1.97bp、-1.20bp；信用债、城投债、产业债的平均有效认购倍数分别为1.13倍、1.20倍、1.09倍，较7月都有不同程度的上行。图35：非金信用债净融资统计非金信债-发行额(元) 非金信债-偿还额(元) 非金信债-净融额(亿元)-右轴0企业预警通

6000500040003000200010000-1000-2000-3000-4000图36：信用债平均有效认购倍数（倍）图37：信用债平均值（上限-票面（BP）城投债产业债信用债产业债城投债信用债801.9701.7601.550401.3301.1200.91000.7企业预警通企业预警通城投债：城投短债发行收紧，供给偏弱2026年8月，城投短债发行收紧，发行量同比小幅减少。城投债发行规模4209亿元，同比-15.09%，环比+7.47%；净融资为-772亿元。年内重点、非重点省份城投债净供给均缩量。20268月末，重点省份城投债今年累计净融资规模为-2482025年同期净融资规模分别为-476亿元和-357累计净融资规模为-799亿元，2024年和2025年同期净融资规模分别为+1711亿元和-1207亿元。图38：城投债净融资统计城投债-发额(亿元) 城投债-偿额(亿元) 城投债-净资额(亿元)-右轴8000 20006000 15004000 10002000 5000 0-2000 -500-4000 -1000-6000 -1500-8000 -2000企业预警通图39：重点省份城投债累计净融资（亿元）图图39：重点省份城投债累计净融资（亿元）图40：非重点省份城投债累计净融资（亿元）2022年 2023年 2024年2025年2026100080014000600120004001000020080006000-2004000-4002000-600-800-2000-10001月2月3月4月5月6月7月8月9月1011月12月-40001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月企业预警通企业预警通0二永债：城农商行年内累计净融资规模转正2026年8月，二永债发行规模继续回落，高峰供给期已过。商业银行二永债发行2225亿元，同比+228.17%，环比-1.37%3504月以来最低规模。国、股行二永债净供给节奏开始显著放缓，城农商行年内累计净融资规模转正。细分202686235亿元，为近年来新高，2024年和2025年同期净融资规模分别为2710亿元和3150亿元，今年大行的供给节奏偏快；股份行今年累计净融资规模为2680亿元，2024年和2025年同期净融资规模分别为1650亿元和650亿元，今年国股行的二永债发行节奏偏快。而城农商行债今年累计净融资规模为51亿元，8月实现转正，2024年和2025年同期净融资规模分别为1472亿元和1032亿元，预计后续城农商行二永债供给会逐步提速。图41：二永债净融资统计 图42：国有行累计净融资（亿元）500040003000200010000-1000-2000-3000-4000

二永债-偿还量（亿元） 二永债-发行量（亿元二永债-净融资（亿元）-右轴

40003000200010000-1000-2000

2022年 2023年 2024年 2025年 202670006000500040003000200010000-1000-20001月2月3月4月5月6月7月