Bernstein-汽车产业：为何汽车制造商正进入人形机器人领域-及其竞争优势

汽车产业：为何汽车制造商正进入人形机器人领域——及其+85221232634ethan.始进军人形机器人领域。现代汽车于2020年12月宣布收购波士顿动力的80%股份。随后，特斯拉在2021年8月推出了其“特斯拉机器人”概念。自那以后，越来下方式进入该领域：自主研发(例如小鹏和小米)、子公司投资(例如比亚迪对帕赛斯和智云的投资)以及战略合作(例如吉利与优必选)。在2026年北京车展上，多家OEM厂商(例如小鹏、奇瑞、比亚迪等)展示了他们的人形机器人，突显了其在更广泛技术战略中日益增长的势头。力资源受限的背景下，人形机器人能够进一步提升工厂自动化水平，并推动结构性成本降低。其应用范围可能扩展至消费和服务领域(例如，安防、零售、家庭辅助),同时一些原始设备制造商(例如，特斯拉、小鹏汽车)认为其潜在市场规模随着时间的推移将与汽车市场相当或更大。汽车制造商在硬件、软件和规模方面拥有多项优势。车辆与仿生人组件之间存在显著重叠一一包括电机、减速器和传感器——以及制造商可以在内部试点仿生人，快速迭代，并扩大部署规模，从而加速学习进程并降低单位成本。领域占据有利竞争地位。投资影响。投资者可以接触类人机器人。通过原始设备制造商或集成商通过专业玩家(例如优必选、优艾智合)、汽车制造商或科技公司。在中国汽车领域，小鹏(市场表现米(超越)脱颖而出。小鹏的人形机器人采用高度拟人化设计，明确针对消费者和家用场景,若公司成功解决情感陪伴问题，则可能实现更高的利润率。小鹏在自动驾驶和更广泛的物理AI领域的领导地位，进一步巩固了其在该领域的信誉。鉴于时间跨度较长，我们维持其“市场表现”评级，但认为其具有强劲的潜在机会。小米是另一重要参与者，我们视人形机器人为其“人×车×家”生态系统的自然延伸，随着AI代理的演进而发展。另一种方法是通过供应链我们倾向于选择那些在广泛机器人领域(不限人形机器人)有业务接触、拥有广泛客户群、在专业领域拓展方面有成功经验、且核心业务质量高的上游组件公司，例如：请参阅本报告的披露附录，以获取所需披露信息、分析师认证及其他重要信息。或者，请访问我们的全球研究信息披露网站首次发布：2026年6月22日15:40UTC完成日期：2026年6月22日15:40UTC李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@2026年6月22日TTM报告市盈率(x)每股收益(报告)1211.HK(比亚迪)78.35136.00(84.8%)人民币3584.906.90002594.CH(比亚迪)人民币175.HK(吉利)17.4525.00(39.2%)人民币1.671.822.262333.HK(长城-)9.7613.00(63.5%)人民币1.162238.HK(广发证券)2.243.00(66.2%)人民币(0.85)(0.13)(0.01)13.2115.50(74.9%)人民币1.13(4.88)2.272015.HK(理想汽车)50.5061.00(97.5%)人民币0.579866.HK(蔚来)39.2247.00(0.4)%人民币(685)(1.62)(0.49)5.026.0021.5%人民币(6.85)(1.62)(600104.CH(上汽)10.5015.00(79.4)%人民币0.890.1810.HK(小米)23.7243.00(81.8%)人民币1.69868.HK(小鹏汽车)51.5578.00(75.9)%人民币(060)(1.02)0.23XPEV(小鹏汽车)13.2120.00(53.5%)人民币(120)(2.03)0.45601689.CH(拓普)人民币(Rénmínbi00.1975.00(14.3%)人民币1.611.812.362050.HK(三花)26.7027.00(28.5%)人民币1.030.002050.CH(三华)M人民币45.2339.0034.3%人民币1.030002472.CH(双环)人民币(Rénmínbi42.1160.00(7.9%)人民币1.501.702.00HSAI.US(赫赛)16.8930.00(53.8%)人民币2.923.315.272525.HK(海思).90238.00NA人民币2.923.315.27688017.CH(领航驱动)115.00元191.1%0.69元0.83元0.96元300124.CH(英诺万)人民币(Rénmínbi68.9582.00(35.6%)人民币1.872.192.650-表现优于市场，M-市场表现，U-表现低于市场，NR-未评级，CS-覆盖暂停来源：彭博，伯恩斯坦估计和分析汽车产业：中国针对我们的电动汽车品牌评级，我们将比亚迪和小米评为“超越市场表现”,而小鹏汽车、理想汽车和蔚来汽车评为“市场表现”。在我们覆盖的传统中国汽车制造商中，我们将吉利评为“超越市场表现”,而长城汽车、广汽和上汽评为“市亚洲汽车李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@2026年6月22日相关研究报告2026年5月26日-人形机器人：仓库中实现有吸引力投资回报率的道路2026年4月27日小米：2026投资者日要点——人工智能、海外、内存与人形机器人2026年1月14日一亚太新兴机器人：我们如何更积极地看待特斯拉Optimus?2025年11月12日-亚洲机器人崛起：拥抱人形时代——启动双环、禾赛、拓普、三花及领驱的覆盖2025年11月6日一机器人芯片：工业及人形机器人“大脑”的简要介绍汽车制造商(OEM)从2020年开始进军人形机器人领域。现代汽车于2020年12月宣布收购波士顿动力公司约80%的股份，这标志着其有意在汽车之外构建更广泛的机器人平台。随后，特斯拉在2021年8月的AI日上推出了其“特斯拉机器人”概念(后更名为Optimus),将通用型人形机器人牢牢地摆上了汽车行业的议程。自那以后，越来越多的中国OEM厂商通过不同途径进入该领域：1)内部研发(例如小鹏的IRON机器人和小米的仿人机器人项目)2)子公司股份(例如比亚迪对帕辛和智远的投资),以及3)战略伙伴关系(例如吉利-极氪与优必选的合作)。这一势头在各大行业活动中日益凸显。在2026年北京车展上，多款与0EM相关的仿人机器人，包括小鹏的IRON、奇瑞的AiMOGA以及与比亚迪相关的智衍Agibot,被公开展示，突显了仿人机器人技术正如何迅速融入中国汽车制造商更广泛的技术叙事中。行业领先者，计划近期实现商业化·特斯拉该公司正在开发其人形机器人Optimus,计划于2025年由第一代(2022年)原型机发展到第二代和第二代半原型机，这反映了硬件和软件方面的快速迭代。其战略从制造应用开始，长期目标是拓展至消费和家庭场景。特斯拉目标是在2026年实现有限商业化，并在2027年实现批量出货。一个关键的限制是灵巧手能力仍然是一个主要瓶颈，尽管系统层面取得了显著进展，但这限制了其在现实世界中的部署准备就绪。·现代汽车波士顿动力的母公司正积极推行人形机器人发展路线图，将Atlas从研发阶段转向工业部署。已推出可用于实际工厂环境的量产版Atlas机器人，初期应用包括部件排序和重负荷制造任务。该集团目标是在2028年实现年产能高达3万台，同时在现代汽车设施内部署超过2.5万台机器人。这种结合亚洲汽车4堆叠控制、大规模制造计划以及明确的市场销量目标，使现代汽车成为人形机器人工业化的领先原始设备制造商。I日上的首次亮相，IRON自然流畅、类似猫步的行走方式广为流传——逼真到观众质疑其内部是否有人类。这展示了类人运动方面的一项重大突破，并将XPeng确立为具身智能领域的领跑者。该公司目标是在202工业及零售/服务类应用场景，如展厅助理和巡逻机器人，旨在实现近期商业化。·奇瑞目前，在商业化方面，它是中国更先进的OEM之一，其人形机器人“摩扬”在2025年实现了220台的全球交付，并将进一步部署于警务、医疗引导等公共服务场景。奇瑞的人形机器人可通过京东等电商平台以28.58万元人民币(约合4.1万美元)的价格购买。(LINK)奇瑞在0EM领域中脱颖而出，凭借首批有意义的批量交付、多元化的产品生态系统(包括机器狗和服务机器人),以及从伴侣 机器人到公共服务，最终实现家庭应用的三阶段清晰路线图。 ·GAC已开发出人形机器人GoMate系列(现至第四代GoMateMini),旨在应用于养老护理、安防及工业环境，计划于2026年进行试点生产，2027年实现量产。逐步地，GAC通过轮腿混合移动结构等创新，并分拆出专注于机器人业务的子公司，以更市场化的架构加速商业化进程。·BMW已将人形机器人从试飞阶段迅速推进至实际生产环境，这建立在2025年与Figure公司机器人早期合作的基础上。在其斯巴顿工厂，人形机器人通过执行金属板材处理等任务，支持了超过3万辆汽车的生产，在高吞吐量环境下展现了可靠性。该公司现正将试点项目扩展至欧洲，计划从2026年夏季开始在莱比锡部署，用于电池组装、内部物流和零部件生产。宝马的战略强调通过实际生产验证进行迭代式扩展，将人形机器人定位为灵活的协作同事，而非立即投入大规模生产。·丰田它是首批通过与美国AgilityRobotics合作，以机器人即服务(RaaS)模式将人形机器人飞行员转化为商业部署的0EM之一。在成功完成试点后，丰田签署了2026年协议，将在生产中部署Digit人形机器人，专注于零件处理和线供等物流任务。初期部署规模仍然较小，但丰田轻资产RaaS方法能够实现灵活扩展，同时降低前期成本和技术风险。·小米自2020年起，该公司一直致力于开发人形机器人，并于2022年推出CyberOne,最近在2026年开源了其Xiaomi-Robotics-0具身AI模型。目前，其重点在于制造如检测和组装等场景，尽管尚未公布明确的量产时间表。小米展示了显著的技术进步，包括在真实工厂任务中实现超过90%的成功率，以及提升高精度灵巧手能力，这得益于其在AI基础模型和具身智能方面的优势。智能实验室等合作的支持。比亚迪因其电池、电机、半导体和精密制造方面的深度垂直整合而脱颖而出，同时其利用全球经销商网络进行未来商业化的潜力也值得关注。·理想汽车该公司采取了差异化策略，将机器人置于更广泛的“太空机器人”概念之下，涵盖了用于制造的轮式机器人，以及未来可能用于家庭的人形机器人。虽然其大规模生产计划尚未公布，但公司已设立专门的机器人业务部门。李汽车公司以其对人工智能的重视而著称，包括对MindGPT等大型模型的重大投资，以及其将机器人融入更广泛的车载、可穿戴和智能生态系统中的愿景。李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@擎天柱2023年9月：展示擎天柱分类的视频2023年12月：第二代产品进行了展示2024年5月：擎天柱执行任务的影像在特斯拉工厂“无聊、重复且危险的任务”针对特斯拉工厂中的“数千个机器人”并从2026年开始首次外部出货：第三代生产将于2026年夏初开始，届时将..弗莱蒙特生产线设计产能为100万。每年计划生产机器人，并规划建造GigaTexas。图灵AI人机工程要求高，或安全关键图灵AI的二代人形机器人拥有波士顿动力(子公司，80%)2026年：推出全新Altas,准备量产内部优先：首先进行部件排序截至2025年，部署2千台现货设备-截至2028年：力求建成生产能力每年30,000台阿特拉斯设备敏捷机器人-波士顿动力数字(合作)2026年2月：在加拿大丰田部署AgilityRoboti使用AgilityRobotics的Digit来建造最新的RAV4N.A.加拿大工厂姚顺宇2023:投资了AgiBot(智源)(内部消息)/AgiBot2025:确认正在开发人形机(少数股权)机器人重点在于工厂部署以增加自动化IRON(内部)2025年11月：发布第二代IRON以及国内应用案例开始建设一条大规模生产设施2026年底前完成(约1千台)的生产。为拟人化机器人制定驻扎计划小鹏汽车零售店作为购物向导赛博一2026年2月：开源Xiaomi-Bobo(一个4.7B参数的具身VLA模型)持续研发与示范最初在小米自己的工厂里承担重复的流水线工作从长远来看，它将被商业化。家用案例，并集成到2022年：开始研发2026年2月：推出Gen4GoMateMini(合伙)主要在汽车制造场景中目前仍处于早期试点阶段艾摩加2025年成立的机器人公司来源：公司官网、福布斯、36氪及伯恩斯坦分析亚洲汽车图2:汽车0EM企业人形机器人产品概述展品三：奇瑞Aimoga图4:AgiBot在比亚迪的展览中展出伯恩斯坦照片,在制造、供应链和具身AI方面拥有结构性优势，这使他们在这一新兴领域处于有利地位。李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@2026年6月22日关于提升内部生产力人形机器人是工厂和仓库自动化进程中的合乎逻辑的下一步，尤其是在制造商面临劳动力成本上升、劳动力老龄化以及在重复性、体力要求高或恶劣环境等岗位持续短缺的背景下。虽然冲压、焊接和喷涂等环节已高度自动化，但最终组装和内部物流(intralogistics)仍然相对劳动密集。这使得在物料搬运、精密组装、检查和测试等任务中存在显著的自动化差距。人形机器人可以通过在比传统固定自动化更狭窄的空间和更复杂的工厂环境中作业，来帮助缩小这一差距。考虑到物料搬运事故发生率高，且在产量高峰期经常出现劳动力短缺，这一应用场景尤其具有相关性。如果执行能力得到提升且成本下降，人形机器人随着时间的推移将能够支持劳动力替代，并从根本上降低制造成本。至可能更大的市场。除了制造和仓库环境，人形机器人最终可能服务于广泛消费和服务应用，包括巡逻和安全、零售导览和店铺运制造、供应链管理、软件、传感和控制系统的能力扩展到新产品类别中的机会。理由内部生产力提升工厂和仓库人形机器人可以进一步提高工厂结构成本并希望参与其中长期机会(2040年及以后)正利用自有工厂进行初步试点和部署，以验证技术并降低成本。比亚迪已于2026年6月确认其人形机器人领域的扩张。小米的人形机 面向消费者和服务应用，例如零售和展厅指南、巡逻与安防正逐渐成为下一阶段，专注于面向客户的角色，例如店内助理、品牌互动和公共服务。这种场景对感知、交互和移动性提出了更高的要求，使其不如制造业成熟，但对商业化和品牌差异化至关重要。小鹏汽车正引领这一趋势，计划从2026年末部署人形机器人担任店内销售助理，并计划于2027年实现商业化扩张。奇瑞已将超过200台机器人在活动和展览中用于娱乐和公共服务场景。广汽和长安也在探索安全和服务的应用，尽管仍处于早期阶段。总而言之，该领域正从试点部署过渡到初步商业化。勒出一条清晰的发展路线图，从陪伴机器人逐步过渡到服务应用，最终实现家庭使用，且早期消费者渠道的试验已启动。长安计划在家庭领域进入后李婉娜，CFA+85221232606约在2028年实现大规模生产。与此同时，小米将人形机器人定位为其“人×车×家”生态系统在具身人工智能发展阶段中的自然延李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@厂汽车制造商在拟人化机器人领域拥有数项优势，使其具备良好发展基础，这得益于汽车与人形机器人硬件和软件生态系统的显著·物理人工智能领导力从软件角度来看，我们认为在VLA模型和世界模型的发展上，机器人技术与自动驾驶领域存在部分重叠。人形机器人依赖于与自动驾驶汽车许多相同的底层技术，包括端到端学习算法、世界模型、仿真系统和多模态感知融合。十年来在自动驾驶领域的投资，使领先OEM厂商获得了深厚的工程专业知识、强大的研发团队、大规模数据集以及稳健的计算基础设施。因此，许多0EM厂商将人形机器人视为“物理AI”的自然下一步，他们可以利用现有的自动驾驶技术栈来发展人形机器人。以在自己的设施中试点人形机器人，快速迭代，然后将其部署到全球的工商关系，使他们能够以有竞争力的成本获取人形机器人组件。这种早期大规模部署的能力应有助于降低单位速学习，相对于许多其他行业而言。·资源与人才获取与大多数类人型初创公司相比，成熟的汽车制造商拥有更稳健的资产负债表、更大的研发预算以及现有的全虽然不能保证成功，但在制造、供应链和嵌入式AI方面的这些优势，使OEM(原始设备制造商)在新兴的人形机术方向的顶尖科学家领导，但将人形机器人推向市场从根本上是一个工程和集成挑战。它需要解决实际问题，例如缩小模型预测行为与真实世界行为之间的差距，选择兼顾轻量化和结构强度的材料，设计高扭矩密度的关节，以及满足严格的成本和节能约束。这些问题需要协调、跨职能的执行，而不是孤立的技术突破。在中国竞争激烈的环境下，早期的实验室级领导往往持续时间不长，而强大的工程能力和可扩展的制造专长更有可能支持持久的竞争优亚洲汽车亚洲汽车李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@2026年6月22日物理人工智能领导力多年的自动驾驶投资提供了海量数据集和强规模和成本优势自有工厂为飞行员测试、迭代和部署提供了理想早期实现规模化部署应有助于降低单位成本，获取资源和品牌知名度有助于吸引人工智能对于投资者而言，我们认为有两条主要途径可以参与人形机器人领域的发展。第一种是在OEM或机器人集成商层面进行投资一无论是专注于人形机器人的玩家(例如优必选、优艾智合等)、汽车一级供应商，还是具有人形机器人发展雄心的高科技公司。这条路线最终取决于选择权与资本密集度(资本支出和运营支出)之间的权衡，其风险收益特征可能因执行情况和整体竞争格局而呈现相对的两极分化。在我们覆盖的范围内，小鹏汽车和小米在汽车制造商中相对而言颇为引人注目。小鹏的人形机器人IRON拥有高度拟人化的设计，明确瞄准面向消费者和家用场景的应用。我们认为，若该公司成功解决情感陪伴问题，并利用其外形设计和人工智能能力，这种定位可能实现结构上更高的利润率。小鹏在自动驾驶和更广泛的物理人工智能领域的领导地位，进一步巩固了其在该领域的资质。尽管考虑到商业化时间表较长，我们维持“市场中性”的评级，但我们认识到该公司在人形机器人领域拥有强大的潜在机会。小米是另一家值得关注的参与者。该公司在人工智能领域取得了快速进展，例如MiMo模型和MiClaw代理。随着行业向人工智能代理转型，我们看到人形机器人是小米“人×车×家”生态系统的自然延伸。在这个框架下，人形机器人可以成为人工智能的物理载体——整合智能手机、AIoT设备和移动性。小米庞大的连接设备用户基础提供了潜在的、无与伦比的分销和数据优势。我们给予小米“跑赢”评级。小米的股价目前因内存成本高而承压，但该公司持续推进智能手机高端化，在物联网和电动汽车领域具有显著的海外潜力，并在人工智能开发方面取得了显著进展。第二种投资方式是通过供应链。包括电机、谐波减速器、视觉产品、传感器以及电力和人工智能半导体等关键部件。该途径可能在多个原始设备制造商(OEM)推广过程中，提供更多元化的敞口，并可能带来更少的二元结果。我们更倾向于具有广泛机器人业务敞口(不限拟人型机器人)、广泛的客户群、在专业领域拓展方面已证明的成功经验以及高质量核心业务的零部件公司，例如。双环超越赫赛(表现优于)并且拓普(表现优于)here).李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@在评估使用人形机器人替代汽车制造业劳动力的投资回报率(ROI)影响时，我们认为当回收期低于五年时，讨论将更具说服力。根据当前假设，即人形机器人成本约为5万美元，中国入门级汽车制造工人年收入约为1.3万美元，我们估计回收期约为7-8年。然而，我们预计在未来3-5年内，随着机器人智能技术的进步提升特定任务能力，人形机器人的采用将加速。同时，我们预计人形机器人成本将下降至4万美元以下，而劳动力成本将上升至1.4万美元以上，使ROI动态日益具有吸引力。第13号展品-第15号证据)假设1台人形机器人可替代0.75名入门级制造业工人(即相当于75%的人类工人效率)假设1名操作员负责照看3台人形机器人经济学插图(单位：美元)对人对人形机器人解决方案的前期投资人形机器人的采购与系统集成集成成本(%)更换之前(入门级制造业工人)更换之前(入门级制造业工人)制造业劳动力暗示的转向(相对于机器人)单位劳动成本更换后(人形机器人+人工操作员/监督员)年度机器人运营维护成本人形机器人#人形机器人年度成本(占…的百分比)年度机器人运营维护成本人形机器人操作员数量单位劳动成本(相对于机器人)年节省成本16,951回收期(年)7.7基本年薪(人民币5千元/月，适用于入门级制造业工人；以美元计算)此外：住房、餐饮、福利及杂项(占基本年薪的百分比)年度总人工成本(入门级制造业劳动力，单位：美元)假设人工操作员/机器人监督员的成本(以每年工作日数-人工(即49周*每周6天)每年工作日数-机器人(假设每年维护15天)2.6李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@回收期(年)人形机器人单价(美元)单位劳动图15:汽车早期普及速度可作参考123456789101112131415161718192021222实与数据”,伯恩斯坦分析估计李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@披露附录“Bernstein”或“公司”在这些披露中的提及与以anfordC.Bernstein&Co.,LLC(2024年4月1日前)、BernsteinAutonomousLLP、BSGFranceS.A.(自2024年4月1日起)、盛博香港有限公司、SanfordC.Bernstein(Canada)Limited、SanfordC.Bernstein(India)P才二K·C·ーンス夕イン株式会社)以及根据Bernstein与SocietéGénérale之间达成的全球服务协议，受SocieteGenérale非洲技术与服务公司雇佣的分析师，为生产Bernstein研究而从事相关工作。伯恩斯坦是法国兴业银行(SG)和联盟伯恩斯坦有限责任公司(AB)组建的合资企业的一部分。除非另有说明，根据本披露的目的，本研究出版物涵盖六家或更多公司。关于估值方法及其他公司披露信息：请访问：https://bernstein-autonomous.sellside/Disclosures.action。或者，您也可以致信合规总监，BernsteinInstitutionalServicesLC本研究出版物涵盖六家或更多公司。有关风险及其他公司披露信息：请访问：https:///sellside/Disclosures.action。或者，您也可以致信合规总监，BernsteinInstitutionalService,邮编10167。伯恩斯坦品牌伯恩斯坦品牌根据股票在未来12个月内的相对表现进行评级，该相对表现分别与以下指数进行比较：对于在美国和加拿大交易所上市的股票，与标普500指数比较；对于在欧洲交易所和亚太地区以外的新兴市场交易所上市的股票，与彭博欧洲发达市场大中型股价格回报指数欧元(EDME)比较；对于在日本交易所上市的股票，与彭博日本大中型股价格回报指数美元(JPL)比较；对于在日本以外的亚洲交易所上市的股票，与彭博亚洲(除日本)大中型股价格回报指数(ASIAX)比较——除非另有说明。未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会给予此评级。负责覆盖该公司的分析师可以继续发布关于该公司李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@自主品牌对普通股票的评级如下所示。我们的基准指数包括：用于欧洲成熟银行和支付领域的彭博欧洲500银行与金融服务指数(BEBANKS)和彭博欧洲新兴市场金融大型和中型盘价回报指数欧元版(EDMFI);用于欧洲保险公司的彭博欧洲500保险指数(BEINSUR);用于美国银行和支付领域的标普500和标普金融指数；用于美国保险领域的S5LIFE;用于美国非寿险公司的标普保险精选行业指数 (SPSIINS);以及用于新兴市场银行、保险和支付领域的彭博新兴市场金融大型、中型和小型盘价回报指数(EMLSF)。评级是相对于行业(而非市场)而言的。保障暂停：自主研究品牌下某公司的保障已暂停。评级及目标价位暂停暂时，已不再有效，因此不应被信赖。未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会给予此评级。负责覆盖该公司的分析师可以继续发布关于该公司·超额收益(OP):预计该优先工具在未来六个月的总体回报将超越其他在相似行业或评级类别中运营的发行人的优先证券。·表现不佳(UP):预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现不佳，低于同行业或同评级类别其他发行人的优先证券。优先股的自主评级基于一个6个月的时间范围。该报告还可能包含对其他自主或伯恩斯坦分析师就所提及发行人的股权证券所发表意见的引用。请注意，本报告作者发布的关于信用·信用超越(C-0P):预期参考信用工具在未来六个月的总体回报将超越其他处于相似行业或评级类别的发行人的债券信用利差。李婉娜，CFA+852212326062026年6月22日亚洲汽车亚洲汽车·信用中性(C-N):预期参考信用工具在未来六个月的回报率将与同类行业或评级类别的其他发行人的债券信用利差保持一致。·信用表现不佳(C-UP):预计参考信用工具在未来六个月的总体回报将表现不佳，低于其他处于相似行业或评级类别的发行人的债券信用利差。公司自行决定何时启动、更新和终止研究覆盖。公司建立、维护并依赖信息壁垒来控制信息在公司的一个或多个领域(即私募方)内市场表现(伯恩斯坦品牌)中立(自主品牌)这些数据代表伯恩斯坦的附属机构在过去12个月内为每个股权评级类别中的公司提供投资银行服务的百分比。截至2026年3月31日。本研究出版物涵盖六家或更多公司。有关价格图表及其他公司披露信息，请访问/sellside/Disclosures.action或致信合规总监，BernsteinInstitutionalServicesLLC,地址：美国纽约公园大道245号，邮编1利益冲突伯恩斯坦及其关联公司在过去十二个月中，就非投资银行业务的证券相关产品或服务，从以下客户处获得了报酬：比亚迪股份有限公伯恩斯坦公司的一家附属机构在过去十二个月里，就非投资银行业务的证券相关产品或服务，从以下客户那里获得了报酬：理想汽车贝恩斯坦的部分附属机构在吉利汽车控股有限公司的债务证券中担任做市商或流动性提供方。徐瀚拥有XPengInc(9868.HK和XPEV)的股权或债务证券的财务利益。+1伯恩斯坦机构服务有限责任公司；纽约，纽约，美国+44贝尔斯坦恩自主合伙企业；英国伦敦李婉娜，CFA+85221232606+91三菱证券(印度)私人有限公司；印度孟买若本报告由受雇于非美国附属机构的分析师编制，则该等分析师(除非下文另有明确说明),并非伯恩斯坦机构服务有限责任公司或任何其他美国证券交易委员会注册的证券商的关联人士，亦未获得FINRA的授权或具备研究分析师资格。因此，该等分析师可能不受FINRA关于(包括但不限于)研究分析师与标的公司沟通、研究分析师与投资银行人员互动、研究分析师参与与投资银行业务相关的招揽及营销活动、研究分析师公开露面以及研究分析师账户持有的证券交易等限制的约束。若本报告由受雇于SociétéGénéraleAfricaTechnologies&Services(SociétéGénérale集团旗下公司)的研究分析师(们)编制，则其系根据Bernstein与SociétéGénérale之间达成的全球服务协议，以Bernstein公司的名义编制。本报告列出的每位研究分析师，主要负责本报告内容的撰写，特此证明：本出版物中表达的所有观点均准确反映了该分析师对所涉任何及所有证券或发行人的个人观点，且该分析师的任何部分薪酬，现在、过去或将来，均未与本出版物中的具体建议或观点直接或间II.附加全球冲突信息披露公司自行决定何时启动、更新和终止研究覆盖。公司建立、维护并依赖信息壁垒来控制信息在公司的一个或多个领域(即私募方)内·伯恩斯坦公司生产多种不同类型的研究产品，其中包括“自主”和“伯恩斯坦”两大品牌下的基本面分析及定量分析等。某一类型研究产品中的建议可能与另一类型研究产品中的建议有所不同，这可能是由于时间范围、方法论或其他因素的不同所致。此外，某一品牌下发布的研究产品中的观点或建议，也可能与另一品牌下发布的同类研究产品中的观点或建议有所不同。两大品牌的研究评级系统及其他相关信息已在上一节中介绍。·自主业务作为独立业务单元，隶属于以下实体：BernsteinInstitutionalServicesLLC、BernsteinAutonomousLLP、盛博香港有限公司(SanfordC.Bernstein(HongKong)Limited)和SanfordC.Bernstein(India)Privates”品牌产品(包括某些销售资料)的信息，请访问：www.autonomou。有关Bernstein品牌产品的信息，请访问：www.bernstei分析师的薪酬基于其对研究业务的整体贡献，这些贡献通过客户覆盖率、生产力以及投资理念的主动性和有效性来衡量。没有分析师的薪酬会基于其在特定领域的表现，或其对该领域的贡献。|亚洲汽车|李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@2026年6月22日本报告由依据欧盟《2014年市场滥用条例》(编号596/2014)(“MAR”)第3条第1款第34项第i小项定义的独立分析师编制，且依据2018年《欧盟(脱欧)法案》,该条款构成英国国内法的一部分。致美国的读者们伯恩斯坦机构服务有限责任公司(“伯恩斯坦”)(一家根据美国证券交易委员会(“SEC”)注册的经纪自营商，并为美国金融业监管局股份有限公司(“FINRA”)的成员)在美国分发本出版物，并对该出版物的内容负责。如果本材料包含对债务产品(s)的分析，则此类材料仅面向机构投资者，且不适用适用于为零售投资者准备的债务研究而适用的美国独立性和披露标准伯恩斯坦机构服务有限责任公司可能以自有账户作为交易主体，或作为他人(包括关联方)的代理人，从事本报告中涉及的任何证券给英国读者本出版物由伯恩斯坦自主有限合伙公司(BernsteinAutonomousLLP)在英國發行或獲批准發行，该公司由英國金融行為監管局(FinancialConductAuthority)授權並進行監管，地址位于偷敦EC2M5SH的偷敦牆60號,電話:+44(0)20-7170-5000。英國及威爾斯註册號:0C343985。本文件仅供以下人员传阅：(i)具备专业经验，能够处理《2000年金融服务与市场法》(以下简称“金融服务与市场法”)第19(5)条(《2005年金融推广(金融服务与市场法)令》(以下简称“金融推广令”)所涵盖投资相关事宜的人员(金融推广令经修订后);(ii)属于《金融推广令》第49(2)(a)至(d)条所述人员(“高净值公司、非法人协会等”);(iii)位于英国境外；或(iv)就任何证券的发行或销售，可能合法地向其传达或使其被传达参与投资活动(根据《金融服务与市场法》第21条定义)的邀请或引诱对象(所有此类人员统称为“相关人士”)。本文件仅面向相关人士，非相关人士不得据此采取行动或依赖本文件。与本文件相关的任何投资或投资活动仅供相关人士参与，且仅与相关人士进行。致欧洲经济区成员国的各位读者本出版物由BSG法国股份有限公司发行，该公司受法国银行和金融稳定管理局(ACPR)及金融市场管致香港的讀者：本出版物由盛博香港有限公司(SanfordC.Bernstein(HongKong)Limited)在香港发行，该公司获得香港证券及期货事务监察委员会(中央实体编号AXC846)的授权并受其监管，可从事第4类(证券投资建议)受规管活动，并须遵守香港证监会公共登记册(https://ww.sfc.hk/publicregWeb/corp/AXC846/details)中载明的牌照条件。本出版物仅面向《证券及期货条例》(第571章)中定义的专业投资者。本报告的目的是仅为分析本报告所指的发行人，并非用于任何违反香港法律的目的。致新加坡的读者：本出版物由SanfordC.Bernstein(新加坡)私人有限公司在新加坡分发，仅限新加坡证券与期货法案2001年(以下简称“SFA”)中定义的合格投资者或机构投资者。新加坡的收件人应就与本出版物有关或由此产生的任何事宜，联系Sanford新加坡)私人有限公司受新加坡金融管理局监管，并根据SFA获得资本市场监管牌照，作为资本市场监管产品(包括证券和集体投资计划)的交易牌照持有人，以及作为豁免财务顾问，提供证券分析、报告的咨询、发行和发布。SanfordC.Bernstein(新加坡)私人有限公司在新加坡注册，公司注册号为20213710W,地址为新加坡018981滨海湾金融中心8号12-01室，电话+65-6326-7000。致中华人民共和国的读者：本文件中所述的证券并非正在发行或销售，也未必会直接或间接地在中华人民共和国(以下简称“中国李婉娜，CFA+85221232606我们不声明本文件可以合法分发，或任何证券可以合法发行，以符合《中华人民共和国》的任何适用注册或其他要求，或根据其下可用的豁免，也不承担促进任何此类分发或发行的责任。特别是，我们未采取任何行动，将允许在中国大陆进行任何证券的公开发行或本文件的分发。因此，通过本文件或任何其他文件，证券并未在中国大陆被发行或销售。除将导致符合任何适用法律法规的情况外，本文件、任何广告或任何其他要约材料均不得在中国大陆分发或发布。致日本读者本出版物由三菱日联证券株式会社(サン7オ一K·C·-ンス夕イン株式会社)在日本发行，该公司已根据日本关东地方金融局(注册号：关东地方金融局局长(FIB0)第3387号)的规定注册为金融商品经营业者，并受日本金融厅监管。同时，该公司也是日本投资管理协会的会员。本出版物仅限日本《金融商品取引法》第二条第三款第一项中定义的合格机构投资者使用。对于通过大和证券集团株式会社(“大和”)获得Bernstein网站访问权限的日本机构客户读者，您访问本文件不应被视为Bernstein正向您提供任何目的的投资建议。虽然Bernstein编制了本文件，但您的关联方是，并将始终是大和，Bernstein与您既无任何合同关系，也无任何对您的义务。致澳大利亚的读者：盛博香港有限公司(SanfordC.Bernstein(HongKong)Limited)负责在澳大利亚分发研究报告。该公司根据美国法律受证券交易委员会监管，根据英国法律受金融行为管理局监管，这与澳大利亚的法律不同。就向批发客户提供以下金融服务而言，盛博香港有限公司(SanfordC.Bernstein(HongKong)Limited)根据2001年《公司法》免于持有澳大利亚金融服务许可证的要求：·提供金融产品建议；·从事金融产品交易；·为金融产品建立市场；以及·提供保管或寄存服务。致印度的读者：本出版物由桑福德·C·伯恩斯坦(印度)私营有限公司(SCB印度)在印度发行，该公司根据印度证券交易委员会("SEBI")的《2014年研究分析师条例》注册并受其监管，作为研究分析师实体，注册号为INH00006378,并作为股票经纪，注册号·SCB印度是一家根据2013年《公司法》于2017年4月12日成立的私营有限公司，公司识别号为U65999MH2017FTC293762,注册办公室位于印度马哈拉施特拉邦孟买BandraKurlaComplex的CBI办公室附近，G座C-54和C-55地块，第一国际金融中心4楼3A层(电话：+91 ·截至本报告日期，SCB印度没有任何纪律处分记录。·不持有该目标公司的任何经济利益李婉娜，CFA+852212326062026年6月22日·过去12个月内，未从该主体公司获得任何投资银行服务或商业银行服务的报酬；·未从该主体公司或任何第三方获得任何报酬或其他利益，与报告中具体建议或观点相关；且·除上述注明外，该公司在本次研究报告分发日期前的十二个月内并非SCB印度的客户。在过去十二个月内，SCB印度及其关联公司(·我们的合规专员/投诉专员是鲁帕尔·塔拉蒂女士，她可以联系+91-22-68421451,或MUM-伯恩斯坦-InCompliance@bernsteinsg.com/Scbin-investorgrievance@·SCB印度的研究投资者宪章和条款与条件可在其网站上获取，并可通过以下方式访问：桑德·C·伯恩斯坦(印度)私人有限公司伯恩斯坦研究(https://bernsteinresearch.in/)市场风险影响。投资前请仔细阅读所有相关文件。致瑞士的读者：本文件由或通过伯恩斯坦自主有限责任公司在瑞士提供，仅向瑞士集体投资计划法(“CISA”)第10条及相关集体投资计划条例的规定中定义的合格投资者提供，并严格遵循适用的瑞士法律和法规。本文件中提到的产品可能不适合所有类型的投资者。本文件基于瑞士银行协会(SBA)于2008年1月发布的关于金融研究独立性的指令。致中东地区的读者：伯恩斯坦自主有限合伙企业迪拜金融中心分行其主要办公室位于阿联酋迪拜金融中心门村06号。伯恩斯坦自主有限合伙企业迪拜金融中心分行受迪拜金融服务管理局(DFSA)监管，注册号为CL10040,获授权从事投资安排业务及金融产品咨询服务。所有沟通和服务均仅面向专业客户和市场交易对手方(如DFSA规则手册中定义)。除专业客户和市场交易对手方之外的人员，例如零售客户，并非我方沟通或服务的预期接收对象。所有研究报告均通过发布在我们公司密码保护的网站和上，向客户传播。部分而非全部研究报告，也会通过第三方供应商提供给客户，或通过其他电子方式重新分发给客户，以提供便利。本出版物已根据公司关于投资研究利益冲突管理的政策进行出版和分发，该政策的副本可从BernsteinInstitutionalServicesLLC合规总监处获取，地址为纽约市公园大道245号，邮编10167。有关Bernstein业务的额外披露和信息，请访问我们的网站www.bernste此处所述的证券可能因该权限概况与所注实体持有的许可证不一致，而在所有司法管辖区或向某些类别的投资者销售时不具备资格。本文件仅供依法许可时分发。本出版物不针对，也不打算分发给或由任何公民或实体使用。李婉娜，CFA+85221232606eunice.lee@2026年6月22日亚洲汽车亚洲汽车或居民，或位于任何地区、州、国家或其他司法管辖区，在这些地区，此类分销、发布、可用性或使用将违反法律或法规，或会使本文件中提到的任何实体或其子公司或附属公司在该司法管辖区内面临任何注册或许可要求。本出版物基于我们认为是可靠的公共来源,但我们不保证本出版物准确或完整。我们不会告知您所报告信息的任何变化或本文件中意见的任何变化。本出版物由本文件中提到的实体编制并发行，供有资格的对手方或专业客户分发。本出版物不是购买或出售任何证券的要约，也不构成投资、法律或税务建议。本