东航物流翼起东方乘势而上

内容目录航流民混一股领的代合流企业 5发历：经，打“地一的代综物服企业 5股结：权集中产协潜足 6业结：力纽与景维同 6财概：利，资结持优化 10空运中航额提，附值物增长擎 13需：业增中航司额张，AI货供需弹性 14附值物运需求续长 15境商成市深耕量新市仍潜力支空基需求 17供：国机续充，体处低平 19供差预计2026-2028供增小需速 20心争：足角，构筑天＋网资源垒积商模升级发势 22区优：海分享济展利进口高气 22“网地”独占通性射球 24网全机东客机舱通性射球 24网服模特，海场占领先 25单一B777F队性凸，务级累发优势 27模的B777F全货机，济推效益善 27先成业升级高加赛积先发势 28发势淀资源增业粘性 28利测估值 30风险示 32图表目录图表1：东物发革 5图表2：东物股构图至2026年76图表3：东物主务收及速亿，%） 7图表4：东物主务收结（%） 7图表5：东物航运业收及速亿，%） 7图表6：东物货输总转及速亿公里，%） 7图表7：东物航运业单收（/里） 8图表8：上浦出运指数 8图表9：全机利（小） 8图表：全机. 8图表：东物地综合务入增. 9图表12：东物地综合务邮理及速（吨，%） 9图表13：东物综物流决案务解 9图表14：东物综物流决案入增（亿，%） 10图表15：东物综物流决案版收（亿） 10图表16：东物综物流决案业货（吨） 10图表17：东物综物流决案版单收入万/吨） 10图表18：东物营收入增（2020-1H26，元11图表19：东物毛润及利（2020-1H26，元，%） 11图表20：东物期费用（%） 11图表21：东物归净利及母利（元，%） 11图表22：东物杜分析 11图表23：东物流ROE（%） 12图表24：东物资负债（%） 12图表25：航物价链条 13图表26：2018年-2025年中航承国航货邮况万，%） 14图表27：航货货总运量额（%） 14图表28：2024-2026E地区运长（%） 14图表29：全航货市场求CAGR预（2026-2045年，%） 14图表30：中出国/地区额构（%） 15图表31：2023-2025中国境空运口区域量比况（%） 15图表32：中跨航货运口品（%） 15图表33：AI相商易规（2010-2025年亿美） 16图表34：采航运的AI关易值比（2015-2025年占本量的分） 16图表35：2020-2030全球DRAM场模速（美，%） 16图表36：按入的球半体场模（2021-2030E，亿元，%） 16图表37：中集电出口额增（美，%） 17图表38：中机产出口额增（美，%） 17图表39：中跨电市场模商进口额口，2020-2029E，亿元，%） 17图表40：中空市低价跨电货占（%） 17图表41：2025年包税政整理 18图表42：东亚商台GMV增（美，%） 18图表43：境重区电子务场模增（亿元，%） 18图表44：民货结及货机增（，%） 19图表45：中、国预计、盟机量占比（2025，架，%） 19图表46：波全机付数（） 19图表47：全货机规模测架） 19图表48：2019-2024全球际空运力比（运组方，%） 20图表49：中民飞数净速（，%） 20图表50：全空运（2025美美分/CTK，%） 20图表51：中航货预测需（2020-2028E） 21图表52：上区位 22图表53：上市口模及速万元，%） 22图表54：中高技产品口及比亿元，%） 23图表55：上机货吞吐及构万，%） 23图表：长角京冀、三进5年万元） 图表57：东物产直达决案量吨，%） 23图表58：货处量比（%） 24图表59：东物及货航空运务利对比（%） 24图表60：三航货公司队模增（，%） 24图表61：三货航网络构（%） 24图表62：东物全机航网络 25图表63：东物产直达务式 25图表64：三货运资源比至2026年6月） 25图表65：东物客腹舱力比（%） 25图表66：三航货公司面合务/航站服业对比 26图表67：三航货公司面合务/航站服毛率比（%） 26图表68：货吞量货邮理结及例万吨，%） 26图表69：地综服货邮理及速万，%） 27图表70：地综服营业入毛润献（%） 27图表71：东物、货航位AFTK油（/公） 27图表72：东物、货航位AFTK油（/公） 27图表73：综物解方案利及利（元，%） 28图表74：东物综物流务构（%） 28图表75：东物产体系图 28图表76：东物旗中货顺通医品GDP（GoodDistributionPractice）理系证 29图表77：东物财数据测亿，%，/股） 31图表78：东物可公司值表 31东航物流：民航混改第一股，领先的现代综合物流企业发展历程：历经变革，打造“天地合一”的现代综合物流服务企业20216月把握机遇快速发展，展现出稳定的盈利能力与出色的成长潜力。公司发展历程可分为发展与整合、混改与业务升级三个阶段。图表1：东航物流发展沿革务院，国资委，东航物流招股说明书，东航物流公司官网，东航物流公众号，东航物流公司公发展与整合期（2004-2014年）：20048（20121151%201212月、20137（2014751%混改期（2015-2021年）：89920161165125IPO6业务升级（2022年至今）：20223IATA20238月4（720257月，完2025116208GDP货站及航空承运人GDP股权结构：股权稳定集中，产业协同潜力足始40.5%2022-20264+图表2：东航物流股权结构图（截至2026年7月）业务结构：运力、枢纽与场景三维协同围绕航空货运“运力-枢纽-场景”开展业务，客户以企业端为主。公司业务主要包括航空速运、地面综合服务以及综合物流解决方案。其中，航空速运业务包含全货机运输、客机货运业务，地面综合服务包括货站操作、多式联运以及仓储业务，综合物流解决方2022-202590%，ToB业务。图表3：东航物主营务收及增（元，%） 图表东航物主营务收结构（%）0

主营业收入 YoY（右轴）2020 2021 2022 2023 2024

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

航空速运 综合物流解决方案 地面综合服务2020 2021 2022 2023 2024 2025研究所

物流司公航物流股说书 国盛券

研究所

物流司公航物流股说书 国盛券航空速运基本定价模式为：航空运费=2020年起常规=运营-）×50%。2025109+20.8%；2020-2025年CAGR6.9%图表5：东航物航空运业收入增（亿元，%） 图表东航物货邮输总转量增（亿吨里，%）0

2020

航空速运 YoY（右轴）2021 2022 2023 2024

80%60%40%20%0%-20%-40%

0

2020

货邮运总周量 YoY（右轴2021 2022 2023 2024 2025

40%30%20%10%0%-10%-20%研究所

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研究所

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全货机 客机腹舱2020 2021 2022 2023 2024 2025

0

上海浦东出口空运指数2020 2021 2022 2023 2024 2025 1H26研究所

物流司公航物流股说书 国盛券

ACInde2020-2025132020-202482%22511图表9：全货机利用（小） 图表10：全货机运率（%）东航物流 国货航16141210864202020 2021 2022 2023 2024 2025

东航物流2020 2021

国货航2023 2024 2025

地面综合服务：收入规模稳增。公司地面综合服务主要为客户提供货站操作、多式联运和仓储服务，均采用直接向相关业务需求方进行销售的模式开展，客户主要包括航空公量+2020-2025CAGR处理量CAGR1.6%。353025201510502020

地面综服务入 YoY（右轴2021 2022 2023 2024 2025

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%

0

货邮处量 YoY（右轴）2020 2021 2022 2023 2024

20%10%0%-10%-20%-30%研究所

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研究所

物流司公航物流股说书 国盛券综合物流解决方案：“运方案”，业务规模呈增长趋势。公司与综合物流解决方案客户签订物流服务协议，按照客户需求为客户提供航空物流涉及的上门提货、出发港货站操作、航空干线运输、目的港货站操作、目的地配送等全链条物流服务或部分环节服务。整体来看，公司综合物流解决方案定价模式基本为与客户协商定价的形式，以业务协议约定的项目成本加总作为定价基础，并考虑多方面因素协商确定价格。图表13：东航物流综合物流解决方案业务拆解业务名称 业务流程 营收规模及占比(2025年)出口流程：出口流程：跨境电商解决方案进口流程：37.8亿元，15.6%产地直达解决方案39.7亿元，16.4%定制化物流解决方案5.4亿元，2.2%23.6亿元，9.7%同业项目供应链航物流招股说明书，东航物流公司公告，东航物流公众2020-2025CAGR20204.8/20258.6/78.5%。图表14：东航物综合流解方案入增速（元，%） 图表15：东航物综合流解方案版收入（元）1401200

综合物解决案 YoY（右轴2020 2021 2022 2023 2024 2025

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%

140120100806040200

产地直达解决方案 跨境电商解决方定制化物流解决方案同业项目供应链2020 2021 2022 2023 2024 2025研究所

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航物流公司公告图表16：东航物综合流解方案业务货量（） 图表17：东航物综合流解方案版块单位收（万/吨）跨境电商货量产地直达解决方案货量0

定制化物流解决方案货量

跨境电商 定制化流解方产地直解决案1210864202020 2021 2022 2023 2024 2025 2020 2021 2022 2023 2024 2025物流司公告 物流司公告财务概况：盈利稳健，资本结构持续优化营收稳步增长，毛利润趋于稳定。1H26，公司实现营业收入142.5亿元、同比+26.6%；2025242.620251H26622.4亿元，同比分别+1.9%、+6.2%，毛利率分别为19.6%、15.7%，尽管毛利率从2021-2022年的28%左右回落，但仍处于同行业较高水平。图表18：东航物营业入及速（2020年-1H26，亿元，%）） 图表19：东航物毛利及毛率（2020年-1H26，亿元，%）0

2020

营业收入 YoY（右轴）202120222023202420251H26

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

7060504030201002020

毛利润 毛利率右轴）202120222023202420251H26

30%25%20%15%10%5%0%物流司公告 物流司公告2020-20254%左20201.6%20251.2%2020年的2.2%20252023-202512.1%11.2%、11.1%图表20：东航物期间用率（%） 图表21：东航物归母利润归母利（亿元，%）销售费率 管理费率 研发费财务费率 期间费率5%4%

归母净润 归母净率（轴）4035303%203%202%151%100%52020 2021 2022 2023-1%2024 2025 1H26 02020202120222023202420251H26

18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%物流司公告 物流司公告ROE2020-202555.1%回202037.4%202530.7%，公司的资本结构持续优化。图表22：东航物流杜邦分析202020212022202320242025 备注ROE55.1%44.8%29.7%17.2%16.3%14.4%销售净利率15.7%16.3%15.5%12.1%11.2%11.1% 资产周转率1.91.61.10.80.90.8 IPO资本开支，现金流累积权益乘数1.81.71.81.91.71.6 图表23：东航流ROE（%） 图表24：东航物资产债率（%）

ROE2020 2021 2022 2023 2024 2025

资产负债率2020 2021 2022 2023 2024 2025航空货运：中国航司份额提升，高附加值货物为增长引擎20507080UPSDHL20202020-2022图表25：航空物流价值链条面向全球的航空物流枢纽：着眼货站，瞭望未来中国航司份额提升，民营国有错位竞争。从中外航司份额来看，随着中国品牌和制造企202544072009-2015AI202550%图表26：2018年-2025年国航承运航线货情况万吨，%） 图表27：航空货货邮运输份额（%）其他,＜31%顺丰航空（全货机）,＞14%

南航集团,19%国货航,19%东航物流,17%物流司公，航 物流司公，货航公公告，南方空公公顺丰控公司告需求：行业稳增下中国航司份额扩张，AI货物提供需求弹性2026-2045需求CAGR20024年增长34%8.5%。图表28：2024-2026E各区货增长率（%） 图表29：全球航货运场求CAGR（2026-2045年，%）2024 2025 2026E20%15%10%5%全非亚欧拉中北行全非亚欧拉中北行洲太洲勒丁东美业地地地比美地地区区区地洲区区区及加-5%ATA国盛券研所 oeing，VariFligh2025201520-2250.%提高至4.%，21.6%15.3%202361.5%58.9%美国 欧

日本 拉丁美洲 其他

欧洲 北

亚太 其他100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

100%90%80%60%50%40%30%20%10%

2023

2024

2025国证券究所 eabury，东航流司公35%202544.5%。图表32：中国跨境航空货运出口分品类（%）90%80%70%60%50%40%30%20%10%

服饰工业原材料

资本性设备化工原料及产品

汽车及其组件其他2022 2023 2024 2025东航物流公司公AI货物运输需求为行业增长引擎。2023年以来，人工智能产业蓬勃发展，AI服务器、GPU2/3以上AIAI年，AI7%53.5%Aevean，1Q26美国15.757%图表33：AI相关品贸规模（2010-2025年，亿元） 图表34：采用航运输的AI相贸易占比（2015-2025年占样本总量的百分比）ATA国盛券研所 ATA国盛券研所AI20256,910CAGR9.8%203011,036Omdia，2025DRAM1,505CAGR30.6%20305,710CFM2026DRAM202420265-8100%AI图表35：2020-2030全球DRAM市规及增速亿美，%） 图表36：按收入的全半导市场模（2021-2030E，亿元，%）0

市场规模 YoY（右轴

-50%200%-50%150%100%50%0%

0

市场规模 YoY（右轴

20%15%10%5%0%-5%mdia，长科技说明书 斯特利专访谈开资正股招股书图表37：中国集电路口金及增（美元，%） 图表38：中国机产品口金及增（美元，%）0

出口规模 YoY（右轴

150%100%50%0%2023-012023-052023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-012026-05

0

出口规模 YoY（右轴

50%40%30%20%10%0%-10%2023-012023-052023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-012026-05我国航空货运约60%-70%的货源来自跨境电商，跨境电商景气支撑基本需求。全球2020-2025202960%-70%2024（2020-2029E，万亿元，%）

图表40：中美空运市场低价值跨境电商货重占比（%） 总中政府弗若特沙利 IAC2015年的下降至2025年的26.0%。2025-%0267150HS310%-35%关税政策及监管政策影响，欧美成熟市场进入存量深耕期，增速放缓但仍是重要组成，品类结构向高附加值产品升级。图表41：2025年小包免税政策整理国家/地区生效/拟生效时间政策动作印尼2025/01起VAT从11%上调至12%，并要求平台代扣代缴（交易纳入监管链路）越南2025/2/18取消100万越南盾（约39美元）以下免税，低值包裹也需纳税美国（第一阶段）2025/5/2取消来自中国及香港地区≤800美元包裹免税待遇美国（第二阶段）2025/8/29①取消免税扩大至全球，小额包裹全面征税；②设过渡期分档征收美国（过渡期）2025/08/29起为期6个月分档固定额：<16%每件80美元；16–25%每件160美元；>25%每件200美元欧盟（整体）2025/07起①取消150欧元以下免税门槛；②所有进口需缴VAT（约15%–27%）欧盟（递进措施）2026/07/01起价值低于150欧元的小包裹将征收固定3欧元关税（重点覆盖电商小包）欧盟（后续）2028（规划）强化IOSS注册要求，未注册可能被系统拦截智利2025年内（披露）41美元以下订单加征19%增值税墨西哥2025年内（披露）低值包裹关税提高至33.5%英国2025/11预算案公布后执行取消135英镑以下包裹免税政策泰国2026/1/1①取消1,500泰铢免税门槛（“第一泰铢”起征税）；②税费前置到支付/结算链路日本2026起（立法推进）计划取消1万日元以下消费税豁免，统一征10%消费税MZ123，数新兴市场电商快速发展，推动跨境需求持续增长。在欧美政策影响下，依托国内完备供AMZ1232025-2030CAGR20.2%的Statista，2025-2029CAGR图表42：东南亚商台GMV及增（美元，%） 图表43：境外重区域子商市场模增速（美元，%）0

2020

GMV YoY（右轴）2021 2022 2023 2024

70%60%50%40%30%20%10%0%omentu tatista供给：我国货机持续补充，整体仍处偏低水平2020-20251862902025为6.3%，其中58.3%为中小型窄体货机。全货机、尤其是大型货机数量与美国、欧洲仍有较大差距，货机数量整体仍然处于偏低水平。图表44：民航货结构货机队增（，%） 图表45：中国美（预计欧盟机量及占（2025年架0

大型货机 中小型货机大型货机YoY（右轴） 中小型货机YoY（右轴）100%80%60%40%20%0%-20%2020 2021 2022 2023 2024 2025

0

数量 占比（轴）中国 美国（计） 欧盟

14%12%10%8%6%4%2%0%航 局，FAA，eurosta货机数量净增速预期较低，供给偏紧。根据Airbus，预计2024-2044年运营全货机年均1.9%Boeing2025-20452.6%，全图表46：波音全机交数据架） 图表47：全球货机队模预（架）Boeing全货机交付量6050403020100

-

增加 减少 汇总9309304,0102,0002,395-1,3152025 退役 转换 新增 2045Eoein oein左CAGR13.1%10.7%3.2%202050202671078%；20256620267103年。另一方面，国产大飞机C919受限于关键零部件供应链短缺问题，交付比例较低：20251632图表48：2019-2024年全球国际航空货运运力占比（按运力组织方式，%）

图表49：中国民航飞机数净增速度（架，%）100%90%80%60%50%40%30%20%10%

全货机占比 临时改装货机占比 客机腹舱占比2019 2020 2021 2022 2023 2024

0

飞机净加 YoY（右轴） 5年平均（右）50商 局供需差：预计2026-2028年供给增速小于需求增速202656.8/CTK，2.34%2023图表50：全球空运运价（2025年美元美分/CTK，%）0

2020 AT

实际货运价 YoY（右轴）60%2022 2023 2024 2025E 60%

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%2026-2028AFTK、4.3%3.2%，2026-2028年中国RFTK同比13.7%、13.0%、12.9%AI2026-2028-8.6pts-9.7pts。图表51：中国航空货运预测供需表（2020-2028E）2020202120222023202420252026E2027E2028E货机大型货机架43435094102121133140144YoY%n.m.0.0%16.3%88.0%8.5%18.6%10.0%5.0%3.0%中小货机架143155173163166169172176179YoY%n.m.8.4%11.6%-5.8%1.8%1.8%2.0%2.0%2.0%客机宽体架458465472473464466475482487YoY%0.2%1.5%1.5%0.2%-1.9%0.4%2.0%1.5%1.0%窄体架325933913470354036623,8183,9714,1304,295YoY%2.2%4.1%2.3%2.0%3.4%4.3%4.0%4.0%4.0%货机日利用率小时12.612.912.212.913.013.213.313.313.4△小时1.60.3-0.70.70.10.20.10.10.1客机日利用率小时6.26.33.97.88.68.88.99.09.1△小时-3.00.1-2.43.90.80.20.10.10.1运力占比货机%60.0%61.0%54.0%48.0%45.0%58.9%60.2%60.5%60.5%客机%29.0%26.0%41.0%52.0%55.0%41.1%39.8%39.5%39.5%客改货%11.0%13.0%5.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%AFTK亿吨公里4514744077297988929569981,030YoY%n.m.5.2%-14.2%79.1%9.5%11.7%7.2%4.3%3.2%运输量万吨6767316087358981,0171,1231,2381,371YoY%-10.3%8.3%-16.9%21.1%22.2%13.2%10.4%10.2%10.7%国际航线万吨222266264279361440505582672YoY%-8.3%19.9%-1.0%5.8%29.3%22.0%14.8%15.1%15.4%国内航线万吨454465344456538577618656699YoY%-11.3%2.6%-26.1%32.7%17.8%7.3%7.0%6.2%6.5%平均运输距离千米3,5403,7974,1793,8553,9394,0624,1844,2884,374YoY%1.3%7.3%10.1%-7.8%2.2%3.1%3.0%2.5%2.0%RFTK亿吨公里239278254284354413470531600YoY%-9.1%16.1%-8.6%11.7%24.8%16.8%13.7%13.0%12.9%货邮载运率%53.0%58.6%62.4%38.9%44.3%46.3%49.1%53.2%58.2%供需差Ptsn.m.-10.9-5.667.4-15.3-5.1-6.5-8.6-9.7航局中国飞东物流公公东航流招说书货航司公国航招说明南物流招说明书 悦递安际，丰物，民资源+积累商业模式升级先发优势区位优势：上海腹地分享经济发展红利与进出口高景气2026年GDP17.4GDPGDP2.85.6%11550616年位450）图表52：上海区位 图表53：上海市口规及增（万元，%）海机场公司公

2.52.01.51.00.50.0

出口金额 YoY（右轴）

20%15%10%5%0%-5%201520162015201620172018201920202021202220232024202520269.6+18%37.8%2.61.104.6+3.5525.%1H2628.4%202533.2%1H2635.0%240.5+13.7%图表54：中国高技术品出额及比亿美元，%） 图表55：上海机货邮吐量结构万吨，%）0

高新技出口额 高新技出口2024 2025 1H26

29%28%27%26%25%24%23%22%

0

上海机场-境内2023

上海机场-境外 境外占比85%85%84%84%83%83%82%82%81%2025 1H26UIBE数字经济实验93-42%6.22020-20259.4pts20201.220254.6CAGR30.2%。图表56：长三角京津、珠角进规（2020-2025年，亿元） 图表57：东航物产地达解方案量吨，%）202076543210

2021

2022

2023

2024

2025

0

产地直解决案货量 YoY（右轴）120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%长三角 京津冀 珠三角

2020202120222023202420251H26证券研究所

航物流公司公/航/3.53.02.52.01.51.00.50.0

上海两场货邮吞吐量/北京两场货邮吞吐量东航物流货邮处理量/国货航货邮处理量-地面综合服务2020 2021 2022 2023 2024 2025

东航物流 国货航2020 2021 2022 2023 2024 2025物流司公，货航公公告国货招股明， 物流司公，货航公公告国货招股明，国盛证券研究所“天网+地网”资源独占，通达性辐射全球天网：全货机202620B777全4.5（20268月效率、维修成本等方面有显著优势。东航物流全货机部署北美、西欧等长距离、高收益航线，同时也兼顾本地电商增速较快的东亚、东南亚区域，单机盈利能力扎实。图表60：三大航货运司机规模增（架，%） 图表61：三大货航线络结（%）东航物流南航物流国货航YoY（右轴）302520151050

国货航（运营）东航物流YoY（右轴）南航物流YoY（右轴）0%

北美东亚西欧东南亚大洋洲西亚东欧北欧南欧100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2020202120222023202420251H26

中货航 国货航 南航货运数 ADAS，Pre-Fligh全货机航线结构均衡。20高附加值产品运输敞口，推动产品服务品类升级。均衡配置的航线结构，也一定程度上规避了区域性贸易政策变动时的风险敞口。 ariFlight，Pre-Flight，CADA 独家运营中国东航客机腹舱，通达性全球领先。除全货机外，公司子公司中货航与东航股份签署《关于中国货运航空有限公司独家经营中国东方航空股份有限公司客机货运业132026SPA14594560%40-50%图表64：三大货运力源对（至2026年6月） 图表65：东航物客机舱运占比（%）东航物流 国货航 南航物流全货机 20 23 19货邮运量 货邮总转量全货机 20 23 19主运营地 上海 北京 广州主运营地 上海 北京 广州

2021 2022 2023 2024 2025盛证券研究所

航物流公司公告“货站操作多式联运+图表66：三大航货运司地综合务/航空货服务务对比 图表67：三大航空货运公司地面综合服务/航空货站服务毛利率对比（%）东航物流 国货航 南航物流

东航物流 国货航 南航物流业务范围

业务类业务类名称 地面综服务 航空货服务 地面综服务货站规模 17货站规模 17站 6站 16站

货站地面处理仓储服务

货站操作仓储管理

50%202120222021202220232024202530%20%10%0%-10%-20%-30%民航管

航物流公司公告，国货航公司公告，国货航招股说明书，南航物流招股说明2025172021-202450%29.69.2亿元、8.422%、20%、图表68：货邮吞吐量、货邮处理量结构及比例（万吨，%）202020212022202320242025全国机场货邮吞吐量1,607.51,782.81,453.11,683.32,006.22,186.4其中：国际货邮660.1803.4712.2715.6875.6987.1上海两场货邮吞吐量402.5436.6330.2380.3420.6453.7其中：国际货邮298.1326.7258.3278.5305.0334.2上海两场占全国机场的比例25%24.50%22.70%22.6%21.0%20.8%其中：国际货邮45.2%40.7%36.3%38.9%34.8%33.9%东航物流上海两场货邮处理量218.1255.0195.2203.21218.12东航物流占上海两场的比例54.2%58.4%59.1%53.6%51.9%航物流公司公告，上海机场公司公告，东航物流公众号图表69：地面综服务邮处量及速万吨，%） 图表70：地面综服务业收及毛润献（%）0

地面综服务邮处量 YoY（右轴）20%10%0%-10%-20%-30%2020 2021 2022 2023 2024 2025

毛利润献 营业收贡献2020 2021 2022 2023 2024 2025研究所

物流司公告航物流股说书 国盛券

航物流公司公告202561单一B777F机队经济性凸显，服务升级积累先发优势规模领先的B777F公司拥有国内最大的B777F2026620B777F13B777F2B747F8A330。B777FB747F18-20%AFTKAFTK图表71：东航物、国航位AFTK油成本（/吨里） 图表72：东航物、国航位AFTK成本（元/吨里）东航物流

国货航

东航物流

国货航

2020 2021 2022 2023 2024 2025

2020 2021 2022 2023 2024 2025

从“运运力”到“运方案”，率先完成商业模式升级。航空运力资源受周期因素影响较大，而“物流解决方案”聚焦客户服务溢价与客户粘性，具备较强的去周期化。东航物22020-2025年，14%-18%。图表73：综合物解决案毛润及利率（亿元，%） 图表74：东航物综合流服结构（%）25201510502020

毛利润 毛利率右轴）2021 2022 2023 2024

20%15%10%5%0%

100%80%60%40%20%

产地直达解决方案 跨境电商解决方定制化物流解决方案同业项目供应链2020 2021 2022 2023 2024 2025物流司公告 物流司公航物流股说书 国盛研究所聚焦高附加值赛道，赋能服务模式转型。深耕长三角地区电子、医药、生鲜、特货资源土壤，公司综合物流服务聚焦跨境电商解决方案、产地直达解决方案、同业项目供应链以及定制化物流解决方案。基于履约产品异质性，公司打造了不同的产品方案以更好地2020-20252020-2025CAGR46%。图表75：东航物流产品体系图航物流公司公2017++++2016201775%业务粘性高，方案设计能力具备一定壁垒。头部平台客户、产地直达长协以及医药冷链渠道建设需要长期磨合与积累，一旦嵌入客户供应链，切换成本高，构筑了较强的客户粘性壁垒。同时，综合物流方案的设计、关务、供应链计划能力由长期项目沉淀而成，短期复制难度较高。图表76：东航物流旗下中货航顺利通过医药产品GDP（GoodDistributionPractice）管理体系认证航物流公众20264航空干线运力、货站资源形成垂直互补，直接赋能东航物流货源组织与末端交付能力，加速了东航物流向“天地一体，全链协同”的综合物流服务商转型的步伐。盈利预测与估值盈利预测：“天网+地网”资源壁垒，高附加值货物运输需求支撑增长主要假设：AI8年公+34.6%/+11.3%/+8.1%+21.7%/+12.5%/+9.1%2026-202