2026年四季度大类资产配置报告

光期研究,见微知著2026年四季度大类资产配置报告赵复初1、海外宏观分析：从“预期摇摆”转向“路径确认后的逐步修复”（赵复初，期货从业资格号：F03107639；期货交易咨询资格号：Z0021469）展望四季度，美联储9月加息至3.75%-4.00%后，点阵图显示年内或再加一次，机构普遍预计10月或12月落地；欧央行年内已两次加息，经济韧性超预期但通胀升至近三年高位，12月仍可能再一次收紧；日央行加息步伐可能加快，10月为潜在窗口期。核心矛盾在于：能源冲击推升通胀与AI资本开支支撑增长之间的角力，能否以盈利改善消化利率上行，将决定风险资产的承受力。重点关注：美联储鹰派加息落地压制全球估值，美债收益率高位运行；中东局势反复引发油价二次冲高；AI投资预期兑现风险，以及融资杠杆与循环融资问题。当前经济呈现“新旧分化、供需分化、内外分化”2、大大类资产配置方面，四季度的核心矛盾，不在于“方向”，而在于“节奏”。中国财政支出的实际落地速度，将决定内需与投资相关资产能否形成有效支撑；而通胀预期的边际变化，则可能阶段性主导全球加息与流动性预期。两个变量叠加，构成了四季度资产定价的主要驱动框利支撑强劲，半导体与云计算板块继续领跑，亚洲AI供应链表现突出，日本及韩国半导体板块逆势上涨。四季度预计出现先抑后扬，加息余波仍有待市场消化，尤其是能源价格向核心通胀的传导、美联储后续加息节奏，以及AI资本开支能否持续兑现盈利。若科技股三季报盈利与现金增长足以消化利率压力，股指仍有一定向上修复空(2)债市：美债方面，三季度美债遭猛烈抛售，收益率曲线全面上移，10年期收益率突破5%警戒线，引发市场担忧与抛售。展望四季度，美联储时隔三年再启加息、中东冲突推升通胀担忧、美国财政赤字扩大以及日元套息交易逆流压力下，期限溢价持续走高，收益率曲线转向熊平，但长端仍存在较大上行压力，需要谨慎对方面，三季度国债整体呈现短端小幅上行、中长端下行、超长债领降的行情，收益率曲线平坦化特征明显，资金面整体保持稳定，央行维持流动性合理充裕但并未开启强宽松，短端底部相对稳固。展望四季度，供给压力仍是阶段性扰动，但当前基本面内需修复力度有限，通胀整体低位，货币政策维持适度宽松基调，配置盘需求仍在，预计债市维持(3)汇率，三季度美元指数震荡走强，重回100点整数关口上方。核心驱动在于美联储时隔三年首次加息25个基点至3.75%-4.0%，点阵图指向年内或再加一次，叠加美伊冲突推升油价至百元上方，避险与利差优势共同支撑美元。四季度预计延续偏强震荡但上行空间受限，市场对于年内加息预期交易充分，美联储后续加息节奏、油价走势对通胀预期的传导的修正影响相对有限。但仍需警惕11月中期选举带来的政策不确定性，以及美债收益率期限溢价风险飙但分化格局难以在短期内扭转，重点关注中3、风险提示：海外需警惕美联储鹰派加息落地压制全球估值，美债收益率高位运行；中东局势反复引发油价二次冲高；AI投资预期兑现风险，以及融资杠杆与循环融资问题。国内需关注实体经济修复持续性，但若内需偏弱背景下财政发力不及预期，基本面支撑或边际走弱，同时留意海外利率对人民币汇率及货币政策空间的间接制约。建议维持分权益类三季度二季度债权类三季度二季度美元/离岸人民币-0.68%2.04%-2.11%1.90%-1.02%-1.49%-1.50%-1.51%MSCI世界领先MSCI世界MSCI发达国家MSCI新兴市场纳斯达克标普500道琼斯工业指数德国DAX法国CAC40恒生指数上证504.11%3.91%-2.02%2.47%4.64%4.79%-0.70%3.00%-3.12%9.54%-6.26%-7.21%-0.80%-10.48%-9.95%22.13%22.65%7.27%3.26%-8.54%35.83%9.40%2.86%美国10年期中国10年期中美利差德国10年期英国10年期三季度二季度COMEX黄金现货金现货银WTI期货（NYMEX）布伦特期货（ICE）TTF天然气LME铜LME铝LME锡CBOT玉米CBOT大豆ICE棉花7.70%4.86%33.12%43.19%78.02%9.44%2.37%6.62%28.16%22.52%-14.66%-12.41%-21.31%-31.71%-39.17%-19.53%-8.29%-9.83%-3.82%2.37%三季度二季度英镑/美元瑞郎/美元-0.23%0.09%-1.85%-2.01%-0.84%0.11%-1.24%0.03%否形成有效支撑；而通胀预期的边际变化，则可能阶段性主导全球加息与流动性预期。两个变量叠加，构成了四季度资产定价的主要驱动框图表：从“预期摇摆”转向“路径确认后的逐步修复”•欧央行打•沃什FOMC会•IEEPA关税•美以对伊加•美国对委•沃什获得•美伊冲突•美国紧急•美国通胀•沃什正式•巴基斯坦•美国对伊指标名称频率单位2026-082026-072026-062026-052026-042026-032026-02季%1.502.10美国:ISM:制造业PMI月54.6055.6053.3054.0052.7052.7052.40美国:ISM:服务业PMI月55.4054.1054.0054.5053.6054.0056.10月%9.907.602.5012.202.504.00月398.00406.00413.00419.00404.00401.00413.00月1,239.001,415.001,182.001,414.001,522.001,346.00月162.0021.0031.0063.00148.00214.00-156.00月%4.104.104.204.304.304.304.40月%3.403.403.504.203.803.302.40月%0.300.000.600.901.000.50月%2.402.502.602.902.802.602.50月%0.300.100.000.300.400.300.40美国:核心PCE物价指数:当月同比月%3.343.343.463.333.253.05月%0.200.100.400.300.300.40月%0.510.190.700.53月%0.160.350.850.620.940.622015-072016-012016-072017-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-012026-07543210GDPPCE通胀核心PCE//数美国经济韧性撑腰美联储鹰派加息：美联储如期加息25个基点至3.75%-4.00%，2026年GDP增速上调至2.3%，失业率下调至4.1%，PCE通胀上调至3.7%，消费强劲与就业偏紧被写入声明。点阵图显示16人预计年内至少还有一次加息，年底利图表：美国核心通胀难降温（%）图表：PPI终端采购价格再度因油价上涨（%）图表：8月就业人数超预期反弹（%，千人）图表：薪资增速保持韧性（%）26-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0726-0826-09期货收盘价(连续):WTI原油:NYMEX期货收盘价(连续):布伦特原油:ICE图表：美国制造业二季度整体表现稳健（%）图表：价格压力高企和就业疲软等结构性问题突显（%）图表：美国ISM服务业表现强劲（%）图表：需求韧性支撑服务业扩张（%）AIAI资本开支扩张转向债券融资私人最终需求强劲能否延续核心通胀粘性高、输入性通胀反应灵敏就业数据结构性分化货币政策不确定性增加24-0724-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0726-0826-09期货收盘价(连续):期货收盘价(连续):WTI原油:NYMEX期货收盘价(连续):布伦特原油:ICE美联储利率预测点阵图l6月预测l9月预测llllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllllll202620272028长期政策框架重塑重点核心职能与审查重点预期效果与改革方向新上升？对外沟通机制全面审查美联储与市场沟通的方式，包括点阵图（利率预测）、经济预测摘要（SEP）、会议纪要及新闻发布会等工具的有效性。旨在减少“噪音”和前瞻指引对市场的过度扭曲，提高沟通的灵活性与有效性。可能调整或简化点阵图的呈现形式，甚至改变例行的新闻发布会频率。资产负债表政评估当前“充足准备金”框架的利弊，审查大规模债券持仓对市场信号的影响，并探讨资产负债表管理的替代方案。可能推动资产负债表“瘦身”或结构性调整，旨在减少对市场的人为干预，让货币政策回归更常态化的操作框架。现有数据渠道的运用与依赖检讨美联储对传统官方统计数据的依赖，探索引入大数据、新数据来源和分析方法，以解决数据滞后问题。旨在构建一个更实时、更精准的经济数据决策体系，提升对经济状况的洞察力和反应速度。产业变革下的劳动生产率与就业专门研究人工智能（AI）及其他通用技术对劳动生产率、劳动力市场结构及美联储双重使命（充分就业）的深远影响。旨在前瞻性地理解技术变革对经济和通胀的潜在影响，为未来货币政策如何应对结构性变化提供分析基础。通胀分析框架重新审视新时代下推动通胀的底层因素，并对美联储稳定物价的方法论进行系统检查。旨在优化通胀衡量指标和分析框架（但2%的通胀目标本身预计不会被调整），以更准确地理解和预测通胀走势。篇幅，并且沃什在新闻发布会上宣布加速推进政策框架重塑，成但市场担忧这种缺乏透明度的沟通方式反而会放大市场对于关键数据的反馈，资金面博弈或使得双向波动风险升温。图表：欧元区经济延续扩张（%）图表：欧元区通胀压力增加倒逼9月加息（%）核心指标：油价走势核心指标：油价走势核心指标：CPI、PCE、截尾平均PCE关键阈值：若CPI持续偏高，加息概率将显著上升核心指标：非农新增、失业率、薪资增速、消费数据、信贷违约率关键产业竞争资源民族主义图表：MSCI全球指数涨跌幅（单位：%）-5.00%三季度全球股市高位震荡，但波动微幅收平。美联储时隔三年首次加息25个基点至3.75%-4.0%，叠加美伊冲突持续阻碍通胀预期降温，估值偏向承压。但AI盈利支撑强劲，半导体与云计算板块继续领跑，亚洲AI供应链表现突出，日本及韩国半导体板块逆势上涨。四季度预计出现先抑后扬，加息余波仍有待市场消化，尤其是能源价格向核心通胀的传导、美联储后续加息节奏，以及AI资本开支能否持续兑现盈利。若科技股三季报盈利与现金增长足以消化利 Feb-26Apr-26Jun-26Aug-26Oct-26Dec-26Jan-26Mar-26May-26Jul-26Sep-26Nov-2680.0060.0040.0020.00美债方面，三季度美债遭猛烈抛售，收益率曲线全面上移，10年期收益率突破5%警戒线，引发市场担忧与抛售。展望四季度，美联储时隔三年再启加息、中东冲突推升通胀担忧、美国财政赤字扩大以及日元套息交易逆流压力下，期限溢价持续走国债方面，三季度国债整体呈现短端小幅上行、中长端下行、超长债领降的行情，收益率曲线平坦化特征明显，资金面整体保持稳定，央行维持流动性合理充裕但并未开启强宽松，短端底部相对稳固。展望四季度，供给压力仍是阶段性扰动，但当前基本面内需修复力度有限，通胀整体低位，货币政策维持适度宽松基调，配置盘需求仍在，预计债市维持偏强震荡，收益率曲线或继续-0.23%-0.50%99.0097.00三季度美元指数震荡走强，重回100点整数关口上方。核心驱动在于美联储时隔三年首次加息25个基点至3.75%-4.0%，点加一次，叠加美伊冲突推升油价至百元上方，避险与利差优势共同支撑美元。四季度预计延续偏强震荡但上行空间受限，市场对于年内加息预期交易充分，美联储后续加息节奏、油价走势对通胀预期的传导的修正影响相对有限。但仍需警惕11月中期选举带来的政策不确定性，以及美债收益率期限溢价风险飙升，所带来的阶段性流动性冲击效应。-1.49%-1.49%-1.51%-1.56%-1.04%-1.80%-1.60%-1.40%-1.20%-1.00%-0.80%-0.60%-0.40%-0.20%-1.50%-1.02%人民币方面，三季度人民币对美元稳中偏强，在岸汇率一度升破6.70关口，出口高增带来结汇需求旺盛，叠加国内经济基本面稳健，有效对冲了美联储加息和美元走强带来的外部压力，人民币在维持合理双向波动的同时稳步推进中期升值目标。四季度预计人民币或延续偏强运行、双向波动。重点关注四季度出口增速变化，尤其是AI投资是否出现明显下滑。同时，海外货币环境收紧与利差走扩对于人民币资金外流的压力可能边际升温。全球汇率：美元偏强压制G7非美货币-0.68%-2.11%-2.01%-3.33%-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%-0.84%-1.96%-2.14%-0.50%-1.00%-1.50%-2.00%-2.50%-0.98%-1.24%-1.85%三季度G7非美货币整体承压，美联储鹰派加息立场确认，美元利差优势再度凸显，叠加中东冲突推升全球通胀预期，避险资金偏好回流美元。四季度，美元偏强格局基本确认，G7非美货币仍有下行压力。但美联储后续加息节奏、油价走势对欧洲通胀与增长的传导，以及日本图表：原油和天然气期货价格变化（单位：%）图表：贵金属价格受美元实际利率高位压制（单位：%）Comex黄金伦敦金-5.00%-6.44%WTI原油布油美国天然气原油：三季度国际原油大幅冲高后回落，布伦特一度突破106美元，随后因美伊外交接触与沙特管道重启预期跌至98美元附近。霍尔木兹海峡持续受阻、全球库存偏低对油价底部支撑预期偏强。四季度预计油价大概率延续宽幅震荡，但价格重心下行交易预期可能偏强。重点关注美伊谈判进展、OPEC+增产节奏，以及需求黄金：三季度国际黄金先抑后扬、冲高回落，核心驱动在于美联储加息压制持有成本，但央行购金与“去美元化”需求构筑底部支撑。四季度重点关注两方面：一是央行购金与ETF资金回流的持续性，能否为金价提供持久上行动能；二是美债收益率高位运行对美元信用的边际影响，是否会转化为新的避险资金驱动。图表：LME有色期货价格变化（单位：%）-0.70%-5.37%LME铅LME铜LME锡-5.00%-1.31%LME镍-8.29%LME铝-2.40%LME锌三季度，宏观紧缩压力与矿端扰动并存，有色金属板块内部显著分化。铜价受美国关税“虹吸”与矿端紧缺双重驱动，铜价屡创新高。镍价先抑后扬，印尼干旱致IMIP减产45%提供底部支撑，但高库存压制反弹。铝价区间震荡，几内亚矿端政策与云南水电风险并存。四季度预计仍将维持结构性分化。供给端，关注美国铜关税落地与否、印尼RKAB配额审批及厄尔尼诺对镍供给的政策边际变化。需求端，-3.82%-3.82%-6.17%-9.83%-5.00%三季度国际农产品表现偏强，厄尔尼诺天气与地缘冲突共同扰乱全球供应预期，对价四季度预计仍由天气与地缘因素主导，但厄尔尼诺实际强度对南美及亚洲作物的影响尚待验证，而俄乌局势缓和预期升温，黑海出口存在四季度风险重心从“预期摇摆”转向“路径确认后的逐步修复”。海外需警惕美联储鹰派加息落地压制全球估值，美债收益率高位运行；中东局势反复引发油价二次冲高；AI投资预期兑现风险，以及融资杠杆与循环融资问题。国内需关注实体经济修复持续性，但若内需偏弱背景下财政发力不及预期，基本面支撑或边际走弱，同时留意海外利率对人民币汇率及货币政策空间的间接制约。建议维持分散化配置，避免单一宏观叙事过度暴露。四季度的核心矛盾，不在于“方向”，而在于“节奏”。中国财政支出的实际落地速度，资相关资产能否形成有效支撑；而通胀预期的边际变化，则可能阶段性主导全球加息与流动性预期。两个变量叠加，构成了四季度资产定价的主要驱动框架。海外配置顺序：美元＞黄金＞股票＞大宗商品＞债券，国内配“三稳两快”，新动能强劲，财政支AI产业趋势+供给约束科技成长