浦银国际-月度美国宏观洞察：沃什开启新一轮加息周期

月度美国宏观洞察：沃什开启新一轮加息周期？9881959596.28/后于9月上旬重新突破100美元/桶。更值得关注的是，9月冲突的影响范围已经不仅是美伊双方和霍尔木兹海9沙特连接东部油田与红海延布港的东西输油管道遭到无人机袭击并被迫临400万—5004%—5%。与此同99月底准备运往欧洲的原油货910107.63/桶，15108.75美元/（7天总和）9月以来持续维持在低位（。原9916阿联酋、卡塔尔、阿曼等海湾国家领导人讨论伊朗局势。920普进一步表示愿意在纽约与伊朗总统佩泽希齐扬会面。伊朗方面虽然仍强调在此前协议条件得到满足前不会全面开放霍尔木兹海峡，但重新谈判的窗口并未完全关闭。正是在这一背景下，923日布伦特油价从上周超过108美元/99美元/桶附近图表2。9月以来的局势发展，我们现在更倾向于霍尔木兹海峡在四季度相当+9峡开放情况的判断更新，我们将今年年底的布伦特油价的基准预测由此前80—90/（90—100美元/大部分时候油价将在90-110美元/桶之间震荡。美元/桶附近甚至更低；反之，如果美伊直接军事行动重新扩大，或者伊朗110—120美元/120/价上涨仍可能呈现明显的非线性特征。

图表2：在美伊冲突再次显著升级之后，原油价格9月大部分时候爬升到100美元/桶以上的高位艘250

霍尔木兹海峡西向东原油轮船航行（7天总和）

美元/每桶12020015010050

11010090807060霍尔木兹海峡东西向轮船航行（7霍尔木兹海峡东西向轮船航行（7天加总）'26/1/23 '26/3/23 '26/5/23 '26/7/23 '26/9/23

5025/11/2326/1/2326/3/23 26/5/23 26/7/23 26/9/23Bloomberg CEIC2026RealClearPolitics202692350.5%42.0%，民主8.5588月初发布7Marquette954417545Quaus8.68议院的重要基础。参议院选情已由此前的共和党结构优势转向两党高度胶着，近期市场定价35守席位数量明显高于民主党，但近期州级民调显示民主党已经在多个关键923数据显示民主党取得参议院民主党35%（共和党854%键州的同时表现，因此参议院依然是本次中期选举最大的不确定性来源之一。众议院仍是民主党优势最明确的战场，近期全国普选票扩大进一步强化其8朗普支持率明显走弱的背景下，民主党在摇摆众议院选区的竞争环境进一923PolymarketKalshi均认为92%887%的表现有所改善。与此同时，经济和生活成本仍是最重要的选民议题，RealClearPolling−41.8个百分存在一定结构性不确定性，包括共和党此前掌握的部分选区具有较强的地优势与仅以较小幅度夺回多数之间仍存在较大差异。局。8（图表4（影响美国经济和金融市场？。图表3：RealClearPolitics调查显示，近期民主党在国会普选票上的支持率领先显著扩大

图表4：Polymarket调查预测中期选举最可能出现的结果或是民主党控制两院52%民主党 共和党%70民主党控制两院共和党参院民主党众院民主党参院共和党众院5060共和党控制两院其他485046403044204210400'25/3/23 '25/9/23 '26/3/23 '26/9/23

'25/9/23 '25/12/23 '26/3/23 '26/6/23 '26/9/23Bloomberg、RealClearPolitics Bloomberg、Polymarket图表lt调查显示民主党夺回参议院的概率已反超共和党33个百分点之多

图表6：Kalshi调查显示亦得出类似结论，民主党赢得参议院概率已反超共和党80%

%共和党民主党共和党 民主党 80共和党民主党70 7060 6050 5040 4030 3020'25/9/23 '25/12/23 '26/3/23 '26/6/23 '26/9/23

20'25/9/23 '25/12/23 '26/3/23 '26/6/23 '26/9/23Polymarket、Bloomberg Kalshi、Bloomberg图表lt调查显示共和党能继续掌控众议院的概率持续走低共和党民主党共和党民主党100908070605040

图表8：Kalshi调查显示共和党掌握众议院的概率已跌至8%共和党民主党共和党民主党9585756555453035202510150'25/9/23'25/12/23 '26/3/23'26/6/23'26/9/235'25/9/23'25/12/23'26/3/23'26/6/23'26/9/23Polymarket、Bloomberg Kalshi、Bloomberg8“K型分化”加剧87月出现一定反弹，消费表现尤其强劲，但制造K81.2%7-0.5%的0.8%，再次体现美国消费市场的韧性。虽然其中部分增长来自油价上涨——加油站销售环比大幅增长3.1%，但消费改善并非完全由价格因素推动：剔除汽油销售后零售销售仍环比增长约1.1%，经通胀调整后的实际零售销售0.8%0.6%，7月曾拖（主要为网购8月大幅增长1.6%1.2%。返校季消费、提前抢购汽车以及0.2%。更值得关注的是，剔除汽车、汽油、建材和GDP1.4%7月-0.4%8（图表9税和财政支持效应逐渐减弱，今年四季度消费增速仍有逐步放缓的可能。AI资本开支仍然是制造业最重要的结构性支撑。870.2%0.3%，（图表101.2%0.5%表明高利率、高能源成本以及终端需求放缓开始对制造业形成更加明显的AI月制造业走弱AIAI能进一步强化，而非演变为全面制造业复苏。月数据继续显示高利率环境对住宅投资和住房需求的明显82.6%127.57月大幅下降后，87.6%91.82.7%139.4图表111.88788月独栋住宅开工反弹可能更多属于短期修复，而非新一轮住宅建设周期的开始。住房销售端同样没有明显改善。8月成屋销售环比下降2.0%398（1225930年期固61图表11度美国经济最明显的薄弱环节之一。判断的更强，但增长结构仍较为脆弱。AI季度经济增长可能继续主要依赖两方面：一是高收入家庭及较稳定就业对AI10093.75%—4.00%8虽降低了美国经济短期硬着陆风险，却也可能使需求韧性和通胀压力持续图表9：8月零售销售环比增速强势反弹 图表工业生产环比增速8月降至制造业生产环比增速转负十亿美元800零售销售控制组零售销售餐饮类零售销售（右轴）十亿美元11065ISM制造业PMI工业生产增速：制造业（右轴）环比%2.0750700105100601.51.06506009590550.5550850.05008050-0.545040035075706545-1.0-1.53006040-2.02021/8 2022/8 2023/8 2024/8 2025/8 2026/8

2021/8 2022/8 2023/8 2024/8 2025/8 2026/8CEIC CEIC图表11：新屋开工和营建许可8月均略微走弱 图表12：8月成屋销售持续走低 百万座

新屋开工

% 千套 千套2.01.31.2

营建许可30(右轴）

8 900850767506750550057005000465045006003550400025003500

65006000新屋销售成屋销售（右轴)新屋销售成屋销售（右轴)

2021/8 2022/8 2023/8 2024/8 2025/8 2026/8CEIC 同花顺8CPI环比通胀率超预期回升。CPICPI（CPI）CPI继续上升的主要原因，8CPI8CPI（图表147-8CPI8储对通胀的担忧，尤其在是高油价对核心通胀率的滞后影响仍未有显著体现的情况下。AI8CPICPIAI930PCEAIPCE通胀率的影响。图表13：按同比看，8月美国整体维持在3.4%不比%CPIPCE核心CPI核心PCE变，核心CPI比%CPIPCE核心CPI核心PCE同10

图表14：推高8月核心CPI的部分因素——外宿和运输服务价格和暑期季节因素有关比%外宿娱乐服务比%外宿娱乐服务二手车机票（右轴）39292787 1 56 0 35 -1 14 -13 -2 -32 -3 -52021/8 2022/8 2023/8 2024/8 2025/8 2026/8 2024/8 2025/2 2025/8 2026/2 2026/8CEIC 同花顺816.25.572.1757880.278988月远好于预期的非农就业数据打消了此前市场对美国就业市场加速恶化AI应用增强的影响而走弱，只是不至于加速恶化。失业率三个月移动平均（MA)失业率三个月移动平均（MA)

图表16：在劳动参与率上升情况下的失业率略微上升，或意味着失业率整体仍较为稳定%6.05.55.04.561.54.561.03.52021/82022/82023/82024/82025/82026/82016/82018/82020/82022/82024/82026/8CEICCEIC

%64.063.563.062.562.0

劳动参与率失业率（右轴）

%6.55.5图表17：平均时薪环比亦有所升高，但同比增速略微下滑

图表18：周度领取失业金人数数据显示9月上旬领取人数有所下降雇佣成本指数同比2,000260雇佣成本指数同比2,0002607.01,9502506.52406.01,9002305.51,8502205.04.51,8002104.02003.51,7501903.01,700180

平均每小时薪资同比亚特兰大联储薪资增长指数

千人 持续领取失业金人数 千当周初次申请失业金人数（右轴）2021/8 2022/8 2023/8 2024/8 2025/8 2026/8 '24/9/12 '25/3/12 '25/9/12 '26/3/12 '26/9/12CEIC CEIC图表19：美国劳动力市场指标热力图8/20259/202510/202511/202512/20251/20262/20263/20264/20265/20266/20267/20268/2026非农就业人数增长-0.86-0.28-1.52-0.84-1.410.41-0.781.880.770.000.60非农就业人数增长:私人-1.70-0.63-1.12-0.25-0.960.63-1.460.55-0.200.43非农就业人数增长:政府0.470.25-1.67-1.43-1.660.030.320.950.25非农雇佣率0.09-0.87-0.87-0.87-0.870.09-0.871.040.091.04非农离职率0-1.12-1.12-1.12-21.12非农就业临时援助服务增长-0.26-1.68-1.35-0.82-0.700.25-0.610.760.241.400.840.690.98非农从事兼职比例-0.88-0.72-0.680.712.201.540.22-0.82-0.78-0.33-0.16-0.33-0.86家庭调查中的就业人数增长：非农业-0.86-0.28-1.52-0.84-1.410.41-0.781.880.770.000.60劳动力参与率0.590.780.980.31-0.16-0.44-0.63-1.00-1.38劳动力参与率：25-54岁-1.19-0.79-30.84-0.38-1.19裁员人数-0.51-0.371.651.320.91-0.08-0.59-0.03-0.590.490.16-0.95-1.92失业率-1.020.070.250.790.43-0.29-0.66-1.42-2.00永久失业者比例-0.110.390.520.930.800.650.39-0.49-1.02-1.47-2.04平均周度工作小时数-1.54-1.54-1.54-0.70 2平均小时收入-2.01-1.68-1.31-0.94-0.63-0.34-0.080.240.490.710.941.171.42JOLTS职位空缺增长-1.35-0.320.03-0.43-2.050.000.021.600.63-1.10JOLTS职位空缺/失业人数0.49-0.04-0.27-0.86-1.56-0.84-0.61-0.080.231.021.431.58当周初次申请失业金人数1.851.561.821.150.45-0.26 -0.71-0.88-1.05-0.40-0.63-0.82CB认为工作机会充足和难以获得工作的差额2.060.30-0.46-0.34-0.46-0.82-1.59-1.19NFIB增加就业计划-01.011.161.31-0.52-0.98-1.44-1.60-0.520.70PMI服务业就业指数-1.27 -0.98-0.490.611.202.030.29-0.33-1.380.23ISM制造业报告：企业就业率增长-1.23-1.13 -0.88-1.16 -0.020.671.170.931.191.040.35ISM服务业PMI报告：企业就业率增长-1.83-1.52-1.010.361.161.031.180.02-0.80-1.50-0.130.820.38纽约联储离职预期——失去工作的概率-0.760.750.07-1.15-0.550.780.92-0.45-0.841.320.900.21-1.96纽约联储求职预期——3月内找到工作的概率2.782.070.751.570.13-0.28-1.41-0.50-0.35-0.43-0.75 -0.12WARN通知暗示裁员变化-0.87-0.301.331.990.52-0.55-0.360.13-0.060.120.00-0.90-1.90咨商会就业趋势指数1.210.530.07-0.64-1.25-1.46-1.05-0.690.250.621.57注：数值取自各指标12个月的z-score，底色越蓝表示数据越好（劳动力市场表现较好。同花顺、Bloomberg、CEIC 计算10月或按兵不动，1225个基点925我9首先后可能还会加息。其次9PCEPCE（图表21最后18名联储1225人预计还有两次28人预计年内利率不变，9人预计今年将至少加息一次，1（尽管如此，我们依然不认为9月加息意味着新一轮连续加息周期的开启，续高通胀侵蚀政策信誉。我们认为后续货币政策走向仍将主要依赖于数据PCE24.76%3.05%10的持续性及融资成本上升对需求的影响。12月是否会再次加息仍取决于接下来几个月的通胀和就业数据情况，在现12PCE0.2%以内、9129升

图表FOMC25个基点降息，明年利率维持不变已经计入价格中的加/降息次数4.03.53.02.52.01.51.00.50.0

日（6月会议后）7月31日（7月会议后）9月24日（9月会议后）单位(%)202620272028长期实际GDP同比增速9月2.0

6月 2.2 2.3 2.2 2.0 失业率9月 4.1 4.1 4.1 4.26月 4.3 4.3 4.2 4.2 PCE同比增速9月 3.7 2.3 2.1 2.06月 3.6 2.3 2.0 2.0核心PCE同比增速9月 3.4 2.5 2.2 6月 3.3 2.5 2.1联邦基金利率联邦基金利率9月 4.1 4.1 3.9 3.22026/102026/122027/12027/32027/42027/12Bloomberg

6月 3.8 3.6 3.4 3.1美元展望：四季度或以“高位震荡”为主，年底点位较当前水平略微走弱但幅度有限9月美元指数明显转强，核心驱动由“降息预期”转向“通胀风险+美联储偏鹰+899.2附近，9月初在日本央898.869161009月2311.1（图表229891625bp3.75%—99中旬由于日本央行加息后释放的后续政策指引弱于市场预期，日元重新走弱（图表23。美伊局势双向波动。925259252.5%12256其他主要经济体的货币政策差异虽然仍然存在，但进一步扩大的空间有限1.33.2支撑弱于传统的“经济增长强劲→利率上升→美元升值”链条。图表22：元的支撑或边际减弱

图表23：日元近期重新走弱，对美元指数形成反向支撑%5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

美国十年期国债收益率美元指数（右轴）

12011010090807060

0.900.880.860.840.820.800.780.760.740.720.70

美元兑欧元(57.6%)美元兑英镑(11.9%)美元兑日元(13.6%，右轴)170165160155150145140‘16/9/23‘18/9/23‘20/9/23‘22/9/23‘24/9/23‘26/9/23

'25/9/23 '26/1/23 '26/5/23 '26/9/23CEIC

注：图例括号内数字为对应货币在DXY指数中的权重。CEIC附录日期 报告标题和链接图表24：近期相关报告列表日期 报告标题和链接2026年9月17日 9月美联储会议如期加息25个基点，且表态继续偏鹰2026年9月12日 8月美国核心CPI环比超预期，9月美联储会议或加息25个基点2026年8月31日 月度美国宏观洞察：沃什再次放鹰，美联储9月会加息吗？2026年8月13日 7月美国核心CPI符合预期，或继续缓解加息担忧2026年8月7日 宏观主题研究：中期选举结果将如何影响美国经济和金融市场？2026年7月30日 月度美国宏观洞察：美伊冲突再起、美联储不再提供利率指引将如何影响美国经济？2026年7月15日 6月美国核心CPI环比再次超预期下滑，或锁定美联储7月按兵不动2026年6月18日 沃什首秀美联储议息会议显著转鹰2026年6月11日 5月美国核心CPI环比超预期下滑，或暂时缓解市场上的加息担忧2026年6月5日 美国宏观经济2026年中期展望：财政刺激淡出后的K型分化加剧2026年5月13日 超预期的4月美国核心CPI数据或加深美联储偏鹰立场2026年4月30日 4月美联储会议继续暂停降息，内部分歧加大或增加降息不确定性2026年4月23日 月度美国宏观洞察：美伊和谈、美联储主席换届对美国经济影响几何？2026年3月27日 宏观主题研究：油价持续走高将如何影响中美经济走向？2026年3月25日 月度美国宏观洞察：中东局势将如何改变美国经济展望？2026年3月19日 美联储3月继续暂停降息，通胀再次成为降息关键因素2026年3月12日 2月美国核心CPI回落符合预期，但通胀上行风险仍制约近期降息可能性2026年3月2日 美国和以色列联合袭击伊朗对中美宏观经济的影响2026年2月2日 月度美国宏观洞察：多变的特朗普政策和美联储新主席的提名将给美国经济带来何种变化？2026年1月29日 美联储1月如期暂停降息，中性表述几乎未给将来降息路径提供线索2026年1月26日 宏观主题研究：美国劳动力市场到底有多弱？2026年1月14日 美国12月核心CPI略低于预期，但1月美联储或仍跳过降息2025年12月19日 美国11月CPI远低于预期，为明年1月降息保留可能性2025年12月11日 美联储12月如期降息，但表述较为鹰派2025年11月21日 2026年美国宏观经济展望：政策刺激引领经济复苏之路2025年10月30日 美联储宣布10月降息和12月结束缩表，称12月降息并非板上钉钉2025年10月30日 宏观策略联合解读：中美元首会晤取得阶段性成果，有望提振短期市场情绪2025年10月25日 美国9月核心CPI超预期下滑，帮助锁定10月降息2025年10月13日 特朗普宣称将对中国加征100%关税，如何看待中美关税战前景？2025年9月23日 月度美国宏观洞察：降息周期重启，美国经济会陷入衰退吗？2025年9月18日 美联储9月如期降息，年内或还有两次降息2025年9月12日 美国8月核心CPI符合预期，锁定下周25个基点降息2025年8月26日 月度美国宏观洞察：关税大致尘埃落定，9月剑指重启降息？2025年8月22日 浦银国际宏观观点：关税问题上我们还需要担忧什么？2025年8月12日 美国7月核心CPI略微回升但符合预期，9月重启降息可期2025年7月31日 美联储7月继续暂停降息，鲍威尔未对9月是否降息给出指引2025年7月23日 月度美国宏观洞察：8月1日征税函生效在即，关税再成焦点2025年7月16日 美国6月核心CPI回升但低于预期，料本月议息会议将继续按兵不动2025年7月3日 暂缓期大限将至，个性化“对等关税”会卷土重来吗？2025年6月20日 月度美国宏观洞察：暂缓期大限将至，关税政策或再引关注2025年6月19日 美联储6月继续暂停降息，关税对通胀的影响仍是降息关键2025年6月12日 美国5月CPI超预期回落，料降息至少延迟至9月2025年5月24日 2025年中期宏观经济展望：关税进展仍是中美经济关键因素2025年5月14日 美国4月CPI回升但不及预期，尚未体现关税影响2025年5月8日 美联储5月如期继续暂停降息，并排除“先发制人”可能性，降息还需“边走边看”5年5月7日 月度美国宏观洞察“对等关税”下美国经济濒临衰退2025年4月11日 美国3月CPI再超预期回落，但难抵关税阴霾2025年4月3日 政策解读：美国“对等关税”远超预期，而后或有部分减免可能浦银国际免责声明（包括任何有关的附件此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（）益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则