飞亚达深度研究报告：表业筑底制造重估

目 录TOC\o"1-2"\h\z\u引言：飞亚达正处传表业周期筑底与精制战略转型的交汇阶段 5一、飞亚达：腕表业淀深厚，制造能力步溢 51、展程品、道、造力步淀 52、务构主维，制拓界 5二、组织与治理：航底色，管理层履新化型预期 71、司理股结清晰中体背赋航空精制基因 72、管层深电老将棒产链源管理验开象间 7三、主业修复：手主企稳修复，盈利弹逐释放 81、业景总承，结分化 82、营盘：2025力集释，26H1绩企稳复 103、复径渠聚与品重并，营杆驱盈弹释放 四、精密制造：长齿打开成长边界，第曲逐步进入兑现窗口 121、力座技同，精制已业雏形 122、购速长齿具备术产与户础 133、间望卡机人与业天中期展空广阔 14五、盈利预测与估值 16六、风险提示 19图表目录图表1 牌渠与造能逐沉，亚由传腕公向密造延展 5图表2 业业成入基盘精制业稳步展 6图表3 亚手业矩阵 6图表4 亚股结（至26H1） 7图表5 亚核管层背介绍 7图表6 端费场模下降 8图表7 士表中出口及速亿士郎） 8图表8 内模上表企营及增速 8图表9 Swatch国市销售现百瑞法） 9图表10 高腕二场价修弹更强 9图表中市智戴设出情况 9图表12 2021-26H1，司营表及增速 10图表13 2021-26H1，司归净润现其速 10图表14 2021-26H1，司毛率归净率现 10图表15 26H1模重新放期费率窄 10图表16 公期存额情况 图表17 经性金额保稳健 图表18 完成神十号"空项时务 12图表19 发首通桑松文认的表心 12图表20 精制业持稳增长 12图表21 精制业要产品 12图表22 收购方中国空业团下公司 13图表23 长齿研术实领先 13图表24 长齿主品矩及应领域 13图表25 人机人零部件 14图表26 中工机谐波速出量 14图表27 中工机产量 14图表28 商航市模 15图表29 飞达入及预测 17图表30 公财比率 17引言：飞亚达正处于传统表业周期筑底与精密制造战略转型的交汇阶段+进，第二成长曲线有望逐步进入兑现期，估值有望迎来重估。个问题：1）管理层履新后，能否推动公司经营效率提升与战略转型提速？2）如何理解3）一、飞亚达：腕表主业积淀深厚，制造能力逐步外溢1、发展历程：品牌、渠道、制造能力逐步沉淀“”2026429100%（2026年。图表1 品牌、渠道与造能力逐步沉淀，亚由传统腕表公司向密造延展2、业务结构：主业维稳，制造拓界钟表主业奠基，精密制造拓界。1）名表全面服务26.625.7016.26%；3）1.44图表2 表业主业构成入基本盘，精密制业稳步拓展ind图表3 飞亚达手表业矩阵亚达官网，亨吉利官二、组织与治理：中航系底色，管理层履新强化转型预期1、公司治理：股权结构清晰，中航体系背景赋予航空和精密制造基因股权结构集中，实控人为中国航空工业集团。截至26H1，公司控股股东为深天科技控股（图表4 飞亚达股权结（截至26H1）ind，公司公注：截至26H1长空齿轮公司的工商交割尚未完成，2026年7月14日才完成工商变更登记。2、新管理层：深南电路老将接棒，产业链资源与管理经验打开想象空间新管理层组合兼具高端制造管理经验与钟表主业经营积累，主业提效与战略转型执行预期增强。公司董事长周进群曾任深南电路董事、总经理，并负责无锡深南、南通深南等制造基地经营管理，具备高端制造企业运营与生产管理经验。与此同时，副总经理张浩海曾担任深南电路电子装联事业部副总监，具备电子制造业务管理经验，有望进一步强化公司精密制造业务的运营管理与资源协同能力。整体来看，管理层调整后，公司在钟表主业端保持经营连续性，在制造转型端引入高端制造平台管理经验，经营提效和制造转型有望逐步推进。图表5 飞亚达核心管层背景介绍ind三、主业修复：手表主业企稳修复，盈利弹性逐步释放1、行业背景：总量承压，结构分化20251.56245%202524414604.8%。图表6 高端消费市场模下降2026胡润至尚优品——中国高净值人群品质生活报告图表7 瑞士腕表对中出口额及增速（亿士郎） 图表8 国内规模以上表企业营收及其增速瑞士腕表对中国内地出口额（亿瑞士法郎） yoy（，右轴）35 3030 20251020015-10105 0 2020 2021 2022 2023 2024 2025

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中国钟表行业规模以上企业营业收入（亿元） yoy（，右轴）50-10-152020 2021 2022 2023 2024 2025士钟表工业联合 国钟表协节奏改善：品牌端中国区销售自25Q3瑞士（n（ou2025Swatch25H11051261；而图表9 Swatch国内市场销售表现（百万瑞法）35003000250020001500100050002020

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2025watch年15-1010.3%，1015.8%5004.4%739020.8%506117.2%，500-1000——图表10 高档腕表二手场价格修复弹性更强 图表中国市场智能戴设备出货情况中国智能手表市场出货量（万台） yoy（，右轴）600050004000300020001000

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14atchCharts（数截至2026年9月19日） DC分化格局下，公司两端业务均居有利身位。1）名表服务端，亨吉利定位高端名表渠道，代理品牌组合以中高价位段为主，将直接受益于高价位腕表需求韧性更强、率先修复的格局；2）IP2、经营复盘：2025年压力集中释放，26H1业绩端企稳修复2021-202552.4亿35.1亿元，对应期间CAGR为3.90.9CAGR为/1.60.426H1，公司实现营收/归母净利润18.40/1.01+3.2%/+21.9%图表12 2021-26H1，公司营收表现及其增速 图表13 2021-26H1，公司归母净利润表现其速营业收入(亿元） yoy（，右轴） 归母净利润（亿元） yoy（，右轴）60504030201002021 2022 2023 2024 2025

1050-5-10-15-20

4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

2021 2022 2023 2024 2025

40200-20-40-60-80ind ind202137.3%下202535.5%20250.542.5%26H10.8pct5.5%图表14 2021-26H1，公司毛利率及归母净率现 图表15 26H1规模效应重新释放，期间费率窄38383737363635353434

毛利率（） 归母净利率（，右轴）876542102021 2022 2023 2024 2025 26H1

管理费用率（） 研发费用率（）财务费用率（） 销售费用率（，右轴65432102021 2022 2023 2024 2025 26H1

232221201918ind ind减值与库存：低谷期主动出清历史包袱，资产负债表显著夯实。2025年，手表消费市场需求相对低迷，公司强化库存管理及加快存货周转，对部分业务做出战略调整及生产量17.2812.90%56212622万元2026图表16 公司期末存货额情况 图表17 经营性现金流额保持稳健存货（元） ，右轴） 经营活产生现金量净（元）25201510502021 2022 2023 2024 2025

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765432102021 2022 2023 2024 2025 26H1ind ind3、修复路径：渠道聚焦与品牌重塑并举，经营杠杆驱动盈利弹性释放亨吉利：聚焦头部品牌与核心渠道，以质量替代数量。""费向头部品牌集中的趋势；渠道端，公司持续优化线下渠道布局，聚焦核心优质渠道，并通过"一店一策"的精细化运营提升单店经营质量。伴随高端腕表终端动销回暖，更精简、更高质的门店组合将以更高的经营杠杆承接需求修复，单店盈利弹性有望显著大于上一轮周期。自主品牌：围绕航空基因与中国文化，推进产品升级与品牌重塑。产品端IP四、精密制造：长空齿轮打开成长边界，第二曲线逐步进入兑现窗口1、能力底座：技术同源，精密制造已具业务雏形发源于航空工业体系，制表能力构成精密制造的天然底座。"图表18 完成神舟十九号太空专项计时任务 图表19 发布首枚通过桑松天文台认证的表心 表之家 表之家精密制造业务稳健增长，目前尚处培育阶段。领域的精密零部件、结构件为主；目前正逐步向航空航天、医疗器械（器人）20190.9120251.44亿元，对应期间CAGR年收图表20 精密制造业务持稳健增长 图表21 精密制造业务要产品精密制造业务收入（亿元） yoy(，右轴）2.01.51.00.50.0

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6050403020100-10-20-30亚达官网2、并购提速：长空齿轮具备技术、产能与客户基础3.25亿元现金收购20256420264293.25100%2026520日20253.948PS0.8倍。图表22 收并购双方均中国航空工业集团下公司ind，公司公1969"通过NADCAPAS9100图表23 长空齿轮研发术实力领先 图表24 长空齿轮主要品矩阵及其应用领域空工业长空齿轮公众号 空工业长空齿轮公众3、空间展望：卡位机器人与商业航天，中长期发展空间广阔机器人：减速器产品线齐备，卡位单机价值量较高的核心环节。Optimus14"无框力矩电机+谐波减速器+力矩传感器"结构，减速器单机用量可观。根据中商204V79557.05万台，13.67批量生产能力，并与部分机器人客户达成合作，为后续拓展人形机器人等新兴应用领域图表25 人形机器人核零部件邦机器人图表26 中国工业机器谐波减速器出货量 图表27 中国工业机器产量250200150100500

中国机器人谐波减速器出货量（万台） yoy（，右轴）21010070809021010070809014002021 2022 2023 2024 2025 2026E

中国工业机器人产量（万套） yoy（，右轴77805644778056444337807060504030201002021 2022 2023 2024 2025 2026E

454035302520151050-5-10商产业研究 商产业研究商业航天：高可靠精密传动需求提升，航空可靠性能力构成天然壁垒。商业航天正处于从试验验证向规模化应用推进的阶段，火箭回收复用、卫星星座组网及空间载荷复杂度提升，均有望带动箭体、卫星及相关地面设备对高可靠精密传动设备的需求增长。考虑到航天级零部件对材料性能、加工精度、一致性、可靠性验证及极端环境适应能力要求严苛，而长空齿轮长期深耕航空齿轮传动配套，已在高精度加工、质量控制和可靠性保障方面形成能力积累，与商业航天场景具备较强能力复用基础，有望进一步打开公司精密制造业务成长边界。图表28中国商业航天产值规模（万亿元） yoy（，右轴）3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 50.0

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02025E若斯特沙利文转引自中商产业研究五、盈利预测与估值核心假设：表业筑底修复，精密制造打开成长空间“一店一策”务2222886.05.0275304832.0亿元。20262026-2028-13.3%/7.1%/7.1%4.95/5.3/5.72026-2028316.6%/16.0%/14.0%6.00/6.96/7.93亿元。2026-20281.43/1.53/1.59亿元。2026-202841.1/44.3/47.217.2%/7.6%/6.6%。图表29 飞亚达收入拆及预测测盈利能力：产品结构改善与经营杠杆共同驱动盈利修复2026-2028年综合33.9%/34.3%/34.5%费用率：图表30 公司财务比率2023202420252026E2027E2028E毛利率36.4%37.2%35.5%33.9%34.3%34.5%销售费用率20.2%22.4%22.3%19.5%19.2%19.0%管理费用率4.5%4.7%5.1%5.0%4.8%4.6%研发费用率1.3%1.4%2.0%2.0%1.9%1.8%测投资建议：表业筑底夯实经营底盘，精密制造打开第二成长曲线。表业主业构筑稳健经营底盘，并沉淀品牌、渠道与精密制造能力，支撑公司向高价值制造领域持续拓展。长空齿轮收购落地，公司有望进一步强化精密齿轮及减速器能力，并向机器人、商业航天等高成长赛道延伸，逐步打开增长空间。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.88/2.37/2.82亿元，对应PE为38/30/26X。首次覆盖，给予“推荐”评级。六、风险提示终端消费需求恢复不及预期。手表属于可选消费品，若居民消费意愿及高端消费需求持续偏弱，可能影响名表全面服务及自有品牌业务的收入修复。品牌及渠道优化效果不及预期。若低效门店退出、核心渠道升级及单店经营效率改善进度偏慢，公司费用率下降及经营杠杆释放可能不及预期。自有品牌升级不及预期。若新品推广、品牌年轻化及产品结构升级效果有限，可能影响自有品牌收入增长及毛利率改善。长空齿轮整合不及预期。公司完成长空齿轮收购后，仍面临组织管理、业务协同及资源整合风险，协同效应释放节奏可能低于预期。精密制造业务拓展不及预期。航空航天、机器人等领域客户认证和产品导入周期较长，若客户拓展、订单转化或产能释放不及预期，可能影响公司战略转型进度。存货减值风险。公司存货以名表产品为主，若终端需求持续低迷或部分产品周转放缓，可能面临折价销售及存货减值压力。附录：财务预测表资产负债表利润表单位：百万元2025A2026E2027E2028E单位：百万元2025A2026E2027E2028E货币资金631481591749营业总收入3,5084,1134,4264,719应收票据14232326营业成本2,2622,7182,9103,090应收账款250273286297税金及附加31333639预付账款5666销售费用781802850897存货1,7281,6891,6721,624管理费用177206212217合同资产0000研发费用69828485其他流动资产118122128133财务费用11211918流动资产合计2,7452,5952,7072,835信用减值损失-3-3-3-3其他长期投资308608608608资产减值损失-54-10-10-10长期股权投资464646460000固定资产343405459507投资收益-4111在建工程0000其他收益6666无形资产32323232营业利润120245310369其他非流动资产258209204204营业外收入2222非流动资产合计9881,3001,3501,398营业外支出2222资产合计 3,7333,8954,0564,232利润总额120246310369短期借款 0000所得税33587387应付票据0100净利润87188237282应付账款95687377少数股东损益0000预收款项11131415归属母公司净利润87188237282合同负债16192122NOPLAT96204251296其他应付款75757575EPS(摊薄)（元）0.220.460.580.6957575757其他流动负债123167189208主要财务比率流动负债合计3774004294552025A2026E2027E2028E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率-11.0%17.2%7.6%6.6%其他非流动负债19191919EBIT增长率-56.7%103.0%23.3%17.6%非流动负债合计19191919归母净利润增长率-60.4%114.9%26.4%18.9%负债合计397419448474获利能力3,3373,4753,6083,758毛利率35.5%33.9%34.3%34.5%少数股东权益0000