2026年海外市场化工企业胜出者：持续的挑战能否驱动行业变革-罗兰贝格

2025年关键业绩数据：•杠杆率小幅上升至3.4倍，即债务/息税折旧及摊销前利润比乏纪律的资本配置进行负面定价。化工行业的结构性整已然开启。那些能够兼顾严谨的资本配置、真正的市场领导力和封面:zorazhuang/GettyI封面:zorazhuang/GettyImages441232.2/资本效率2.3/增长2.4/利润率2.5/风险整后回报2.6/债务与并购活动22025年，化工行业在北美和欧洲的表现均显著落后于整体股市：北美标普CEX化工回报率•然而，38%的投入资本所获得的回报高于资本成本，这表明规模较小的企业平均回报率更•过去5年的加权平均表现因细分领域而存在显著差异。其中，多元化化工企业的投入资本回报•59%的投入资本投向了实现增长的业务。•不同细分领域的投入资本增幅存在显著差异，从工业气体领域的-2.2%到分销领域的7%不等。值得注意的是，分销领域目前仍有大量并购活动；特种化学品领域的投入资本增长4.5%北美和欧洲化工行业表现均逊于整体市场2025年，北美标普CEX化工表现逊于标普500指数，与化工行业长期以来跑赢大盘的历史表现形性，以及金融市场投资组合持续向科技企业轮动。受益于人工智能热潮，科技企业的市值持续获得支撑，而这些企业在标普500指数中占据较大权重。A2025年，明晟欧洲化工指数表现逊于明晟欧洲指数。这一表现不佳主要源于2022年至2024年间导致行业表现疲弱的相同基本因素，且部分因素的影响进一步加剧。欧洲能源价格持续高企，中国过剩产能及进口压力进一步加剧，欧洲国内需求疲软，同时监管方面的担忧持续存在。2025年，美国关税政策的不确定性成为新的扰动因素，其影响延续至2026年，并进一步冲击全球贸易。受此影响，制造商在2025年整了业绩指引，并将响。B650600550化工行业不再跑赢大盘化工行业不再跑赢大盘4504003503002502001005001/0401/0601/0801/1001/1201/1401/1601/1801/2001/2201/2401/26标普500标普CEX化工320242004–2025标普CEX化工2.0%-3.0%320.8%1股东总回报包括了资本利得和股息2标普500化工指数（CEX）资料来源：CapitalIQ、罗兰贝格55050045040035030025020010050明晟欧洲指数明晟欧洲化工指数01/0401/0601/0801/1001/1201/1401/1601/1801/2001/2201/2401/26220242004–2025明晟欧洲化工指数265.0%1股东总回报包括了资本利得和股息资料来源：CapitalIQ、罗兰贝格化工生产商的资本效率指标略有改善，但整体仍处于疫情前水平附近。2025年，收入/投入资本周转率为0.85。随着关税政策的不确定性持续影响全球供应链决策，能够严谨配置资本的生产商将有机会进一步本回报率低于加权平均资本成本的企业）的股东总回报率最低。大规模资本投入若无法带来相应整体投入资本亦有所增加或有所下降。根据美国联邦储备委员会跟踪的综合化工价格数据，化工价格于2022年7月达到峰目前化工价格仍高于疫情前及俄乌冲突前的水平。行业领先企业对于化工价格进一步回归正常水平的空间仍存在不确定性。除收入增长外，化工企业的加权平均投入资本也增长了4.9%，加。尽管2025年整个行业的投入资本实现增长，但仅有31%的企业投入资本实现正增长，高于国和欧洲化工企业的总投资资本在2025年较2024年仍有所上升。这一增长主要由机械性因素驱动：在建工程中的多年期大型项目陆续完工、经历2023年去库存后营运资本恢复，以及通过债务融资弥补经营亏损和支付股息。工业化工品生产者物价指数C美国化工品价格从2022年5月峰值所回落的幅度远低于2020年6月至202工业化工品生产者物价指数100001/1601/1701/1801/1901/2001/2101/2201/2301/2401/2501/260资料来源：Intratec、罗兰贝格前利润率从2024年的8.7%小幅下降至2025年的8.4%。毛利率和息税前利润率仍低于2021年的略有下降，但较2023年的6.9%有显著提升。欧洲化工生产商的息税前利润率则进一步降至2025化工行业较高的固定成本基数持续对息税前利润率形成压力。随着收入下降，资本密集型资产的折旧成本负担进一步加重。欧洲化工生产商还面临能源成本高企带来的额外压力，而各化工细分领域的产能过剩普遍削弱了企业的定价能力和产能利用率，使企业难以通过经营杠杆实现利润率修复。D和2023年的34.4%。这一负面趋势与行业加权平均风险整后回报形成反差，该指标定义为投入虽然单年度表现有助于了解市场动态，但我们认为，从更长时间维度审视风险整后回报更具价E化工行业财务表现数据看板¹收入增长(年度同比增长)2毛利率30.8%28.3%28.3%28.528.5%息税前利润率(EBIT)8.4%营运资金(相当于销售额的比例)资产周转率0.670.730.640.620.620.660.66债务/息税折旧及摊销前利润比率(Debt/EBITDA)2.082.223.393.303.352.872.87加权平均投入资本回报率-加权平均资本成本（ROIC-WACC）3.4%0.3%-0.9%0.2%0.30.3%加权平均投入资本增长2.03%22021年至2025年收入年复合增长率（CAGR）资料来源：CapitalIQ、罗兰贝格 I股东总回报(TSR)33.8% 股东总回报(TSR)4.0%投入资本回报率-加权平均资投入资本回报率-加权平均资资料来源：CapitalIQ、罗兰贝格2025年，受评估化工企业的债务/息税折旧摊销前利润倍数为3.4倍，高于2024年的3.3倍，且明上仍有一定规模的私募股权可投资资金可用于并购。FF2024年并购活动北美和欧洲已宣布和已完成的化工行业并购交易数量，按规430386272386209200209273220202020212022202320242025北美欧洲公司并购交易（包括收购多数股权仅统计已完成的交易。资料来源：Pitchbook、罗兰贝格随着结构性挑战持续存在，企业必须采取更加主动且有针对性的行动。罗兰贝格总结出四项核心•业务领导力：真正的领导者能够在细分市场中引领行业发展，并获取与其市场地位相匹配的市值持续缩水，使越来越多的行业参与者在资本市场上的重要性下降，并加速推动投资者结构从机构投资者向激进投资机构转变。罗兰贝格预计，未来将迎来一轮并购浪潮，非核心资产剥离将持续推进，同时长期持有的私募股权投资也将陆续退出，从而为交易市场带来积财务表现投入资本增长投入资本增长价值驱动因素投入资本增长期间投入资本的变化投入资本回报率相对于资本成本险罗兰贝格定期跟踪分析全球131家化工企业的财务表现，这些企业总部位于美洲、欧洲和亚太地与营收增长相比，实际投入资本增长更适合作为衡量增长的指标。由于原材料价格波动以及以投入资本回报率与加权平均资本成本之间的差额作为衡量盈利能力的指标。相比息税前利的价值创造能力，从而实现对采用不同商业模投入资本增长总债务增长总权益增长加权平均资本成本经风险调整投入资本回报率加权平均资本成本经风险调整投入资本回报率ROIC(投入资本回报率)(税净营业利润)WACC(加权平均资本成本)[股权成本(税后债务成本))JC债务]根据企业在上述两个维度上的表现，将各企业分为四个象限：投入资本回报高正低正高负低负额的比例、资产周转率以及债务/息税折旧摊销前利润。此外，股东总回报率也作为面向资本市场RobertHenske全球高级合伙人robert.henske@AlexBaumgartner全球合伙人alexander.baumgartner@EverettJohnson合伙人everett.johnson@副合伙人bradley.mcmullin@JeanGaillydeTaurinesOliverSchaafAadiVishwanath全球联系人FrankSteffenfrank.steffen@erwin.douma@ChristianLumpechristian.lumpe@PeterOdenwälderpeter.odenwaelder@亚太地区ivy.sun@sixiao.qu@JuanTrebinojuan.trebino@rohit.singh@PedroCarusopedro.caruso@sid.malhotra@dilhani.desilva@MichelleBriffettmichelle.briffett@danny.mueller@MathieuRasamoelamathieu.rasamoela@09.2026ROLANDBERGER.COM本报告仅为一般性建议参考。读