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1、第七章汇率决策论(下)第一节汇率微观市场结构分析一、微观市场结构理论的产生背景：汇率微观市场结构分析(microstructureapproachtoexchangerate )是一个世纪后兴起的思潮。 到目前为止，汇率决策论的许多宏命令模型在实证检验中的结论非常不满意，没有证据表明宏命令变量对汇率持续且具有强的影响，这意味着宏命令模型的样本系数行列式R2在0.01到0.05之间，解释力几乎接近零的具体直接1、“决定之谜”: (the determination puzzle )即汇率变动基本上与宏观经济的基础面无关，至少比两年短的情况2、“过度变动之谜”(the excess volatil

2、ity puzzle )、 也就是说，汇率变动的程度和经济基本面要素的变动程度之间完全不成比例，3、对“长期偏差之谜”(the forward bias puzzle )即贸易外汇的投机操作，从整体上来看，存在比较稳定且难以说明的超额利润，这与我们通常的市场有效性的假定相不符点。 二、微观市场结构理论的分析角度：将市场微观结构理论应用于外汇市场，从微观角度考虑汇率问题的汇率是金融资产的价格，已知是宏观经济的变量，汇率的这一对偶式形成了汇率不同的分析角度。 70年代后期汇率理论的主流资产市场实际上从汇率的货币金融属性分析了汇率决定，但缺乏对外汇市场运行规律特别是微观反应历程的深入考察，研究不全面

3、。 微观市场结构分析理论的基本思想是从外汇市场的微观运行反应历程分析汇率变动问题。 微观市场结构可以定义为根据某个规则组织的市场交易反应历程及其运营方式，包括市场的层次划分、交易者的行为特征、交易的形成反应历程等反映市场微观层面的运营状态的要素。 三、微观市场结构理论假设： 1、信息3360异质性、多数非公开信息只能由市场特定主体把握2、交易者3360的市场参与者并非统一律，而是不同类型交易者地位不同3、制度3360不同的制度安排对汇率的形成有重要影响， 特别是外汇市场不同的交易反应历程影响了汇率的差异，四、微观市场结构理论的主要内容：微观结构理论有反映交易数量状况的订单流程和市场交易价格的差

4、额，订单流程的含义：是指标明交易方向(/- )的交易量。 订单流程的理论意义：外汇市场中有特殊的交易反应历程。 订单流是极其重要的，实际从事贸易外汇的银行能够从订单流的变动中得到经济基本面和市场动态等相关信息，并根据这些个的信息决定如何估算外汇兑换，影响汇率的生成。 五、微观市场结构理论分析：利用订单流分析汇率判定问题： (1)影响外汇市场交易量订单外流时，银行在满足交易者需求的同时，自各儿拥有的外汇兑换佝偻额也发生变化，外汇兑换松鼠实证表明，订单流的变化与汇率水平的波动有非常明显的正相关关系。 订单流程对汇率变动有着非常强的解释力。根据订单流程中反映的信息，银行调整外汇的未来值和贴现率，根据

5、新外汇的未来值和贴现率，决定外汇的当前价格。 是。 六、微观市场结构理论的简单评价，第一，微观市场结构理论的出现，与国际金融学乃至整个经济学寻求微观基础的努力是一致的。 第二，微观市场结构理论打开了黑匣子，但迄今为止对该黑匣子没有进行解释。 第三，微观市场结构理论并没有完全考虑宏观经济问题，相反，很多研究者正试图整合微观结构分析和传统宏命令理论，形成一种新的综合分析方法。 第二节汇率宏命令均衡分析方法一、汇率宏命令均衡分析方法的发生背景20世纪80年代以后，国际资金越来越脱离实体经济，汇率失调(misalignment )问题汇率与经济基本面不符，处于一定值的不合理状态引起研究者，特别是各国政

6、府和国际基金组织的重视。 研究者在集中研究国际流动资金如何影响汇率变动时，忽视了资金流动背后的实体经济运行情况分析。 因此，经济学家再次从特定的宏观经济运行情况(实体经济的角度)分析汇率判定问题，这也标志着产水量观点的复兴。 理论也被称为潜在均衡分析法，二是宏命令均衡分析方法分析角度宏命令均衡分析方法定义的均衡汇率是符合经济基本面状况的汇率，这里尤其是汇率更是基于合理的国际收支状况。 我们认为，国际收支的合理状况(外部均衡)是在消除对金融市场的人为扭曲因素时，存在自发的、相对稳定的、适合该国实体经济状况的“潜在”资金流动状况。 三、宏命令均衡分析方法的主要内容：可以根据以上“潜在”资金流动情况

7、确定经常账户的合理目标，考虑该国经济的内部情况，确定均衡汇率的可能值。 假设： CUR表示经常账户的余额CAP表示适合一国经济的稳定资金流动的余额，均衡汇率时： CUR=CAP表示一国国民收入处于稳定状态时，不同的CUR对应不同的汇率水平，CAP表示一国在自然状态下的储蓄和投资状况因此，应该根据一国的储蓄和投资情况确定该国的国际资金流动情况，从而确定合理的经常账户佝偻额。 CUR=CAP=S - I，四，宏命令平衡分析方法的应用汇率的宏命令平衡，第二一头地利用历史数据分析经常账户的变动状况，能够确定实际的汇率和经常账户的对应关系。 第二步是确定一国的储蓄和投资情况。 第三步，基于等于储蓄投资差额的经常账户佝偻额，确定相应的实际汇率水平。 五、从理论上讲，对汇率均衡分析宏命令方法的简单评价唤醒了产水量在汇率分析中的观点，让研究者从实体经济的角度把握汇率变动，这些个分析使宏命令均衡分析法成为大观，形成了购买力平价和现代均衡汇率两个最主要的标准。 实践表明，潜在均衡分析法具