《央行学,第10章》货币政策工具.ppt

1、中央银行业务,陈 燕 商 学 院,2,10：货币政策工具,本章主要内容 ： 一、法定存款准备金率 二、再贴现率 三、公开市场业务,3,美联储货币政策的发展变迁,1早期（19131921）：贴现政策作为主要工具 当美联储在1913年成立时，调节贴现率是美联储的主要货币政策工具。 美联储当时货币政策的指导原则是“真实票据学说”，即：只要贷款是出于支持商品和服务的生产，则贷款会导致银行系统储备的增加，因此不会导致货币贬值。,4,2. 19211928：公开市场操作工具的发现 19201921大萧条后，贴现贷款量急剧下降，美联储出现了入不敷出的局面，因此美联储开始从市场上购买证券来赚取利息。这时新的货

2、币政策工具公开市场操作诞生了。,5,3. 大萧条时期：19291933 1929年8月，美联储通过提高贴现率来给股市降温， 美联储这一行为加速了股市下跌，从而导致经济进入萧条：由于银行短期资金被当作长期资金投资在股市里，股市的崩溃直接导致银行信用链的断裂，导致商业银行倒闭。 美联储当时没有使用紧急贴现窗口贷款来挽救银行的危机，因此倍受指责。 4. 19341941：存款准备金率作为货币政策工具,6,10.1 法定存款准备金政策工具,一、法定存款准备金政策工具概述 （一）法定存款准备金制度的基本内容 （二）法定存款准备金政策工具的作用和作用机制 （三）法定存款准备金政策工具的优点和局限性,7,（

3、一）法定存款准备金制度的基本内容（5方面） 确定缴纳法定存款准备金的机构范围； 确定法定准备比率的高低； 规定存款准备率的调整幅度； 确定可以充当法定准备金资产； 确定法定准备金计算和缴纳（它的该业务的核心）。,8,法定准备金计算和缴纳涉及2个要点： 第一，存款余额的确定（2种方法） 以商行的日平均存款余额作为计算缴存准备金的基数； 以商行的月末存款余额作为计算存款准备金的基数。,9,两种方法各有利弊： 第一种方法 优点：能准确地反映商业银行存款的变化，相应计提的准备金存款也就比较准确，从而有利于中央银行有效地控制货币供应量。 缺点：操作上繁琐一些。,10,第二种方法 优点是计算简便； 缺点是

4、期末的余额反映的数据不准确，不利于中央银行有效地控制货币供应量。 因为，商行的期末存款余额一般每天的存款平均余额： 商业银行在上缴准备金的间隔期间，可能在短期内创造存款，而准备金并没有相应增加； 商业银行可以在到期前通过压低存款余额（如往账提前划账、来账推迟进账、把款项转入在途）的手段，逃避准备金的缴纳。,11,第二，缴存准备金的基期的确定（有2种方法） （即，以什么时间段的存款余额作为缴存的基期） 当期制：以当期存款额作为计提法定准备金的基础。 前期制：以前一个或前两个结算期的存款额作为计提法定准备金的基础。,12,二、中美法定存款准备政策工具的运用 （一）美国的存款准备金制度 （二）中国的

5、存款准备金制度,13,（一）美国的存款准备金制度 美联储准备金制度的基本点（5方面）： 划定准备金制度的实施对象： 所有的存款机构（包括外国银行的分支机构） 2. 确定计提准备金的存款： 交易存款、储蓄存款、非个人定期存款、欧洲货币负债。 【目前仅对交易性存款计提。】,14,3. 规定法定准备金比率（1980年后统一规定） 4. 准备金计算和管理方法 准备金按一段时间存款的平均余额计提。 准备金计算和管理采取过同步、滞后2种方法。,15,（1）同步（亦称“无时差”）准备金制度（8498年间实行） 其基本做法是： 按商业银行每2周 平均存款余额 计算应缴纳的准备金； 法定准备金的计算期 和 保持

6、期 均为2周（14天）； 在保持期内，银行每日所持有的法定准备金额必须相应的计算期内的日平均法定准备金额。,16,同步准备金制度下商行准备金管理方法,第一步，预测未来的存款与库存现金的变化，得到保持期内的“日法 定准备金目标”； 第二步，在保持期前12天，按此目标进行准备金头寸管理； 第三步，在保持期最后2天进行调整。 具体方法见下面的例子。,17,某银行法定准备金头寸管理实例 单位：百万美元,18,1）计算：计算期每日要求的法定准备金额度 2）计算：最后2天法定准备金调整额 3）计算：最后2天每日调整额 4）计算：法定准备金允许误差额,19,1）每日要求的法准金额度 42.2百万美元3其余金

7、额10平均日库存现金 （累进比率： 42.2百万为3，超过部分为10 ） 1.266109.319.671100.905（百万美元） 2）最后2天法定准备金调整额 每日法定准备金额度14天银行在前12天保持的准备金总额 100.90514天1191221.67（万元） 3）最后2天每日调整额221.67 / 2110.835（万元） 4）法定准备金允许误差额每日法定准备金额度4 100.90544.0362（百万美元）,20,2. 滞后 准备金制度（又称“时差准备金制度” ） 这种制度的特征是： 按商业银行每1周平均存款余额计算应缴纳的准备金； 在保持期中日平均法定准备金额其计算期的日平均法定

8、准备金额。,21,准备金管理划分法变化的经济背景： 1. 1968.91984的“滞后法” 让银行提前知道自己准备金的数量，有足够的时间筹集补充准备金，以避免伧促筹集而造成货币市场短期利率波动 给商行一定的优惠，遏制它们脱离联邦储备系统的势头：商业银行可以信用创造在前，而筹集准备金在后，可以超过实际所有的准备金创造派生存款，大大增强了商业银行的信用创造能力 。 2. 19841998.8的“同步法” 避免通货膨胀。在弗里德曼倡导下，开始同步准备金制度。 3. 1998.8现在的“滞后法” 商业银行的信用创造能力在此制度下大大增强，该制度是促 使美国股市在1999年3月越过万点大关的重要因素 。

9、,22,五、准备金的结转和追加。 准备金的结转。联储规定， 对超过4的准备和结算账户，可以用于下一个时期； 对本时4的准备不足，可以用下期的超额准备来弥补； 对超过4的准备不足部分，征收高于再贴现率2的罚息。 准备金的追加。 货币控制法授权联储委员会在非常时期，可以对交易账户征收高达4的补充准备金。,23,（二）中国的存款准备金制度 中国人民银行于1984年开始专门行使中央银行职能时，建立了存款准备金制度。 我国的法定存款准备金制度由三部分构成，即 人民币法定存款准备金制度 备付金制度（98年取消） 外币存款准备金制度。,24,1. 人民币法定存款准备金制度变革 1978年前：统存统贷，存贷两

10、条线， 1978年： “统一计划，分级管理，存贷挂钩，差额控制”的信贷计划管理办法。没有相应的存款准备金制度，出现了信贷规模过速扩张的现象。 1983年9月17日人民银行开始实行存款准备金制度。,25,2. 我国存款准备金制度的特点 以存款余额为准备金计提基础 。 以存款准备金计提期的最后一天的余额为标准核算 。 准备金构成由中央银行存款 。 对准备金存款付息 。 存款准备金率较高 。,26,讨论：中央银行是否应该对准备金支付利息？ 第一，对法定准备金存款是否应该付息？ 第二，对超额准备金是否应该付息？ 扭曲了存款准备金的功能，削弱央行宏观调控的效果 弱化了利率政策的力度。,27,美联储对商行

11、的准备金账户付息,2008年10月美联储对商行的准备金账户付息 ： 在规定推出后最初的几周，美联储对商业银行的法定准备金和超额准备金支付不同的息率， 但后来对2种准备金的付息进行了统一， 目前美联储支付的准备金利率为0.25%。,28,简介：差别存款准备金率制度,2004年4月25日推出了存款准备金率与商行资本充足率、资产质量状况等指标挂钩的差额存款准备金政策。 2008年9月25日开始实施以规模分类的差别化准备金政策。 2011年推出动态差异法定存款准备金政策 。,29,2004年差别存款准备金制度： 核心内容：金融机构适用的存款准备金率与其资本充足率、资产质量状况等指标挂钩。金融机构资本充

12、足率越低、不良贷款比率越高，适用的存款准备金率就越高；反之亦低。 目的：约束资本充足率不足，降低资产质量较低的金融机构的贷款扩张能力，从而起到一种正向激励作用。,30,2008年差别存款准备金制度： 核心内容：金融机构适用的存款准备金率与其规模挂钩。对大型商行和中小型商行实行了不同的准备金率政策。 目的： 大型商行 中小型商行,31,从2011年起，人行对商行按月测算和执行差别存款准备金措施 ： 差别准备金动态调整的基础，是整个社会融资总量，特别是银行信贷与经济增长及物价指数的偏离度。差别准备金动态调整的重点，是基于具体金融机构对整体经济的影响。 差别准备金的动态缴纳，主要考虑金融机构的系统重

13、要性、资本充足率、稳健经营等综合指标。,32,我国的法定存款准备金政策： 逐渐由统一走向差别， 逐渐从总量管理走向结构管理 。,33,人民币存款准备金率的变迁,34,2007年现在人民币法定存款准备金率的调整,35,三、法定存款准备率政策工具的改革趋势 1. 国际情况：存款准备金政策开始弱化 欧洲中央银行的情况； 美国、日本等的情况：准备率下降； 加拿大、英国、墨西哥等的情况：实施零准备制度。,36,第一，欧洲央行： 没有将调整法定存款准备率当作一项货币政策工具来使用。 按照欧洲央行的表述，实行最低法定准备的主要目的有两个： 稳定货币市场利率（通过跨期套利机制获得）。 扩大银行系统流动性的结构

14、性短缺。,37,第二，美国、日本等：大幅度降低法定准备率,38,简介：美联储对法定存款准备金制度改革,1935年银行法赋予了联储银行要求商行缴纳法准金的权力 导致联储开始积极改革法定存款准备金制度: 1959对法律进行修正，允许商行将库存现金用作法定存款准备; 1972年，废除按照地理区域征收法定准备的做法，采用累进法定存款准备制度.即，按照银行吸收的存款总额的差异来设定不同的法定准备金比率。 1980年通过货币控制法，联储可以对非成员存款机构征收法定准备金。对所有银行实行统一的法定准备率， 到了90年代，联储开始采取措施逐步降低法定准备率。,39,90年代以来美联储逐步降低法定准备率,199

15、0年底将非交易性账户法定准备率从3到了0。 1992年4月将交易性存款账户法定准备比率从12%到了10%。 2004年12月，美国交易性存款的法定准备比率为： 最初700万美元存款的法定准备比率为0； 700万4760万美元存款的法定准备比率为3%； 4760万美元以上存款的法定准备比率为10%。 由于交易性存款在所有存款中的比重并不高，因此目前美国平均的法定准备比率（准备金总额存款总额）已经非常低了。,40,联储不断降低法定准备金比率的原因: 在一定程度降低存款银行的资金成本，提高其竞争力（非存款类金融机构是不交法定准备金）。 巴塞尔协议资本充足性管理，极大地抑制了商行信用扩张的能力，即便央

16、行将法定存款准备比率降低到了零，8%的资本充足比率也规定了商业银行信贷扩张的上限。,41,第三，加拿大、英国、墨西哥等国：实施零准备制度。,42,墨西哥的零准备金制度 ： （1）概念：在保持期结束时，准备金的累积余额为零 （不是不要交 纳准备金）。如，墨西哥央行规定， 商业银行每28天为一个准备金的保持期， 在这个保持期的每天，准备金余额可以为正，也可以为负，但是，在保存期结束时，每日准备金正余额必须负余额，从而使其在央行存款账户的累积余额为零。 在保持期结束时， 如果商行的累积余额为负，则要支付惩罚性高利率； 如果商行累积余额为正，则可将此资金投资于市场盈利。,43,金融机构日资本金余额与累

17、计性余额的计算,44,（2）零准备金制度下的有关变化 零准备金制度的最大特点：它有较大的和富有弹性的货币乘数， 从而有利于提高商行的经营效率，以及实现市场利率的稳定。 货币乘数的波动幅度变大； 商业银行的盈利空间变大； 央行的干预空间相应缩小； 利率相对稳定。,45,我国目前是否具备零准备的条件（不具备！） 我国体制转轨尚未完全结束，宏观经济的大幅波动还难以避免，中央银行运用存款准备金政策仍不失为一种有效的手段，调整法定存款准备金率作为货币政策工具的作用还远未消失。 中央银行通过确定法定存款准备金率，提高了货币乘数的稳定性。 法定存款准备金制度，在一定程度上能起到金融风险的屏障作用。,46,法

18、定存款准备金率成为现阶段我国货币政策的常规工具,提高法定准备金率是消除流动性过剩的一种有效且成本低的货币政策工具 （与央票比较）。 降低法定准备金率是扩张货币供给刺激经济的货币政策工具,47,10.2：再贴现政策,一、再贴现政策工具概述 （一）再贴现政策工具的基本内容 （二）再贴现政策工具的作用机制 （三）再贴现政策工具的优点和局限性,48,再贴现业务主要内容 确定再贴现对象； 确定再贴现率（这是最核心的） ； 规定可用于再贴现业务的票据； 确定再贴现额度； 再贴现款的收回。,49,2. 确定再贴现率。 1） 再贴现率作为“基准利率”发挥作用，调控总量。 有些国家规定： 再贴现利率高于货币市场

19、利率，作为“惩罚性利率” ； 再贴现利率低于货币市场利率：它将引起对央行贴现贷款的强烈需求。 2） 央行通过规定再贴现票据的种类，调控结构。,50,二、再贴现政策工具改革趋势 （一）功能的定位 不仅局限在调节货币流通上， 扩大为：稳定金融体系。 （二）原因分析,51,一般来说，央行通过调整再贴现率，可降低经济的波动幅度： 萧条期降低再贴现率可以刺激经济的扩张； 繁荣期提高再贴现率则遏制经济的过热。 但实际效果并非如此，再贴现不是调节货币流通的适当手段： 再贴现有顺经济走势的倾向； 再贴现强烈的告示效应使央行不能进行经常或逆向的操作； 再贴现还存在着误导效应；,52,从实际经济运行看，它在制度和

20、操作上都已异化成稳定经济的手段： 再贴现主要用于帮助困难银行的调整性信贷、季节性信贷、紧急性贷款，而不是逆经济风向调节货币供给； 从70年代以来，再贴现多次成功地用于阻止股市的暴跌和金融危机的发生； 在美国，发挥告示效应作用的再贴现率变动，也被联邦基金率的变动所取代了。,53,三、中美再贴现政策工具运用 （一）美国再贴现政策工具的运行 （二）中国再贴现政策工具的运行,54,（一）美国再贴现政策工具的运行 美国在再贴现在具体操作方式上发生了很大变化： 融资利率多元化 （2003年的改革 ）； 扩大合格证券范围 （2007年次贷危机改革） ； 延长融资期限（2007年次贷危机改革） ； 扩大合格金

21、融机构范围（2007年次贷危机改革） 。,55,美国再贴现率功能及其变化,一、再贴现率功能变化 上个世纪90年代后期，美联储 逐渐让联邦基金利率发挥调控市场利率的作用， 再贴现率只是跟在联邦基金率后面作适应性的调整； 再贴现窗口只是发挥最后贷款人作用，退化成保障银行安全的阀门。,56,2003年美联储对再贴现工具的改革,一、主要改革措施 改贴现率为高于联邦基金利率 设置再贴现率与联邦基金利率挂钩 设置3类再贴现业务：初级信贷、次级信贷、季节性信贷,57,二、改革的目的与意义 主动吸引金融机构利用再贴现窗口融资。 过去再贴现只针对财务状况困难的银行； 现在，初级贷款只对资信良好的金融机构才可以得

22、到。 这一改革举措使得金机不再担心市场视再贴现为财务状况困难的信号。,58,2. 降低监管成本 由于再贴现率高于联邦基金利率。使得金融机构不能利用再贴现窗口获得无风险套利资金。 用成本机制约束再贴现行为，不需要美联储在审查和分配配额上耗费资源，有利于降低监管成本。,59,3. 增强再贴现机制在流动性管理中的作用 由于再贴现率高于市场利率水平，所以再贴现机制可以作为央行的一个常设融资便利来调节市场的流动性 。,60,美国在次贷危机中对再贴现及融资机制的创新,（一）对金融机构的非常规性救助机制与若干工具的创新 （二）对金融市场的流动性救助机制及工具创新,61,（一）对金融机构非常规性救助机制创新工

23、具（3类） 危机中，美联储 不断下调再贴现率，满足金融机构的准备金和流动性需求； 一再缩小再贴现与联邦基金之间的利差。该举措表明， 联储基本放弃了再贴现率对财务不健全金融机构的惩治作用。,62,再贴现与联邦基金之间的利差,63,3类创新工具：TAF、TSLF、PDCF 定期拍卖融资便利，Term Auction Facility 定期证券借贷便利，Term Securities Lending Facility 一级交易商信贷便利，Primary Dealer Credit Facility,64,引入“拍卖交易方式”（定期拍卖融资便利） TAF的推出被市场认为是美联储 40年来最伟大的金融创

24、新。 （1）概念。TAF是美联储 通过招标拍卖方式向存款类金融机构提供贷款融资的政策工具。,65,（2）与再贴现机制的比较 第一，“定期拍卖融资便利”属于再贴现机制创新的范畴 第二，“定期拍卖融资便利”较“贴现窗口”的优越性 贴现窗口作为缓解货币市场紧张状况的工具的2点不足： “坏名声”问题； 使联邦基金利率的管理复杂化问题。,66,设立“证券借贷便利”（定期证券借贷便利） TSLF的设立，是“再贴现机制”的重要创新 ： 提高了投资银行等金融机构资产的流动性。 （1）概念。 TSLF是一种资产互换协议：由美联储以拍卖方式用国债置换一级交易商的抵押资产，到期后再换回的融资方式。 一级交易商可以用

25、住房抵押贷款支持证券等资产，从美联储借出可以立即兑现的国库券。从而遏制流动性危机在其他产品的扩散。,67,（2）TSLF与 “TAF，再贴现机制” 区别 最重要区别在于对货币供应的影响： TSLF在增加市场的流动性的同时又不增加货币发行量！ 投资银行等将流动性较低的资产抵押给央行，并从央行获得流 动性相对较高的资产 不仅直接改善了相关金融机构的资产流动性状况， 而且避免了再贴现融资与货币发行直接挂钩的弊病。,68,创设“一级交易商信贷便利”（PDCF ） PDCF被认为是美联储推出的迄今为止最为激进的流动性支持工具 （1）定义 PDCF是美联储针对一级交易商提供的隔夜融资贷款。 （2） PDC

26、F与贴现窗口最重要的区别 贴现窗口只能由商业银行使用， 而PDCF是为一级证券交易商提供流动性。,69,TAF、TSLF、PDCF的比较,70,（二）对金融市场的流动性救助机制及工具创新 针对货币市场市场先后临时设立了3 项融资工具 资产支持商业票据货币市场共同基金流动性便利（AMLF） 商业票据资金支持便利（ CPFF ） 货币市场投资者融资便利（ MMIFF ） 2. 针对信贷市场设立了定期资产支持证券贷款便利（ TALF ）,71,目前美国再贴现业务主要功能 （一）最后贷款人职能 （二）管理金融体系流动性（3方面） 作为中央银行的常设融资便利，辅助公开市场操作向市场及时提供流动性，并以此

27、达到控制市场利率波动幅度的目的。 作为一个选择性的货币政策工具，满足一些资质良好的金融机构在特殊情况下的流动性需求。 作为一个特定的货币政策工具，满足一些季节性特点的金融机构对流动性的特殊需求。,72,案例： 收益率曲线与未来经济走势的关系,一、利率结构理论简介 二、案例1：伯南克对“格林斯潘之谜” 的解析 三、案例2、目前国债收益率曲线与美国经济的2次探底,73,一、利率结构理论简介,（一）利率结构理论概述 利率结构定义：指不同类型的金融工具利率之间的关系。 利率差异存在的主要因素： 风险结构：违约风险、流动性风险； 期限结构：到期期限； 专有特征 （如，期权）：可赎回、可转换。,74,（二

28、）利率的期限结构理论简介 利率的期限结构概念。利率的期限结构指风险等相同的债券（如同为国库券）的收益率与其到期日之间的关系。 收益率曲线。把其他条件都相同，仅仅在期限上有所区别的债券的利率放在同一个坐标系中，连成一条曲线，称为收益率曲线（到期收益率曲线）。,75,3. 各种不同期限国库券的收益率的求法： 已知各种不同期限国库券 4. 收益率曲线的3种形态： 上倾状、下倾状、水平状。,76,3种不同形态的收益曲线,77,（三）利率期限结构理论中的“预期理论”简介 1. 预期理论的内容与结论 利率的期限结构是由人们对未来短期利率的无偏预期所决定的。 长期证券到期收益率现行短期利率和未来预期短期利率

29、的平均值。,78,2. 预期理论对3种图像的解释 由于人们对未来不同期限内的短期利率的预期不同， 因此，不同期限的债券的利率将是不同的： （1）如果人们预期未来短期利率将上升， 则长期利率就会高于短期利率，此时收益率曲线向上倾斜； （2）如果人们预期未来的短期利率将下降， 则长期利率就会低于短期利率，此时收益率曲线向下倾斜。 （3）当人们预期未来短期利率保持不变， 则收益率曲线呈水平状态。,79,二、案例1：伯南克对“格林斯潘之谜” 的解析,这是伯南克接任美联储主席之初，对2006年美国市场利率和基准利 率走势背离的解析。 （一）“格林斯潘之谜” （二）决定长期利率水平的主要因素 （三）有关收

30、益曲线趋平的种类：“熊市趋平”与“牛市趋平” （四）伯南克对“格林斯潘之谜” 的解析,80,（一）“格林斯潘之谜 ”： 1. “市场利率”和“基准利率”的走势关系 基准利率的上升会带动市场利率的上升，从而货币政策通过金融系统的渠道传导到整个经济领域。 根据历史经验，联邦基金利率每上升100个基点，都会导致市场利率的指标10年期国债收益率至少上升150个基点。 2. “美国利率走势之谜” 美联储自2004.6.30日开始升息后，美国市场利率和基准利率的走势出现背离：长期市场利率并没有随之上升，而是出现下跌 。 从而收益曲线呈现极其平缓 、倒置形态。,81,（二）决定长期利率水平的主要因素 从历史

31、上来看，长期利率走低的原因通常是： 投资者预期未来经济走缓； 投资者预期未来通胀压力显著减小。,82,（三）有关收益曲线趋平的种类：“熊市趋平”与“牛市趋平” “熊市趋平” ：收益率曲线趋平主要是由短期利率上涨引起 ； “牛市趋平” ：收益率曲线趋平主要是由长期利率下跌引起 。,83,（四）伯南克对“格林斯潘之谜” 的解析 伯南克认为，本次 “收益率曲线趋缓” 属于 “牛市趋平” 。 期限溢价走低的主要原因是： 经济波动和通胀波动趋缓，促使人们更多地选择长期债券投资； 与需求的增长相比，长期债券的供应明显不足。,84,三、案例2、目前国债收益率曲线与美国经济2次探底,（一）收益率曲线倒挂与未来

32、经济衰退的关系 （二）目前美国国债收益率曲线与美国经济2次探底,85,收益曲线形态对预测未来经济有指导意义,1978 年以后， 10年期与3个月期国债收益率出现倒挂的年份为： 78，79，80，89，2000，2006年。 美国经济出现衰退的年份为：1981，1982，1991，2001，2008 年。,86,87,国债利差与经济衰退概率的关系,88,目前，美国经济二次探底的风险不是很高,2010年，长期国债利率不断下降，但30 年期国债收益率在2.9%左右。 因为短期利率只有0.5%，长期与短期国债利差超过2%。 这预示着，未来几个季度发生衰退的概率不超过5%。 目前美国国债收益率曲线,89

33、,目前美国经济前景“异常不确定”,虽然美国二次探底的风险还不太高，但是美国要想走出经济长期低迷的泥沼也困难重重。 美联储主席伯南克认为，目前经济前景“异常不确定”。如果美国经济增速持续下滑，美联储势必重新采取二次“量化宽松”政策。,90,（二）中国再贴现政策工具的运行（略）,91,10.3：公开市场业务,一、公开市场业务的概述 二、中美公开市场业务的运用,92,一、公开市场业务的概述 （一）公开市场业务的基本内容 （二）公开市场业务的作用与作用机制 （三）公开市场业务的优点和局限性,93,（一）公开市场业务的基本内容 公开市场政策工具操作主要包括以下四个方面： 确定买卖证券的品种和数量、制定操

34、作的计划； 决定操作方式的长期性和临时性； 确定操作的组织模式； 确定交易方式。,94,（二）公开市场业务的作用与作用机制 1. 公开市场业务的作用 2. 公开市场业务政策的作用机制,95,（三）公开市场业务的优点和局限性 1. 公开市场业务的优点 2. 公开市场业务存在一定的局限性,96,二、中美公开市场业务的运用 （一）中国公开市场政策工具的运用 （二）美联储公开市场业务运作,97,（一）中国公开市场政策工具的运用,一、公开市场业务操作工具 二、公开市场业务操作的参与者和组织形式 三、公开市场业务交易种类、招标方式 四、本外币“对冲”问题 五、公开市场业务具体操作,98,我国的公开市场业务

35、从外汇开始起步。 目前，人民银行的公开市场业务分为2 部分： 外汇公开市场业务：于1994年3月启动； 本币公开市场业务：于1996年4月9日正式启动。,99,一、我国公开市场业务的操作工具,我国公开市场业务的操作工具有：国债、政策性金融债、央票 国库券（分析选择的原因） 政策性金融债 中央银行票据,100,二、我国公开市场业务操作的参与者和组织形式,（一）世界公开市场业务操作的2 种组织模式 第一种：中央银行集中管理式的模式。 这种组织模式的特点是实行一级交易商制度， 一级交易商是由央行任命的、在证券市场上有许多特权并承担相应义务的金融机构，是央行公开市场业务的操作对象。 在这种组织形式下，

36、中央银行不是面对所有的金融机构，而只面对那些有能力进行大笔交易的一级交易商。中央银行负责公开市场的交易、账户、清算、以及所有的交易活动。,101,第二种：完全分散管理的组织形式。 这种组织形式实质是所有交易者一齐入市的组织形式。 一齐入市，就是中央银行和所有的金融机构直接进行证券买卖，不设一级交易商。 是一种单层结构：在买者和卖者之间没有其他中介。 在该种组织形式下，中央银行总行不负责交易，而仅仅作出交易的决策，具体的交易由中央银行和各分行组织交易商完成，交易后的清算以及结算任务一般是由中央银行各分支机构完成的。,102,（二）各国公开市场交易中与中央银行交易的交易对手 1. 美国一级交易商制

37、度 一级交易商的权利与义务 对一级交易商的具体要求,103,2. 我国的一级交易商制度 我国采用一级交易商制度的原因 一级交易商的权利与义务,104,关于我国一级交易商的选择： 2002年，央行选择40家信誉好、有实力的商业银行作为公开市场业务一级交易商（目前，外汇市场亦采用一级交易商制度）。 2004年初，首次增加 6 家非银行金融机构（保险、证券、农信社）作为公开市场业务一级交易商，将非银行金融机构加入到公开市场一级交易商的队伍。 从2005 年起，央行根据客观公正、基本稳定、优胜劣汰的要求，对一级交易商进行考评，根据考评结果决定每年度的一级交易商名单（外汇市场一级交易商制度则是保密的）

38、。,105,三、我国公开市场操作,（一）交易类型 （二）招标方式,106,（一）交易类型（现券、回购） 现券交易（央行欲改变商行现有准备金水平的交易方式） 指央行从二级市场买入（卖出）债券，一次性投放（回笼）MB； 现券交易分为：现券买断和现券卖断两种： 现券买断：央行从二级市场买入债券，一次性地投放基础货币； 现券卖断：央行卖出持有债券，一次性地回笼基础货币。,107,2. 回购交易（央行欲维持商行现有准备金水平的交易方式） 回购交易指：证券售出方在出售证券时约定在规定的时间再购回证券并付出利息的融资协议。 回购交易分为：正回购（回笼货币）、逆回购两种： 正回购：人行向一级交易商卖出有价证券

39、，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为。 逆回购：人行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商的交易行为。,108,创新品种：买断式回购 财政部、人行、证监会04. 5.20施行国债买断式回购业务。 与质押式回购的区别： 在买断式回购中，债券不体现为质押形式，逆回购方在回购期间拥有债券的所有权，可对持有债券进行处理。,109,买断式回购为逆回购方“ 做空 ”提供了可能： 在买断式回购下，逆回购方主要可通过以下2种方式盈利： 融券卖空交易，即逆回购方在升息预期下卖出融入的债券，待债券价格下跌后再买入，并到期返还； 循环回购操作，即通过第一种交易的循环操作来放大

40、交易规模，从而达到放大盈利（也有可能是亏损）的目的。,110,调控流动性的新工具：SLO、SLF,2013.12.19 下午中国人民银行官方微博“央行微播”发布消息称， 鉴于近期利率水平继续走高，其中天回购加权平均利率为7.06，近期已通过SLO向市场适度注入流动性。 获得SLO流动性支持的金融机构：公开市场一级交易商中具有系统重要性、资产状况良好、政策传导能力强的部分金融机构，目前有12家银行 : 工农中建交，国开行、中信、招行、光大、民生、兴业、浦发。,111,SLO、SLF简介,中国人民银行于2013年年初创设了： 短期流动性调节工具（Short-term Liquidity Opera

41、tions，SLO） 常设借贷便利（Standing Lending Facility，SLF）， 与其他货币政策工具相互配合和补充，将进一步增强央行流动 管理的灵活性和主动性，丰富和完善货币政策操作框架。,112,SLO：短期流动性调节工具 SLO（Short-termLiquidity Operations）是央行2013年1月引入的新工具，简单说就是：超短期的逆回购。 该工具作为公开市场常规操作的必要补充，在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。该工具原则上在公开市场常规操作的间歇期使用（央行一般每周二、周四进行公开市场操作，目前最主要的是回购操作）。 以7天期以内短期回购为主，遇节假

42、日可适当延长操作期限， 采用市场化利率招标方式开展操作。人民银行根据货币调控需要，综合考虑银行体系流动性供求状况、货币市场利率水平等多种因素，灵活决定该工具的操作时机、操作规模及期限品种等。 操作对象为公开市场一级交易商中具有系统重要性、资产状况良好、政策传导能力强的部分金融机构，目前参与机构有12家银行。,113,常设借贷便利（Standing Lending Facility，SLF，即贴现窗口） 它和“逆回购”以及“SLO”的最大区别就在于， 商行掌握主动权，即主动向央行借钱， 逆回购和SLO必须等到央行发公告招标，商行才能被动接招。 常设借贷便利是中国人民银行正常的流动性供给渠道： 主

43、要功能是：满足金融机构期限较长的大额流动性需求。 对象主要为：政策性银行和全国性商业银行。 期限为：13个月。 利率水平：根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。 常备借贷便利以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券及优质信贷资产等。,114,（二）招标方式 1. 数量招标 2. 价格招标 （1）荷兰式定标方式：单一价格； （2）美国式定标方式：多种价格。 2006.3，我国首次采用美国式定标发行中央银行票据。 思考：2种定标方式对发行人、投标人的意义。,115,专题：我国本外币“对冲”工具,（一）再贷款冲销 （二）发行央票冲销 （三）提高法定准备金冲销 （四）货币掉期冲销 （五

44、）特种存款冲销 （六）财政部发行特别国债冲销,116,（一）再贷款冲销,19992001年，新增的外汇储备主要用于减少商行的再贷款。 总的来说，这段时期的冲销操作起到了较好的效果： 资产负债表保持了较好的结构，国外资产占比没有超过45%； 有效避免了资产负债表规模快速扩张。由于央行进行资产面的内部冲销，19992001年整体规模增长率维持在10%左右，较好地支撑了人民币汇率。 缺陷：扭曲经济结构，使资金更多地流向外向型企业。,117,（二）发行央票冲销,央票作为主力冲销手段是从2004年开始的。 2004年外汇储备由之前年增长千亿以下，上冲至2067亿。,118,1. 与再贷款相比，央票冲销的

45、缺陷： 导致央行资产负债表的扩张。20042007年央行资产负债表保持了年均29%扩张速度，国外资产占比平均达到68%。 央票还面临着冲销可持续性 和 成本 2大问题 。,119,2. 央票发行情况 第一阶段，从2004.122005.5.26。 第二阶段，从2007.12008 6.26。 2008.7为刺激经济：央行暂停3年期央票发行 第三阶段，2010年4月8日：重启3年期央票发行。,120,（三）提高法定准备金冲销,1. 启用法定准备金作为主要冲销手段的原因 央行冲销成本低； 不存在回笼货币的重新投放问题。 2. 法定准备金作为冲销手段的弊端 与央票一样，会扩大央行资产负债表规模； 可

46、能对银行体系造成结构性扭曲。,121,3. 法定准备金作为主要冲销手段于2006.7开始 1）2006年7月， 央票发行成本已经接近3%， 而同期法定准备金的利率仅为1.89%。 2）0708年，为加大冲销力度并降低成本，提高法准率10次。2009年，考虑成本，央票重新成为主要冲销手段： 央票发行利率：2009年7月前低于1.5%，此后大致在1.7%； 而同期法定准备金利率为1.62%。,122,（四）货币掉期冲销,2005.11.25日，央行在银行间市场进行 60亿美元一年期掉操作： 操作的对手主要为包括四大国有银行、交行、招行、浦发行、中信实业、国开行、进出口银行在内的 10家银行。 具体操作 央行以数量60亿美元，以7.85元人民币兑1美元的进行掉期，数量招标，约定一年后，央行从对手方收回美元，同时归还人民币。 3. 目的：回笼人民币；调控汇率。 4. 效果：存在回笼货币的重新投放问题；产生政策套利。,123,（五）特种存款冲销,2007.10.27日，央行重启了20年未用过的特种存款，以吸收城商行及农信社的流动性。 此举意味着定向央票发行过程中未被覆盖到的机构，将被纳入到央行收缩流动性的范围之内 。,124,（六）财政部发行特别国债冲销,根据外汇储备增长趋势和货币政策操作需要，2007.6.29日，人大常委会批准:财政部发行1