第三章筹资管理杠杆原理与资本结构决策.ppt

1、第三节杠杆原理公司的融资决策是寻找增加公司价值的最佳资本结构，这就要求确定债务资本和股权资本的比例。增加债权资本的比例将会带来财务利益和财务风险。为了公司价值的最大化，我们必须权衡两者之间的关系。因此，本节要学习的是描述它们之间关系的杠杆原理。杠杆利率和风险是企业资本结构决策的基本因素。企业的资本结构决策应该在杠杆利益和风险之间权衡。本节将分析和衡量业务杠杆的优势和风险、财务杠杆的优势和风险，以及这两种杠杆优势和风险的组合优势和风险。1.运营杠杆的好处和风险1。运营杠杆的概念运营杠杆是指在业务活动中，在运营成本中使用固定成本。企业的经营成本可以分为两部分：可变成本和固定成本。可变成本是指随着总

2、业务量的变化而变化的成本；固定成本是指在一定业务规模内，不随总业务量变化而变化，但保持相对固定的成本。企业可以通过扩大总营业额来降低单位营业额的固定成本，从而增加企业的经营利润，从而形成企业的经营杠杆。商业杠杆是一把“双刃剑”。2。经营杠杆效益经营杠杆效益是指当总业务量扩大(销售量增加)时，经营成本中不变的固定成本(即单位营业额的固定成本减少，企业的经营利润增加)所带来的较大增加的税前利润。在企业设计的生产经营能力范围内，固定成本保持相对不变，不随产量和销售量的增加而增加。当产量和销售量增加时，单位产品的固定成本就会降低，从而为企业创造额外的效益。3.商业风险分析商业风险，又称商业风险，是指与

3、企业经营相关的风险，尤其是企业在经营活动中利用商业杠杆导致企业利润下降的风险。由于业务杠杆的作用，当总业务量下降时，业务利润的下降也出现得更快，从而给企业带来业务风险。(二)经营杠杆系数的衡量经营杠杆程度(DOL)，也称为经营杠杆系数，是利息和税前收益变化率的倍数，相当于销售变化率(即利息和税前收益变化率/销售变化率)。1.原始公式：DOL=EBIT/EBIT/S/S 2。转换公式：(1)销售额决定的经营杠杆系数：DOLQ=Q(P-V)/Q(P-V)-F-Q销售额；销售单价。每单位销售量的可变成本；f固定费用总额。(2)销售决定的经营杠杆系数：DOLS=(S-C)/(S-C-F)销售；可变成本

4、金额；f总固定成本示例A公司销售4万种产品，单位产品价格为1000元，总销售额为4000万元，总固定成本为800万元，单位产品可变成本为600元，可变成本率为60%，可变成本金额为2400万元。尝试计算经营杠杆系数。dolq=40000 *(1000-600)/40000 *(1000-600)-800000=2(倍)dols=(4000000-2400000)/(4000000-2400000)企业的全部长期资本由权益资本和债务资本组成。权益资本的成本发生变化，在企业所得税后的利润中支付；债权的资本成本通常是固定的，在企业所得税前扣除。企业运用财务杠杆会对权益资本的收益产生一定的影响，有时会

5、给权益资本所有者带来额外的收益，即财务杠杆收益，有时会造成一定的损失，即遭受财务风险。2.财务杠杆利息(Financial Legation on Finance Legation)又称融资杠杆利息，是指利用债务融资的财务杠杆给企业所有者(权益资本)带来的额外收入。在一定的资本结构和规模条件下，企业从息税前收益中支付的债务利息相对固定，但当息税前收益增加时，每一元息税前收益所承担的债务利息将相应减少，扣除所得税后可分配给企业所有者的利润将增加，从而给企业所有者带来额外的利益。也就是说，在资本结构一定且债务利息保持不变的情况下，随着税前利润的增加，税后利润将以更快的速度增长，从而使企业主获得财务

6、杠杆利益。3.财务风险分析财务风险又称融资风险，是指与企业债务融资相关的风险，尤其是在融资活动中使用财务杠杆可能导致企业权益资本所有者收入下降的风险。由于财务杠杆的作用，当税前利润下降时，税后利润下降更快，从而给企业的权益资本所有者带来财务风险。它甚至包括破产的风险。影响金融风险的因素有很多：1 .资本供求；2.企业盈利能力；3.市场利率。4.财务杠杆利用。2.财务杠杆的计算程度财务杠杆的计算程度是指企业税后利润的变化率相当于税前利润和利息变化率的倍数。对于股份有限公司，财务杠杆程度表明每股普通股税后利润的变化率相当于税前利润变化率的倍数。债权资本比例越高，财务杠杆程度越大。(此外，财务杠杆效

7、益的表达可以分为两种情况：一是在息税前收益不变的情况下，负债率的变化对权益资本利润率的影响；二是税前收益变化下的财务杠杆利息。)DFL=(eat/eat)/(ebit/ebit)DFL=(EPS/EPS)/(ebit/ebit)并且因为EPS=(ebit I)(1-t)/n EPS=ebit(1-t)/n所以：DFL示例1 ABC公司的长期资本总额为7500万元，债权资本比率为0.4，债务年利率为8%，企业所得税率为33%。税前利润为800万元时，税后利润为294.8万元。它的财务杠杆程度是多少？并解释财务杠杆的含义。解决方案：DFL=800/(800-7500 * 0.4 * 8%)=1.4

8、3(倍)财务杠杆度1.43意味着“当税前利润翻倍时，普通股每股税后利润增加1.43倍；相反，当税前利润翻倍时，普通股每股利润将下降1.43倍。”联合杠杆原理的好处和风险联合杠杆，也称为总杠杆，是指经营杠杆和财务杠杆的结合。经营杠杆通过利用企业经营成本中的固定成本(如扩大销售)影响税前利润，而财务杠杆通过利用企业资本成本中债权资本的固定利息(如扩大税前利润)影响普通股的税后利润或税后利润。因此，联合杠杆结合了经营杠杆和财务杠杆的联合影响。如果一个企业同时使用商业杠杆和财务杠杆，这种影响会更大。如果一个企业同时使用经营杠杆和财务杠杆，只要销售量略有变化，每股收益就会有较大的变化。当然，与此同时，企

9、业面临的总风险也会更高。两种杠杆的联合作用通常被称为总杠杆。(2)联合杠杆系数的度量联合杠杆的程度可以用联合杠杆的程度(DCL或DTL)来表示。联合杠杆系数，又称总杠杆系数，是指每股普通股税后利润的变化率相当于总业务量变化率的倍数。它反映了销售额或销售额的变化例如，DCL或DTL=DOL*DFL DCL或DTL=(每股收益/每股收益)/(S/S)=(每股收益/每股收益)/(Q/Q)，一家公司的年净销售额为280万元，税前利润为80万元，固定成本为32万元，可变成本率为60%；总资本为200万元，债务资本比率为40%，债务利率为12%。尝试分别计算经营杠杆系数、财务杠杆程度和联合杠杆系数。解决方

10、案：Dol=(280-280 * 60%)/(280-280 * 60%-32)=1.4(倍)DFL=80/(80-200*40%*12%)=1.14(倍)DTL=1可分为广义和狭义。广义的资本结构是指所有资金的来源构成，不仅包括长期资本，还包括短期负债。狭义的资本结构是指长期资本(长期负债资本和权益资本)的构成和比例关系，通常用负债权益比(即我们所学的产权比率)或资产负债比来表示。什么是最佳资本结构？不同的资本结构会给企业带来不同的影响和结果。评价企业最优资本结构的标准应该是公司价值最大化(有时是股本回报率最大化)或资本成本最小化。(股权收益最大化，即所有者权益最大化。权益收益可以表示为普通

11、股每股利润或权益资本利润率；资本成本最小化是指额外融资条件下的最低综合资本成本或最低边际资本成本。融资决策的目标是确定最佳的资本结构，以实现公司价值最大化或资本成本最小化。2.资本结构理论(1)早期资本结构理论(2) MM理论(3)现代资本结构理论早期和现代资本结构理论主要关注以下问题：资本结构与公司价值相关吗？什么决定了公司的价值？资本结构何时最佳？你如何知道财务杠杆的好处和财务杠杆的风险？如何衡量两者？(1)早期资本结构理论1。净收益理论的基本观点和结论负债可以降低企业的资本成本。负债程度越高，企业价值就越大。(这种观点强调财务杠杆的好处)解释：(1)假设是什么？公司获得的资本来源和数量不

12、受限制，债务资本成本率和权益资本成本率都是固定的，不受财务杠杆的影响。(2)为什么债务可以降低企业的资本成本？由于债权投资收益率是固定的，债权人有优先受偿权，因此债权投资的风险低于股权投资。因此，债权资本的成本率一般低于权益资本。因此，债权资本比例越高，综合资本成本比率越低，公司价值越大。最佳资本结构是右边最右边的点。资本成本比率，财务杠杆B/V(债务%)，KS，KB，KW，V，财务杠杆B/V(债务%)，公司价值，资本结构，资本成本与公司价值的关系在净收益理论中，(3)净收益观的缺陷：债务资本成本比率和权益资本成本比率只考虑财务杠杆的收益，而忽略了财务风险。如果有太多的债权资本，并且债权资本的

13、比例太高，财务风险会很高，公司的综合资本成本率会上升，但是公司的价值会下降。2.净营业收入理论的基本观点和结论无论公司的资本结构如何变化，公司的加权平均资本成本总是固定的，公司的资本结构与公司的总价值无关。(认识到财务杠杆的好处和风险并存，但强调财务风险)解释：(1)假设是什么？债权资本的成本率是固定的，但权益资本的成本率是变化的。债权资本比例越大，财务风险越高，权益资本成本率越高。相反，债务资本比例越小，财务风险越低，权益资本成本比率越低。因此，经过加权平均计算，公司的综合资本成本比率是不变的。因此，结论是资本结构与公司价值无关。(2)决定公司价值的因素是什么？公司的净营业收入，资本成本比率

14、，财务杠杆比率(债务%)，KS，KB，KW，V，财务杠杆比率(债务%)，公司价值，资本结构，资本成本与公司价值的关系，在净营业收入理论中，(3)虽然考虑到净营业收入观的缺陷，公司的净营业收入确实影响公司的价值，但公司的价值并不仅仅取决于公司的净营业收入。3.传统折衷理论的基本观点和结论公司有一个最优的资本结构。最优资本结构是指当资本的加权平均成本最低，公司的总价值最大时的资本结构。(认识到财务杠杆的好处和风险并存)解释：假设是什么？有没有最佳的资本结构？债务资本的成本率和权益资本的成本率都是可变的。随着财务杠杆的使用，Ks逐渐增加；Kb起初是稳定的，但当财务杠杆达到一定水平时，它开始上升。因此

15、，公司的综合资本成本率也在变化。起初，Kw下降，因为Ks引起的Kw增加不能暂时抵消Kb引起的Kw下降，但当达到某一点时，Kw不再抵消，Kw开始上升。存在一个最佳资本结构，即当Kw处于最低点(点X)时。资本成本率，财务杠杆B/V(债务%)，Ks，Kb，Kw，V，财务杠杆B/V(债务%)，公司价值，资本结构，资本成本与公司价值的关系，在传统理论中，X，X，(2)M M M理论1，公司的价值取决于其实际资产，而不是其各种债权和股权的市场价值。(认识到财务杠杆的好处和风险并存)解释：(1)假设是什么？包括九个免税项目。因此，没有税收优惠。(2)命题1:公司价值与公司负债率无关；负债公司的资本综合成本率

16、等于风险水平相同但无负债公司的权益资本成本率。(3)命题2:使用财务杠杆的公司的权益资本成本比率随着资金筹集额的增加而增加。由于债务带来的财务杠杆利益将被不断上升的权益资本成本率抵消，最终债务公司的资本综合成本率将等于无债务公司的资本综合成本率，因此公司价值与其资本结构无关。2.修正的MM理论观点(1)公司所得税观点：基本观点和结论公司的资本结构与公司价值不是无关的，而是有很大的关系，公司债权的比例与公司价值正相关。(这一结论与早期资本结构理论中的净收益观相一致，并强调债务的节税效益。)解释：假设是什么？有税收方面的进步：当一家公司借钱时，它形成了节税的好处，这可以增加公司的净收入，从而提高公司的价值。负债公司的权益资本成本率等于无负债公司的权益资本成本率加上风险收益率，这与企业债权比例和所得税税率有关。随着债权比例的增加，公司的综合资本成本比率会降低，公司的价值也会增加。缺点：对负债