016第十六章 几个金融理论问题g45.ppt

1、(21)1,金 融 学,第五篇 几个金融理 论问题,(21)2,第五篇 目录,第十六章 几个金融理论问题,(21)3,第五篇 金融监管,第十六章 几个金融理论问题,(21)4,第十六章 目录,第一节 市场与中介的相互关系 第二节 金融与发展 第三节 金融脆弱性与金融危机 第四节 货币中性抑非中性,(21)5,第十六章 几个金融理论问题,第一节 市场与中介的相互关系,(21)6,第十六章第一节 市场与中介的相互关系金融体系,1. 金融体系五个构成要素：金融市场与金融中介机构是构成金融体系实体的两个互补的部分。 2. 讨论两者相互之间的关系，涉及整个金融体系，是有关金融体系的全局问题。,(21)7

2、,第十六章第一节 市场与中介的相互关系金融功能,1. 20世纪90年代初，国外学界提出了金融功能分析框架。 2. 金融功能观是从分析不同国度、不同时期的金融机构为什么大不相同入手，认为研究的主线是功能而不是机构：金融功能比金融机构更为稳定。 3. 金融功能的概括并非限于金融机构，更着眼于金融市场。,(21)8,第十六章第一节 市场与中介的相互关系金融功能,4. 金融的核心功能，归纳为六： 在时间和空间上转移资源； 提供分散、转移和管理风险的途径； 提供清算和结算的途径以完结商品、服务和各种资产的交易； 提供集中资本和股份分割的机制； 提供价格信息； 提供解决“激励”问题的方法。,(21)9,第

3、十六章第一节 市场与中介的相互关系中介与市场对比的不同格局,1. 金融功能由金融中介和金融市场的运作来实现。 但在现实世界中，在不同的国家，在一个国家的不同历史时期，这两者在金融体系中的对比却有不同的格局。 例如，目前美国的金融体系，资本市场非常发达，而在欧洲大陆很多国家，例如德国和法国，则是大银行在金融体系中占据主导地位。,(21)10,第十六章第一节 市场与中介的相互关系中介与市场对比的不同格局,2. 中国的金融体系，静态观察，银行占绝对优势；动态观察，资本市场发展迅速。 3. 比较金融体系的不同格局，有助于分析、理解金融体系发展与变化的趋向。,(21)11,第十六章第一节 市场与中介的相

4、互关系金融体系格局的演进趋向,1. 近些年，金融市场的发展趋势极为强劲；而金融中介，主要是银行，却好像步履蹒跚。 2. 造成变化的主要原因在于： 信息技术的革命极大地提高了金融体系的效率，降低了融资的交易成本和信息成本。原来处于绝对优势的以银行为主的金融中介，越来越多地受到直接市场融资的竞争压力。,(21)12,第十六章第一节 市场与中介的相互关系金融体系格局的演进趋向,战后通货膨胀经常发生，利率风险加大；布雷顿森林体系瓦解，国际货币制度进入浮动汇率制，汇率风险加剧。于是刺激了衍生金融工具市场的发展，从而扩大了资本市场的规模。 银行体系在金融市场的压迫下，积极创新；同时，政府的管制也趋于放松，

5、但在更为迅猛的资本市场扩充面前依然显得柔弱。,(21)13,第十六章第一节 市场与中介的相互关系金融体系格局的演进趋向,3. 事实上，在传统的银行主导型国家中，如德、法、日，资本市场都显示了较为快速的发展。 4. 因而，必然提出这样的问题：各国金融体系是否会“趋同”，或者说，是否会向美国模式 “收敛”？,(21)14,第十六章第一节 市场与中介的相互关系优劣比较要求理论论证,1. 现代金融理论常常假设金融市场是最好的金融运作的形式；金融市场发达的体系，要比主要依靠银行的体系处于更高的发展阶段。 但是，不仅历史上的绝大多数国家主要是依靠银行体系推进经济增长，而且直至今日，主要依靠银行体系的国家，

6、他们的经济增长也还在取得不俗的表现。,(21)15,第十六章第一节 市场与中介的相互关系优劣比较要求理论论证,2. 假设，可以做出规范的逻辑论证市场的确优于机构，那么收敛于美国模式的判断至少可以确认是一个理论假说。 的确有这样的推导：当市场处于“完善”状态，即对资源配置充分有效时，金融中介就没有任何存在的价值。,(21)16,第十六章第一节 市场与中介的相互关系优劣比较要求理论论证,但是要使这样的判断成立，必须假定市场上的所有交易者都有能力自己构造投资组合。显然，在实际生活中不可能出现这样的假设条件。 而且，伴随着金融市场交易的扩大，实际生活显现的趋向，并不是个人直接参与市场交易的行为日益增多

7、，而却是日益更多地借助于金融中介参与市场交易。,(21)17,第十六章第一节 市场与中介的相互关系优劣比较要求理论论证,3. 对于金融市场与金融中介机构发展前景，还有许多不同角度的分析比较： 从风险分担与管理方面的优劣比较； 从信息处理方面的优劣比较； 从监管方面的优劣比较； 从公司治理方面的优劣比较 但几乎都存有不同见解，头绪纷繁，极难做出定论。,(21)18,第十六章 几个金融理论问题,第二节 金融与发展,(21)19,第十六章第二节 金融与发展金融发展与经济增长,1. 戈德史密斯等人的研究开拓了用定量方法描述金融发展之先河，揭示了一些金融发展的规律性趋势。例如： 从纵的方向看，在一国的经

8、济发展过程中，金融资产的增长比国民财富的增长更为迅速； 从横的方向看，经济欠发达国家的金融相关率比欧洲和北美国家的金融相关率低得多，等等。,(21)20,第十六章第二节 金融与发展金融发展与经济增长,2. 不过，开初，如戈德史密斯，并没有明确得出金融发展与经济增长之间是正相关还是负相关的判断；对于金融因素是否促进了经济的加速增长，他谨慎地认为尚“无把握建立因果机制”。 20世纪90年代以后涌现的许多实证研究，为金融发展促进经济增长的观点提供了有力支持。如通过金融发展指标与经济增长指标多视角的对比实证检验，显示金融发展与经济增长存在着显著的正相关。,(21)21,第十六章第二节 金融与发展金融压

9、抑,麦金农和肖等人分析，将发展中国家存在的市场机制作用没有得到充分发挥、金融资产单调、金融机构形式单一、过多的金融管制和金融效率低下等现象，概括为金融压抑。 从金融结构的角度考察，主要表现在： 金融工具形式单一，规模有限； 金融体系存在着“二元结构”：一是由现代大银行为代表的现代部门；二是由钱庄、当铺、合会为代表的传统部门； 金融机构单一，商业银行在金融活动中居于绝对的主导地位；,(21)22,第十六章第二节 金融与发展金融压抑,4.直接融资市场极其落后，并且主要是作为政府融资的工具而存在；企业的资金来源主要靠自我积累和银行贷款； 5.实行严格的管制，致使金融资产价格严重扭曲，无法反映资源的相

10、对稀缺性，具体表现是压低实际利率，高估本国货币的币值。,(21)23,第十六章第二节 金融与发展金融压抑,1. 金融压抑现象，虽然与发展中国家经济落后有关，但政府所实行的政策更起直接作用。 发展中国家的政府都想积极推动经济发展，但面对的是经济发展水平低，财力薄弱，外汇资金短缺。为获得资金，政府常常在金融领域中进行限制和干预。种类政策措施被概括叫做 “压抑性”的金融政策。,(21)24,第十六章第二节 金融与发展金融压抑,2. 主要的压抑性金融政策： 通过规定存贷款利率和实施通货膨胀政策，人为地压低实际利率。实际利率通常很低，有时甚至为负。这就严重脱离了发展中国家资金稀缺从而要求利率偏高的现实。

11、 采取信贷配给的方式来分配稀缺的信贷资金。通常是流向享有特权的国有企业和具有官方背景的私有企业，资金分配效率十分低下。,(21)25,第十六章第二节 金融与发展金融压抑,对金融机构实施严格的控制。造成的直接后果是，金融机构成本高昂，效率低下，机构种类单一，专业化程度低。 为了降低进口机器设备的成本，常常人为地高估本币的汇率；经济的落后本来需要进口，过高的本币汇率使进口需求更高。其结果是陷入了更为严重的外汇短缺，不得不实行全面的外汇管制。,(21)26,第十六章第二节 金融与发展金融自由化,1. 金融自由化改革的核心内容主要有以下几方面： 放松利率管制； 缩小指导性信贷计划实施范围； 减少金融机

12、构审批限制，促进金融同业竞争； 发行直接融资工具，活跃证券市场； 放松对汇率和资本流动的限制。,(21)27,第十六章第二节 金融与发展金融自由化,2. 不少国家对汇率的放松持相对谨慎的态度。一般采取的是分阶段、逐步放开的方法。 实际上，不少工业化国家也程度不同地限制资本流动。 据IMF统计，所有工业化国家，在1995年初都实现了资本项目下货币自由兑换；而发展中国家则主要是实现经常项目下的货币自由兑换。,(21)28,第十六章第二节 金融与发展金融自由化,肖认为，以取消利率和汇率管制为主的金融自由化政策具有一系列正效应： 储蓄效应： 投资效应； 就业效应； 收入分配效应； 稳定效应； 减少政府

13、干预带来的效率损失和贪污腐化。,(21)29,第十六章第二节 金融与发展金融自由化,1. 关于货币与实物资本的互补性假说： 传统理论认为，货币和实物资本作为两种不同的财富持有形式，是相互竞争的替代品。麦金农根据以下两个假设前提提出了货币与实物资本的互补性假说： 发展中国家金融市场不发达，经济单位必须依靠自我积累，即只限于内源融资； 投资具有不可分割性，即投资必须一次性达到一定规模才能获得收益。,(21)30,第十六章第二节 金融与发展金融自由化,在经济单位仅限于内源融资的前提下，投资的不可分割性使得潜在的投资者必须为其投资积累足够的货币金额。因此对实物资本需求越高的经济主体，其货币需求也越大。

14、在这样的情况下，货币和实物资本就是互补品，而不是传统理论所说的替代品。,(21)31,第十六章第二节 金融与发展金融自由化,2. 提出适用于欠发达国家的货币需求函数： (M/P)DL(Y，I/Y，de) 在解释变量中，I/Y与实际货币需求正相关，体现发展中国家货币与实物资本的互补性假说。 d 为各类存款利率的加权平均数，e为预期的未来通货膨胀率， de为货币的实际收益率货币需求与之正相关。在利率压制和通货膨胀的条件下，de 往往为负，这制约了货币需求，制约了金融部门的发展。,(21)32,第十六章第二节 金融与发展金融自由化与中国的金融改革,1. 中国的金融改革是与经济体制改革同时起步。改革的

15、主要内容和方向： 金融机构多元化。其中包括对产权制度的触动； 金融业务沿着多样化、国际化的轨迹，极大地突破了过分简单而又受到颇多限制的存放汇模式； 金融工具的多样化，极大地丰富了投资手段，冲破了银行单一融资格局；,(21)33,第十六章第二节 金融与发展金融自由化与中国的金融改革,培育和发展金融市场； 推动利率市场化； 汇率方面，已建立起以市场供求为基础、单一的有管理的浮动汇率制和全国统一的外汇交易市场； 构建符合市场机制要求的信贷资金管理体制；,(21)34,第十六章第二节 金融与发展金融自由化与中国的金融改革,构建金融宏观调控机制；构建现代规范的金融监管体系； 重视金融立法建设； 与国际上

16、建立起广泛的、多层次的金融联系； ,(21)35,第十六章第二节 金融与发展金融自由化与中国的金融改革,2. 中国的金融改革是全方位的系统工程。已有的改革成果并非都是一步到位的，其中有过程、有波折，甚至有反复；还有相当部分改革尚未到位或远未到位。 3. 循序渐进、与整体经济改革配套推进的基本思路符合当今中国国情。,(21)36,第十六章第二节 金融与发展金融自由化与中国的金融改革,4. 在20多年来的改革进程中，发展中国家金融自由化的教训在中国也都不同程度地遇到过，如通货膨胀、银行不良债权、企业债务危机等。另外，基于特定的体制原因，也还有诸如乱设金融机构、乱集资、账外经营、企业逃废银行债务等问

17、题。 问题的基本解决，从根本上说，还在于深入推进改革。,(21)37,第十六章 几个金融理论问题,第三节 金融脆弱性与金融危机,(21)38,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机何谓金融脆弱性,1.狭义解释：以高负债经营为特点的金融业所具有的容易失败的特性； 广义上解释：泛指一切融资领域中的风险积聚。 2. 金融脆弱性与金融风险意义相近。 金融风险，是指潜在的损失可能性；金融脆弱则是指风险积聚所形成的“状态。,(21)39,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机何谓金融脆弱性,3. 对金融脆弱性的研究，以研究对象分： 信贷市场（通过金融机构运作的）的脆弱性；金融市场的脆弱性。 对信贷市场脆弱性的

18、剖析又有两个角度：企业角度和银行角度。 4. 早期的看法，十分强调经济周期对金融脆弱性的引爆作用。后来认为，即使经济周期没到衰退阶段，金融脆弱性也会激化成金融危机。,(21)40,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机金融自由化与金融脆弱性：总括分析,1. 金融自由化的方方面面在不同相当程度上都激化了金融固有的脆弱性；而金融危机的爆发虽然总是表现为突然事件，却都经历了脆弱性的积累。 是不是“送走了金融压制，迎来了金融危机 ”？,(21)41,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机金融自由化与金融脆弱性：总括分析,2. 实证检验： 金融脆弱性受到多种因素的影响，包括宏观经济衰退、失误的宏观经济政策以

19、及经由国际收支危机而来的波动性。 即使这些因素得到控制，金融自由化变量与金融危机概率之间仍存在显著正相关。 这就是说，即使宏观经济稳定，金融自由化也会单独对金融系统的稳定产生负面影响。,(21)42,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机何谓金融危机,1. 金融危机极难确切界定。 通常的说法是，全部或大部分金融指标利率、汇率、资产价格、企业偿债能力和金融机构倒闭数等等的急剧、短暂和超周期的恶化，便意味着金融危机的来临。,(21)43,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机何谓金融危机,2. 金融危机类型：货币危机、银行危机、股市危机、债务危机和系统性（全面）金融危机等。 3. 实践中，需要依赖具体

20、的指标值来判定是否发生了金融危机。国内外，对于指标值有种种分析论证，但不可都视为绝对权威依据，仅宜作为参考。,(21)44,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机普遍发生的金融危机,1. 典型的资本主义周期性经济危机始于1825年。 周期性经济危机大约十年一次，而形形色色的金融危机或爆发于前，或爆发于后，或爆发在周期之间。 对于伴随着周期性经济危机的金融危机，马克思曾经做过深入的研究。 2. 20世纪30年代的大萧条，曾将金融危机推至极巅。,(21)45,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机普遍发生的金融危机,3. 二次战后，全球经济经历了将近30年的平稳发展时期。 20 世纪 40 年代中期，

21、确定了一套以联合国、IMF、世界银行集团以及关税及贸易总协定等为主要支柱的国际经济制度。它在一定程度上保障了全球经济运行的秩序，直到70年代初期。 此间，国际社会虽然也曾发生危机，但其影响相对较小，涉及面也较窄。,(21)46,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机普遍发生的金融危机,4. 从70年代中期开始，国际金融危机由微而著。80年代以来，随着经济和金融全球化的步伐加快，金融危机变得日益经常化和全球化。 5. 20世纪90年代之前，金融危机通常只是某种单一形式的危机。但在90年代，多数金融危机具有明显的综合性。较为典型的特征是，危机开始时是外汇市场的超常波动以及由此引起的货币危机，进而发展

22、到货币市场和证券市场的动荡，并最终影响到实体经济的正常运行。,(21)47,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机金融危机的危害与防范,1. 金融危机对经济的冲击涉及方方面面，使社会为之付出高昂代价。不论是发展中国家，还是发达国家，均屡受其害。 拉美债务危机使拉美国家 “失去了发展的十年”；亚洲金融危机则使 “东亚奇迹” 黯然失色；美国的储贷协会危机加深了美国20世纪80年代末、90年代初的衰退；欧洲货币体系危机曾迫使西欧若干国家退出欧洲货币体系，等等。,(21)48,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机金融危机的危害与防范,2. 从不同视角看，主要危害有： 使金融机构陷入经营困境； 财政负担加

23、重； 货币政策效率降低； 债务紧缩效应,(21)49,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机金融危机的危害与防范,3. 债务紧缩效应是用来解释大萧条的知名理论。 金融危机之后的萧条阶段银行信用必然由于种种原因而过分紧缩：危机的余悸；金融资产作为抵押品的价值下降；物价水平下降，公司实际资产净值下降；基于风险加大的利率提高 本来，金融危机中许多银行倒闭的本身，就减小了金融中介提供信贷的规模。而这些又会使信贷紧上加紧。于是导致投资的过分缩减和总体经济活动水平的持续低迷。,(21)50,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机金融危机的危害与防范,1. 金融危机危害极大，却又往往避免不了，这就促使人们去寻求

24、治理它的对策。 2. 早期的金融危机，主要是银行危机，与实体经济有比较直接的联系。那时，主要依靠最后贷款人提供流动性，支持银行，就会给银行渡过挤兑困境并使厂商获得喘息之机。,(21)51,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机金融危机的危害与防范,3. 金融全球化时代的危机与实体经济之间的联系日益曲折迂回，危机成因与表现形式复杂，防范和治理危机的对策也趋于多样化。这包括： 建立预警系统； 采取应急的稳定措施； 进行金融重组； 进行宏观及结构性调整,(21)52,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机中国金融“脆弱”但未导致“危机”,1. 还在亚洲金融危机爆发之前，国内外对中国金融的稳定性大多表示极

25、为担忧。时任IMF总裁的康德苏认为：“最值得警觉的是中国，可能出现最大的银行倒闭风波。” 然而后来的中国却经受住了冲击，为亚洲唯一的一个安然度过199798年全球金融大动荡的新兴市场国家。,(21)53,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机中国金融“脆弱”但未导致“危机”,2. 对此，国内外有着各种各样的解释。 中国在亚洲金融危机中幸免于难的直接“防火墙”是资本项目没有开放。 中国特有的金融结构，就效率来看，问题突出，可是从抗拒金融冲击的角度看，却又较强。 国家综合债务水平在可承受的范围之内。 最根本的、长期起作用的应是中国经济当前所具有的活力，它保持了国民经济持续稳定的增长和在国际经济舞台上

26、的竞争潜力。,(21)54,第十六章第三节 金融脆弱性与金融危机中国金融“脆弱”但未导致“危机”,3. 破解“脆弱”但未导致“危机”之谜，并不意味着对于中国金融脆弱问题无需严肃对待；也不因为金融危机没有发生而否认在局部范围内，如某一金融行业、某一地区出现危机的可能性。,(21)55,第十六章 几个金融理论问题,第四节 货币中性抑非中性,(21)56,第十六章第四节 货币中性抑非中性经济学中一个古老的论题,1. 货币是中性还是非中性，是经济学中一个“古老”的论题，也是具有基本意义并最具概括性的论题； 2. 货币是中性的还是非中性的，焦点在于：货币因素能否改变实际资源的配置：不能，货币是中性的；能

27、，则是非中性的。 3. 但实际资源的配置问题，极为复杂。为此，需要构建理论模型。,(21)57,第十六章第四节 货币中性抑非中性早期的货币中性说,1. 表述大致如下：货币数量的变动会影响商品价格总水平变动，但不会改变相对价格。 只要相对价格不变，各个市场行为主体进行选择的格局就不会改变。从而，整个经济中实际资源配置也不会因货币数量变动而变动。 2. 这样的货币中性概念，可称之为货币数量论的概念。对它有一个形象的概括，即“货币面纱”。,(21)58,第十六章第四节 货币中性抑非中性质疑数量论的货币中性观,1. 大致有两方面： 当货币数量增加而推动价格上升时，卖者对不同商品的涨价预期有差异，反映有

28、强弱；买者调整需求并非等比，分别不同商品也有区分。因而相对价格不能保持不变。 货币数量增加，不会平均地、成比例地进入一切市场。因而相对价格也不能保持不变。 2. 在比较接近现实的层次上，还可以提出更多的问题，不支持货币中性而支持货币非中性。,(21)59,第十六章第四节 货币中性抑非中性一般均衡论的货币中性概念,1. 但是，在高度抽象的层次上还是可以找出论据，支持货币中性。那就是：货币因素无力影响实际资源的“均衡”配置。这里所强调的“均衡”，是指瓦尔拉斯均衡状态。 2. 在瓦尔拉斯均衡状态下，一切市场都是完全竞争的；一切资源都是完全流动的；一切行为主体都掌握充分的信息，他们的预期都是完全理性的

29、；价格、工资等名义量的变动都不存在任何的刚性；也不存在“货币幻觉”，等等。 在这样的状态下，货币因素不可能影响实际资源的均衡配置。,(21)60,第十六章第四节 货币中性抑非中性一般均衡论的货币中性概念,3. 当实际经济的某些因素发生变化时，将会影响原来的均衡状态。但原来实际资源配置的均衡被突破，又会达到另一个实际资源配置的均衡状态。 如果把实际经济因素的变化称为实际经济冲击，那么货币因素的变化就是“货币冲击”。货币冲击既然不能影响原来的均衡配置，在重新建立新的均衡中也同样起不了什么作用。,(21)61,第十六章第四节 货币中性抑非中性从货币职能讨论一般均衡论的货币中性概念,1. 以一般均衡理

30、论为依据的货币中性概念，把货币的职能仅仅看作是便利交易的媒介，只是在交易的瞬间起了作用。至于两次交易之间货币处于什么状态，有什么职能，没有予以考察和估量。 但货币也是价值贮存的工具。从20 世纪初期的剑桥方程式起，种种货币理论都肯定这点。,(21)62,第十六章第四节 货币中性抑非中性从货币职能讨论一般均衡论的货币中性概念,2. 生产者或消费者持有的货币余额是名义量。当货币数量变动而引起价格变动时，货币余额的实际数量变动；而且各个行为主体所面临的实际货币量变动并非一致。即使原本已处于均衡状态，货币冲击也会破坏均衡。,(21)63,第十六章第四节 货币中性抑非中性从货币职能讨论一般均衡论的货币中

31、性概念,3. 在现代金融制度下，市场行为主体不仅保持货币余额，而且还拥有金融资产和金融负债。当货币数量变动引起价格总水平变动时，纵然从市场整体来看债权和债务相抵，但就各个行为主体而言，却有得有失。这无疑会影响各自的行为，并影响实际资源的配置。,(21)64,第十六章第四节 货币中性抑非中性货币短期非中性与长期中性,1. 在货币短期非中性的概念中，融入了较为接近现实生活的内容：货币数量变动，不仅影响价格，也会影响产出；不仅影响名义利率，也会影响实际利率，而利率变动会影响实际资源的配置。 在一般均衡状态下，货币因素的影响即使是短期的，但也是实在的。,(21)65,第十六章第四节 货币中性抑非中性货币短期非中性与长期中性,2. 凯恩斯经济学论证： 失业存在价格并不随货币数量增加而同比上升实际货币量增大利率下降投资增加产出增长。 这种作用是短期的还是长期的长期是否非中性？凯恩斯经济学没有回答，但凯恩斯本人说过：“在长期中，我们都已不复存在。”,(21)66,第十六章第四节 货币中性抑非中性货币短期非中性与长期中性,3. 把货币短期非中性和长期中性这