货币、银行与金融市场.ppt

1、,课程名称：金融学 授课教师：曾华 教材：货币、银行与金融市场 （美）劳埃德B托马斯著 授课时数：40 考试方式：开券 计分标准： 1、券面成绩：60% 2、案例报告：30% 3、教师印象分：10%（案例讨论、出勤等）,金融学课程框架图 货币 金融市场 银行 利率 概念的澄清 债券市场 价格 商业银行 货币层次的 现值 资产负债 划分 股票市场 发行价格 银行业务 电子支付系统 的确定 管理 宏观分析 风险防范 技术分析 风险投资 外汇市场 汇率 风险的防范 人民币汇率走势,第一章 概述,主要概念 货币：是可用于商品和劳务各个项目的总称。 货币供给的决定因素：中央银行实施货币政策决定着货币供给

2、。 货币与通货膨胀：货币增长率和通货膨胀率有一定程度的正相关性。 银行：银行是接受各种形式的存款，并利用吸引来的资金进行放款的机构。 利率：是以年百分比表示的借款成本（或贷款的收益）,主要金融市场 股票市场：交易的对象是股份对各公司的求偿权利。 债券市场：交易的对象是一种债务工具一种借据由企业、政府或政府代理机构发行的。 外汇市场：交易的对象是同质的产品国家货币。,第二章 金融市场和工具,储蓄和投资在经济发展中的重要作用：储蓄和投资占当前产出的比率越大，经济增长率越高。 金融机构和市场的功能：提供转化机制，把资金从储蓄者转移给投资者。,金融工具的属性,流动性：一种资产立即变现的容易程度和意愿。

3、 条件：1、必须很容易地变现；2、变现交易成本极小；3、本金必须保持相对稳定； 风险：到期不能收回全部本金。 种类：1、违约风险：金融工具发行人破产而不能收回本金或利息的可能性。2、市场风险：金融工具的价格或市场价值波动的风险。,金融工具的属性,收益率：是资产的回报率。以每年一定的百分比表示。 流动性、风险和收益率：它们之间的关系：风险和收益是正相关。流动性与风险是负相关。,依据流动性的金融债权的分级,1、M1 2、商业银行和储蓄机构不可开列支票的存款 3、货币市场共同基金 4、定期存款的存款证 5、国库券 6、国债（可售的） 7、公债（可售的） 8、市政债券 9、公司债券 10、公司股票,金

4、融市场的分类,债券市场和股票市场 一级市场和二级市场 场内交易市场和场外交易市场 货币市场和资本市场,美国政府的债券市场,美国政府债券的种类 国库券：三个月到一年的短期债务 国债：一年到十年 公债：十年到四十年不等。,国库券,期限：91天、182天、1年。 发行方式：投标竞价售出的。并在二级市场上交易。 行情：主要登载在华尔街日报上。,TREASURY BILLS,Maturity days Bid Asked Chg. Ask to Yld. mat. Feb29.96 1 4.13 4.03 +0.11 4.10 Mar 07 96 8 4.63 4.53 4.61 Mar 14 96 1

5、5 4.55 4.45 +0.03 4.53 Mar 21 96 29 4.06 3.96 -0.03 4.04 Mar 28 96 36 4.52 4.48 +0.05 4.57,市场特征,潜在的买者可以安排他们的购买时间以便其债券到期时获得的收益能满足他们计划好的消费需求,国库券的报价,折扣率：每年的回报率或收益率报价 公式： 1000P 360 r= 1000 t 1000rt P=1000 360,计算,第一个国库券的买进折扣率为4.03%,可以求出它的买入价格: P=1000(10000.04033) 360=999.664 卖出价: P=1000(10000.04133) 360=

6、999.65,国库券价格和期限的关系,1000 990 980 970 960 950 960 950 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0,说明,到期日的时间是以月份来衡量,用横轴表示的。市场价格是用买入折扣率计算的，用纵轴表示。在任意时间点（如：1996年2月26日），国库券的市场价格与距到期日的时间长度几乎完全负相关，离到期日越近，价格越高。收益率既定不变时（比如6%），随着到期日的临近，价格必然不断上升，而且收益率也随到期日的临近而上升。,当前收益率： R Yc= 100% P Y当前收益率 R以美元支付的每年收益 P市场价格 例如： 11.625 当前收益率= 1

7、00%=8.43% 137.97,到期收益率: R+(C/N) Ym= 100% P Ym到期收益率 R以美元计值的年票面利息 C到期日进的资本利得（+）或损失（-） N距到期日剩余年数 P债券的当前价格 例：上例到期收益率： 11.625+(100-137.97) 8.5 100%=5.18% 137.97,国债和公债行情,货币和资本市场工具,货币市场工具 国库券 商业票据 银行承兑汇票 可转让存单 联邦基金 回购协议 欧洲美元,资本市场工具,股票 公司债券 地方政府债券 国债 公债 抵押贷款债券,第三章金融中介,金融中介的经济学基础 没有金融中介的风险和成本 逆向选择和道德风险：极可能遭遇

8、财政危机的人寻找并取得贷款的趋向。金融中介存在的一个重要理由是他们拥有处理信息不对称以及与此无关的逆向选择和道德风险问题的非凡能力。 交易成本：通过聚集众多存款者的资金，金融中介具备经济规模优势并且能够进行多样化经营以及工作的专业化和分工。,金融中介的分类,存款机构：商业银行、储贷协会、合作储蓄银行、信用协会。 契约储蓄机构：人寿保险公司、火灾及意外伤害保险公司、个人养老保险基金和政府退休基金。 投资型金融机构 共同基金：汇集闲散资金用于购买多种不同的股票或债券。 金融公司：通过发行商业票据、股票或从银行借款获得资金。大额借款小额贷款。 货币市场共同基金：发行股份，是一种生息的存款。,利率,现

9、值、利率和证券价格 现值：现在支付的在未来收到利息的价值。 方程式： R1 R2 R3 Rn PV（或价格）= 1I (1I)2 (1I)3 (1I)n,现 值,R1 R2 R3 Rn PV（或价格）=+ 1+i (1+i)2 (1+i)3 (1+i)n PV：资产的现值（或价格） R1，R2，Rn:当前预期的第1,2,3n年的每年收益率 i:这些预期的未来收益率的折扣率,利率和证券的价格,C1 C2 （Cn+F) PV=+ (1+i) (1+I)2 (1+I)n C1,C2,Cn:在第1,2,n年末获得的息票收入 F:第n年末债券到期时可以赎回的面值 i:该债券的利率,例 子,某债券期限4年

10、,市场利率(或要求的债券的收益率)为5%,利息收入为50元,该债券的市场价格为多少? 50 50 50 50 1000 PV=+=1000 1.05 (1.05)2(1.05)3(1.05)4(1.05)4,如果市场利率为6%,50 50 50 50 1000 PV=+=965.34 (1.06) (1.06)2(1.06)3(1.06)4(1.06)4 所以债券的价格和利率是呈负相关的,债券利率风险的衡量债券价格对利率变化的敏感性,假设有6种债券，情况如下： 股票种类 偿还期限（年） 息票率（%） 1 5 9 2 25 9 3 5 6 4 25 6 5 5 0 6 25 0,债券利率风险的衡

11、量债券价格对利率变化的敏感性,假设有6种债券，情况如下： 股票种类 偿还期限（年） 息票率（%） 1 5 9 2 25 9 3 5 6 4 25 6 5 5 0 6 25 0,六种假设债券的价格/收益关系 必要收益 息票利率/到期年数 % 9%/5 9%/25 6%/5 6%/25 0%/5 0%/25 6.00 112.79 138.59 100.00 100.00 74.40 22.810 7.00 108.31 123.455 95.841 88.272 70.89 17.905 8.00 104.05 110.74 91.889 78.517 67.55 14.071 8.50 102

12、.00 105.148 89.98 74.257 65.95 12.479 8.90 100.39 100.996 88.498 71.110 64.70 11.339 8.99 100.03 100.98 88.167 70.431 64.42 11.097 9.00 100.00 100.00 88.130 90.375 70.37 64.392 9.01 99.960 99.901 88.094 70.282 64.36 11.044 9.10 99.605 99.019 87.765 69.616 64.085 10.809 9.50 98.045 95.253 86.321 66.7

13、77 62.872 9.824 10.00 96.139 90.872 84.556 63.488 61.391 8.720 11.00 92.462 83.068 81.155 57.6712 58.543 6.876 12.00 88.595 76.357 77.919 52.714 55.839 5.428,六种假设债券的价格/收益关系 必要收益 息票利率/到期年数 % 9%/5 9%/25 6%/5 6%/25 0%/5 0%/25 6.00 112.79 138.59 100.00 100.00 74.40 22.810 7.00 108.31 123.455 95.841 88.2

14、72 70.89 17.905 8.00 104.05 110.74 91.889 78.517 67.55 14.071 8.50 102.00 105.148 89.98 74.257 65.95 12.479 8.90 100.39 100.996 88.498 71.110 64.70 11.339 8.99 100.03 100.98 88.167 70.431 64.42 11.097 9.00 100.00 100.00 88.130 90.375 70.37 64.392 9.01 99.960 99.901 88.094 70.282 64.36 11.044 9.10 99

15、.605 99.019 87.765 69.616 64.085 10.809 9.50 98.045 95.253 86.321 66.777 62.872 9.824 10.00 96.139 90.872 84.556 63.488 61.391 8.720 11.00 92.462 83.068 81.155 57.6712 58.543 6.876 12.00 88.595 76.357 77.919 52.714 55.839 5.428,从表中可以看出以下特点: 虽然所有债券价格与必要收益变化呈相反方向,但价格变化的百分比并不相同 就必要收益的微小变化而言,同一债券的价格上升或下

16、跌的幅度基本上一致的 就必要收益的大幅度变化而言,同一债券的价格上升与下降的幅度不一致 价格上升的百分比往往要大于价格下跌的百分比;如果某投资者拥有某种长期债券,那么当必要收益下降一定程度时,价格上升的幅度要比必要收益同样幅度上升,价格下降的幅度要大,债券价格的利率敏感性主要取决于息票率和偿还期限两个因素 当给定偿还期限和初始收益率时,息票利率越低,债券价格的利率敏感性越大 当给定息票利率和初始收益时,期限越长,价格的利率敏感性越大 六种假设债券的瞬时价格变化百分比 6种假设债券 初始价格的收益9% 9%息票利率,5年期,价格=100.00 9%息票利率,25年期,价格=100.00 6%息票

17、利率,5年期,价格=88.1309 6%息票利率,25年期,价格=70.357 0%息票利率,5年期,价格=64.3928 0%息票利率,25年期,价格=11.0710,从表中可以看出以下特点: 虽然所有债券价格与必要收益变化呈相反方向,但价格变化的百分比并不相同 就必要收益的微小变化而言,同一债券的价格上升或下跌的幅度基本上一致的 就必要收益的大幅度变化而言,同一债券的价格上升与下降的幅度不一致 价格上升的百分比往往要大于价格下跌的百分比;如果某投资者拥有某种长期债券,那么当必要收益下降一定程度时,价格上升的幅度要比必要收益同样幅度上升,价格下降的幅度要大,债券价格的利率敏感性主要取决于息票

18、率和偿还期限两个因素 当给定偿还期限和初始收益率时,息票利率越低,债券价格的利率敏感性越大 当给定息票利率和初始收益时,期限越长,价格的利率敏感性越大 六种假设债券的瞬时价格变化百分比 6种假设债券 初始价格的收益9% 9%息票利率,5年期,价格=100.00 9%息票利率,25年期,价格=100.00 6%息票利率,5年期,价格=88.1309 6%息票利率,25年期,价格=70.357 0%息票利率,5年期,价格=64.3928 0%息票利率,25年期,价格=11.0710,测算债券价格风险的方法,决定债券价格利率风险大小的因素 偿还期限 票面利率 付息方式 对利率的敏感性 反映债券价格的

19、利率风险程度的方法： 久期（duration ):将所有影响债券利率风险的因素全考虑进去，形成一个经过修正的投资期限标准，用以衡量债券价格的利率风险程度 该期限标准越短，债券对利率敏感程度越低，风险越低；反之则相反 在实践中常用的期限计算方法有三种： 麦考莱期限；费歇尔-威尔期限；考克斯-英格索尔-罗斯,测算债券价格风险的方法,决定债券价格利率风险大小的因素 偿还期限 票面利率 付息方式 对利率的敏感性 反映债券价格的利率风险程度的方法： 久期（duration ):将所有影响债券利率风险的因素全考虑进去，形成一个经过修正的投资期限标准，用以衡量债券价格的利率风险程度 该期限标准越短，债券对利

20、率敏感程度越低，风险越低；反之则相反 在实践中常用的期限计算方法有三种： 麦考莱期限；费歇尔-威尔期限；考克斯-英格索尔-罗斯,麦考莱期限： C1/(1+Y) C2/(1+Y)2 D=1 +2 + P P Cn/(1+Y)n +n P P:债券价格 Ci：第i期现金流量 Y：到期收益率,A债券：4年期，2%的息票率，到期收益率为9%时的价格为77.32元 B债券:4年期,8%的息票率,到期收益率为9%时的价格为96.76元 两种债券的货币收入流量现值计算结果如下: A B 年限 1 2 3 4 1 2 3 4 货币收入流量C 2 2 2 102 8 8 8 108 贴现因子(1+Y)n 1.0

21、9 1.0921.0931.0941.091.092 1.093 1.094 货币收入流量贴 现值C/(1+Y)n 1.83 1.68 1.5 72.5 7.3 6.73 6.17 76.5,根据AB两种债券的货币收入现值,A债券的期限为: 1.83 1.68 1.54 DA=1 +2 +3 77.32 77.32 77.32 72.25 + 4 = 3.865(年) 77.32 7.33 6.73 6.17 76.5 DB=1 +2 +3 +4 = 3.569(年) 96.76 96.76 96.76 96.76,可贷资金模型,可贷资金供给和需求的来源,利率 Slf iE Dlf 可贷资金数

22、量Qe,利率 i2 B i1 A 可贷资金数量,利率的主要决定因素,通货膨胀预期：呈正相关。由于预期通货膨胀率的上升，使可贷资金的供给减少而需求增加，所以均衡点发生移动，可贷资金的均衡价格利率升高。这一效应称为费雪效应（Fisher effect) 货币政策：紧缩时，供给曲线向左移动，利率上升。宽松时，供给曲线向右移动， 利率下降。,OBV计算方法,真实利率的含义,假定通货膨胀为零的假想世界 由于对当前商品偏好超过对未来商品偏好，所以真实利率通常为正值 大多时间里为1%-3%,为什么真实利率为正值？,时间偏好：人们对当前消费的偏好会超过对未来消费的偏好 高利率能改变人们时间偏好的特性 真实利率

23、是储蓄的回报,20000美元本金在各种不同真实利率水平下的增值,事前和事后真实利率,预期的（或事前的）真实利率：实际利率与预期通货膨胀率之差 许多经济决策都以预期为基础，所以事前真实利率是影响这些决策的一个重要因素,美国的事前和事后真实利率,事前真实利率的重要性,预期的（或事前的）真实利率是决定如何投资消费和汇率行为等一些重要经济行为的关键因素 90天国库券真实利率=当前收益率-预期90天通货膨胀率 时间越长人们预测通货膨胀率时遇到的不确定性越大,真实利率的测算,真实利率=名义利率-预期通货膨胀率 测定预期通货膨胀方式 简单地根据近期通货膨胀绿测算 从通货膨胀的宏观经济模型推算 通过对预期通货

24、膨胀结果推算,真实利率的计算,真实利率=名义利率-预期的年通货膨胀率 税后真实利率=名义税后利率-预期通货膨胀率,名义利率与两种衡量真实利率方法之间的关系,自测题,假设你有兴趣购买3年期利率为6%的国债,如果你要交纳25%的边际收入税,而且你预期3年后的通货膨胀率为3%,计算这种国债的税后真实收益率 0.6(1-0.25)-0.3=1.5%,影响真实利率的因素,从新投资的资本品获得的预期回报率 时间偏好率 如果边际资本生产率和时间偏好率增加,将提高事前真实利率水平 美联储能在一定时期内影响真实的短期利率 供给震动:能源价格急剧上升时,真实利率下降(投资回报率下降、企业对投资品的需求下降，、对贷

25、款的需求下降、导致真实利率降低) 联邦税收政策及管理环境的变化：放松管制，改善企业环境，使投资回报率增加，从而拉动真实利率上升,联邦预算赤字的变化：赤字增加，真实和名义利率上升 金融体制的放松管理：放松管制可能会提高真实利率,收益率 17 15 1981.5.15 13 1984.7.13 11 1985.3.8 9 7 1995.7.28 5 1993.2.5 3 2 4 6 8 10 20 30,1、暗含的远期利率：2年的投资期间,R1 =t+1r1=2R2 t+1r1 =2R2-R1 R11年期国债可获得的收益率 R22年期国债可获得的收益率 t+1r1暗含的远期利率,在例子中：,暗含远

26、期利率为： 8%=26%-4%,在复利情况下,（1+R1)(1+ t+1r1)=(1+R2)2 1美元投资于1年期债券收益率R1，在1年以后都以t+1r1的暗含远期利率以复利计算，等于2年期债券可获得的收益率R2。 （1+R2)2 t+1r1=1=1.08041 (1+R1),结论,暗含的利率是市场预期的1年后，1年期国债的收益率,暗含的远期利率：20年的投资期间,（1+ tRL) n =(1+ tR1)(1+ t+1r1)(1+t+2r1)1+t+(n1)r1 tRL长期债券收益率 tR11年期收益率 t+1r1第二年暗含的利率 n预计的投资年限,包含对未来利率变化的隐含预测，向上倾斜的收益

27、率曲线反应市场平均预测未来的短期利率将比现在高，这种情况下，投资者预期利率将上升，通过把长期证券转换成短期证券，投资者把这种预期转化成了行动（当利率确实上升时再转换，就会招致巨大的资本损失），银行将倾向于避免购买长期证券，因为预期长期证券市场价格将下降，会产生未来损失，应把重点投向短期证券,结论,根据纯预期理论,这些暗含的利率是市场对未来利率预期的无偏估计。在纯预期理论看来，除了利率预期外，任何因素都不能影响收益率曲线的形状。,案例1：杰丝沃顿,1、个人情况： MBA学位、单身、年薪5万美元 财务状况(1)价值75000美元的蓝筹股票（blue chip) (2)65000存款 （3）5000

28、0元的借款（如果需要的话） （4）未抵押的房产 （5）修房子需10000 （6）买车250000 由于财务状况,承受力很强,2、市场利率：（6个月1年借款）优惠利率+0.5%=12.75% 问题: 投资债券是长期的还是短期的?高息还是低息的?短期的还是长期的? 应该借款买债券吗?,框架图,(到期收益率)选择,税收,两种形式债券: 1. (100) $110 利息=$10 T=0 1Yr 1年价差0 2. (90.91) $100 利息=0 T=0 1Yr 1年价差$9.09,假设差额税率为45%,1.税收=$100.45=$4.50 净利=$10$4.50=$5.50 税后利润率=$5.50$

29、100=5.5% 2.税收=9.090.750.45=$3.07 净利=$9.09$3.07=$6.02 税后利润率=6.0290.91=6.6%,借款情况,如果杰斯借款买车,没有税收优惠 如果借款买债券,利率是税率的减少 12.75(10.45)=7.01%,根据纯预期理论:长期债券是未来短期债券的平均值,02/01/90 13.25% YTM=11.09 (1Yr) 02/01/91 12.50% YTM=10.63(2Yr) (1+0R2)2=(1+0R1) (1+1r1) (1.1063)2=(1.1109)(1+1r1) (1+1r1)=(1.2239) (1.1109)=1.101

30、71r1=10.17% 市场预测1年内利率下降1%,在投资证券的久期及其对利率变动的价格敏感性之间,存在着一个重要的线性关系:投资证券价格变化的百分比等于负久期乘以利率的变化除以1加初始率或收益率,为了解释该关系怎样为银行投资主管提供有用信息,如果该证券市场利率从当前10.73%的收益率上升到了12%,变化了1.27%,那么,该国债价格变化的近似值为: 证券价格变化 0.0127 的百分比 = -4.26 100%= -4.89% 1+0.1073 利率只上升了1个多百分点,却使证券价格下降了差不多5%。投资者必须决定利率上升机会有多大，银行能否接受这种价格弹性，其它投资证券是否更适合于银行当

31、前的需要,米达斯成长公司,问题:宏观经济中各种经济变量与资本市场的关系,判定加拿大整个经济在经济周期中所处的阶段,分析决定基金资产与现金之间的分配比例,将决定哪些部门予以重视,哪些部门应不予以重视,宏观经济分析为什么对公司经理来说是重要的,国民经济是一个同意的有机整体,在这个整体中,有着门类齐全的部门,各部门又有着千差万别的不同行业,各行业又有着成千上万的企业,这些众多的企业行业和部门有着千丝万缕的联系,它们相互影响,相互制约,企业的强弱受行业的影响,行业的衰盛受部门的制约,部门是否兴旺又取决于国民经济的增长与发展的速度和质量 企业是国民经济的基本单位,单在不同的经济气候之下,企业的生产经营活

32、动要受到不同的影响,生产经营的后果也会有显著不同,这就要求企业适时进行调整,公司经理需要知道哪些宏观经济分析,长期经济增长状况,证券市场是国民经济的晴雨表,证券价格影响着人们的预期收入 宏观经济变量 GDP增长表明给公司提供大量机遇,股票回报率高。但对债券市场而言有一定的负面效应，因为意味着较高的利率，较低的债券价格 通货膨胀：（悲观指数）比预计高的通货膨胀指数对证券市场来说，征兆着熊市，比预计低的通货膨胀指数对证券市场来说，征兆着牛市,失业率（悲观指数），对证券市场没有直接的影响；失业率增加，表明经济达到顶峰，随之而来将要进入萧条时期，当萧条时期结束，失业率会降低；失业率低，可用资源缩小，雇

33、主成本提高，劳动力成本提高，生产成本提高，意味着通胀成本提高，意味着较高的利率，较低的债券价格，对证券市场不利 工业生产报告，设备利用率 综合指数 货币和财政政策，财政政策可鼓励和抑制消费，会影响总的经济状况；货币政策会影响货币供应量,“华能国际电力纽约上市”案例 背景：1994年10月初，中国华能国际电力一个不独立的电力部门正在全球发行股份，通过ADR在纽约证券交易所上市，由于低迷的市场，面临价格过高的状况 要求：掌握中国的政治、经济、社会和技术的环境 通过学习国际和美国ADR，了解和掌握全球和亚洲资本市场 掌握个人投资 电力工业 投资银行业务,问题： 如果你被美国一家大公司雇佣，这家公司准

34、备购买HPI股票，需要你提供一份关于中国电力系统成功企业的分析报告，HPI的优势和劣势 非美国公司在美国上市的优势是什么？在那里，HPI还考虑些什么 为HPI选择一个发行价 最接近HPI的发行价值是什么价格？你的建议是什么？ 作为一个投资者，你将买这家公司的股票吗？,对于HPI来说，这个时间上市合适吗？外国投资者会感性认识吗？ HPI25%的股权结构是什么意思 在为公司股票决定市场价格的时候什么是准绳？,成功因素的途径： 当HPI使用外国技术使生产效能提高到40% 使用外国技术，根据融资方面的要求，使用外国货币，要熟悉外汇市场 政府关系，根据公司将要把电出售给各省的情况，必须保持与各级政府的关

35、系 优势 HPI在5个工厂已经使用了国外技术，并5个企业均赢利，全部工厂在结构和预算上都希望资金及时到位 国家政府对电力行业给予重视 煤在中国，资源是充分的，供应、送货等都比较顺畅,公司领导层与当地政府有良好的关系 电力行业在资本市场被看好 股权由政府和电力公司组成 煤的供应与价格通过开放市场进行的,资本运营 股票发行审批程序 公司改制 提出申请（经地方政府、体改委、证管部门或中央企业主管部门同意） 中国证监会核批明确发行额度 中介机构召开协调会、制作申报材料 中国中国证监会初审通过、复审通过 刊登招股说明书、发行公告 上网定价发行,股票上市的准备工作 股东名册登记及股票托管（结算公司存款部）

36、 验资（会计师事务所） 召开创立大会 注册登记 上市推荐（由证券公司） 上市形象宣传 编制上市公告书,股票上市的审批 上市审批机构（上市委员会） 上市审批时间（20个工作日） 上市审批要求 内容真实完整 未经交易所批准，不得向社会披露有关信息 开具上市通知书 上市三天前公布公告书 将费用划入交易所指定帐户,B股的发行与上市 B股的投资人 外国的自然人、法人和其他组织 港澳的自然人、法人和其他组织 定居在国外的中国公民 境内上市外资股其他投资人,什么是ADRs？ 美国存股证ADRs（American Depository Receipt Rights)是一种可转让的，代表股份的证明。是实际的证书

37、，代表这种证书的证券。每个存股证“DR”代表外国发行者的一股或几股股票。实际上是外国发行者的股权证书。,美国存股证ADRs的操作程序 美国的经纪商买入 非美国公司的股票 （ 在非美国公司所在 地的证券市场） 存股银行（非美国银行） 持有真正的股票 受托银行（发行收据ADRs 出售给投资者),美国存股证ADRs的作用 提供用美元买卖股票的方便 便利股票转换 避免转帐时征收印花税 避免在美国以外的地方存放所带来的不便 用它国货币所带来的红利兑换成美元 通过股数调整的方式，调整到美国投资者所习惯的价格 企业的合并与收购 外国政府债券的发行 雇员的福利与补贴计划 按条款144A发行,美国存股证ADRs

38、的上市（在纽约股票交易所） 费用：初始费：36800美元，每个等级有不同的加价。如100万股的存股证，费用将是36800加65300美元。另外每年还要收取一些外加的上市费用 上市标准： 至少有2000名证券持有者，每人至少持有100股该股股票 其总市场价值超过180万美元 该发行者的净有形资产至少为180万美元 最近一个财政年度的累计税前收入至少为25万美元,美国存股证ADRs的上市 要求提供的信息：该外国发行者的股票有广阔的独立市场 公司管理：关于中期收入报告和公司管理惯例的政策和规章 上市过程：提交上市申请报告及有关简要说明,发行上市时机的选择问题 发行市赢率的高低。市场情况越好，市赢率越

39、高，公司将获得较高的发行价格。 发行费用的高低。市场低迷，聘请承销商困难，收费高。市场走强，费用可适当降低。 国际影响力的大小。国际影响力大，发行比较容易。 公司及其产品所处的生命周期。如果公司处于高速增长期，投资者对公司的未来发展和高回报充满信心，公司股票将可以获得较高的发行市赢率 同类股票在市场上的发行时间。如果有多家同类公司同时发行股票，必然分散投资者的注意力，难以集中于某一只股票。,新股发行价格的确定: 宏观因素 公司因素：近几年及今后税后赢利和增长率因素 股市因素：顾及二级市场股票价格变动状态 行业因素：行业发展前景和特点 地区因素,微观因素 现金流量贴现法:用公司未来一段时间内预测

40、的自由现金流量和公司末期价值的贴现现值来估算公司市场价值的方法(适合于共用事业类公司) 预测自由现金流量 确定贴现率 计算终期值 计算公司总价值 计算每股价值 敏感度分析 可比公司法:将目标公司与具有相同行业和财务特征的上市公司比较,来对公司市场价值进行估值的方法 可比公司选择 选择合适方法 利用倍数计算公司价值,经济收益附加值(EVA):目标公司的价值等于公司总投入资金加上公司未来EVA的现值之和 确定公司具备创造EVA能力的年限 测算预测期内各期的EVA 计算公司总价值,我国新股发行定价方式问题: 严格的市盈率行政发行定价模式 证券法实施以前新股发行基本上采取13-16倍市赢率(平均14.

41、83倍)方式定价,新股发行进入市场,在进入市场之前，实际上发行价格已经确认，监管机构在一定程度上成为新股发行定价的主导力量，新股发行价格不是真正意义上的供求关系决定的价格 市赢率每股净收益=发行价格,放宽与淡化市赢率的市场化定价方式（法人配售） 99年首钢股份，三九医药首发，真空电子增发，2000年桂冠电力等采取的方式，逐渐突破了传统的市赢率障碍，采取路演和向机构投资者询价的方式，逐渐探索各种利用市场机制发行价格的功能，采用“总额一定，不确定发行量，价格只设底价，不确定发行量，不设上限。但2000年新股发行市赢率被闽东电力以88.69倍的市赢率水平涮出历史高价。后平均水平高达139.2%,“半

42、市场化”上网定价发行方式 主承销商利用证券交易所的交易系统，由主承销商作为股票的唯一“卖方”，投资者在指定的时间内，按照现行委托买入股票的方式进行股票申购。 市场风险完全由券商和发行人承担 (宝钢等),上网定价发行申购程序 申购当日（T+0），投资者申购，并由证券交易所反馈受理情况 申购日后的第一天（T+1 ），由证券交易所的登记结算公司将申购资金冻结在申购专户中 申购日后的第二天（T+2），公布中签率 申购日后的第三天（T+3），公布中签结果 申购日后的第四天（T+4），对未中签部分申购款予以解冻,进一步说完善我国证券市场新股发行定价方式的建议 坚持走符合国际通行规则且有中国特色的市场化道路

43、才能符合各方利益 发行方式需要多元化 逐渐淡化上网定价发行方式的做法 主要目的是限制“黑箱操作” 有限度使用网上累计投标发行定价方式 适合机构投资者相对理性和素质较高,结果比较贴近市场,目前我国做不到 逐步推行上网竞价发行定价方式,汇率的重要性,汇率与国内价格共同决定了外国人购买本国产品的成本，从而影响本国的出口 汇率也决定了本国人从外国购买任何商品的成本 由于汇率产生的利益因素，使各国政府在决定干预货币体系以试图影响汇率水平时将发生争执,汇率的决定,外汇市场是一个高度民主竞争的市场 同一类产品 一国货币存在着众多的买者和卖者 同整个市场比起来，任何单个买者和卖者都很渺小，都不可能影响汇率 在

44、自由浮动工资汇率体系当中，政府放弃对外汇市场进行干预，允许汇率完全由自由市场力量决定，没有人为的因素 在有管理的浮动汇率体系当中，当出现汇率变动会强烈影响国家利益时，一国政府就会进行干预直到阻止这种汇率变动,￥/$ S$ 106 D$ Q$,研究美国和日本的汇率决定 我们想知道桔子的价格，通过确定桔子的货币数量就可以知道。同样根据外国货币日元的数量表示美元的价值 美元的价值在纵轴上，价格以1美元供给日元数量表示，横轴是各期美元的数量 供求曲线表示各个时期中在任何可能的汇率上美元攻击和需求的数量 美元供求曲线的交叉点决定了均衡汇率为1美元：106日元,美元的需求曲线是由购买美国商品、劳务以及股票

45、、债券、CD等金融资产和办公楼、银行、工厂、土地等不动产的日本商人所决定，因为日本商人必须用美元来支付这些项目，所以他们需要美元而出售日元 需求曲线是向下倾斜的，因为在其它既定因素不变时，美元价值下降对日本商人而言，美国国内商品更便宜，因而刺激购买。例如，如果美元从120日元贬值到100日元，那么旧金山旅馆一间价格为100美元的房间将从12000日元降至10000日元,图中供给曲线是由试图购买日本的商品、劳务、金融资本和不动产的美国人决定的。因为购买日本商品必须支付日元。所以美国人必须卖出美元换取日元用于购买。美元的供给曲线就是相应的日元需求曲线 图中的供给曲线是向上倾斜的，因为在当其它因素既

46、定时，美元价值上升，日本商品、劳务和资产在美国的价格为600美元。如果1美元仅能兑换100日元，其成本将变为900美元 由于坚挺的美元降低了购买日本商品的成本，所以与此相应的是美元供给增加，以便有更多的资金用于购买,供求曲线的移动常引起竞争市场上价格的变动。许多供求曲线产生移动，同样会改变美国日本的汇率 长期汇率的决定 相对价格水平：通货膨胀水平较高的国家将发生货币贬值。假设日本价格水平上升10%，而美国价格水平未变。显然在任何汇率上，对日本人和美国人而言，美国的商品和劳务更具有吸引力。希望购买美国商品和劳务的日本人增多，需求增加，使美元的需求曲线从D1移动到D2。这时均衡点就移动到B点，表示

47、美元升值（日元贬值）在美国人看来，任何汇率水平上美国商品也更具有吸引力，从日本的进口减少，供给下降，使美元的供给曲线从S1移动到S2，美元进一步升值，C点为新的均衡点，汇率达到1美元：132日元，日本的通货膨胀使日元贬值，美元升值,￥/$ S2 S1 132 C B 120 A D2 D1 Qs,购买力平价说,瑞典学者卡塞尔1922年提出 基本思想：一个国家的人们之所以需要外国货币是因为它在该国国内具有对一般商品的购买力；同样，外国人之所以需要该国货币，也是因为它在该国具有购买力 本国货币和外国货币的相对价值主要取决于两国货币的比较,购买力平价理论（PPP理论）,汇率变动可以完全抵消两国不同的

48、通货膨胀率的影响 各国产品在外国市场上的价格不变 如果美国物价上涨1倍，那么美国别克车的价格就从3000美元上升到6000美元也将从1.50马克贬值到0.75马克 浮动汇率使发生恶性通货膨胀的国家在世界贸易中保持原有的竞争优势 甲地的住宅价格为每平方米4000元，乙地的住宅价格为每平方米2000元，这一差价不会引起套利活动，因为住宅是不可能从一地搬运到另一地的。甲地的理发价格为10元，乙地的理发价格为5元，这种价格差异也是不能引起套利活动的，尽管存在着可能性（乙地的理发师乘坐飞机去甲地提供理发服务）但是与商品价格相比，交易成本过大，以至于不能发生,绝对购买力平价,以“一价定律”为其理论基础 在

49、自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一种货币表示的价格应该是一样的；如果这个价格不一样，也就是说，同一种商品在不同国家有不同的价格，人们就会不断地进行商品套购活动，即把商品从价格低的国家拿到价格高的国家出售，直到各国之间的价格一致。,绝对购买力平价的前提条件 对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立 在两国物价指数编制中，各种可贸易商品所占的权重相等 形式： P P=eP* e= P* e 直接标价的汇率 P、P* 分别表示两国物价指数 意味着汇率取决于不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，取决于不同货币对可贸易商品的购买力之比,相对购买力平价理论,在一定时期内，汇率的变化要与同一时期两国

50、物价水平的相对变动成比例，各国一般物价水平以同一种货币计算时并不完全相等，而是存在着一定的、较为稳定的偏离 形式： QP e= P* Q为常数,需要注意的问题,购买力平价的理论基础是货币数量说，一般假设单位货币的购买力是由货币发行数量决定的，货币购买力的倒数是物价水平，货币供应量越多，物价水平越高，所以汇率完全是一种货币现象 名义汇率在剔除货币因素后所得的实际汇率是始终不变的,优缺点,两国货币的购买力作为决定汇率的基础有其合理性 揭示了汇率变动的长期的、根本性的原因 开辟了从货币数量角度对汇率进行分析之先河 但在理论上是颠倒：把内在价值看作是由其购买力决定的；应该把一国货币的购买力看作其内在价

51、值的体现，究竟是相对价格水平决定了汇率还是汇率决定了相对价格水平，还是两者同时被其它变量随外生决定，没有阐述清楚,美元与选定国家货币的汇率 1月份单位美元兑换外国货币数量 国家 货币单位 符号 1966 1976 1986 1996 奥地利 先令 $ 25.9 18.4 17.2 10.2 英国 英磅 0.36 0.49 0.70 0.65 加拿大 美元 C$ 1.07 1.01 1.41 1.37 法国 法郎 Fr 4.90 4.48 7.48 4.98 德国 马克 DM 4.01 2.60 2.44 1.46 意大利 里拉 L 625 702 1633 1580 日本 日元 ￥ 361 3

52、05 200 106 瑞士 瑞士法郎 SFr 4.33 2.60 2.0 1.17,世界范围内“巨无霸”的价格 国家 巨无霸 实际汇率 巨无霸美元价格 购买力平价汇率 高估和低估 价格 （外国货币/美元） 澳大 利亚 A$2.06 1.36 $1.51 1.08 +26% 英国 1.45 0.65 $2.23 0.76 -15 加拿大 C$2.27 1.36 $1.67 1.19 +14 法国 Fr15.4 5.06 $3.04 8.10 -38 德国 DM3.9 1.48 $2.64 2.05 -28 意大利 L3700 1623 $2.28 1947 -17 日本 ￥322 96.9 $3

53、.32 169.5 -43 瑞士 SFr4.89 1.23 $3.98 2.57 -52 美国 $1.90 - - - -,利率平价理论 即期汇率：USD/CND1.9980/90 3个月(91天) 加拿大元利率 12% 3个月(91天)美元利率 18% 假设有资金100万元,如果投资于美元,可得利息: 18 91 1000000 = USD45500 100 360 如果投资于加拿大元，可得利息： 10000001.9980=CND1998000 12 91 1998000 =CND60606 100 360,两种方法的收益应该是相等的，3个月以后的远期汇率应该是： 1998000+6060

54、6 2058600 = 1000000+45500 1045500 = 1.9690 远期差额=1.9980-1.9690 = 0.0290,其它长期汇率决定因素,偏好和产品开列：汇率受各种产品需求的影响，这种需求又取决于人们的偏好，人们对某种产品的偏好增加，需求增大，导致该产品国的货币升值，也可以通过开发新产品使外界对该产品的需求增大 生产率：是降低产品成本和价格的主要因素，通过降低成本提高竞争力并由此使该国货币增值 关税和配额：假设美国对进口的日本汽车增加1000元的关税，进口汽车的吸引力下降，美国客户购买日本汽车和日元数量减少，从长期来看，会引起美元升值,短期汇率决定,对国内外投资的预期回报 假设一位拥有1亿美元的美国机构投资者要投资于高于收益率的银行CD，他希望在任意主要的金融中心投资纽约、伦敦、法兰克福、香港等地投资，我们先把国内和国外CD的利率分别定义为iD和 iF。如果该笔资金投资在纽约的CD，那么就不发生外汇交易，其预期回报就是iD。但是，如果投资者把资金转移到法兰克福的德国银行，那么他一定会面对如下，即