外汇市场与汇率

1、外汇市场与汇率第一节 外 汇 一、外汇的再界定 1. 前面对外汇的粗略界定可以概括为：外币和以外币标示的有价证券。2.中华人民共和国外汇管理条例所称的外汇，是指下列以外币表示的可以用作国际清偿的支付手段和资产：外国货币，包括纸币、铸币；外币支付凭证，包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证等；外币有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；特别提款权、欧洲货币单位；其他外汇资产。3.在复杂的经济生活中，外汇并不限于外币资产，而且还延伸到专用于国际结算的本币资产。我国曾存在过“外汇人民币”；欧洲金融市场上的“欧洲美元”和“欧洲英镑”，对英美来说也是外汇。4. 金的集中储备也视为外汇。二、外汇管理与管制

2、 1、外汇管制的内涵亦称“外汇管理”，是一国政府为平衡国际收支和维持汇率稳定等，而授权货币行政当局对外汇的买卖、外汇汇率、外汇有价物以及涉及外汇资金的收入与运用的各个方面实行行政干预和管制。外汇管理是政府对外汇的收、支、存、兑所进行的一种管理。一般来讲，凡是有自己法定货币的地方，就存在外汇管理。至于管理的松紧程度，因国、因地、因时而异。外汇管制是外汇政策的重要组成部分。管理严格的，多以外汇管制的字眼概括。但在实际生活中，就是实施严格的“管制”，也多使用比较缓和的“管理”字样。2、外汇管制的内容（1）外汇管制的对象人：居民和非居民物：外汇有价物交易项目：经常；资本（2）外汇管制的手段价格管制：官

3、定汇率；主动实行本币高估或低估；复汇率政策数量管制：收入结汇；支出审批4、外汇管制的类型根据外汇管制的内容和程度的不同，可把实行外汇管制的国家分为三种类型：（1）实行全面外汇管制的国家和地区（2）实行部分外汇管制的国家和地区（3）名义上取消了外汇管制的国家和地区。 5、外汇管制的利弊管制在短期内有助于实现国际收支平衡和稳定汇率以及国内宏观经济的发展。（1）不利于贸易发展，增加国际摩擦（2）不能充分发挥市场机制作用，资源配置扭曲（3）不利于吸收和利用外资（4）行政开支大，助长贿赂腐败之风三、可兑换与不完全可兑换 1一般说来，发达的市场经济国家实行本币与外汇的自由兑换，或称之为完全可兑换：本币在境

4、内可兑换为外汇；外汇可携出或汇出境外。外汇可携入、汇入境内，并在境内兑换为本币；无论是居民和非居民均可在境内持有外汇；彼此之间可相互授受。2. 完全可兑换，并不等于毫不实施外汇管理。例如，无论实行怎样自由兑换的国家和地区，除去在特定的旅游点，通常都不准许在日常的交易中以外币标价、流通。 3. 实施外汇管制的国家，该国的本币或是完全不可兑换的，或是不完全可兑换的。 四、我国的外汇管理和人民币可兑换问题 1. 1949年建国之后，长期实行严格的外汇管理；人民币是完全不可兑换的货币。2. 1979年以后的逐步改革和1994年的改革。3. 1996年底，实现人民币经常项目下的可兑换。4. 至于资本项目

5、的可兑换，也即人民币的完全可兑换，方向是既明确又肯定的，但尚无确定的时间表。第二节 汇率与汇率制度 一、汇率及其标价法1. 国与国之间货币折算的比率叫汇率；一个开放经济，到处可以看到汇率牌价表。2. 在汇率牌价表上的直接标价法和间接标价法。常见的汇率标价方法有直接标价法、间接标价法和美元标价法。 （一）直接标价法它是指以一定单位（1个或100、10000等）的外国货币作为标准，折成若干数量的本国货币来表示汇率的方法。也就是说，在直接标价法下，以本国货币表示外国货币的价格。目前，世界上除英国和美国外，各国都采用直接标价法。在直接标价法下，一定单位的外国货币折算的本国货币的数额增大，说明外国货币币

6、值上升，或本国货币币值下降，称为外币升值或称本币贬值。在直接标价法下，外币币值的上升或下跌的方向和汇率值的增加或减少的方向正好相同。例如，我国人民币市场汇率为： 月初：1USD=8.4CNY 月末：1USD=8.8CNY 说明美元币值上升，人民币币值下跌。 （二）间接标价法 它是指以一定单位的本国货币为标准，折算成若干数额的外国货币来表示汇率的方法。也就是说，在间接标价法下，以外国货币表示本国货币的价格。目前，世界上只有英国和美国采用间接标价法。在间接标价法下，一定单位的本国货币折算的外国货币数量增多，称为外币贬值，或本币升值。在间接标价法下，外币币值的上升或下跌的方向和汇率值的增加或减少的方

7、向相反。例如，伦敦外汇市场汇率为： 月初：1GBP=1.5000CHF 月末：1GBP=1.4500CHF 说明马克汇率上升，英镑汇率下跌。 （三）美元标价法 它是指以一定单位的美元折成若干数量的各国货币来表示各国货币汇率的方法。目的是为了简化报价并广泛地比较各种货币的汇价。例如瑞士苏黎士某银行面对其他银行的询价，报出的货币汇价为： 1USD=1.1860CAD 人们将各种标价法下数量固定不变的货币叫做基准货币（Base Currency），把数量变化的货币叫做标价货币（Quoted Currency）。显然，在直接标价法下，基准货币为外币，标价货币为本币；在间接标价法下，基准货币为本币，标价

8、货币为外币；在美元标价法下，基准货币是美元，标价货币是其他各国货币。 法定升值与贬值.法定升值是指政府通过提高货币含金量或明文宣布的方式，提高本国货币对外的汇价。升值是指由于外汇市场上供求关系的变化造成的货币对外汇价的上升。 法定贬值是指政府通过降低货币含金量或明文宣布的方式，降低本国货币对外的汇价。 贬值是指由于外汇市场上供求关系的变化造成的货币对外汇价的下降。 当某货币的汇价持续上升时，我们习惯称之为“趋于坚挺”，称该货币为“硬通货”。反之则习惯称之为“趋于疲软”和“软通货”。二、汇率种类 二、汇率的分类（一）按制订汇率的方法不同，划分为基本汇率与套算汇率 1、基本汇率（Basic Rat

9、e）：选择出一种与本国对外往来关系最为紧密的货币即关键货币（Key Currency），并制订或报出汇率。本币与关键货币间的汇率称为基本汇率。大多数国家都把美元当作关键货币，把本币与美元之间的汇率作为基本汇率 2、套算汇率（Cross Rate），又称为交叉汇率。有两种含义： （1）各国在制定出基本汇率后，再参考主要外汇市场行情，推算出的本国货币与非关键货币之间的汇率。例如：我国某日制定的人民币与美元的基本汇率是：1USD= 5.7200 CNY 而当时伦敦外汇市场英镑对美元汇率为：1GBP=1.7816USD 这样，就可以套算出人民币与英镑间的汇率为：1GBP=（1.78165.72）CNY

10、=10.1900CNY （2）由于西方外汇银行报价时采用美元标价法，为了换算出各种货币间的汇率，必须通过各种货币对美元的汇率进行套算。例如香港某外汇银行的外汇买卖报价是：1USD=1.7720CAD 1USD=1.5182CHF 据此可以套算出马克和瑞士法郎之间的汇率：1CAD=（1.5182/1.7720）CHF= 0.8568CHF（二）从银行买卖外汇的角度，划分为买入汇率、卖出汇率和现钞汇率买入汇率（Buying Rate），也称买入价（the Bid Rate），即银行从同业或客户买入外汇时所使用的汇率。卖出汇率（Selling Rate），也称卖出价（the Offer Rate），

11、即银行向同业或客户卖出外汇时所使用的汇率。中间汇率（Middle Rate），指银行买入价和银行卖出价的算术平均数，即两者之和再除以2。中间汇率主要用于新闻报道和经济分析。现钞汇率（Bank Notes Rate），即银行买卖外国钞票的价格。 外汇银行所报的两个汇率中，前一个数值较小，后一个数值较大。在直接标价法下，较小的数值为银行买入外汇的汇率，较大的数值为银行卖出外汇的汇率；而在间接标价法下，较小数值为银行卖出外汇的汇率，较大数值为银行买入外汇的汇率。例如，某日苏黎世外汇市场和伦敦外汇市场的报价如下： 巴黎 1USD= 5.7505 5.7615CHF （直接标价法）（银行买入美元价） （

12、银行卖出美元价） 伦敦 GBP1=USD 1.8870 1.8890 （间接标价法）（银行卖出美元价） （银行买入美元价）（三）按外汇的汇付方式不同，划分为电汇汇率、信汇汇率和票汇汇率1、电汇汇率（Telegraphic Transfer Rate，简称T/T Rate）是以电汇方式买卖外汇时所使用的汇率。 2、信汇汇率（Mail Transfer Rate，简称M/T Rate）是以信汇方式买卖外汇时所使用的汇率。3、票汇汇率（Draft Rate）是以票汇方式买卖外汇时所使用的汇率。（四）按外汇交易交割日不同，划分为即期汇率和远期汇率所谓交割（Delivery），是指买卖双方履行交易契约，

13、进行钱货两清的授受行为。同其他交易一样，交割日期不同，则买卖价格也不同。1.即期汇率（Spot Rate），也称现汇汇率，是指买卖双方成交后，在两个营业日（Working Day）以内办理交割所使用的汇率。 2. 远期汇率（Forward Rate），也称期汇汇率，是指买卖双方成交时，约定在未来某一时间进行交割所使用的汇率。一般而言，期汇的买卖差价要大于现汇的买卖差价。 对远期汇率的报价有两种方式：其一是直接报价（Outright Rate），即直接将各种不同交割期限的期汇的买入价和卖出价表示出来，这与现汇报价相同。其二是用远期差价（Forward Margin）或掉期率（Swap Rate）

14、报价，即报出期汇汇率偏离即期汇率的值或点数。升水（at premium）表示期汇比现汇贵；贴水（at discount）表示期汇比现汇便宜；平价（at par）表示两者相等。 银行报出的远期差价值在实务中常用点数表示，每点（point）为万分之一，即0.0001。 例一：在巴黎外汇市场上，美元即期汇率为USD1=FRF5.1000，三个月美元升水500点，六月期美元贴水450点。则在直接标价法下，三月期美元汇率为USD1=FRF（5.1000+0.0500）=FRF5.1500，六月期美元汇率为：USD1=FRF（5.1000-0.0450 ）= FRF5.0550。 例二，在伦敦外汇市场上，

15、美元即期汇率为 GBP1=USD1.5500， 一月期美元升水300点，二月期美元贴水400点。 则在间接标价法下，一月期美元汇率为GBP1=USD（1.5500-0.0300）=US$1.520二月期美元汇率为：1GBP=（1.5500+0.0400）USD=1.5900USD 在实际外汇交易中，也要报出远期外汇的买入价和卖出价。这样，远期差价的升水值或贴水值也都有一大一小两个数字。在直接标价法下，如远期外汇为升水，则报出的远期差价形如“小数大数”；如远期外汇为贴水，则报出的远期差价形如“大数小数”。在间接标价法下，如远期外汇为升水，则报出的远期差价形如“大数小数”；如远期外汇为贴水，则报出

16、的远期差价形如“小数大数” 例一,某日香港外汇市场外汇报价如下：即期汇率：1USD=7.78007.8000HKD（直接标价法）一月期USD升水：3050（小数大数）三月期USD贴水：4520（大数小数）例二,某日纽约外汇市场外汇报价为：即期汇率：USD1=7.22207.2240HKD（间接标价法）六月期HKD升水：200140（大数小数）九月期HKD贴水：100150（小数大数）例三,有些外汇银行在报价时并不说明远期差价是升水还是贴水。例如巴黎某外汇银行报价为：即期汇率： 1USD=1.84101.8420CHF 三个月： 200300 六个月： 300100（五）名义汇率、实际汇率和有效

17、汇率名义汇率（Nominal Exchange Rate）就是现实中的货币兑换比率，它可能由市场决定，也可能由官方制定。 名义有效汇率（Nominal Effective Exchange Rate）是一种加权平均汇率，其权数取决于各国与该国经济往来的密切程度（例如各国与该国的贸易额占该国总贸易额的比重）。 实际汇率是名义汇率用两国价格水平调整后的汇率，即外国商品与本国商品的相对价格，反映了本国商品的国际竞争力。名义汇率R与实际汇率e之间的关系是： 其中，Pf 和P 分别代表外国和本国的有关价格指数，R和 e 都是直接标价法下的汇率。三、影响汇率的因素汇率总是起起落落，涨跌不休。影响汇率的因素

18、有很多，但概括起来，主要有以下几种：1一国的经济增长速度。这是影响汇率波动的最基本的因素。根据凯恩斯学派的宏观经济理论，国民总产值的增长会引起国民收入和支出的增长。收入增加会导致进口产品的需求扩张，继而扩大对外汇的需求，推动本币贬值。而支出的增长意味着社会投资和消费的增加，有利于促进生产的发展，提高产品的国际竞争力，刺激出口增加外汇供给。所以从长期来看，经济增长会引起本币升值。由此看来，经济增长对汇率的影响是复杂的。但如果考虑到货币保值的作用，汇兑心理学有另一种解释。即货币的价值取决于外汇供需双方对货币所作的主观评价，这种主观评价的对比就是汇率。而一国经济发展态势良好，则主观评价相对就高，该国

19、货币坚挺。2国际收支平衡的情况。这是影响汇率的最直接的一个因素。关于国际收支对汇率的作用早在19世纪60年代，英国人葛逊就作出了详细的阐述，之后，资产组合说也有所提及。所谓国际收支，简单的说，就是商品、劳务的进出口以及资本的输入和输出。国际收支中如果出口大于进口，资金流入，意味着国际市场对该国货币的需求增加，则本币会上升。反之，若进口大于出口，资金流出，则国际市场对该国货币的需求下降，本币会贬值。3物价水平和通货膨胀水平的差异。在纸币制度下，汇率从根本上来说是由货币所代表的实际价值所决定的。按照购买力评价说，货币购买力的比价即货币汇率。如果一国的物价水平高，通货膨胀率高，说明本币的购买力下降，

20、会促使本币贬值。反之，就趋于升值。4利率水平的差异。所有货币学派的理论对利率在汇率波动中的作用都有论及。但是阐述的最为明确的是70年代后兴起的利率评价说。该理论从中短期的角度很好的解释了汇率的变动。利率对汇率的影响主要是通过对套利资本流动的影响来实现的。温和的通货膨胀下，较高利率会吸引外国资金的流入，同时抑制国内需求，进口减少，使得本币升高。但在严重通货膨胀下，利率就与汇率成负相关的关系。5人们的心理预期。这一因素在目前的国际金融市场上表现得尤为突出。汇兑心理学认为外汇汇率是外汇供求双方对货币主观心理评价的集中体现。评价高，信心强，则货币升值。这一理论在解释短线或极短线的汇率波动上起到了至关重

21、要的作用。除此之外，影响汇率波动的因素还包括政府的货币和汇率政策、突发事件、国际投机的冲击、经济数据的公布甚至政府要员的言论等。 这些因素之间也会相互加强或相互抵消。四、固定汇率制与浮动汇率制（一）、固定汇率制度1、汇率制度的内涵汇率制度，亦称 “汇率安排”，它是指一国货币当局对本国货币汇率确定的原则与变动的基本方式所作的安排和规定两种类型的汇率制度：固定汇率制度和浮动汇率制度 2、固定汇率制度的内涵固定汇率制度是指两国货币比价基本固定，或把两国货币汇率波动的界限限定在一定幅度之内的汇率制度 固定汇率制度的类型：金本位制下的固定汇率制度（典型的）、布雷顿森林体系下的固定汇率制度（纸币流通下的）

22、 3、维持固定汇率制的措施纸币流通条件下人为控制汇率：（1）贴现政策（2）运用外汇储备（3）向国外借款（4）实行货币的法定贬值或升值（低层次下维持汇率固定）（5）加强外汇管制4、固定汇率制的优点货币比价基本固定，便于经营国际贸易、国际信贷与国际投资的经济主体进行成本和利润的核算，面临汇率波动的风险损失较小，有利于这些国际经济交易的进行与发展，从而有利于世界经济的发展 5、固定汇率制的主要缺点（1）汇率的国际收支调节功能丧失（2）牺牲内部平衡才能调节失衡（3）削弱了国内货币政策的自主性（4）以引起国际汇率制度的动荡混乱（5）造成实际资源的浪费保持储备（二）、浮动汇率制度1、浮动汇率制度的内涵指政

23、府对本币与外币之间的汇率不加以固定，也不规定上下波动的界限，听任外汇市场根据外汇的供求情况，自行决定本币对外币的汇率。在浮动汇率制下，一国不再规定金平价，也不再规定现实汇率的波动幅度，货币当局也不再承担维持汇率波动界限的义务 2、浮动汇率制度的类型（1）按政府是否干预划分自由浮动（清洁浮动）管理浮动（肮脏浮动）完全的自由浮动是不可能的（2）按照浮动的形式分单独浮动联合浮动（货币集团对内固定，对外浮动）钉住浮动（货币篮子或某种外币）3、浮动汇率制的优点汇率能发挥其调节国际收支的经济杠杆作用；有利于各国自主决定其货币政策；只要国际收支失衡不特别严重，就没有必要调整财政货币政策，从而不会以牺牲内部平

24、衡来换取外部平衡的实现；减少了对储备的需要和资源的浪费，并使逆差国避免了外汇储备的流失 4、浮动汇率制的缺点汇率频繁与剧烈的波动，使经济主体面临较大的汇率波动所造成的外汇风险损失，从而对世界经济发展产生不利影响为外汇投机提供了土壤和条件，助长了外汇投机活动，这必然会加剧国际金融市场的动荡和混乱 照价格市场化和利率市场化的思路，好像浮动汇率制较之固定汇率制理想。其实问题并不这么简单。以香港为例，世界公认，这是市场化最充分的地区。但香港实行的却是联系汇率制度。两种汇率制孰好孰坏的争论，不只涉及经济全局，而且往往是国与国之间的政治问题。五、人民币汇率制度 1. 以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮

25、动汇率制。2. 外国把人民币的汇率归之为固定钉住汇率的范围之内； IMF则特别把中国的汇率安排划入该组织“其他常规的固定钉住汇率安排”项目之下。第三节 汇率与币值、汇率与利率 一、货币的对内价值与对外价值 1. 币值是一个常用的概念。 从国内角度考察，它相当于物价的倒数，称为货币的对内价值”； 引入汇率概念，一国货币的币值还可以用另一国的货币来表示，称为货币的 “对外价值”。 2. 货币的对内价值即货币的购买力；货币购买力的统计是一项极其艰巨的工作；要使各国的货币购买力可比，更是巨大的工程。3. 国与国之间货币购买力之比，与汇率所标示的货币兑换比率，往往存在着明显差异；这也称之为对内价值与对外

26、价值的偏离。二、汇率与利率 1. 汇率与利率之间存在紧密的联系。 2. 对外开放的市场经济国家，如果利率水平有差别，其他条件不变，货币资本就会从利率水平偏低的国家流向利率水平偏高的国家；大量货币资本的流出流入，必将引起汇率的波动。3. 钉住汇率的国家和地区，在利率上必须跟着钉住货币的那个国家的利率水平走。 否则，货币资本大量流出流入的冲击，必将使钉住汇率经受挑战直至被迫放弃。第四节 汇率的作用与风险一、汇率与进出口 1. 本币汇率下降，即对外贬低，能促进出口、抑制进口；若本币汇率上升，即对外升值，则有利进口，不利出口。 2. 这必须有一个伴随的条件，即进出口需求有价格弹性进出口品的需求会由于进

27、出口品价格的变动而变动。3. 汇率下降，出口商品量能否增加，还要受商品供给扩大的可能程度，即出口供给弹性所制约。4. 一国出口商是否可以从汇率贬值中得到额外利润，还以一国货币对内购买力不变为前提条件；国内物价上涨，就会对消额外利润，从而也就没有调低出口品在外国市场上的价格的空间。5. 当竞争对手通过贬低各自本币汇率等措施加以反击时，竞争的优势即不复存在。 6. 汇率作用于进出口，是规律；但如果不具备必要的条件，作用并不会实现。二、汇率与物价 1. 本币对外贬值，进口商品的国内价格上涨；本币对外升值，进口商品的国内价格降低。2. 本币对外贬值，刺激出口，出口品有可能涨价；本币对外升值，有可能获得

28、较廉价的进口品。3. 汇率的变动如果导致物价总水平的波动，其后果就不仅限于进出口，而是将影响整个经济进程。 三、汇率与资本流出入 1. 汇率的变动对国际之间长期投资的影响不太直接。因为长期资本的流动主要以利润和风险为转移。 如果吸收投资国的货币对外比值下降并从而使利润汇回投资国的金额相应减少，或者其他不利的汇率变化，一国对外资的吸引力会由于汇率而减弱；相反的汇率变化也可能加强对外资的吸引力。四、汇率与资本流出入 2. 对于短期资本流动，汇率的影响是直接的： 当存在本币对外贬值的趋势下，以本币计值的各种金融资产会被转兑成外汇，资本外流；反之，当存在本币对外升值的趋势下，会引发资本的内流。五、汇率

29、与产出和就业1. 汇率的变动能够影响进出口、物价和资本流出入，就能对一国的产出和就业产生影响。2. 当汇率有利于出口增加和进口减少时，就会带动总的生产规模扩大和就业水平的提高，甚至会引起一国生产结构的改变；相应地，不利的汇率会给生产和就业带来困难。3. 汇率与生产、就业的关系是间接的，不能简单推断。六、从汇率作用的视角判断汇率高低是否适宜 1. 本币的对外币值是否适宜是高估了还是低估了，人们通常从汇率作用的视角判断： 汇率是否有利于对外贸易； 汇率是否造成了资本的异常流动； 汇率是否有利于外国资本的流入； 汇率是否冲击国内物价乃至整个经济的稳定2. 汇率的作用是多方面的，因而从汇率作用的视角判

30、断汇率是否适宜，应该进行全面的权衡。3.如果要在汇率方面采取行动，那还必须认真考虑： 对手国可能有怎样的反应和反措施； 算算政治账，也即长远的经济账 七、汇率发挥作用的条件 汇率能否充分发挥作用及作用程度的大小，除了受到进出口商品的需求弹性、出口商品的供给弹性制约外，还会因各国的经济体制、市场条件、市场运行机制、对外开放程度的不同而异。 一国的市场调节机制发育越充分，外汇市场与其他金融市场和商品市场的相关度越高，国内市场与国际市场的联系越密切，微观经济主体与经济变量对汇率的反应才越灵敏，汇率作用才能越有效地发挥。八、人民币的汇率问题 1. 1998年以来，人民币贬值、升值成为国际经济乃至国际政

31、治领域的热点问题。2. 对于国际舆论乃至国际政治施加于人民币汇率的压力，有“书生”的想当然，有经济利益集团的驱动，更有深层次的政治目标，必须冷静分析，分别应对。第五节 外汇市场的基本交易形式一、即期外汇交易即期外汇交易，又称现汇交易，是指买卖双方成交后，在两个营业日内办理交割的外汇买卖。 四个步骤：即询价（Asking）、 报价（Quotation）、 成交（Done） 及证实（Confirmation）。银行的报价程序 ：确定当天的开盘汇率 、开始对外报价 、修订原报价.环球金融电讯协会（Society for Worldwide Interbank Financial Telecommun

32、ication 简称SWIFT） 二、远期外汇交易 远期外汇交易又称期汇交易远期交易功能 避免商业或金融交易遭受汇率变动的风险 外汇银行为平衡期汇头寸 投机者为谋取汇率变动的差价 三、掉期外汇交易 掉期交易的概念：掉期交易（Swap）， 是指将货币相同、金额相同，而方向相反、交割期限不同的两笔或两笔以上的外汇交易结合起来进行 掉期交易的功能1、 可降低筹资成本2、 可轧平头寸四、套汇交易 套汇交易的概念：套汇交易是指同一时间投机者利用不同外汇市场同一种货币汇率差异，贱买贵卖，从中赚取汇率差额利益的外汇交易。套汇交易的种类：直接套汇、间接套汇五、套利交易套利（Interest Arbitrage

33、） 是指在两国短期利率出现差异的情况下，将资金从低利率的国家调到高利率的国家，赚取利息差额的行为。 例如：投资者对抛补套利进行可行性分析时所采纳的一般原则 ：利率差大于、小于、等于较高利率货币的贴水幅度 ，具有较高利率的货币升水 四种情况。资料：经济开放、金融稳定和人民币汇率”研讨会综述自2002年下半年以来，人民币汇率一直面临着巨大的升值压力。人民币是否应该升值还是保持稳定，人民币汇率的变动对我国经济发展、就业以及国际关系将产生何种影响，当前的人民币汇率制度存在什么样的问题以及应该如何进行改革，针对这些问题的广泛探讨和深入研究，对于进一步提高政策的实施效果，完善我国的汇率制度，维持稳定的金融

34、环境，进而推动我国经济的持续健康快速发展具有非常重大的意义。2004年11月6日，复旦大学金融研究院、交通银行发展研究部、和上海金融学会国际金融研究部联合举办“经济开放、金融稳定和人民币汇率”研讨会。众多国内专家学者共聚一堂，围绕人民币汇率问题展开热烈讨论。与会的专家学者们各抒己见，畅所欲言，就人民币均衡汇率的决定、人民币汇率变动对国民经济的影响、人民币汇率制度的改革等热点话题展开了广泛和深入地讨论，提出了很多建设性的意见和建议。 一、关于人民币的均衡汇率及其形成机制 有些专家认为，在固定汇率制度下我们没有办法来判断什么样的汇率水平是合理的，因为在这种硬性规定的汇率制度下，任何水平的汇率都无法

35、评价其合理还是不合理，要确定正确的汇率水平是非常困难的，应该把出口换汇成本作为决定人民币汇率水平的依据。日本的经验和中国一些地方的数据都证明出口换汇成本是决定人民币汇率水平的合理依据。出口换汇成本作为决定人民币合理汇率水平的优点在于：第一比较简洁，第二也比较符合我们国家的国情。现在我国的对外贸易依存度已经达到60，人民币汇率对国民经济的发展和就业的影响应该是非常大的，所以出口换汇成本可以作为确定人民币均衡汇率一个重要依据，在此基础上再作灵活调整。如果人民币升值压力是短期的，当然可以不用考虑，但如果是中长期的压力，就必须要考虑升值。长期看，人民币升值应该是利大于弊，因为在很多国家或地区（如日本、

36、新加坡和台湾地区等），如果货币在较长时期内稳中有升，那么企业竞争力就会不断加强，产业结构也会不断优化。 有的专家则认为，人民币汇率问题应该回归到一价定律，从货币哲学角度研究人民币汇率问题。目前的人民币出现了“一张货币两张皮”的现象，即人民币对内有贬值压力，对外有升值压力，所以研究人民币汇率问题的应该回到货币价值论层面来研究，解决人民币汇率这个问题则应首先解决市场机制的问题。我国的市场化政策是明显的不对称政策，我国在内部市场与外部市场衔接的过程中，制定和实施政策不是双边的，而是单边和不对称的，造成我们国内市场与外部市场的分离。在这种情况下，作为一种支付手段和清算工具，人民币必然出现内外价值的偏离

37、，从而对中国经济金融的稳定和发展产生很大的危害，即：一是阻碍国内市场与国际市场的有效衔接；二是严重削弱货币政策的有效性；三是容易诱发国际游资的冲击。 有的专家认为，人民币升值的中长期压力来源于国内的贸易品价格比非贸易品价格下降得快，出口价格一直在下降，因而人民币汇率应该升值。人民币三年左右升值30%是可行的，升值会导致国内一般贸易企业优胜劣汰，促进一般贸易企业技术进步；同时会使加工贸易企业把一些生产链条放到国内，这两方面对中国经济增长都有好处。此外，人民币小幅升值策略还可以缓解国内的通货膨胀。在人民币升值阶段，要加强外汇管制，限制投机资本，适当调整收入分配和地区分配政策，维持出口退税政策，防止

38、房地产泡沫。通过实施一些配套政策来解决升值的弊端，我国就不会重蹈日本的覆辙。 专家们认为，人民币汇率虽然是市场汇率，但是境内交易每天只有6-7亿美元，其中最大的买家是中央银行，因而目前的人民币汇率形成机制主要存在以下几个问题：一是不能灵活反应市场的供求；二是压制了汇率变动提高资源配置效率的积极作用；三是不利于经济主体提高外汇风险意识，因此有必要进一步发展外汇交易的零售市场和批发市场，增加市场交易的主体（如让国内企业、国际企业甚至国际金融机构来参与外汇市场均衡汇率的决定），开发避险工具，改进交易方式，研究和改革银行的结售汇制度，适当扩大银行间市场汇率浮动的幅度，推动贸易和投资的便利化，稳步推动资

39、本账户的开放，拓宽人民币汇率形成基础。 二、关于人民币汇率制度改革 专家们认为，虽然我国在1994年汇率并轨时就实行了有管理浮动汇率制度，但是这一进程因1997年的亚洲金融危机而中断，随后中国实行了实质上的钉住汇率制度，这是由国际特殊原因造成的。因此我国下一步的人民币汇率制度改革，不是要去创造一个新的汇率制度，而是要如何把管理浮动汇率制度恢复起来。 长期以来，人民币汇率政策基本上是相机抉择，我们需要改变这一现状，应该确定人民币汇率制度改革和发展的长远方向。另外，人民币汇率率政策和利率政策没有协调起来，主要表现在利率市场化不断推进，但是汇率始终固定在一个水平，汇率并没有市场化，因此利率政策和汇率

40、政策应该更加紧密地互相配合。 专家们认为，当前人民币汇率制度的改革不应操之过急，应该尽量稳定人们的心理预期，在人民币的升值压力和贬值的实际压力减轻后，人民币汇率可以尝试小规模浮动，进而推动资本项目逐步放开，最后过渡到浮动汇率制度。我国目前正处于经济转轨时期，既不宜选择适合以前计划体制的固定汇率制度，也不宜选择自由市场体制的浮动汇率制度，而应选择中间汇率制度，逐步加大浮动幅度。 专家们提出，管理浮动汇率制度度要分阶段实现，即应分近期、中期和长期三个阶段。长期目标就是市场因素要占主导地位，中期目标就是市场因素要占一定地位，近期目标就是要在现在基础上逐步增加市场因素。总体看，人民币汇率制度的发展方向

41、就是要不断增加市场因素。 有的专家提出，在具体操作时汇率制度改革要尽可能做到简化和量化。如汇率波动幅度的决定问题，有的与会学者提出按照黄金分割原理来确定的，即按1/3与2/3来确定。有的专家则提出应该在1%或2.25%之间。如果人民币汇率设立目标区，在隐性的和非公开情况下，人民币汇率调整就有较大灵活性，调控的余地相对较大，一旦遇到冲击，人民币汇率波幅也可以较大（如威廉姆森提出的上下10%，共20%）。 有些专家提出，既然是有管理的浮动，那么央行就要实行干预，央行除了把稳定汇率作为目的之一外，还应积极寻求适合国家经济发展的汇率水平。汇率问题不仅是一国的问题，它涉及到多个国家，各国出于各自的经济利

42、益，对汇率的变动都会进行干预，而且干预的方向往往是相反的，这是一个动态博弈的过程，央行在博弈过程中对汇率的调控能力至关重要。如果确定一个均衡汇率，央行能否维持这一均衡汇率，在对汇率进行干预时，是直接干预还是间接干预，干预的程度多大，干预的手段又是什么？这对央行的调控能力提出了很高的要求。以国外中央银行为例，日本干预次数较多，效率不高，而美国对汇率干预较少，但效率很高，我国应该学习其他国家的先进经验，看准干预时机，降低干预成本。 关于钉住美元还是钉住一揽子货币的问题，有的专家认为钉住一篮子货币很复杂，需要模型和计算各货币比重，可操作性较差，而钉住美元相对较为简单，可操作性相对较强。 三、关于人民

43、币汇率变动对我国各主要经济变量的影响 有的专家通过对1984年至2003年汇率与就业相互关系进行实证研究，得出了1984年至1993年人民币汇率与就业变动很大程度上表现出了正相关关系的结论，也就是汇率贬值，劳动需求增加，那么就业人数增加。1994年以后人民币汇率变化和就业的相关系数就不是特别的明显，1994年以后人民币汇率开始贬值，后来再是升值，但就业一直保持比较平稳的增长；1994年人民币大幅度的贬值没有带来就业大幅度的增加；从1984年1993年汇率对就业增长率的影响系数达到了0.963，也就是说汇率贬值一个单位，就业增加0.613个单位，汇率调整对就业的影响比较大；1994年以后人民币汇

44、率对就业增加的影响系数是0.438，也就是汇率升值一个单位，就业增加1.55个单位，表现出负相关关系。但是从19842003年总体情况来看，汇率对就业增长率的影响系数是0.883，也就是说汇率贬值一个单位，就业增加0.36个单位。把理论分析和实证分析结合起来，如果人民币能够小幅度升值的话，尽管短期内会对国内就业产生一定的压力，但影响不会特别大，而从较长时期来看可以促使企业提高生产力，加快技术进步和资本密集型产品的出口，改变出口产品的结构。 有的专家通过模型计算进出口弹性，结果为出口弹性0.87，人民币升值不会打击出口，进口弹性1.1，稍比1高。另一个结果是人民币升值3%-10%，出口不但不下降反而上升2%-4%（该数字为20多个行业的综合）。即便是那些劳动密集型的一般贸易行业的出口额也会增加，虽然出口量有可能下降。人民币升值对FDI没有太大影响，因为它是中性的，因为很多外企可以利用在中国赚取的人民币利润作为再投资资金。这么多年来外企赚取的人民币利润巨大，且90%没有汇出，这部分资金是存在于中国国内的一大隐患。FDI 每年有三分之一是利润再投资，三分之二是新流入的，人民币升值对新流入的FDI会有负面影响。 有的专家提出，随着外