新三板挂牌企业估值与投资机会-黄琳_W

1、 中国市场 第19期 总第782期金融市场 51*新三板挂牌企业估值与投资机会 黄 琳 黄海芳 孙成涛 摘要：在介绍新三板市场的基础上，分别对新三板挂牌企业行业分布情况和区域分布情况 进行了介绍，进一步分析了新三板挂牌企业盈利能力及估值，给出了新三板挂牌企业投资的相关建议。 关键词：新三板挂牌；企业估值；投资机会中图分类号：F832 一、新三板市场概况 2014年 1 月 24 日，新三板迎来 2014 年首次大扩容，266 家企业同时挂牌，全国股份转让系统挂牌企业家数一次性达到 621 家 ；截止到 2014 年 2 月 28 日，挂牌企业家数共达到 649 家，市场规模和企业质量得到提升，

2、市场影响力和覆盖面显著扩大，全国股份转让系统步入创新发展、快速发展的新阶段。 从挂牌企业数量来看，截止到 2014年 2 月 28 日，新三板挂牌企业总量由去年的 355 家瞬间增加 图 1 新三板上市公司数量变化（2006 年 -2014 年 2 月） 至 649 家，相比 2006 年的 6 个增长了 107.2 倍。其规模大幅度扩张主要出现在 2012 年以后，可挂牌企业的范围从最初的北京中关村扩展到了上海张江、天津滨海和武汉东湖的三个高新区，再到现在我国的 28 个省、自治区、直辖市。2013 年新挂牌企业156 家，今年初一个月的时间新挂牌企业数量已经达到 266 家，1、2 月共新

3、增 294 家（见图 1）。 从挂牌企业市值来看，截止到2014 年2 月28 日， 新三板挂牌企业的市值达到了 804 亿元，企业平均 市值为 1.24 亿元，42.53% 的公司市值分布在 1000 万元 5000 万元（见图 2）。 700 600 500 400 300 200 100 0 每年新增数量（家） 新三板公司数量（家） 2006 200720082000 2010 201120112012 20132014 * 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所整理供 黄琳，东吴证券研究所 兼首席宏观策略师。黄海芳，东吴证券研究所行业部总监。孙成涛，东吴证券高级研究员。地址：北京市

4、西城区锦什坊街26号507室 邮编：100033 52 金融市场中国市场 第19期 总第782期二、新三板挂牌企业行业分布情况 新三板自 2006 年面世以来，在 2012 年、2013 年经历了快速的发展时期。2014 年则迎来重要的转折点，伴随着转板机制的规划和未来落地，券商的 做市商功能的发挥，将给资本市场注入新的活力， 有企业具备绝对优势的行业中，挂牌公司偏少（见图 3 和表 1）。 新三板挂牌企业的行业分布特点与创业板非常相似，与中小板的差异相对较大，这与创业板建立之初的市场定位密切相关，也为未来新三板挂牌企业向创业板等板块转板提供了制度上的便利。 给金融机构在投融资定价、并购重组等

5、领域带来新的机遇。 从行业分布来看，挂牌的 649 家新三板企业中， 47.8% 的挂牌企业从事信息技术行业，其次是工业， 两个板块占据了 72% 以上的份额 ；公用事业和金融行业的挂牌公司最少。新三板挂牌企业的行业分布体现出科技创新和民营两个重要特点。而在一些国 图 2 新三板挂牌公司市值分布 500 万以下， 0.15 三、新三板挂牌企业区域分布情况 区域分布上，在新三板扩容之前，挂牌公司主要是北京中关村、上海张江、武汉东湖和天津滨海高科技产业园区的相关企业。扩容之后，挂牌公司的区域分布迅速扩大，北京、上海、湖北、广东和江苏五省市的挂牌公司数量位列前五。除了的北京地区挂牌公司数量第一的地位

6、无法撼动而外，广东和江苏这两个经济发达、中小企业众多的省份大有 10 亿以上， 1.08 500 万 1000 万， 12.33 后来居上之势（见图 4、图 5 和表 2）。 四、新三板挂牌企业盈利能力及估值1 亿 10 亿， 分析 28.20 5000 万 1 亿， 15.72 1000 万 5000 万， 42.53 此部分主要从以下两方面分析。 （一）新三板挂牌企业赢利能力分析 新三板挂牌公司共 649 家，1 家公司数据缺失 （ST 羊业），实际统计 648 家 ；创业板上市公司共 379 家，3 家公司数据缺失（博腾股份、东方网力、 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所整理绿盟

7、科技）；实际统计 376 家 ；由于新三板挂牌公 图 3 新三板挂牌企业wind 一级行业分布（2014 年 2 月） 信息技术能源 工业 日常消费 医疗保健电信服务 材料 公用事业 可选消费金融 100 90 80 70 60 233 62 35 161 3 3255.001 8316.162 6223.611 6927.980.0034046.8585766.137037.6 191066.61336119.64 0223.248 7250.86334619.00 50 40 4 9891.17 20 0058.17 30 310 286805.320 10 0 7 4242.03 23

8、9266.41挂牌家数股份（万股） 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所整理 可交易股份（万股） 资产（万元） 中国市场 第19期 总第782期金融市场 53表 1 新三板行业分布与创业板、中小板比较 Wind行业 新三板 创业板 中小板 数量 占比 数量 占比 数量 占比 信息技术 310 47.77% 149 39.31% 110 15.30% 工业 161 24.81% 96 25.33% 204 28.37% 医疗保健 35 5.39% 43 11.35% 46 6.40% 材料 62 9.55% 47 12.40% 154 21.42% 可选消费 33 5.08% 25 6.6

9、0% 132 18.36% 能源 17 2.62% 6 1.58% 10 1.39% 日常消费 16 2.47% 10 2.64% 47 6.54% 电信服务 11 1.69% 0 0.00% 3 0.42% 公用事业 2 0.31% 3 0.79% 2 0.28% 金融 2 0.31% 0 0.00% 11 1.53% 合计 649 100.00% 379 100.00% 719 100.00% 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所整理 图 4 科技园区上市公司区域分布（2014 年 2 月） 天津滨海武汉东湖上海张江北京中关村 100 90 80 70 60 50 40 30 20

10、10 0 247 6 73905.88634.82 5239.2118504.06154 41 22 8 挂牌家数股份（万股） 3 087.3120902.53 可交易股份（万股） 2 218.11 17117.2 2533780. 384760.15276017.36289105. 7资产（万元） 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 司仅年报数据比较完整，因此在财务数据机估值及与创业对比分析过程中，均采用 2012 年年报数据。 根据 2012 年年报数据，新三板总资产平均为 1.2 亿元，营业收入平均为 0.81 亿元，净利润平均为 0.077 亿元。创业板的平均值分别为 13.3

11、 亿元、5.3 亿元和0.69 亿元。 2012 年净利润为正的公司中，创业有 363 家， 占比 96.5% ；新三板有 599 家，占比 92.4%。从这个数据来看，新三板挂牌公司整理的盈利能力要略 差于创业板。但从具体的净利润数据分布来看，差 距更大，新三板挂牌公司的净利润基本在 5000 万 以下（637 家），占比高达 98.3% ；利润超过 2000万的 68 家，占比仅 10.5% ；有相当一部分的新三板挂牌公司仅仅保持微利。而创业板上市公司净利润在 5000 万以上就有 211 家，占比 55.7% ；利润超过2000 万的 325 家，占比 85.8%。利润分布表明，新三板公

12、司的盈利能力不及创业板，需进一步培养和成长，才能给沪深 A 股输送优质的新鲜血液（详见图 6、图 7 和表 3）。 （二）新三板挂牌企业估值分析 剔除 PE、PB 为负的公司，从新三板和创业的估值对比来看，创业板估值整体高于新三板。新三 54 金融市场中国市场 第19期 总第782期图 5 新三板上市公司区域分布（2014 年 2 月） 北京上海湖北省广东省江苏省 100 90 80 70 82 60 50 26640 30 20 10 0 4 22038.9 7 25890.7386735.78954.84 13464.29633.16 131 46 8608.2 5262.83 4 014

13、5 810.04 53 7588.4144 6417.8863142.036460.721674.43 53173 3 2741565.28 挂牌家数股份（万股） 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 表 2 新三板上市公司区域分布 可交易股份（万股） 资产（万元） 省份 挂牌家数 股份(万股) 可交易股份(万股) 资产(万元) 北京 266 722038.91 325890.73 2741565.28 上海 82 186735.77 38954.84 666417.88 湖北省 46 133464.21 39633.16 383142.03 广东省 45 148608.20 45262

14、.83 466460.72 江苏省 44 167588.43 57810.04 511674.43 天津 26 96294.82 28695.31 336359.46 山东省 20 59771.69 15999.37 158206.54 安徽省 15 61086.90 16773.72 254258.18 辽宁省 15 28601.64 9921.95 78872.86 河南省 12 19131.60 5053.57 53648.43 四川省 11 22056.28 8114.82 67816.95 浙江省 10 25411.03 6378.38 85800.58 湖南省 9 339554.7

15、9 8074.93 1384423.88 陕西省 9 36225.00 8165.14 109366.13 福建省 8 20992.60 6522.13 56738.01 黑龙江省 5 40729.00 25652.63 129220.66 重庆 4 7316.50 3664.00 20568.32 广西 3 6500.00 2459.27 20224.03 河北省 3 8400.00 738.75 19472.09 江西省 3 5400.00 1599.82 14980.02 3 11500.00 4111.71 48548.66 贵州省 2 8900.00 3228.20 40277.65

16、 2 11000.00 1481.25 40144.00 云南省 2 9720.00 3698.54 19516.90 甘肃省 1 6006.00 1574.25 12449.48 海南省 1 6000.00 1569.08 13538.37 山西省 1 12000.00 7464.00 47661.15 吉林省 1 1000.00 279.17 1632.18 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 中国市场 第19期 总第782期金融市场 55表 3 新三板 2012 年公司规模统计 板别 统计类型 总资产(亿元) 营业收入(亿元) 净利润(亿元) 均值 1.1992 0.8085 0

17、.0765 中值 0.4964 0.3986 0.0336 新三板 最大值 132.5027 21.2509 1.6642 最小值 0.0155 0.0023 -0.3159 均值 13.3301 5.3082 0.6864 中值 10.3430 3.7008 0.5482 创业板 最大值 66.7210 57.9068 5.9577 最小值 2.2187 0.6368 -5.7603 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 图 6 新三板公司 2012 年净利润分布图 7 创业板公司 2012 年净利润分布 400 350 300 公司家数250 200 150 100 50 0 250

18、 200 公司家数150 100 净利润（万元）50 0 净利润（万元）64202466420246 x 104x 104资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 图 8 新三板、创业板公司 PE 分布图 9 新三板、创业板公司 PB 分布 300 公司家数200 100 0 0 200 公司家数150 100 50 0 PE 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 PE 150 公司家数100 50 005 20 公司家数15 10 50 板 P B 10152025 创业板PB 3035 0 100 2

19、00 300 400 500 600 700 800 900 1000 051015 2025 3035 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所 板挂牌企业中有很多估值较低的企业。如果该企业具备成长价值，那么将是不错的投资标的。当然， 新三板挂牌企业估值较低的另一个原因是其本身的流动性太差，有很多公司近 6 个月内没有交易数据， 如果未来新三板市场流动性大幅提升，整体估值水平有望上行（见图 8 和图 9）。 整个市场的估值水平或和市场流动性相关， 在新三板流动性不强的基础上，新三板公司加权市盈率不及创业板 ；但从个股来看，个股市盈率 和换手率无关

20、，主要和行业特征和业绩成长性有关 ；信息技术行业及业绩成长较大的公司估值水平将维持高位。 五、新三板挂牌企业投资建议 新三板挂牌企业投资主要建议如下。 （一）适合的投资群体 新三板对投资者的要求与 A 股的投资者要求 56 金融市场中国市场 第19期 总第782期存在区别，表现在 ：（1）资金及投资经历门槛。投资者本人名下前一交易日日终证券类资产市值 300 万元人民币以上、具有两年以上证券投资经验，或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。（2）信息披露不如 A 股充分、完善和及时。新三板挂牌公司只需要每年公布一次审计财报即年报，中报披露不需要审计 ；其他方面的信息比较匮乏， 这

21、就要求投资者有较高能力去解读有限信息。 综上所述，加上流动性差的问题，新三板并不适合一般 A 股投资者参与。 从平均市值来看，新三板公司的投资更适合PE 投资。新三板平均市值为 1.24 亿元，不到创业板的 3% ；所以即使投资高估值的企业，但投资总额有限，可以忍受流动性差和高估值带来的风险。 建议投资者把新三板投资看作是较为公开的PE 投资，分散投资，对冲风险，以时间换空间 。 （二）建议投资标的符合转板条件潜在企业 2013年 12 月 13 日，关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定中明确提出，在全国股份转让系统挂牌的公司，达到股票上市条件的，可以直接向证券交易所申请上市交易。这给市

22、场提供了想象空间，绿色转板机制渐行渐近。那些 表 4 新三板与创业板上市条件比较 接近转板条件的新三板公司具有较高的投资价值。我们对新三板与创业板上市条件进行比较详见表 4。根据表 4 的各项指标，我们对新三板所有上市公司进行财务指标筛选。结果显示，满足盈利指标、净资产以及股本总额等指标的新三板公司一共有 103 家，也即具有转板潜力的上市公司有 103 家， 具体公司名称如表 5 所示。需要说明的是，我们的数据处理存在几个缺陷 ：第一，由于 2013 年年报数据缺失，所我们选用 2011 年和 2012 年年报数据来筛选满足在创业板上市的公司财务指标，从而无法准确反映公司的最新情况。因此，我

23、们需要等 2013 年数据公布以后对筛选结果进行更新。第二，由于2010 年公司的年报数据缺失，我们无法计算 2010 年到 2011 年公司利润和营业收入的持续增长情况， 所以只计算了 2011 年到 2012 年的指标增长情况。因此，我们也需要等到 2013 年的数据出来以后，再进行更新。此外，由于缺乏 2013 年数据，为了保证筛选出来的企业在 2013 年年报数据面前更加符合“两年净利润累计超过 1000 万”的标准，我们在2011 和 2012 年数据的基础上采用更为严厉的净利润筛选条件，即把“2011 和 2012 年两年净利润累计不少于 1500 万元”作为筛选条件。 从行业分布

24、来看，103 家潜在升板企业中， 制度 全国中小企业股份转让系统业务规则 （“新三板”） 创业板 上市主体资格 中国核准的非上市公众公司 股票已公开发行 存续时间 依法设立且存续满两年 依法设立且持续经营满三年 股东人数 可以超过200人 不少于200人 最近两年持续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万，且持续增长； 或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万，最近一年营业收入不少于 盈利指标 具有持续经营能力 五千万，最近两年营业收入增长率不低于百分之三十 净资产 无 最近一期末净资产不少于两千万，且 不存在未弥补亏损 股本总额 无 发行后股本总额不少于3000万 核准制 上市规则 备案制 主办

25、券商推荐并持续督导 首次公开发行股票的，持续督导期间为股票上市当年剩余时间及其后三个完整会计年度 交易制度 撮合交易 集中竞价，价格优先，时间优先 中国市场 第19期 总第782期金融市场 57表 5 潜在升板企业 简称代码简称代码简称 430002.OC 中科软 430176.OC 中教股份 430466.OC 华油 430005.OC 原子高科 430198.OC 微创光电 430468.OC 锦棉种业 430009.OC 华环电子 430212.OC 伟业 430470.OC 哲达科技 430010.OC 现代农装 430223.OC 亿童文教 430483.OC 森鹰窗业 430014

26、.OC 恒业世纪 430225.OC 伊禾农品 430485.OC 南京旭建 430017.OC 星昊医药 430226.OC 奥凯立 430496.OC 大正医疗 430018.OC 合纵科技 430228.OC 天房科技 430499.OC 中科股份 430021.OC 海鑫科金 430245.OC 奥特美克 430513.OC 中科三耐 430028.OC 京鹏科技 430253.OC 兴竹信息 430518.OC 嘉达早教 430036.OC 鼎普科技 430260.OC 布雷尔利 430525.OC 英诺尔 430037.OC 联飞翔 430263.OC 蓝天环保 430532.OC

27、 北鼎晶辉 430040.OC 康斯特 430275.OC 新冠亿碳 430533.OC 同立高科 430041.OC 中机非晶 430287.OC 环宇畜牧 430538.OC 中大科技 430049.OC 双杰电气 430295.OC 捷虹股份 430539.OC 扬子地板 430050.OC 博朗环境 430296.OC 平安力合 430545.OC 星科智能 430051.OC 九恒星 430300.OC 辰光医疗 430549.OC 天弘激光 430056.OC 中航新材 430318.OC 四维传媒 430551.OC 林产科技 430059.OC 中海 430336.OC 皇冠幕

28、墙 430556.OC 雅达股份 430064.OC 金山顶尖 430358.OC 基美影业 430558.OC 均信担保 430074.OC 德鑫物联 430366.OC 金天地 430566.OC 虹越花卉 430075.OC 中讯四方 430369.OC 威门药业 430588.OC 天松医疗 430084.OC 星和众工 430376.OC 东亚装饰 430595.OC 通服 430088.OC 七维航测 430378.OC 山本光电 430606.OC 金鹏源康 430094.OC 确安科技 430382.OC 元亨光电 430608.OC 奇维科技 430097.OC 赛德丽 43

29、0383.OC 红豆杉 430621.OC 固安信通 430104.OC 全三维 430399.OC 湘财证券 430622.OC 顺达智能 430137.OC 润天股份 430408.OC 帝信通信 430623.OC 箭鹿股份 430138.OC 国电武仪 430418.OC 苏轴股份 430625.OC 联创种业 430139.OC 华岭股份 430429.OC 星业科技 430626.OC 胜达科技 430141.OC 久日化学 430432.OC 方林科技 430628.OC 易事达 430149.OC 江仪股份 430445.OC 仙宜岱 430635.OC 展唐科技 430159

30、.OC 创世生态 430456.OC 和氏股份 430644.OC 紫贝龙 430161.OC 光谷信息 430460.OC 太湖股份 430652.OC 三联泵业 430162.OC 聚利科技 430462.OC 树业环保 430656.OC 财安金融 430371.OC 科传股份 58 金融市场中国市场 第19期 总第782期图 10 潜在升板企业行业分布 电信服务 1 公共事业 日常消费4 能源 4 可选消费 1金融 2 11 材料16 医疗保健 资料来源 ：Wind 资讯，东吴证券研究所整理 6 表 6 17 家最具备升板潜力的公司 工业23 信息技术32 净利润两 年之和 业绩 成长

31、性 2012 净资产 总股本 行业 430017.OC 星昊医药 9779.50 25.54% 38775.70 7727.72 制造业-医药制造业 430625.OC 联创种业 7658.21 83.02% 18685.27 10000.00 农、林、牧、渔业-农业 430556.OC 雅达股份 7152.73 2.98% 15828.85 5352.00 制造业-仪器仪表制造业 430408.OC 帝信通信 7135.56 95.10% 12452.43 5119.00 信息传输、软件和信息技术 服务业 430588.OC 天松医疗 5348.57 37.96% 10886.27 4500

32、.00 制造业-医药制造业 430300.OC 辰光医疗 4622.70 23.11% 7722.35 3200.00 制造业-专用设备制造业 430223.OC 亿童文教 3977.03 89.75% 7769.37 5000.00 文化、体育和娱乐业-文化 艺术业 430036.OC 鼎普科技 3838.52 139.97% 11015.36 5005.65 信息传输、软件和信息技术 服务业 430656.OC 财安金融 3561.53 34.09% 9126.97 3529.41 金融业-货币金融服务 430595.OC 通服 3088.00 151.21% 4691.59 4000.0

33、0 信息传输、软件和信息技术 服务业 430371.OC 科传股份 3072.94 24.97% 7112.04 3000.00 信息传输、软件和信息技术 服务业 430162.OC 聚利科技 2753.25 65.51% 6532.52 4800.00 制造业-仪器仪表制造业 430139.OC 华岭股份 2748.80 32.72% 6991.03 3100.00 制造业-计算机、通信和其 他电子设备制造业 430626.OC 胜达科技 2175.00 18.14% 9600.88 4500.00 制造业-橡胶和塑料制品业 430094.OC 确安科技 2078.24 80.47% 5326.12 3094.00 制造业-计算机、通信和其 他电子设备制造业 430275.OC 新冠亿碳 2002.87 33.32% 6420.63 5000.00 电力、热力、燃气及水生产 和供应业 430525.OC 英诺尔 1298.85 218.84% 4632.26 3800.00 制造业-计算机、通信和其 他电子设备制造业 中国市场 第19期 总第782期金融市场 5932% 的企业从事信息技术行业，其次是工业，两个板块占据了 55% 的份额，电信服务、公用事业和金