拓斯达300607工业机器人新贵乘浪而行_W

1、拓斯达 300607.SZ拓斯达：工业机器人新贵，乘浪而行 核心观点 机器人行业新贵，已成功转变为工业自动化解决方案服务商公司成立于 2007 年，用十年不到的时间完成上市，2011 年起投放机器人产品，七年时间完成四个多亿销售规模，年均复合增长接近 70%。随着产品及服务的不断成熟，拓斯达的客户群从注塑行业逐步延伸至其他劳动密集型产业。公司基本完成了由单一领域设备制造商向工业自动化解决方案服务商的成功转变。公司在业务机构上已实现了从塑机辅机业务向机器人业务转型的过程。2013 年注塑机械业务收入占比达 50%以上，从 2013 年开始，公司的机器人业务开始逐年提升，到 2017 年公司机器人

2、业务占比达到了 57。 三大核心竞争力构筑优势股价（2018 年 05 月 09 日）目标价格52 周最高价/最低价总股本/流通 A 股（万股）A 股市值（百万元） 国家/地区行业报告发布日期69.50 元80.00 元112.00/52.00 元13,044/5,7369,066中国机械设备2018 年 05 月 09日股价表现1 周绝对表现（%3.3相对表现（%0.4沪深 300（%）2.91 月3 月12 月9.724.1-26.29.323.3-15.5拓斯达 沪深300 56%37%19%0%-19%公司深耕 3C 行业，掌握客户与渠道，自己生产本体的同时对本体厂

3、商具备一定议价权，是最有希望脱颖而出的解决方案供应商。公司三大核心竞争力投资评级买入 增持 中性 减持 (首次)有：较强的行业和工艺理解力，销售能力和客户网络，以及具备以客户需求为导向，逆向选择产品的综合方案和产品的提供能力。 自动化改造景气持续，公司有望乘浪而行首2012-2017 年，公司营业收入复合增长 52.59%,随下游景气度提升，公司迎来更高增长。政策推动，机器人成本降低，人工成本提升等多重因素推动工次业机器人行业持续高增长，预计行业未来 3 年年均复合增速超 22%，报财务预测与投资建议告 我们预测公司 2018-2020 年每股收益分别为 1.60、2.16、2.88 元，根据

4、可比公司估值水平，我们认为目前公司的合理估值水平为 2018 年的 50 倍市盈率，对应目标价为 80.00 元，首次给予买入评级。风险提示17/0517/0617/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/04资料来源：WIND、东方证券研究所 工业机器人行业发展不及预期 公司营销渠道发展不及预期 公司收购进度不达预期 原材料价格被动可能影响公司利润率公司主要财务信息 2016A2017A2018E2019E2020E营业收入（百万元）4337641,1291,5341,998同比增长43.3%76.5%47.7%35.9%30.2%营业利润（

5、百万元）72156239322430同比增长4.6%115.6%53.5%34.6%33.3%归属母公司净利润（百万元）78138208281374同比增长24.4%77.9%50.9%34.7%33.3%每股收益（元）0.601.061.602.162.88毛利率41.7%36.8%39.3%39.2%39.3%净利率17.9%18.1%18.5%18.3%18.7%净资产收益率24.4%25.1%24.0%25.2%26.0%市盈率（倍）117.866.243.932.624.4资市料净来率源（：倍公）司数据，东方证券研究所预27测.1，每股收益1使1用.9最新9.4算， 7.35.6证券

6、分析师张书5152执业证书编号：S0860517080001联系人张书5152刘荫6094【公司 股本全面摊薄计证券研究报告东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。】东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对

7、报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 拓斯达首次报告 拓斯达：工业机器人新贵，乘浪而行目 录 一、机器人行业新贵，战略决定潜力51.1 公司为极具发展潜力的机器人骨干企业51.2 公司股权结构稳定，员工持股到位51.3 从设备提供商成功转型至自动化解决方案服务商61.4 机器人业务正成为主导71.5 核心竞争力一：行业和工艺的理解构筑护城河91.6 核心竞争力二：销售能力和客户网络91.7 核心竞争力三：从客户出发

8、的综合方案提供商10有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。241.7.1 从客户出发角度，逆向选择产品101.7.1 全产业链的智能制造生态圈构筑核心竞争力101.7.2 研发能力和持续投入构筑生态圈基础111.7.3 通过并购弥补生态圈空白111.8 乘浪行业发展趋势，看好公司脱颖而出12二、自动化改造浪潮持续，业绩增长维持高速132.1 机器人行业景气，公司业绩持续增长132.2 我国机器人行业处成长期，保守预计未来复合增速达 22%142.2.1 2011-2016 年机器人交货量复合增

9、长 30%，17 年销量井喷142.2.2 多因素持续作用，利好工业机器人保持增长152.2.3 智能制造推行致需求结构扩散152.2.4 行业空间巨大，未来年增速有望维持 22%以上162.3 机器人从高渗透率行业向低渗透率扩散172.3.1 汽车行业：机器人应用发展较好，自动化率稳步提升182.3.2 3C 行业：机器人渗透率仍低，处快速提升阶段182.4 塑料机械市场至 2021 年规划保持年均 10%增长192.4.1 辅机市场跟随注塑机增长202.4.2 注塑机械发展具备持续发展动力21盈利预测与投资建议21盈利预测21投资建议22风险提示23工业机器人行业发展不及预期23公司营销渠

10、道发展不及预期23公司收购进度不达预期23原材料价格被动可能影响公司利润率23图表目录 图 1：公司发展历程5图 2：公司股权结构6图 3：公司产品和业务领域发展历程7图 4：公司产品结构变化8图 5：横走式五轴机械手8图 6：多关节机器人自动打磨装备9图 7：智能手机外壳组装植入成型装备9图 8：公司网点与销售人员增长迅速10图 9：公司部分知名合作企业10图 10：拓思达研发费用、占营业收入比和机器人公司研发费用占营业收入比11图 11：拓思达生态圈12图 12：2012-2017 年公司营业收入及增速14图 13：2012-2017 年公司扣非归母净利润及增速14图 14：2009-20

11、16 年全球工业机器人交货量15图 15：2009-2016 年中国工业机器人交货量15图 16：工业机器人应用行业16图 17：2013-2016 年我国工业机器人安装量结构变化16图 18：工业机器人密度对比17图 19：中国工业机器人增速预测17图 20：工业机器人密度17图 21：我国汽车行业和其他行业机器人密度增长情况18图 22：大陆汽车行业机器人密度对比日韩台18图 23：3C 行业产能占比19图 24：中国 3C 机器人安装量和占当年销售比重19图 25：塑机市场规模及增速预测20图 26：塑料辅助机械占比不到 20%20图 27：2013-2017 年公司注塑辅助机械营业收入

12、及增速20图 28：可比公司估值表（20180504）23一、机器人行业新贵，乘浪行业趋势1.1 公司为极具发展潜力的机器人骨干企业 广东拓斯达科技股份有限公司是广东省首家登陆创业板的机器人骨干企业，专注于工业机器人为代表的智能装备的研发、制造、销售，致力于成为系统集成+本体制造+软件开发+工业互联网四位一体的智能制造综合服务商。拓斯达是国家高新技术企业、广东省级企业技术中心，获评广东省高成长性中小企业。2014 年， 被世界权威杂志福布斯评为中国非上市潜力企业百强第 30 名;2015 年，被国际四大会计师事务所之一安永联合复旦大学评为中国最具潜力企业;2014、2015 年获得高工金球奖等

13、多项荣誉;2016 年被评定为广东省首批机器人骨干企业。拓斯达有限前身为东莞市拓斯普达塑胶机械制造有限公司，成立于 2007 年 6 月 1 日。曾于2014年 12 月 24 日在全国中小企业股份转让系统挂牌。2017 年 2 月公司在创业板上市。图 1：公司发展历程 2007年成立拓斯达2013年引入战略投资，多领域自动化2014年挂牌新三板， 响应机器换人2017年登陆创业板， 扩大员工持股资料来源：公司公告 东方证券研究所1.2 公司股权结构稳定，员工持股到位 公司董事长兼总经理吴丰礼直接持有公司 40%的股份，并通过持有达晨投资 18.91%出资份额间接持有公司股份，是公司控股股东及

14、实际控制人。公司两位副总经理及董事杨双保和黄代波分别持有8.23% 和 6.38%的公司股份，核心高管激励到位。上市前，公司设立达晨投资作为职工持股平台，实际控制人为吴丰礼。2013 年 10 月 17 日拓斯达有限 22 名自然人股东以其持有的有限公司股权出资设立达晨投资。2017 年 6 月 28 日，公司通过二级市场购买方式完成了第一期员工持股计划股票的购买，购买均价为 98.405 元/股，购买数量为 406,300 股，占公司总股本的比例为 0.56%，锁定期 12 个月。图 2：公司股权结构 达晨创丰吴丰礼杨双保 2.25%40%8.23%兴证战略创业投资 6.9% 黄代波 6.3

15、8%达晨股权投资 5.02% 朱海 2.42% 拓斯达 100% 赛沃工业控制科技 资料来源：公司公告 东方证券研究所1.3 从设备提供商成功转型至自动化解决方案服务商 公司是一家专业为下游制造客户提供工自动化整体解决方案及相关设备的高新技术企业。公司成立初期，为注塑企业提供三机一体、模温机、冷水机、自动吸料机等注塑机辅机设备。随着公司辅机产品种类的不断完善、技术水平的不断提高，在切实了解注塑客户需求基础上，公司于 2009 年适时推出了自动化供料及水电气系统，通过将注塑机辅机设备、水电气管线等进行合理设计、布局、连接，为客户提供注塑生产线的整厂自动供料、供水、供电、供气方案。随着工业机器人的

16、发展， 下游客户机器换人的需求日益强烈，公司结合多年来在自动化应用领域积累的成功经验和客户 资源，凭借自主研发与行业个性化应用经验，自 2011 年起先后向市场成功投放单轴机械手、多轴机械手、专用大型机械手等产品，以及各类基于机械手、多关节机器人集成应用的自动化整体解决方案。并且在公司产品及服务不断升级的同时，公司涉足的下游领域也从注塑环节逐步扩展延伸至五金加工、玻璃精雕、码垛组装等多个劳动密集型的制造环节。至此，公司基本完成了由单一领域设备制造商向工业自动化解决方案服务商的成功转变。2016 年 3 月 21 日，广东省经济和信息化委公示了广东省机器人骨干（培育）企业（第一批），认定公司为广

17、东省首批机器人骨干企业。图 3：公司产品和业务领域发展历程 资料来源：公司公告 东方证券研究所1.4 机器人业务正成为主导 公司目前业务主要分为工业机器人（包括直角坐标机器人和多关节机器人）及自动化应用系统、注塑机配套设备及自动供料系统、智能能源及环境管理系统三大板块。根据公司历史业务占比的发展方向，工业机器人业务正成为公司主导业务，2017 年业务收入占比 56.94%，其他两大业务分别占比 27.4%和 13.16%。工业机器人及自动化应用系统包括直角坐标机器人和多关节机器人应用方案两类。公司根据客户的生产工艺要求及实际生产需要， 为其量身设计可升级、可复制、通用性、开放式的直角坐标机器人

18、成套装备，可广泛应用于五金埋 入、塑胶打磨、金属加工、搬运装配、分拣码垛等多个劳动密集型制造环节。多关节机器人业务方面，公司通过外购多关节机器人进行二次应用开发，并辅以治具、夹具、传输带等配件组成的成套 装备，帮助客户减少劳动用工、降低生产成本、提高生产效率，并且具有操作灵活便捷、定制功能多样化、能够持续开发升级等诸多优势，以满足客户的生产工艺要求及实际生产需要。注塑机配套设备及自动供料系统公司生产的注塑机辅机设备主要包括自动输送、干燥除湿、计量混合、模温控制、全自动化中央供料系统五大类。产品用途涵盖了汽车、原料、化工、家电等多项领域。自动化供料及水电气系统主要面对注塑客户，是由自动供料系统和

19、水、电、气系统两部分组成。其中， 自动供料系统是公司根据注塑客户厂房环境、现场机台的摆放情况和现场原料用料情况，结合公司自产的各类特有注塑机辅机设备及直角坐标机器人，设计的一种能够实现全厂无人化不间断作业的生产车间整体解决方案。水、电、气系统是公司根据注塑客户生产场所功能规划，为其量身定制的供水、供电、供气专业方案，通过优化相关设备、管路、线缆、控制等生产车间关键要素的合理布局，实现注 塑车间集中式配套供应系统的常温冷却、低温冷却、压缩空气、电力供应等一体化集成，同时满足注塑 车间生产所需的机台冷却、模具冷却、机械手用气、电力供应等周边配套需求，能够根据客户需求实现自动切换、自动恒温、自动恒压

20、、水质稳定、自动监测、自动排气（水）等智能化功能。智能能源及环境管理系统智能能源及环境管理系统是公司根据客户生产场所环境规划，为其量身定制的能源（水、电、气） 供给专业方案，通过优化相关设备、管路、线缆、控制等生产车间关键要素的合理布局，实现车间集中式配套供应系统的常温冷却、低温冷却、压缩空气、电力供应等一体化集成，同时满足车间生产所需的机台冷却、机械手用气、电力供应等周边配套需求，能够根据客户需求实现自动切换、自动恒温、自动恒压、水质稳定、自动监测、自动排气（水）等智能化功能。工业机器人及自动化应用系统注塑机配套设备及自动供料系统 智能能源及环境管理系统 120.00%100.00% 7.2

21、9% 4.61%6.98%7.14%13.16%80.00%43.42%35.52%27.40%55.12%45.78%60.00%40.00%56.94%48.28%54.40%20.00%37.59%43.20%0.00%20132014201520162017图 4：公司产品结构变化 资料来源：公司公告 东方证券研究所图 5：横走式五轴机械手 资料来源：公司公告 东方证券研究所图 6：多关节机器人自动打磨装备 资料来源：公司公告 东方证券研究所图 7：智能手机外壳组装植入成型装备 资料来源：公司公告 东方证券研究所1.5 核心竞争力一：行业和工艺的理解构筑护城河 自动化升级改造，绝非仅仅

22、是自动化设备或机器人的简单导入，它是一个系统的工程。它会涉及到产品设计端的工艺改进，其中的思路是从产品的设计开始就将后续自动化生产、组装的可能性考虑在内， 从材料、工序、工艺等环节进行改进创新。对于各行业的自动化改造来说，工艺是核心，装备只是载体。对于终端应用企业而言，需要的是基于对产品工艺理解之上的自动化解决方案，而非仅仅是机器人或者自动化设备。所以自动化解决方案服务商的核心竞争力是对工艺和行业的理解。优秀的系统集成商能够高效地提供最适合客户制造工艺的解决方案。高效与合适是系统集成商获得大量业务的基础，也是一个很高的门槛。从终端用户的应用需求出发，真正优秀的系统集成商一定是深谙工艺，并熟知自

23、动化及机器人应用的。拓斯达深耕的 3C 行业存在一个日益迫切的自动化需求与自动化厂商能力不足之间的矛盾。而拓斯达能在这个行业迅速成长，得益于其对行业和工艺的理解力，拓斯达同时有 300 到 400 个应用工程师，分布在全部各地、各个行业，同时建立了自己的学院，从头培养忠诚度较高的工程师团队。拓斯达最早是通过注塑切入，现在服务整个大制造，包括冲压、打磨、上下料等。其能够为终端企业提供一整套低成本、高投资回报、稳定可靠的自动化解决方案。1.6 核心竞争力二：销售能力和客户网络 公司销售以直销为主，根据招股说明书披露，占比超过 90%，公司目前直销网络已基本覆盖全国， 网点超过 30 家，销售人员

24、344 人，人员数量在上市机器人公司中仅次于新时达，公司 2017 年销售费用率达 10.9%,高于所有上市同行。销售渠道的优势不仅体现在人员和网点，更体现在公司从无到有，通过自生发展将机器人业务发展到如今的规模。公司成立至今已为超过 4,600 家客户提品或服务，下游客户已涵盖注塑、3C 产品（计算机、通讯和消费电子产品）、家用电器、汽车零部件、医疗器械等众多领域。经过多年发展，公司在工业机器人集成应用、工业自动化方案设计及自动化装备制造等方面已积累了丰富的成功经验，目前已与美的、海尔、比亚迪、长城汽车、格兰仕、格力、捷普绿点、TCL 等知名企业建立了良好的合作关系。图 8：公司网点与销售人

25、员增长迅速图 9：公司部分知名合作企业 销售人员 销售网点 40035030120417213311162334344美的海尔TCL300250捷普绿点 比亚长城20015010050020132014201520162017迪汽车 格兰 格力伯尔尼光学 仕 资料来源：公司公告 东方证券研究所资料来源：公司公告 东方证券研究所1.7 核心竞争力三：从客户出发的综合方案提供商 1.7.1 从客户出发角度，逆向选择产品 公司战略上坚信离消费者越近的产业越有竞争力，所以公司从一开始就直接进入终端，面对终端客户，从服务开始就以解决方案的方式来了解终端客户，接触终端客户，了解了他们的痛点和工艺需求之后，

26、然后才逆向的把公司的产品推出去。由此，公司比一般的本体厂商更了解客户的痛点和需求。这是公司的既定策略，先从终端逆向回去制造产品，再从产品组合中了解哪些是核心，哪些是需要突破的，然后再研究产品的基础层，也就是所谓的核心零部件。1.7.1 全产业链的智能制造生态圈构筑核心竞争力 拓斯达从客户角度出发，选择产品，就需要一个智能制造生态圈。智能制造综合生态圈是由市场、智能制造行业企业、外界环境共同构成智能制造的应用、研发、生产、销售等生态关系。在可见的未来，机器人市场的竞争将成为生态圈的竞争而不是企业的竞争，很难有一个企业能在每个领域做到极致， 但一个由细分顶级企业形成的生态圈可以做到，生态圈中的企业

27、其中本体制造商、应用集成商和核心零部 件供应商扮演关键角色，核心零部件就像面粉、黄油、砂糖，机器人本体就像面包、馒头，解决方案集成商就像餐厅。拓斯达先打通了上下游，从面粉到面包、再到自己开餐厅，实现了三位一体，就能为客户提供到他们需要的产品。拓斯达虽然打通了上下游，但是更强调生态圈内的合作，与竞争对手去合作，形成合力去更好的服务终端客户。因为拓斯达有强大的终端渠道的掌控能力，整合了上下游的客户资源，最终目的是为了更好的服务客户。从这个角度来说，公司没有绝对的竞争对手，竞争对手可以成为合作伙伴。1.7.2 研发能力和持续投入构筑生态圈基础 公司是目前国内为数不多的三位一体的企业，不仅有能力自主研

28、发机器人控制器、伺服系统等核心零部件，也有能力生产机器人本体，同时还能在多个行业、八个工艺段为客户设计实施自动化系统集成方案。公司一直重视研发投入，研发费用占营业收入比重与以研发驱动的行业龙头机器人公司基本接近。软件方面，子公司赛沃工控已取得软件产品登记证书，获得各类软件着作权10 项；与此同时， 在健康机器人生态圈的架构中，工业互联网成为关键的一环，涉及控制系统、MES 系统和生产大数据。在应用机器人方面，公司已经通过自主研发掌握了工业机器人的核心之控制技术。目前在包括运动规划、直线圆弧插补算法、PID 控制算法、电机控制技术、驱动器控制技术、分布式IO 控制技术、远程通信技术、传感器技术、

29、机器人动力学等方面已经有较深入的研究，其中部分技术已处于国内领先水平。拓斯达将打造出一个围绕机器人研发、生产、销售、应用的立体式生态平台，为了打造这样一个平台， 分享和合作是关键，比如目前拓斯达的控制系统已成熟，且这是一个开放的控制系统，一改传统系统 商封闭的修改方式，不仅实现了针对不同控制需求的客户定制，更实现了开放式的升级，为企业升级 到后续信息化智慧生产铺设了良好的基础。自身实力的强大是合作的基础，也是打造生态圈的基础。图 10：拓思达研发费用、占营业收入比和机器人公司研发费用占营业收入比 （万元）研发费用占营业收入比机器人公司研发费用占营业收入比 5,0004,5004,0003,50

30、03,0002,5002,0001,5001,00050009%8%7%6%5%4%3%2%1%0%20132014201520162017资料来源：Wind 东方证券研究所1.7.3 通过并购弥补生态圈空白 全资收购野田股份，拓展汽车行业渠道：2017 年 10 月，公司以 3000 万元受让了野田股份创始人20%的股权，并在 2018 年 3 月正式签署协议以 1.2 亿元收购剩余 80%股权。公司主要研发、生产和销售超声波自动化焊接设备，应用于汽车行业、医疗行业、布辅料行业，主要应用于汽车制造行业。产品种类主要为汽车超声波焊接机、汽车热铆焊接机、汽车热铆超声波焊接机，属于超声波自动化焊接

31、设备制造行业。2016 年营业收入 2212.86 万元，净利润 45.82 万元，2017 年营业收入5047.71 万元，净利润 1098.2 万元。利润承诺：2017-2019 年税后净利润不低于人民币 1,000 万元、1,500 万元以及 1,950 万元，且扣除非经常性损益后的净利润不低于人民币 1,000 万元、1,500 万元以及 1,950 万元。汽车制造是工业机器人应用最广泛、最成熟、数量最多的工艺领域，野田股份拥有一大批汽车制造领域优质客户，均为上海大众、一汽奥迪、广汽、长城汽车等知名汽车制造企业直接供应商，具备与进口品牌竞争的技术优势。公司通过并购将拓宽汽车制造领域的自

32、动化应用，同时野田的汽车、塑胶焊接技术弥补了公司在工艺段的空白，对进一步打造拓斯达智能制造生态圈提供了非常好的市场应用市场切入点和技术支持。图 11：拓思达生态圈 本体制造 应用集成商 核心零部件 智能制造生态圈 培训单位 伺服控制系统金融租赁 资料来源：东方证券研究所整理入股武汉久同，掌握伺服驱动技术：公司于 2017 年 11 月入股武汉久同智能科技有限公司，投资800 万元，占比 20%，该公司掌握国内较为先进的机器人伺服驱动技术。公司与久同智能研发人员在该领域进行合作研发。目前，公司已通过合作研发掌握了工业机器人的核心之一伺服驱动。通过合作，开发了伺服软化、伺服振动抑制、伺服 DC 同

33、步、伺服自适应等算法，有效的提高了六轴机器人稳定性和性能。1.8 乘浪行业发展趋势，看好公司脱颖而出 从目前自动化改造行业的趋势看公司发展：1. 目前自动化改造浪潮正从汽车行业向一般行业延伸，我国机器人集成在一般工业中应用市场的热点和突破点主要在于 3C 电子、金属、食品饮料及其他细分市场。而 3C 行业是公司的主战场，公司已经具备 3C 全行业改造的能力。2. 系统集成另外一个趋势是项目标准化程度将持续提高，将有利于集成企业上规模。如果系统集成只有机器人本体是标准的，整个项目标准化程度仅为 30%-50%。现在很多集成商在推动机器人本体加工艺的标准化，未来系统集成项目的标准化程度有望达到 7

34、5%左右。而公司就具备提炼业务中通用工艺，形成标准化模块的能力，从而使公司能够以轻资产形式快速发展。3. 智慧化工厂是未来方向。智慧工厂是现代工厂信息化发展的一个新阶段，智慧工厂的核心是数字化。信息化、数字化将贯通生产的各个环节，从设计到生产制造之间的不确定性降低，从而缩短产品设计到生产的转化时间，并且提高产品的可靠性与成功率。系统集成商的业务未来向智慧工厂或数字化工厂方向发展，将来不仅仅做硬件设备的集成，更多是顶层架构设计和软件方面的集成。公司已经开始发力的智能能源及环境管理系统业务就是智慧化工厂，从建厂开始为后期产品和服务引流。4. 普通的机器人系统集成商难以做大，营收达到亿元就会面临发展

35、瓶颈。未来的产业整合过程中， 工艺是门槛。能够在某个行业中深入发展，掌握客户与渠道，对上游本体厂商有议价权的标的， 才能够在未来的发展中成为解决方案或者标准设备的供应商。拓斯达已打通上下游，形成这样的整合能力。二、自动化改造浪潮持续，业绩增长维持高速2.1 机器人行业景气，公司业绩持续增长 公司 2017 年营业收入增长 76.5%，扣非归母净利润增长 103.66%，属于爆发式增长。2012-2017 年期间，公司营业收入复合增长 52.59%,扣非归母净利润复合增长 38.23%，已经处于高速成长阶段，随下游景气度提升，公司将保持高增速。2017 年工业机器人销量增速可达 60%左右，为近

36、年来新高，政策推动，机器人价格降低，人工成本提升，多重因素推动工业机器人爆发，公司机器人业务直接受益，增长 84.73%，图 12：2012-2017 年公司营业收入及增速图 13：2012-2017 年公司扣非归母净利润及增速 （百万元） 764.42433.09302.22213.61152.0992.419008007006005004003002001000营业收入（左轴）增速（右轴） 90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%（百万元）扣非归母净利润（左轴）增速（右轴） 126.3559.0962.045.6735.5925.041401201008060402001

37、20%100%80%60%40%20%0%201220132014201520162017201220132014201520162017资料来源：公司公告 东方证券研究所资料来源：公司公告 东方证券研究所2.2 我国机器人行业处成长期，保守预计未来复合增速达 22%2.2.1 2011-2016 年机器人交货量复合增长 30%，17 年销量井喷 在机器换人浪潮推动下，中国已经连续蝉联全球最大工业机器人市场。根据 IFR 数据，我国工业机器人交货量 2011-2016 年复合增长 30%，远高于全球 12%的复合增速。可以说我国工业机器人行业正处于快速成长期。从产量端判断 2017 年我国工业

38、机器人出货量增速将远远超过 2016 年的 26.9%，公布的国内 2017 年全年工业机器人产量，2017 年工业机器人累计生产超过 13 万套，累计增长 68.1%，其中 12 月份产量为 12682 套，单月同比增长 56.5%。根据 GGII 数据显示，2017 年中国市场工业机器人需求 13.6 万台，同比增长 60%。2017 年成为机器人销量井喷的一年。图 14：2009-2016 年全球工业机器人交货量图 15：2009-2016 年中国工业机器人交货量 35000025000080.00%20000060.00%15000040.00%10000020.00%300000 全

39、球交货量（台） 增速 120.00%100.00%100,00090,00080,00070,00060,000 中国交货量（台） 增速 87,000200.00%68,55657,09636,56022,577 22,98714,9785,525150.00%100.00%500000200920102011201220132014201520160.00%-20.00%50,00040,00030,00020,00010,00002009201020112012201320142015201650.00%0.00%-50.00%资料来源：IFR 东方证券研究所资料来源：IFR 东方证券研究

40、所2.2.2 多因素持续作用，利好工业机器人保持增长 在人口红利消退、制造业升级以及政策大力扶持等多原因的共同作用下，近年来工业机器人销量得以保持 30%的高速增长，目前来看，促进工业机器人增长的因素没有改变，同时得到增强。人口红利消退速度加快，制造业升级的需求日益提升，例如通过自动化改造，本来迫于外迁的制造业企业可以继续在国内生产，而目前中低端自动化投资最多已经缩短到只需要 1 至 2 年即可回本，另一方面，从国家政策倾斜度看，国家政策补贴力度也具备可持续性，由此可见，促进工业机器人增长的因素将持续作用，作用力度只增不减。2.2.3 智能制造推行致需求结构扩散 汽车行业是我国工业机器人最初也

41、是最广应用的行业，工业机器人密度在汽车行业已处于世界领先水平，可以说汽车行业是过去中国工业机器人发展的最大动力来源，但随着多因素持续作用，工业机器人在中国的应用领域已开始扩散，首先是电子行业的机器人需求显著上升，2016 年超越汽车行业成为安装量最多的行业。我们认为需求扩散的趋势将继续加强，汽车行业占比将继续下降，中低端工业机器人有望在更广泛的对机器人性能要求较低的行业中渗透。图 16：工业机器人应用行业 应用行业应用类型 汽车行业 电焊、弧焊、装配、搬运、喷漆、切割 电气电器搬运、洁净装配、自动传输、打磨、真空封装、拾取 化工 搬运、包装、码垛、称重、检测、切割、研磨、装配 食品饮料普通包装

42、、搬运、真空包装 冶金钢铁 搬运、码垛、铸件去毛刺、浇口切割 塑料轮胎上下料、去毛边 家具家电 装配、搬运、打磨、喷漆、切割、雕刻 海洋勘探维修、建造、拆卸 资料来源：产业信息网 东方证券研究所图 17：2013-2016 年我国工业机器人安装量结构变化 201620152014201315.00%10.00%5.00%0.00%18.39%20.00%30.00%25.00%29.29%29.52%32.4372%.41%34.46%36.97%45.00%40.00% 38.86%35.00%汽车 电气 / 电子 化工 金属产品基本材料和机械 食品饮料 其他 资料来源：IFR 东方证券研究

43、所2.2.4 行业空间巨大，未来年增速有望维持 22%以上 中国已经是全球机器人密度增速最快的国家，由 2009 年的 10 台/万人增长到 2016 年的 68 台/万人。在 IFR 最新数据中，中国的机器人密度位于全球排名的第 23 名，全球制造行业的机器人使用密度已达到 74 台/万人，较 2015 年 66 台/万人的密度有不小的增长。按国际区域进行划分，目前欧洲平均的机器人密度为 99 台/万人，美洲为 84 台/万人，亚洲为 63 台/万人，由此可见，中国的密度差距仍然存在。而政府也不断通过政策扶持，试图在 2020 年之前，将中国打造为全球自动化程度前十的国家，在产业政策机器人产

44、业发展规划（20162020 年） 中，规划到 2020 年实现工业机器人密度达到 150 以上，需要增长一倍以上。据 IFR 预测，随着产业转型升级的需求，人力成本的上升，以及国家政策的扶持，2018-2020 年我国工业机器人复合增速达 22%，到 2020 年我国工业机器人年销售量超过 21 万台，而 2022 年可达 27 万台。GGII 的预计更为乐观，其预计 2018 年中国工业机器人市场需求增速超过 45%，销量达到 20 万台。图 18：工业机器人密度对比图 19：中国工业机器人增速预测 12010080工业机器人密度（台/万人） 9930000084746963 250000

45、200000中国交货量（台） 增速 60.00%50.00%40.00%6015000030.00%4010000020.00%200全球平均 欧洲 美洲 亚洲 中国 5000002017E2018E2019E2020E10.00%0.00%资料来源：IFR 东方证券研究所资料来源：IFR GGII 东方证券研究所2.3 机器人从高渗透率行业向低渗透率扩散 中国制造业工业机器人渗透率低，自动化改造有非常大的空间。我国制造业自动化水平较低，从使用密度（每万名工人对应工业机器人数）看，我国与国外成熟市场相比仍处于较低水平。2016 年中国工业机器人使用密度仅为 68 台/万人，落后于国际平均水平

46、74 台/万人。横向对比发达国家，韩国的工业机器人使用密度为 631 台/ 万人，日本为 303 台/万人，德国为 309 台/万人。发达国家工业机器人使用密度远高于中国，中国制造业的工业机器人渗透率仍有提升空间。目前我国制造业自动化改造的发展趋势正从较高渗透率的汽车行业向 3C 行业和其他一般制造业扩散。图 20：工业机器人密度 70048830312768600机器人密度(台/万人） 6315004003002001000中国日本韩国 资料来源：IFR 东方证券研究所2.3.1 汽车行业：机器人应用发展较好，自动化率稳步提升 汽车行业是全球也是我国工业机器人应用最早、应用数量最多、应用能力

47、最强的行业。汽车生产的流水化作业适合机器人的导入；汽车企业资金雄厚，其焊接、喷涂等工艺适合采用机器人提高产品质量并最终降低成本；汽车企业技术力量强，能够使用好机器人这种复杂的自动化产品并不断提出新的技术需求。从产业链来看，虽然国内车企工业机器人应用水平较高，但其配套的零部件供应商的应用水平相对较低。而国外先进国家是汽车全产业链的工业机器人应用水平都高，零部件供应商和车企本身没有差距。我国汽车行业机器人应用发展较好，但仍与发达地区应用水平存在差距，从密度上看，仍有提升空间，2013-2016 年汽车行业机器人保有量符合增长 10.8%，我们预计仍然将汽车行业自动化率仍将稳步提升。图 21：我国汽

48、车行业和其他行业机器人密度增长情况图 22：大陆汽车行业机器人密度对比日韩台 （台/万人） 600392297213 215169131839551643333557911121725500汽 车 其 他 50525002000汽车机器人密度 2145400300200100150012408445051000 50002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 20160中国 日本 韩国资料来源：IFR 东方证券研究所资料来源：IFR 东方证券研究所2.3.2 3C 行业：机器人渗透率仍低，处快速提升阶段 我国 3C 行业机器人渗透率仍

49、处于低位。高工产研机器人研究所(GGII)数据显示，中国 3C 电子制造业在全球占比 70%，同时 3C 行业对机器人需求旺盛，目前 3C 行业的工业机器人销量为 4.85 万台，保有量为 12.65 万台，行业机器人使用密度为 15 台/万人，仅为韩国 1/75，中国机器人密度远远不够，行业空间广阔。3C 行业已成为我国最重要的支柱产业之一，其中公司所处的东莞、深圳等地是 3C 行业的集中地，产业链齐全，是机器人应用项目的重点市场。3C 行业是典型的劳动密集型，人工成本的大幅上升与劳动力人口的快速下降对行业的影响较深，从而倒逼行业内的企业降低生产成本，提高生产效率。3C 行业急需通过实现机器

50、换人减少对劳动力的需求，并提高生产效率降低生产成本。在汽车行业渗透率已经较高，渗透速度放缓的情况下，3C 行业正成为机器人主要发力渗透的领域， 从销量占比看，3C 行业的机器人安装量占总安装量比重已经从 2013 年的 18%上升到 2016 年的34%，2013 年到 2016 年 3C 行业机器人保有量增长率约为 18.6%，增速已经超过汽车行业。图 23：3C 行业产能占比图 24：中国 3C 机器人安装量和占当年销售比重 5%15%32%18% 手机制造白色家电计算机 35,00030,00025,00020,00015,000安装量 占比 40%29%18%34%35%30%25%20%消费类电子 10,0005,00015%10%5%00%201320142016资料来源：机器人网 东方证券研究所资料来源：IFR 东方证券研究所2.4 塑料机械市场至 2021 年规划保持年均 10%增长 我国塑料机