某年度轿车行业展望报告(ppt 36页).ppt

1、谁将得到奶酪? 2004年轿车行业展望,China International Capital Co., Ltd.,王玲玲 2004年2月,2,需求增长具有可持续性 行业利润仍将上升 谁将得到奶酪？ 估值比较 上市公司投资建议,投资要点,需求增长具有可持续性,4,汽车消费起飞三阶段日本,资料来源：日本汽车工业协会，环亚数据库，中金公司研究部,日本和韩国汽车消费起飞时期的增长模式非常近似地分成三阶段。 汽车消费增长幅度取决于饱和度。 在上升周期中，需求增长率的大幅回调往往是暂时的，并伴随着随后的迅速回升。,5,汽车消费起飞三阶段韩国,资料来源：韩国汽车工业协会，环亚数据库，中金公司研究部,6,逐

2、渐进入快速增长阶段,中国目前仍然处于第一阶段高速增长期，但在未来12年内会逐渐过渡到快速增长期，今后35年的乘用车需求增长约为30。,资料来源：中国汽车工业年鉴，中金公司研究部,我国轿车销售增长率曲线,7,潜力最大的是江浙等二线城市,我国城镇乘用车消费远没有达到饱和 今后增长潜力最大的是江浙等二线城市,注：一线城市包括上海、北京、天津、广州、深圳。 二线地区指2002年人均GDP在1000美元以上的省（不含一线城市）。 三线地区指2002年人均GDP在1000美元以下的省。,资料来源：中国统计年鉴，中国汽车工业年鉴，中金公司研究部,不同地区轿车保有量比较,8,高汽车购置费用,购置费用政府未来刺

3、激需求的杠杆,中国车辆购置阶段税费明显高于其他国家,注：上图数据包含如下假设：1）汽车基本价10万元人民币（税前），汽车使用寿命10年，每年行驶1.1-1.5万公里，汽车发动机排量1.5-2.0升；2）各国汇率比价按1998年4月30日牌价折算；3）中国不包括各地自行设置的收费，中国*包括各地自行设置的收费，如增容费,资料来源：国务院发展研究中心 ,中金公司研究部,9,低汽车消费信贷,非银行金融机构加入汽车金融业务有利于汽车消费的持续增长。,各国汽车信贷比例比较,资料来源：CEIC 中金公司研究部,10,低汽车消费信贷(续）,汽车销售将和汽车消费信贷同步上升。,美国汽车信贷和汽车销售同步上升,

4、资料来源：CEIC 中金公司研究部,11,行业利润仍将上升,12,产能扩张略高于需求增长预期,轿车行业20032005年产能基本以年均35的速度扩张，略高于需求增长,资料来源：公司数据，中金公司研究部,13,库存总量仍处于合理范围,2003年底库存相当于0.7个月销量，总量仍然处于合理范围 投资者对超过2个月的库存需警惕 主流厂商具备调整产品结构，降低滞销产品库存的能力，这是去年四季度至今轿车库存下降的主要原因,轿车行业的库存变化,资料来源：中国汽车工业协会，中金公司研究部,14,结构性库存,中高档市场库存少而中低档市场库存大,资料来源：中国汽车工业协会，中金公司研究部,15,进口产品主要冲击

5、高档车市场,2005年国家取消配额将令豪华进口车价有较大幅度的下调 但大部分中低档轿车的价格已经低于2006年进口产品到岸价（只计算最低壁垒），具备了价格竞争力 对心理预期的影响,资料来源：中金公司研究部,16,处于规模效应迅速释放期,规模效应曲线-生产成本随规模扩大而下降,资料来源：Unet Muto, White, Maxcyet Siiberston；中金公司研究部,17,行业利润仍将上升,2004年轿车行业利润仍将上升，需求快速增长和规模效应的共同作用能够抵消降价对利润率的影响。,轿车行业营业利润敏感性分析,资料来源：中金公司研究部,18,谁将得到奶酪？,19,中高档产品的需求比重将保

6、持稳定,目前的需求仍然以满足被压抑的富有阶层为主 购置税费和使用费用还没有明显的下降,资料来源：中国汽车工业协会，中金公司研究部,国内轿车销售比例分布,20,但产能扩张不平衡,2004年中高档轿车市场新老车型的产能扩张有限，各企业排产增长24。 Accord不降价对今年中高档市场的价格起到风向标作用。,资料来源：公司数据，中国汽车工业协会，中金公司研究部,2004年中高档轿车排产表,21,相比较而言，中档以下轿车市场2004年排产增长46，新品叠出，意味着本已激烈的市场竞争继续加剧。 因此，今年中低档产品的降价和库存上升风险仍然较大。,资料来源：公司数据，中国汽车工业协会，中金公司研究部,但产

7、能扩张不平衡（续）,2004年中低档轿车排产表,22,品牌魅力逐渐显现,中高档轿车加价程度各不相同 （2003）,资料来源：中金公司研究部,23,成本控制力愈加重要零部件,资料来源：中金公司研究部,零部件采购和规模效应对成本影响最大,24,成本控制力愈加重要基础原材料,钢材价格上涨对汽车企业影响不一 钢材、能源价格的持续上涨的确加大汽车企业的成本压力，但是由于该类成本在汽车尤其是轿车中所占成本较低，因此汽车企业往往能够通过其他途径消化钢材上涨的因素。 低利润率企业对钢材等价格上涨的敏感度高于中高档轿车生产企业。 大集团的谈判力更强。,25,成本控制力愈加重要汇率,资料来源：中金公司研究部,如果

8、美元继续对日元和欧元贬值,人民币升值预期有利于国内汽车厂商,26,中外合作关系,在合资企业占主导地位的情况下，轿车企业的竞争力首先取决于中外双方合作关系的稳定协调 大部分汽车企业都选择了两个合作伙伴 上海通用和华晨宝马关系较为稳定,27,估值比较,28,上升期汽车股估值对大市有溢价,资料来源：CEIC， 彭博资讯， 中金公司研究部,韩国现代汽车的市盈率在上升周期对大市有溢价,29,成熟期汽车股估值对大市有折价,资料来源：彭博资讯， 中金公司研究部,30,汽车更新高潮期市盈率上升,资料来源：彭博资讯， 中金公司研究部,大众公司的预期市盈率区间,车辆更新高潮期使成熟期汽车股的预期市盈率上升。,31,部分汽车股可享受估值溢价,估值差异体现在品牌和持续增长潜力上,资料来源：中金公司研究部,国外主要汽车厂商估值比较（EV/Sales）,32,AH股汽车股估值差距缩小,资料来源：彭博咨询，中金公司研究部,香港上市汽车股的市盈率从原来的78倍提高到12倍左右，反映了海外投资者对汽车行业持续增长力的逐步认可。,33,A股汽车股的市盈率定位,我们认为A股汽车股预期市盈率可定位于1820倍 上升周期的汽车股估值相对高于成熟期汽车股的估