国泰君安_20160318_上市公司行为研究系列一基于股东集体增减持行为的市场拐点探究

1、金 融工程金融工程金融工程团队：刘富兵：（分析师）电话箱： 证书编号：S0880511010017刘正捷：（分析师）电话箱： 证书编号：S0880514070010李雪君：（分析师）电话箱： 证书编号：S0880515070001王浩：（研究助理）电话箱： 证书编号：S0880114080041陈奥林：（研

2、究助理）电话箱： 证书编号：S0880114110077李辰：（研究助理）电话箱：证书编号：S08801140600252016.03.18基于股东集体增减持行为的市场拐点探究上市公司行为研究系列一数量刘富兵（分析师证书编号 S0880511010017李辰（研究助理 S0880114060025化专题报告本报告导读：本篇报告通过对上市公司股东集

3、体增持或减持股份的行为进行研究分析，并试图找到其 与市场走势拐点之间的关系，辅助大势研判。 摘要：上市公司股东作为上市公司运行的实际参与人，对本公司的经营状况和未来的发展战略都有着较深的理解和认识。因此，与其他普通投资者相比，上市公司股东更能对公司实际内在价值做出合理的判断和估计，进而使其在资本市场中做出理性的投资行为。本系列报告上市公司交易行为研究系列将着重分析上市公司高级管理人员的行为，以求找到上市公司高级管理人员的个体或集体行为对市场及个股走势之间的关系。 在系列报告第一篇中，我们着重考察了股东增减持的集体行为与市场走势的关系，并期望从股东集体增减持的行为中对市场当前的所处状态及未来可能

4、发生的走势进行一定的预判。我们研究发现当上市公司股东在某一时间段内的集中减持对集中增持的比例高于某一临界阈值时，市场往往处于顶部区域，紧随而来的便是大盘指数的一波中级别调整甚至是熊市的到来。而上市公司股东集中增持比例较高的时点则往往发生在市场处于中长期底部区域，此时对于持仓时间较长的战略投资者而言，往往是绝佳的建仓时点。本篇报告作为系列报告的第一篇，更多的对上市公司的行为进行定性的观察,如何利用上市公司的交易信息更为精准的预测市场，并构建投资策略是后续研究中我们需要解决的问题。此外，在未来的研究中，我们将对上市公司的个体交易证券研究报告相关报告基于均线择时的保本基金设计2016.03.07择时

5、新视角：捕捉趋势中的绝对收益 2016.03.07如何将阿尔法因子转化为超额收益（上） 2016.03.01择时新视角：捕捉趋势中的绝对收益 2016.01.18商誉：外延式成长的烦恼2016.01.16行为进行深入探讨，以期利用该类信息构建敬请关注我们的后续研究报告。驱动策略，请务必阅读正文之后的免责条款部分数量化专题报告目录1.引言32.基于股东增减持行为的市场拐点探究.2.3.上市公司股东增减持股票的特征分析4股东增减持行为对股票价格影响的传导机制7实证观察与分析93.研究总结与展望144.附录154.1.上市公司股东增减持股份的相关规定15请务必阅读正文之后的免责条款部

6、分2 of 18数量化专题报告1.引言上市公司股东作为上市公司运行的实际参与人，对本公司的经营状况和未来的发展战略都有着较深的理解和认识。因此，与其他普通投资者相比，上市公司股东更能对公司实际内在价值做出合理的判断和估计，进而使其在资本市场中做出理性的投资行为。从本文开始，我们将就上市公司的投资交易等行为进行系列研究。对于上市公司股东而言，选择增减持股份的时机尤为重要。通常情况下， 股东作为最了解公司运营等相关情况的市场参与者，会选择合适的时机在通过盘中交易、大宗交易等方式增减持公司股票。上市公司股东往往会选择在预盈等利好消息发布后或预亏等利空消息发布前进行减持，而在利空消息发布后或利好消息发

7、布前进行增持。此外，上市公司股东选择增减持股份的时机既要考虑与机构投资者的合作博弈，又要考虑个人投资者的交易行为对其增减持股份可能产生的影响，同时还要考虑政策监管等因素。本篇报告中，我们并未将研究重点置于上市公司股东增减持股份对个股价格的影响中，而是着重考察了股东增减持的集体行为效应对市场走势的影响，并期望从股东增减持的行为中对市场当前的所处状态及未来可能发生的走势进行一定的预判。我们对 2002 至 2015 这 14 年间，全部上市公司 16250 条股东增减持相关公告进行梳理分析。研究发现当上市公司股东在某一时间段内的集中减持与集中增持的比值高于某一临界阈值时，市场往往处于顶部区域， 紧

8、随而来的便是大盘指数的一波中级别调整甚至是熊市的到来。而上市公司股东的集中增持比例较高的时点则往往发生在市场处于中长期底 部区域，此时对于持仓时间较长的战略投资者而言，往往是绝佳的建仓时点。通过本篇报告的分析，我们希望可以找到一些基于市场量价数据以外的择时方法与逻辑，防止由于各类择时模型相关性过高而产生的共振风险，对大势研判起到一定的辅助作用。2.基于股东增减持行为的市场拐点探究我们对交易所发布的正式公告对上市公司股东增减持进行统计梳理。我们提取交易所自 2002 年至 2015 年所有和股东增减持相关的公告，共计 16250 条。其中，对于无效信息、重复信息等公告进行清洗梳理，共删除 349

9、7 条，剩余 12753 条有效公告。下面我们将分别考察上市公司股东增减持股票的相应特征、股东增减持股票对市场价格影响的传导机制和股东集体增减持行为与市场走势之请务必阅读正文之后的免责条款部分3 of 18数量化专题报告间的关系。2.1. 上市公司股东增减持股票的特征分析我们首先观察上市公司股东增减持次数和所涉及的股票标的特征，我们将从历年增减持次数、增减持股票所处的指数成分分布、行业分布、市值分布以及股东增减持行为前后股票价格收益率的分布这几个维度来考察。2.1.1.历年增减持次数我们统计了自 2002 年起，历年上市公司股东增减持股份的次数，如下图所示：图 1: 上市公司股东历年增持次数统

10、计数据来源：国泰君安证券研究上市公司股东的增持交易行为在过去 14 年间，总共 4228 次，其中 2015年股灾发生之后，股东增持交易达到峰值，2015 年全年共计股东增持交易 2561 次。图 2: 上市公司股东历年减持次数统计数据来源：国泰君安证券研究上市公司股东的减持交易行为在过去 14 年间，总共 8525 次，随着 A 股市场的扩容，在最近 5 年时间内减持交易次数不断增加。股东减持峰值同样出现在 2015 年，共计 1649 次，其中 1 月至 6 月总计股东减持交易1518 次。请务必阅读正文之后的免责条款部分4 of 18数量化专题报告图 3: 上市公司股东历年增持次数与上证

11、综指走势比较数据来源：国泰君安证券研究图 4: 上市公司股东历年减持次数与上证综指走势比较数据来源：国泰君安证券研究2.1.2.增减持股票指数成分分布我们对所有上市公司股东增持与减持的股票所属指数成分进行了分析，其中以沪深 300、中证 500、创业板、中小板及其他为分类，具体如下表所示：表 1: 上市公司股东增持股票所属指数分布增持股票所属指数分布占比沪深 30078317.68%中证 50088620.01%创业板58313.17%中小板及其它217649.14%总计4428/数据来源：国泰君安证券研究表 2: 上市公司股东增持股票所属指数分布增持股票所属指数分布占比沪深 3006287.

12、37%请务必阅读正文之后的免责条款部分5 of 18数量化专题报告中证 500167019.59%创业板180921.22%中小板及其它441851.82%总计8525/数据来源：国泰君安证券研究上述统计结果表明，在股东全部增减持交易所涉及的标的股票中，无论是增持股票还是减持股票都集中于中小板和创业板，沪深 300 中的权重股票所涉及的股东增减持交易占比较低。2.1.3.增减持股票市值分布我们进一步统计了增减持公告发布当日，对应股票标的市值规模，具体如下所示：表 3: 上市公司股东增持股票市值分布增持当日市值500 亿增持次数153711271310254占比36.35%26.66%30.98

13、%6.01%数据来源：国泰君安证券研究表 4: 上市公司股东减持股票市值分布减持当日市值500 亿减持次数520718481347123占比61.08%21.68%15.80%1.44%数据来源：国泰君安证券研究上述统计结果同样表明, 在股东全部增减持交易所涉及的标的股票中, 市值小于50 亿的小盘股占比较高,尤其是在减持交易中。而市值超过500 亿的蓝筹大盘股则占比较低，这与上面增减持股票指数成分分布的结果保持一致。2.1.4.增减持股票行业分布本节从增减持股票行业分布的相对数量进行统计考察，以比较不同行业之间股东增减持行为的差异。即我们利用各行业中，股东增减持股份的绝对次数与各行业股票个数

14、总数的比值，进行比较分析，以观察各行业中，单位股票被增减持的次数累计。其中，我们利用申万一级行业对所有股票进行分类，具体统计结果如下：请务必阅读正文之后的免责条款部分6 of 18数量化专题报告图 5: 上市公司股东增持股票行业分布的相对数量数据来源：国泰君安证券研究图 6: 上市公司股东减持股票行业分布的相对数量数据来源：国泰君安证券研究从上述比较分析可以看出，在增持股票的行业分布中，国防军工、银行、商业贸易、房地产等权重板块，每单位股票被股东增持的次数较高，表明在增持股份的战略布局阶段，蓝筹权重股的安全边际较高，较易受到股东亲睐。而在减持股票的行业分布中，非银金融、通信、电子、传媒等弹性较

15、大的板块，每单位股票被股东减持的次数较高，表明在股份减持阶段，弹性大、估值波动较大的上市公司，其股东更易发生减持行为。2.2. 股东增减持行为对股票价格影响的传导机制本节我们简单探讨上市公司股东增减持股份的行为对股票市场价格影响的传导机制。上市公司股东通过不同的方法进行股份增减持的交易行为，其对股票价格会影响的传导机制主要分为 2 方面：第一是直接传导机制，即上市公司股东在二级市场上直接进行买卖交易，为股票价格直接提供了买盘支撑或卖盘抛压；第二是间接传导机制，即市场通过公司公告了解到股东的交易行为后，将改变普通投资者原有预期。普通投资者认为上市公司股东增持很大程度上表明公司股东看好企业未来发展

16、前景，抑或公司股东认为当前公司股价估值较低，未来有较大的上涨空间。而上市公司股请务必阅读正文之后的免责条款部分7 of 18数量化专题报告东减持则很大程度上表明公司股东对不看好企业未来发展前景，抑或公司股东认为当前公司股价估值较高，是高位的好时机。对于普通投资者而言，上市公司股东减持对其持股信心影响巨大，甚至会认为企业发展将面临较大困境，因而选择抛售股票。当然，上市公司增减持也会出于其他方面的考虑，如股权结构调整、大宗减持等原因，具体内容请参考是税！基于大宗交易数据的驱动策略 - 数量化专题之五十一等相关报告。表 5: 上市公司股东减持行为对个股价格影响的传导机制股东行为交易方式核心逻辑产生结

17、果逻辑 1 ：表明股东看好公司未来发展对公司前景有信心 二级市场的交易行为直接提供股价的支撑 二级市场买入增持逻辑 2 ：表明股东认为当前市场价格处于低位公司股价估值较低 提振投资者信心 改变普通投资者预期 使其产生买入交易行为 参与定向增发逻辑 1 ：表明股东不看好公司未来发展对公司前景没有信心 二级市场的交易行为直接导致股价承压 二级市场卖出减持打击投资者信心 改变普通投资者预期 使其产生卖出交易行为 逻辑 2 ：表明股东认为当前市场价格处于高位公司股价估值较高 大宗交易减持数据来源：国泰君安证券研究除了上面我们提到的上市公司股东增减持对个股价格影响的传导机制 以外，我们这里更关心的是上市

18、公司股东增减持的集体行为，即股东大规模的集体增持抑或集体减持是否意味着市场本身已经处于临界状态。我们认为在通常情况下，股东增减持的集体行为更多的是反应了上表中 的核心逻辑第 2 条，即集中增持表明上市公司股东认为市场整体处于相对低位，股票估值较低，此时增持的安全边际较高；而集中减持表明上 市公司股东认为市场整体处于相对高位，股票估值较高甚至出现估值泡 沫，短期即将面临较大风险。我们在引言中提到，上市公司股东作为上 市公司运行的实际参与人，对企业的经营状况及未来发展前景有着较深刻的认识与理解，其参与市场的投资行为往往是比较理性的。因此，我们认为上市公司股东增持或减持的集体行为是衡量当前市场状态的

19、重要因素，对未来市场走势可以起到一定的预判作用。表 6: 上市公司股东减持行为对市场整体价格影响的传导机制股东行为驱动因素产生结果市场处于低位 股票价格整体估值较低投资安全边际较高 改变投资者预期提振市场信心 集中增持市场处于高位 股票价格整体估值较高投资面临风险较大 改变投资者预期打击市场信心 集中减持数据来源：国泰君安证券研究下面的章节中，我们将通过基于 A 股市场股东增减持行为的实证分析，考察我们上述判断逻辑的可行性。请务必阅读正文之后的免责条款部分8 of 18数量化专题报告2.3. 实证观察与分析本章节将通过一定的实证分析检验上市公司股东增减持的集体行为对市场走势的影响。为了考察在一

20、段时间内股东增持与减持股份的交易对比情况，我们可以通过严格的数学公式进行定义，并且在这里我们并不需要复杂的数学推到，仅以过去 N 天股东减持次数与股东增持次数的比值作为参考，即：Nt = 1N/ C o u n t lo ngC ount sh o r t减 增 持 比 =ttt = 1N增 减 持 比 =C o u n t/Nt = 1C ount sh o r tlo ngttt = 1其中， C o u n t sh o r t 表示第t 个交易日上市公司股东发生减持的家数，tC o u n t lo n g 表示第t 个交易日上市公司股东发生增持的家数，上式中tN = 20 。减增持比

21、指标反映的是过去 20 内上市公司股东集中减持意愿的强弱， 若减增持比短期冲高，则说明上市公司股东的减持意愿远强于增持意 愿。反之，增减持比指标反映的是过去 20 内上市公司股东集中增持意愿的强弱，若增减持比冲高，则说明上市公司股东的增持意愿远强于减持意愿。下面我们首先将减增持比与上证综合指数进行对比，如下图所示：图 7: 减增持比指标对比上证综合指数：数据来源：国泰君安证券研究通过上图的对比可以清楚的发现，每当减增持比指标冲高超过阈值40时（黄色圆圈标注处），均为上证综合指数未来一段时间内的相对高位，几次典型的案例如下：请务必阅读正文之后的免责条款部分9 of 18数量化专题报告例 1：20

22、07 年 10 月 10 日至 2007 年 10 月 16 日在此期间，减增持比指标连续 5 个交易日高于 40。在 2007 年 10 月 16日之前的 20 个交易日，市场总计发生 53 次股东减持交易，而增持仅为1 次。2007 年10 月16 日上证综指创出6124.04 的高点，当日收盘点位为 6092，此后市场便一路下跌，开启漫漫熊途。图 8: 2007 年 10 月 10 日至 2007 年 10 月 16 日：数据来源：国泰君安证券研究例 2：2010 年 4 月 7 日至 2010 年 4 月 8 日在此期间，减增持比指标连续 2 个交易日高于 40。在 2010 年 4

23、月 8 日之前的 20 个交易日，市场总计发生 45 次股东减持交易，而增持仅为 1次。2010 年 4 月 8 日，上证综指收盘点位 3118，此后便开启一波大级别调整，最低跌至 2319.74 点，跌幅高达 25%。请务必阅读正文之后的免责条款部分10 of 18数量化专题报告图 9: 2010 年 4 月 7 日至 2010 年 4 月 8 日：数据来源：国泰君安证券研究例 3：2015 年 6 月 10 日至 2015 年 6 月 23 日在 2011 年至 2014 年间，减增持比指标从未发出一次提示信号，表明在此期间股东减持意愿较弱，而上证综合指数也长期处于 3000 以下的低位震

24、荡。直至 2015 年 6 月，市场经历了新的一轮牛市之后，减增持比再次提示风险。在 2015 年 6 月 10 至 23 日期间，减增持比指标连续 9 个交易日高于 40。经统计，在 2016 年 6 月 23 日之前的 20 个交易日，市场总计发生 374次股东减持交易，而增持仅为 8 次。上证综指于 2015 年 6 月 11 日触及本轮牛市顶点 5178.19，此后跌，发生股灾。下图 10: 2015 年 6 月 10 日至 2015 年 6 月 23 日：数据来源：国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分11 of 18数量化专题报告表 7：历次信号提示出现情况信号出现时间市

25、场前期走势市场后期走势大盘指数经历了 6 个月的连续上涨 从 2000 点附近一路上涨至 4000 点以上信号出现后，上证综指展开了 2 个月左右的调整，最低回调至 3400 点附近2007/5/10-2007/5/15信号出现 8 个交易日后与下一次信号发生共振，随后市场见顶 2007/9/14-2007/9/20大盘指数持续上涨信号首次出现后的 5 个交易日大盘指数触及 6124 高点，随后开始下跌进入熊市2007/10/10-2007/10/16大盘指数持续上涨信号出现在熊市中期，尽管市场下跌幅度已经很大，但是后期大盘指数仍继续下挫，6 个月后上证综指最低跌至 1664 点 大盘指数持续

26、下跌 从最高 6124 持续下跌至 3700 点附近2008/3/21-2008/3/24大盘指数经历触底反弹，最高反弹至3478，随后在 3000 点附近震荡盘整 信号出现后，市场延续盘整态势，再未突 破前期高点 34782009/11/9-2009/11/25信号出现 5 个交易日后，大盘指数展开中 级别调整，从最高 3180 点跌至 2319 点， 跌幅接近 30%。 2010/4/7-2010/4/8大盘指数在 3000 点附近震荡盘整信号出现后，大盘指数展开中级别调整，40 个交易日后最低跌至 2677 点。 2010/11/17-2010/11/19大盘指数再次回升至 3000 附

27、近盘整信号在 2011 年后的 5 年时间内再未出现， 直至 2015 年新一轮牛市开启，大盘指数 持续上涨至 5000 点上方 信号于 6 月 10 日首次提示大盘风险，上证综指于次日触及 5178 高点，此后市场下跌，引发股灾。 2015/6/10-2015/6/23数据来源：国泰君安证券研究从上述分析可以看出，股东集体减持行为通常发生在 3 个阶段，即牛市上涨中期，牛市顶部拐点区域以及市场阶段性的顶部区域，一旦股东集 体减持意愿和行为达到峰值后，市场后期表现往往不佳，甚至出现牛市 转而进入熊市的情况。2007 年及 2015 的大牛市顶部区域，都伴随了指标发出提示风险的信号。下面再来观察

28、股东集体增持所对应的情况，我们将增减持比与上证综合指数进行对比，如下图所示：图 11: 增减持比指标对比上证综合指数数据来源：国泰君安证券研究通过上图的对比可以发现，增减持比指标冲高的情况通常发生在市场中长期的底部区域，但是增减持比指标并不及增减持比指标灵敏，指标提示信号后市场并不会马上进入上涨阶段。我们这里例举 1 次典型的案例：请务必阅读正文之后的免责条款部分12 of 18数量化专题报告例 1：2008 年 10 月中旬2008 年 10 月中旬，增减持比指标短期快速冲高，表明该阶段股东集体增持的行为和意愿变得比较强烈，在 2008 年 10 月 16 日之前的 20 个交易日内，市场总

29、计发生 62 次股东增持交易，而减持仅为 13 次。信号发出后，上证综指于 2008 年 10 月 28 日触及熊市底点 1664.93，随后便展开反弹。在随后的 10 个月内，市场一路上扬，最高触及 3478.01， 反弹幅度超过 100%。图 12: 2008 年 10 月中旬：数据来源：国泰君安证券研究表 8：历次信号提示出现情况信号出现时间市场前期走势市场后期走势A 股市场延续了多年的疲软 成交清淡 指数点位长期处于低位徘徊上证综指于 2005 年 6 月见底，此后开启一轮大牛市。 2005 年-2006 年间上证综指于10 月28 日探明熊市底部1664 点，此后展开一波大级别反弹，

30、反弹幅度最高超过 100%。 A 股市场经历了一轮牛熊市洗礼，上证综指从最高 6124 点一路下跌至 2000 点下方2008 年 10 月中旬上证综指于 2012 年 12 月展开一波反弹，由最低 1949 反弹至 2444，反弹幅度达到25%，而创业板指数自此展开一轮长达 3年大牛市。 2012 年 12 月初上证综指处于 2000 点附件震荡盘整上证综指于 6 月中旬达到本轮牛市顶点股灾期间，多家上市公司股东发布增持公 告，稳定市场信心。 2015 年 7 月后5178，随后下跌发生股灾。 数据来源：国泰君安证券研究从上述分析可以看出，股东集体增持行为通常发生在市场长期处于较为 疲弱、成

31、交量萎缩、整体估值较低的阶段。不过，与股东集体减持的行 为不同，集体增持的现象并没有那么灵敏，后期并不经常发生短期直接 上涨的情况。但是对于中长期战略投资者而言，此时买入股票的安全边际较高，是战略性布局或大类资产配置建仓的绝佳时点。请务必阅读正文之后的免责条款部分13 of 18数量化专题报告3.研究总结与展望本篇报告中，我们对上市公司股东增减持股份的行为进行了研究分析， 并试图找到股东集体增减持的行为与市场当前所处状态及未来走势之间的关系。我们认为，股东增减持股份的行为从 2 方面对市场价格产生影响。第 1 是直接在二级市场上提供了买盘支撑抑或卖盘抛压，使得股票交易的微观结构产生变化进而影响

32、股价。第 2 则是对了普通投资者预期产生了影响，进而促使其跟随买入抑或抛售股票，进而影响股票价格。通过实证研究对比我们发现，当上市公司股东在某一时间段内的集中减持行为或意愿较强时，市场往往处于顶部区域，紧随而来的便是大盘指数的一波中级别调整甚至是熊市的到来。2007 年及 2015 年的大牛市顶部区域，均存在该行为的显著特征。而在其余时间段，股东集体减持行为较强的时候，也会导致市场发生较大级别的调整。而上市公司股东的集中增持比例较高的时点则往往发生在市场处于中长期底部区域。通常在该阶段，市场长期处于较为疲弱、成交量萎缩、整体估值较低的情况。不过，与股东集体减持的行为不同，集体增持的现象并没有那

33、么灵敏，后期并不经常发生短期直接上涨的情况。但是对于中长期战略投资者而言，此时买入股票的安全边际较高，是战略性布局或大类资产配置建仓的绝佳时点。2016 年 1 月，颁布了最新的上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定，进一步规范了上市公司股东的减持行为。之后上市公司股东集体减持与市场走势之间的关系变化，我们还将持续进行观察研究。由于股指期货受限，关心绝对收益的量化投资策略将更多的研究重心转向择时、行业配置方面的研究。本篇报告希望通过利用市场价量数据信息以外的方法与逻辑，对大势研判及市场拐点进行一定的探究，从而更好的帮助投资者在当下的投资环境中，回避风险，把握绝对收益的机会。本文只是上市公司交

34、易集体行为的市场观察篇，如何利用上市公司的集体交易信息更为精准的预测市场，并构建投资策略是后续研究中我们需要解决的问题。此外，在未来的研究中，我们将就上市公司的个体交易行为进行深入探讨，以期利用该类信息构建们的后续研究报告。驱动策略，敬请关注我请务必阅读正文之后的免责条款部分14 of 18数量化专题报告4.附录4.1. 上市公司股东增减持股份的相关规定4.1.1.关于大股东增持股份的相关规定证券法 2013 年 6 月 29 日修订版第四十七条 上市公司董事、监事、高级管理人员、持有上市公司股份百分之五以上的股东，将其持有的该公司的股票在买入后六个月内卖出，或者在卖出后六个月内又买入，由此所

35、得收益归该公司所有，公司董事会应当收回其所得收益。但是，证券公司因包销购入售后剩余股票而持有百分之五以上股份的，卖出该股票不受六个月时间限制。公司董事会不按照前款规定执行的，股东有权要求董事会在三十日内执行。公司董事会未在上述期限内执行的，股东有权为了公司的利益以自己的名义直接向人民提讼。公司董事会不按照第一款的规定执行的，负有责任的董事依法承担连带责任。关于上市公司大股东及董事、监事、高级管理人员增持本公司股票相关事项2015 年 7 月 8 日发布一、在 6 个月内减持过本公司股票的上市公司大股东及董事、监事、高级管理人员，通过证券公司、基金管理公司定向资产管理等方式购买本公司股票的，不属

36、于证券法第四十七条规定的禁止情形。通过上述方式购买的本公司股票 6 个月内不得减持。二、上市公司股票价格连续 10 个交易日内累计跌幅超过 30%的，上市公司董事、监事、高级管理人员增持本公司股票且承诺未来 6 个月内不减持本公司股票的，不适用上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则（证监公司字200756 号）第十三条的规定。三、在一个上市公司中拥有权益的股份达到或超过该公司已发行股份的30%的，每 12 个月内增持不超过该公司已发行的 2%的股份，不受上市公司收购管理办法六十三条第二款第（二）项“自上述事实发生之日起一年后”的限制。上市公司股东及其一致行动人增持股份行

37、为指引2012 年 4 月 18 日发布第二条 本指引适用于下列增持股份行为：（一）在一个上市已满一年的公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的 30%但未达到 50%的相关股东，自上述事实发生之日起持续满一年后，每 12 个月内增持不超过该公司已发行股份的 2%。（二）在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的 50%的相关股东，继续增加其在该公司拥有的权益且不影响该公司的上市地位。请务必阅读正文之后的免责条款部分15 of 18数量化专题报告（三）本指引规定的其他增持股份行为。第九条相关股东在下列期间不得增持上市公司股份：（一）上市公司定期报告公告前 10 日内

38、；上市公司因特殊原因推迟定期报告公告日期的，则自原预约公告日期前 10 日起至定期报告实际公告之日的期间内。（二）上市公司业绩预告、业绩快报公告前 10 日内。（三）自可能对上市公司股票交易价格产生重大影响的重大事项发生之日或在决策过程中，至依法披露后 2 个交易日内。（四）本所规定的其他期间。第十条 相关股东在前次增持计划期限届满或实施完毕后可提出新的增持计划。相关股东持股比例在 30%至 50%之间的，新增持计划提出日距离前次增持计划中首次增持过户完成日不少于 12 个月。第十一条 在上市公司发布相关股东增持计划实施完毕公告前，相关股东不得减持该公司股份；在前述公告发布后，相关股东减持该公

39、司股份的，应自减持前最后一笔增持完成之日起 6 个月后方可进行。相关股东违反上述规定的，所得收益应归该上市公司所有。上市公司董事会应当履行职责，将相关股东所得收益收回上市公司，并及时披露相关情况。第十二条 持股比例在 30%至 50%之间的相关股东，拟在 12 个月内增加其在该公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份 2%的，应当按照上市公司收购管理办法的相关规定办理要约，有符合其他相关要约收购义务豁免情形的除外。第十三条 持股比例在 50%以上的相关股东拟通过集中竞价方式继续增持上市公司拥有权益的股份，且不影响该公司的上市地位，自累计增持股份比例达到该公司已发行股份 2%的当日起至上市公司发

40、布公告之日的期间，不得再行增持股份。增持计划尚未实施完毕的，上市公司发布公告后，前述相关股东继续增持股份应当按照本指引第六条的规定履行信息披露义务，累计增持比例达到 5%的，应当根据上市公司收购管理办法的规定，编制简式权益变动报告书并公告。第十四条 在一个上市公司中拥有权益的股份未达到该公司已发行股份30%的投资者及其一致行动人，增持该公司股份达到上市公司收购管理办法第二章规定比例且未达到 30%的，应当按规定及时履行信息披露义务。上述投资者拥有该公司控制权的，披露和实施股份增持计划时，应当遵守本指引第五条和第九条的规定。增持达到 30%时，相关股东拟继续增持的，应当采取要约方式进行，发出全面

41、或者部分要约；达到 30%的事实发生满 12 个月的，可按本指引规定每 12 个月内增持不超过该公司已发行股份的 2%，免于发出要约。4.1.2.关于大股东减持股份的相关规定上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定自 2016 年 1 月 9 日起施行第二条 上市公司大股东、董监高减持股份的，适用本规定。请务必阅读正文之后的免责条款部分16 of 18数量化专题报告大股东减持其通过二级市场买入的上市公司股份，不适用本规定。第四条 上市公司大股东、董监高可以通过证券交易所的证券交易卖出， 也可以通过协议转让及法律、法规允许的其他方式减持股份。因司法强制执行、执行股权质押协议、赠与等减持股份的，应

42、当按照本规定办理。第五条 上市公司大股东、董监高减持股份，应当按照法律、法规和本规定，以及证券交易所相关规则，真实、准确、完整、及时履行信息披露义务。第六条 具有下列情形之一的，上市公司大股东不得减持股份：（一）上市公司或者大股东因证券期货违法犯罪，在被中国（二）大股东因违反证券交易所自律规则，被证券交易所公开谴责未满三个月的。（三）中国规定的其他情形。第八条 上市公司大股东计划通过证券交易所集中竞价交易减持股份， 应当在首次卖出的 15 个交易日前预先披露减持计划。上市公司大股东减持计划的内容应当包括但不限于：拟减持股份的数量、来源、减持时间、方式、价格区间、减持原因。第九条 上市公司大股东

43、在三个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的百分之一。第十条 通过协议转让方式减持股份并导致股份出让方不再具有上市公司大股东身份的，股份出让方、受让方应当在减持后六个月内继续遵守本规定第八条、第九条的规定 。第十二条 上市公司大股东、董监高未按照本规定减持股份的，证券交易所应当视情节采取书面警示等监管措施和通报批评、公开谴责等纪律处分措施；情节严重的，证券交易所应当通过限制交易的处置措施禁止相关证券账户六个月内或十二个月内减持股份。本公司具有中国分析师声明 作者具有中国证券业核准的证券投资咨询业务资格 授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司