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风险投资评估决策方法初探严太华,张龙(重庆大学工商管理学院,重庆400044)摘要:在分析影响风险投资的各种因素的基础上,建立了风险投资决策的评价指标体系,并对如何综合利用定量和定性的方法得出风险投资的综合评价指标值进行了程序性描述。关键词:风险投资；影响因素；评价指标体系中图分类号:F830191文献标识码:A文章编号:1004-972X(2002)01-0013-03风险投资已经成为推动当代高新技术发展的重要力量。它既为中小企业的创业提供了重要的融资渠道,同时也为社会资本提供了重要的高回报的投资方式。风险投资项目可简单划分为三个发展阶段:第一阶段从技术开发到产品研制；第二阶段从产品生产到产业化经营；第三阶段从规范化经营到再创新发展。由于大多数风险投资往往集中于第二阶段,因此有人认为真正意义的风险投资(即狭义风险投资)是指在第二阶段的投资。不同的发展阶段往往具有不同的特点和评估决策方法。本文以第二阶段(即创投阶段)的风险投资作为研究对象。风险投资的运作过程可以简单地分为五个阶段,即项目筛选、审慎调查、交易构造、经营及监控和退出阶段。这五个阶段的成功实施共同决定了风险投资项目的成败。在这五个阶段中,风险投资项目的审慎调查即评估决策是最重要的阶段,该阶段是否成功在很大程度上决定着风险投资决策的成败。由于风险投资家和风险企业之间极大的信息不对称,也使这个阶段成为风险投资运作中最困难的阶段。本文旨在通过对风险投资决策影响因素的研究,寻找出更适用的评估决策方法和决策指标体系。一、风险投资决策的影响因素在经过项目的筛选阶段初步选出有投资价值的项目后,就要对其进行进一步的评估。对于评估方法和评价指标体系的选择,不同的风险投资公司往往有不同的倾向。有时,有经验的风险投资专家仅仅凭借自己的经验和直觉就能做出合理的判断。但是,为使决策更客观,考虑其影响因素更全面,就应尽可能多地采用定量分析的方法。风险投资作为一项投资决策,其最终目的是一定风险条件下的利润极大化或一定利润条件下的风险极小化。因此,我们就有必要找到一个能综合反映收益和风险的指标作为评价投资决策的标准,然后应能对这个指标进行分解,分解为风险评估子系统和收益评估子系统来进行进一步的分析。目前,我国在风险投资评估决策方面,大部分资料的介绍还停留在定性描述阶段,只是从不同的角度阐述在风险投资决策中需要分析和注意的问题,对如何综合各方面信息得出一个明确的结论还缺乏一个完整的思路。而且大部分分析和决策集中在财务指标方面,这对风险投资决策是远远不够的。下面,我们研究如何合理地评估投资项目的收益和风险。首先,我们应分析影响风险投资成功的关键因素。风险投资家对风险投资项目的评价可以概括为一个简单的公式:V=PSE。其中,V(Venturecapital)为对投资项目的评价；P(Problem)为问题或机会的大小(产业前景)；S(Solution)为解决的程度(商业模式)；E(Entrepreneurship)为创业家素质(创业团队)。产业前景即投资项目是否能解决社会或产业中现存的一些重大缺陷,是风险投资项目有无价值的重要标准。风险投资项目只有在具有广阔市场空间的条件下才有其存在的价值。收稿日期:2001-11-27作者简介:严太华(1964),男,重庆人,重庆大学工商管理学院副教授,博士。31经济问题2002年第1期Jan1,2002No111995-2005TsinghuaTongfangOpticalDiscCo.,Ltd.Allrightsreserved.商业模式是另一个重要的因素。所谓商业模式,是指投资项目是否具有不易被模仿的独到之处并具有良好的盈利前景。具有可持续的竞争优势并能利用其获得高额利润是保证投资项目获取高额回报的重要条件,也是风险投资者做出投资决策的最终动机。商业模式可以分解为两个方面来进行分析,即产品特性方面和财务方面。管理因素也是影响风险投资价值的重要因素。在以往的许多实证研究结果中,管理因素都是决定投资项目能否成功的最关键的因素。创业家是否具有管理能力来保持其技术优势并将其转化为商业利润,这是风险投资评价中最重要的方面。从某种意义上说,管理因素决定着投资决策的成败。因此,大多数风险投资家宁愿选择一流的风险企业家和二流的技术而不愿选择一流的技术和二流的风险企业家。在以上的因素中,影响收益的因素主要为产业前景、产品因素和财务因素。由于本文以风险投资的创投阶段作为研究对象,此时,影响风险的因素主要是管理因素和市场因素。各种因素的逻辑关系如下图所示:二、风险投资决策的评估指标体系风险投资评估决策指标体系的建立在我国还处于初步探索阶段。而且,由于我国的风险投资还处于起步阶段,因此往往缺少实际的案例评价指标体系进行实证分析。借鉴美国风险投资评价指标体系的研究结果,结合我国风险投资的具体情况,我们选择以下指标作为评价风险与收益的评价指标。当然,这些指标都有待我国风险投资实践的检验。风险投资评估决策指标体系共选择18个指标,其中,收益性评价指标11个,风险性评价指标7个。(一)收益性指标11产业前景(1)市场规模:企业是否局限于某一地域或某一细分市场。(2)市场需求:市场需求潜量预测。(3)市场增长潜力:市场需求发展趋势预测。(4)进入市场渠道:一是市场进入的难易程度；二是是否存在进入市场的阻力和不利因素。(5)政策及配套资源和设施:分析国家产业政策和税收政策的支持力度以及相关产业对其支持的力度。21产品因素(1)产品独特性:有没有难以模仿的独特性。(2)产品的可销售性:该产品是否是市场中的稀缺产品。(3)技术水平:在国际、国内和同行业处于什么样的技术地位。(4)产品的专利化程度:产品中是否包含多种专利技术。31财务因素(1)投资回报:主要分析投资回收期、投资报酬率和净现值三个指标。在国外,有时以能否在10年内达到原始投资额10倍的回报作为评价标准。(2)变现能力:一是变现难易；二是变现方式的选择余地。(二)风险性指标11管理能力(1)企业家素质:可以从以下几个方面重点考察,一是正直诚实；二是身体健康,精神良好；三是动机与责任感；四是分析能力。(2)管理技能:一是管理团队成员在行业中的经验和背景；二是管理团队的经营理念；三是领导者的管理能力；四是管理团队成员的专长能力。(3)财务技能:分析企业的财务分析和财务预测能力,分析创业公司财务计划的合理性。(4)营销能力:有无良好的营销计划和出色的营销人才。21市场风险(1)防止产品或技术老化的能力:企业是否具有良好的技术创新能力。(2)防止竞争者进入的能力:企业采取什么样的战略目标来对付竞争对手的威胁。(3)对付经济条件变化的能力:当出现经济环境的不利变化,企业有无应对不利事件的能力。在以上评价指标中,只有财务因素容易定量化,其他因素只能做出定性判断。而且,不同的评价指标可能给出相反的信息。因此,只有对评价结果做出合理的处理,才能使这些指标真正作为风险投资的评价标准。41严太华,张龙:风险投资评估决策方法初探1995-2005TsinghuaTongfangOpticalDiscCo.,Ltd.Allrightsreserved.三、对评估结果的处理对以上指标体系中的定性指标,可以采用如下方式对其进行打分(如表1和表2):表1风险因素评价指标标准表风险程度高较高一般较低低等级EDCBA分值60分以下60697079808990分以上表2收益因素评价指标标准表风险程度高较高一般较低低等级ABCDE分值90分以上80897079606960分以下因为在总体上来说,人们都是厌恶风险的,因此,风险越大得分越低。而对收益指标,应为收益越大得分越高。对于定量指标,我们可以根据其指标值为其评定一个分值。以对投资报酬率评价指标的处理为例(如表3):表3投资报酬率评价表区间等级等级点分值极好IRR40%A45%90分以上较好30%IRR40%B35%8089一般20%IRR30%C25%7079较差10%IRR20%D15%6069很差IRR10%E5%60分以下在得出所有指标的分值以后,我们就可以为每一个评价指标赋予一定的权重并将其相加就可以分别得到风险因素和收益因素的分值。然后可根据投资者对风险与收益的偏好程度为风险和收益设置一个权重。最后得出一个综合的分值,再结合初步筛选的评价结果决定是否进行投资。如得出的评价收益的分值为m,评价风险的分值为n,我们可以设定风险的权重为H,则收益的权重为1-H,这样综合评价指标V=Hn+(1-H)m。根据这个综合评价指标值的高低,我们就可以对风险投资项目进行取舍。四、风险投资评估决策方法描述在评价的过程中,我们只需根据各个指标的不同性质采用不同的方法来确定其分值。对于定性指标,我们可以采用专家调查法和实际访谈的方法来计算其分值。对于定量指标,我们可以经过一系列分析和预测来得到其取值,从而利用如上表中的方法得到其等级和分值。通过这种方法,我们就可以综合运用定性指标和定量指标,为我们的决策提供合理的依据。除了以上指标,风险投资在最终的决策中还要考虑另外的一些因素:首先是项目所在行业,风险投资公司有时在行业的选择上有不同的偏好；其次是项目投资规模,不同的公司可能根据自己公司的实力和项目的实际情况做出不同的选择；再次是项目所处的发展阶段,不同的风险投资公司对投资项目所处的发展阶段也有不同的选择；最后是地域的选择,在地域的选择上不同的公司也有不同的偏好,这主要是便于风险投资公司了解被投资企业的情况,从而监督或协助被投资企业做出合理的决策。五、结束语风险投资的项目评价是一个多目标、多因素的综合决策过程,涉及多种定性的和定量的因素。在评价过程中,有必要为其建立一个科学的模型。但也必须承认,风险投资评估也具有很大的艺术性。除了本文所列的评价指标,风险投资还受许多其他次要因素的影响。而且,国外的研究也证实,不同的文化环境和经济环境会对这些评价指标产生很大的影响。在我国,目前还缺乏实际的案例对各个评价指标的重要性进行验证。对每种因素的权重以及综合评价指标可以投资的临界值,本文也无法设定一个准确的分值标准,这都有待在今后的理论研究和实证分析来进一步完善。参考文献:1王宇,梁春满,于华业1现代风险资本M1北京:中国金融出版社,200012任天元1风险投资的运作与评估M1北京:中国经济出版社,200013俞自白,李松涛,赵荣信1风险投资理论与实践M1上海:上海财经大学出版社,200114北京风险投资股份有限公司1风险投资与新经济M1北京:经济管理出版社,200115盛立军1风险投资操作、机制与策略M1上海:上海远东出版社,199916Wee-liangTan,DattatreyaG1Allampalli1,InvestmentCriteriaofSingaporeCapitalists,1997internationalcouncilforsmal