基于财务报告分析的企业投资价值研究.doc

摘 要随着我国的国民经济体制向市场经济改变，越来越多的个人和企业将投资证券市场作为一种投资途径。而随着高新技术行业高速的发展，尽管其本身具有很高的风险性，但其带来的潜在高收益还是吸引了大批投资者的目光。但是，投资者如何才能了解企业是否具有投资价值？财务报告分析是研究企业价值的重要工具。通过财务报告分析所揭示出的企业信息，可以帮助我们了解企业的特征。有了这些特征再加上运用绝对估值法和相对估值法对企业进行分析计算，我们就能完成对企业价值的预测和评估。本文通过定性、定量的方法就如何基于财务报告分析对企业投资价值进行研究展开讨论。本文选取了上海现代制药股份有限公司为分析案例，通过其资产负债表、利润表和现金流量表，对其进行了结构与比较分析，偿债能力、获利能力和市场价值的指标分析，以及运用改进的杜邦分析体系进行综合分析。基于上述分析，认为上海现代制药股份有限公司价值投资的基本面较好。最后运用了市盈率法和自由现金流折现模型对公司的内在价值进行分析，以期为各利益相关方价值投资决策提供一定的参考。关键词：财务报告；企业投资价值；上海现代制药Abstract Along with Chinas national economy to a market economy change, more individual and enterprise will invest in the stock market as an investment ways. With the development of high and new technology industry high-speed, although the itself has very high risks, but its bring potential high yield or attracted many investors attention. However, investors how to understand whether is the enterprise has investment value?Financial report analysis is an important tool to study the enterprise value. Through analysis of the financial report which were revealed in enterprise information, can help us understand enterprise characteristics. With these features plus use absolute valuation method and relative valuations analysis method of enterprise, we can finish calculation of enterprise value of the prediction and evaluation.This article through qualitative and quantitative methods based on the analysis of financial reports on how to study for enterprise investment value discussions. This paper selects the Shanghai modern pharmaceutical Co., LTD. For analysis case, through its balance sheet, an income statement and a cash flow statement, analyses the structure and comparative analysis, solvency, profitability and market value index analysis, and an improved dupont analysis system analysis. Based on the above analysis, thinks that Shanghai modern pharmaceutical Co., LTD. Is the fundamental value investment. Finally using a p/e ratio method and free cash flow discount model the intrinsic value of the company, so as to analyze each stakeholder value investment decision provides the certain reference.Key Words: Financial report Enterprise investment value Shanghai modern pharmaceutical图目录图1- 1研究路径18表目录表2- 1资产负债表结构分析21表2- 2利润表结构分析22表2- 3现金流量表结构分析23表2- 4比较资产负债表24表2- 5比较利润表25表2- 6比较现金流量表26表2- 7短期偿债能力分析26表2- 8长期偿债能力分析27表2- 9获利能力指标28表2- 10市场价值指标分析29表2- 11投入资本报酬率分析表31表3- 1预计各项比率34表3- 2预计息税前利润35表3- 3预计营运资本35表3- 4预计资本支出36表3- 5预计自由现金流量36表3- 6复利折现系数37IV宜顺论文网www.13L1 绪 论1.1 选题背景和理论意义随着我国经济体制改革步伐的不断深入，我国的国民经济体制开始向着社会主义市场经济模式转变。越来越多的企业和个人将投资证券市场作为其投资的主要途径之一。如何才能了解上市公司是否具有投资价值？这就需要对上市公司进行投资价值研究。采用企业价值评估方法对市场上的一些上市公司进行价值评估，然后通过公司财务指标反映的价值是否与该股票的市场价值一致，是否被市场低估或高估,得出的评估结论可为投资者提供参考或依据。在证券市场中，股票发行企业的经营状况是决定其股价的重要因素。而上市公司的经营状况是通过财务报告反映的。如果对财务报告上的数据进行一系列技术分析，就更能反映上市公司的运营情况、财务状况及盈利能力等情况了。通过了解财务报告中各项的变动对股票价格的有利和不利的影响，最终作出投资某一股票是否有利和安全的准确判断。因此，对财务报表进行分析，是投资者进行投资前对企业价值研究时所需要做的基本分析。高新技术产业的发展水平已经成为衡量一个国家综合国力的主要因素，成为衡量一个国家发达程度的重要指标。我国也成立了一系列的高新技术产业开发区，如中关村科技园区、上海高新技术产业开发区、杭州高新技术产业开发区和海南国际科技工业园等。高科技企业从事的是以科学技术的新发明、新创造为基础的技术商品化活动，具有有很高的风险性。但由于其基于新经济的巨大价值，及因技术革命和技术创新的发展所带来的巨大商机，还是吸引力了众多投资者的青睐。这也是笔者选择高科技上市公司进行企业投资价值研究的原因。1.2 文献综述1.2.1 国内外研究现状有著名学者认为公司的价值由公司的资产、利润、股利和财务的稳健性确定，因此建议与其寻求产生高于平均回报的方法，不如使用一个能减少错误判断风险的方法。投资者应将他们的购买限于售价没有偏离其“内在价值”过高的股票，而售价低于其内在价值的股票将为投资者提供更好的安全保障。1.2.2 国外研究现状国内外学者对上市公司投资价值评价的研究为上市公司投资价值分析奠定了理论基础，并提供了一定的技术指导，但仍存在一定的局限性。国外的学者大多侧重于理论性研究，很难按照他们的模式进行上市公司投资价值的评价。1.2.3 国内研究现状国内一些学者对指标的选择已有一定深度的研究，但纵观国内外学者对上市公司投资价值评价的研究现状，他们都不约而同地忽略了一个事实：任何一个企业的发展都具有其阶段性，上市公司也不例外。企业是处于其生命周期的创业期、成长期还是成熟稳定期，不同的阶段自然有其不同的发展侧重点，企业是要积极对外投资拓展市场扩大规模，还是要保持稳定的市场份额，是要加大债务融资，积极利用财务杠杆效益，还是主要依靠权益资本保障公司财务稳定，另外不同发展阶段的企业在资本结构、盈利增长、偿债能力等各方面自然存在不同特点，同时也会影响对其投资价值的评价。1.3 研究方法与设计1.3.1 研究设计本课题的研究从价值投资对我国投资者的重要性着手，结合当前公司价值投资的现状进行分析研究。财务报告分析作为研究手段，运用相对估值法和绝对估值法对所选公司进行价值投资分析，最后得出公司的价值。1.3.2 研究方法本文采用文献综合法、定性分析法、定量分析法和案例研究法四种研究方法：（1）文献综合法：对学者相关文献的阅读，对各学者研究成果进行比较和总结。（2）定性分析法：根据我国高科技上市公司现状，以及所处的宏观、微观环境对高科技上市公司的特征进行分析。（3）定量分析法：是基于财务分析的定量反映，包括偿债能力、营运能力、盈利能力、发展能力、现金流量和杜邦体系分析。主要采用比率分析、结构分析、趋势分析及综合分析。（4）案例研究法：通过某高科技上市公司历年财务报告数据结合指标分析，对高科技上市公司的企业投资价值进行研究。1.4 研究内容本文由绪论、正文及结论共四章组成。主要内容如下：（1）绪论。主要阐述选题背景和意义、研究思路及研究方法和文献回顾。（2）企业价值的基本面分析基于财务报告。公司所在的行业分析及公司简介；公司财务报告分析的基本分析、专项分析和综合分析三方面进行分析。（3）公司价值评估。分别介绍市盈率法和自由现金流折现模型，把两种方法结合起来使用并得出所要评估公司的价值。（4）结论及建议。1.5 研究路径论文选题确定论文方向确定收集文献资料及案例公司历年年报阅读文献咨询调查（向导师咨询）资料的整理、归纳行业及企业简介财务报告分析分析结论与总结企业投资价值分析图1- 1研究路径 2 企业价值的基本面分析基于财务报告2.1 高新行业环境介绍及公司简介2.1.1 高新行业环境介绍新世纪、新阶段，高新技术产业已成为世界竞争的制高点和经济增长的主要推动力。“十五”期间，国家高新区主要经济指标年均增长率超过30%；人均营业总收入从2000年的41.1万元上升到2005年的67万元数据来源于：国家高新技术产业化及其环境建设（火炬）“十一五”发展纲要。国家高新区、高新技术产业基地（特色产业基地、软件产业基地）开始形成一批快速发展的产业集群，如北京、上海、深圳等地的软件、集成电路、通信设备等产业，已经成为区域产业结构调整的中坚力量，较好地体现出科技创新的引领作用。国家“十一五”发展规划也提出了要以科学发展观为统领，以提高企业自主创新能力为核心，重点发展科技型中小企业群体和创新集群为重点，充分发挥国家计划指导、地方组织实施、市场配置资源的作用，集聚和激活高新技术产业人才、技术和资本要素，促进高新技术成果商品化、产业化和国际化。由此可见，国家对高新技术行业发展的高度重视，投资者对高新技术行业的投资环境也较为看好。2.1.2 案例公司简介上海现代制药股份有限公司（600420）上海现代制药股份有限公司由上海医药工业研究院作为主发起人，联合国家药物制剂工程研究中心、上海瑞金医院广慈医学高科技公司等五家企业共同发起的并以上市为目标的高科技制药企业。公司于1997年被评定为上海市高新技术企业并一直保持至今。2004年6月16日，上海现代制药股份有限公司A股在上海证券交易所成功发行上市，证券代码：600420，证券简称：现代制药。现代制药的业务主要从事国内和世界领先的各种新型药物制剂、生物制药、化学原料和中药制剂的研发、生产和销售。公司多个产品被列入国家“九五”重点科技攻关项目、国家火炬计划项目、上海市高新技术成果转化项目、上海市火炬计划项目，并多次荣获国家重点新产品奖、上海市科技成果奖、上海市优秀新产品奖、上海市名牌产品和上海市医药行业名优产品等。2.2 公司财务报告的基本分析 财务报告分析是以历史结果为基础的。尽管在我们分析中使用的是历史数据，但是我们分析的目的却不是单纯的了解历史，而是对未来作出预测。而投资者也可用某些财务比率辨识企业潜在的投资机会。2.2.1 财务报表的结构分析 1. 资产负债表结构分析通过对企业资产负债表的结构分析，既能够了解企业资产负债表内各项目的构成情况，又能了解其变化发展趋势。下面分别对现代制药2010年12月31日、2011年12月31日和2012年12月31日的资产负债表进行结构分析，详见表2-1。由表2-1显示，在资产的结构方面，企业流动资产所占资产总额的比例，2012年为62.34%，2011年为63.23%，2010年为59.98%，处于一种较为平稳的波动上下的情况。仅结构而言，存货所占资产总额比重呈逐年上升的趋势，说明存货略有积压；往来款项中其他应收款所占资产总额比重逐年下降，说明款项的回收力度有所加强。与此同时，固定资产原值所占资产总额比重呈上升趋势，说明企业在2010年至2011年之间新购入了一部分固定资产，对其生产能力起到一定的提升作用；无形资产所占资产总额比重的较大提高，而开发支出逐年减少，说明企业近三年在无形资产的研发上有所突破，亦对生产力注入了新鲜血液，对身为高科技企业的现代制药来说也印证了“科学技术是第一生产力”这一句话。故，新增固定资产和无形资产是导致企业资产总额上升的主要原因。从权益结构来看，三年未分配利润所占资产总额比例为21.43%、26.60%和30.45%，呈稳定地小幅上升趋势，说明企业经营状况稳定良好。同时，三年的资产负债率分别为20.56%，23.09%和26.25%。保守的观点认为资产负债率不应高于50%，国际上通常认为资产负债率等于60%时较为适当。虽然三年的资产负债率略有上升，但是都低于保守值，表明企业对财务杠杆财务杠杆的基本原理是，在资金总额及构成不变的情况下，由于债务的利息率是固定的，故企业从营业利润中支付的债务成本也是固定的，因而当企业的营业利润增多或减少时，相应地每一元营业利润所负担的债务成本就会相应地减少或增大，从而使每股普通股带来额外的收益或损失。摘自：许拯声. 财务报表阅读与分析指南M. 北京:机械工业出版社，2007: 148. 的利用还不够；而且负债总额远小于净资产，故企业也不会出现资不抵债的情况。表2- 1资产负债表结构分析 单位：元2012年12月31日2011年12月31日2010年12月31日2012年 构成（%）2011年构成（%）2010年 构成（%）其他应收款6856721.585098664.7013168020.700.600.551.66存货256380773.96186115492.78168182030.4122.5820.0621.16流动资产合计 681154213.40586551584.24495529005.3459.9863.2362.34固定资产297248037.19222550053.81197115371.0126.1723.9924.80无形资产 115897470.0855261913.8748141859.7810.215.966.06开发支出 10132801.3517624612.8311677530.690.891.901.47非流动资产合计 45447834619299344754.4740.0236.7737.66资产总计 1135632559.54927708590.43794873759.81100.00100.00100.00流动负债合计 276467733.00204457785.60157102763.5124.3422.0419.76非流动负债合计 21579816.959786244.206303265.311.901.050.79负债合计 298047549.95214244029.80163406028.8226.2523.0920.56未分配利润345803891.30246801352.75170304125.2130.4526.6021.43所有者权益(或股东权益)合计 837585009.59713464560.63631467730.9973.7576.9179.44负债和所有者权益(或股东权益)总计 1135632559.54927708590.43794873759.81100.00100.00100.00数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告 2. 利润表结构分析由于利润等于收入减费用，故通过利润表的构成分析可以了解企业各项费用和利润占其收入的比率，从而评价企业的经营状况。由表2-2利润表结构分析表可以看出，2010年至2012年三年的营业收入分别为687231933.82元、1164233728.34元和1422963645.91元，营业利润分别为77214889.85元、111414094.52元和139516669.72元，均呈上升趋势。随着营业收入的增加，营业成本也有所上升。而2011年的营业利润率营业利润率=营业利润/营业收入为9.57%，是三个年度中最低的，主要原因是营业成本过高而导致的。表2- 2利润表结构分析单位：元2012年度2011年度2010年度2012年构成（%）2011年构成（%）2010年构成（%）一、营业总收入1422963645.911164233728.34687231933.82100100100其中：营业收入1422963645.911164233728.34687231933.82100100100二、营业总成本1283302559.271047500468.49609330601.6590.1989.9788.66其中：营业成本987462946.66817919536.36436525202.9269.3970.2563.52营业税金及附加3682100.683516573.062294319.750.260.300.33销售费用163691041.67124491094.9783105805.1911.5010.6912.09管理费用120716213.0097908924.7384437600.898.488.4112.29财务费用6189274.121977694.433255583.130.430.170.47资产减值损失1560983.141686644.94-28794-0.04加：公允价值变动收益-171120.00-0.02投资收益-144416.92-5319165.33-515322.32-0.01-0.46-0.07三、营业利润139516669.72111414094.5277214889.859.809.5711.24加：营业外收入15413355.2216170418.147724579.451.081.391.12减：营业外支出871686.221683440.831387981.450.060.140.20四、利润总额154058338.72125901071.8383551487.8510.8310.8112.16减：所得税费用20937889.7617198310.5410969801.311.471.481.60五、净利润133120448.96108702761.2972581686.549.369.3410.56数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告3. 现金流量表结构分析由表2-3现金流量表结构分析表分析，2010年度经营活动产生的现金净流量占现金及现金等价物净额的比重为-524.97%，而同时投资活动产生的现金净流量所占现金流入总额的比重为548.23%，说明此时企业处于生命周期的前期，即快速发展阶段，企业的投资欲望比较强烈，需要大量的投资资金。2012年度的投资活动产生的现金净流量所占现金及现金等价物净额的比重为378.29%，而导致这个数据产生的原因是因为企业在2012年购入了大量的固定资产，说明企业有进一步扩大生产规模和提高生产能力的举措。仅从经营活动产生的现金流量分析，经营活动产生的现金流量净额呈逐年稳步上升趋势，而且经营现金流入量占现金总流入量的比重由2010年度的92.53%上升到2012年的96.92%，说明企业的经营状况良好。从整体上看，经营活动产生的现金流量为正数，投资活动产生的现金流量和筹资活动产生的现金流量为负数，说明企业是一个较健康的成长型企业，投资前景可观。表2- 3现金流量表结构分析单位：元2012年2011年2010年2012年构成（%）2011年构成（%）2010年构成（%）经营活动现金流入量1587275380.491095131152.44570764365.8296.9296.3792.53经营活动现金流出量1472169393.65997696410.30512719940.2587.7588.7181.66经营活动产生的现金流量净额115105986.8497434742.1458044425.57-287.42838.22-524.97投资活动现金流入量4517152.603156277.93271058.890.280.280.04投资活动现金流出量156018468.0767887277.8460886359.929.306.049.70投资活动产生的现金流量净额-151501315.47-64730999.91-60615301.03378.29-556.87548.23筹资活动现金流入量46000000.0038050000.0045800000.002.813.357.42筹资活动现金流出量49549422.7459119552.7054283238.152.955.268.65筹资活动产生的现金流量净额-3549422.74-21069552.70-8483238.158.86-181.2676.73现金及现金等价物净增加额-40048627.0811623989.28-11056634.41现金流入合计1637792533.091136337430.37616835424.71现金流出合计1677737284.461124703240.84627889538.32数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告2.2.2 财务报表的比较分析 1. 比较资产负债表分析根据表2-1现代制药的资产负债表，可编制公司比较资产负债表，见表2-4。从分析表2-4可知，2011年及2012年的总资产定比增长率分别为16.71%和42.87%，说明公司的资产总额呈增长趋势；又由这两年16.71%和22.41%的环比增长率可以看出，资产总额的增长趋势正逐渐增强。分析其构成，非流动资产在这两个比较年度中均有所上升，2012年更是大幅度增长。分析公司的权益可知，公司在实收资本不变的情况下，股东权益呈加速增长趋势，说明公司留存收益增长迅速，说明这两年公司的经营业绩较好。但是，由于负债的增加，尤其是非流动负债的大幅度的增加，导致企业资产负债率的上升，还是应当引起投资者的关注。表2- 4比较资产负债表单位：万元项目2011比2010 年度增减2012比2011 年度增减定比增长率（%）环比增长率（%）绝对数相对数（%）绝对数相对数（%）2011年2012年2011年2012年流动资产9102.2618.379460.2616.1318.3737.4618.3716.13非流动资产4181.2313.9711332.1333.2213.9751.8213.9733.22总计13283.4816.7120792.4022.4116.7142.8716.7122.41流动负债4735.5030.147200.9935.2230.1475.9830.1435.22非流动负债348.3055.261179.36120.5155.26242.3655.26120.51股东权益8199.6812.99124120.0417.3512.9932.6412.9917.40总计13283.4816.7120792.4022.4116.7142.8716.7122.41数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告2. 比较利润表分析由表2-5分析可知，两个比较年度中2011年利润总额的环比增长率最高，为50.69%。分析其构成可知，2011年企业营业外收入有大幅度的上升，环比增长率为109.34%；同时，期间费用也得到较好的控制。再看公司2011年营业总收入和营业总成本增长率分别为69.41%和71.91%，均有大幅度上升，说明企业生产能力有较明显的提高，产品产量大量增加。然而2012年利润增长趋势趋于缓慢，主要是财务费用大幅度的上升，环比增长为212.95%。因此，在关注营业收入提高的同时，如何控制期间费用的发生应特别予以重视。表2- 5比较利润表单位：万元项目2011比2010年度增减2012比2011年度 增减定比增长率（%）环比增长率（%）绝对数相对数（%）绝对数相对数（%）2011年2012年2011年2012年一、营业总收入47700.1869.4125872.9922.2269.41107.0669.4122.22二、营业总成本43816.9971.9123580.2122.5171.91110.6171.9122.51其中：营业成本38139.4387.3716954.3420.7387.37126.2187.3720.73销售费用4138.5349.803919.9931.4949.8096.9749.831.49管理费用1347.1315.952280.7123.2915.9542.9615.9523.29财务费用-127.79-39.25421.16212.95-39.2590.11-39.25212.95三、营业利润3419.9244.292810.2625.2244.2980.6944.2925.22营业外收入844.58109.34-75.71-4.68109.3499.54109.34-4.68营业外支出29.5521.29-81.18-48.2221.29-37.221.29-48.22四、利润总额4234.9550.692815.7322.3650.6984.3950.6922.36数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告3. 比较现金流量表分析由于公司三个年度的投资流量净额和筹资流量净额均为负数，现金流量总额有两个年度也为负数，对相对数的比较几乎没有意义，故表2-6只对增减的绝对数以及经营流量净额的相对数作分析。由表2-6分析可得，两个比较年度经营现金流量净额有所上升，但2012年上升的趋势有所减缓。而2012年现金总的流量净额有所下降，是因投资而产生的现金流出量大幅度上升而导致的。表2- 6比较现金流量表单位：万元2011年比2010年度增减2012年比2011年 度增减定比增长率（%）环比增长率（%）绝对数相对数（%）绝对数相对数（%）2011年2012年2011年2012年经营流量净额3939.0367.861767.1218.1467.8698.3167.8618.14投资流量净额-411.57-8677.03筹资流量净额-1258.631752.01汇率变动影响-0.77-9.37现金流量净额2268.83-5157.89数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告2.3 公司财务报告的专项分析财务指标分析2.3.1 偿债能力分析1. 短期偿债能力分析短期偿债能力是指企业流动资产对流动负债及时足额偿还的保证程度，是衡量企业当前财务能力，特别是流动资产变现能力的重要指标。主要指标有营运资本、流动比率、速动比率、现金比率等。表2- 7短期偿债能力分析2010年2011年2012年营运资本（元）338426241.80382093798.60404686480.40流动比率（%）315.42 286.88 246.38 速动比率（%）208.36 195.85 153.64 现金比率（%）112.69 97.86 59.05 数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告营运资本营运资本=流动资产-流动负债是企业防止流动负债“穿透”流动资产的“缓冲垫”，营运资本的数额越大，财务状况越稳定，所以该数值是越大越好。从表2-7看，营运资本数额较大，而且呈逐年上升趋势，所以企业没有无法偿还流动负债的顾虑。流动比率流动比率=流动资产流动负债越高，反映企业短期偿债能力越强，一般认为流动比率等于200%较为适当。虽然流动比率越高，企业偿还短期债务的流动资产的保证力度越强，但这也并不表示企业有足够的现金或存款来偿还短期债务。分析表2-7可知，企业三年的流动比率均在200%以上，再看附表1的资产负债表，企业有存货积压的迹象，应收账款也有增多。所以，也就不能完全准确地说明企业短期偿债能力。而再来看现金比率，是指现金资产与流动负债的比值。现金资产与流动资产和速动资产不同在于，它是可以直接偿债的资产。现金比率表明1元流动负债有多少现金资产作为偿还保障。由表2-7分析可得，2010年的现金比率高达112.69%，说明企业有部分闲散资金没有得到充分利用。2011年为97.86%，2012年为59.05%，比率有明显的下降，但一般认为现金比率应在30%较为适当。说明相较于前两年，企业在保障偿还短期负债能力的同时现金资产得到了较好的利用，但还可以加大对闲散资金的利用率。2. 长期偿债能力分析资产负债率是指企业的全部负债与企业的全部资产总额之比，它是企业从债权人处所筹集的资金占总资产的百分比，它有助于确定在企业破产情况下对债权人保护的程度。但是类似于现代制药这样无形资产所占资产比例相比一般企业较高的高新技术企业，并非所有的资产都可以作为偿债的物质保证，所以还可以计算一种比较保守的债务比率有形资产债务率。计算公式为：有形资产债务率=负债有形资产总额公式来源于：许拯声. 财务报表阅读与分析指南M. 北京：机械工业出版社，2007： 167.有形资产总额=资产总额-（无形及递延资产+待摊费用+待处理净损失）表2- 8长期偿债能力分析2010年2011年2012年资产负债率(%)20.5623.0926.25有形资产负债率(%)22.3125.1429.69数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告由表2-8分析可知，有形资产负债率在三年内略有上升，但是仍旧保持在一个较低范围内，所以企业的长期偿债能力较好。2.3.2 获利能力指标分析获利能力是指企业获取收益及利润的能力。通常所用的几项指标有净利润率、总资产周转率、资产收益率、营业利润率、营业资产周转率、营业资产收益率和股东权益收益率。由表2-9分析可知，企业三年净利润率净利润率=少数股权收益前净收益/销售净额和营业利润率都不高，但总体上维持在一个稳定地水平，说明企业获利能力没有忽强忽弱，较为稳定。资产周转率越高，说明其周转速度越快，营运能力越强，营运质量越高。表2-9中2010年至2012年的总资产周转率分别为0.91、1.35和1.38，经营资产周转率为1.02、1.55和1.59，三个年度数值都略有上升。一般来说，总资产周转率的标准为0.8，说明企业保持较快的周转速度，总体营运能力较好。资产收益率又称投资报酬率，是用以衡量企业利用全部资产获取利润的能力，已揭示企业每一元资产的创利能力。与总资产周转率一样，三年的资产收益率也略有上升。股东权益收益率是衡量所有者投入资本的收益状况，是投资者较为关心的一个指标。由表2-9可以看出，2010年至2012年股东权益收益率为11.84%、16.16%和17.17%，呈上升趋势，说明企业为投资者带来较为稳定又较为可观的收益。表2- 9获利能力指标2010年2011年2012年净利润率（%）7.857.657.60总资产周转率（次）0.911.351.38资产收益率（%）11.0714.6114.93营业利润率（%）11.249.579.80营业资产周转率（次）1.021.551.59营业资产收益率（%）11.4514.8415.61股东权益收益率（%）11.8416.1617.17数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告2.3.3 市场价值指标分析市场价值指标分析是指站在投资者的角度对企业的价值最大化所进行的分析。市场价值比率是分析企业财务状况、股票价格和盈利能力的重要指标。现对现代制药的市场价值指标分析见表2-10。每股收益是指在一个会计年度内，平均每股所获得的收益。它作为一种财务信息，受到投资者和潜在投资者的高度重视。因为每股收益基本能够反映出被投资企业未来的现金流量，以及该企业的盈利状况。由表2-10可知，公司每股收益由2010年的0.19元上升到2012年的0.38元，而这三年公司发行在外的普通股股数不变，说明企业的盈利状况良好。市盈率又称价格与收益比，是一种倍数指标，它反映普通股票的市场价格与当期每股收益之间的关系。总体上看，市盈率越低，说明股价被低估的潜力越大，但这只是总体上的规律，对个案可能并不是一一对应的。投资者经常使用市盈率来衡量企业的获利能力，一般正常的市盈率应为2010倍。表2-10中2010年至2012年的市盈率分别为31.27、45.36和51.02倍，证明企业的发展前景较好。留存收益率主要用于衡量当期收益总额中有多大的比例留在企业用于内部发展，与之相对应的是股利支付率。分析表2-10可知，企业2011年的留存收益率为100%，说明企业当年未向股东发放现金股利，而是将全部收益留在企业内部。而从表2-1中可以看出2012年企业大量购进固定资产，说明企业将2011年的收益留于企业内部，与2012年购进固定资产扩大生产规模有密切关系。每股账面价值反映的是发行在外的每股普通股所代表的股东权益，所以也称每股净资产或每股权益。每股账面价值与每股市价联系起来，可以说明市场对企业资产质量的评价。分析表2-10，企业三年的每股市价均高于每股账面价值，并略微有些上升，说明企业资产质量较高，具有一定的发展潜力。表2- 10市场价值指标分析2010年2011年2012年普通股股数287733402287733402287733402每股现金股利（元）000.1每股市价（元）5.8614.0419.17稀释每股收益（元）0.190.310.38市盈率(倍)31.2745.3651.02留存收益率(%)10010078.39股利支付率(%)0021.62每股账面价值(元)2.192.482.91数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告及利润分配方案实施公告2.4 公司财务报告的综合分析改进的杜邦分析体系2.4.1 传统的杜邦分析体系的局限性传统的杜邦分析体系是利用各财务指标间的内在关系，对企业综合经营理财及经济效益进行系统分析评价的方法，因其最初是由美国杜邦公司创立并成功运用而得名。但传统的杜邦分析体系具有一定的局限性：（1）计算总资产净利率的“总资产”和“净利润”不匹配。总资产是全部资产提供者享有的权利，而净利润是专门属于股东的，故两者不匹配。（2）没有区分经营活动损益和金融活动损益。从财务管理的角度看，企业的金融资产是投资活动的剩余，是尚未投入实际经营活动的资产，应将其从经营资产中剔除与此相适应，金融费用也应从经营收益中剔除，才能使经营资产和经营收益匹配。（3）没有区分有息负债和无息负债。无息负债没有固定成本，本来就没有杠杆作用，将其计入财务杠杆，会歪曲杠杆的实际作用。2.4.2 改进的杜邦分析体系在财务报告分析中，主要是对风险和报酬的评估。前几项的分析主要是对风险评价。本文以现代制药近三年的财务报告数据对其进行报酬分析。投入资本报酬率是指相对于融资来源和水平的公司收益，它是计量一个公司成功地应用融资来获取收益的标准，还是度量公司偿债风险的一个很好的标准。在投入资本报酬率分析中，重点分析普通股权益报酬率（净资产报酬率）。根据调整资产负债表和调整利润表编制了投入资本报酬率分析表，即表2-11。改进的杜邦分析体系主要概念：基本等式：净经营资产=净金融负债+股东权益净利润=税后经营利润-税后利息费用其中：净经营资产=经营资产-经营负债净金融负债=金融负债-金融资产税后经营利润=税前经营利润（1-所得税税率）税后利息费用=利息费用（1-所得税税率）表2- 11投入资本报酬率分析表项目2011年2012年备注经营利润率（%）9.519.79经营利润率=经营利润/营业收入净经营资产周转次数2.222.24净经营资产周转次数=营业收入/平均净经营资产净经营资产利润率（%）21.0721.91净经营资产利润率=经营利润率净经营资产周转次数净利息率净利息率=净利息/平均净负债经营差异率（%）21.0721.91经营差异率=净经营资产利润率-净利息率净财务杠杆-0.22-0.18净财务杠杆=平均净负债/平均股东权益杠杆贡献率（%）-4.61-3.95杠杆贡献率=经营差异率净财务杠杆净资产收益率（%）16.4617.96净资产收益率=净经营资产利润率+杠杆贡献率数据来源：现代制药2010年至2012年年度报告改进的杜邦分析在资产负债表上与传统的杜邦分析有两个方面的区别：（1） 区分经营资产和金融资产；（2） 区分经营负债和金融负债。金融负债减去金融资产就是公司的净负